报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月债市走出与预期不同行情，收益率大幅上行，主要受股市与商品市场风险偏好及税期资金面收敛影响 [1][11] - 五大理由看多8月债市，包括关税谈判、基本面、商品行情、资金利率和机构资金回流等因素 [2] - 8月债市或迎高光时刻，中上旬机会更大，长端利率有下行空间，把握节奏是关键 [5] 根据相关目录分别进行总结 七月债市，“无妄之灾” - 7月债市收益率与预期相反，10年、30年国债收益率从1.64%、1.85%上行至1.75%、2.00%，主要因股市与商品市场风险偏好及税期资金面收敛 [1][10] - 7月债市分三阶段，上旬资金宽松但“反内卷”对债市有压制，中旬资金利率上行、风险偏好放大恐慌，下旬基建扩张等因素致债市非理性下跌 [11][12] - 各品种表现，利率债短端优于长端、信用强于利率，同业存单发行成本改善，国债、国开债、信用债收益率有不同变化 [15][16] 五大理由，看多八月债市 关税问题上，不应轻视美方的态度变化 - 中美关税谈判结果或成资产定价变量，美方或通过关税谋取红利，破坏全球贸易关系 [21] - 美国在新一轮关税谈判中获贸易倾斜，后续中美谈判或更强硬，若关系变差，对债市有利好 [24] 基本面边际走弱，但政策刺激预期回撤 - 7月PMI数据显示基本面需求端偏弱，票据数据也反映贷款投放可能不乐观 [25][26] - 政治局会议对上半年经济定调乐观，短期“稳增长”增量政策难推出，基本面转弱到政策落地需时间，或使风险偏好下降，利于债市 [29] “反内卷”交易带来风险偏好压制力减弱 - 7月部分商品期货价格因“反内卷”交易大幅上涨，成交和定价无序，极端风险偏好压制债市 [30] - 交易所出台政策抑制投机，商品行情降温，市场风险偏好回归理性，债市上涨阻力减弱 [31][32] 流动性维度，八月或是年内资金利率低点 - 一般8月资金利率不会大幅上行，今年8月MLF到期规模小、买断式回购到期压力缓解，资金利率或维持中性偏松 [34][35] - 8月政府债净供给压力虽大，但实际规模或相对平均，且6月政府债融资回流资金可补充，8月资金面有支撑 [35][36] 关注赎回资金回流与保险“降成本”的新增保费 - 7月机构赎回放大债市调整，但赎回压力未向外发散，理财和银行负债稳定，8月债市修复，赎回资金回流或推动利率下行 [46][50] - 保险产品预定利率下调，保费收入有望增长，超长利率债收益率达寿险“新成本线”，8月或走出超额下行行情 [55][57] 八月债市或迎高光时刻，把握节奏是关键 - 8月债市或迎高光时刻，中上旬机会大，下旬需观察，可在组合风险承受范围内拉长久期 [59] - 长端利率难突破前低，但有10 - 12bp下行空间，潜在收益可观 [5] - 债券利息缴税新规或使国债、地方债、金融债定价分三阶段，对债市非利空 [63]

商品市场表现 - 国内商品市场企稳，焦煤、铁矿石、氧化铝、碳酸锂分别上涨2.3%、0.8%、0.6%和0.1%，工业硅下跌3.5%[1] - 焦煤、多晶硅、焦炭回调幅度较小，分别回撤前期涨幅的26%、44%和52%，显示较强资金共识[2] - 焦煤远月合约价格高于近月3.46%，玻璃、焦炭、氧化铝远月升水幅度分别为1.88%、1.18%和1.08%[2] 库存与供需 - 主要钢材品种库存本周微增1.60%，焦炭库存环比下跌2.07%，炼焦煤库存上涨0.53%[3] - 浮法玻璃库存本周下跌3.9%，烧碱全国企业库存增长3.1%[3] - 钢厂焦炭库存去库明显，但绝对值仍在历史高位，上游焦煤库存累积或对价格形成压力[3] 市场预期 - 焦煤、玻璃、纯碱的远月合约相对近月累计超额涨幅分别达到9.43%、6.38%和6.15%[2] - 市场对长期基本面改善存有预期，呈现"近弱远强"结构[2] - 商品市场进入品种强弱分化新阶段，需关注行业供需格局实质性变化[3]

市场表现复盘 - 8月4日权益市场缩量反弹，成交额从2万亿元回落至1.5万亿元，上午银行板块表现突出，下午小盘股走强[1] - 上证指数和沪深300分别上涨0.66%和0.39%，科创50和创业板指分别上涨1.22%和0.50%，恒生科技上涨1.55%[1] - 中证2000和万得微盘股指分别上涨1.56%和1.52%，显示小盘股强势[1] - 债市方面，10年和30年国债活跃券收益率分别上行1.30bp和1.55bp至1.71%和1.92%，期货主力合约小幅上涨[1] 资金面与货币政策 - 央行月初净投放490亿元，逆回购续作5448亿元，资金面均衡宽松，隔夜利率R001稳定在1.35%，7天利率R007下行1bp至1.48%[2] - 短端利率下行，1年和3年期国债收益率分别下行0.37bp和0.59bp至1.37%和1.44%[2] - 1年期存单加权发行利率从跨月前的1.63%-1.66%回落至1.61%-1.63%[2] 债市动态与预期 - 早盘债市情绪较强，但随股市反弹，长端收益率转为上行，10年国开新券（250215）上行近4bp[3] - 午后市场交易"国开续发改新发"预期，债市情绪快速走弱，基金和券商大幅抛售，但随后传言证伪，收益率缓步下行[3] - 8月债市或迎来下行机会，资金面压力较小，央行维持"宽货币"基调，全球风险偏好可能回落[4] 权益市场策略 - 万得全A上涨0.76%，成交额1.52万亿元，较上周五缩量1017亿元，与2月27日至3月4日行情相似，缩量上涨后动能可能减弱[4] - 市场风险偏好回落迹象显现，融资余额下降47亿元，股票型ETF净流出39亿元[5] - 银行板块上午上涨1.45%，下午涨幅缩减至0.75%，小盘股中证2000收涨1.56%创历史新高[5] - 军工和机器人板块走强，SW国防军工和机器人指数分别上涨3.06%和3.42%，贵金属指数上涨4.80%[5] 港股市场动态 - 恒生指数和恒生科技分别上涨0.92%和1.55%，AH股溢价指数反弹至126.55，仍处于2021年以来低位[6] - 南向资金净流出180.92亿港元，中断了7月25日以来的净流入趋势，阿里巴巴和快手分别净流入7.28亿和2.20亿港元[6] - 中芯国际净流入2.18亿港元，康方生物净流出3.23亿港元，优必选大涨10.13%但资金净流出2.43亿港元[6] 投资策略建议 - 若市场继续上涨，建议锁定收益并调降仓位，采取防御姿态，关注红利板块尤其是银行[6] - 若市场下跌，可准备防守反击，博弈稳市预期或资金推动的反弹行情[6]

行业投资评级 - 推荐 [5] 核心观点 - 2025Q2成品镍和钴权益产量分别同比增长1%和14%至3,431吨和389吨，镍净直接现金成本同比下跌8%至5.27美元/磅 [1] - 2025Q2镍钴混合硫化物（MSP）产量为3,238吨，同比减少21%，主要因酸厂计划停产及古巴经济形势严峻 [1] - 2025Q2化肥产量同比增加8%至65,207吨，得益于维护活动时间安排优化 [3] - 电力业务因巴拉德罗电厂频率控制运行导致发电量同比下降至176吉瓦时，但预计获得全额补偿不影响EBITDA [4][6] - 2025Q2公司合并收入同比下降17%至1.36亿加元，但持续经营业务净利润同比扭亏为盈至1,040万加元 [12] 生产经营情况 金属业务 - 2025Q2镍收入同比下降27%至6,860万加元，因平均实现价格下跌15%至9.57加元/磅且销量下降14% [8] - 钴收入同比上涨24%至1,520万加元，因平均实现价格上涨27%至18.19加元/磅抵消销量下降3% [8] - 化肥收入同比下降14%至3,000万加元，尽管平均实现价格上涨17%至674.44加元/吨，但销量下降26% [9] - 镍净直接现金成本同比下降8%至5.27美元/磅，主要因能源成本下降（天然气-12%、燃料油-10%、柴油-4%） [2] 电力业务 - 2025Q2发电量同比下降14%至176吉瓦时，因巴拉德罗电厂频率控制运行及天然气供应减少 [6] - 单位运营成本同比下降42%至24.80加元/兆瓦时，因大型维护活动集中在2024Q2完成 [7] 财务业绩 - 2025Q2调整后EBITDA为260万加元，同比下滑80% [12] - 现金及等价物环比减少1,400万加元至1.216亿加元，主要因资本支出增加（维持资本760万加元，尾矿设施500万加元） [12] 扩张计划与战略发展 - Moa合资企业二期扩建项目预计2025Q3完成调试，第四季度提升精炼厂产能以替代第三方原料 [13] - 氢氧化镍钴加工项目（MHP）获240万加元资助，但因市场条件暂停推进 [14][15]

行业投资评级 - 推荐 [4] 核心观点 - RKEF项目2025Q2镍生铁（NPI）产量同比减少5%至3 05万吨 单位现金成本同比上涨4%至10 348美元/吨 [1] - HPAL项目Huayue镍钴项目2025Q2镍产量超额定产能38% 运营现金成本环比上升10% 但受益于金属回收率提高及钴价走强 [3][5] - Excelsior镍钴项目主要设备安装完毕 预计2026Q1获临时运营许可 [6] - Hengjaya矿2025Q2镍矿开采量同比增长99% 腐泥土开采量环比增长53% 褐铁矿合同价格上涨40% [7] RKEF项目 - 2025Q2 NPI产量30 463吨（100%基础） 环比减少4% 同比减少5% 主因ONI窑炉重新调整 [1] - NPI销量30 458吨 环比减少5% 同比减少6% [1] - NPI合同价格11 449美元/吨 环比上涨1% 同比持平 [1] - 单位现金成本10 348美元/吨 环比上涨5% 同比上涨4% 主因维修保养及电力成本增加 [2] - 销售收入3 46亿美元 环比减少4% 同比减少6% [2] - 调整后EBITDA 3 370万美元 环比减少24% [2] HPAL项目 - Huayue项目2025Q2生产镍20 750吨 钴1 877吨（MHP形式） 超额定产能38% [3] - NIC贸易部门累计利润2 300美元/吨镍（2023年10月运营以来） 2025年合同利润1 200-1 600美元/吨镍 [3][5] - 单位销量EBITDA 4 819美元/吨 环比增长12% [5] - Excelsior项目高压釜等主要设备已安装完毕 精炼厂启动分阶段调试 [6] 矿山作业 - Hengjaya矿2025Q2开采镍矿592万湿吨 环比增长5% 同比增长99% [7] - 腐泥土开采量141万湿吨 环比增长53% 同比增长60% [7] - 褐铁矿合同价格上涨40% 调整后EBITDA 4 140万美元 环比增长33% [7] - Sampala项目已完成详细矿山规划 目标产能600万湿吨/年 [8] - Siduarsi项目推进300万吨/年开采许可可行性研究 [9] 财务情况 - 2025Q2 RKEF实体股东贷款还款分配 Nickel Industries获3 440万美元 [10] - Oracle Nickel项目股息分配 Nickel Industries获810万美元 [10] - Hengjaya矿股息分配 Nickel Industries获800万美元 [10] - NIC贸易部门股息分配330万美元 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 研究核心是寻找因果关系以预判未来，资本市场研究聚焦资产价格变化原因及走势，关键在于化繁为简、捕捉预期，可通过复盘历史入门精通，总量研究因环境多变需保持学习更新认知，研究与投资既相关又不同，做好资本市场研究需热爱与用心 [2][3][4][5][7][8][9] 各目录总结 什么是研究，资本市场研究最关注什么 - 研究核心是寻找因果关系以预判未来，难点是清晰识别因果关系和找到阶段性核心原因 [2][14] - 资本市场研究聚焦资产价格变化原因及走势，评判好研究需有明确结论、清晰论证逻辑和详实数据资料 [2][15] 资本市场研究的关键，化繁为简和捕捉预期 - 需弄清楚各因素对资产定价的影响方向和幅度，新事件发生时根据因果关系积累预判价格变化 [16] - 要有化繁为简功力，把握一段时间的主线逻辑，如债市关注资金面、基本面、政策面和机构行为，股市关注流动性、企业盈利和风险偏好 [18] - 要捕捉市场参与者的一致性预期，判断框架中重要变量的市场定价和超预期部分 [19] 如何快速从入门到精通？历史是最好的老师 - 可通过复盘历史构建研究分析库，了解资产历史有助于获取收益，遵循一万小时定律 [4][20][22] 总量研究更为复杂，因为世界总是在变 - 宏观环境变化可能使分析框架失效，导致判断偏差，如特朗普回归影响全球资本市场 [23] - 需保持快速学习能力，更新迭代认知，跟上市场变化 [24] 研究与投资，既相伴相生，又天差地别 - 研究发现规律，投资打破规律，投资需对抗市场情绪，在无人问津处买入、人声鼎沸时卖出 [8][25] - 研究做左侧并坚持判断，投资可能偏右侧，适时妥协以控制回撤 [8][28][29] 如何做好资本市场研究 - 做好研究需热爱与用心，快速反应，分清逻辑主次，关注主要矛盾变化 [9][30] - 热爱会带来求知欲，钻研推敲以抢占市场先机 [31]

行业投资评级 - 通信行业评级：推荐 [4] 核心观点 AI算力产业链 - AI在海外算力链持续业绩高增与指引抬高背景下保持高位，中短期存在筹码切换的波动压力 [1][6] - 短期推荐受益于芯片禁令管制有望放开的设备厂商及第三方算力租赁厂家，包括紫光股份、中兴通讯、星网锐捷、光环新网、奥飞数据、数据港、英维克、新雷能、网宿科技等 [1][6] - 长期看，算力全产业链仍处于早期成长阶段，推理算力及模型迭代升级驱动下，相关受益标的包括新易盛、中际旭创、天孚通信等 [1][7] - CPO相关受益标的包括太辰光、源杰科技，PCB相关受益标的包括胜宏科技、沪电股份 [1][7] - 算力平权、AI应用推广进程中，国产算力、私有云、政企云一体机部署需求加速落地，相关受益标的包括寒武纪、光迅科技、华工科技、拓维信息、伟仕佳杰等 [1][7] 国产算力芯片加速 - 英伟达H20算力芯片被曝存在安全漏洞，国家网信办约谈英伟达要求说明风险问题 [8] - 华为昇腾384超节点（Atlas 900 A3 SuperPoD）性能显著优于传统集群：超节点内通信带宽提升15倍，单跳时延降低10倍，LLaMA3等模型训练性能达传统集群2.5倍以上 [9] - 昇腾384超节点算力总规模达300Pflops（英伟达NVL72的1.7倍），网络互联总带宽269TB/s（提升107%），内存总带宽1229TB/s（提升113%），单卡推理吞吐量2300 Tokens/s [10] - 华为昇腾、寒武纪等国产AI芯片加速国产化进程，长期确定性增长主线明确，相关受益标的包括中芯国际、寒武纪、星网锐捷、盛科通信等 [10] 通信板块推荐逻辑 - 算力&通信基础设施：运营商（中国移动、中国电信、中国联通）、设备商（中兴通讯、紫光股份）、配套服务商（英维克、新雷能）、第三方算力租赁（光环新网、奥飞数据等） [13] - 光网络升级：光模块及光放大器（光迅科技、中际旭创等）、激光器（源杰科技、长光华芯） [14] - 边缘算力：边缘安全厂商（网宿科技）、边缘节点厂商（优刻得、首都在线）、边缘AI模组厂商（移远通信、美格智能） [15] - 卫星互联网&低空经济：5G-A通感一体化产业链（中兴通讯、通宇通信）、低轨卫星通信（海格通信、铖昌科技）、北斗产业链（华测导航） [15] - 产业智能制造：数字孪生（能科科技、赛意信息）、工业交换机（三旺通信、映翰通）、能源互联网（金卡智能） [16] - 信息安全：综合型安全厂商（紫光股份、奇安信）、专网设备（海能达、七一二） [16] - 液晶面板：TCL科技 [17]

行业投资评级 - 农林牧渔行业评级为"推荐" [3] 核心观点 种植产业链 - 东北地区作为粮食第一大产区，通过提升种植密度、优化技术路径实现单产稳定提高，为全国粮食丰收贡献力量 [1] - 转基因技术商业化进程加速，重点推荐具有先发优势的种业公司：大北农、隆平高科、登海种业、荃银高科等 [1][12] - 种植端受益标的：北大荒、苏垦农发 [1] 生猪养殖 - 全国外三元生猪均价14.13元/公斤，周环比下降1.09%，消费疲软导致供过于求局面持续 [2][12] - 能繁母猪存栏量4043万头，较去年末高点减少37万头，生猪宰后均重连续8周下降至90.24公斤 [2][12] - 外购仔猪养殖头均亏损116.78元，自繁自养利润43.85元/头（周环比降29.46%） [2][12] - 行业将向"提质增效"转型，关注成本改善显著的企业：德康农牧、京基智农、牧原股份、温氏股份 [2][5][13] 重点农产品数据 粮食作物 - 玉米现货价2406.65元/吨（周环比-0.09%），国际价4.92美元/蒲式耳（周环比+0.63%） [26][27] - 小麦现货价2440.86元/吨（周环比-0.08%），国际价5.73美元/蒲式耳（周环比+1.85%） [30][31] - 粳稻现货价2912元/吨（周环比+0.14%），期货价2662元/吨（持平） [35][37] 养殖板块 - 生猪饲料均价2.73元/公斤（周环比+0.37%），育肥猪配合饲料3.39元/公斤（持平） [53][55] - 肉鸡配合饲料3.52元/公斤（持平），蛋鸡配合饲料3.24元/公斤（周环比+0.31%） [58][59] - 维生素B6价格150.70元/千克（周环比-3.09%），维生素B2价格75.20元/千克（周环比-1.05%） [62][64] 其他农产品 - 新疆棉花价15410元/吨（周环比-0.02%），全球棉价78.19美分/磅 [47][48] - 柳州白糖现货价6098元/吨（周环比-0.36%），国际原糖价16.73美分/磅（周环比-0.89%） [103][104] - 叶菜类价格指数146.47（周环比+16.07%），菌菇类指数157.32（周环比-8.24%） [107][109] 上市公司盈利预测 - 苏垦农发2025年EPS预测0.60元（对应PE16.18倍） [6] - 隆平高科2025年EPS预测0.26元（对应PE38.38倍） [6] - 温氏股份2025年EPS预测1.40元（对应PE12.36倍） [6]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - 国家育儿补贴政策发布，预计每年惠及2000多万个婴幼儿家庭，基础标准为每孩每年3600元 [1] - 过往实施育儿补贴的地区（如攀枝花市、天门市）显示生育率提升明显，下沉市场效果显著 [2] - 东方甄选FY25Q4收入1.5亿美元（同比下滑30%），Non-GAAP营业利润0.79亿元人民币，营业利润率7%（环比提升4个百分点） [3] - 东方甄选卫生巾单品进入6月销量TOP5，自营烤肠累计销量超2.6亿根，谷物鲜鸡蛋突破2亿颗 [3] 行业动态 政策与市场表现 - 育儿补贴政策从2025年1月1日起实施，覆盖3周岁以下婴幼儿 [1] - 攀枝花市2021年实施补贴后，2024年末常住人口增加0.5万人，连续四年正增长 [2] - 天门市2024年新生儿出生6530人，同比增长16%，8年来首次由降转增 [2] 公司业绩与转型 - 东方甄选卫生巾产品上线2天售罄18万单，成为重要大单品 [3] - 公司由主播驱动向产品驱动转型，关注烤肠、鸡蛋等自营产品表现 [3] 投资主线 - AI技术升级：关注科锐国际、焦点科技等标的 [6] - 新零售赛道：泡泡玛特、名创优品等高景气标的 [6] - 顺周期复苏：蜜雪集团、海底捞等餐饮酒店板块 [6] - 消费出海：安克创新、赛维时代等出海服务商 [6] - 线下流量回归：永辉超市、孩子王等传统业态 [6] 宏观与行业数据 - 6月社零总额4.23万亿元（同比+4.8%），线上零售占比24.9% [33] - 黄金消费量214.71吨（同比-0.06%），首饰用金占比30% [48] - 沪金价格环比+0.02%，钻石指数稳定 [54][57] 重点公司公告 - 奈雪的茶更换独立非执行董事及审核委员会主席 [23] - 百联股份董事离任并选举职工董事 [24] - 武商集团董事会秘书退休离任 [25] - 居然智家董事长汪林朋逝世，由执行总裁暂代职责 [30]

核心观点 - 小菜园25H1净利润预计3.6亿-3.8亿元，同比增长28.57%-35.71%，主要得益于运营效率优化、成本管控和精细化管理 [12] - 中国香港《稳定币条例草案》正式生效，建立法币稳定币发行人发牌制度，完善虚拟资产监管框架 [13] - 京东拟以181亿元收购欧洲消费电子零售商CECONOMY，推进"自建+收购"本地电商战略 [15] - 美国7月非农就业新增7.3万人，远低于预期的11万人，且5-6月数据合计下修25.8万人 [36] - 投资建议聚焦"AI+"和新兴消费两条主线，推荐阿里巴巴-W、腾讯控股等互联网科技股及毛戈平、蜜雪集团等消费股 [8] 公司动态 小菜园 - 25H1净利润预计3.6亿-3.8亿元，同比增长28.57%-35.71% [12] - 增长驱动因素：运营效率优化、成本费用管控、精细化管理深化 [12] 京东 - 拟以4.60欧元/股收购CECONOMY，总估值22亿欧元（约181亿元），已获31.7%股东不可撤销承诺 [15] - CECONOMY为欧洲消费电子零售龙头，旗下MediaMarkt和Saturn在欧洲12国运营超1000家门店，德国市场份额超30% [16] - 京东海外布局持续深化，2022年起通过Ochama品牌在欧洲拓展，2024年1-10月波兰与德国订单同比增长284% [17] - 2025年4月在伦敦测试运营Joybuy品牌，提供当日/次日达服务 [17] 其他公司 - 奈雪的茶更换独立非执行董事及审核委员会主席 [39] - 玄武云科技预计25H1净亏损2700万-3100万元，同比扩大 [51] - 苹果CEO库克表示AI将成为公司未来核心方向，市场规模将超越智能手机和互联网 [52] 行业动态 金融科技 - 中国香港《稳定币条例草案》8月1日生效，要求法币稳定币发行人必须申领牌照 [13] - 条例规定：储备资产需妥善分隔，维持稳定机制，按面额处理赎回要求，符合反洗钱规定 [13] - 仅允许持牌机构向零售投资者销售持牌发行人发行的法币稳定币 [13] 消费电子 - CECONOMY 25Q1整体营收下滑1.6%，但线上业务增长7.4%，占比达25% [16] 餐饮 - 霸碗全国门店突破800家，正在18省扩张 [40] - 谭仔国际进军马来西亚市场，在雪兰莪州开设首家门店 [40] - 瑞幸咖啡启动全线包装升级 [43] 旅游酒店 - 复星旅文获得8亿欧元银团贷款，用于全球旅游项目开发 [45] - 希尔顿集团与滴滴合作在上海酒店提供英文版服务 [49] - 哈尔滨会展中心希尔顿酒店开业，希尔顿品牌首次进入黑龙江 [49] 科技互联网 - SAP收购SmartRecruiters，强化人力资源管理套件 [49] - 阿里巴巴研发AI眼镜，整合通义千问大模型和夸克AI能力，预计年内发布 [52] 市场数据 港股 - 本周恒生指数下跌3.47%，恒生科技指数下跌4.94%，国企指数下跌3.78% [24] - 医疗保健业涨幅最大（+1.82%），原材料业跌幅最大（-5.87%） [20] - 南向资金本周流入250.02亿元，较上周增加39.41亿元 [23] 美股 - 本周道指下跌2.92%，标普500下跌2.36%，纳指下跌2.17%，纳斯达克中国金龙指数下跌4.93% [27]