报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [7][189] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是本土超声波设备龙头，短期业绩拐点出现，2018 - 2024年公司收入CAGR达32%，2024Q2 - 2025Q1收入同比呈向上趋势，2025Q1归母净利润达2363万元 [3] - 公司掌握超声波平台技术，从中长期看，其成长逻辑清晰，构建了超声波核心技术平台，积极布局多个成长性赛道，且各业务竞争优势明显，盈利水平出色 [4] - 动力电池业务方面，传统锂电复苏，固态电池价值量提升显著，传统锂电扩产带动设备需求，配件收入增长且毛利率优，固态电池相关超声波设备需求大，单Gwh设备价值量大幅提升 [5] - 公司是3D封装弹性最大标的，最受益于先进封装扩产浪潮，半导体业务率先放量，2024年收入同比大增，在传统封装和先进封装领域均有布局，3D堆叠需求下超声波扫描显微镜成为关键检测设备 [6] 根据相关目录分别进行总结 本土超声波设备龙头，短期业绩拐点出现 - 公司是本土超声波焊接龙头，主营产品包括动力电池焊接、汽车线束焊接、半导体超声波设备和配件服务四大类，供货于各细分赛道龙头，新业务逐步放量，配件业务增长快 [9][12] - 公司股权结构集中稳定，管理层重视人才激励，设立员工持股平台并完成股权激励，核心研发团队来自上海交大，研发投入大且高效，构建了超声波核心技术平台，多项产品技术指标领先 [16][19][23] - 收入端，主业锂电复苏和新业务放量使公司收入规模提升，2018 - 2024年公司收入CAGR为32%，2024Q2 - 2025Q1收入同比向上；利润端，25Q1盈利水平大幅提升，业绩拐点出现，2018 - 2022年归母净利润CAGR达47%，2024Q2 - 2025Q1归母利润同比增速表现出色 [25][29] - 公司净利率和毛利率表现出色，2024年净利率/扣非净利率为14.5%/6.8%，毛利率达57%，配件毛利率更高；费用端，半导体业务布局使研发费用率提升，后续费用率有望下降 [32][36] 掌握超声波平台技术，构筑公司中长期成长逻辑 - 超声波是通用技术，具有能量和信号两种特性，在功率超声和检测超声领域应用广泛，焊接具备低温、低损伤等优势，成为多个行业最佳解决方案 [44][45] - 公司具备类似机械板块优质制造业龙头的底层成长逻辑，构建了超声波技术平台，从锂电到半导体设备不断构建新成长曲线，积极布局多个成长性赛道；各业务竞争对手多为外企，高壁垒带来出色盈利水平和利润弹性 [54][57] 动力电池：传统锂电复苏，固态电池价值量提升最明显环节 - 传统锂电方面，超声波焊接在多层极耳焊接环节不可替代，能解决焊接痛点，2024H2国内锂电龙头重启扩产，带动设备需求复苏，公司极耳焊接环节市占率高，主业复苏明确，配件收入增长且贡献稳定利润 [63][69][76] - 固态电池优势明显，应用前景广阔，技术和政策推动产业化加速，预计2027年小批量量产全固态电池；公司相关超声波设备需求大，单Gwh设备价值量大幅提升，极耳焊接设备已有小批量订单，材料制备相关设备正在开发 [79][83][93] - 复合集流体是固态电池刚需技术，公司超声波滚焊机解决其痛点，价值量提升明显；汽车线束方面，高压线束焊接市场增长，公司技术对标国外龙头，份额快速提升 [94][102] 3D封装弹性最大标的，最受益于先进封装扩产浪潮 - 半导体业务率先放量，2024年收入同比大增，涵盖传统封装和先进封装领域，产品布局先进，已获头部客户批量订单 [104][106] - 先进封装受AI驱动产业化加速，全球HBM和CoWoS扩产，中国大陆HBM/CoWoS扩产空间广阔，需求、供给和资金端均有支撑 [108][114][126] - 超声波扫描显微镜是3D堆叠结构不可缺少的检测设备，能检测传统检测方法难以发现的缺陷，国内先进封装发展使SAM成为受益的增量设备，市场需求广阔，公司设备性能对标海外龙头，订单有望放量 [131][145][152] - 先进封装带动固晶要求提升，半导体固晶机市场需求大，公司推出的超声波固晶机具有优势，对标海外中端产品；IGBT国产替代进程加快，公司传统封装设备在IGBT领域实现关键工序全覆盖，有望快速放量 [158][162][178] 投资建议与风险提示 - 预计公司2025 - 2027年营收为7.58、10.44和14.46亿元，归母净利润为1.40、2.25和3.42亿元，对应EPS为1.21、1.94和2.95元，维持盈利预测，与可比公司相比PE处于较低水平，维持“增持”评级 [7][189]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司2025年中报净利增长45 - 50%超市场预期，主要因新生和新客户注册数增约7%使收入增约10%，且运营及成本控制高效使成本平稳 [2] - 收入增长由15个月高价格专业占比提升、职教升学、美业增长超预期带动，利润是高经营杠杆效应体现 [3] - 短期预计秋季招生好，全年业绩有望持续超预期；中期明后年收入有望加速增长，烹饪招生恢复、汽车和美业维持快增，欧米奇和美业减亏、汽车服务净利率提升；长期公司有就业竞争力和课程调节能力，区域中心建成、技师学院资质获批有望拉长学制 [4] - 上调25 - 27年营业收入预测从44.1/48.4/53.26亿元至44.6/48.7/53.9亿元，上调归母净利从6.19/7.48/9.06亿元至8.02/9.73/11.83亿元，上调EPS预测从0.28/0.34/0.42元至0.36/0.44/0.54元，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|3978.65|4116.19|4464.81|4868.01|5390.05| |YoY（%）|4.18%|3.46%|8.47%|9.03%|10.72%| |归母净利润(百万元)|272.62|512.60|801.94|973.21|1182.93| |YoY（%）|-25.63%|88.02%|56.45%|21.36%|21.55%| |毛利率（%）|47.96%|51.37%|52.87%|54.37%|55.37%| |每股收益（元）|0.13|0.24|0.36|0.44|0.54| |ROE（%）|0.05|0.09|0.12|0.13|0.14| |市盈率|19.66|10.65|20.54|16.93|13.93| [6] 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|4116.19|4464.81|4868.01|5390.05| |YoY(%)|3.35%|8.47%|9.03%|10.72%| |营业成本|2001.65|2104.21|2221.21|2405.51| |销售费用|973.97|892.96|973.60|1078.01| |管理费用|507.94|511.22|551.55|567.52| |财务费用|118.04|62.23|7.84|-43.92| |利润总额|654.42|1015.12|1231.91|1497.38| |所得税|141.82|213.17|258.70|314.45| |净利润|512.60|801.94|973.21|1182.93| |归属于母公司净利润|512.60|801.94|973.21|1182.93| |YoY(%)|88.02%|56.45%|21.36%|21.55%| |每股收益|0.24|0.36|0.44|0.54| [10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|512.60|801.94|973.21|1182.93| |折旧和摊销|590.85|555.75|520.18|488.16| |营运资金变动|90.33|301.11|113.29|242.94| |经营活动现金流|1243.87|1612.86|1550.11|1847.90| |资本开支|-655.88|-200.00|-200.00|-200.00| |投资|-23.03|0.00|0.00|-100.00| |投资活动现金流|-551.72|-47.82|-47.82|-147.82| |股权募资|0.29|0.00|0.00|0.00| |债务募资|0.00|0.00|0.00|0.00| |筹资活动现金流|-755.84|-106.24|-95.61|-86.05| |现金净流量|-48.45|1458.80|1406.68|1614.03| [10] 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|1466.86|2925.67|4332.35|5946.38| |存货|64.35|55.38|78.31|76.79| |流动资产合计|3968.82|5354.92|6795.37|8489.65| |固定资产|3308.72|3167.85|3041.06|2926.96| |无形资产|2148.82|1933.94|1740.55|1566.49| |非流动资产合计|5515.36|5159.60|4839.42|4551.26| |资产合计|9484.18|10514.52|11634.79|13040.91| |应付账款及票据|117.72|148.63|151.53|180.26| |其他流动负债|2375.38|2540.48|2672.54|2851.33| |流动负债合计|2594.65|2823.05|2970.11|3193.30| |其他长期负债|1140.07|1140.07|1140.07|1140.07| |非流动负债合计|1140.07|1140.07|1140.07|1140.07| |负债合计|3734.71|3963.12|4110.18|4333.37| |股东权益合计|5749.46|6551.41|7524.62|8707.55| |负债和股东权益合计|9484.18|10514.52|11634.79|13040.91| [10] 主要财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|3.46%|8.47%|9.03%|10.72%| |净利润增长率|88.02%|56.45%|21.36%|21.55%| |毛利率|51.37%|52.87%|54.37%|55.37%| |净利润率|12.45%|17.96%|19.99%|21.95%| |总资产收益率ROA|5.40%|7.63%|8.36%|9.07%| |净资产收益率ROE|8.92%|12.24%|12.93%|13.59%| |流动比率|1.53|1.90|2.29|2.66| |速动比率|1.50|1.88|2.26|2.63| |现金比率|0.57|1.04|1.46|1.86| |资产负债率|39.38%|37.69%|35.33%|33.23%| |总资产周转率|0.44|0.45|0.44|0.44| |每股收益|0.24|0.36|0.44|0.54| |每股净资产|2.64|2.98|3.42|3.95| |每股经营现金流|0.57|0.73|0.70|0.84| |每股股利|0.21|0.00|0.00|0.00| |PE|10.65|20.54|16.93|13.93| |PB|0.95|2.51|2.19|1.89| [10]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司作为金霉素行业龙头，受益于国内外市场需求增长、成本优化及价格提升，化药板块盈利能力显著修复 六期工程投产进一步巩固规模和成本优势，反刍市场拓展打开新的增长空间 疫苗板块基本面稳固，核心产品稳健，布病苗有望放量，研发管线丰富，宠物和非瘟布局提供长期看点 环保业务贡献稳定利润 看好公司化药与疫苗双轮驱动战略的推进，以及合成生物学等前瞻布局带来的长期竞争力 维持预测公司2025 - 2027年营业收入为28.35/30.30/32.74亿元，归母净利润为1.97/3.26/4.23亿元，对应EPS为0.26/0.42/0.55元 2025年7月30日股价7.22元/股对应公司2025 - 2027年PE分别为28/17/13X，维持“买入”评级 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2025年半年度报告，报告期内实现营业收入13.90亿元，同比上升30.45%；实现归母净利润1.38亿元，同比上升51.52% [2] 分析判断 化药板块量价齐升，成本优化驱动盈利修复 - 2025年上半年兽用化药板块实现营业收入8.60亿元，同比增长72.15%，占总营收比重提升至61.83% [3] - 业绩增长得益于国内市场加大推广销售力度，海外市场量价齐升 国内市场金霉素预混剂获批增加靶动物绵羊羔羊，应用场景拓宽，下游养殖端盈利改善，公司拓展销售渠道，市场占有率和渗透率提升；海外市场需求强劲，上调美国市场化药产品价格对冲关税影响，销量与市场份额扩大，其他外销市场销售额同比翻倍增长 [3] - 成本优化，主要原材料玉米价格同比下降11.90%，主要能源煤炭价格同比下降19.74%，其他原辅材料价格基本呈下降趋势，带动产品成本向下调整 报告期内兽用化药板块毛利率为38.13%，虽因土霉素等毛利率相对较低的产品销量增加而同比微降1.72个百分点，但板块整体毛利额增加了1.29亿元 [3] - 六期工程项目已于报告期内投产，新增产能6万吨（折合15%含量金霉素预混剂），新建的智能化工厂将有效降低生产成本，巩固规模与成本优势 [3] 疫苗板块基本盘稳固，新品研发与市场拓展并行 - 2025年上半年兽用生物制品（疫苗）实现营业收入1.55亿元，同比微降0.92%，占总营收比重为11.12% [4] - 疫苗业务基本盘稳固，核心产品稳健，下游大、中型养殖集团保持盈利状态，猪用疫苗市场需求有所回升，二级子公司杭州佑本营业收入同比增长23.08%，同比实现扭亏为盈 核心产品蓝耳灭活疫苗佑蓝宝®市占率保持国内领先 [4] - 新品推广与研发方面，布病疫苗佑布泰®市场推广反馈良好，有望逐步放量 公司持续加大研发投入，在研和申报文号的产品共20多个 猪伪狂犬病灭活疫苗已取得新兽药注册证书，牛结节性皮肤病灭活疫苗通过应急评价 公司战略布局非瘟疫苗，合作研发的灭活疫苗处于中试生产阶段，拟向农业农村部申报临床 [4] - 宠物布局加速，宠物业务板块总体策略为“双品双线”模式，目前在售产品15个，在研申报产品十多个 [4] - 报告期内疫苗板块毛利率为54.87%，同比下降5.50个百分点，主要受市场竞争加剧、客户降本以及金河佑本（合并口径）亏损扩大等因素影响 [4] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,174|2,371|2,835|3,030|3,274| |YoY（%）|2.4%|9.0%|19.6%|6.9%|8.1%| |归母净利润(百万元)|86|100|197|326|423| |YoY（%）|14.3%|15.9%|96.6%|65.6%|29.7%| |毛利率（%）|29.6%|33.5%|31.9%|36.4%|39.1%| |每股收益（元）|0.11|0.13|0.26|0.42|0.55| |ROE|3.8%|4.5%|8.0%|11.7%|13.2%| |市盈率|65.16|55.80|28.28|17.07|13.16| [8] 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|2,371|2,835|3,030|3,274| |YoY(%)|9.0%|19.6%|6.9%|8.1%| |营业成本|1,576|1,929|1,927|1,995| |营业税金及附加|18|21|23|25| |销售费用|138|213|227|196| |管理费用|286|337|355|384| |财务费用|67|5|6|7| |研发费用|94|102|108|117| |资产减值损失|-82|0|-1|0| |投资收益|-1|-4|-4|0| |营业利润|99|258|421|549| |营业外收支|-1|-1|-1|1| |利润总额|98|257|421|550| |所得税|13|14|25|32| |净利润|84|243|396|518| |归属于母公司净利润|100|197|326|423| [10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|84|243|396|518| |折旧和摊销|199|227|231|238| |营运资金变动|44|-347|-58|-79| |经营活动现金流|498|117|583|686| |资本开支|-357|-450|-489|-452| |投资|-17|0|0|0| |投资活动现金流|-371|-477|-492|-451| |股权募资|0|9|0|0| |债务募资|-8|563|362|357| |筹资活动现金流|-40|566|354|347| |现金净流量|91|207|445|582| [10] 主要财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | |营业收入增长率|9.0%|19.6%|6.9%|8.1%| |净利润增长率|15.9%|96.6%|65.6%|29.7%| |盈利能力| | | | | |毛利率|33.5%|31.9%|36.4%|39.1%| |净利润率|4.2%|6.9%|10.8%|12.9%| |总资产收益率ROA|1.8%|3.0%|4.5%|5.2%| |净资产收益率ROE|4.5%|8.0%|11.7%|13.2%| |偿债能力| | | | | |流动比率|1.09|1.06|1.10|1.19| |速动比率|0.70|0.68|0.77|0.89| |现金比率|0.34|0.35|0.46|0.59| |资产负债率|55.8%|57.4%|56.4%|54.8%| |经营效率| | | | | |总资产周转率|0.43|0.47|0.44|0.43| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.13|0.26|0.42|0.55| |每股净资产|2.91|3.18|3.60|4.15| |每股经营现金流|0.65|0.15|0.76|0.89| |每股股利|0.10|0.00|0.00|0.00| |估值分析| | | | | |PE|55.80|28.28|17.07|13.16| |PB|1.54|2.27|2.00|1.74| [10]

报告行业投资评级 - 推荐 [5] 报告的核心观点 - 报告对有色金属行业海外季报进行分析，涵盖锂、镍业务及财务业绩等情况，还提及交易更新，展示各业务产销量、成本、收入等指标变化及未来指引 [1][8][10] 根据相关目录分别进行总结 锂业务 Greenbushes 锂矿 - 2025Q2 锂精矿生产量 34 万吨，环比基本持平，同比增长 2%；销售量 41.2 万吨，环比增长 13%，同比减少 22%；平均实现价格 725 美元/吨，环比下跌 8%；单位现金生产成本 366 澳元/吨，环比增长 7%，同比增长 8% [1] - 2025Q2 用于维持、增长和资本化剥离的支出为 1.636 亿澳元 [2] - 预计 CGP3 于 2025 年年底左右产出第一批矿石；截至 2025 年 6 月 30 日，Windfield 持有现金余额 4.246 亿美元，承担 13.5 亿美元债务 [3] - 2025 财年生产量 147.9 万吨，单位现金生产成本 325 澳元/吨，符合指引；2026 财年产量和现金成本指引分别为 150 - 165 万吨和 310 - 360 澳元/吨 [3] Kwinana 氢氧化锂工厂 - 2025Q2 氢氧化锂生产量 2,126 吨，环比增长 36%，同比增长 60%，产能占铭牌产能 35% [4] - 2025Q2 销售量 1,739 吨，环比减少 25% [6] - 2025Q2 单吨加工成本 17,215 澳元，环比下降 20%；一期项目维持和改进资本支出 450 万澳元；实现收入 2170 万澳元；EBITDA 亏损 2870 万澳元 [7] - IGO 评估 Kwinana 精炼厂资产账面价值，预计 2025 财年有 7000 - 9000 万澳元减值损失，合资伙伴探讨最佳发展路径 [7] 镍业务 - Nova 项目 - 2025Q2 镍产量 5,107 吨，环比增长 22%，同比减少 20%；销量 3,482 吨，环比增长 4%，同比减少 7% [8] - 2025Q2 镍单位现金成本 3.97 澳元/磅，环比下降 23%；镍平均实现价格降至 23,261 澳元/吨，下降 7%；铜平均实现价格 14,586 澳元/吨，大致持平；钴平均实现价格上涨 7%，达 49,925 澳元/吨 [8] - 2025Q2 销售收入 1.263 亿澳元，环比增长 15% [9] 财务业绩情况 - 2025Q2 公司营收 1.269 亿澳元，环比增加 15%，同比减少 46% [10] - 2025Q2 公司基础 EBITDA 为 6230 万澳元 [12] - 截至 2024Q2 末，集团持有现金 2.797 亿澳元；IGO 缩减循环信贷额度至 3 亿澳元，延长到期日至 2028 年 7 月 31 日；设定股东回报目标流动性门槛为 5 亿澳元 [12] Forrestania 交易更新 - IGO 与 Medallion Metals 修订 2024 年 8 月协议，Medallion 无现金收购 FNO 资产，IGO 保留部分权利并获最高 1.5%净冶炼回报特许权使用费 [13] - 完成交易需满足条件，排他协议延长至 2025 年 8 月，预计 2025 年底完成 [13]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [6] 报告的核心观点 - 2025Q2报告研究的具体公司锂精矿权益产量和出货量环比增长，但价格环比下跌；Onslow铁矿实现商业生产，产量和出货量环比大幅增长；Pilbara Hub产量和出货量也有环比增长；采矿服务产量创纪录；公司流动性充足但净债务较高，财务变动受多种因素影响 [1][8][10][13][14] 根据相关目录分别进行总结 锂矿 整体情况 - 2025Q2公司权益锂精矿总产量14.4万吨，环比增长8%；总出货量13.5万吨，环比增长6%；加权平均实现价格642美元/吨（折SC6锂精矿），环比下跌24% [1] MT MARION（100%基础） - 2025Q2锂精矿产量12.4万吨，环比减少11%，同比减少30%，因回收率降低且精矿品位更高 - 发运量13.4万吨，环比减少3%，同比减少29%，发运平均品位4.6%；发运量折SC6为10.4万吨，环比增长2%，同比减少22%，因进料品位提高等平均出货品位提升 - 销售量13.6万吨，环比减少3%，同比减少11% - 折SC6平均锂精矿销售价格607美元/吨（按4.4%计算为480美元/吨），环比下跌28% - 锂精矿成本717澳元/吨（SC6，FOB），本季度对低品位库存进行1100万澳元非现金净可实现价值减记；2025财年成本902澳元/吨（SC6，FOB），符合指导范围 [2][3] WODGINA（100%基础） - 2025Q2锂精矿产量16.6万吨，环比增长32%，同比增长32%，得益于工厂性能提升和进料品位改善 - 发运量13.6万吨，环比增长15%，同比增长10%，发运平均品位5.4%；发运量折SC6为12.2万吨，环比增长17%，同比增长13% - 销售量13.4万吨，环比增长14%，同比减少13% - 折SC6平均实现价格674美元/吨（按5.4%计算为607美元/吨），环比下跌20% - 锂精矿成本641澳元/吨（SC6，FOB），环比下降17%，得益于成本削减和回收率提高；2025财年成本849澳元/吨（SC6，FOB），符合指导范围 - 6月一条选矿生产线HIC成功投入使用，另两条计划2025Q3安装，预计2026财年回收率提高65%以上 [4][7] 铁矿石 ONSLOW IRON - 截至2025年6月30日已实现商业生产，2025Q2生产量618万吨，环比增长80%；出货量577万吨，环比增长59% - 平均实现价格79美元/吨，环比下跌11%，为普氏62%铁矿石指数的81%，矿产品需求强劲 - 2025Q2离岸价成本57澳元/湿吨，环比下跌2%；2025财年约63澳元/湿吨，符合成本指引 - 二季度经营现金流为正，80%自由现金流用于偿还借款，截至6月30日借款余额减少2300万澳元降至7.66亿澳元 [8][9] PILBARA HUB - 2025Q2季度产量275万吨，环比增长9%；出货量252万吨，环比增长10% - 实现的铁矿石平均价格78美元/吨，环比下跌13%，为普氏62%铁矿石指数的80% - 2025Q2离岸价成本77澳元/湿吨，环比下降4%；2025财年约76澳元/湿吨，处于成本指引下限 [10][12] 采矿服务 - 2025Q2产量创纪录达8300万吨，环比增长2100万吨，得益于Onslow铁矿产量提升和外部产量增长 - 2025财年生产量2.8亿吨，同比增加1100万吨，处于指导范围下限；2025财年单吨产量EBITDA预计约2.20澳元/吨（指导范围上限为2.10 - 2.20澳元/吨） [13] 财务情况 - 截至2025年6月30日公司流动性超11亿澳元，包括超4亿澳元现金和7.05亿澳元未动用额度，本季度从循环信贷额度提取9500万澳元满足短期营运资金需求 - 净债务预计约53.5亿澳元，2025Q2变动受资本支出、利息支出、外汇重估收益、营运资金流出等因素影响 - Onslow铁矿套利贷款余额降至7.66亿澳元；公司将在2026 - 2028财年分季度等额摊销4亿美元铁矿石预付款 - 预计本财年下半年部分非现金税前项目计入2025财年法定业绩，包括债券重估收益、业务剥离确认收益、公允价值损失、拨备计提、减值测试等 [14][15][16]

报告行业投资评级 - 推荐 [6] 报告的核心观点 - 2025Q2北美锂业NAL项目产量、销量增长，成本下降，但售价下跌，营收增长，公司还将与Piedmont Lithium合并 [1][2][3][4][5][9][10] 根据相关目录分别进行总结 北美锂业NAL项目生产运营情况 产量 - 2025Q2矿石开采量361,883湿吨，环比增长12%，送往原矿堆场矿石平均品位1.17%Li₂O略高于上季 [1] - 2025Q2选矿厂处理357,290吨矿石，环比增长24%，平均给矿品位1.18%Li₂O [1] - 2025Q2选矿厂利用率达93%创历史新高，2025Q1为80% [1] - 2025Q2锂回收率73%创纪录，比2025Q1高4个百分点 [1] - 2025Q2锂精矿产量环比增长35%至58,533吨，平均品位5.2%Li₂O，5月产量创NAL新纪录 [2] 销量 - 2025Q2锂精矿销量66,980吨，环比增长148%，有两批海运货物离港销售给Piedmont锂业及国际市场 [3] 售价 - 2025Q2平均实现售价（FOB）环比下跌8%至1,054澳元/干吨，以美元计环比下降4%至682美元/公吨，受海运运费负面影响 [4] 单位运营成本 - 2025Q2NAL锂精矿单位销售运营成本（离岸价）环比下降10%至1,232澳元/干吨，以美元计算环比下降5%至791美元/干吨 [5] - 2025Q2锂精矿单位生产运营成本（离岸价）环比下降11%至737美元/干吨 [7] 库存 - 截至2025Q2矿坑内和原矿库存略高于上季，成品库存环比下降，2025Q2销售量创历史新高 [7] - 截至2025年6月30日，NAL锂辉石精矿成品总计25,221吨，低于2025Q1末的34,881吨 [8] 财务业绩情况 - 2025Q2NAL营收7100万澳元，环比增长129%，部分被较低平均实现销售价格抵消 [9] - 截至2025年6月30日现金及现金等价物余额7230万澳元，较2025年3月31日减少1660万澳元，2025Q2现金减少因运营亏损、伙伴出资、集团运营亏损、资本支出和合并交易费用 [9] 与Piedmont Lithium合并 - 2024Q4Sayona Mining Limited和Piedmont Lithium Inc.宣布签署最终合并协议 [10] - 2025Q2公司获剩余监管批准并完成备案，合并事项7月31日提交股东大会审议 [10] - 预计合并9月1日生效，9月11日完成 [10]

报告行业投资评级 - 推荐 [5] 报告的核心观点 - 2025Q2公司锂精矿产量减少、销量增加、价格下跌、成本上升，钽精矿产量增长，营业收入减少，公司将在2026财年过渡到100%地下开采生产，预计产量增长 [1][2][3][9][10] 根据相关目录分别进行总结 2025Q2生产经营情况 - 锂精矿产量85,892吨，环比减少10%，自2024年7月生产开始总产量达294,521吨；销售量97,330吨，环比增长4%，总销售量达283,443吨；库存量11,081吨，环比减少51% [1] - 锂精矿（SC6）平均实现价格740美元/吨（SC5.2为633美元/吨），环比下跌9% [2] - 已售锂精矿单位运营成本（FOB）576美元/吨，环比增长31%；单位维持成本（FOB）786美元/吨，环比增长35% [2] - 钽精矿产量270吨，环比增长7% [2] 2025Q2财务情况 - 营业收入9600万澳元，环比减少8% [3] - 现金余额1.56亿澳元（不包括2500万澳元现金担保） [4][6] - 经营活动净现金流入2300万澳元，季度净现金流出限制在1700万澳元 [7] 预计财务调整 - 2025财年预计确认矿石堆场库存余额非现金减值，税前减值金额在7500 - 8500万澳元之间 [8] 2026财年指引 - 从露天与地下并行过渡到100%地下开采生产，聚焦业务优化及现金流改善 [9] - 2025Q3为地下作业做准备，影响精矿产量和销售 [9] - 2026财年产量指引36.5 - 45万吨，较2025财年增长24 - 53% [10]

美联储会议情况 - 美联储继续暂停降息，声明偏鸽，将“经济活动继续稳步扩张”改为“上半年经济活动增长有所放缓”，票委出现分歧，理事沃勒和鲍曼支持降息25bp[1] - 鲍威尔偏鹰，认为断言9月降息为时尚早，通胀前景复杂，劳动力市场有下行风险，未回应任期结束后是否继续担任理事[1] 市场反应 - 发布会后，美元指数一度冲高0.5%左右，接近100，10年美债利率从4.34%上行至4.38%附近[1] - CME FedWatch年内降息预期从前一天的45bp回撤至35bp，此前笃定10月降息，会后预期回撤至80%左右[1] 降息预期分析 - 参考以往规律，降息预期回撤一般持续约3 - 4个月，本轮从5月开始，如关税传导对通胀影响可控，8月可能转向降息预期升温[2] - 会议后，市场预期年内降息幅度往1次方向靠拢，从幅度上降息预期回撤接近尾声，关注周五非农，除非超预期，否则回撤可能已近尾声[2] 美元走势 - 欧盟、日本等在贸易谈判中让步，叠加美国经济数据反弹、降息预期回撤，助推美元，但后续协议落实不明朗，GDP数据指向美国经济放缓，美元阶段反弹后可能继续走弱[2] 风险提示 - 美国经济、就业和通胀走势超预期，美国财政、关税等政策超预期[3]

报告行业投资评级 - 计算机行业评级为推荐 [1] 报告的核心观点 - 高门槛牌照筛选保障行业稳健起步，香港金管局为稳定币发行人设置高牌照申请门槛，实缴资金不少于 2500 万港元，能为行业奠定稳健发展基础，使市场起步阶段健康有序 [2] - 全面监管规则助力稳定币融入实体经济，香港金管局发布的监管文件从多维度规范发行人，可引导稳定币服务实体经济，增强金融服务效能 [3] - 监管节奏与弹性设计提升制度落地效能，香港金管局通过设置时间节点和要求储备资产特性，平衡监管弹性与节奏，减少制度切换成本，提升监管适配性 [4] - 明确过渡安排推动行业平稳合规转型，香港金管局针对现有发行人设立 6 个月过渡期，有助于行业平稳转型，保障持有人权益，降低市场波动 [5] 根据相关目录分别进行总结 稳定币发行人发牌制度摘要说明 - 定义了“稳定币”“指明稳定币”和“受规管稳定币活动” [7] - 明确发牌最低准则，包括法团身份、最低实收资本等 [8] - 明确要约提供指明稳定币的限制，持牌人仅可委托“认许提供者”进行 [8] - 阐述稳定币申请流程，包括初步咨询、材料提交、申请处理和审批 [9] - 明确持牌人持续义务，如费用缴纳、信息展示等 [10] 打击洗钱及恐怖分子资金筹集指引(持牌稳定币发行人适用) - 从多维度进行风险评估并动态更新 [11] - 需建立含合规管理等的反洗钱制度，集团覆盖境外分支 [11] - 进行客户审查，核实身份及实益拥有人，特定交易前必须审查 [11] - 利用区块链工具持续监察交易及钱包地址 [11] - 稳定币转账按金额收集信息并安全传递 [11] - 建立名单数据库防范与恐怖分子等交易 [11] - 知疑必报，违规有处罚 [12] - 交易及客户资料至少保存 5 年 [12] 持牌稳定币发行人监管指引 - 持牌人需制定储备资产管理政策，确保全额支持、高流动性等 [13] - 制定发行、赎回及分销政策，规范操作并做好信息披露 [13] - 开展其他业务活动需获批准，发行多种稳定币需商讨证明能力 [13] - 维持最低已缴股本和足够流动资产，特定机构除外 [13] - 建立健全涵盖多种风险的风险管理架构 [13] - 建立周全企业管治安排，明确职责并设立相关职能 [13] - 建立有效信息及会计系统，做好披露汇报等 [13] 原有稳定币发行人过渡条文摘要说明 - 过渡期规则，2025 年 10 月 31 日前申请牌照等，2026 年 1 月 31 日前可能获临时牌照 [15][17] - 过渡要求，提交合规计划，承诺满足相关要求 [17] - 退出安排，结业期通常 1 个月可延展，期间仅可进行结束业务活动 [17] 投资建议 - 受益标的包括牌照类的中油资本、中银香港等；稳定币类的宇信科技、中科金财等；RWA 类的朗新集团、协鑫能科等 [18]

经济形势与政策基调 - 上半年GDP增长5.3%，超出全年目标，政策重心或转向国内，但面临美国关税等外部风险，全球经济增长从去年3.3%放缓至今年3%[1] - 政策基调强调连续性和稳定性，未提“增量政策”，下半年经济增长达4.7%左右可完成全年目标，政策即刻加码必要性低[2] 财政与货币政策 - 财政重点在落实，加快政府债发行使用、提高资金使用效率，化解地方政府债务风险；货币端结构性工具加力支持科创等领域，年内追加财政工具和短期降准降息可能性低，超预期风险下可能提升政策性开发性金融工具额度至1万亿并降准降息[3] 消费与外贸 - 提振消费，商品和服务消费并重，以旧换新3000亿资金还有1380亿在三、四季度下达[4] - 稳外贸，面对美国30%关税，对美出口有下行压力，后续芬太尼20%关税税率或下调，我国对等关税可能从10%提升至20%或更高[6] 其他政策重点 - 重申反内卷，破除无序竞争导致的内卷，推进重点行业产能治理[4] - 地产开展城市更新，政策对股市呵护具连续性，权益市场做多思维仍存[6] 资产表现影响 - 权益市场资金或配置安全边际高的资产，板块行情轮动，消费板块有望补涨，科技板块仍具中长期配置价值，反内卷行业行情值得关注[7] - 债市货币政策基调不变，风险不大，收益率有下行条件，但受商品、股市影响[8]