总体PMI表现 - 11月制造业PMI为49.2%，较上月小幅回升0.2个百分点，但仍处于收缩区间[3] - 11月非制造业PMI为49.5%，较上月回落0.6个百分点，重回荣枯线下方[3] - 综合PMI为49.7%，较上月回落0.3个百分点，整体景气水平偏弱[3] 制造业PMI分项 - 生产指数为50.0%，较上月回升0.3个百分点，生产活动略有改善[3] - 新订单指数为49.2%，较上月回升0.4个百分点，需求端修复有限[3] - 新出口订单指数为47.6%，较上月回升1.7个百分点，外需反弹但仍偏弱[3] - 产成品库存指数为47.3%，较上月下降0.8个百分点，企业继续主动去库[3] - 从业人员指数为48.4%，较上月微升0.1个百分点，用工需求保持谨慎[3] 企业规模与行业分化 - 大型企业PMI为49.3%，较上月下降0.6个百分点[3] - 中型企业PMI为48.9%，较上月上升0.2个百分点[3] - 小型企业PMI为49.1%，较上月大幅回升2.0个百分点，经营压力阶段性缓解[3] - 高技术制造业PMI为50.1%，保持在扩张区间，装备制造业为49.8%，接近荣枯线[5] 非制造业PMI分项 - 建筑业PMI为49.6%，较上月回升0.5个百分点，景气度略有改善[4] - 服务业PMI为49.5%，较上月下降0.7个百分点，活动明显走弱[4] - 非制造业新订单指数为45.7%，较上月下降0.3个百分点，需求承接不足[4] - 非制造业业务活动预期指数为56.2%，较上月小幅回升，企业对未来保持相对乐观[4] 风险与展望 - 经济景气修复态势偏弱，供需两端均疲软，短期内缺乏明显驱动[3] - 后续经济修复更多取决于国内重要会议的政策定调以及外部金融环境改善[3] - 主要风险包括出口超预期走弱、房地产市场超预期下行以及政策续力不及预期[4]

核心观点 - 报告认为A股市场延续缩量反弹，中小盘成长股表现突出，整体赚钱效应良好，但红利板块偏弱[4] - 展望12月，A股市场大概率延续"慢牛"趋势，短期或维持缩量窄幅震荡轮动，政策催化与流动性改善有望推动市场中枢上移[8] - 国债期货市场维持震荡整理，短期偏弱格局或延续，建议关注中央经济工作会议定调、机构行为变化和外部环境影响[11] - 商品指数上涨，贵金属强势，沪银再创新高，若12月非农数据疲软或地缘风险升温，贵金属仍有上行机会[11] - 近期市场处于政策真空期与年末效应叠加阶段，资金风险偏好或趋于保守，人工智能相关科技领域长期看好，短期需关注成交量能否放大[13] 市场行情分析 股票市场 - 上证指数低开高走，收报3888.60点，涨幅0.34%；深证成指收报12984.08点，涨幅0.85%；创业板指收报3052.59点，涨幅0.70%；科创50指数涨1.25%；微盘指数上涨1.42%[4] - 全市场成交额1.6万亿，较前一日缩量7.3%，连续三个交易日缩量；市场共计4122只个股上涨、1187只个股下跌[4] - 领涨板块包括两岸融合(5.41%)、海南自贸港(3.71%)、锂矿(3.48%)、磷酸铁锂电池(3.43%)等；红利指数表现偏弱，中证红利指数仅上涨0.11%[6] - 11月A股市场整体调整，上证指数全月下跌1.67%，月线终结六连阳；创业板指下跌4.23%，科创50指数下跌6.24%[6] 债券市场 - 国债期货市场维持震荡整理，30年期合约收盘涨0.05%至114.49元；10年期合约微涨0.03%至107.940元；5年期合约下跌0.03%至105.745元；2年期合约跌0.02%至102.378元[11] - 央行开展3013亿元7天期逆回购，操作利率维持1.40%，当日3750亿元逆回购到期，净回笼737亿元，本周实现净回笼642亿元[11] - Shibor隔夜品种下行1.3BP至1.301%；7天期上行1.2BP至1.437%；14天期上行2.1BP至1.529%[11] 商品市场 - 南华商品指数收于2552.44点，上涨0.64%，集运指数（欧线）以6.74%的涨幅居首，液化石油气(LPG)、沪银分别上涨3.35%、3.21%[11] - 沪银主力合约收于12727元/千克，再创历史新高，沪金收于949.66元/克，呈现向上突破走势[11] - 美联储12月降息概率维持在80%以上，全球央行购金趋势未改，美国财政赤字扩张等核心逻辑仍在[11] 交易热点追踪 近期热门品种 - 红利品种：股息率有吸引力+避险配置，关注商品价格走势和企业分红情况[13] - AI应用：阿里千问、谷歌GEMINI等为代表产品应用加速，关注应用场景转化和产品技术升级突破[13] - 人工智能：全球科技巨头企业资本开支加速，关注美国及国内科技企业资本开支和订单情况[13] - 大消费：人民币升值+市场风格切换，关注经济复苏情况和进一步刺激政策[13] - 券商：成交活跃+存款搬家，关注A股市场成交量情况和交易制度可能的变化[13] 核心思路总结 - 权益市场反弹后连续成交额缩量，反映当前处于政策真空期与年末效应叠加阶段，资金风险偏好趋于保守[13] - 债市延续偏弱，或因市场情绪层面主导，建议关注央行流动性变化、美债收益率变化、国内经济数据[14] - 贵金属或延续强势表现，若12月非农数据疲软或地缘风险升温，未来仍有上行机会[14]

核心观点 - 报告认为A股市场呈现冲高回落、成交缩量的特征，市场风格出现再平衡，周期板块表现强势而科技成长板块短期承压[2][3] - 债券市场短期缺乏趋势性机会，预计维持窄幅震荡，资金面保持平稳偏宽格局[10] - 商品市场贵金属领涨，新上市的铂期货首日大涨，农产品板块内部分化，新能源金属表现疲弱[10][11] - 长期看好人工智能等科技主线，短期建议关注低估值周期品与高股息防御板块[6][7] 股票市场分析 - 上证指数收涨0.29%报3875.26点，深证成指收跌0.25%，创业板指收跌0.44%，科创50收跌0.33%[3] - 全市场成交额1.72万亿元，较前一交易日缩量4.1%，连续两日缩量[3] - 周期板块领涨，基础化工、石油石化、轻工制造、煤炭、银行、电力及公用事业分别上涨1.22%、1.06%、1.04%、1.00%、0.52%、0.47%[6] - 锂电电解液指数大涨6.25%，碳酸亚乙烯酯上涨3000元/吨至16.8万元/吨，六氟磷酸锂上涨2500元/吨至16.3万元/吨[6] - 文化用纸提价幅度达到200元/吨，包装用纸提价幅度约50元/吨[6] - 传媒指数下跌1.39%领跌行业指数，科技成长股存在短期获利回吐压力[6] 债券市场分析 - 10年期国债期货合约下跌0.06%至107.895元，30年期合约微跌0.01%，5年期合约微跌0.01%，2年期合约逆势上涨0.01%[10] - 央行开展3564亿元7天期逆回购，实现净投放564亿元[10] - Shibor隔夜品种下行0.2BP至1.314%，7天期下行2.8BP至1.425%[10] 商品市场分析 - 南华商品指数上涨0.36%至2536.16点[10] - 铂期货上市首日大涨6.25%至430.3元/克，钯上涨1.53%至370.6元/克，沪银大涨3.35%[10] - 2025年全球铂金市场预计供给缺口26-30吨[10] - 碳酸锂主力合约下跌1.68%，延续调整趋势[10] - 鸡蛋主力合约上涨2.08%至3282元/500千克，棕榈油、豆二、花生主力合约分别上涨1.74%、1.48%、1.34%[11] 交易热点追踪 - 重点关注红利板块、AI应用、人工智能、大消费、券商等品种[12] - 人工智能相关科技领域长期看好，短期需关注市场成交量变化[12] - 贵金属或延续强势表现，若12月非农数据疲软或地缘风险升温仍有上行机会[13]

核心观点 - 2025年11月26日A股市场呈现深强沪弱格局，科技算力板块领涨，市场成交额1.80万亿元，较前一交易日小幅缩量1.6% [2][3] - 未来1-2周市场或延续科技与消费双线轮动格局，科技板块受AI大模型发布及算力投资催化，消费板块关注政策落地效果 [6] - 债市全线调整，长端跌幅更大，商品市场微涨但内部分化，原油系偏弱而贵金属延续上行 [9][10] 股票市场分析 - 主要指数分化明显，上证指数微跌0.15%至3864.18点，深证成指上涨1.02%至12907.83点，创业板指大涨2.14%至3044.69点 [3] - 通信板块领涨4.68%，CPO概念上涨4.52%，长光华芯连续两日20%涨停，中际旭创大涨13%创历史新高，新易盛涨幅超8% [4] - 阿里巴巴集团表示将继续投入构建AI技术平台，不排除在已承诺的三年3800亿元投资之外进行额外投资 [4] - 六部门联合印发促消费实施方案，推动零售指数微盘拉升1.67% [4] - 对日反制概念板块领跌，中船系指数和水产指数分别下跌5.00%和4.86% [4] 债券市场分析 - 国债期货市场全线调整，30年期主力合约跌幅最大达0.86%，10年期跌0.36%，5年期跌0.22%，2年期跌0.05% [9] - 银行间市场资金面延续宽松，Shibor隔夜品种持平1.316%，7天期微升2BP至1.453% [9] - 债市调整或与A股市场风险偏好回升，部分资金从债市转向股市有关 [9] 商品市场分析 - 南华商品指数微涨0.10%至2527.16点，新能源材料、农产品及贵金属板块上涨，花生期货主力合约大涨3.99% [9] - 能源化工、航运及部分黑色系品种下跌，欧线指数大跌7.62%，燃油下跌1.20% [9] - 俄乌冲突若近尾声可能削弱俄油供应限制，进一步压低原油及相关化工品价格 [9] - 美联储理事米兰发表偏鸽言论，主张通过一系列50个基点的降息尽快将利率降至中性水平，贵金属延续涨势 [10] 交易热点与核心思路 - 近期热门品种包括红利、AI应用、人工智能、大消费及券商，均获看多判断 [14] - 权益市场风险偏好或将回暖，人工智能相关科技领域有望延续表现 [12] - 商品市场需关注俄乌停战对原油价格的向下压力，以及非农数据或地缘风险对贵金属上行的推动 [12]

商业模式逻辑 - AI与城投均遵循“要想富，先修路”的发展模式，AI领域的算力基建（服务器、数据中心）类似于城投的土地开发和基建投资[1] - AI领域“卖铲子”的受益者是算力芯片、存储、CPO等硬件供应商，其业绩弹性根据资本开支计算，类似于城投逻辑中的钢筋水泥建材供应商[1] - 市场对英伟达的担忧包括AI泡沫导致资本开支增长停滞，以及谷歌TPU可能取代GPU成为性价比更高的算力基础设施[1] 金融市场关联性 - 截至2025年11月25日，美股“科技七姐妹”占标普500指数总市值的33%，占纳斯达克综合指数总市值的48%[2] - 与2000年互联网泡沫不同，当前AI对美国金融业捆绑更深，其“大而不能倒”的特性与城投债类似，任一巨头的风险可能引发全局性问题[2] - AI行业需通过持续超预期的资本开支和业绩来支撑股价，避免危机去泡沫，类似于城投化债的“以时间换空间”策略[2] 战略投资与国运关联 - AI算力基建需要大规模融资，旨在通过提升算力供给和效率催生应用端爆款，其“举债为明天”的逻辑与城投靠未来税收偿还基建债务相似[2] - 城投是中国城市化进程的核心主体，其发展直接贡献于GDP提升和国家G2地位；AI作为大国博弈的棋眼，其成败关乎国家未来的全球领导力[2] - 产业变革和技术进步未到顶点，标志性事件如谷歌Gemini 3和TPU芯片的推出显示AI发展仍在推进[2]

核心观点 - 报告认为市场风险偏好回升，AI应用等科技领域或延续强势表现，受益于产业催化和风险偏好双重利好，或成为未来市场主线 [2][6][7][10] - 债市处于长端调整压力释放、短端政策托底的平衡状态，短期震荡格局难改 [8] - 商品市场中，工业品交易逻辑转向供需基本面，贵金属在降息预期下仍有上行机会 [8][11] 股票市场行情分析 - 市场延续全面反弹，小幅放量，上证指数上涨0.87%至3870.02点，深证成指上涨1.53%至12777.11点，创业板指上涨1.77%至2980.93点，盘中一度涨超3%突破3000点 [3] - 全市场成交额1.83万亿元，较前一日小幅放量4.9%，合计4297只个股上涨，连续两日上涨超过4000家 [3] - 行业指数除交通运输微跌0.11%外均上涨，通信、传媒、有色金属、电子行业指数分别上涨3.49%、2.68%、2.44% [6] - 细分概念中，光模块指数大涨8.21%，AI应用板块上涨1.91%，锂电电解液、两岸融合指数分别上涨4.59%、4.02% [6] 债券市场行情分析 - 国债期货市场呈现"长端期货领跌、短端震荡企稳"特征，30年期国债期货主力合约跌0.33%，10年期主力合约跌0.08%，5年期合约收平，2年期合约逆势微涨0.01% [8] - 资金面维持宽松，央行开展3021亿元7天期逆回购，净回笼1054亿元，但同日实施1万亿元MLF操作，对冲9000亿元到期后净投放1000亿元，实现连续第九个月加量续作 [8] - Shibor隔夜品种持平于1.316%，7天期Shibor下行1.4BP至1.433%，DR007报1.47%，处于合理区间 [8] 商品市场行情分析 - 国内商品期市收盘多数上涨，碳酸锂涨4.47%，贵金属全部上涨，沪银涨2.75%，沪金涨1.47% [8] - 储能需求旺盛，2025年前三季度全球储能系统出货量为286.35GWh，同比增长84.7%，截至三季度末中国新型储能装机规模突破1亿千瓦，较"十三五"末激增超30倍 [8] - 降息预期提升推动贵金属价格上行，CME数据显示美联储12月降息概率已达81%，较一日前的71%和一周前的50%显著回升 [8] 交易热点追踪 - AI应用板块核心逻辑为阿里"千问"App公测、谷歌Gemini模型更新等产品应用加速，后续关注应用场景转化和技术升级突破 [10] - 红利板块因股息率有吸引力和避险配置受关注，后续关注商品价格走势和企业分红情况 [10] - 大消费板块受益于人民币升值和市场风格切换，后续关注经济复苏情况和进一步刺激政策 [10] - 券商板块因成交活跃和存款搬家逻辑受关注，后续关注A股市场成交量情况和交易制度可能的变化 [10]

市场表现 - 本周（11/17-11/21）市场主要指数大幅下挫，上证指数下跌3.90%，深成指下跌5.13%，创业板指下跌6.15%，沪深300下跌3.77%[3] - 本周市场日均成交额1.87万亿元，较上周的2.04万亿元交易量明显下滑[3] 大消费：东南亚电商 - 2024年东南亚电商综合GMV达到1284亿美元，同比增长12%[16] - 东南亚电商呈现三足鼎立格局，Shopee、Lazada和TikTok三大平台占据超9成份额，小平台生存空间被压缩[3][24] - 2024年东南亚直播电商GMV达176亿美元，占区域平台电商总成交额的14%，高于美国市场水平（低于10%），但远低于国内30%+的渗透率[3][27] - 2025年双十一TikTok在东南亚市场总GMV增长230%，短视频带动GMV实现175%增长[3] 高端制造：动力电池 - 2024年全球电动汽车电池需求达到950 GWh，同比增长25%，电动卡车板块增速超过75%[29] - 2025年中国动力电池装车量达到548.50 GWh，同比增长41.49%[35] - 中国头部动力电池企业合计产能达1782 GWh，前六家龙头企业产能占比70%，行业集中度提升[36] - 磷酸铁锂电池（LFP）在动力电池出货量中占比达到72%[37] 硬科技：存储芯片 - TrendForce将2025年第四季度一般型DRAM的涨价幅度预期从8-13%上修至18-23%[3][41] - 存储价格上涨导致2026年手机整机成本预计在今年基础上再提升5-7%，笔记本存储器占整机成本比重将扩大至20%以上[42] - 2025年DRAM产业资本支出预计达537亿美元，2026年预计增长至613亿美元，同比增长14%[45] 大健康：小核酸药物 - 截至2025年，全球已有超20款小核酸药物获批，近170个项目处于临床阶段[3][62] - RNAi疗法全球市场规模2024年预计为34.59亿美元，到2030年预计达251.95亿美元，复合年增长率（CAGR）为39.2%[3][64]

核心观点 - 2025年11月24日A股市场呈现缩量反弹格局，主要受美联储降息预期回暖推动，但资金进攻意愿不强，全市场成交额1.74万亿元，较前一交易日缩量约12.3% [2][6] - 市场结构性分化显著，军工和AI应用概念板块延续活跃，中小盘股表现亮眼，而锂矿等新能源板块延续调整 [2][5][6] - 债券市场资金面维持宽松，国债期货小幅上涨，短期或呈现震荡格局 [2][10] - 商品市场指数反弹，但内部结构分化，能化板块领涨，碳酸锂等新能源材料承压回调 [2][7] 市场行情分析 股票市场 - 上证指数微涨0.05%至3836.77点，深证成指上涨0.37%，创业板指微涨0.31%，科创50指数上涨0.84% [6] - 中小盘股成为亮点，科创200指数大涨3.02%，万得微盘股指数上涨2.21%，显著跑赢大盘蓝筹指数，中证红利逆市下跌0.49% [6] - 全市场4228只个股上涨，1100只下跌，赚钱效应明显回升 [6] - 军工板块活跃，中船系、航母、商业航天、军工信息化指数分别上涨6.41%、5.78%、5.75%、5.74%，主要受日本部署中程防空导弹等地缘政治事件推动 [5] - AI应用相关板块上涨，拼多多合作商指数上涨5.14%，受谷歌Gemini3.0ProImage模型更新和阿里"千问"App公测等消息提振 [5] - 锂矿指数下跌4.93%，国城矿业、大中矿业、盛新锂能、融捷股份连续跌停，碳酸锂主力期货合约下跌至9万元/吨附近 [5] 债券市场 - 国债期货市场小幅上涨，30年期主力合约上涨0.15%，10年期、5年期、2年期合约分别上涨0.06%、0.03%、0.01% [10] - 资金面整体宽松，SHIBOR隔夜利率报1.316%，较11月21日下调0.4个BP，DR007报1.441%，较上一日下行4.49个BP [10] - 央行开展3387亿元7天逆回购操作，中标利率1.40%，与此前持平 [10] 商品市场 - 南华商品指数收于2516.25点，上涨0.55%，自7月中旬以来维持震荡偏弱走势 [7] - 能化板块领涨，甲醇主力合约涨3.08%，玻璃上涨2.95%；碳酸锂跌2.88%，焦煤跌1.48%，沪银、原油分别下跌1.14%、1.13% [7] - 碳酸锂期货调整主要受广期所上调交易手续费至成交金额的万分之三点二、单日开仓限额收紧至500手影响，投机成本显著提高 [9][11] - 焦煤期货调整因需求可能持续下降，钢联统计的全样本独立焦化企业及247家样本钢厂焦炭产量为108.9万吨/日，较10月初的高点112.62万吨/日下滑3.72万吨/日 [11] 交易热点追踪 近期热门品种 - 红利品种：股息率有吸引力叠加避险配置逻辑，后续关注商品价格走势和企业分红情况 [11] - AI应用品种：以阿里千问、谷歌GEMINI等为代表的产品应用加速，后续关注应用场景转化和产品技术升级突破 [11] - 大消费品种：人民币升值叠加市场风格切换逻辑，后续关注经济复苏情况和进一步刺激政策 [11] - 券商品种：成交活跃叠加存款搬家逻辑，后续关注A股市场成交量情况和交易制度可能的变化 [11] 近期核心思路 - 权益市场：近期偏弱主要受美联储降息预期、中日关系等外部因素影响，市场风险偏好或维持谨慎，建议关注美国通胀数据和地缘政治变化 [12] - 债券市场：短期资金面预计维持宽松，后续需关注国内政策、央行买卖国债效果、美联储12月进一步降息预期等因素 [12] - 商品市场：工业品市场开始由预期交易转向关注供需基本面真实情况；贵金属方面，若12月非农数据疲软或地缘风险升温，未来仍有上行机会 [12]

核心观点 - 市场开启避险交易模式，呈现股债商全线下跌特征 [3] - 美联储降息预期大幅回落导致全球流动性收紧，对风险资产形成压力 [6][7] - 建议短期转向防御性配置，关注政策驱动及国际大宗品价格 [11] 股票市场 - A股市场放量大跌，上证指数失守3900点，收跌2.45%报3834.89点，深证成指跌3.41%，创业板指跌4.02% [4] - 全市场成交额放量至1.98万亿元，较前一日放量15.1%，近5100只个股下跌 [4] - 锂电池板块领跌，锂矿指数大跌9.67%，板块内超10只标的跌停 [6] - 中船系指数上涨3.51%，水产指数上涨0.65%，AI应用相关板块活跃 [6] - 纳斯达克中国金龙指数隔夜下跌3.26%，美联储12月降息概率降至32.8%，较一个月前超90%大幅回落 [6][7] 债券市场 - 国债期货延续调整，30年期主力合约跌0.31%，10年期和5年期合约分别微跌0.04%和0.06% [10] - 央行开展3750亿元7天期逆回购操作，净投放1622亿元，Shibor隔夜利率下行4.4BP至1.32% [10] - 债市呈现资金面宽松托底与长端调整压力释放的平衡状态 [10] 商品市场 - 南华商品指数下跌0.76%至2502.56点，碳酸锂期货跌停(-9.00%)，沪银跌3.70%，沪金跌1.40% [10] - 广期所上调碳酸锂期货交易手续费至万分之三点二，单日开仓限额收紧至500手 [10] - 全球最大黄金ETF持仓减少4.29吨至1039.43吨，美元指数延续反弹 [10] 交易热点与配置建议 - 关注红利板块（股息率吸引力+避险配置）、大消费（人民币升值+风格切换）、券商（成交活跃+存款搬家） [11] - 建议均衡配置红利、微盘、产业趋势板块，短期转向防御性题材 [7][11] - 贵金属中长期仍有上行机会，建议逢低布局，关注美国通胀数据及地缘风险 [10][11]

就业数据表现 - 2025年9月美国新增非农就业人数为11.9万人，大幅超出预期值5.1万人[5] - 8月新增非农就业人数从初值2.2万人下修至-0.4万人[5] - 9月失业率上行至4.4%[5] - 9月小时工资同比增速为3.8%，略高于预期值3.7%；环比增速为0.2%，低于预期值0.3%[5] 数据解读与市场影响 - 9月新增非农虽超预期，但因其在8月负增长（-0.4万人）基础上的环比改善，基数效应明显，整体数据偏弱且指引作用有限[5] - 失业率上升部分源于劳动参与率提升，显示“低就业、低裁员”情况有所改善，但劳动力市场仍缺乏活力，边缘性就业人数占比较高[5] - 数据公布后，CME模型对12月降息25个基点的预期概率从约30%升至约40%，但仍低于50%；对明年1月降息的概率预期在50%以上[5] - 美股纳斯达克指数下跌2.2%，费城半导体指数跌幅达4.8%，但就业数据对美债、美元及黄金等大类资产影响有限，美股波动主要源于资金情绪反复及股价高位后的保守倾向[5] 风险提示 - 存在中美博弈烈度、地缘政治危机、全球经济承压超预期的风险[4][10][15]