核心观点 - 报告回顾了2026年4月15日（周三）的全球主要市场表现，A股市场表现分化，医药生物、银行、家用电器行业领涨，而基础化工、房地产等行业领跌 [2][8] - 报告关注中国与西班牙在贸易、投资、绿色能源、工业制造、创新科技等领域的深度合作前景 [3][9] - 报告精选了两份专题研究报告，分别分析了3月金融数据与工程机械行业销售数据 [4][10][14] 市场回顾与重要新闻 - **A股市场**：沪指微涨0.01%至4,027.21点，深成指下跌0.97%至14,498.45点，创业板指下跌1.22%至3,514.96点，沪深两市成交额为24,150.59亿元 [2][5][8] - **A股行业与概念**：申万一级行业中，医药生物、银行、家用电器领涨；基础化工、房地产、综合领跌。概念板块中，科创次新股、仿制药一致性评价、医药电商涨幅居前；磷化工、氟化工概念、金属钴跌幅居前 [2][8] - **港股与海外市场**：恒生指数上涨0.29%至25,947.32点，恒生科技指数上涨1.23%。美股方面，道指下跌0.15%，标普500上涨0.8%，纳指上涨1.59% [2][5][8] - **重要新闻**：西班牙首相表示西中关系处于历史最好时期，双方在贸易、投资、绿色能源、工业制造、创新科技等领域合作前景广阔 [3][9] 研报精选：3月金融数据跟踪 - **整体数据**：3月社融存量同比增速由8.2%降至7.9%。新增人民币贷款2.99万亿元，同比少增6,500亿元。M2同比增速下降0.5个百分点至8.5%，M1同比增速由5.9%下降至5.1% [10] - **信贷结构分化**：一季度累计新增信贷8.6万亿元，在高基数下同比回落。企业端，长端贷款有所回落，但短端信贷因结算性资金需求上行获得支撑，表内票据融资同比小幅增长 [10] - **居民信贷**：居民长短端信贷同比均减少，需求不足问题依然存在。3月30大中城市地产销售跌幅收窄但仍为负增长，居民购房意愿有待修复 [11] - **社融支撑因素**：政府债、信贷和未贴现银行承兑汇票同比少增，但企业债同比多增对社融形成支撑，因企业直接融资成本更具优势，一季度产业债发行明显增加 [11] - **货币供应**：高基数下M1、M2增速均下降，剪刀差小幅走扩。季末信贷增长不及预期，财政存款到位偏缓，居民企业存款同比少增，房企资金承压等因素共同导致M2同比回落 [11] - **未来展望**：二季度地产销售压力仍存，居民信贷需求回暖有压力。财政政策积极，基建和制造业项目落地有望支撑企业中长期信贷，但实体需求修复偏慢，信贷整体增速依然承压。政府债高基数或使社融增速面临下行压力。债券市场性价比边际提升，可关注超长债和中长久期二永债的配置机会 [13] 研报精选：机械设备行业快评 - **行业销量数据**：2026年3月，中国挖掘机销量为37,402台，同比增长26.4%；装载机销量为17,026台，同比增长22.3% [14] - **挖掘机销售详情**：3月国内挖掘机销量24,101台，同比增长23.5%；出口13,301台，同比增长32%。1-3月累计销售挖掘机73,336台，同比增长19.5%，其中出口33,757台，同比增长36.1%。3月电动挖掘机销量76台 [15] - **装载机销售详情**：3月国内装载机销量9,521台，同比增长16.6%；出口7,505台，同比增长30.5%。1-3月累计销售装载机38,325台，同比增长25.4%，其中出口19,648台，同比增长38.5%。3月电动装载机销量5,163台 [16] - **电动化进程**：3月电动装载机渗透率达30.32%，已进入规模化替代阶段。相比之下，电动挖掘机渗透率仅为0.2%，尚处早期阶段。两者差异主要受作业工况、电池续航及客户成本敏感度影响 [17] - **行业展望与建议**：工程机械行业延续复苏，国内外需求共振。国内市场在设备更新、地方政府化债等政策推动下有望加速复苏。出口方面，国产工程机械性价比优势突出，主机厂海外竞争力持续提升。行业呈现内外需共振与技术升级特点，建议关注具备市场优势及积极海外布局的优质公司 [17]

报告行业投资评级 - 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上 - 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至 -10％之间 - 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上 [29] 报告的核心观点 - 3月社融存量同比由8.2%降至7.9%，新增人民币贷款2.99万亿元，同比少增6500亿元，M2同比增速下行0.5个百分点至8.5%，M1同比由5.9%下行为5.1% - 新增信贷整体小幅少增，结构表现分化，企业长短端信贷分化，居民长短端信贷同比均减少 - 政府债、信贷和未贴现银行承兑汇票同比少增，企业债同比多增给社融带来支撑 - 高基数下M1、M2增速均有所下降，剪刀差小幅走扩 - 社融增速依然承压，货币政策仍将保持宽松，可关注超长债和中长久期二永债的阶段性配置机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 1 对公为信贷主要支撑，居民消费节后偏弱 - 3月新增信贷整体小幅少增，对公仍为主要支撑，一季度累计新增信贷较2025年有所回落，信贷跨季波动性逐步降低 [8] - 企业长短端信贷分化，3月企业部门贷款新增2.66万亿元，同比少增1800亿元，中长期贷款少增，短期贷款同比增速上行，表内票据融资同比小幅增长，海外地缘政治使企业中长期投资意愿谨慎，季末结算性资金融资需求支撑短端信贷，银行收票诉求强 [9] - 居民长短端信贷同比均减少，3月居民部门贷款新增4909亿元，同比少增4944亿元，春节透支购物需求，节后信贷进入淡季，财政贴息政策有望提振短端信贷，地产销售跌幅收窄但仍负增，居民购房意愿待修复 [10] 2 社融增速回落，企业债为主要支撑 - 3月新增社会融资规模5.23万亿元，同比减少6701亿元，社融存量同比增速7.9%，较上月回落0.3个百分点，扣除政府债券后社融增速回落0.19个百分点至5.68% [13] - 政府债发行节奏放缓，叠加高基数作用，对社融增量贡献下降，3月新增政府债券1.16万亿元，同比减少3244亿元，社融占比下行0.89个pct至23.87%，二季度仍面临高基数压力 [15] - 表内信贷同比少增，非标同比下滑，表外票据同比缩量显著，本月新增人民币贷款3.15万亿元，同比减少6708亿元，3月非标融资801亿元，同比回落2904亿元 [15] - 企业债券融资为社融重要支撑项，3月企业债券融资3945亿元，同比增加4850亿元，企业直接融资成本优惠，企业债对信贷有替代作用，产业债发行增加，非金融企业境内股票融资428亿元，同比增加16亿元 [16] 3 M1、M2回落，企业、居民存款同比少增 - 高基数下M1、M2增速均下降，剪刀差小幅走扩，3月M2同比增速回落0.5个百分点至8.5%，M1同比增速由5.9%回落为5.1%，季末信贷增长不及预期、财政存款到位偏缓等因素使M2同比回落，随着高基数效应减弱，M1增速有望反弹 [19] - 财政存款同比多增，居民、企业存款同比少增，3月新增人民币存款4.47万亿元，同比多增2200亿元，其中居民户存款2.44万亿元，同比减少6500亿元，非金融企业存款2.72万亿元，同比减少1155亿元，财政存款 -7394亿元，同比增加316亿元，非银行金融机构存款 -8100亿元，同比增加6010亿元，财政资金到位偏缓 [21] 4 市场展望 - 信贷、社融增速依然承压，货币政策仍将保持宽松，二季度地产销售压力仍存，居民部门信贷需求回暖有压力，财政政策积极，基建和制造业投资项目有望支撑企业中长期信贷，但实体需求修复慢，信贷整体增速承压，政府债供给高基数使社融增速面临下行压力 [25] - 近期地缘政治风险扰动下，市场风险偏好回落，债券市场性价比提升，当前债券收益率曲线陡峭，未来有望适度走平，可关注超长债和中长久期二永债的阶段性配置机会 [25]

政策推动不及预期，违约超预期，统计口径偏差，不构成投资建议。 固定收益周报 收益率继续下行，信用利差整体收窄 ――信用债周报 分析师：李济安 SAC NO：S1150522060001 2026 年 4 月 14 日 核心观点： 本期（4 月 6 日至 4 月 12 日）交易商协会公布的发行指导利率多数下行， 整体变化幅度为-5 BP 至 0 BP。本期信用债发行规模环比增长，其中，企业 债保持零发行，公司债、中期票据发行金额增加，短期融资券、定向工具发 行金额减少；信用债净融资额环比减少，中期票据净融资额增加，其余品种 净融资额减少，企业债、定向工具净融资额为负，其余品种净融资额为正。 二级市场方面，本期信用债成交金额环比下降，各品种成交金额均减少。收 益率方面，本期信用债收益率继续下行。信用利差方面，本期中短期票据、 企业债、城投债信用利差整体收窄。分位数来看，多数品种利差均处于历史 低位，7 年期品种分位数相对较高。绝对收益角度来看，相对旺盛的配置需 求将推动信用债延续走强行情，尽管多空因素影响下震荡调整难以避免，但 总体而言，信用债全面走熊的条件依旧不充分，长远来看未来收益率仍在下 行通道，逢调整则增 ...

核心观点 - 报告核心观点认为，二永债供给放量对利差的直接影响有限，但当债市情绪偏弱与供给放量叠加时，二永债收益率和品种利差走阔的可能性较大 [2][5][8][9] 二永债供给对估值的影响 - 2026年二永债发行已启动，当周有3只二永债发行，标志着年内供给开始，供给节奏主要受监管批复节奏影响 [5][8] - 从历史经验看，二永债供给放量对利差的直接影响较小：2022年以来单月发行规模超过1500亿元共有15次，其中5年期二级资本债收益率上行8次、下行7次，其与5年期中票的利差走阔6次、收窄9次 [5][8] - 2022年至2025年，二永债年供给量分别为11942亿元、11158亿元、16663亿元和17597亿元，单月供给高峰在2000亿至3000亿元之间，相比其他债种，其集中发行的影响较小 [5][8] - 二永债具备较强交易属性，结合债市情绪分析发现：在单月发行超1500亿元的15次中，若国债收益率下行（共6次），则5年期二级资本债收益率均下行，其与中票利差5次收窄、1次走阔；若国债收益率上行（共9次），则5年期二级资本债收益率8次上行、1次下行，其与中票利差5次走阔、4次收窄 [5][9] - 因此，在债市情绪偏弱且二永债供给放量的节点，二永债收益率和品种利差走阔的可能性较大 [5][9] 信用债市场周度回顾：一级发行 - 上周主要信用债（短融、中票、企业债、公司债）一级市场净融资额为762亿元，较前一周的497.8亿元有所增加 [5][12] - 具体发行与到期情况：短融发行699.5亿元，到期585.6亿元；中票发行949.4亿元，到期443.4亿元；企业债发行0亿元，到期102.2亿元；公司债发行1001.7亿元，到期757.4亿元；主要信用债品种总发行2650.6亿元，总到期1888.6亿元 [5][12] - 发行数量上，上周共发行短融超短融78只、中期票据109只、公司债130只、企业债0只，发行数量较前一周增加 [13] - 发行人资质以AAA等级为主，占比60.25%；行业分布以综合类发行人占比最大，为21.45%，其次是建筑业，占比17.98% [13] 信用债市场周度回顾：二级交易 - 上周主要信用债品种（企业债、公司债、中票、短融）二级市场共计成交7065亿元，较前一周下降1502亿元 [5][16] - 收益率方面，与4月3日相比，4月10日3年期AAA中票收益率下行2.57个基点至1.71%，3年期AA+中票收益率下行3.07个基点至1.77%，3年期AA中票收益率下行2.57个基点至1.89% [5][16] - 信用利差整体收窄：从AAA+至AA级5年期中票与国开债的利差分位数分别从9.3%、7.3%、9.8%、14.5%、18.5%下行至0.6%、0.5%、1%、1.2%、9.6% [18] - 期限利差多数收窄：5年期与1年期利差分位数分别从66%、49.1%、53%、61.6%、67%下行至57.4%、48.9%、52.3%、56.7%、55% [18] - 等级利差表现分化：AAA与AA+的利差分位数在1年、3年、5年、7年与10年期限上，分别由上期的0.0%、10.5%、36.3%、27.1%、31.2%变化至0.4%、8.2%、24.2%、16.8%、28.5% [18] 信用债市场周度回顾：评级与违约 - 上周主体评级调高的发行人有2家，无主体评级调低的发行人 [5][25] - 评级上调的发行人包括成都香城投资集团有限公司（建筑业，评级由BBB+上调至A-）和南方工业资产管理有限责任公司（综合，评级由AA+上调至AAA） [27][29] - 上周无违约或展期债券 [5][26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周信用债继续走强，收益率和利差整体下行，非金信用债表现不错 [2] - 二季度流动性宽松状态延续，叠加配置盘资金充裕、交易盘偏好票息资产，尤其是理财资金扩张和外溢，二季度市场预计为信用牛市 [2][29] - 关注历史上两段信用行情，后续市场可能进入震荡期，10Y超长端走势不一，5Y信用债表现相对更具确定性 [3][16] - 二季度理财规模大概率增长，直到6月银行半年报时期会回表，二季度信用债市场资金充裕、配置需求高，历史上四月后二季度信用债市场表现较好 [3][21] - 中长期限产品抗波动能力更强，推荐关注3 - 5Y非金信用债和4 - 5Y二永债 [2][3][25] 根据相关目录分别进行总结 信用债继续走强，中短久期二永债略有回调 - 上周（4.7 - 4.10）信用债收益率和利差整体下行，3Y以内二永债略有回调，跨季后理财规模回升利好，信用债整体走强，城投债和中票收益率下行，二永债走势分化，4Y及以上二永债收益率下行，10Y二永债收益率下行接近6bp，信用利差普遍收窄，5Y及以内非金信用债压降幅度更大 [8] - 信用债成交平均久期略有下滑至2.66年，TKN成交占比和低估值成交占比维持在76%和80%附近，信用债做多情绪高涨 [14] 这一轮行情能持续多久？ - 关注历史上两段信用长端震荡、中短端走强时期（2020年3月20日 - 3月31日和2022年7月5日 - 8月5日），行情出现后市场可能进入震荡期，10Y超长端走势不一，5Y信用债表现相对更明确 [16] - 二季度理财规模大概率增长，6月银行半年报时期会回表，二季度信用债市场资金充裕、配置需求高，历史上四月后二季度信用债市场表现较好，形成“4月启动、5月延续、6月分化”的强势周期 [3][21] - 中长期限产品抗波动能力更强，推荐关注3 - 5Y非金信用债和4 - 5Y二永债 [25][29] 机构行为：上周基金继续大规模增持信用债 - 上周（4.7 - 4.10），保险普信债买入力度明显下滑，合计净买入规模11.94亿元，环比减少71.32%，大幅卖出二永债，合计净卖出规模为110.73亿元，减持了5 - 10Y期限的二永债 [30] - 基金继续大规模增持普信债，上周合计净买入规模563.74亿元，增持3Y内短债，基金净买入二永债规模继续增加，上周合计净买入348.77亿元，增持3 - 5Y期限品种 [32] - 理财对普信债增持规模7.91亿元，增持力度持续下滑，主要增加1Y以内品种配置，理财增持二永债同比下降，上周合计净买入36.95亿元 [34] 一级跟踪：信用债净融资增加 - 上周（4.6 - 4.12）城投债净融资97.9亿元，产业债净融资775.8亿元，二永债净融资890亿元，其他金融债净融资 - 153.5亿元 [40] - 城投债截至上周末今年净融资规模前三地区为广东（548.3亿元）、江苏（350.4亿元）、浙江（331亿元），净流出规模前三地区为湖北（ - 143.4亿元）、上海（ - 62.7亿元）、福建（ - 62亿元） [42] - 产业债截至上周末今年净融资规模前三行业为公用事业、综合、建筑装饰 [44] - 城投债加权平均发行期限小幅缩短至3.37年，1Y以内发行占比明显上升，产业债加权平均发行期限缩短至2.28年，1Y以上发行占比明显增加 [46] - 信用债一级发行情绪小幅提升，城投债全场倍数3倍以上占比大幅提升至77%，产业债发行全场倍数3倍以上占比提升至38% [48] - 本周1只信用债取消发行，计划发行规模为2亿元 [49] 二级跟踪：二永债中长期限成交占比继续增加 - 城投债3Y以上中长久期成交占比基本持平，产业债环比下降4pct，二永债环比上升3pct [52] - 城投债AA(2)及以下成交占比较上升3pct，产业债AA及以下成交占比环比下降2pct，二永债AA及以下成交占比下降1pct [54]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告涵盖宏观数据、商品投资、财经新闻、股票市场等多领域信息，宏观经济指标有不同变化，商品市场受多种因素影响，财经领域政策和市场动态丰富，股票市场 A 股和港股强势反弹[1][31]。 各部分总结 宏观数据速览 - 2025 年 12 月 GDP 当季同比 4.5%，较上期 4.8%和去年同期 5.4%下降；2026 年 3 月制造业 PMI 为 50.4%，非制造业 PMI 商务活动为 50.1%[1]。 - 2026 年 2 月社会融资规模当月值 23855 亿元，M0、M1、M2 同比分别为 14.1%、5.9%、9.0%，新增人民币贷款当月值 9000 亿元[1]。 - 2026 年 2 月 CPI 当月同比 1.3%，PPI 当月同比 -0.9%，固定资产投资累计同比 1.8%，社会消费品零售总额累计同比 2.8%[1]。 - 2026 年 2 月出口金额当月同比 39.60%，进口金额当月同比 13.80%[1]。 商品投资参考 综合 - 专家预计 3 月 CPI 同比继续回升，PPI 同比或由负转正[2]。 - 4 月 8 日国内 43 个商品品种基差为正，24 个为负，LPG、郑棉、沪镍基差最大，苹果、沪锡、沪铜基差最小[3]。 - 美伊首轮会谈 4 月 11 日举行，此前双方接受停火提议，但以色列袭击黎巴嫩或使伊朗退出停火协议[3][4]。 - 美联储会议纪要显示官员关注伊朗战争双重风险，或降息或加息[4]。 金属 - 4 月 8 日碳酸锂、氢氧化锂价格下跌，近 5 日累计下跌，近 30 日累计上涨[5]。 - 4 月 8 日国际金价突破 4800 美元，中东冲突后经历“过山车”行情，近期因停火谈判反弹[5]。 - 3 月全球黄金 ETF 资金外流 120 亿美元，第一季度资金流入减半，但黄金持有量仍增加 62 吨，未来价格有望反弹[6]。 - 4 月 7 日部分金属库存有变动，铜库存创逾 8 年新高，铝库存创逾 8 个月新低[7]。 - 4 月 8 日全球最大黄金 ETF 持仓量减少 1.43 吨，幅度 0.14%[7]。 能源化工 - 截至 2 月底全国可再生能源发电装机达 23.81 亿千瓦，占比 60.3%，风电光伏装机 18.83 亿千瓦[8]。 - 美伊停火后霍尔木兹海峡船只多数观望，伊朗要求许可通行，美国考虑联合管理，阿曼不收费[8][15]。 - 伊拉克 5 月销往欧洲的巴士拉中质原油官方售价升水 20.45 美元/桶[10]。 - 中东停火使全球天然气供应紧张有转机，卡塔尔拉斯拉凡工厂筹备重启[10]。 - 印度本周将接收伊朗原油，为七年来首次[10]。 - EIA 预计布伦特原油价格 2030 年低于 70 美元，2030 年代末高于 75 美元，2050 年美国原油日产量 1240 - 1270 万桶[10]。 农产品 - 2026 年 4 月第 1 周生猪产品、豆粕价格环比下跌，仔猪价格环比跌 3.4%，同比跌 36.5%[11]。 - 金融监管总局要求加大金融支持乡村振兴力度，防范涉农贷款风险[11]。 - 2025 - 2026 年度印度糖总产量将达 3200 万吨[12]。 财经新闻汇编 公开市场 - 4 月 8 日央行开展 5 亿元 7 天期逆回购操作，利率 1.40%，全额对冲到期量[13]。 要闻资讯 - 美伊接受停火提议，未来两周暂停军事行动，但停火不包括黎巴嫩，伊朗或因黎巴嫩遭袭退出协议[14]。 - 美国派代表团与伊朗谈判，伊朗“10 点方案”被否，新方案可作谈判基础，美国要求伊朗交出高浓缩铀[14]。 - 国家主席指示服务业发展，国务院总理强调推动服务业分层分类发展，专家预计有政策利好[16]。 - 国务院副总理调研先进制造业集群和国企改革，强调加快发展和深化改革[16]。 - 商务部等开展第二批全国零售业创新提升试点城市申报工作[17]。 - 国务院减轻企业负担会议提出聚焦痛点综合施策[17]。 - 金融监管总局部署金融支持乡村振兴工作[17]。 - 国务院国资委新设境外国资工作局[17]。 - 业界预计 3 月新增信贷及社融环比多增，央行将保持流动性充裕[18]。 - 专家预计 3 月 CPI 同比回升，PPI 同比由负转正[18]。 - 美联储官员权衡战争对经济影响，或降息或加息，多数倾向维持利率不变[19]。 - 4 月 10 - 19 日财政部发行两期电子式储蓄国债，总额不超 600 亿元[19]。 - 熊猫债市场升温，今年发行规模翻倍[19]。 - 香港按揭证券公司考虑发行数字债券筹资 100 - 120 亿港元[20]。 - 日本投资者 2 月净卖出美国国债 2.77 万亿日元[20]。 - 太平洋投资管理公司拟出售甲骨文数据中心项目 140 亿美元债务融资一部分[20]。 - 万科、龙光控股、旭辉集团等有债券相关重大事件[20]。 - 惠誉对软银集团等进行信用评级[21]。 债市综述 - 中国银行间市场现券收益率多数上行，30 年期国债活跃券收益率下行超 2bp，国债期货 30 年期主力合约收涨 0.4%[22]。 - 交易所债券市场产融债集体飙升，中证转债指数收盘上涨 2.93%[22][23]。 - 货币市场利率多数下行，Shibor 短端品种集体下行[24]。 - 银行间回购定盘利率多数持平，农发行等金融债和国债中标收益率公布[25]。 - 欧债和美债收益率多数下跌[26]。 汇市速递 - 在岸人民币对美元收盘上涨 323 个基点，人民币对美元中间价上涨 174 个基点[27]。 - 纽约尾盘美元指数下跌 0.62%，非美货币普遍上涨[27]。 研报精粹 - 中信证券认为 2026 年一季度新增专项债落地快，带动地方债长端供给增加，可关注期限利差收窄和流动性改善地区债券机会[28]。 - 中信证券称 3 月权益宽基指数和转债资产调整，“固收 +”基金回撤，机构配置推动规模回升[28][29]。 - 中信证券认为固收 + 赎回对债市影响取决于债市环境，当前赎回风险可控[29]。 - 华泰固收称 2025 年公募 REITs 年报和评估报告显示各板块估值和业绩分化，可关注业绩好、估值稳健项目，提前布局未分红项目[29]。 今日提示 - 4 月 9 日 174 只债券上市，162 只债券发行，92 只债券缴款，158 只债券还本付息[30]。 股票市场要闻 - A 股强势反弹，上证指数涨 2.69%，深证成指涨 4.79%，创业板指涨 5.91%，科技股大涨，油气股走低[31]。 - 香港恒生指数涨 3.09%，恒生科技指数涨 5.22%，半导体等概念股涨幅居前，南向资金净卖出近 216 亿港元[31]。

城投债政策与趋势 - 2023年一揽子化债政策后，城投债募集资金用于“借新还旧”的占比显著上升[4][7] - 2024年、2025年及2026年第一季度，实现城投债首发的主体数量分别为64家、43家和15家，维持低位[4][7] - 2026年及2027年，城投债市场预计每年将呈现净融出态势，规模在2000亿至3000亿元人民币左右[4][8] 信用债市场周度表现（2026年3月30日-4月3日） - 一级市场净融资额为497.8亿元人民币，较前一周的1430.3亿元大幅减少[4][13] - 二级市场主要信用债品种（企业债、公司债、中票、短融）总成交额为8567亿元人民币，较前一周下降532亿元[4][16] - 3年期AAA、AA+、AA中票收益率分别下行3.73、2.73、2.73个基点，至1.73%、1.80%、1.91%[4][16] - 上周有3家发行人主体评级被调高，无评级调低；发生1只债券展期，无新增违约[4][22][26]

核心观点 - 一揽子化债政策以来，城投债融资政策的核心在于鼓励“真产业”，交易所与协会的融资政策趋同性提升，政策通过指标设定来辨别“真产业”和“类城投” [2][4][7] - “真产业”的新增融资预计将维持积极态势，而城投平台通过划入现金流资产以满足新增融资条件将变得更加困难 [4][7] - 自化债政策以来，实现债券首发（首次发行）的城投主体数量持续处于低位，城投转型依赖区域资源禀赋且进程缓慢，短期内成功转型并实现首发的主体数量或将继续维持低位 [4][7] - 随着城投平台进入“退平台”高峰期，城投债未来两年预计将延续净融出（净偿还）态势，每年净融出规模预计在2000亿至3000亿元左右 [4][8] 城投债融资政策分析 - 从募集资金用途看，2023年一揽子化债方案以来，城投债“借新还旧”的占比上升较为明显 [4][7] - 2024年、2025年和2026年第一季度，实现城投债首发的主体数量分别为64家、43家和15家，呈现下降态势 [4][7][9] - 城投平台转型为产业投资平台或公共事业平台是实现首发的一种途径，但转型是慢变量，短期内难以大规模实现 [4][7] - 城投“退平台”后，其存续债券的到期续发将与“出函”等因素挂钩，且部分主体可能面临整合与出清，这会影响其发债额度 [4][8] 信用债市场周度回顾（2026年3月30日-4月3日） 一级市场发行 - 主要信用债品种（短融、中票、企业债、公司债）上周共发行2061.6亿元，到期1563.8亿元，实现净融资497.8亿元 [4][13] - 净融资额较前一周（3月23日-27日）的1430.3亿元有所减少 [4][13] - 分品种看：短期融资券发行887.9亿元，到期694.8亿元；中期票据发行495.6亿元，到期270.2亿元；企业债发行0亿元，到期77.5亿元；公司债发行678.1亿元，到期521.4亿元 [4][13] - 发行数量方面：共发行短期融资券55只，中期票据62只，公司债99只，企业债0只，总计216只，发行数量较前一周有所下降 [13] - 发行人资质：AAA等级发行人占比最大，为57.41% [13] - 行业分布：建筑业发行人占比最大，为25.70%，其次是综合类发行人，占比24.77% [13][14] 二级市场交易 - 主要信用债品种（企业债、公司债、中票、短融）上周共计成交8567亿元，较前一周下降532亿元 [4][16] - 收益率下行：与3月27日相比，4月3日3年期AAA中票收益率下行3.73个基点至1.73%，3年期AA+中票收益率下行2.73个基点至1.80%，3年期AA中票收益率下行2.73个基点至1.91% [4][16] - 信用利差与期限利差表现分化：中票与国开债利差多数下行，例如AAA+至AA级5年期中票利差分位数分别从15.2%、10%、9.8%、9.8%、15.8%下行至8.8%、6.8%、9.3%、14%、18%；5年期与1年期期限利差分位数则有所上行 [18][21] 信用评级与违约跟踪 - 上周有3家发行人主体评级被调高，无主体评级被调低 [4][23][24] - 上周有1只债券发生展期，无债券发生违约 [4][25] - 展期债券为“H奥园02”，债券余额14.17亿元，发行人为奥园集团有限公司，所属行业为房地产开发 [27]

核心观点 2026年以来，信用债一级市场低估值发行现象较2025年更为显著，表明市场配置需求旺盛，抢筹情绪浓厚[1][4][7]。这一现象在不同市场、券种、主题和信用等级间呈现出结构性分化[4][8]。 信用债一级发行情绪观察 - **整体低估值发行加剧**：2026年初至3月29日，信用债发行利率相较上市日估值平均低4.14个基点，而2025年全年平均为低3.03个基点，低估值程度加深[4][7] - **市场间分化**：银行间市场低估值发行（平均低3.8个基点）较交易所市场（平均低2.4个基点）更为明显[4][8] - **券种间分化**：短期融资券的低估值发行最为突出，2025年和2026年以来平均分别低5.6和5.8个基点，其他类型债券（公司债、企业债、中票）低估值幅度在2-4个基点之间[4][8][11] - **主题债分化**：受相关ETF发行及扩容预期影响，科创债在2025年前三季度低估值发行幅度更大，但自2025年第四季度预期降温后，其低估值幅度有所收窄[4][8] - **信用等级分化显著**：高等级信用债低估值发行更为明显且加剧，而中低等级则出现逆转。具体来看： - AAA级债券2026年以来发行利率平均低5.6个基点，较2025年的低4.3个基点进一步走阔1.3个基点[4][8][10] - AA-级债券2026年以来发行利率平均**高于**上市日估值2.6个基点，而2025年为低2.5个基点，一二级利差分化态势显著[4][8][10] 信用债市场周度回顾（2026年3月23日-3月27日） 一级市场发行 - **净融资额增加**：主要信用债品种（短融、中票、企业债、公司债）总发行4212.7亿元，到期2782.4亿元，实现净融资1430.3亿元，较前一周（净融资949.7亿元）有所增加[4][12] - **发行结构**：共发行451只债券。其中，短融发行1038.1亿元，中票发行1658.7亿元，公司债发行1515.9亿元，企业债无新发行[4][12] - **发行人特征**： - 从评级看，AAA级发行人占比最大，为48.1%[12] - 从行业看，综合类发行人占比最大（24.17%），其次为建筑业（23.28%）[12][16] 二级市场交易 - **成交缩量**：主要信用债品种共计成交9099亿元，较前一周下降115亿元[4][17] - **收益率变动**：中票收益率多数下行。3月27日与3月20日相比： - 3年期AAA中票收益率下行0.98个基点至1.77% - 3年期AA+中票收益率下行0.98个基点至1.83% - 3年期AA中票收益率上行0.02个基点至1.94%[4][17] - **利差变化**： - **信用利差**：中票与国开债利差整体下行，各等级利差分位数普遍下降[19][22][25] - **期限利差**：多数收窄，例如5年期与1年期利差分位数普遍下降[19][25] - **等级利差**：多数收窄，但不同期限表现不一[19][20][25] 信用事件跟踪 - **评级调整**：上周有2家发行人主体评级被调高，无主体评级被调低[4][28] - **违约情况**：上周无债券发生展期或违约[4][29]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 本期信用债发行规模环比增长处于历史较高水平，净融资额环比增加，二级市场成交金额环比增长，收益率整体下行，中短端下行幅度较大，中短期票据、企业债中短端信用利差整体收窄，长端利差走阔，城投债5年期信用利差走阔，其余期限多数收窄 [1][51] - 绝对收益角度信用债延续修复行情，未来收益率仍在下行通道，逢调整增配可行；相对收益角度各期限信用利差压缩空间不足，票息策略配置宜谨慎，交易思路适度乐观，择券关注利率债趋势和个券票息价值，需关注政策、权益市场、资金面及供需格局变化 [1][51] - 中央和地方优化房地产政策推动市场止跌回稳，新模式进入落地新阶段，地产债销售复苏影响估值，风险偏好高的资金可提前布局，配置重点是央企、国企及优质民企债券，可拉长久期增厚收益或博弈超跌房企债券估值修复机会 [2][52][53] - 城投债违约可能性低，可作为信用债重点配置品种，化债成效显著，融资平台改革转型收尾，关注“实体类”融资平台改革转型机会 [3][53] 根据相关目录分别进行总结 一级市场情况 发行与到期规模 - 本期（3月16日至3月22日）信用债发行482只，发行3966.35亿元，环比增长17.70%，净融资额926.33亿元，环比增加113.06亿元 [12] - 企业债发行0只，净融资额 -97.83亿元，环比增加9.99亿元；公司债发行182只，发行金额1380.26亿元，环比增长19.10%，净融资额455.60亿元，环比增加289.19亿元；中期票据发行148只，发行金额1242.31亿元，环比增长3.52%，净融资额533.43亿元，环比减少66.39亿元；短期融资券发行122只，发行金额1190.22亿元，环比增长46.39%，净融资额90.16亿元，环比减少11.71亿元；定向工具发行30只，发行金额153.56亿元，环比下降22.38%，净融资额 -55.03亿元，环比减少108.02亿元 [12] 发行利率 - 交易商协会公布的发行指导利率有所分化，中短端多数下行，长端多数上行，整体变化幅度为 -2 BP至1 BP [1][13][51] - 分期限看，1年期品种利率变化幅度为 -1 BP至1 BP，3年期品种利率变化幅度为 -2 BP至0 BP，5年期品种利率变化幅度为 -1 BP至1 BP，7年期品种利率变化幅度为 -2 BP至1 BP [13] - 分等级看，重点AAA级及AAA级品种利率变化幅度为 -1 BP至1 BP，AA +级品种利率变化幅度为0 BP至1 BP，AA级品种利率变化幅度为 -2 BP至 -1 BP，AA -级品种利率变化幅度为 -1 BP至1 BP [13] 二级市场情况 市场成交量 - 本期（3月16日至3月22日）信用债合计成交9801.27亿元，成交金额环比增长10.10% [16] - 企业债成交176.86亿元，成交金额减少；公司债成交3825.26亿元、中期票据成交3585.74亿元、短期融资券成交1627.69亿元、定向工具成交585.72亿元，成交金额增加 [16] 信用利差 - 中短期票据多数品种信用利差走阔，1年期AAA级品种信用利差走阔，其余品种信用利差收窄；3年期中，AAA级、AA +级品种信用利差走阔，其余品种信用利差收窄；5年期、7年期信用利差走阔 [19] - 企业债多数品种信用利差走阔，1年期、3年期中，AAA级品种信用利差走阔，其余品种信用利差收窄；5年期、7年期信用利差走阔 [26] - 城投债各品种信用利差涨跌互现，1年期、7年期中，AAA级品种信用利差走阔，其余品种信用利差收窄；3年期中，AAA级、AA +级品种信用利差走阔，其余品种信用利差收窄；5年期信用利差走阔 [29] 期限利差与评级利差 - 中短期票据AA +期限利差方面，3Y - 1Y利差走阔0.79 BP，5Y - 3Y利差走阔1.52 BP，7Y - 3Y利差收窄1.65 BP；评级利差方面，3年期(AA -)-(AAA)利差收窄2.00 BP，(AA)-(AAA)利差收窄2.00 BP，(AA +)-(AAA)利差较上期持平 [36] - 企业债AA +期限利差方面，3Y - 1Y利差走阔0.41 BP，5Y - 3Y利差走阔2.31 BP，7Y - 3Y利差走阔2.39 BP；评级利差方面，3年期(AA -)-(AAA)利差收窄2.00 BP，(AA)-(AAA)利差收窄2.00 BP，(AA +)-(AAA)利差收窄2.00 BP [41] - 城投债AA +期限利差方面，3Y - 1Y利差走阔0.40 BP，5Y - 3Y利差走阔1.07 BP，7Y - 3Y利差走阔0.07 BP；评级利差方面，3年期(AA -)-(AAA)利差收窄2.00 BP，(AA)-(AAA)利差收窄2.00 BP，(AA +)-(AAA)利差收窄1.00 BP [44] 信用评级调整及违约债券统计 信用评级调整统计 - 本期（3月16日至3月22日）共有2家公司评级（含展望）调整，其中下调1家（东方时尚驾驶学校股份有限公司），上调1家（张家港经开区控股集团有限公司） [48][49] 违约及展期债券统计 - 本期（3月16日至3月22日）无发行人名下的信用债违约和展期 [50] 投资观点 - 信用债方面，绝对收益角度推动修复行情，未来收益率下行，逢调整增配；相对收益角度信用利差压缩空间不足，票息策略谨慎，交易思路乐观，关注利率债和个券票息价值，关注政策、权益市场、资金面及供需格局变化 [1][51] - 地产债方面，政策推动市场止跌回稳，新模式落地，销售复苏影响估值，风险偏好高的资金可提前布局，配置重点是央企、国企及优质民企债券，可拉长久期增厚收益或博弈超跌房企债券估值修复机会 [2][52][53] - 城投债方面，违约可能性低，可作为重点配置品种，化债成效显著，融资平台改革转型收尾，关注“实体类”融资平台改革转型机会 [3][53]