大小盘风格轮动月度策略 - 9月量化模型信号为0.17 建议超配小盘风格 [1] - 当前市值因子估值价差为1.01 相对历史顶部区域1.7-2.6仍有距离 中长期继续看好小盘 [1] - 本年以来策略收益达28.19% 相对基准超额收益4.24% 结合主观观点策略收益26.94% 超额收益3.22% [1] 价值成长风格轮动月度策略 - 9月量化模型信号为0 建议调整为等权配置 [1] - 本年以来策略收益14.33% 相对等权基准超额收益1.35% [1] 风格因子表现跟踪 - 8月波动率和大市值因子正向收益较高 流动性和质量因子负向收益较高 [2] - 本年以来波动率和动量因子正向收益较高 流动性和大市值因子负向收益较高 [2] - 24个因子中8月贝塔、大市值、短期反转因子表现较好 盈利质量、季节性、流动性因子表现较差 [2] - 本年以来贝塔、动量、分析师情绪因子表现较好 中市值、流动性、大市值因子表现较差 [2] 因子协方差矩阵更新 - 股票协方差矩阵估计是风险预测核心 通过多因子模型可拆解为因子协方差矩阵和特质风险矩阵 [2] - 已更新2025年8月29日最新因子协方差矩阵 [2]

业绩表现 - 2025年上半年42家上市券商合计实现归母净利润1040亿元 同比增长65.1% [1] - 调整后营收同比增长35.1%至2473亿元 归母净利润率同比提升7.6个百分点至42.1% [1] - 单季度看 2025Q2调整后营收环比增长16.2% 归母净利润环比下滑0.7% [1] 业务驱动因素 - 自营业务同比增长45% 对净营收增长贡献度达53% 主要受益于股衍及权益业务修复和OCI债浮盈兑现 [2] - 经纪业务同比增长44% 对净营收增长贡献度为30% [2] - 投行业务同比增长18% 主要受益于股权融资节奏回暖及港股高增长 [2] - 资管业务小幅下滑 主因华泰Assetmark出售后口径调整及部分券商私募资管业务收入下滑 [2] 行业分化特征 - 大中型券商增长主要来自自营业务转型 在投行和资管业务转型中更具优势 [2] - 中小券商增长主要来自经纪业务 在投行和资管业务方面仍承压 [2] - 自营业务在商业模式、转型进程和投资交易能力方面的差异成为经营分化的核心因素 [2] 投资前景 - 机构因固收资产收益率下行而系统性增配权益资产 [3] - 中长期资金入市带来的财富效应将接续带动居民资金入场 [3] - 继续看好配置力量与业绩改善双轮驱动的非银板块行情 [3]

行业核心观点 - 2025H1为煤炭行业未来3-5年业绩底点 行业盈利能力持续下行但龙头业绩超预期 下行风险探明 [1][2][3] 需求端表现 - 2025H1全社会用电量4.8万亿千瓦时 同比增长3.7% [2] - 火电发电量2.94万亿千瓦时 同比下降2.4% 占比64.8%仍为最主要发电来源 [2] - 2025Q2用电量增速回升至6% 达2.46万亿千瓦时 火电增速回正 [2] 供给端变化 - 2025H1原煤产量24亿吨 同比增长5.4% 但环比2024H2下降8000万吨 显示行业自发减产 [2] 煤炭价格走势 - 2025H1动力煤(Q5500)均价685.9元/吨 同比下降22.4% 其中Q2均价641.7元/吨同比降25.3% [2] - 主焦煤均价1377.7元/吨 同比下降38.5% 其中Q2均价1315.3元/吨同比降37.2% [2] 财务业绩表现 - 2025H1煤炭板块营收5781亿元同比降18.6% 归母净利润542亿元同比降31.3% [3] - 2025Q2营收2935亿元同比降16.5%环比升3.1% 净利润242亿元同比降37%环比降19.7% [3] - 龙头企业中国神华、中煤能源、兖矿能源业绩降幅好于行业平均水平 [3] 成本与盈利结构 - 2025H1自产煤销售均价520元/吨同比降22.8% 吨煤成本345元/吨同比降19.6% [4] - 吨煤毛利175元/吨同比降28.6% 但Q2成本管控使毛利降幅收窄且优于煤价降幅 [4] - 行业负债率持续优化 从2020年49.2%降至2025H1的47.2% [4]

文章核心观点 - 煤炭行业2025年上半年业绩触底 利空出尽 龙头企业展现超越行业的抗风险能力 [2][4][5][6] 需求端表现 - 2025H1火电发电量占比64.8% 仍是最主要发电来源 [4] - 全社会用电量4.8万亿千瓦时 同比增长3.7% [4] - 全年发电量4.5万亿千瓦时 同比增长2.3% [4] - 火电发电量2.94万亿千瓦时 同比下降2.4% [4] - 2025Q2用电量增速回升至6% 达2.46万亿千瓦时 [4] 供给端变化 - 2025H1原煤产量24亿吨 同比增长5.4% [4] - 环比2024年下半年下降8000万吨 显示行业自发减产 [4] 煤炭价格走势 - 2025H1黄骅港动力煤(Q5500)均价685.9元/吨 同比下降22.4% [4] - 其中Q1均价730.7元/吨 同比下降19.86% [4] - Q2均价641.7元/吨 同比下降25.3% [4] - 京唐港主焦煤均价1377.7元/吨 同比下降38.5% [4] - 其中Q1均价1440.86元/吨 同比下降42.27% [4] - Q2均价1315.3元/吨 同比下降37.2% [4] 行业财务表现 - 煤炭板块2025H1营收5781亿元 同比下降18.6% [5] - 归母净利润542亿元 同比下降31.3% [5] - 2025Q2营收2935亿元 同比下降16.5% 环比上升3.1% [5] - Q2归母净利润242亿元 同比下降37% 环比下降19.7% [5] - 2025H1上市公司自产煤销售均价520元/吨 同比下降22.8% [6] - 吨煤成本345元/吨 同比下降19.6% [6] - 吨煤毛利175元/吨 同比下降28.6% [6] 龙头企业表现 - 中国神华 中煤能源 兖矿能源等龙头企业业绩降幅好于行业平均水平 [5] - 在行业利润平均下滑30%背景下继续跑赢行业 [5] - 成本管控见效 Q2吨毛利下滑幅度大幅收窄且明显好于煤价下行幅度 [6] - 行业负债率持续优化 从2020年49.2%降至2025H1的47.2% [6]

行业整体表现 - 社服行业25Q2营收同比增长2.84% 环比提升2.77个百分点 低基数及需求未恶化为核心原因 [1] - 商贸零售板块25Q2收入同比下降6.7% 较25Q1的-12.77%降幅收窄 [1] - 行业营业利润率普遍承压 社服板块25Q2营业利润率7.61% 环比下降0.84个百分点 同比下降1.65个百分点 [1] - 商贸零售板块营业利润率仅1.81% 环比下降0.7个百分点 竞争加剧导致毛利率未提升且销售费用率明显上行 [1] 高增长细分领域 - 潮玩IP产业迎红利期 名创优品国内及海外同店现拐点 战略转向缓开店、开大店及提利润率 [2] - 教育行业受益普高扩容提质 2025年普通高中供给边际明显改善 公考企业积极布局AI教育 [2] - 智能眼镜行业产品迭代提速 康耐特光学延续高增长 博士眼镜与明月镜片增速放缓 [2] - 黄金珠宝板块龙头通过产品结构优化与渠道多元布局实现高增长 尽管金价上行导致销量阶段性承压 [2] - 人服招聘行业需求环比改善 科锐国际与BOSS直聘收入业绩明显回暖 [2] 餐饮与茶饮细分表现 - 25H1限额以上餐饮收入增速弱于整体餐饮行业 [2] - 茶饮企业在外卖补贴驱动下店均收入大多正增长 补贴退坡后将回归核心竞争力比拼 [2] - 餐饮同店表现普遍承压 [2] 出行产业链状况 - 酒店行业25Q2需求端降幅环比收窄 低基数与运营策略调整共同驱动 开店节奏稳健且重启份额提升 [3] - OTA板块格局良好利润稳健 补贴效率持续提升 take rate保持稳定 海外投入坚定 [3] - 景区及免税延续个股分化趋势 离岛免税降幅收窄 市内店加速落地 [3] 零售渠道表现 - 超市行业收入下滑14.47% 归母净利持续承压 [3] - 百货行业25Q2收入业绩双双承压 未见拐点 [3] - 跨境电商受关税影响深化 低基数效应与抢运行为推动2025H1营收净利增速提升 品牌跨境表现亮眼 [3]

南向通市场概况 - 南向通是中国内地与中国香港债券市场互联互通的重要机制 允许内地投资者便捷高效配置境外债券资产 于2021年9月24日上线 [1] - 截至2025年7月 南向通通过基础设施互联互通模式开展的业务存量余额约为5564.4亿元人民币 [1] - 机制助力人民币国际化进程 同时提升中国香港债市流动性和市场深度 [1] 运作机制与投资范围 - 运作机制包括合格机构审批、额度管理和结算机制 所有机构需履行央行及监管部门的资格申请、审批与报备流程 [2] - 内地机构需与香港金管局指定的22家国际化银行、投行及金融机构合作作为交易对手 [2] - 投资范围限于香港债券市场交易流通的低至中风险、非结构化券种或产品 当前对城投债等品种存在投资限制 [2] - 年度总额度设置为5000亿元人民币 [2] 最新政策动态 - 2025年南向通迎来重要扩容 非银行金融机构如券商、基金、理财和保险公司首次被纳入试点 [3] - 离岸回购支持多币种操作 允许质押券二次流通 提升市场效率和机构多元资产配置能力 [3] - 政策优化推动南向通成为更具吸引力的跨境投融资渠道 未来有望进一步放宽投资额度与范围 [3] 投资价值分析 - 海外主要经济体利率下行 国内债市收益率反弹 通过南向通投资海外债券存在利差和配置优势 [4] - 南向通可投债券票面利率普遍高于国内债券 涉及美元、港元等币种债务产品 整体回报具有吸引力 [4] - 当前额度和投资范围较QDII仍有差距 但随着政策优化和市场扩容 有望成为优选海外债券投资渠道 [4]

会议信息 - 2025上海先导产业大会暨第14届医药CEO论坛和第5届人工智能大会将于2025年9月4日至5日在上海浦东文华东方酒店举行[1][30] - 会议聚焦医药和科技领域的研究[1] 圆桌讨论议题 - 讨论中国药企从本土创新到全球引领的出海时代[3] - 探讨未来疾病领域和技术领域的发展方向[22] - 分析全球竞争下中国创新的新周期以及从研发到商业化的突围之路[30] - 寻找下一个百亿美元重磅炸弹药物并讨论大药的诞生对医药行业未来的意义[9] 参会人员与机构 - 民为生物副总裁宋文由确认参会[12] - 国泰海通证券及其研究所作为主办方之一[1][30] - 多家国内外证券和研究机构参与包括国家用网站国家用网址群国际洲通证券等[7][8][9][10][12][13][14][15][18][20][21][23][24][26][28][29][30]

2025研究框架培训安排 - 培训时间为9月4日至5日每天上午9:00开播 涵盖消费金融总量及周期医药科技六大领域[2][3] - 9月4日包含食品饮料美妆纺织服装非银行金融银行海外策略固定收益基金评价金融工程中小市值创新股权共9场专题研究[2][3] - 9月5日包含煤炭开采建筑工程基础化工交通运输钢铁石油化工共6场专题研究[3] 主讲人员与领域 - 食品饮料美妆研究由消费组长兼首席分析师负责[2] - 非银行金融研究由金融组长兼非银首席分析师主持[3] - 煤炭研究由首席分析师与分析师共同讲解[3] - 基础化工研究由首席分析师与联席首席分析师联合呈现[3] 培训内容形式 - 提供精编视频版线上培训 支持6大平台同步播出[6] - 配套培训材料大礼包可供扫码下载[6][7] - 研究服务仅面向国泰海通证券签约客户[9][11]

会议概况 - 2025年上海先导产业暨第14届医药CEO论坛及第5届人工智能大会将于2025年9月4日至5日在上海浦东文华东方酒店举行[1] - 会议形式包括圆桌讨论和专题演讲 近百名上市公司董事长 CEO 核心高管及业内大咖出席[4] 医药主会场议程 - 开场致辞由国泰海通证券副总裁陈忠义主持[4] - 圆桌讨论聚焦中国药企出海时代 嘉宾包括百利天恒 泰格医药 恒瑞医药 泽璟制药 君实生物等企业高管[4] - 另一圆桌讨论关注百亿美元重磅炸弹药物 嘉宾来自靖因药业 博腾股份 三生国健等企业[4] - 歌礼制药董事长吴劲梓将更新研发进展[5] - 分析师对话环节涵盖众生睿创和民为生物的高管[5] - 下午议程讨论医药资产出海期待领域 嘉宾来自智翔金泰 默沙东 阿斯利康 红杉资本等机构[5] - 全球竞争下中国创新药研发到商业化突围之路的讨论嘉宾包括中国生物制药 维立志博 至信生物 广生中霖 Orbimed等企业代表[5] - 药物开发平台技术更迭圆桌邀请艾博生物科技 鼎泰药研 大睿生物等企业高管[5][6] - 脑机接口新世界对话环节嘉宾来自翔宇医疗 应和脑科学 华科精准 清华大学 阶梯医疗等机构[6] - 工程师红利下创新药DEEPSEE时代讨论嘉宾包括百普赛斯 药捷安康 百奥赛图 益诺思等企业高管[6] - 专题演讲由舶望制药CEO舒东旭主持[6] TMT分论坛议程 - 二次元动漫产业展望由梦乡&世界线漫展创始人孙仕斌分享[6] - AI颠覆游戏产业结构议题由恺英大模型负责人谭总主持[6] - AI玩具車塑交互生态由恺顽科技CEO陈倩倩介绍[6] - AI沉浸式视频创新由国脉文化公司总编辑陆玮仑探讨[6] - AI应用产业机会由一级产业基金投资总监分析[7] - AI手机智能体革新移动互联网生态由万咖壹联执行董事孟谨聪讲解[7] - 脑机接口产品现场演示及介绍由翔宇医疗董事长何永正展示[7] TMT主论坛议程 - 云侧和端侧AI ASIC机遇与挑战由某上市公司董事长探讨[7] - 智能芯生与推理未来由云天励飞董事长陈宁分享[7] - AI重塑医疗未来由卫宁健康总裁王涛分析[7] - 硬软核心技术护城河由日联科技董事长刘骏讲解[7] - 企业级AI应用由汉得信息COO黄耿介绍[7] - 大尺寸AI芯片先进封装COWOS-L技术由芯碁微装半导体销售总潘昌隆探讨[7] - 手机直连卫星技术现状由某通信卫星设计专家展望[7] - 数据中心液冷技术趋势由某上市公司领导分析[8] - AI基建交换机/芯片发展由上海电子协会副秘书长刘军讲解[8] - 面向AI的高性能网络创新由新华三朱仕银分享[8] - AI智算中心互联网络从铜到光由烽火通信李铿探讨[8] - 人工智能算力网络高速互联技术演进由华工科技罗传能介绍[8] 医药分论坛议程 - 胞外裂解ADC技术探索由宜联生物联合创始人蔡家强分享[8] - 益生菌载体口服多肽递送系统由美诺华国际化业务负责人邱烽秦介绍[8] - 双抗和XDC未来发展圆桌嘉宾来自先通医药 乐普生物 和铂医药 康宁杰瑞等企业[8] - 医药险产业融合与中国医疗保障体系由镁信健康CEO张小栋探讨[8] - 医疗器械智造升级与创新出海圆桌嘉宾来自心泰医疗 心玮医疗 睿瀚医疗 归创通桥等企业[8]

文章核心观点 - 视觉-语言-动作模型(VLA)正成为L3级智能驾驶和具身智能产业的核心技术框架 有望构建类似人类驾驶员的整体认知体系 将重塑产业格局并带来巨大市场机遇 [1][2] 会议议程及参与方 - 国泰海通证券与上汽集团金融事业部高层领导出席致辞 体现金融机构与产业资本对智能驾驶领域的重视 [3] - Momenta作为全球领先自动驾驶公司 通过"一个飞轮"技术洞察和"两条腿走路"产品战略 实现量产辅助驾驶与RoboTaxi的规模化应用 [3] - 车联天下定位全球领先AI智能座舱和机器人系统提供商 多个高通SOC平台全球首发 整合优化大语言模型在智能座舱领域落地 [4] - 觉非科技以数据闭环为核心引擎 通过多传感器融合实现时空数据高效处理 成为AI数据要素主要供给方 [5] - 艾博连科技专注于汽车智能座舱技术革新 通过Al-Link平台实现动态场景生成和零层级交互系统 降低车企开发成本80% [5] - 零一汽车作为新能源重卡科技企业 基于VLA架构推进重卡智能化跃迁 通过垂直集成技术打造运输机器人解决方案 [6] 技术发展趋势 - VLA模型将视觉 语言和动作能力深度融合 形成类似人类驾驶的认知框架 成为实现L3智能驾驶与具身智能的关键技术路径 [1][3] - 智能座舱向AI大模型驱动演进 从"功能堆砌"向"主动智能"跃迁 端云协同架构成为主流技术方案 [4][5] - 数据闭环体系成为智能驾驶高质量发展核心引擎 多传感器融合技术实现高精度时空数据处理 [5] - 情感计算与多模态交互技术推动智能场景创新 显著提升用户体验和开发效率 [5] 产业应用方向 - 乘用车领域量产辅助驾驶解决方案已实现全场景端到端智能辅助驾驶体验 [3] - 商用车领域VLA架构正推动重卡智能化升级 开启绿色高效运输新时代 [6] - 智能座舱系统向情感化 个性化方向发展 形成新的车载交互范式 [4][5] - 自动驾驶商业化路径呈现"量产辅助驾驶+RoboTaxi"双线并行发展态势 [3]