行业投资评级 - 行业评级为“强于大市”（维持）[5] 报告核心观点 - 全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注[3] - 消费电子需求有望逐渐复苏，面板产业链相关标的有望受益，部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代[4] - 建议关注具有较强韧性的景气周期行业以及库存完成去化迎来底部反转的领域，包括磷化工、氟化工、涤纶长丝等[5] - 随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求步入修复通道，行业龙头企业凭借规模与成本优势有望充分受益[8] - 巴斯夫宣布维生素A、E供应遭遇不可抗力，叠加采买旺季到来，维生素品种供需失衡可能突出[8] 化工板块市场行情回顾 - 本周上证综合指数上涨1.4%，创业板指数上涨4.54%，沪深300上涨1.64%，中信基础化工指数上涨3.49%，申万化工指数上涨2.98%[2][14] - 化工子行业涨幅前五分别为膜材料(7.48%)、钛白粉(5.85%)、氯碱(4.57%)、电子化学品(4.47%)、其他塑料制品(4.18%)[2][17] - 化工子行业跌幅后五分别为橡胶助剂(-3.22%)、轮胎(0.41%)、食品及饲料添加剂(0.78%)、合成树脂(1.14%)、印染化学品(1.4%)[2][17] - 个股方面，新金路涨幅41.04%，道明光学涨幅30.26%，元利科技涨幅25.44%；国风塑业跌幅-12.1%，北化股份跌幅-11.59%[18][23][25] 重要子行业市场回顾 - **聚氨酯**：万华化学宣布自2025年12月1日起上调东南亚及南亚地区聚合MDI与纯MDI价格200美元/吨；华东地区纯MDI价格19700元/吨，周环比上升1.55%；山东地区聚合MDI价格14600元/吨，周环比下跌0.68%；纯MDI开工负荷68%，周环比持平；聚合MDI开工负荷68%，周环比持平[3][30] - **化纤**：涤纶长丝POY价格6550元/吨，周环比下跌1.13%；FDY价格6800元/吨，周环比下跌0.73%；DTY价格7850元/吨，周环比下跌0.32%；涤纶长丝平均产销66.44%，较上期上升9.22个百分点；江浙织造综合开机率71.59%；氨纶40D价格23500元/吨，周环比持平；氨纶开工负荷82%，社会库存53天[43][50] - **轮胎**：山东轮胎企业全钢胎开工负荷63.91%，较上周走高3.34个百分点；半钢胎开工负荷72.37%，较上周走低0.40个百分点[54] - **农药**：草甘膦原药均价2.71万元/吨，周环比下跌0.37%；草铵膦原药均价4.52万元/吨，周环比下跌0.22%；毒死蜱均价4.09万元/吨，周环比下跌0.24%；吡虫啉均价6.56万元/吨，周环比下跌0.61%；啶虫脒均价6.20万元/吨，周环比下跌0.32%[56][60] - **化肥**：尿素价格1679.1元/吨，周环比上升0.9%；开工负荷率86.4%，较上周下降0.55个百分点；磷酸一铵价格3683.75元/吨，周环比上升0.14%；磷酸二铵价格4264.38元/吨，周环比上升1.84%；磷酸一铵开工率56.06%，较上周上升1.42个百分点；磷酸二铵开工率57%，与上周持平；复合肥开工负荷率40.28%，较上周上升6.21个百分点[67][68][72][78] - **维生素**：维生素A均价63元/kg，周环比持平；维生素E均价50.5元/kg，周环比下跌2.88%[86][87] - **氟化工**：萤石均价3350元/吨，周环比下跌1.47%；开工负荷34.12%，较上周下降0.81个百分点；无水氢氟酸均价11550元/吨，周环比上升0.87%；开工负荷51.88%，较上周上升0.15个百分点；制冷剂R22均价17000元/吨，R32均价62500元/吨，R134a均价58000元/吨，周环比上升2.65%[91][93][97] - **有机硅**：有机硅DMC价格13200元/吨，周环比上升0.38%；硅油价格18625元/吨，周环比上升15.5%[99][103] - **氯碱化工**：纯碱行业开工负荷率80.7%，周产量71.5万吨；电石行业开工负荷率76.02%，环比下降0.19个百分点[105][106] - **煤化工**：甲醇价格2110元/吨，周环比上升4.58%；合成氨价格2323元/吨，周环比上升1.57%；DMF价格3912.5元/吨，周环比下跌1.26%；醋酸价格2430元/吨，周环比上升4.29%[111][112][116][118] 投资主线总结 - **轮胎赛道**：关注赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎[3] - **消费电子材料**：关注东材科技、斯迪克、莱特光电、瑞联新材[4] - **景气周期与底部反转**：磷化工关注云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份；氟化工关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份、中欣氟材；涤纶长丝关注桐昆股份、新凤鸣[5][9] - **龙头白马**：关注万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等[8] - **维生素品种**：关注浙江医药、新和成等[8]

监管处罚 - 深交所于2025年11月28日向沈阳化工及相关当事人发出监管函 [1] - 公司2018年至2021年年度报告存在虚假记载 [1] - 公司董事会秘书张羽超、独立董事杨向宏等多名时任及现任高管因未能恪尽职守被认定对公司违规行为负有责任 [1][2] 公司业务构成 - 2025年1至6月份公司营业收入构成为聚醚化工行业占比63.14%，氯碱化工行业占比35.95%，其他业务占比0.9% [2] 公司市值 - 截至发稿时公司市值为31亿元 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期PVC偏弱震荡，因河南联创等生产企业检修即将结束，期货仓单仍处高位，印度取消PVC的BIS政策提振有限，焦煤、焦炭等期价下跌抑制市场情绪 [3] - 房地产仍在调整阶段，改善仍需时间，虽30大中城市商品房周度成交面积环比回升，但仍处于近年同期最低水平 [3][23] - PVC开工率转而小幅增加，仍处于近年同期偏高水平，下游开工率继续小幅回落，仍处偏低水平 [3][18] - PVC社会库存小幅增加，目前仍偏高，库存压力较大 [3][24] - 印度将关于PVC的BIS政策终止，反倾销税也大概率取消，PVC以价换量，上周出口签单环比回升 [3] 根据相关目录分别进行总结 行情分析 - PVC震荡下行 [5] - 目前01基差在 -46元/吨，基差处于中性偏低水平 [13] PVC开工率 - 山东信发等装置检修结束，PVC开工率环比增加0.32个百分点至78.83%，处于近年同期偏高水平 [18] 房地产数据 - 2025年1 - 10月全国房地产开发投资73563亿元，同比下降14.7%；商品房销售面积71982万平方米，同比下降6.8%；销售额69017亿元，下降9.6%；房屋新开工面积49061万平方米，同比下降19.8%；施工面积652939万平方米，同比下降9.4%；竣工面积34861万平方米，同比下降16.9% [23] - 截至11月23日当周，30大中城市商品房成交面积环比回升18.56%，但仍处于近年同期最低水平 [23] PVC库存 - 截至11月20日当周，PVC社会库存环比增加0.41%至103.26万吨，比去年同期增加23.47%，社会库存仍偏高 [24]

报告行业投资评级 - 震荡，短期盘面暂无明显驱动，预计震荡为主 [3] 报告的核心观点 - 烧碱现货价格阴跌，盘面震荡偏弱，供给方面本周检修有所减少产量上升，需求方面氧化铝开工下滑非铝需求疲软，库存有所去库但厂库库存环比和同比均上调，基差盘面价格贴水，利润和估值偏空，宏观政策对盘面影响中性 [3] 根据相关目录分别进行总结 主要观点及策略概述 - 供给中性，本周检修减少产量上升，周度国内烧碱产量环比涨0.8万吨至84万吨，20万吨及以上烧碱样本企业产能平均利用率84.6%，较上周环比+0.5%，分区域华北、东北负荷上升，华东、华中、西南开工下滑 [3] - 需求中性，氧化铝开工下滑，非铝需求疲软，粘胶短纤行业产能利用率90.09%，较上周+0.59%，江浙地区综合开机率66.55%，环比上期持平 [3] - 库存偏空，近期送货多烧碱库存去库，但20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存42.76万吨，环比上调6.32%，同比上调80.65%，全国液碱样本企业库容比27.09%，环比上升1.95%，各区域库容比环比均上升 [3] - 基差中性，当前主力合约基差在103附近，盘面价格贴水 [3] - 利润偏空，山东氯碱企业周平均毛利2元/吨，较上周环比减少97%，本周山东液氯均价44元/吨，环比下调31.90% [3] - 估值偏空，现货价格中性，盘面绝对价格偏低，近月合约贴水 [3] - 宏观政策中性，能化板块反内卷情绪消退，盘面交易基本面 [3] - 投资观点为震荡，短期盘面暂无明显驱动，预计震荡为主 [3] - 交易策略方面单边和套利暂无，需关注液氯价格变动、轮储政策变动、全球经济衰退 [3] 期货及现货行情回顾 - 期货区间震荡，本周山东现货偏弱，期货底部支撑较弱，液氯价格高于上半年，氯碱利润接近盈亏平衡线，后续检修少供应压力上涨，氧化铝持续下行，广西氧化铝投产节奏放缓，导致备碱节奏放缓，工厂累库压力上升，现货价格预计震荡下行，需关注液氯变动情况、氧化铝投产节奏 [9] - 盘面持仓总持仓量增加，远月合约有所增仓 [25] 烧碱供需基本面数据 - 电价方面煤炭供应偏紧，电力价格上涨 [33] - 主产区产量方面华北检修减少产量上涨 [37] - 氯碱综合利润有所下降 [38] - 下游价格方面氧化铝价格回落，非铝价格偏弱 [41] - 氧化铝开工修复，库存累库，因检修结束叠加新装置投产，河南氧化铝开工率大幅提升 [53][54] - 非铝需求开工持稳但不及去年同期，非铝迎来季节性淡季，开工开始下滑 [64][65] - 液氯下游开工率反弹 [72] - 后续检修信息显示华东、华中、西南等地部分企业有检修计划，如金桥丰益11月8日开始全停检修15天左右等 [77]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为氯碱化工产业链（重点为PVC与烧碱）、液化石油气（LPG）以及天然橡胶市场 [1][2] 核心观点与论据 PVC市场基本面 * 2025年PVC市场基本面总体偏弱 新增产能260万吨 增速8.3% 为近十年最高水平 [2] * 需求端面临房地产疲软和出口不确定性双重压力 [1][2] * 成本端外购电石的PVC利润深度亏损 10月上旬山东地区利润跌至负300元以下 并进一步扩大至负350~-400元区间 [1][3] * 短期内PVC开工率预计维持高位 11月中旬开工率走强 10月均值为76% [4] * 出口方面印度反倾销政策是核心变量 印度前期集中补库导致四季度新增订单一般 预计出口量较三季度小幅回落 [1][4] * 印度于11月12日撤销包括PVC在内的14类化工品BS认证要求 此举将减少出口波动 [1][4] PVC库存情况 * 库存水平明显高于往年同期 截至11月中旬最新库存为50.59万吨 同比增加约25% [1][5] * 高库存主因新增产能投放、检修减少及需求不足 [1][5] * 在没有大规模减产或出口显著改善前 库存去化难度较大 [1][5] 烧碱市场基本面 * 2025年烧碱计划投产新产能150万吨 同比增长2.9% 供应端压力依然较大 [1][6] * 自11月以来烧碱价格持续小幅回落至2,450元左右 ECU利润回落至200~300元区间 好于8~9月份水平 [1][6] * 利润修复使得烧碱开工率保持良好状态 11月底到11月上旬稳定在84%左右 周产量维持在82~83万吨 [6][8] * 开工率已近高位 秋季检修结束后新产能投放 产量将保持边际增加 [8][9] 烧碱需求与出口 * 2025年1-9月烧碱出口约309.8万吨 同比增加46% 主要出口市场为海外氧化铝行业 [2][10] * 出口占总产量约9% 印尼等地区新增氧化铝产能投放支撑潜在需求 [10] * 国内需求强劲 9-11月国内氧化铝开工率维持在84%-86%的高位 周度产量约185万吨 对烧碱需求仍然较强 [11] * 非铝下游如纺织印染行业开工回升 粘胶短纤开工率维持在90%左右 对烧碱需求相对稳定 [12] 烧碱市场展望 * 供应处于历史同期最高水平 需求端海外强劲但国内氧化铝利润承压 总体呈现宽松格局 价格大概率震荡偏弱 [13] LPG市场基本面 * 供应端11月上半月进口量减少 但下半月集中到港压力增大 [2][14] * 需求端11月至12月底PDH装置检修增加导致需求下降 但12月份装置重启将带来需求恢复 [2][14] * 今年前三季度国产LPG不到4,000万吨 净进口1,940万吨 占比48% [15] * 受中美关税影响 美国货源占比从年初50%降至8-9月份25% [15] * PDH装置10-11月平均开工率70%以上 支撑丙烷需求 预计下一波增需在12月份出现 [15] * 石脑油与丙烷价差小 导致丙烷进入裂解装置性价比不高 [16] 天然橡胶市场行情 * 近期天然橡胶价格横盘在15,000至15,500元附近 [2][24] * 市场由空头主导旺产季大累库预期 但实际库存水平并未显著上升 截至11月中旬没有出现快速大幅累库 [2][24][25] * 青岛保税区库存虽高于去年 但干胶社会总库存与去年同期相近 绝对库存水平不高 [25][27] 天然橡胶供需与资金面 * 需求表现强劲 1-9月份天然橡胶进口量同比增长20% 同期合成橡胶表需同比增长21% 大量进口被消费 [2][29] * 全钢胎负荷从8月起处于同期最高水平 全钢胎出口同比增长7% [29] * 空头主力资金仍未完全撤退 多头主力尚未入场 市场处于横盘状态 [26][34] * RU老交仓单将全部注销 新交仓单仅剩四五万吨 数量较低 [30] 天然橡胶市场展望 * 未来走势取决于泰国南部旺产季（12月中上旬开始）的累库情况、成交量变化及多头主力是否入场 [31][34][35] * 从基本面看 RU（全乳胶）可能表现优于NR（20号胶） 因仓单问题利多于RU且RU更反映偏好中的国内市场 [32][33] * 短期内价格或在15,000~15,500元区间震荡 [35][36] 其他重要内容 * 美国与印度达成首份LPG协议 将采购220万吨 占印度进口量7% [23] * 顺酐处于产能集中投放期但利润不佳 对正丁烷需求拉动有限 [18] * 烷基化装置开工率和利润不如去年 MTP装置因可出口表现优于烷基化 [19][20]

业绩说明会安排 - 公司将于2025年12月2日15:00-16:00通过上海证券交易所上证路演中心以网络互动形式召开2025年第三季度业绩说明会 [2][5][6] - 投资者可在2025年11月25日至12月1日16:00前通过上证路演中心“提问预征集”栏目或公司邮箱chenlihua_lj@shhuayi.com进行提问 [2][7] - 说明会旨在就公司2025年第三季度经营成果、财务状况及投资者普遍关注的问题进行交流 [2][3] 参会人员 - 公司参会人员包括总经理黎凡先生、独立董事曹贵平先生、财务总监兼董事会秘书虞斌先生 [4] - 如有特殊情况参会人员可能进行调整 [4] 投资者参与及后续信息获取 - 投资者可在指定时间通过登录上证路演中心网站在线参与本次业绩说明会 [5] - 说明会召开后投资者可通过上证路演中心查看本次业绩说明会的召开情况及主要内容 [7] - 联系人陈丽华电话021-23536618邮箱chenlihua_lj@shhuayi.com负责咨询事宜 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 本周PVC触底反弹，周线3连阴，主力再创年内新低基本面弱势难改，关注资金动态11 - 12月氯碱企业传统开工淡季，产业链去库压力依旧偏高，盘面维持升水结构，本周五仓单再创历史新高成本端，电石毛利跌至低位，原料端兰炭表现坚挺，成本支撑有望走强考虑到11月中下旬后资金逐步开始移仓换月，关注空头平仓带来的阶段性低多机会[3][4] 相关目录总结 PVC行情回顾 - 本周PVC触底反弹，周线3连阴，主力再创年内新低周初平开在4613，随后冲高回落，至周四夜盘跌至周内低点4560后低位反弹，周五午盘冲至日内高点4635后小幅回落，最终收在4608，较上周收跌3点或0.6%全周在4560至4635间运行，振幅75点[3][9] - 月差小幅走弱[10] - 基差维持运行，仓单再创新高[12] - 资金持仓量维持同期高位[14] - 单品种利润亏损扩大，西北氯碱一体化利润被压缩[16][18][20] 基本面分析 供给 - 本周PVC产量为48万吨，环比-1.4，产能利用率为78.5%下周装置检修计划量偏少，预计产量回升[26] 需求 - 目前下游开工率维持在5成左右2025年1 - 9月表观消费量累计同比-1.7%，其中9月表观消费量为170万吨，同比+1.4%[29] - 2025年1 - 9月房地产新开工/施工/竣工/销售面积累计同比-18.9%/-9.4%/-15.3%/-5.5%新开工、竣工面积均跌幅缩窄；施工、销售面积跌幅继续扩大2025年9月房地产新开工/施工/竣工/销售面积累计同比-15.0%/-16.4%/+0.4%/-11.9%销售面积连续6个月跌幅扩大2025年9月70个大中城市新建商品住宅价格指数当月同比-2.7%[32] 出口 - 2025年1 - 9月PVC出口量为292万吨，同比+98万吨，累计同比+51%分结构看，不同国家的占比分别为印度42%、越南6%、乌兹别克斯坦4%等2025年9月出口量35万吨，其中印度16万吨[35] 库存 - 截至本周四，PVC企业库存为32万吨，周环比-2.5，由转转跌上游企业预售量为70，周环比-4[38] - 截至本周四，PVC小样本社库为53万吨，周环比-1.3，加速去库截至本周四，PVC大样本社库为95万吨，周环比-1.3，同比+20[41] 烧碱行情回顾 - 供给方面，11 - 12月开工回升[46] - 需求相关数据有中化月产量、碱厂内库存、烧碱月出口量等，但未详细提及具体情况[48][50] 策略 - 单边短期绝对价格低估值，根据资金动态轻仓参与反弹V2601关注区间【4500，4700】 - 套保盘面维持升水结构，产业客户可逢高卖保[5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 预计近期PVC震荡整理，虽印度将关于PVC的BIS政策终止提振市场信心且社会库存小幅减少，但山东信发等生产企业检修即将结束、成本支撑减弱、期货仓单仍处高位、印度反倾销税即将执行、市场低迷，PVC压力仍大 [1] 根据相关目录分别进行总结 行情分析 - 上游西北地区电石价格稳定，供应端PVC开工率环比减少2.24个百分点至78.51%，仍处近年同期偏高水平；下游开工率小幅回落，虽超过去两年同期但仍偏低 [1] - 印度将关于PVC的BIS政策终止，对中国出口PVC至印度的担忧缓解，但印度反倾销税即将执行，贸易商观望，上周出口签单环比回落 [1] - 本周社会库存小幅减少，但仍偏高，库存压力大 [1] - 2025年1 - 9月房地产仍在调整阶段，投资、新开工、竣工面积同比降幅大，投资、销售、施工等同比增速进一步下降，30大中城市商品房周度成交面积环比回落，处于近年同期最低水平，房地产改善仍需时间 [1] - 氯碱综合利润为正，PVC开工率同比往年偏高，新增产能方面，40万吨/年的天津渤化已满负荷生产，30万吨/年的甘肃耀望和30万吨/年的嘉兴嘉化试车后低负荷运行 [1] - 目前PVC产业无实际政策落地，老装置大多技改升级，反内卷与老旧装置淘汰、解决石化产能过剩问题是宏观政策，将影响后续行情 [1] 期现行情 - 期货方面，PVC2601合约减仓震荡上行，最低价4580元/吨，最高价4635元/吨，收盘于4608元/吨，在20日均线下方，涨幅0.72%，持仓量减少44024手至1348369手 [2] - 基差方面，11月14日，华东地区电石法PVC主流价涨至4535元/吨，V2601合约期货收盘价4608元/吨，基差 - 73元/吨，走弱2元/吨，处于中性偏低水平 [3] 基本面跟踪 - 供应端，天津LG、河南联创等装置进入检修，PVC开工率环比减少2.24个百分点至78.51%，仍处近年同期偏高水平；新增产能上，50万吨/年的万华化学8月量产，40万吨/年的天津渤化8月试生产后预计9月底稳定生产，20万吨/年的青岛海湾9月上旬投产，接近满负荷生产，30万吨/年的甘肃耀望和30万吨/年的嘉兴嘉化试车后低负荷运行 [4] - 需求端，房地产仍在调整阶段，2025年1 - 9月全国房地产开发投资67706亿元，同比下降13.9%；商品房销售面积65835万平方米，同比下降5.5%；销售额63040亿元，下降7.9%；房屋新开工面积45399万平方米，同比下降18.9%；施工面积648580万平方米，同比下降9.4%；竣工面积31129万平方米，同比下降15.3%；整体房地产改善仍需时间；截至11月9日当周，30大中城市商品房成交面积环比回落32.15%，处于近年同期最低水平，关注房地产利好政策能否提振销售 [5] - 库存上，截至11月13日当周，PVC社会库存环比减少1.27%至102.83万吨，比去年同期增加23.76%，社会库存小幅减少但仍偏高 [6]

公司产业链与能源结构 - 公司已构建从煤、盐到发电、电石、氯碱化工再到工业废渣综合利用生产水泥的一体化循环经济产业链 [1] - 公司建成300MW光伏发电项目 在能源资源协同利用方面具备良好基础 [1] - 公司战略方向为持续推进节能减排、优化能源结构、降低综合能耗 [1] 政策影响与战略方向 - 政策倡导的煤炭与新能源融合发展 与公司战略方向一致 [1] - 该政策将对公司绿色转型发展产生积极推动作用 [1]

股价与交易表现 - 11月11日公司股价微涨0.16%，成交额为2.60亿元 [1] - 当日融资买入额为2028.37万元，融资偿还额为3710.64万元，融资净买入为-1682.28万元 [1] - 截至11月11日，融资融券余额合计为3.09亿元，融资余额占流通市值的3.79%，处于近一年来的低位水平 [1] - 融券方面，当日融券偿还和卖出均为0股，融券余量为0股，融券余额为0元，处于近一年来的高位水平 [1] 股东结构与机构持仓 - 截至10月20日，公司股东户数为5.10万户，较上期减少0.55% [2] - 同期人均流通股为25517股，较上期增加0.55% [2] - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为第七大流通股东，持股1082.45万股，较上期增加56.49万股 [3] 财务业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入84.90亿元，同比减少14.89% [2] - 同期归母净利润为3169.34万元，同比增长132.63% [2] 公司分红历史 - 公司A股上市后累计派发现金分红6.99亿元 [3] - 近三年累计派发现金分红2.02亿元 [3] 主营业务构成 - 公司主营业务为氯碱化工等产品的生产与销售 [1] - 主营业务收入构成：聚苯乙烯类占42.72%，氯碱产品类占26.13%，供应链及其他类占12.23%，钛化工产品类占12.17%，高分子材料及水泥类占4.17%，锂电产品类占1.76%，电类占0.83% [1]