新能源车中游 - 行业经历2-3年下行周期后，2025年以来基本面出现上行拐点，产业链价格企稳、供需结构改善，底部反转趋势显现 [5][6] - 新一轮上行周期的核心驱动来自需求结构变化、场景多元化及海外新车周期，高压快充和大增程车型提升单车带电量，锂电应用扩展至重卡、工程机械、eVTOL等泛交通领域 [6] - 海外市场将于2026-2027年进入新一轮新车大周期，产品力和成本有望优化，储能场景也从传统应用拓展至数据中心等高景气领域 [6] - 预计2026年全球锂电池出货量将保持20-25%的增速，需求达3029.8GWh，同比增长22% [7][9] - 供给端产能扩张自2023-2024年起主动收缩，供需关系改善，行业集中度提升，2025年头部队商产能利用率达70-80% [7] - 产业链各环节有望进入量价修复，基本面在2026年进一步改善，储能电芯价格已回归，盈利受损较大的6F、铁锂正极等环节有望在2025年末至2026年迎来价格修复 [7] - 固态电池技术迎来产业化拐点，半固态电池路线下沉至平价车型，2026年有望放量，硫化物全固态电池进入中试阶段，2026年有望小批量量产 [7] 储能 - 风光电力渗透率提升及电力市场化改革是核心驱动力，预计2026年全球储能年出货量超600GWh，增速20%以上 [10] - 锂电池、逆变器、光伏组件价格下降推动“光伏+储能”在众多国家实现平价，驱动需求放量 [4][10] - 中美欧市场进入高质量发展阶段，亚非拉市场成为高增长新动向，全球储能市场维持景气上行 [4][10] - 中国电力市场化改革深化，储能项目经济性系统性优化，欧美风光渗透率高，储能需求全面扩散，发展中国家受逆全球化贸易和产业链重构驱动，需求增长明显 [10] - 国内储能产能远超本土需求，形成外贸型产业格局，头部企业海外布局产能，产业形态从“产品出口”向“产业出口”及“技术出口”过渡 [11] - 表前侧储能单个集装箱电量超5MWh，循环寿命向1万次以上发展，表后侧储能强调灵活性，构网能力要求增加 [11] - 投资主线包括关注储能出海（尤其发展中国家市场）及构网型储能产品，海外市场支撑高毛利，构网型产品渗透率将提升 [11] 氢能 - 国际海事组织（IMO）批准“IMO净零框架规则”草案，计划2050年实现国际航运净零排放，有望大幅催化绿色甲醇需求 [12] - 2025年电解槽招标量有望超3.5GW，同比翻倍增长，中东、欧洲规划庞大绿氢产能，具备技术实力的厂商有望拓展海外业务 [12] - 欧盟将航运业纳入碳排放交易体系，提供绿色溢价，驱动国内风光制氢制醇产能快速放量 [12] - 2024年山东等省市免除燃料电池汽车高速通行费，部分场景下燃料电池重卡实现平价，预计2027年后全生命周期成本有望逐步平价，行业迎来高增需求 [12] 工控自动化 - 工控市场整体维持平稳增长，需求等待提振，但结构性机遇存在，如新能源行业改善带动设备及自动化厂商需求 [14] - 板块看好AIDC及机器人双成长赛道，电力电子技术延展性好，工控公司向机器人、AIDC领域延伸布局 [13][14] - AIDC高斜率方向包括服务器电源（产品迭代及品类扩张提升单价）、HVDC/SST（转换效率高、占地面积小）、液冷（2025-2026年渗透率快速提升） [15] - 人形机器人是重要终端AI应用，传统工控公司在编码器、伺服驱动器、电机等产品有优势，新技术中轴向磁通电机具有高功率密度和应用潜力 [16] 电力设备 - 再电气化与新型电网发展是长期过程，景气度可持续至2030年，板块具备长期投资价值 [17][18] - 国内电网投资景气度持续，2025年1-8月全国电网工程投资金额3796亿元，同比增14%，预计2026-2027年投资额CAGR达7%左右 [18] - 投资重点包括特高压与柔性直流输电（“十五五”年均核准3-4条直流、2条交流）、非特高压主网（220-750kV投资增速10%）、配电网（温和增长，关注智能化） [18] - 电力设备出海景气延续，2025年1-8月中国电力设备出口金额同比增23%，BNEF预测2030年全球电网投资较2023年增50% [19] - 清洁发电装备受益于政策支持，核电、水电、气电等发展前景看好，AIDC用电需求增长推动电力电子技术向HVDC、巴拿马电源等领域平移 [19]

行业趋势 - 锂电需求持续向好 产业链长单及上下游合作显著增加 [1] - 中美达成共识暂停锂电出口管制一年 利好行业出口环境 [1] - 锂盐价格走高带动电芯报价上行 碳酸锂价格较两周前上涨0.72万元/吨至8.06万元/吨 [1] - 三元正极 磷酸铁锂正极等材料价格同步上涨 [1] 指数产品 - 新能源车ETF（159806）跟踪CS新能车指数（399976） [1] - CS新能车指数从沪深市场精选50只涉及锂电池 充电桩及新能源整车等业务的上市公司证券作为指数样本 [1] - 指数成分权重集中于电池 乘用车和能源金属三大核心领域 [1] - 指数能够全面反映新能源汽车产业链的整体市场表现 [1]

公司整体业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入168.12亿元，同比增长14.87% [1] - 前三季度归母净利润为2.83亿元 [1] - 第三季度单季营业收入为59.73亿元，同比增长29.68%，但归母净利润为3944.63万元，同比下降79.19% [2] - 前三季度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为9904.23万元，同比下降58.31% [2] - 报告期末总资产为565.79亿元，较上年度末增长5.22% [2] 核心子公司贝特瑞业绩亮点 - 第三季度单季营业收入达45.47亿元，同比激增40.70% [2] - 前三季度归母净利润高达7.68亿元，同比增长14.37% [3] - 第三季度单季归母净利润为2.89亿元，同比增长61.98% [3] - 凭借业绩表现重回北交所市值首位 [2] 业务与技术优势 - 构建了覆盖天然石墨负极、人造石墨负极、硅基负极、三元正极、固态电解质的全系列产品矩阵 [4] - 固态电池材料领域取得突破，氧化物电解质已实现百吨级订单交付，匹配电芯装机量超1GWh [4] - 锂碳复合负极材料获客户认可，硫化物电解质性能达到应用标准 [4] - 技术壁垒与全球化布局深度协同，精准匹配动力电池、储能电池、消费类电池三大核心市场需求 [4] 全球化产能布局 - 印尼年产16万吨负极材料项目一期8万吨已稳定投产，二期进入试生产阶段 [4] - 摩洛哥5万吨正极与6万吨负极项目稳步推进，形成辐射东南亚、欧洲及非洲市场的产能网络 [4] - 海外产能持续释放为业绩增长提供坚实支撑 [4] 行业前景与市场地位 - 贝特瑞被定位为“全球锂电池材料领导者” [4] - 随着硅基负极商业化加速，预计2030年市场需求将达8万吨，公司作为该领域领军企业有望享受技术升级红利 [4] - 公司新能源板块的利润贡献预计将进一步提升，显现出“营收稳增、结构优化”的发展态势 [5] - 在能源转型与产业整合机遇下，公司有望依托核心子公司的技术与产能优势实现集团价值重估 [5]

公司2025年第三季度及前三季度财务表现 - 公司2025年第三季度实现归母净利润1.92亿元，同比增长8%，环比下降4% [1] - 公司2025年第三季度实现营收29.67亿元，同比增长50%，环比增长18% [1] - 公司2025年前三季度实现营收73.99亿元，同比增长34% [1] - 公司2025年前三季度实现归母净利润5.03亿元，同比增长8% [1] - 公司2025年第三季度实现扣非归母净利润1.35亿元，同比增长29%，环比下降26% [1] - 公司2025年前三季度实现扣非归母净利润3.87亿元，同比增长20% [1] 三元正极材料业务 - 2025年第三季度公司三元正极销量估计近1.5万吨，同比增长超50%，环比增长7% [1] - 2025年第三季度三元正极单吨净利润约为1万元，环比有所下滑 [1] - 公司与SK On、LG新能源等客户签署三元正极供货协议，客户合作持续深化 [1] - 欧洲新能源车需求有望回暖，公司三元正极出货量有望持续提升 [1] - 公司三元正极产能利用率或将持续改善，叠加出货结构优化，盈利能力有望稳中向好 [1] 磷酸盐系正极材料业务 - 2025年第三季度公司磷酸盐系正极销量估计近2.3万吨，环比增长14% [2] - 在产能利用率持续高位背景下，公司磷酸盐系正极业务于第三季度实现扭亏为盈 [2] - 公司深度绑定中创新航、瑞浦兰钧等国内领先动力及储能电池客户 [2] - 公司攀枝花首期年产12万吨项目建成投产，客户保障能力有望显著提升 [2] 固态电池材料布局 - 公司半固态电池用正极材料已实现累计超千吨级出货 [2] - 公司全固态电池用超高镍多元材料和超高容量富锂锰基材料已实现20吨级以上批量供货 [2] - 公司开发出新型氯碘复合硫化物固态电解质，可显著降低全固态电池使用压力 [2] - 公司已完成硫化物固态电解质数吨级小试线建设，产品已进入多家头部客户验证阶段 [2]

投资评级 - 报告对华友钴业的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告核心观点为：公司2025年第三季度镍业务利润稳定，且看好后续因钴价上涨带来的利润弹性 [1] - 由于钴价上行，报告上调了公司2026-2027年的盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为60/90/109亿元，同比增长45%/50%/20% [7] - 基于盈利预测上调及对镍业务处于底部的考虑，给予公司2026年20倍市盈率，对应目标价95元 [7] 2025年第三季度及前三季度业绩 - 2025年前三季度营收589.4亿元，同比增长29.6%；归母净利润42.2亿元，同比增长39.6%；毛利率16.2%，同比下降1.4个百分点 [7] - 2025年第三季度单季营收217.4亿元，同比增长40.9%，环比增长12.3%；归母净利润15.1亿元，同比增长11.5%，环比增长3.2%；毛利率16.7%，同比下降2.7个百分点，环比下降0.1个百分点 [7] - 第三季度公司受2.5亿元汇兑损失影响，但业绩符合预期 [7] 各业务板块分析 - **镍业务**：湿法项目华越6万吨和华飞12万吨持续超产，预计2025年前三季度MHP出货量约18万吨，其中第三季度出货5.8万吨，环比基本持平；预计2025年镍产品出货量达24万吨（权益量近13万吨）；预计2025年镍业务贡献利润30-35亿元 [7] - **钴业务**：预计2025年前三季度钴产品出货约3.5万吨，其中第三季度出货1.4万吨，环比增长约40%；第三季度钴均价上涨至27万元/吨，预计贡献约2亿元利润增量；若钴价上涨至40-50万元/吨，2026年刚果钴和印尼钴合计可贡献30-40亿元利润弹性 [7] - **铜业务**：预计第三季度铜产品出货2万吨，环比微增；2025年全年铜出货量预计9万吨，贡献7-8亿元利润 [7] - **锂业务**：预计碳酸锂第三季度出货1.4万吨，公司通过套保实现盈亏平衡；5万吨硫酸锂项目计划2025年底建成，全成本将降至6万元/吨（含税） [7] - **三元正极及前驱体**：预计2025年前三季度三元正极出货7万吨，其中第三季度出货3万吨，环比增长30%以上；2025年全年三元正极出货目标10万吨以上，同比翻倍；预计前三季度三元前驱体出货8万吨以上，其中第三季度出货3万吨，环比增长40%以上 [7] 财务与现金流状况 - 2025年前三季度期间费用率6.8%，同比下降2.9个百分点；其中第三季度费用率7.5%，同比下降3.1个百分点，环比上升1个百分点 [7] - 2025年前三季度经营性净现金流41.8亿元，同比增长8.8%；其中第三季度经营性现金流25.6亿元，同比增长138%，环比增长326% [7] - 2025年前三季度资本开支78.8亿元，同比增长53.3%；其中第三季度资本开支34.1亿元，同比增长161.8%，环比增长37% [7] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为60.32亿元、90.29亿元、108.73亿元，对应每股收益分别为3.18元、4.75元、5.72元 [1][8] - 估值水平：基于当前股价，对应2025-2027年市盈率分别为19.35倍、12.93倍、10.74倍 [1][8] - 关键财务指标预测：预计2025-2027年毛利率分别为15.93%、19.31%、19.29%；归母净利率分别为7.37%、10.01%、10.30% [8]

锂电池产业链排产情况 - 磷酸铁锂电芯排产113.6吉瓦时，环比增长9%，同比增长49% [1] - 三元电芯排产22.2吉瓦时，环比增长1%，同比增长12% [1] - 电芯龙头企业合计排产73.5吉瓦时，环比增长6%，同比增长41% [1] - 三元正极材料排产2.6万吨，环比增长2%，同比增长15% [1] - 磷酸铁锂正极材料排产13.0万吨，环比持平，同比增长19% [1] - 负极材料排产16.3万吨，环比增长6%，同比增长50% [1] - 隔膜排产17.2亿平方米，环比增长4%，同比增长31% [1] - 电解液排产10.0万吨，环比增长4%，同比增长46% [1] 行业动态与公司战略 - 主机厂采购电芯策略兼顾性能与成本 [4] - 比亚迪出海战略发力东南亚市场 [7] - 宁德时代（CATL）储能市场增速高于动力电池市场 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周碳酸锂期货合约价格区间震荡，2511合约收于72880元/吨，周环比下跌1080元/吨，2601合约收于72820元/吨，周环比下跌1220元/吨，现货周环比上涨100元/吨为73600元/吨 [1] - 原料方面澳矿发运量大幅增长，锂矿价格坚挺但未明显走强；供应上周度产量再创新高，盘面和现货利润走弱但现货价格强劲，8、9月智利锂盐发运增加；需求上国内储能市场超预期放量，正极材料维持累库；库存上周度碳酸锂库存减少但去库速度连续3周放缓，上游库存降至绝对低位 [2] - 后市预计碳酸锂价格维持区间震荡，去库速度放缓、下游备货接近尾声、基差走平、期货库存增长，但需求侧预计持续超预期 [3] - 单边操作上期货主力合约价格运行区间预计7.0 - 7.6万元/吨 [4] - 跨期操作因需求偏强但仓单增长，不建议套利 [5] - 套保方面考虑锂矿矿权变更影响，建议提高套保比例，采用期权套保 [6] 根据相关目录分别进行总结 行情数据 - 展示碳酸锂现货与期货价差、期货跨期价差图表，还给出锂产业链现货市场价格概览，涉及锂辉石、锂云母等多种产品价格及涨跌幅 [9] 锂盐上游供给端——锂矿 - 包含锂辉石精矿加工现货和盘面利润、平均价格走势，锂精矿月度进口量及价格，澳大利亚锂精矿月度进口量及价格等图表 [10] 锂盐中游消费端——锂盐产品 - 有华东地区电池级碳酸锂价格、国产电池级碳酸锂价格、国产电碳与工碳价格走势等多个价格相关图表，还有电池级氢氧化锂CIF中日韩与国内价差、碳酸锂与氢氧化锂月度出口量等图表，以及国内碳酸锂产量、开工率、进出口量、库存等多方面图表 [10][11][12][13][14][15] 锂盐下游消费端——锂电池及材料 - 展示中国碳酸锂表观消费量、库存可用天数，磷酸铁锂和三元材料的月度产量、开工率，各类三元材料月度产量、开工率，三元材料进出口量，中国锂电池装机量，国内各类动力锂电池产量等图表 [15][16][17]

锂电池产业链排产数据 - 三元电芯排产21.9GWh 环比增长6% 同比增长13% [1] - 铁锂电芯排产102.9GWh 环比增长8% 同比增长56% [1] - 龙头企业电芯总排产69.5GWh 环比增长8% 同比增长43% [1] - 三元正极材料排产2.5万吨 环比下降1% 同比增长20% [1] - 铁锂正极材料排产12.7万吨 环比增长8% 同比增长28% [1] - 负极材料排产15.2万吨 环比增长8% 同比增长44% [1] - 隔膜排产16.4亿平方米 环比增长8% 同比增长32% [1] - 电解液排产9.7万吨 环比增长7% 同比增长44% [1] 行业动态与战略方向 - 主机厂电芯采购策略注重性能与成本平衡 [3] - 比亚迪海外市场拓展聚焦东南亚地区 [6] - 宁德时代储能市场增速超越动力电池领域 [6]

财务业绩 - 2025年上半年归母净利润27.1亿元 同比增长62.3% [1] - 2025年第二季度归母净利润14.6亿元 同比增长27% 环比增长16.5% [1] - 上半年业绩符合预告区间26-28亿元 [1] 镍业务表现 - 华越和华飞项目上半年合计贡献净利润12.6亿元 [1] - MHP镍成本为1.2万美元/吨 第二季度镍均价1.55万美元/吨 [1] - 预计单吨利润达0.35万美元 [1] - 火法镍业务基本实现盈亏平衡 [1] - 预计2025年镍业务利润贡献30-35亿元 [1] 价格与市场展望 - 当前镍价处于底部区间 未来价格弹性较大 [1] - 钴价从第二季度开始上行释放业绩弹性 [1] - 下半年钴价可能迎来第二波上涨趋势 [1] 正极材料业务 - 第二季度三元正极材料出货量环比高速增长 [1] - 全年三元正极材料出货量预计增长90%以上 [1] 估值与评级 - 基于镍价处于底部 给予2025年15倍市盈率估值 [1] - 目标价53元 维持买入评级 [1]

业绩表现 - 业绩处于预告中值 符合预期 [2] - 钴价上行推动Q2起释放业绩弹性 下半年可能迎来第二波涨势 [2] - Q2三元正极出货环比高增 全年有望增长90%以上 [2] 项目运营 - 镍湿法项目持续超产 单吨利润维持稳定 [2] - 铜业务贡献稳定利润 锂业务实现盈亏平衡 [2] 财务表现 - Q2谨慎计提减值损失 [2] - 经营性现金流出现下滑 [2] 评级与估值 - 获得买入评级 目标价格53元 [2]