报告行业投资评级 - 维持推荐评级 [1] 报告的核心观点 - 中国游戏市场25年上半年增长强劲，重点覆盖公司表现超同行，丰富游戏储备有望推动后续增长，利润率扩张预期不变，首选腾讯 [1] 分组1：行业表现与趋势 - 25年前五月中国游戏市场同比增17%，二季度同比增约14%，手游同增20%，端游恢复正增长5%，自主研发游戏海外收入同增14% [1] - 行业呈现政策支持、产品打磨与长线运营、AI产业化、多平台上线等趋势 [1] 分组2：重点公司二季度及财年展望 腾讯 - 预计25年二季度总收入同增11%，游戏收入同增15%，广告收入同增19%，金融科技及企业服务收入同增5%；25/26财年整体收入同增11%/9%，非GAAP净利润同增13%/12% [2] - 国内游戏收入预计同比增14%，国际游戏收入预计同比增17%；重点游戏储备有《王者荣耀世界》《无畏契约：源能行动》等 [42] 网易 - 预计25年二季度收入同增12.6%，游戏收入同增17.7%；25财年游戏收入同增13%，核心净利润25年二季度/25财年分别同增23.7%/18.1% [3] - 重点游戏储备有《命运：群星》《无主星渊》等 [3] 哔哩哔哩 - 预计25年二季度集团收入同增20%，主要受游戏、广告、增值服务收入增长带动；预计核心净利润25/26财年同比激增450%/40%，达25亿/34亿元人民币 [4] - 重点游戏储备有《逃离鸭科夫》《嘟嘟脸恶作剧》等 [4] 分组3：重点公司估值调整 腾讯 - 目标价上调至670港元，对应25/26财年23/20倍市盈率 [2] 网易 - 目标价上调至166美元/259港元，对应25/26财年18.2/17.1倍市盈率 [3] 哔哩哔哩 - 目标价上调至28美元/221港元，对应25/26财年38/26倍市盈率 [4] 分组4：行业相关图表信息 - 预计25年全球在线游戏市场收入低个位数增长，手游统治份额 [13] - 2024年全球前十大游戏收入国家中，美国占比38%，中国占比22% [16] - 2024年全球前十大游戏发行商中，腾讯占比30% [18] - 中国在线游戏市场收入预计增长约10 - 15%，手游份额高于全球平均 [26] - 主要游戏公司中，腾讯和网易季度游戏收入同比增速继续超越竞争对手 [29]

公司动态 - 完美世界荣获"2025年度数字化生态领军企业案例"，表彰其对构建健康可持续数字生态的贡献 [1] - 公司形成"全球制作、全球发行、全球伙伴"的战略思路，是最早布局出海的中国游戏企业之一 [1] - 中法团队联合打造的《非常英雄》成为中西文化交融的全球化IP范例 [1] - 2022年推出的《幻塔》在40余个国家和地区登上iOS游戏榜榜首 [1] - 原创游戏《异环》已完成国内二次测试和首次海外测试，未来将实现全平台覆盖 [1] - 公司高级副总裁伊迪出席文化出海主题圆桌论坛，探讨IP全球化等议题 [1] 行业趋势 - 中国现象级IP产品如Labubu、《黑神话·悟空》全球大热 [2] - 中国文化产业已具备打造顶级IP的系统能力，包括内容开发、技术生产和品牌输出 [2] - 新一代创作者在文化表达上更加自信，能够以平视姿态讲好中国故事 [2] - Z世代崛起使"情感驱动"成为IP成功底层逻辑，与全球用户情感共振是关键 [2] - 文化产品出海具备"软性"优势，但面临意识形态、法律制度等独特挑战 [2] 战略观点 - 法律合规是文化出海的底线，尊重多元是被接纳的前提，共建生态是融入关键 [2] - 出海企业需要将自身纳入全球产业链 [2] - 完美世界将继续增强全球化能力，整合全球资源推动中国文化走出去 [2]

港股ETF资金流向 - 7月29日港股相关ETF净买入达68亿元，其中香港证券ETF净流入17.5亿元，港股通互联网ETF净流入11.93亿元，港股通非银ETF净流入6.49亿元 [2][3][5][6] - 恒生科技ETF净流入5.4亿元，港股通创新药ETF净流入3.93亿元，港股通科技ETF净流入3.91亿元 [6] - 游戏ETF净流入4.15亿元，消费ETF净流入2.43亿元，银行ETF净流入2.39亿元 [6][7] 宽基ETF资金流向 - 7月29日宽基ETF净流出106.35亿元，其中沪深300指数ETF单日净流出28.87亿元 [8][9] - 科创50指数、上证180指数等宽基ETF净流出靠前 [2] 行业ETF表现 - 医药板块集体爆发，港股通创新药ETF上涨4.02%，港股创新药ETF上涨4.42% [6] - 游戏ETF上涨1.17%，医药卫生ETF上涨1.70% [6][7] - CPO、PCB等算力硬件股表现强势 [2] 基金公司动态 - 易方达基金旗下ETF当日规模增加60.8亿元，香港证券ETF净流入17.5亿元，恒生科技ETF易方达净流入2.4亿元 [7] - 华夏基金旗下游戏ETF净流入4.15亿元，恒生科技指数ETF净流入3.28亿元 [7] - 2025年以来易方达基金旗下ETF规模增加948.7亿元，最新规模达6955.2亿元 [7] 市场展望 - 中央政治局会议将重点分析研究经济形势和经济工作，对A股市场产生重要影响 [10][11] - 天风证券预计宏观政策基调将延续扩张中性特征，强刺激必要性或下降 [11] - 国盛证券认为促消费、强科技、防风险仍是政策重点，"反内卷"或成为新政策定调 [11] - 中国银河证券指出下半年经济工作重心为巩固经济发展和解决突出问题，促进物价合理回升 [12]

港股市场表现 - 恒生指数跌0.43%，跌109点，恒生科技指数跌1.57%，早盘成交1482亿港元 [1] - 恒生生物科技指数逆市涨1.77%，微创医疗涨9.7%，微创脑科学涨超8%，信达生物涨4.85% [1] - 药明系个股普涨，药明康德涨2.24%，药明巨诺-B涨6.5%，药明生物再涨超3%并宣布新加坡CRDMO中心模块化生物制剂生产厂启动建设 [1] 生物医药行业 - 复星医药再涨超5%，公司获纽科阿尔茨海默病创新药物AR1001独家许可权 [1] - 心通医疗-B再涨8.8%，公司有望并购重组微创心律管理业务以增厚产品管线 [1] - 加科思-B涨超20%，一致行动人增持逾6万股，最新持股升至25.36% [5] 保险行业 - 保险股延续涨势，新华保险盘中涨4.47%破顶，中国人寿涨1.5% [2] 消费行业 - 361度升6.5%，公司流水延续稳健增长，机构预计全年收入增长确定性较强 [3] 游戏行业 - 创梦天地再涨3.5%，与Playrix签订资本化协议并引入长期合作上游开发商作为战略股东 [4] 半导体行业 - 芯片股集体走低，华虹半导体跌5.3%，中芯国际跌3.9%，ASMPT跌2.74% [5] - 英伟达追单30万块H20芯片，小摩称520解禁或影响本地产业链市场情绪 [5]

争议事件概述 - 网易旗下游戏《世界之外》因新卡池涨价33%（从300钻石涨至400钻石）且未提前公告引发玩家大规模抗议 [1][2] - 玩家投诉超过3200宗，涉及金额超500万元，主要针对"价高质低"的保底机制 [2] - 游戏更新引入争议性用户协议条款，包括365天未登录可删除账号数据及强制广州天河区法院管辖等规定 [2][3] 玩家反应与行动 - 玩家通过消费者权益平台和12315发起集体投诉，留存充值记录和截图作为证据 [4] - 发起"停氪罢玩"抵制行动，蔓延至《阴阳师》《第五人格》等其他网易游戏 [4] - 微博话题网易游戏遭大量玩家维权获得上亿阅读量，维权主力为00后女性玩家群体 [5] 公司回应与现状 - 网易仅提供三个游戏道具作为补偿，被玩家认为敷衍且未回应核心诉求 [5] - 客服称争议条款"2022年已存在"，但未解释执行细节，公告回应被批评为傲慢 [5] - 《世界之外》流水出现断崖式下跌，维权范围扩大至《梦幻西游》《光·遇》等游戏 [4][5] 法律与行业影响 - 未公示价格调整涉嫌违反《消费者权益保护法》和《电子商务法》 [6] - "超时删号"条款可能侵害《民法典》保护的虚拟财产权 [6] - 事件可能成为行业规范虚拟财产管理和提升用户协议透明度的案例 [6] 公司背景与困境 - 游戏业务占网易整体营收近80%，但增速从2022年高位显著放缓至2024年低位 [7] - 近期进行成本控制动作，包括裁撤工作室、解散战略投资部门等 [7] - 事件暴露公司在增长瓶颈下牺牲玩家体验换取短期财务回报的策略 [7][8] 解决方向与建议 - 需提高定价机制透明度，提前公告并对受损玩家进行合理补偿 [10] - 应修改争议条款，删除365天删号规定并重新评估强制管辖条款公平性 [10] - 建议建立便捷纠纷解决通道降低玩家维权成本 [11] - 玩家应保存充值记录等证据，通过集体投诉或诉讼施压 [12] 事件本质与展望 - 冲突源于玩家虚拟财产保护意识增强与公司激进降本增效策略的矛盾 [8] - 网易面临战略抉择：忽视诉求可能导致用户流失，积极变革或成行业标杆 [13] - 事件是游戏产业虚拟财产权规范化道路上的关键节点 [13]

股价表现 - 创梦天地股价再涨超6% 月内累计涨幅超55% [1] - 截至发稿报1 2港元 成交额2136 08万港元 [1] 战略投资 - 公司与欧洲休闲游戏巨头Playrix旗下PLR Worldwide Sales Limited签订资本化协议 [1] - Playrix以每股1 024港元认购约3808万股 总投资额3900万港元 [1] - 交易完成后Playrix将持有公司约2 11%股份 [1] 合作方背景 - PLR Worldwide Sales Limited主营手机游戏开发及运营 核心产品包括《梦幻花园》《梦幻家园》 [1] 交易意义 - 引入长期合作的上游开发商作为战略股东 [1] - 保留现金流以应对未来业务发展 [1] - 强化公司财务状况 [1]

宝可梦IP的商业价值 - 宝可梦已发展成为世界级IP，涵盖游戏、动画、卡片、电影及手机应用等多个领域 [2] - 截至2025年3月末，宝可梦相关视频游戏软件累计出货量超过4亿8900万部 [3] - 宝可梦卡片游戏在90多个国家和地区销售，累计制造张数超过750亿张 [3] 宝可梦的全球影响力 - 宝可梦电视动画在190多个国家和地区有播放实绩 [3] - 手机应用如《宝可梦GO》《Pokemon Sleep》《Pokemon Trading Card Game Pocket》持续扩展IP生态 [3] - 2025年秋季将发售Nintendo Switch系列新作《Pokemon LEGENDS Z-A》 [3] 品牌战略与经营模式 - 宝可梦通过不限定目标人群的灵活品牌战略实现长期受欢迎 [2] - 公司重视价值观的经营体制是持续产生收益的关键 [2]

核心观点 - Supercell旗下老游戏《皇室战争》通过运营策略调整实现逆势增长，2024年7月冲至美区畅销榜Top 2，月流水达3700万美元（同比增46%），DAU跃居全球前三 [1][3][5] - 公司通过管理架构变革（拆分新游与运营团队）和思维转型（摒弃小团队铁律）实现全线产品增长，2024年总收入创30亿美元新高 [17][18][19] - 行业长青本质在于团队思维随市场变化持续迭代，需平衡内容创新与用户需求，无通用解法 [27][29][31] 产品表现 - 《皇室战争》2024年5月流水2770万美元（同比+46%），6月升至3700万美元，7月8日单日流水380万美元创2021年以来新高 [3][5] - 新模式Merge Tactics上线后DAU增长显著，联动《驯龙高手》期间单日流水达290万美元 [10][13] - 同类产品《荒野乱斗》2024年月流水破4亿人民币，DAU近7000万；《部落冲突》团队扩编至60人后数据回升 [18][20] 运营策略 - 玩法革新：移除宝箱序列等肝度设计，新增自走棋模式Merge Tactics，定位"策略游戏平台" [9][13] - 跨界联动：与国际象棋平台Chess.com合作带动DAU增长100万，与影视IP联动提升流水 [10] - 区域化运营：针对中国玩家发布定制化信函并承诺每月新玩法 [12] 管理变革 - 2022年起重构组织架构，将团队分为"初创型"新游组与"规模化"运营组，运营团队人数扩编3-4倍 [17][18] - 在线游戏团队引入数据分析、货币化等专业角色，CEO承认过去过度依赖小团队模式 [17][23] - 2023年新任在线游戏负责人与CMO上任，推动文化转型 [23] 行业洞察 - 头部产品84%收入来自Live Ops模式，厂商转向老游戏生命周期优化 [42] - 中外运营差异：欧美重内容付费（如《DOTA2》皮肤），国内需附加情感价值（如《英雄联盟》情怀） [36][39] - 研发成本上升迫使厂商专注长青，腾讯成立K9合作部推动IP长青化转型 [45]

市场表现 - 《Tasty Travels》单月收入环比增长61%，跻身全球合成手游收入增长亚军 [1] - 公司另一款SLG新作《Kingshot》6月收入增长56%，上市四个月进入出海手游收入榜Top 3 [1] - 公司6月整体收入上涨10%，在中国手游发行商全球收入榜排名第二，仅次于腾讯 [1] - 《Tasty Travels》单日收入从4月1日的2.5万美元增长至7月20日的20万美元，创下纪录 [2] - 游戏双端预估总收入达1500万美元（约1.1亿人民币），苹果商店贡献55%，谷歌商店贡献45% [2] 收入分布 - 美国市场占《Tasty Travels》总收入的38%，日本和韩国市场各占10% [4] - 英国、德国、法国等欧洲市场及中国台湾市场进入收入Top 10 [4] - 游戏IAP收入达821万美元，占总收入的55.6%，美国市场内购收入突破400万美元 [5] 下载情况 - 《Tasty Travels》单日下载量在6月25日突破4.5万次，创下新高 [6] - 游戏双端累计总下载量超过415万次，苹果商店占比60%，谷歌商店占比40% [6] - 美国市场下载量占比25%，日本（7%）、韩国（6%）、英国（5%）、德国（3%）紧随其后 [8] 游戏玩法与设计 - 游戏采用Merge-2玩法，核心循环为合成食材→完成订单→获取货币→解锁新内容 [9] - 相比同类游戏《Travel Town》，《Tasty Travels》更聚焦订单系统，减少疲劳感 [11] - 游戏UI设计优化，合并界面无需滚动，商店界面增加贴纸图册功能提升体验 [14] - 引入类似《合成大西瓜》的Fruit Merge小游戏，填补体力空档期并提高留存 [16] 买量投放 - 游戏广告素材投放稳扎稳打，最高单日投放素材数超过700组，总投放计划数超2.2万组 [19] - 投放市场以欧美为主，法国、葡萄牙、德国位居Top 3，美国市场排名第四 [22] - 亚洲市场中，新加坡、菲律宾、印度尼西亚分别位列第五、第七、第八 [22] - 广告素材创意多样，包括AI引子+合成小游戏、3D水瓶Sort玩法、厨房+寻物玩法等 [24][26][28]

股价表现 - 截至2025年7月29日收盘，汤姆猫股价报5.56元，较前一交易日下跌0.02元，跌幅0.36% [1] - 当日成交量为139.1万手，成交金额达7.73亿元 [1] 主营业务 - 公司主营业务为移动互联网文化产业，围绕"会说话的汤姆猫家族"IP开发休闲游戏及衍生品 [1] - 产品覆盖全球多个国家和地区，拥有庞大的用户基础 [1] 新产品表现 - 新游戏《汤姆猫总动员2》自7月15日登陆海外市场后表现亮眼，上线两周下载量突破1100万次 [1] - 该游戏在70个国家/地区的GooglePlay平台稳居前十 [1] - 在美国、英国等31个国家的应用商店登顶下载榜榜首 [1] 业务拓展 - 公司正积极布局AI玩具领域，推出基于自有IP的AI陪伴机器人产品 [1]