公司业务进展 - 公司在互动平台表示光模块业务当前挑战主要体现在商务拓展而非技术层面 [1] - 公司正积极努力进入头部客户的供应链 [1] - 公司800G和1.6T光模块产品目前主要面向中小型数据中心客户进行交付 [1]

业务发展状况 - 公司半导体业务发展顺利 [2] - 公司光模块业务发展顺利 [2] - 公司与移动终端业务国际客户合作稳定顺畅 [2]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [1] 核心观点 - 光模块产业正从订单预期阶段转入订单实际落地和交付阶段，需关注厂商的实际交付能力和节奏 [3] - 存储周期持续性可能长于过往，紧缺程度比过往高一个数量级，周期可能在2-3年 [5] - AI带动存储新需求，包括冷数据激活、模型训练推理数据记录、企业非电子化数据存储及机器人等新兴应用 [8] - 国产算力建设进度缓慢，原因包括政策不明晰、国内算卡兼容性及产能瓶颈 [13] 光模块行业 - 2026年800G光模块预期需求5,500万只，1.6T预计需求3,000万只，其中Nvidia 1,800万只，Google 800万只，但26年实际交付可能约2,000万只 [3] - 1.6T价格在放量阶段会回归合理，但因供需紧张，企业仍能维持很好利润率 [3] - 市场传言Nvidia给1.6T光模块每只涨价100美元作为加急费，使光模块公司及上游光芯片、DSP厂商受益 [3] - 光芯片环节最短缺，Lumentum给客户提价幅度在10-20%左右 [3] - 上游器件短缺为国产光芯片和DSP芯片公司提供进入全球产业链的机会 [3] - CPO预计上量在28年之后，26、27年对光模块行业威胁不大，预计初期份额约5%，28年后成熟份额可能仅30% [3] - AAOI出货低于预期，原因是AWS交货未确收，公司处于第一次上量过程中，预计能进入AWS供应链，但批量时间未定 [3] - 中美关税暂停1年，中国大陆生产运往美国关税降低，AAOI在宁波扩产受关税影响做产能动态调整 [3] - AAOI的光芯片资产可能未被市场充分认识，预计到26年底有3,000万颗各类光芯片产能 [4] 存储行业 - 存储周期持续性可能长达2-3年，紧缺程度比过往高一个数量级 [5] - 国产存储模组公司投资逻辑：囤货受益涨价周期、26年国内长鑫存储及长江存储产能释放可承接颗粒供应、自有品牌在缺货周期批量出货提高利润率 [6] - 存储涨价对中低端消费电子产品如中低端手机、可穿戴设备等造成压力，传音电子、小米等公司利润率可能受损，苹果影响偏小 [6] - 26年中期，国内长江存储、长鑫存储扩产产品开始铺货，可能缓解供需紧张 [6] - AI带动存储需求端增长：冷数据激活、模型训练推理数据记录、企业非电子化数据存储、机器人等新兴应用 [8] - 供给端腰部存储产品海外原厂不扩产，导致供需错配，6、7月份开始出现不平衡，中间商囤货加剧错配 [8] - 推荐存储模组公司：江波龙、德明利、佰维存储、香农芯创，并可关注兆易创新 [8] - 26年长江存储、长鑫存储上市扩产加速，带动半导体设备需求 [9] - 存储产业2026年资本支出保守，DRAM资本支出2025年预计537亿美元，2026年有望增长至613亿美元，同比增长14%；NAND Flash资本支出2025年预计211亿美元，2026年预计222亿美元，同比增长5% [14] AI带动的新领域 - 液冷领域海外开始爆发，国内尚未开始但将进入爆发期，海外公司包括维谛技术、Honeywell分拆公司Solstice [10] - OCS在26年可能有大机会，主要是谷歌开始使用 [10] - 电源领域SST进展较快，麦格米特推出了5.5KV电源，有18万套订单 [10] 国产算力 - 国内算力建设进度缓慢，原因在于政策对进口算卡态度不明晰，国内算卡兼容性及产能存在瓶颈 [13] - 算力公司竞争力除芯片性能外，生态、组网能力很关键 [13] - 看好H公司昇腾、寒武纪、海光信息DCU、阿里平头哥、百度昆仑芯等国产算力 [13] - 国内端侧算力芯片在全球有竞争力，得益于国内可穿戴SoC强大能力，包括恒玄科技、瑞芯微等公司 [13] 储能及光伏 - 储能景气驱动力：欧洲大储经济性闭环比天然气发电更便宜，国内某欧洲大储电芯供应商排产到26年7月份；国内某些省份电网侧上网电价弹性放开改善工商储项目盈利能力 [13] - 光伏行业景气度一般，市场热炒逻辑不清晰 [13] - 看好阿特斯，其储能业务深耕美国市场，有10多个数据中心项目在谈 [13] - 看好上游六氟磷酸锂细分领域，行业格局稳固寡头垄断，价格从底部4.8万/吨涨至12.5万/吨，散单13万/吨，单吨利润可观，相关公司包括天赐材料、多氟多、天际股份 [13] 行业及公司动态 - 天孚通信控股股东拟通过询价转让850万股，占总股本1.09% [13] - 中芯国际2025年三季度收入23.8亿美元，环比增长7.8%，毛利率22%，均超指引上限 [13] - 阿里巴巴回应金融时报报道，否认关于为中国军方提供技术支援的指控 [13] - 阿里将对其移动端AI产品进行全面重构，APP将通义改名为千问，并逐步添加AI智能体功能 [13] - 百度世界大会发布新一代昆仑芯M100和M300，以及天池超节点天池256和天池512 [13] - 中际旭创公告拟发行H股在香港联交所上市，旨在拓展海外融资渠道 [14]

公司业绩表现 - 中际旭创前三季度营收250.05亿元，同比增长44.43%，归母净利润71.32亿元，同比增长90.05%，第三季度营收102.16亿元，环比增长25.89%，净利润31.37亿元，环比增长30.1% [2][4] - 新易盛前三季度营收165.05亿元，同比增长221.70%，归母净利润63.27亿元，同比增长284.37%，但第三季度营收60.68亿元，环比下降4.97% [2][4] - 天孚通信前三季度营收39.18亿元，同比增长63.63%，归母净利润14.65亿元，同比增长50.07%，第三季度营收14.63亿元，环比下降3.23% [2][4] 盈利能力与研发投入 - 新易盛前三季度毛利率47.25%，第三季度净利率39.3%创历史新高，天孚通信毛利率51.87%为三家最高但较2024年全年57.22%下降，中际旭创第三季度毛利率提升至42.79% [5] - 中际旭创前三季度研发费用9.45亿元，同比增长27.41%，研发费用率3.78%，新易盛研发费用5.01亿元，同比增长149.57%，天孚通信研发费用率5.11%最高，研发投入2.0亿元，同比增长15.82% [7] 存货与资产减值风险 - 中际旭创存货余额112.16亿元，同比增长52.64%，新易盛存货余额66.03亿元，同比增长59.79%，天孚通信存货余额3.37亿元，同比下降3.64% [8] - 新易盛第三季度存货环比增加约7亿元，资产减值损失2.03亿元，同比暴增883.08%，中际旭创资产减值损失6636.23万元，天孚通信资产减值损失3310.05万元，同比增长238.76% [9][11] 市场反应与机构观点 - 三季报发布后两家公司股价两日内总市值合计蒸发超1400亿元，中际旭创市值蒸发530亿元，新易盛市值蒸发614亿元，天孚通信市值蒸发284亿元 [1][13] - 机构认为AI基础设施扩张将维持行业高景气度，供不应求将成为常态，推荐关注海内外同频共振的光模块企业 [14]

创业板指数及ETF表现 - 截至2025年11月17日14:01，创业板指数下跌0.86% [1] - 成分股天华新能领涨19.57%，蓝色光标上涨12.03%，新宙邦上涨6.52% [1] - 成分股迈为股份领跌7.78%，康龙化成下跌6.29%，捷佳伟创下跌4.37% [1] - 创业板ETF博时(159908)下跌0.80%，最新报价2.86元，近1月累计上涨2.48% [1] - 创业板ETF博时盘中换手0.76%，成交921.90万元，近1月日均成交4434.99万元 [1] - 创业板ETF博时最新规模达12.16亿元 [3] - 创业板指数由市值大、流动性好的100只股票组成，前十大权重股合计占比58.2% [3] 1.6T光模块市场动态 - 1.6T光模块上市价格约为1200美元，现零售价格已超过2000美元，出现大幅上涨 [1] - AI算力需求提升导致海外头部客户对1.6T光模块需求持续上修，市场供需关系紧张 [1] - 与CSP大厂集中采购相比，零售占比较低，但仍是观察行业景气变动的窗口 [1] 6G技术发展前景 - 我国已连续四年组织开展6G技术试验，完成第一阶段试验，形成超过300项关键技术储备 [2] - 预计2030年全球6G技术市场规模将增至149.4亿美元 [2] - 2025年是6G启动标准研究的关键年份，全球将共同探讨6G标准未来走向 [2] - 2025年通信行业处于技术迭代与政策红利叠加期，AI、量子通信、低空经济等新质生产力方向将持续释放增长动能 [2]

市场行情判断 - 科技板块相关产品当前相对承压，指数级别的布局机会或在11月底逐步出现 [1] - 本轮科技板块行情开始于9月10日前后，显著高于9月10日的板块视为高位板块，接近9月10日的板块视为低位板块 [3] 高位板块分析 - 高位板块主要是泛算力方向的光模块、存储和新能源，依托强劲基本面仍存局部行情亮点 [3] - 市场整体进入存量博弈阶段，资金向少数龙头标的集中 [3] 低位板块潜在机会 - 低位板块和题材主要包括金融科技、端侧AI、机器人、低空经济等 [3] - 机器人/Robotaxi板块远期空间较大，以小鹏为例的汽车公司或在2026-2027年逐步转型为机器人估值模式 [4] - 金融科技板块短期受政策影响，但行业明年一季度有望迎来新进展，机会或在大盘指数放量初期展开 [5] - 端侧AI机遇受苹果产品系列更新等行业重磅事件影响节奏，2026年OpenAI开始AI端侧发展带来催化 [6] - 低空经济成份股近期出现调整，短期未观察到明显催化 [8] - 港股IPO较多使得流动性承压，预期仍以补涨为主 [9] 行业趋势与策略 - AI算力景气度不变，云厂商第一年融资大概率会被满足，光模块仍是优质资产 [11] - 以机器人和Robotaxi为代表的AI应用还在迭代，爆品节点还需等待，明年或是转折点式的一年 [11] - 中长期而言泛科技板块仍然是市场当之无愧的主线 [11] - 创业板人工智能ETF是指数表征，建议采取低吸策略 [11] - 金融科技ETF、港股汽车50ETF、港股互联网ETF、港股信息技术ETF或已处于左侧逐步布局阶段 [11]

算力板块市场表现 - 海外算力映射下，算力板块盘初走高，云计算ETF汇添富（159273）一度涨超2%，随后涨幅收窄至1.12% [1] - 截至11月14日，云计算ETF汇添富（159273）最新规模近15亿元，在同类产品中持续领先 [1] - 截至10:31，云计算ETF汇添富标的指数权重股多数上涨：东方国信涨超11%，华胜天成涨停，拓维信息涨超5%，数据港涨超4%，中际旭创涨超2%，阿里巴巴微涨 [3] 国内AI技术突破 - 国内科技大厂将于11月21日发布AI领域突破性技术，可将GPU、NPU等算力资源利用率从行业平均的30%-40%提升至70%，显著释放硬件潜能 [3] 英伟达业绩与行业景气度 - 英伟达2025财年第三季度财报将于2025年11月19日发布，据一致预期，预计收入551亿美元，同比增长57%，其中数据中心收入预计491亿美元，预计毛利率73.7% [5] - 北美大型云服务商等主要客户已进一步上调资本开支，Blackwell出货量有望加速提升，成为未来几个季度核心增长引擎 [5] - 公司对2025-2026年累计实现5000亿美元数据中心收入具有可见度，显示AI基础设施景气度仍处高位 [5] 科技巨头战略动向与业绩 - 巴菲特领导的伯克希尔·哈撒韦在第三季度买入谷歌母公司Alphabet股份，市场认为此举体现了对高确定性成长阶段的押注 [6] - 美股科技巨头25Q3云计算营收超预期加速增长，持续验证AI算力需求景气度，2026年资本开支指引更加明确 [6] - 谷歌云收入继续超预期高增，云积压订单环比增长46%至1550亿美元，营业利润率持续提升 [7] - 微软智能云部门营收加速增长，Azure营收增速超指引，商业订单同比增长112%，商业RPO同比增长51%至3920亿美元 [7] - 亚马逊AWS营收加速增长，营业利润率环比回升，自研芯片Trainium2订单供不应求，营收规模达数十亿美元，环比增长150% [7] 科技巨头资本开支与产能 - 谷歌上调2025年资本开支指引至910-930亿美元 [8] - 微软25Q3资本开支超预期16%，26财年AI总产能预计提升超80%，未来两年数据中心总面积将大致翻倍 [8] - 亚马逊预计2025年资本支出达到1250亿美元，当前产能瓶颈主要为电力 [8] - Meta上调2025年资本开支指引至700-720亿美元，预计2026年资本开支和折旧费用显著增加 [8] - 科技巨头资本开支占经营现金流比例相对可控，微软、谷歌约为40%-50%，Meta约为60%，并通过AI优化有效对冲成本压力 [9] 光模块市场前景 - AI驱动下，2024年以太网光模块市场飙升93%，预计2025年和2026年将分别增长48%和35% [9] - 全球光模块市场在经历2023年下降3%和2024年增长42%后，未来5年预计以22%的年复合增长率扩张 [10] - 当前InP激光芯片需求是供给的两倍，产能限制增长 [9]

行业与公司 * 行业为光模块、AI算力及相关芯片供应链，涉及公司包括光模块公司（如旭创）、英伟达、谷歌母公司Alphabet、腾讯、阿里、字节、华为、斯密克等[1][2][3] 核心观点与论据 **光模块供应链与市场** * 光模块供应链持续紧张，供给紧缺问题自2023年延续至今，当前交付以800G为主并向1.6T过渡[1][2][3] * 上游100G/200G EML光芯片稀缺，硅光方案的应用带来了新的供给瓶颈，导致整体供给高度紧张[1][3] * 大客户光模块价格稳定，公司为保长期份额不进行短期暴利提价，但零售端或散单市场价格溢价高，经销商渠道的800G/1.6T产品价格可能比头部公司报价高出一倍以上[1][4] **AI投资与ROE趋势** * AI投资具有全球性且规模巨大，高ROE受益于全球供应链红利、中国制造业红利及美元结算优势，在AIG（通用人工智能）尚未实现的情况下，难言当前是AI投入高点[1][5] * 短期内由于供需紧张及硅光技术发展，光模块ROE预计将进一步提升，而非下滑[1][5] * 硅光技术将产业链重心从光电芯片转向硅光芯片，具备硅光芯片设计能力的公司（如旭创）其ROE有望随技术渗透率提高而大幅提升[1][6] **算力需求与GPU市场** * 全球算力需求依然强劲，H100/A100等算力价格在上涨，即使使用六年的A100卡也保持满租状态，与2000年科网泡沫时期存在显著差异[1][7] * 市场对GPU折旧和价格走势的担忧过分，现有GPU不会短时间内被淘汰，需求取决于模型能力提升、用户覆盖面扩大及使用频次增加[8] * 英伟达财报影响力有所减弱，市场更多关注CSP（云服务提供商）、折旧、举债及现金流比例等因素[1][7] **标志性事件与市场影响** * 巴菲特旗下伯克希尔首次投资谷歌母公司Alphabet，金额约42亿美元，相较于2016年投资苹果的10亿美元显著增加，具有重要标志性意义，反映新一代伯克希尔CEO的投资理念[1][9][11] * 谷歌拥有自主可控的TPU算力基础设施，是北美大厂中唯一具备此能力的公司，其Gemini大模型与GPT的差距已显著缩小[9][10] * 伯克希尔的投资为整个AI产业链注入信心，表明价值投资者对AI领域的关注与布局[11] **国内市场动态与展望** * 国内算力市场受AI发展重大影响，腾讯第三季度资本支出保持平稳主要受供给限制，若获得更多芯片卡片，其云业务增速将进一步提升[14] * 随着国内政策对国产化的指导及年底新一轮采购计划制定，腾讯、阿里、字节等国内主要科技公司将受益于本土算力扩张[14] * 斯密克第三季度财报显示经营改善，毛利率和少数股东利润提升，先进制程产能恢复为国产算力芯片扩产奠定基础[13] * 华为即将发布的新系统旨在将GPU和NPU利用率从30%提升至70%，但具体效果需针对不同场景验证[15] * 展望明年，算力板块是确定性最高、空间最大的领域，风格漂移最终将回归估值和产业发展的长期平衡[1][16] 其他重要内容 * 市场关注点从需求转向供给，特别是在光模块、服务器、PCB和存储等领域，从上游芯片到器件再到模块封装的产能都相对紧张[2] * 在当前市场环境下，算力板块各方面估值、紧急度和确定性均处于较高水平，没有实质性利空因素，供应链反馈积极，整体趋势向好[12]

公司概况与市场地位 - 北京海光芯正科技股份有限公司是一家专注于光电互连产品的提供商，主要产品包括光模块和有源光缆（AOC），产品应用于AI数据中心以支持高速数据传输 [1][2] - 公司历史可追溯至2011年，于2020年12月完成股份制改制，并于2024年10月31日向港交所主板提交上市申请 [1][2] - 按2024年收入计，公司以0.7%的市场份额在全球专业光模块提供商中排名第十，并且在2022-2024年前十大厂商中收入增长最快，在全球及中国专业AI光模块提供商中分别排名第六和第五 [2] - 光模块是公司核心收入来源，2022-2024年及2025年上半年收入占比分别为68%、70.6%、68.5%及69.3% [2] 财务表现 - 公司营业收入实现高速增长，2022年、2023年、2024年及2025年上半年收入分别为1.03亿元、1.75亿元、8.62亿元及6.98亿元人民币，2022-2024年复合年增长率达189.6%，2025年上半年营收同比增长164.4% [5] - 公司目前尚未实现盈利，2022年、2023年、2024年及2025年上半年净亏损分别为6020.9万元、1.09亿元、1821.6万元及3485万元人民币，三年半累计亏损超2亿元 [5] - 公司销售毛利率波动较大，2023年为负17.9%，2024年提升至11.8%，但2025年上半年回落至6.1% [6] - 公司经营活动现金流持续为负，2025年上半年末现金及现金等价物为3.48亿元人民币 [6] 核心竞争优势 - 公司以硅光子技术为核心差异化竞争力，构建了从芯片设计到光模块制造的端到端技术能力，其400G及以上规格的单模光模块均采用硅光子技术 [3] - 通过联合设计制造模式深度绑定中国领先互联网企业及云服务提供商，产品已广泛部署于头部客户的AI数据中心 [3] - 公司硅光子芯片采用特定设计，可与传统CMOS集成电路共享产线，相比海外流片成本降低30-40%，光模块整体成本较可比竞争对手低20-30% [3] 技术研发与未来布局 - 公司重点布局下一代高速光电互连产品，包括1.6T、3.2T及更高速率产品，以满足AI数据中心增长的数据吞吐量需求 [4] - 公司积极研发近封装光学和共封装光学等先进技术，以减少信号损失并提高能效，同时开发PCIe相关产品以提升传输带宽并降低功耗 [4] - 公司已在1.6T硅光子光模块研发方面取得进展，并推进3.2T及6.4T光电芯片的研发工作，以适配先进封装应用场景 [8] 行业前景与增长动力 - 全球光电互连市场销售额从2020年的42亿元增长至2024年的462亿元，复合年增长率达82.3%，预计2029年将增长至2122亿元 [7] - AI光模块作为核心细分领域，2024年全球市场规模达428亿元，预计2029年将增至1592亿元，复合年增长率30.1% [7] - 中国AI光模块市场规模从2020年的6亿元增长至2024年的69亿元，预计2029年将达404亿元，其中硅光子光模块中国市场规模预计2029年将达230亿元，2024-2029年复合年增长率高达59.7% [7] - 光模块技术正朝着高速化、高集成化、低功耗方向演进，1.6T、3.2T等产品逐步商业化，先进封装技术和硅光子技术渗透率持续提升 [8] 上市募资用途 - 公司拟将上市募集资金的约51%用于产能扩张与自动化升级，约37%投入新产品及技术研发，约2%用于业务推广及海外市场拓展，约10%作为营运资金及一般企业用途 [1]

公司概况与市场地位 - 北京海光芯正科技股份有限公司于10月31日向港交所主板提交上市申请书，华泰国际担任独家保荐人 [1] - 公司拟将募集资金的约51%用于产能扩张与自动化升级，约37%投入新产品及技术研发，约2%用于业务推广及海外市场拓展，约10%作为营运资金 [1] - 按2024年收入计，公司以0.7%的市场份额在全球专业光模块提供商中排名第十，是2022-2024年前十大厂商中收入增长最快的企业 [2] - 在全球及中国专业AI光模块提供商中分别排名第六及第五，占全球市场份额1.8% [2] - 公司2024年收入为人民币8.0亿元 [4] 产品与业务模式 - 公司业务为光模块、有源光缆(AOC)及其他产品，产品广泛应用于AI数据中心 [2] - 光模块为公司核心收入来源，2022-2024年及2025年上半年收入占比分别为68%、70.6%、68.5%及69.3% [4] - AOC产品占比在12.5%-26.3%之间波动，2025年上半年达26.2% [4] - 公司所有光模块均采用硅光子技术，AOC产品作为光模块的补充，适用于机柜内或相邻设备间的短距互连需求 [6] - 通过联合设计制造(JDM)模式深度绑定中国领先互联网企业及云服务提供商，产品已广泛部署于头部客户的AI数据中心 [6] 财务表现 - 公司营业收入从2022年的1.03亿元增长至2024年的8.62亿元，2022-2024年营收复合年增长率为189.6% [7] - 2025年上半年营业收入为6.98亿元，同比增长164.4% [7] - 公司尚未实现盈利，2022年、2023年、2024年及2025年上半年净亏损分别为6020.9万元、1.09亿元、1821.6万元及3485万元 [8] - 销售毛利率在2023年为负17.9%，2024年提升至11.8%，但2025年上半年回落至6.1% [9] - 公司经营活动现金流尚未实现正向流入，2025年上半年末现金及现金等价物达3.48亿元 [10][11] 技术与成本优势 - 公司硅光子芯片采用"Less change CMOS"设计，可与传统CMOS集成电路共享12英寸产线产能，相比海外流片成本降低30-40% [6] - 光模块整体成本较可比竞争对手低20-30% [6] - 公司重点布局1.6T、3.2T及更高速率的下一代高速光电互连产品，并研发近封装光学(NPO)及共封装光学(CPO)等先进技术 [6] - 公司已在1.6T硅光子光模块研发方面取得进展，同时推进3.2T及6.4T光电芯片的研发工作 [18] 行业前景与增长动力 - 全球光电互连市场销售额已由2020年的42亿元增长至2024年的462亿元，复合年增长率达82.3% [12] - 预计2029年全球光电互连市场规模将达2122亿元，2024-2029年复合年增长率为35.7% [12] - AI光模块2024年市场规模达428亿元，预计2029年将增至1592亿元，复合年增长率30.1% [12] - 中国AI光模块市场规模由2020年的6亿元增长至2024年的69亿元，复合年增长率86.8%，预计2029年将达404亿元，2024-2029年复合年增长率42.3% [15] - 中国硅光子光模块市场规模预计2029年将达230亿元，2024-2029年复合年增长率高达59.7% [15]