公司战略布局 - 公司拟投资2 8亿澳元建设澳大利亚生产基地 通过设立香港子公司及开曼群岛孙公司实施投资 主要用于固定资产购置 基础设施改造 营销体系建设等[1] - 海外工厂建设内容为速冻食品生产基地 目标市场包括澳大利亚 新西兰及东南亚[1] - 公司主动求变 因国内竞争激烈且海外业务受检疫政策及冷链成本限制 需把握海外供需缺口机遇[1] 目标市场分析 - 澳新市场速冻食品人均年消费额达120美元 远超中国的35美元 具备高消费能力与低竞争密度[2] - 东南亚速冻食品市场规模达85亿美元 年复合增长率超9% 人口基数庞大[2] - 新西兰业务据点可辐射南太平洋市场如斐济 萨摩亚等[2] 业绩表现与投资影响 - 公司2023年一季度营业收入22 18亿元 同比下降1 58% 净利润2 09亿元 同比下降9 22%[3] - 此次投资旨在突破产品局限 缩短供应链半径 提高海外市场销售收入 完善海外产能布局[3] - 行业分析师认为公司产品线与海外市场匹配度存在局限性 品牌效应 规模效应及供应链尚未成熟[3] 行业背景 - 国内食品市场受经济 人口等因素影响 潜在扩张空间有限 海外华人密集区成为新兴市场焦点[2] - 公司为国内首家速冻米面食品企业 主营速冻汤圆 水饺 粽子及面点等产品[2]

行业现状 - 消费者购买食品时越来越关注配料表，速冻水饺中大豆蛋白或类似成分普遍存在且排序靠前，部分产品中大豆蛋白含量甚至超过真肉 [1][3] - 市场上大部分品牌水饺配料表含有大豆蛋白或类似成分，但未标注具体含量，该类成分排序越靠前售价通常越低 [1][5] - 知名品牌如思念、湾仔码头、三全的速冻水饺中，大豆蛋白类成分（如膨化豆制品、大豆组织蛋白）排序常位于前几位，部分产品中猪肉排序低于大豆蛋白 [3][6] 产品分析 - 01e黑猪肉系列水饺中，黑猪肉含量在22%-29%之间，馅料总含量≥50% [2] - 湾仔码头京葱猪肉水饺中猪肉含量≥18.5%，馅料总含量≥55% [2] - 思念灌汤水饺猪肉荠菜中猪肉排序第4位，膨化豆制品排序第3位，馅料总含量≥52% [2][3] - 三全灌汤水饺猪肉大葱中猪肉排序第4位，馅料总含量≥45% [2] 成本与价格 - 添加大豆蛋白类成分可大幅降低成本，1000g大豆组织蛋白售价15元（0.015元/g），可替代30%以上的肉类 [6][7] - 不含大豆蛋白的黑猪肉荠菜水饺每克售价0.055元，含膨化豆制品的思念灌汤水饺每克售价0.017元 [5] 法规与标准 - 现行国家标准（GB/T 23786—2009）未强制要求标注大豆蛋白类成分的具体含量，仅规定馅料总含量需≥35% [6][7] - 《食品安全国家标准—预包装食品标签通则》规定配料应按加入量递减顺序排列，但加入量≤2%的配料可例外 [5] - 新版《食品安全国家标准—预包装食品标签通则》要求商品名中强调的成分必须标注含量，未来可能对非肉源蛋白质设置限量 [13] 行业趋势 - 大豆蛋白类成分未来可能面临更严格的规范，包括强制量化标注和功能性转型 [13] - 市场倾向天然、原生食品，部分企业正逐步减少非原生配料或添加剂 [13] - 技术升级可能推动企业研发少添加或不添加大豆蛋白的新配方 [13] 消费者影响 - 配料表中大豆蛋白排序靠前可能误导消费者，实际产品应称为"肉风味饺子"而非"肉馅饺子" [11] - 消费者需警惕"信息差"产品，重点关注配料表前三位成分以判断主料 [10][12] - 海霸王因虚假宣传猪肉含量被罚款50万元，案例显示行业需加强合规性 [12]

粮食产销协作洽谈会成果 - 河南省组织40多家企业参展，签约意向订单38.5万吨，交易金额达11.5亿元 [1] - 三全食品速冻水饺、汤圆、手抓饼等样品供不应求，展会首日即有十几家客商洽谈合作 [1] - 粮洽会汇聚超500家粮油企业参展，河南首次以特装展位亮相，组织44家企业携近百种产品参展 [1] 河南粮油产品展示 - 河南展区展示产品包括三全、思念的速冻美食，豫道酸辣粉、三源粮油特色产品，以及智能储粮设备与绿色杀虫技术 [1] - 现场品鉴区排起长队，河南展区成为展馆人气焦点 [1] - 麦客多食品展示多款以优质小麦为原料的特色产品，如挂面、烘焙粉 [2] 焦作优质小麦推介 - 焦作优质小麦种子基地面积稳定在100万亩以上，年产4亿公斤优质小麦种子，占全国1/12 [2] - 焦作小麦种子销售辐射全国200多个市县，年推广面积3500万亩 [2] - 怀川66号优质专用强筋小麦填补我国面条专用小麦空白，成品色泽亮黄、面筋品质好、淀粉黏度高 [2] 未来发展规划 - 河南省粮食和物资储备局将持续挖掘"美豫粮油"品牌潜力，组织更多产销对接活动 [2] - 企业计划深耕优质原料，开发更多高品质粮油产品 [2] - 目标是将河南粮食资源优势转化为产业发展胜势，让更多优质粮油产品走向全国 [2]

资源账 - 河南省8500多万亩小麦抢收基本结束，历时22天，投入联合收割机约21万台，累计收获小麦8464万亩，占种植面积的99.4%，机收率达99.8% [2] - 河南以不足全国1/16的耕地贡献了全国近1/10的粮食产量，粮食总产量连续7年稳定在1300亿斤以上 [6] - 全省累计建设高标准农田8808万亩，数量位居全国第二，高标准农田建设工作4次获国务院激励表彰 [6] - 深耕技术使小麦增产10%以上，通过秸秆全量粉碎还田、测土配方施肥等措施提升土地肥力 [5] - 河南推行耕地保护网格化田长制，近23万名"田长"认领"责任田"，守护耕地红线 [3] 生产账 - 河南省财政提前下达资金3.86亿元支持小麦"一喷三防"，3000万元用于赤霉病防控，5000万元用于抗旱 [8] - 全省安排农机购置补贴资金253347万元，较上年增加15827万元，重点补贴高性能播种机、智能高速插秧机等 [13] - 全省12.7万个农业社会化服务组织提供全链条服务，包括耕种、植保、施肥、灌溉、收获等 [11] - 智能灌溉系统和传感器在高标准农田中的应用，实现减水、减人工，提升生产效率 [6] 收益账 - 河南麦客多食品有限公司通过精深加工将小麦转化为多种高附加值产品，2024年营业收入达6.16亿元 [15] - 新乡千味央厨食品有限公司的油条单品日销量峰值达328万根，年销售收入过亿元 [17] - 河南省计划到2025年规模以上预制菜企业主营业务收入突破1000亿元 [18] - 延津县优质小麦国家现代农业产业园通过精深加工实现小麦价值倍增，农民获得收购溢价 [18] - 河南生产全国1/2的火腿肠、1/3的方便面、1/4的馒头、7/10的速冻水饺，拥有"三全"、"思念"等知名品牌 [18]

行业概况 - 中国粽子市场规模在2024年突破百亿大关，并预计2025年将达到110亿元 [9][11] - 行业呈现"大盘增长、龙头收缩"的分化格局，传统品牌线下销售额下滑但线上渠道销量火爆 [1][12][14] - 创新口味粽子市场占有率已突破30%，且增速显著高于传统品类 [20] 头部品牌表现 - 五芳斋2024年营收同比下滑14.57%，其中粽子业务营收下滑18.64%，销量减少约20% [5] - 真真老老2024年净利润亏损扩大至2900万元（2023年亏损810万元），米制品业务销量下降17.62% [6] - 三全食品速冻面米制品（含粽子）营收负增长，拖累整体业绩 [8] 渠道变革 - 2025年5月线下渠道包装粽子销售额同比下滑34.53%，销售件数减少26.78%，SKU数量从4092个缩减至2657个 [13] - 线上渠道销量火爆，部分网红款断货，与传统线下渠道形成鲜明对比 [2][14] - 头部品牌仍保持线下铺货优势：五芳斋铺货率从82%提升至87%，真真老老铺货率激增至22% [17] 产品趋势 - 甜品化（榴莲/芋泥/奶黄流心）、菜品化（黑椒牛肉/鲍鱼松茸）、健康化（紫米/藜麦）成为创新三大方向 [21] - 低糖低脂粽子快速崛起，预计2030年健康粽子市场占比将超40% [23] - 传统高油高糖配方面临挑战，100克烧肉粽需运动213分钟才能消耗 [23][24] 竞争格局 - 新消费品牌通过奇特口味、健康配方和联名策略瓜分传统龙头市场份额 [2] - 行业面临传统口味坚守与创新突破的战略抉择，老字号与新势力竞争白热化 [26] - 过度包装的礼盒粽子面临市场淘汰风险 [27]

报告公司投资评级 - 给予三全食品“优于大市”评级，目标价格为 12.84 元/股 [4][5][14] 报告的核心观点 - 行业需求相对承压、竞争较大致公司业绩承压，公司在主要销售渠道均有所侧重，期待后续经营改善 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027 年，公司营业收入分别为 70.56 亿、66.32 亿、68.12 亿、71.32 亿、74.35 亿元，增速分别为 -5.1%、 -6.0%、2.7%、4.7%、4.3% [3] - 2023 - 2027 年，净利润（归母）分别为 7.49 亿、5.42 亿、5.62 亿、5.99 亿、6.41 亿元，增速分别为 -6.5%、 -27.6%、3.7%、6.6%、6.9% [3] 交易数据 - 总市值 103.22 亿元，总股本/流通 A 股为 8.79 亿/6.3 亿股 [4] - 52 周内股价区间为 9.08 - 13.63 元，流通 B 股/H 股为 0 [4] 资产负债表摘要 - 股东权益 46.2 亿元，每股净资产 5.26 元，市净率 2.2，净负债率 -15.34% [4] 业绩表现 - 2024 年整体行业增长放缓、品类竞争态势给公司业绩带来压力，24Q4、25Q1 均延续下滑态势 [5] - 2024Q4 营收 15.07 亿元，同比 -8.14%，归母净利润 1.48 亿元，同比 -24.91%，扣非归母净利润 1.02 亿元，同比 -36.91% [5] - 2025Q1 营收 22.18 亿元，同比 -1.58%，归母净利润 2.09 亿元，同比 -9.22%，扣非归母净利润 1.64 亿元，同比 -16.87% [5] 毛利率与费用率 - 2024Q4 毛利率 21.48%，同比 -1.28pct，期间费用率 15.06%，同比 +4.28pct [5] - 2025Q1 毛利率 25.32%，同比 -1.28pct，期间费用率 14.6%，同比 +0.29pct [5] 渠道营收情况 - 2024 年零售及创新市场营收 51.87 亿元，同比 -7.8%，餐饮市场营收 14.45 亿元，同比 +1.06% [5] - 2024 年速冻米面制品营收 55.99 亿元，增速 -3.95%；速冻调制食品营收 8.73 亿元，增速 -18.84%；冷藏及短保类营收 0.92 亿元，增速 -3.26% [5] - 2024 年经销营收 49.99 亿元，增速 -2.82%；直营营收 12.03 亿元，增速 +0.36%；直营电商营收 3.63 亿元，增速 +2.23% [5] 渠道策略 - 2024 年在经销渠道深入研究消费者和场景需求，提升产品品质和性价比，新品表现良好 [5] - 在直营市场加大定制化服务，在电商渠道投入产出比有所提升，在新兴渠道快速布局并与零食品牌达成合作 [5] 可比公司估值 - PE 方面，2024 - 2026 年可比公司平均值分别为 19.69、17.55、15.35 [8] - PB 方面，2024 - 2026 年可比公司平均值分别为 2.00、1.81、1.67 [9] 公司概况 - 三全食品是国内首家速冻米面食品企业，是中国生产速冻食品最早、规模最大、市场网络最广的企业之一 [11] - 主要从事速冻米面食品和常温方便食品的生产和销售，拥有“三全”和“龙凤”两大知名品牌 [11] - 在多地建有生产基地，构建了“全冷链”系统，拥有产、学、研一体的研发体系 [11] 前十大股东 - 前十大股东合计占总股本比例 68.98%，其中陈南占 9.97%，陈希占 9.90%，陈泽民占 9.29%等 [12]