行业对减排方案的担忧 - 韩国8家行业协会联合致信政府，担忧气候能源环境部提出的减排方案将给石化行业竞争力带来沉重负担[1] - 政府提出的两项方案为较2018年水平削减50%至60%或53%至60%，均高于行业认定的48%承受上限[1] - 行业正遭遇多重挑战，包括供应过剩、主要经济体关税上调以及国内经济长期停滞，2035年减排方案未能充分反映当前经济现实[1] - 行业协会寻求政府财政援助、打造低碳产品市场及建设零碳能源基础设施等支持措施，以助力低碳转型[1] 政府的支持措施 - 韩国贸易工业和能源部宣布未来三年提供2973亿韩元贷款支持，用于16个碳减排相关设施投资和研发新项目[2] - 此项贷款支持预计将带动总计9630亿韩元的新增民间投资[2] - 入选企业可获得最高500亿韩元（约合3520万美元）的贷款，利率仅为1.3%[2] - 新增入选项目包括S-Oil公司、HD Hydrogen公司、SK Plug Hyverse公司以及韩华海洋生态科技公司等[2]

市场指数表现 - 上证指数收盘3990点，近5日上涨3.24%，近1月下跌0.18% [1] - 深证综指收盘2512点，近5日上涨2.94%，近1月下跌0.31% [1] - 风格指数方面，近6个月中盘指数表现最佳，上涨25.96%，其次为小盘指数上涨22.39%，大盘指数上涨17.28% [1] - 行业表现方面，近6个月综合行业涨幅居前达57.66%，通信行业上涨59.05%，电子行业上涨40.82% [1] - 近1个月银行板块表现突出，上涨7.99% [1] 2026年宏观形势展望 - 预计2026年经济将经历非典型"复苏"，节奏或为"前低后高" [2][9] - "疤痕效应"退潮与扩内需政策深化有望推动消费需求筑底改善 [9] - 出口韧性预计延续，受益于发达经济体财政扩张、中美关税冲突缓和及中国产业竞争力提升 [9] - 2026年是"十五五"开局之年，改革将全面发力，重点关注统一大市场建设、民生保障改革、绿色转型等领域 [9] - "反内卷"加码下，通胀指标（PPI、CPI）改善有望带动企业盈利持续修复 [2][9] 2026年A股投资策略 - 提出"牛市两段论"：2025年的科技结构牛为"牛市1.0"，2026年春季可能是阶段性高点；2026年下半年可能启动全面牛，构成"牛市2.0" [2][12] - 预计2026年全A两非归母净利润将实现两位数增长，同比增速预测为14%，为2021年以来首次 [12] - 2026年行业风格节奏展望：牛市1.0阶段科技成长仍有机会；过渡阶段高股息防御占优；牛市2.0阶段"周期搭台，成长唱戏" [12] - 三大结构线索包括复苏交易（基础化工、工业金属）、科技产业趋势（AI产业链、人形机器人、储能、光伏、医药、军工）及制造业影响力提升（化工、工程机械） [12] - 居民资产配置向权益迁移还在起步期，A股赚钱效应累积正在质变，增量资金流入条件会越来越好 [12] 2026年债券投资策略 - 2026年物价改善贯穿全年，债券资产吸引力不高，利率中枢或上移，长端双边波动加大 [3][12] - 债市策略方面，信用确定性更大，久期策略择时重要性抬升，全年看信用表现好于利率，杠杆策略好于久期策略 [16] - 债券类资产性价比排序为：转债 > 中短端信用债 > 长端及超长端利率债 > 存单、中短端利率债 > 长端信用债 [16] - 10年期国债收益率（含税）运行区间或在1.7%-2.1%，全年低点可能出现在第一季度 [13] - 可能存在的预期差机会包括公募基金费率新规落地后的修复机会，以及第一季度可能的降息带来的波动操作空间 [16] 行业与公司研究要点 造船与航运 - 造船板块即将进入右侧，油轮期租租金跳涨，二手船价向上穿越新造船价，航运造船联动超级周期行情有望启动 [20][46] - 新造船价格指数周度环比增0.03%至184.86点，油轮新造船价格环比上涨0.15% [20] - 中国船舶手持订单金额560亿美元，市值订单比0.65倍，处于历史相对低位 [20] - VLCC运价本周环比上涨26%，录得119,882美元/天 [48] 科技与AI - 物理AI是让AI走向现实世界的系统性工程，融合空间智能及世界模型，产业链已形成清晰的价值分布 [17] - 数字孪生是物理AI目前最成熟的应用，智能驾驶与具身智能是最具想象空间的两大应用 [17] - 腾讯控股25Q3实现营业收入1929亿元，同比增长15%，调整后归母净利润706亿元，同比增长18% [29][31] - 中芯国际25Q3营收23.82亿美元，环比增长7.8%，毛利率22%，连续第五个季度超20亿美元 [41] 环保行业 - 市政环保盈利稳定，现金流改善+化债推进+水价调整，环保红利资产机会凸显 [19][21] - AI赋能驱动二次增长，固废+AIDC潜力巨大，垃圾焚烧是稀缺的稳定绿电，可有效助力AIDC协同发展 [23] - 以1000吨/日垃圾焚烧项目匹配10MW数据中心为例，直接供能模式下AIDC可为项目净利润增长83% [23] 非银金融 - 居民存款搬家在途，2025年10月居民存款减少1.34万亿元，非银机构存款增加1.85万亿元 [30] - 市场两融余额已从年初不足1.9万亿元攀升至2.51万亿元，多家券商上调融资上限 [30] - 券商板块当前PB（LF）1.41倍，处于2018年以来47%分位数，处于低估低配状态 [26] 农林牧渔 - 猪价震荡走弱，11月16日全国外三元生猪销售均价为11.56元/kg，自繁自养出栏利润为-71.95元/头，亏损幅度扩大 [26] - 宠物食品"双十一"销售表现良好，乖宝宠物旗下主品牌麦富迪位列抖音宠物品牌榜第一，天猫猫狗食品成交榜第二 [26] 电力设备 - 东方电缆25Q3海缆交付提速，单季度营收30.66亿元，同比增长16.55%，归母净利润4.41亿元，同比增长53.12% [38] - 国电南瑞25年前三季度实现营业收入385.77亿元，同比增长18.45%，合同负债82.26亿元，同比增长53.67% [42][44]

报告投资评级 - 行业投资评级为“看好” [1] 核心观点 - 美股油轮进入三季报密集催化期，一年期期租租金上涨至56000美元/天，油轮二手船指数上涨4.85点至203.91点，若淡季底部抬升，盈利预测有上修空间 [3] - 重申造船板块重大机会，新造船指数上涨0.06至184.86点，油轮新造船价上涨0.31点 [3] - 航空业面临供给高度约束，飞机老龄化趋势延续5-10年，客运量增速降至历史低位，国际航线快速修复，航空公司效益有望显著提升 [3] - 快递行业反内卷进入新阶段，关注行业年报表现及旺季价格情况，存在价格洼地消灭、行业分化加剧、整合并购三种可能路径 [3] - 铁路货运量及高速公路货车通行量保持稳健增长，高速公路板块高股息和破净股主线值得关注 [3] 航运造船板块 - VLCC运价环比上涨26%至119882美元/天，苏伊士原油轮运价上涨4%至87968美元/天，阿芙拉原油轮运价下滑2%至65211美元/天 [3] - 成品油轮LR2运价上涨19%至33314美元/天，MR运价上涨26%至22773美元/天，大西洋一揽子运价上涨38%至35103美元/天 [3] - BDI指数收于2125点，环比上涨1.0%，Capesize运价下滑2.7%至26968美元/天，Panamax运价上涨3.5%至17071美元/天，BSI-10TC运价上涨7.7%至15765美元/天 [3] - SCFI指数录得1451.38点，环比下跌2.9%，欧线西北欧航线运价上涨7.1%至1417美元/TEU，美西航线下跌17.6%至1823美元/FEU，美东航线下跌8.7%至2600美元/FEU [3] - 新造船指数收报184.86点，周环比上涨0.03%，较年初下跌2.24% [3] - 推荐招商轮船、中远海能H、中国船舶、中船防务H等标的 [3] 航空机场板块 - 国内客机总数4218架，同比增长3.6%，宽体客机465架，占比11.0% [45] - 空客10月交付A320系列飞机62架，波音交付B737系列飞机40架 [45] - 新加坡航空上半年利润下滑至2.39亿新元，第二季度利润仅5200万新元 [45] - 波音获准将737MAX月产量提升至42架，777X机型预计2027年交付 [45] - 人民币兑美元中间价升值0.02%，七天移动平均油价为63.64美元，环比下降1.5% [46] - 推荐中国东航、华夏航空、南方航空、中国国航、春秋航空、吉祥航空、国泰航空等标的 [3][46] 快递板块 - 10月21日至11月11日全国揽收快递包裹139.38亿件，日均揽收量6.34亿件，为日常业务量的117.8%，单日峰值达7.77亿件 [48] - 预计10月快递业务量同比增长7%，业务收入同比增长5% [48] - 京东物流第三季度总收入551亿元，同比增长24.1%，调整后净利润20.2亿元，净利润率3.7% [48] - 推荐中通快递、极兔速递、圆通速递、申通快递、顺丰同城等标的 [49] 铁路公路板块 - 11月3日至9日国家铁路运输货物8166万吨，环比增长3.94%，全国高速公路货车通行5638.3万辆，环比下降2.06% [51] - 1至10月全国铁路完成固定资产投资6715亿元，同比增长5.7% [51] - 推荐大秦铁路、京沪高铁、招商公路、宁沪高速等标的 [52] 市场表现数据 - 交通运输行业指数上涨1.83%，跑赢沪深300指数2.91个百分点，沪深300指数下跌1.08% [4] - 公路货运板块涨幅最大达7.44%，跨境物流板块跌幅最大为-1.37% [4] - 沿海干散货运价指数收于1250.56点，周上涨1.19%，SCFI指数收于1451.38点，周下跌2.92%，BDI指数报2125点，周上涨1.97%，原油油轮运价指数报1453点，周上涨3.71% [4] - 年初以来公路货运板块累计涨幅达48.86% [9] - 上周超额收益最大公司为龙洲股份(26.9%)，自月初以来超额收益最大公司为龙洲股份(33.6%) [11]

公司动态 - 中集来福士为挪威船东建造的7000车位LNG双燃料汽车运输船“NOCC PACIFIC”号在山东龙口完工并举行命名仪式 [1] - 该船针对新能源汽车运输安全做出了专门设计 [1] - 该船设计可满足将于2026年1月1日起强制实施的《国际海运危险货物规则》第42-24修正案要求 [1] 行业趋势 - 汽车运输船行业正面临新的法规要求，即《国际海运危险货物规则》第42-24修正案将于2026年1月1日强制实施 [1] - 新能源汽车的海上运输安全成为行业关注焦点，推动了船舶的专门化设计 [1] - 采用LNG双燃料动力是汽车运输船行业向清洁能源转型的技术路径之一 [1]

中国制造业发展现状 - 中国制造业在全球处于“五大领跑”地位，具体领域包括汽车、造船、电力装备、高铁装备和新能源装备 [2] - 中国制造业在“五大”领域与发达国家“并跑”，具体领域包括新材料、生物医药、高端装备、航空航天和人工智能 [2] - 中国制造业全球占比达到32% [2] 生产性服务业的重要性 - 生产性服务业涵盖研发、物流、检验检测、金融、绿色低碳、数字化、贸易、知识产权、专业咨询和人力资源十大类范畴 [2] - 生产性服务业被定位为GDP增长极、独角兽培育极、服务贸易提升极和全要素生产率驱动极 [2] 对民营企业的建议 - 民营企业应拓展生产性服务业赛道，以缓解制造业内卷 [2] - 拓展生产性服务业有助于吸纳高校毕业生就业并盘活写字楼资源 [2] - 发展生产性服务业可为“十五五”期间民营经济高质量发展开辟新空间 [2]

中国经济结构性转换 - 中国经济正处于从出口驱动向内需平衡过渡的关键期[1] - 高质量发展应是新旧动能的协同共进而非产业替代[1] - 新兴产业实力可能被市场低估 中国经济在价值链上显著攀升[1] 新兴产业表现 - 人工智能领域研究水平仅次于美国[1] - 汽车工业稳居全球最大生产、销售和出口国 今年出口量有望接近800万辆[1] - 造船业去年拿下全球75%的订单[2] - 机器人领域全球每两台就有一台多来自中国 国产率已超50%[2] - 创新药行业经过多年累积进入收获期[2] - 未来五年将延续独立自主创新和实体经济研发的产业政策[2] 传统经济作用 - 经济没有新老之分 衣食住行永远是核心[2] - 当前城市化率约68% 距离发达国家水平还有20多个百分点 围绕住和行的真实需求依然存在[2] - 高质量发展包括老经济的提质升级 如建好房子[2] - 房地产在家庭财富中占比超50% 远高于股市的不到10% 两者比例约为8:1[2] 消费潜力激活 - 消费是十五五规划关键变量 政府已推出以旧换新国补 去年1500亿今年3000亿[3] - 激活消费最关键政策在于改革和完善社会保障体系 而非短期发钱或补贴[3] - 为多数群体提供稳定可信的未来预期才能释放当下消费能力[3] 资本市场发展方向 - 推动人民币国际化 让中国成为世界金融中心[4] - 培育真正的全球化企业 中国企业出海已见成效但距离美日企业全球布局还有距离[4] - 在追赶科研实力同时必须做好投资者保护 呵护产业健康发展[4] - 提升中国资产金融分量需要保持耐心并朝正确方向长期努力[4]

韩美协议投资框架 - 韩国承诺对美总投资3500亿美元，包括造船领域1500亿美元投资和《战略投资谅解备忘录》承诺的额外2000亿美元投资 [1] - 投资将引导韩国资本流入美国造船、能源、半导体、制药、关键矿产、人工智能和量子计算等战略产业 [2] - 投资限于具有商业可行性项目，美国同意将韩国年度美元流出规模限制在200亿美元 [2] - 项目选择将持续至2029年1月，韩国在收到美国投资目标通知后需在不少于45个工作日内提供资金 [2] - 设立中央"投资特殊目的载体"管理项目，利润按50:50分配直至本金利息偿还，之后收益按90:10比例分配（有利于美国） [2] 关税调整条款 - 美国将对韩国商品设置15%的关税上限，汽车关税从当前25%下调，但仍远高于此前自贸协定下的2.5% [1][3] - 美国承诺向韩国半导体提供"不低于"其他主要贸易伙伴的待遇 [4] - 美国计划取消针对特定产品的补充关税，包括仿制药及其成分、某些国内不生产的自然资源、以及来自韩国的特定飞机和零部件关税 [4] 防务与技术合作 - 协议包括韩国长期寻求的核潜艇建造推进以及铀浓缩和核燃料后处理权利扩大等关键防务让步 [1] - 韩国承诺在2030年前采购250亿美元美国军事装备，并为驻韩美军贡献330亿美元支持资金 [1][6] - 美国重申包括核能力在内的延伸威慑承诺，欢迎韩国将国防支出提高至国内生产总值的3.5% [6] 协议执行机制 - 协议包含执行机制，若韩国未能在期限内满足资本需求，美国将暂时收取韩国应得的利息，直至未付金额得到补偿，且关税可能提高至15%门槛之上 [4][5] - 韩国政府计划通过特别法设立专门基金，依靠现有外汇资产收益或发行外币债券筹资，而非直接在境内购买美元 [2]

协议核心内容 - 韩美两国就关税及安保协商达成一致，韩国将向美国进行总计3500亿美元的投资 [1] - 美国同意将对韩汽车关税从25%降低至15% [1] - 双方同意推进韩国建造核潜艇 [1] 投资构成与执行 - 3500亿美元投资总额中包括1500亿美元的造船业投资 [2] - 另外2000亿美元将依据《战略投资谅解备忘录》投入美国的先进产业 [2] - 投资计划分两步走，其中2000亿美元为现金投资，每年投资上限为200亿美元，投资承诺将在2029年1月前最终敲定 [6] - 设置年度投资上限是为尽力维持韩元汇率稳定 [6] 关税调整细节 - 韩国输美产品税率已达15%或以上的商品不再加征附加关税，税率低于15%的产品则提高至15% [2] - 美国承诺将韩国产汽车、汽车零部件、木材等产品依照《贸易扩展法》第232条款征收的关税降至15% [2] - 韩联社指出事实清单上并未写明汽车关税下调的具体时间表 [3] - 在半导体领域，韩国已确保关税水平不会削弱竞争力 [5] 行业合作与保护 - 韩国将得以建造核动力潜艇，并在造船、人工智能和核工业领域与美国建立新的战略伙伴关系 [3] - 在农业领域，韩国成功保护了本国的大米与牛肉产业，未响应美方进一步开放的要求 [4] 汇率稳定措施 - 投资采取分期付款方式执行，以避免对本就疲软的韩元汇率造成进一步冲击 [1][6] - 协议明确规定韩国的投资不应对亚洲第四大经济体引发市场动荡 [6] - 一旦出现不稳定迹象，韩国有权要求对资金的数额和投入时间进行调整 [6] - 近期韩元汇率逼近2009年以来的低点，政策制定者们担心外汇供需失衡可能导致韩元走弱的预期固化 [6]

美韩关税协议核心内容 - 韩国与美国就确定关税及安保协商达成一致，并将在造船、人工智能和核工业方面建立新伙伴关系 [3] - 协议规定美国对韩征收的关税从25%降低至15% [5] - 韩国承诺向美国投资3500亿美元，并同意采购价值1000亿美元的能源产品 [5] 协议对韩国汽车产业的影响 - 2024年韩国对美汽车零部件出口额达82.2亿美元，创历史新高，占其汽车零部件总出口额（225.5亿美元）的36.5% [5] - 2024年韩国汽车出口总额为707.8亿美元，其中对美出口额占49.1%，2025年前三季度已累计对美出口100.43万辆 [5] - 2025年第三季度，现代汽车关税支出达1.82万亿韩元（约12.4亿美元），致其营业利润同比下降29.2%；起亚汽车关税支出达1.23万亿韩元，营业利润同比大跌49.2% [6] - 韩国政府推动将关税削减追溯至2025年11月1日生效，11月1日后已缴纳的超额关税将予以退还 [6] 韩国对美投资计划细节 - 3500亿美元对美投资计划分两步走，其中2000亿美元为现金投资，每年投资上限200亿美元，投资承诺将在2029年1月前最终敲定 [6] - 剩余1500亿美元将用于造船项目，韩美商定优化制度以使美军舰艇也能在韩国建造 [6] 协议涉及的其他产业 - 在农业领域，韩国成功保护本国大米与牛肉产业，未响应美方进一步开放要求 [7] - 在半导体领域，韩国已确保关税水平不会削弱其竞争力 [7] 协议对韩国宏观经济的影响 - 韩国央行估计，美国关税将使2025年韩国经济增速减少0.45个百分点，但得益于半导体出口带动，全年经济增长率可能在1%左右；2026年预计略升至1.6% [10] - 国际货币基金组织（IMF）将2025年韩国经济增速预期从2%下调至0.9%，对2026年的预估维持在1.8% [10] - 花旗银行预判2026年韩国GDP增速能达2.2%，通胀从2025年2%左右回落至1.8%，理由为半导体出口强劲和能源价格疲软 [10]

韩美贸易协议核心内容 - 韩美两国最终敲定“联合事实清单”作为关税和国家安全磋商的成果文件 [1] - 协议重申“韩国战略贸易及投资协议”，包括韩国对美造船领域1500亿美元投资及依据备忘录的额外2000亿美元对美投资 [1] - 韩国输美产品税率已达15%或以上的商品不再加征“附加关税”，税率低于15%的产品税率提高至15% [1] - 美国将依据《贸易扩展法》第232条款对韩国产汽车、汽车零部件、木材等产品的关税降至15% [1] 汽车行业影响分析 - 美国对韩国汽车及零部件关税从25%降至15%，但事实清单未明确具体生效时间 [1] - 关税下调效果显现预计有1到2个月时间差，汽车产业短期流动性负担依然很大 [1] - 韩国对美汽车出口从最初的零关税变为适用15%关税，如何减轻冲击成为新课题 [2] - 韩国汽车相较日本汽车的关税优势消失，双方在美国市场的竞争将更加激烈 [2] 行业长期挑战与应对 - 美国关税问题并未根本消失，韩国整车和零部件企业仍需寻求海外市场多元化 [2] - 行业需要提升自身竞争力以应对新的市场环境 [2]