CSIWM 个股点评 2026 年 5 月 8 日 BGF 零售 282330 KS 本文是由投资/产品专员而非分析师撰写的文章汇编。 它不构成研究报告，也不应被解释为研究报告，也不旨在提供 专业、投资或任何其他类型的建议或推荐。 本文内容由 Ryan Lee (李昊谦) 提供 中信证券财富管理(香港) 产品及投资方案部 韩国消费品行业 电话：(852) 2237 9250 / 电邮：wminvestmentsolutions@citics.com.hk 动能改善但二季度存一次性成本 摘要 中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在 2026 年 5 月 7 日发布的题为《Better momentum but one-off in 2Q》的报告，BGF 零售公布 2026 年一季度营业利润达 380 亿韩元，同比增长 69%，较市场一致预期 高出 33%，主要得益于强劲的同店销售增长(同比+3%)带来的运营杠杆效应及折旧成本下降。随着韩国门店入驻率提 升与新店开设节奏放缓，分析预计 BGF 零售利润率将进一步改善，但物流子公司劳资纠纷可能导致 2026 年二季度产 生一次性成本。 2026 ...

CSIWM 个股点评 2026 年 5 月 8 日 华润啤酒 本文是由投资/产品专员而非分析师撰写的文章汇编。 它不构成研究报告，也不应被解释为研究报告，也不旨在提供 专业、投资或任何其他类型的建议或推荐。 291 HK 本文内容由 Ryan Lee (李昊谦) 提供 中信证券财富管理(香港) 产品及投资方案部 中国消费品行业 电话：(852) 2237 9250 / 电邮：wminvestmentsolutions@citics.com.hk 非交易路演要点 摘要 中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在 2026 年 5 月 7 日发布的题为《NDR takeaways》 的报告，中信里昂近期为华润啤酒管理层举办非交易路演（NDR）。管理层表示，2026 年前四个月啤酒平均售价与 销量均同比双增，且公司仍致力实现 2026 全年平均售价同比 4-5%增长，主要受益于 2025 年下半年的低基数效应与 产品组合优化。啤酒毛利率预计同比持平或微升，假设原油与铝价无重大波动，2026 年单位成本料将录得低个位数 同比增长；；目标实现销售费用率同比改善。白酒业务方面，管理层力争 2026 年收入 ...

投资评级与核心观点 - 报告研究的具体公司被列为中国生物医药板块首选股之一，维持积极看法 [7] - 核心观点基于其一季度业绩强劲及多款新分子进入关键研发阶段 [7] 2026年第一季度财务业绩 - 销售额同比增长35.5%至15亿美元，超出彭博一致预期 [5][6] - 净利润达2.27亿美元，远超2025年一季度的100万美元，超出彭博一致预期 [5][6] - 业绩强劲受益于Brukinsa强劲销售和运营杠杆效应 [6] - 基于强劲业绩，管理层将2026年营收指引从62-64亿美元上调至63-65亿美元 [6] - 同时将GAAP营业利润指引从7-8亿美元上调至7.5-8.5亿美元 [6] 核心产品Brukinsa表现 - Brukinsa全球销售额同比增长38.3%至11亿美元 [6] - 美国市场销售额达77.61亿美元，同比增长35.1% [6] - 按价值计算的市场份额从2025年第四季度的40.1%提升至2026年第一季度的42.0% [6] 研发管线进展与近期催化因素 - 三款新分子的早期数据将于2026年5月在美国临床肿瘤学会年会公布，包括CDK4抑制剂BGB-43395、B7-H4 ADC BG-C9074和GPC3/4-1BB双抗BGB-B2033 [5][7] - BGB-43395已启动一线乳腺癌三期临床试验首例患者入组 [7] - BG-C9074正在积极推进卵巢癌三期试验 [7] - BGB-B2033已进入晚期肝细胞癌的潜在关键性试验阶段 [7] - Bcl-2抑制剂sonrotoclax即将获FDA批准用于套细胞淋巴瘤 [7] - BTK CDAC BGB-16673有望按计划在2026年下半年提交晚期慢性淋巴细胞白血病的加速上市申请 [7] - 预计sonrotoclax有望于2026年上半年获得全球批准，BGB-16673可能于2027年获批 [8] 公司概况与市场数据 - 报告研究的具体公司是一家总部位于中国的全球生物技术公司，致力于研发创新且可负担的癌症药物，拥有成熟的全球研发与商业化体系 [10] - 收入100.0%来自医药销售 [10] - 收入按地区分类：亚洲38.1%，美洲51.9%，欧洲9.5%，中东及非洲0.5% [10] - 截至2026年5月6日，股价为313.32美元，12个月最高/最低价分别为377.47美元和219.95美元 [10] - 市值为390.00亿美元，3个月日均成交额为71.85百万美元 [10] - 市场共识目标价为402.89美元 [10] - 主要股东：安进持股17.11%，Baker Bros Advisors LP持股8.02% [10]

市场整体动态 - 市场普遍预期美伊将达成停战协议，驱动全球风险偏好回升，但该预期已较充分定价，“战后重建”交易可能即将结束[4] - 后续大类资产定价主线将切换至持续上行的通胀风险及从流动性周期到盈利周期的转换[4] - 中期看，战争对原油供给的滞后冲击及随之而来的高油价、高通胀环境预计是核心主线，高通胀周期中基本金属通常表现亮眼[4] - 金融资产可能呈现波动放大、股强于债和风格切换两大特征[4] 股票市场表现 - **美股**：周四高开低走，道指跌0.63%至49,596点，标普500跌0.38%至7,337点，纳指跌0.13%至25,806点[7] - **欧股**：周四初段造好后滑落，英国富时100指数跌1.55%至10,276点，德国DAX指数跌1.02%至24,663点，法国CAC 40指数跌1.17%至8,202点[7] - **港股**：受局势缓和及科技股走强提振，恒指涨1.57%至26,626点，恒生科技指数涨3.06%至5,121点，大市成交额3,124.9亿港元[9] - **A股**：周四震荡反弹，上证指数涨0.48%至4,180.09点，深证成指涨1.18%至15,641.89点，创业板指涨1.45%至3,833.06点，成交额3.14万亿元[13] - **亚太股市**：受停战预期带动普遍上涨，日经225指数大涨5.6%创历史新高，台湾股指涨1.9%，韩国KOSPI涨1.4%[18] 外汇与商品市场 - **原油**：周四盘中因停战预期曾跌逾5%，后因中东局势再度升温跌幅收窄，纽约期油收盘跌0.28%至每桶94.81美元[25] - **黄金**：受地缘局势及中国人民银行连续第18个月增持储备提振，纽约期金涨0.35%至每盎司4,710.9美元[25] - **外汇**：日本官员警告将应对日元投机，日元兑美元倒跌0.3%至156.93[25] 固定收益市场 - **美国国债**：周四全线走弱，收益率上涨2-5个基点，2年期收益率涨4.6基点至3.91%，10年期收益率涨3.7基点至4.39%[28] - **亚洲信用债**：市场走强，利差收紧2–3个基点，中国投资级债券利差收紧1–3个基点[28] 行业与板块焦点 - **科技/AI产业链**：为市场焦点，AI算力链景气度领先，美国四大科技公司将全年资本支出指引从约6,650亿美元上修至约7,000亿美元[15] - **板块表现分化**：在港股，信息技术板块涨3.6%，能源板块跌5.7%；在A股，信息技术板块涨2.3%，能源板块跌4.3%[9][14]

投资评级 - 报告引用了中信里昂研究的观点，但未在本文中明确给出自身的投资评级 [2][3] 核心观点 - 报告认为 Digiplus 2026年一季度业绩低于预期，但预计未来几个季度将迎来更强劲复苏，并在2027-2028年产生强劲自由现金流和具吸引力的股息收益率 [3] - 公司有望通过行业整合巩固其在线博彩市场的领导地位 [5] 近期财务与运营表现 - 2026年一季度核心净利润为22亿比索，同比下降47%，环比下降9% [3][4] - 2026年一季度博彩总收入为170亿比索，同比下降25%，环比下降1% [4] - 月活跃用户环比增长14%至490万，但单用户收入环比下降21%至1,167比索 [4] - 现金运营费用环比增长3%，导致EBITDA利润率从2025年四季度的18%收窄至2026年一季度的15% [4] 公司业务与市场地位 - Digiplus 是菲律宾最大的宾果游戏运营商之一，拥有约130家零售网点 [9] - 公司是唯一获得菲律宾博彩监管机构PAGCOR宾果直播牌照的运营商，具备先发优势 [9] - 公司收入高度集中于零售业务（占比98.9%）和亚洲地区（占比100%） [10] - 公司持续通过官网推出多样化游戏及接入电子钱包支付以扩大在线业务 [9] 行业与政策催化因素 - 菲律宾博彩监管机构PAGCOR的最低保证金计划预计将于今年6月生效，可能推动行业整合，为Digiplus巩固市场领导地位提供机遇 [5] - 主要催化因素包括：通胀及经济前景改善、国内在线博彩需求增强、PAGCOR的有利政策、巴西及南非等海外市场增长机遇、以及关联方国际娱乐升级版综合度假村赌场的成功运营 [6] 市场与估值信息 - 截至2026年5月6日，公司股价为13.86比索，市值为11.00亿美元 [12] - 市场共识目标价（路孚特）为30.89比索 [12] - 公司3个月日均成交额为3.13百万美元 [12]

核心财务预测与业绩表现 - 预计2026年第一季度总营收同比增长，但经调整净利润同比下滑[5] - 2026年第一季度自营收入（1P业务）或同比下降，其中电子产品销售将同比下滑，而日用百货同比增长[6] - 2026年第一季度平台与广告收入或同比加速增长[7] - 2026年第一季度经调整净利润同比下滑，因京东零售利润可能下降且新业务亏损仍然较高[8] 业务板块动态与驱动因素 - 电子产品销售面临高基数压力，政府以旧换新补贴从2025年的3000亿元缩减至2026年的2500亿元[6] - 超市商品及时尚品类维持双位数稳健增长，对冲电子产品下滑[6] - 京东于2026年4月联合超100个品牌推出百亿元家电家居补贴以促进销售[6] - 平台与广告业务增长受益于GMV健康增长、广告效率提升及“春晓计划”追加350亿元投资吸引商家[7] - 新业务（如外卖）亏损因补贴效率提升而环比收窄，单位经济预计持续改善[8] 公司概况与市场数据 - 京东是中国最大的自营电商平台，拥有超5.9亿活跃用户[11] - 收入结构：京东零售占83.4%，京东物流占15.0%，新业务占1.6%[12] - 截至2026年5月5日，股价为29.68美元，市值为405.40亿美元，3个月日均成交额为2.7811亿美元[12]

财务表现与预测 - 预计2026年3月季度总收入同比增长，但调整后Ebita可能同比下降[5] - 公司预计云业务到2031财年实现1,000亿美元收入及20%运营利润率，贡献集团半数利润[5] - 2026年3月季度“其他业务”亏损可能因千问App及模型投资环比翻倍[8] 核心业务动态 - 2026年3月季度阿里云收入同比加速增长，受益于AI相关产品需求[6] - 通义千问3.6-Plus模型发布后，4月日均使用量突破1.4万亿tokens[6] - 近期阿里云将产品价格上调约30%以应对成本上升[6] - 2026年3月季度淘宝天猫客户管理收入（CMR）或同比上升，因会计调整及消费复苏[7] - 春节营销后千问App月活突破2亿，公司目标继续扩大用户基础[8] 公司概况与市场数据 - 云智能集团收入占公司总收入10.8%[12] - 公司市值3173.00亿美元，3个月日均成交额14.30亿美元[18] - 12个月股价最高/最低分别为189.34美元/103.83美元[14]

环球市场动态 内 地 利 率 低 位 波 动 后 可 能 渐 进 式 回 升 股 票 特朗普称伊朗谈判取得很大进展， 油价显著回落，周三亚太股市全面 上漲，欧洲股市高开后造好。霍尔 木兹海峡有望全面恢复运输带动风 险情绪显著改善，叠加国际油价大 幅下挫及企业业绩强劲提振，美股 大幅攀升。 外 汇 / 商 品 美国与伊朗有望达成停火协议，周 三国际油价回落。市场对通胀加剧 及利率长期高企的忧虑缓解，加上 美元汇价走弱，均利好金价走势。 固 定 收 益 全球债市普遍反弹，能源价格下降 暂时缓解市场担忧。美国国债全线 反弹，前中段领涨。美财政部季度 再融资规模维持在 1,250 亿美元， 指引未来数个季度保持息票规模稳 定。亚洲信用债利差收窄 3-5 个基 点，中国 TMT 表现较优。 欧 美 市 场 产品及投资方案部 注：bp/bps=基点；pt/pts=百分点 中信证券财富管理 (香港) 免责声明请参考封底 2026 年 5 月 7 日 ▪ 今年春节以来内地资金大幅宽松，一定程度上是央行意志的体现。回顾 2024 年，央行调控利率市场的手法呈 现 "预期引导→实操干预+监管收紧→宏观政策间接传导"。当前资金环境 ...

报告投资评级 - 报告未明确给出独立的投资评级，但其摘要指出“中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致”，并引用了中信里昂研究于2026年5月5日发布的题为《Open up》的报告 [5] 核心观点总结 - 报告的核心观点认为，瑞幸咖啡年初至今加速的门店数量增长是其主要驱动力，尽管同店销售增长承压，但中小型现制饮品企业正退出市场，瑞幸正在抢占其市场份额 [5] - 门店利润率被视为比同店销售增长更重要的扩张制约因素，预计即将到来的夏天旺季将助力利润率改善 [5] - 分析预计瑞幸未来将更多依赖加盟模式进行扩张 [5] 宏观与行业视角 - 瑞幸的门店数量从2025年三季度至2026年一季度同比增长38%，相比2023年至2025年二季度的35%同比增速并未显著加速 [6] - 自2025年下半年以来，整个现制饮品行业门店数量出现下降，瑞幸来自同业开店的竞争压力实际正在缓解 [6] 关键运营指标与财务表现 - 瑞幸需要在加速开店的同时保障门店盈利能力，同店销售增长是重要指标，因其通过经营杠杆效应与门店运营利润率正相关 [7] - 自2025年二季度起，配送费用率成为新增考量因素 [7] - 分析预计瑞幸门店运营利润率将在2026年二季度及三季度改善 [7] - 公司收入主要来自现制饮品，占比达71.1%，联营门店收入占比22.5%，业务全部集中在亚洲地区 [12] 扩张模式分析 - 瑞幸过去三年直营店占净新增门店总数的64% [8] - 分析预计未来两年随着瑞幸向低线城市渗透，加盟店占比将提升 [8] - 瑞幸需开设两家加盟店才能获得与一家直营店相当的营收，但由于加盟店利润率更高，单店经营利润水平相近 [8] 公司概况与市场数据 - 瑞幸咖啡是中国最大现制咖啡连锁品牌，通过直营与加盟结合模式运营 [11] - 截至2026年5月4日，公司股价为33.75美元，市值为96.60亿美元，3个月日均成交额为59.00百万美元 [15] - 市场共识目标价为45.15美元 [15] - 主要股东为大钲资本，持股23.51%，以及愉悦资本，持股5.32% [15] 潜在催化因素 - 快于预期的门店扩张 [9] - 成功推出新产品 [9] - 有利的原材料价格趋势 [9]

投资评级与核心观点 - 报告内容基于中信里昂研究在2026年5月5日发布的报告《China gradually recovering》，其观点与中信证券财富管理一致[5] - 报告核心观点认为，百威亚太2026年一季度中国市场的持续复苏为全年表现带来积极信号，预计中国市场全年复苏将呈渐进态势，下半年复苏将更为明显[5] - 韩国市场受益于低基数效应，2026年二季度销量有望回升[5] 2026年第一季度业绩表现 - 2026年一季度收入同比增长2.2%至14.93亿美元（有机增长同比下降0.7%），较市场一致预期高出2%[6] - 净利润同比下降3.4%至2.26亿美元，高于市场一致预期[6] - 亚太西区表现优于预期是收入超预期的主要原因[6] 中国市场复苏分析 - 2026年一季度中国销量同比降幅收窄至1.5%，优于2025年四季度的3.9%和三季度的11.4%[7] - 复苏得益于福建市场触底、超高端产品销量恢复双位数同比增长以及非即饮渠道逐步复苏[7] - 预计中国市场复苏将呈渐进态势，销量降幅将保持低位，但平均售价可能因营销投入增加及促销活动而持续承压[7] - 在中国及印度强劲表现支撑下，预计2026年亚太西区收入或实现约2%的同比增长[7] 其他市场表现与展望 - 韩国市场2026年一季度销量因去年同期高基数而承压，但预计二季度进入低基数期后销量增速将显著提升[8] - 韩国市场在进一步提价前，平均售价增速预计将环比放缓[8] - 综合来看，预计百威亚太亚太东区收入将在2026年二季度实现同比增长[8] - 印度市场保持强劲[8] 公司增长催化因素 - 经济复苏[9] - 产品持续升级及提价[9] - 夏季有利天气提振啤酒销售[9] - 年轻/女性饮酒者新增需求及成人化饮品机会多元化[9] 公司业务概况 - 百威亚太有限公司隶属百威英博集团，生产、进口、营销、分销及销售超过50个啤酒品牌[11] - 主要经营市场包括中国、韩国、印度及越南[11] - 旗下品牌包括百威、时代啤酒、科罗娜与贝克啤酒等国际品牌，以及福佳、哈尔滨等本土品牌[11] - 业务划分为亚太东区与西区，产品分为高端及超高端品牌、核心及核心+品牌、以及实惠品牌三大类别[11] - 收入100%来自啤酒业务，且100%来自亚洲地区[12] 股票基本信息与同业比较 (截至2026年5月5日) - 股价：8.13港元[12] - 市值：134.00亿美元[12] - 3个月日均成交额：13.85百万美元[12] - 市场共识目标价（路孚特）：9.17港元[12] - 主要股东百威英博持股87.22%[12] - 同业比较显示，百威亚太市值高于华润啤酒(111.4亿美元)、札幌(44.1亿美元)，低于朝日集团(150.1亿美元)和麒麟(129.8亿美元)[14]