行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - **AI智能体（Clawbot）爆火出圈，标志着AI向“数字员工”的关键跃迁**：近期，一个名为Clawbot的开源AI智能体网关在开发者社区引发热潮，它允许用户通过Telegram等消息应用发送指令，控制后台大模型生成脚本并在本地电脑执行日常规律性任务[2][19]。该智能体将所有交互记录与学习内容以本地文件形式存储，利用检索增强生成技术实现长期上下文记忆，在保护用户数据隐私的同时实现了跨平台的灵活控制[2][19]。报告认为，Clawbot的流行强化了AI从被动助手向主动执行任务、持续监控状态、规律完成高频工作的24小时“数字员工”的关键跃迁，有望进一步加深AI智能工作流的普及与渗透[2][19] - **游戏版号发放稳定，行业供给持续优化**：国家出版总署1月共发放182个游戏版号，其中国产游戏177款，进口游戏5款，另有14款游戏完成审批变更[3][20]。获批重点产品包括三七互娱《斗罗大陆：启程》、网易雷火《妖妖棋》、恺英网络《新射雕之华山论剑》等，进口版号包含《彩虹六号：攻势》等知名IP[3][20]。报告认为，版号数量保持稳定直接体现了监管政策的连续性与可预期性，为市场注入了稳定信心[3][20]。多元化的产品过审满足了玩家差异化内容需求，也显示出头部厂商依托IP进行系列化开发与类型化探索的成熟布局，行业健康发展的基础进一步夯实[3][6][20] 市场行情回顾 - **主要指数表现**：2026年第5周（2026.1.26-2026.1.30），上证指数下跌0.44%，沪深300指数上涨0.08%，创业板指数下跌0.09%[1][11]。恒生指数上涨2.38%，恒生互联网指数下跌1.16%[1][11] - **传媒行业表现**：SW传媒指数上涨0.21%，领先创业板指数0.3个百分点，在申万一级31个行业涨跌幅排名中位列第10位[1][11]。子行业中，出版、体育和广告营销位列前三位，涨幅分别为5.29%、5.24%和下跌0.66%[1][11][13] - **个股表现**：本周传媒行业个股涨幅前5为利欧股份（39.41%）、人民网（31.83%）、壹网壹创（29.50%）、视觉中国（21.45%）和值得买（20.42%）[14][15]。跌幅前5为博瑞传播（-8.35%）、琏升科技（-7.37%）、北投科技（-6.91%）、电广传媒（-6.88%）和贵广网络（-5.77%）[14][15] - **港股表现**：港股传媒互联网企业中，心动公司上涨5.33%，腾讯上涨1.85%，阿里巴巴上涨0.42%[16]。美团下跌0.36%，网易下跌0.97%，快手下跌1.35%，京东下跌2.09%，百度下跌4.8%[16] 子行业数据 - **电影行业**：本周院线电影票房排名前三分别为《重返寂静岭》（本周票房2439.7万元，票房占比15.20%）、《疯狂动物城2》（本周票房2350.1万元，票房占比14.60%）和《爆水管》（本周票房2259.4万元，票房占比14.10%）[7][21][22] - **游戏行业**：iOS游戏畅销榜排名前三为《王者荣耀》、《三角洲行动》、《和平精英》[7][23][24]。安卓游戏热玩榜排名前三为《心动小镇》、《明日方舟：终末地》、《鹅鸭杀》[7][23][24] - **影视剧集行业**：综合播映指数排名前三的剧集为《太平年》（播映指数78.1）、《小城大事》（播映指数76.8）和《骄阳似我》（播映指数75.9）[7][25][26] - **综艺行业**：综合播映指数排名前三的综艺为《声鸣远扬2025》（播映指数67.4）、《声生不息·华流季》（播映指数66.2）和《宇宙闪烁请注意》（播映指数65.5）[7][27][28] - **动漫行业**：本周播放量指数排名前三的动漫为《仙逆》（播放量指数237.8）、《开心锤锤》（播放量指数230）和《光阴之外》（播放量指数195.3）[28][29] 投资建议 - 报告建议关注以下投资机会：1）港股互联网龙头：促消费稳就业，凸显社会价值；2）游戏行业：政策激励提振内需，科技赋能强化产品竞争力，出海布局增长空间广阔；3）电影及文旅产业：消费政策促进院线复苏，刺激改善型消费需求释放[20] - 报告提及的受益标的包括：腾讯、阿里、中文传媒、捷成股份、锋尚文化、名臣健康、大丰实业、奥拓电子、风语筑[20]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - **AI智能体发展**：开源AI智能体网关Clawbot近期在开发者社区爆火，它允许用户通过Telegram等消息应用发送指令，控制后台大模型生成脚本并在本地电脑执行日常规律性任务，其利用检索增强生成技术实现长期记忆并保护数据隐私，标志着AI从被动助手向可主动执行任务、持续监控的24小时“数字员工”的关键跃迁，有望加深AI智能工作流的普及与渗透 [2][19] - **游戏行业政策**：国家出版总署1月共发放182个游戏版号，其中国产游戏177款，进口游戏5款，另有14款游戏完成审批变更，版号数量稳定体现了监管政策的连续性与可预期性，为市场注入稳定信心，多元化产品过审及头部厂商的IP系列化开发显示行业健康发展基础进一步夯实 [3][6][20] 市场行情回顾 (2026年第5周：1.26-1.30) - **主要指数表现**：上证指数下跌0.44%，沪深300指数上涨0.08%，创业板指数下跌0.09% [1][11] - **港股表现**：恒生指数上涨2.38%，恒生互联网指数下跌1.16% [1][11] - **传媒行业指数**：SW传媒指数上涨0.21%，领先创业板指数0.3个百分点，在申万一级31个行业中涨跌幅排名第10位 [1][11] - **传媒子行业**：出版、体育和广告营销位列子行业涨跌幅前三位，分别上涨5.29%、上涨5.24%和下跌0.66% [1][11] - **个股表现**： - 涨幅前5：利欧股份 (39.41%)、人民网 (31.83%)、壹网壹创 (29.50%)、视觉中国 (21.45%)、值得买 (20.42%) [14][15] - 跌幅前5：博瑞传播 (-8.35%)、琏升科技 (-7.37%)、北投科技 (-6.91%)、电广传媒 (-6.88%)、贵广网络 (-5.77%) [14][15] - **港股互联网企业**：心动公司上涨5.33%，腾讯上涨1.85%，阿里巴巴上涨0.42%；美团下跌0.36%，网易下跌0.97%，快手下跌1.35%，京东下跌2.09%，百度下跌4.8% [16][18] 投资建议 - 建议关注以下投资机会： 1. **港股互联网龙头**：促消费稳就业，凸显社会价值 2. **游戏行业**：政策激励提振内需，科技赋能强化产品竞争力，出海布局增长空间广阔 3. **电影及文旅产业**：消费政策促进院线复苏，刺激改善型消费需求释放 - **受益标的**包括：腾讯、阿里、中文传媒、捷成股份、锋尚文化、名臣健康、大丰实业、奥拓电子、风语筑 [20] 子行业数据 (2026年第5周：1.26-1.30) - **电影行业**： - 票房前三：1) 《重返寂静岭》周票房2439.7万元，票房占比15.20%；2) 《疯狂动物城2》周票房2350.1万元，票房占比14.60%；3) 《爆水管》周票房2259.4万元，票房占比14.10% [21][22] - **游戏行业**： - **iOS畅销榜前三**：《王者荣耀》、《三角洲行动》、《和平精英》 [7][23] - **安卓热玩榜前三**：《心动小镇》、《明日方舟：终末地》、《鹅鸭杀》 [7][23] - **影视剧集行业**： - 播映指数前三：1) 《太平年》 (播映指数78.1)；2) 《小城大事》 (播映指数76.8)；3) 《骄阳似我》 (播映指数75.9) [25][26] - **综艺行业**： - 播映指数前三：1) 《声鸣远扬2025》 (播映指数67.4)；2) 《声生不息·华流季》 (播映指数66.2)；3) 《宇宙闪烁请注意》 (播映指数65.5) [27][28] - **动漫行业**： - 播放量指数前三：1) 《仙逆》 (播放量指数237.8)；2) 《开心锤锤》 (播放量指数230)；3) 《光阴之外》 (播放量指数195.3) [28][29]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [1] 核心观点 - 人身险保费增速在12月单月由负转正，预计主要系部分险企冲刺年度业绩目标 [1] - 财产险保费增速延续改善，车险与非车险均表现良好，其中新能源车险增长强劲，农险单月因低基数效应同比大幅增长 [2] - 保险业资产总额稳健增长，主要源于保费收入增长和投资资产增值 [3] - 看好负债端2026年开门红高景气度有望推动一季度新业务价值同比大幅增长，以及分红险转型缓解利差损压力，推动保险股估值修复 [4] - 当前主动基金对保险板块配置仍欠配，2026年1月30日收盘价对应保险板块2026年PEV估值为0.68-0.85倍，处于低位 [4] 人身险业务分析 - 2025年1-12月人身险公司原保费收入43,624亿元，同比增长8.9% [1] - 分险种看，寿险/健康险/意外险原保费收入分别为35,557/7,699/368亿元，分别同比增长11.4%/下降0.4%/下降9.8% [1] - 12月单月人身险公司原保费收入2,152亿元，同比增长6.0%，增速由负转正（前值为下降2.4%） [1] - 12月单月寿险原保费收入1,683亿元，同比增长10.1%，增速由负转正（前值为下降2.3%） [1] - 12月单月健康险原保费收入447亿元，同比下降5.8%（前值为下降2.0%），意外险原保费收入22亿元，同比下降14.4%（前值为下降14.0%） [1] - 2025年1-12月保户投资款新增交费（以万能险为主）6,009亿元，同比增长3.8%（前值为+2.5%），其中12月单月同比增长24.7%（前值为+7.8%） [1] - 2025年1-12月投连险独立账户新增交费195亿元，同比增长16.4%（前值为+16.7%），其中12月单月同比增长9.4%（前值为+10.9%） [1] 财产险业务分析 - 2025年1-12月财产险公司原保费收入17,570亿元，同比增长3.9% [2] - 分险种看，车险/非车险原保费收入分别为9,409/8,161亿元，分别同比增长3.0%/5.0% [2] - 2025年1-12月非车险中，健康险/农险/责任险/意外险原保费收入分别为2,274/1,555/1,428/593亿元，分别同比增长11.3%/4.8%/4.1%/11.1% [2] - 12月单月财产险公司原保费收入1,413亿元，同比增长4.4%（前值为+2.3%） [2] - 12月单月车险原保费收入977亿元，同比增长2.2%（前值为+1.9%），主要系新能源车险实现强劲增长 [2] - 12月汽车产销量同比小幅下降，但新能源车产销同比分别增长12.3%和7.2% [2] - 2025年新能源车险保费规模预计达2,000亿元，增速超30% [2] - 12月单月非车险原保费收入437亿元，同比增长9.6%（前值为+3.1%） [2] - 12月单月农险/健康险/责任险/意外险分别实现原保费收入61/87/92/47亿元，分别同比增长199.1%（前值为下降10.4%）/9.9%（前值为+33.7%）/7.7%（前值为+2.9%）/9.3%（前值为+8.9%） [2] - 农险单月保费显著增长主要受2024年同期会计准则调整导致的低基数影响（2024年12月农险保费同比下降65%） [2] 行业资产状况 - 截至2025年末，保险业资产总额达413,145亿元，较2024年末增长15.1% [3] - 人身险公司/财产险公司资产总额达363,937/31,174亿元，分别较2024年末增长15.3%/7.5% [3] - 再保险公司资产总额8,573亿元，较2024年末增长3.5%，保险资管公司资产总额1,456亿元，较2024年末增长14.0% [3] - 截至2025年12月末，保险业净资产总额达36,640亿元，较2024年末增长10.2% [3] 重点公司盈利预测与估值 - 中国太保（601601.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测每股收益（EPS）为4.73元，2026年预测为4.80元，对应2026年预测市盈率（P/E）为9.49倍 [6] - 中国平安（601318.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测每股收益（EPS）为6.99元，2026年预测为8.08元，对应2026年预测市盈率（P/E）为8.26倍 [6] - 中国人寿（601628.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测每股收益（EPS）为3.75元，2026年预测为3.84元，对应2026年预测市盈率（P/E）为12.95倍 [6] - 新华保险（601336.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测每股收益（EPS）为8.41元，2026年预测为8.55元，对应2026年预测市盈率（P/E）为9.73倍 [6] - 中国人保（601319.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测每股收益（EPS）为1.03元，2026年预测为1.11元，对应2026年预测市盈率（P/E）为8.30倍 [6]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出对特定行业的投资评级 其核心是提供基于PB-ROE模型的周度战术仓位观点 [1][4] 报告的核心观点 - 基于时间序列PB-ROE模型计算的残差 是判断市场情绪和风险偏好的关键指标 残差大于0表明实际估值高于基本面合理值 市场情绪高涨 残差小于0则相反 [1][8] - 在A股市场 该残差与未来一周指数涨幅总体呈显著正相关 当残差明显超越历史均值时 市场情绪极度高涨 可配置高仓位 当残差明显低于历史均值时 市场存在较强安全边际 下跌空间有限 可配置中高仓位 [2][8] - 截至2026年1月30日 全市场整体PB-ROE残差值为0.18 超过历史均值加1倍标准差 模型判断当前处于估值扩张且市场情绪高涨阶段 建议在2026年2月2日至2月6日这一周采取高仓位配置 仓位范围为80%至100% [3][9] 根据相关目录分别进行总结 1. 当前周度仓位观点 - 模型通过计算时间序列PB-ROE回归方程的残差来衡量市场实际估值对基本面合理估值的偏离 [8] - 截至2026年1月30日的数据显示 全市场PB-ROE残差为0.18 已超过历史均值加1倍标准差的阈值 因此模型给出明确的“高仓位”建议 对应仓位为80%-100% [9] 2. PB-ROE模型方法 - 模型基于Wilcox & Philips(2005)的时间序列PB-ROE框架 其核心方程为对数PB与ROE、实际利率及通胀率的线性关系 [12][13] - 该模型在A股市场的周度数据实证检验中有效 PB-ROE残差与未来第一周指数涨幅存在统计显著的正相关性 [13] - 进一步分组统计显示 残差值最高的组别未来一周涨幅显著最高 体现了市场情绪的动量效应 而残差值较低的组别也有正收益 表明低估值时存在安全边际和投资机会 [16] - 根据残差相对于历史均值的偏离程度 模型设定了四档仓位信号 残差值大于均值加1倍标准差时建议高仓位 残差值小于均值减1倍标准差时建议中高仓位 历史回测表明该择时策略能有效降低回撤并提高收益 [18][20]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 报告核心观点 - 全球宏观情绪退潮，地缘政治风险与美联储政策预期交织，导致金属价格波动加剧 [1][3][6] - 美联储1月暂停降息，但预计随着新任主席5月后就职及中期选举推进，年内仍有约2次降息空间，降息周期重启预期对金属价格构成宏观支撑 [7][21][24] - 地缘政治风险（如美伊冲突升级、委内瑞拉局势紧张等）推高市场避险需求，叠加全球“去美元化”趋势，共同推动央行和投资者持续购金 [3][7][21] - 长期看，全球高债务与货币宽松环境（如美国债务总额突破38.5万亿美元）利好黄金等贵金属；同时，能源转型与新兴产业（如AI、人形机器人、光伏）为铜、铝等基本金属带来结构性需求增长 [7][11][24] 根据目录总结 1.1 贵金属 - **价格与市场表现**：本周COMEX黄金下跌1.52%至4,907.50美元/盎司，COMEX白银下跌17.44%至85.25美元/盎司；而SHFE黄金上涨4.10%至1,161.42元/克，SHFE白银上涨11.92%至27,941.00元/千克 [1][33]。周五白银一度刷新历史最大日内跌幅纪录，跌超36% [8][22]。金银比上涨19.29%至57.57 [1][34] - **驱动因素**：波动主要受美联储主席候选人提名（鹰派的凯文·沃什被提名）及地缘政治风险升温（美伊冲突、特朗普针对多国强硬言论）影响 [3][6][49][50]。市场避险需求上升，资金流入贵金属，同时黄金也成为非美市场兑换流动性的工具 [3][51] - **库存与资金流向**：SPDR黄金ETF持仓增加18,385.57金衡盎司，而SLV白银ETF持仓减少18,217,463.60盎司 [1][34]。COMEX黄金库存减少395,684金衡盎司，白银库存减少10,538,057金衡盎司 [33] - **核心逻辑与展望**：长期看好黄金，因全球债务担忧（美国2025财年预算赤字1.8万亿美元）和“去美元化”趋势 [7][21][52]。看好白银，因其被列入美国“关键矿产”清单引发囤积，且全球现货库存紧张（国内库存降至2016年以来新低），尽管需求回落但供应缺口突出，未来几年供需缺口预计持续扩大，在宽松周期下工业复苏需求使其价格弹性高于黄金 [8][22][23][53] - **受益标的**：黄金股包括【赤峰黄金】、【山金国际】等；白银股包括【盛达资源】、【兴业银锡】等 [7][8][21][23] 1.2 基本金属 - **价格与库存概览**： - **LME市场**：铜跌0.44%至13,070.50美元/吨，铝跌1.20%至3,135.50美元/吨，锌涨3.09%至3,370.00美元/吨，铅跌1.97%至1,995.00美元/吨 [9][57] - **SHFE市场**：铜涨2.31%至103,680.00元/吨，铝涨1.11%至24,560.00元/吨，锌涨5.08%至25,835.00元/吨，铅跌1.35%至16,865.00元/吨 [9][57] - **库存变化**：上期所铜库存增3.13%至23.30万吨，铝库存增10.01%至21.68万吨，锌库存减10.93%至6.52万吨，铅库存增4.20%至3.06万吨 [12][14][16][17]。LME铜库存增1.91%至17.50万吨，铝库存减2.28%至49.57万吨，锌库存减1.35%至11.00万吨，铅库存减4.46%至20.56万吨 [12][14][16][17] - **铜**： - **供应扰动**：智利Mantoverde铜矿因罢工全面停产，预计影响其2025年2.9万-3.2万吨阴极铜产量 [11][76] - **需求支撑**：人形机器人、AI、光伏、清洁能源及算力基建等新兴产业为铜消费打开增长空间，但国内目前处于需求淡季 [11][77] - **展望**：美联储降息预期及美元贬值预期支撑铜价，铜作为能源转型关键金属具备长期战略价值，供给偏紧，中国政策有望在电力基建、新能源汽车等领域发力 [12][24][78] - **受益标的**：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【江西铜业】等 [12][24] - **铝**： - **供应**：国内新疆140万吨低碳改造、内蒙古35万吨绿电铝项目持续投产；海外如越南、斯洛伐克、安哥拉有新增产能 [13][80]。氧化铝供应过剩，价格下跌，运行产能近8850万吨/年，利润向电解铝端转移 [14][81][82] - **需求**：传统建筑需求下行，但新能源车轻量化、光伏支架、特高压及“铝代铜”技术突破推动需求爆发式增长 [14][80] - **展望**：美联储降息预期下看好铝价，当前铜铝比失调（传统范围3.3-3.7），看好铝价补涨，AI发展占据电力优先级，供应端存在扰动（如South32铝厂有关停风险），需求端新能源车、电力等领域需求持续 [15][25][82] - **受益标的**：【中国铝业】、【中国宏桥】、【云铝股份】等 [15][25] - **锌**：LME库存持续去化，矿端供应扰动未消，国内社会库存低位，锌价估值偏低，展现出较强抗跌性 [16][83] - **铅**：下游电池订单疲软，散单采购意愿弱，冶炼企业出现大范围减停产，现货以贴水方式出货 [17][84] 1.3 小金属 - **镁**：镁锭价格上涨1.45%至18,240元/吨，受春节前备货需求及成本端（煤炭价格上涨）支撑 [19][91] - **钼与钒**： - 钼铁价格上涨0.39%至25.85万元/吨，钼精矿价格上涨0.25%至4,015元/吨，钢厂招标价格集中在25.5-26.0万元/吨区间，供应端惜售挺价 [20][92] - 五氧化二钒价格上涨1.31%至7.75万元/吨，钒铁价格上涨0.56%至9.00万元/吨，头部企业货源偏紧，持货挺价情绪强 [20][92] 1.4 行情回顾 - **板块表现**：本周SW有色金属板块上涨3.37%，跑赢大盘（上证指数跌0.44%） [95]。细分行业中黄金板块涨幅最大，达17.80%，锂板块跌幅最大，为10.28% [95] - **个股表现**：周涨幅前五包括湖南黄金（61.08%）、白银有色（31.82%）等；跌幅前五包括博威合金（-16.79%）、银邦股份（-16.06%）等 [100]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 二手房市场成交维持相对平稳，同比表现强劲；新房市场虽受月末效应提振但复苏力度弱于二手房且筑底过程尚未结束；各线城市二手房挂牌价有回暖迹象但趋势确立尚需观察 [1][2][3][8] 根据相关目录分别进行总结 周度成交情况 - 二手房成交同比表现持续强劲，本周 15 城成交面积 235 万平，环比下滑 8%，同比大增 150%，剔除春节错位与 2024 年同期比增长 22% [1] - 新房市场受月末效应提振创年后新高，本周 38 城成交面积 225 万平，环比增长 21%，同比增长 51%，但与 2024 年同期比下滑 27% [2] 月度成交情况 - 二手房市场相对平稳，1 月 1 - 29 日 15 城成交同比增长 8%，剔除春节错位较 2024 年同期增长 22%，周均成交 234 万平，较去年 12 月增长 4% [3] - 新房市场降幅依旧走扩，38 城新房成交同比下滑 23%，与 2024 年同期比降幅达 29%，与 2025 年四季度降幅相当，未现反弹信号 [3] 一线城市表现 - 二手房成交小幅回调，同比维持高增，京沪深三城本周合计成交环比下滑 4%，但绝对量处 2025 年成交高点 85%，超 12 月周均，同比较 2024 年同期增长 41% [4] - 新房成交延续复苏，深圳低位反弹力度显著，一线城市新房本周成交增长 15%，恢复至 2025 年周度高点 47%，深圳环比增长 106%，恢复至 2025 年高点 58% [5] 二三线城市表现 - 二线城市新房成交显著回升，二手房受个别城市波动影响回调，二手房本周成交环比下滑 12%，较 2024 年同期增长 6%，新房成交环比增长 24%，但较 2024 年同期下滑 33% [7] - 三线城市二手房韧性优于新房，新房成交绝对量有所修复，二手房本周成交环比下滑 11%，但绝对量处 2025 年成交高点 92%，较 2024 年同期增长 25%，新房成交环比增长 24%，升至去年成交高点 55%，较 2024 年同期下滑 28% [7] 房价观察 - 各线城市二手房挂牌价回暖，本周一线、二线、三线城市挂牌价环比分别上涨 0.34%、0.76%、0.10%，一线和三线城市连续两周反弹，但同比各线城市均未转正 [8] - 一线城市内部延续分化，沪深两地价格韧性凸显，上海和深圳本周挂牌价环比分别上涨 1.24%和 0.42%，北京和广州微跌 [9] - 二线城市复苏节奏不均衡，青岛领涨而杭州仍受压制，青岛本周挂牌价环比大幅增长 2.67%，杭州环比继续下跌 1.18% [9]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：时间序列PB-ROE模型**[1][8][12] * **模型构建思路**：该模型用于分析市场指数的时间序列回报，旨在通过基本面（ROE）和宏观变量（实际利率、通胀率）来解释和预测市场的估值水平（PB），并计算实际估值与模型预测的合理估值之间的偏离（残差）[1][8][12]。 * **模型具体构建过程**： 1. 模型的理论基础源于Wilcox (1984)的横截面PB-ROE模型，该模型在公司无分红和干净盈余假设下，建立了对数市净率（P/B）与净资产收益率（ROE）之间的线性关系[12]。 2. Wilcox & Philips(2005) 将其改进为适用于指数时间序列分析的模型，引入了实际利率和通胀率作为股东要求回报率的代理变量，以反映宏观因素的影响[8][12]。 3. 模型的具体回归方程如下： $$Ln(P/B)=a+b\cdot ROE+C\cdot RealInterest+d\cdot Inflation$$[8][12] 其中，`Ln(P/B)` 是指数市净率的自然对数，`ROE` 是指数的净资产收益率，`RealInterest` 是实际利率，`Inflation` 是通胀率，`a, b, c, d` 为回归系数[8][12]。 4. 使用历史数据（报告中提及在A股市场使用周度数据）对上述方程进行回归，得到拟合的“合理”估值线[13]。 5. 计算模型残差：残差 = 实际观测的 `Ln(P/B)` 值 - 模型预测的 `Ln(P/B)` 值[1][8]。残差代表了市场实际估值超出（或低于）基本面合理估值的部分，即估值偏离[1][8]。 * **模型评价**：该模型将估值分解为基本面驱动部分和情绪（或偏离）部分，为判断市场情绪和风险偏好提供了量化工具[1][8]。在A股市场的实证检验显示，其残差与未来短期市场表现存在显著相关性[2][13]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：PB-ROE残差**[1][8][13] * **因子构建思路**：作为时间序列PB-ROE模型的输出，该因子直接度量了市场整体估值相对于其基本面（ROE）和宏观环境所决定的“合理”水平的偏离程度，用以捕捉市场情绪和风险偏好的变化[1][8][13]。 * **因子具体构建过程**： 1. 首先，如上述模型构建过程所述，通过回归得到时间序列PB-ROE模型[8][12]。 2. 对于每一个时间点（如每周），计算该点的残差值： 残差 = 实际 `Ln(P/B)` - (a + b * `ROE` + c * `RealInterest` + d * `Inflation`)[1][8]。 3. 根据残差值的符号和大小进行解读：当残差 > 0 时，表示实际PB高于基本面合理值，市场情绪高涨，风险偏好提升；当残差 < 0 时，表示实际PB低于基本面合理值，市场情绪低迷，风险偏好下降[1][8]。 * **因子评价**：该因子是模型的核心产出，它将抽象的“市场情绪”和“估值泡沫/低估”进行了量化，并历史数据显示其与未来短期市场涨幅具有统计显著的正相关性[2][13]。 2. **因子名称：基于PB-ROE残差的仓位信号因子**[2][8][18] * **因子构建思路**：将连续的PB-ROE残差值根据其与历史统计分布的关系，离散化为具体的仓位配置建议，将估值偏离信号转化为可操作的投资决策[2][8][18]。 * **因子具体构建过程**： 1. 计算PB-ROE残差因子的历史均值（`μ`）和标准差（`σ`）[2][8]。 2. 以历史均值±1倍标准差为阈值，将残差划分为四个区间，并对应四档仓位建议[2][8][18][21]： * 残差值 > `μ + 1σ`：高仓位 (80%-100%)[3][9][18] * `μ` < 残差值 < `μ + 1σ`：低仓位[21] * `μ - 1σ` < 残差值 < `μ`：中等仓位[21] * 残差值 < `μ - 1σ`：中高仓位[18] 3. 根据当期计算出的残差值，落入哪个区间，即给出对应的周度仓位建议[3][9]。 模型的回测效果 （报告未提供具体模型的回测绩效指标，如年化收益率、夏普比率等。报告主要展示了因子与未来收益的相关性及分组表现。） 因子的回测效果 1. **PB-ROE残差因子** * **与未来收益的相关性**：在A股市场，PB-ROE残差与未来第1周指数涨幅总体显著正相关[2][13]。 * **分组表现**：将残差值升序分为4组，残差值最高的第4组未来第1周涨幅显著最高，体现了正相关性；残差值较低的组也有正收益，表明低估值时存在安全边际和投资机会[16]。 2. **基于PB-ROE残差的仓位信号因子** * **策略效果**：历史回测显示，依据该因子信号进行仓位择时的策略，能够有效降低回撤、提高收益[18]。

2026年1月资金面回顾 - 1月资金面经历两轮波动但中枢平稳，R007月均值环比下行2.2个基点至1.55%，DR007小幅上行1.8个基点至1.51%附近[1] - 隔夜利率中枢较去年12月上行，R001和DR001月均值分别环比上行4.7和5.5个基点至1.41%和1.34%[1] - 央行1月通过MLF和买断式回购合计释放1万亿元中长期资金，相当于降准0.5个百分点[2] - 银行体系资金充裕，1月日均净融出规模达4.9万亿元，高于前月的4.8万亿元[2] - 票据利率上行幅度及大行卖票规模不及往年同期，1月大行累计净卖出票据527亿元，或指向信贷增幅弱于季节性[2][7] 2026年2月资金面展望与关键数据 - 2月受春节取现及政府债集中发行影响，资金面面临扰动，预计居民取现带来约9000亿元资金缺口[3] - 预计2月政府债净发行约1.07万亿元，较1月小幅下降1111亿元，且发行缴款节奏前置[3] - 节前资金缺口预计在2.7万亿元以上，但央行宽货币态度明显，若维持充裕对冲，跨春节资金成本大概率不超过1.8%[4] - 2月首周（2月2-6日）公开市场到期压力大，逆回购到期17615亿元，3M买断式逆回购到期7000亿元[4] - 2月首周政府债净缴款规模估算约为4604亿元，虽较前一周的5150亿元回落，但仍高于2025年以来周缴款中位数（约2600亿元）[8] - 2月首周同业存单到期压力降至低位，为1329亿元，但春节前一周到期量将大幅抬升至9000亿元以上[9]

宏观经济表现 - 2026年1月制造业PMI意外回落0.8个百分点至49.3%，低于市场预期的50.1%[1] - 非制造业PMI回落至49.4%，综合PMI产出指数回落0.9个百分点至49.8%[1][5] - 制造业生产指数回落1.1个百分点至50.6%，新订单指数回落1.6个百分点至49.2%，两者分别拖累PMI约0.3和0.5个百分点[1] - 1月制造业新出口订单指数回落1.2个百分点至47.8%[2][13] 行业分项分析 - 建筑业商务活动指数大幅回落4.0个百分点至48.8%，其业务活动预期指数下降7.6个百分点至49.8%，为2020年3月以来最低[4] - 服务业商务活动指数相对平稳，回落0.2个百分点至49.5%，但业务活动预期指数反弹0.7个百分点至57.1%[4] - 服务业内部景气分化，货币金融、资本市场服务等行业指数高于65%，而房地产业指数降至40%以下[4] 价格与成本 - 制造业主要原材料购进价格指数大幅反弹3.0个百分点至56.1%，创20个月新高[3] - 制造业出厂价格指数反弹1.7个百分点至50.6%，为19个月来首次站上荣枯线[3][5] - 原材料价格涨幅明显超出产成品，1月反映利润下降的制造业企业比重超过34%[3] 市场与政策展望 - 报告认为1月经济环比回落，但受春节等因素影响，走势不宜线性外推，后续重点关注3月上旬两会政策定调[5][6] - 债市方面，结构性工具降息及1万亿元中长期资金投放缓和了市场担忧，在降准降息兑现前，债市或呈震荡偏强走势[6] - 股市层面，若宽基ETF净流出的情形逆转，大盘价值品种有望修复；行业关注点转向消费和科技[6]

核心观点 - 全球多数市场因地缘问题延续而震荡，美股科技股估值偏高叠加政策不确定性，中期积蓄回调压力 [1] - 欧洲经济疲软且股指市净率偏高，叠加地缘问题，预计主要市场指数中期趋于震荡 [1] - 日本股指估值较高，货币政策偏紧且经济基本面存问题，预计日经225指数中期积蓄调整压力 [1] - 部分海外新兴市场指数因经济基本面、美国贸易政策或估值问题，预计容易出现波动 [1] - 港股市场预计维持分化行情，部分涨幅偏小、受外围影响小、产业趋势好、基本面有韧性的资产存在结构性机会 [1][36] 全球市场一周表现 - 本周发达国家市场多数下跌，英国富时100上涨0.79%，加拿大S&P/TSX综合指数下跌3.69% [8][9] - 本周新兴市场涨跌不一，伊斯坦堡ISE100指数上涨6.51%，胡志明指数下跌2.23% [9][10] - 全球主要指数中，韩国综合指数本周涨幅最大，为4.70%，收于5,224.36点 [3][10] 美股市场近一周表现 - 美股大盘表现分化，标普500指数上涨0.34%，纳斯达克指数下跌0.17%，道琼斯工业指数下跌0.42% [2][11] - 标普500细分行业多数上涨，能源板块涨幅最大为3.88%，医疗保健板块跌幅最大为1.73% [11] - 标普500指数周度表现前十个股中信息技术行业占比较大，涨幅前三为罗伯特哈夫(21.14%)、希捷科技(17.80%)、皇家加勒比游轮(13.47%) [15][16] - 美股科技股估值偏高，TAMAMA科技指数市盈率为35.94，费城半导体指数市盈率升至47.83，纳斯达克指数市盈率为41.66，标普500席勒市盈率达40.81 [1][16] - 美国中概股方面，纳斯达克金龙指数本周下跌1.85% [17] - 美国中概股周度表现前十个股中信息技术行业占比较大，涨幅前三为丽翔教育(56.56%)、1药网(42.30%)、虎牙(26.95%) [21][22] 港股市场近一周表现 - 港股主要宽基指数涨跌不一，恒生指数上涨2.38%，恒生中国企业指数上涨1.71%，恒生香港中资企业指数上涨3.59%，恒生科技指数下跌1.38% [2][23] - 恒生细分行业多数上涨，能源业涨幅最大为7.44%，医疗保健业跌幅最大为2.72% [27] - 恒生指数周度表现前十个股中地产建筑业和金融业占比较大，涨幅前三为新世界发展(20.81%)、中国人寿(10.59%)、中国石油股份(10.21%) [29][30][31] - 恒生中国企业指数周度表现前十个股中地产建筑业占比较大，涨幅前三为世茂集团(18.04%)、融创中国(17.48%)、中国人寿(10.59%) [31][32] - 恒生香港中资企业指数周度表现前十个股中地产建筑业占比较大，涨幅前三为中国金茂(21.83%)、中国重汽(11.28%)、中国太平(9.96%) [32][33] - 恒生科技指数周度表现前十个股中资讯科技业和非必需性消费占比较大，涨幅前三为东方甄选(18.16%)、万国数据-SW(9.49%)、华虹半导体(6.10%) [35][36] 本周重要海外经济数据 - 2025年12月，美国核心PPI同比增速为3.3%，高于前值3.1% [2][43] - 2026年1月，日本消费者信心指数为37.7，高于前值37.1 [37] - 2025年12月，欧元区第四季度GDP环比增速为0.3%，与前值持平 [37] - 2025年12月，日本失业率为2.4%，与前值持平 [39] - 2025年12月，日本零售销售额同比增速为-0.9%，低于前值1.1% [39] - 2025年12月，日本消费者信心指数为2.59%，高于前值-2.22% [43]