核心观点 - 中国股市在2026年有望延续积极表现，核心动力将从估值修复转向企业盈利改善 [1] - MSCI中国指数2026年年末目标设定为100点，相较2025年11月14日收盘水平对应约14%的上涨空间 [1] 市场表现驱动力 - 2025年市场上行动力主要来自估值修复，2026年将转向盈利端 [2] - MSCI中国指数成分股2026年整体EPS预计增长10% [2] 盈利改善驱动因素 - 政策推动的“反内卷”效应预计为成分股整体EPS贡献约3个百分点的增量 [2] - 企业资本开支方向转变，折旧与摊销在2026年将出现明显改善，从而支持利润释放 [3] - 科技、互联网和先进制造类企业成本结构优化，盈利改善更具持续性和确定性 [4] 行业配置建议 - 科技硬件：全球AI基础设施持续扩张，中国供应链竞争力增强，终端AI设备普及带来换机周期 [5] - 互联网行业：广告、电商等业务复苏节奏稳定，行业龙头成本结构优化，现金流充裕 [6] - 券商板块：资本市场改革深化，市场成交活跃度回升，各项业务具备改善空间 [7] - 光伏供应链：2025年行业经历供给出清后盈利底部基本确认，全球新能源需求保持增长 [8] - 精选“出海”企业：家电、汽车、消费电子等领域龙头全球市场份额持续提升 [9] - 高股息板块被剔除出推荐范围，地产与消费板块保持低配 [9] 外部环境与估值 - 中国AI产业链与全球AI巨头股价相关性较低，发展依托国内算力投资与应用落地 [11] - 中国股票整体估值处于全球主要市场的低位区间，具备更高防御型估值优势 [11][12] - 资金流入趋势改善，包括北向资金持续净流入、海外机构增加配置比例等 [11] 全年市场展望 - 2026年市场可能表现为基本面改善推动下的结构性上行，而非快速单边行情 [13] - 科技创新、先进制造、绿色能源及“出海”相关板块将贯穿全年主要机会 [13]

AI发展核心驱动力 - 算力、算法与数据三者构成一个动态平衡体，共同主导AI发展 [1] - 强大的算力驱动大型模型训练，并赋能研究者大规模测试验证新算法，加速算法进化 [1] - 数据角色从被动"燃料"转变为主动"瓶颈"，高质量专业领域精标数据稀缺将决定下一代AI模型能力 [1] 数据价值凸显 - 互联网公开人文数据红利见顶，多模态数据与合成数据仅能支持未来几年发展 [1] - 对数据源头梳理与理解可能产生超越复杂模型推演能力的洞见 [2] - 高质量专业数据是决定AI应用深度与可靠性的基石 [9] 算法创新突破 - 关系基础模型专为结构化数据设计，可理解数据间复杂关系，形成与LLM互补的"预测大脑" [4] - 该模型将数据库表转化为时序关系图，通过图结构Transformer实现跨表跨时间推理 [5] - 在零样本条件下预测准确率超越精心训练的监督模型，且速度提升千倍 [5] 生物医学领域应用 - 网络模型能为高维嘈杂组学数据赋予结构意义，从噪声中筛选真实信号 [6][7] - 通过整合多模态数据将环境暴露因素与基因表达联系，实现精准癌症风险评估 [7] - 强机制约束领域必须采用模型引导的AI发展路径 [7] 金融领域实践 - 利用GNN、CNN、GRU等计算架构从多模态金融数据中识别欺诈，准确率达92% [8] - 严格的数据预处理和特征工程确保数据质量，使算力消耗产生价值 [9] - 形成专业数据提出需求、算法优化净化、算力规模化计算的紧密循环 [9] 未来发展趋势 - AI进步依赖于算力、算法与数据三者构成的彼此需要、相互塑造的飞轮效应 [9] - 短期内算力瓶颈突出，长期看巧妙平衡三者的研究将引领AI穿越瓶颈 [9] - 精妙算法设计成为释放算力潜力、化解数据复杂性的关键 [5][9]

券商发债规模与趋势 - 截至11月12日，73家券商共发行850只境内债券，发行总规模超15000亿元，较去年同期增长近60% [1] - 券商发债浪潮自7月兴起，7月发行量达1659亿元，较6月翻倍，8月发行规模达2676亿元创年内单月记录，9月和10月分别维持2308亿元和2213亿元的高位 [1] - 此轮发债潮中，3家券商境内发债规模超1000亿元，分别为中国银河、华泰证券、国泰海通，另有7家券商发债规模超500亿元 [1] 资产规模扩张驱动因素 - 截至2025年三季度末，43家上市券商整体资产规模达149,194亿元，较年初增长26,186亿元，增幅21.29% [1] - 资产扩张主要受两类科目影响：客户资金存款、结算备付金、存出保证金等运营结算资金被动增长，三科目分别较年初增长5572亿元、1723亿元、1825亿元，合计贡献资产增量34.83% [2] - 融出资金、金融投资等重资产业务资金主动增长，两科目分别较年初增长5189亿元、9262亿元，合计贡献资产增量55.19% [2] 业务战略转向与业绩表现 - 资产扩张体现券商向重资产业务的战略性增配，年内至少6家证券公司上调两融及相关融资类业务规模上限 [2] - 信用业务与自营业务成为头部券商重要业绩增长极，例如华泰证券前三季度信用业务和自营业务收入分别同比高增151.27%和46.72% [2] - 华泰证券信用业务和自营业务的营收占比分别提升8个百分点和27个百分点，至12.05%和65.11% [2] 发债潮的市场背景 - 券商密集发债补血是行情催化下的资本需求，融资额大增的7月、8月恰逢A股上涨，上证指数连续突破整数关口，市场交投活跃度显著提升 [1]

生成式AI对金融服务的核心影响 - 生成式人工智能将拓宽金融服务的边界，未来每个人都将拥有专属AI理财助手，每个中小企业可以配备专属CFO [1] - 金融服务是数据与语言双密集型行业，金融产品涉及大量抽象复杂概念，严重依赖语言定义与沟通，因此生成式AI将全方位影响金融服务各领域，而非局限于单一环节 [1] AI在金融行业的具体应用与趋势 - 许多公司已在风险管理、反欺诈和客户体验优化等方面部署AI技术，未来人类员工与AI智能体将协同工作，大幅提升金融机构服务效率，推动普惠金融深入发展 [3] - 支付智能体将迎来蓬勃增长，当前已能协助完成购买、预订及定金支付等操作，多智能体正协同执行更复杂的任务 [3] - 支付作为智能体经济的底层基础设施必须完善，以支撑智能体协作网络高效运行，因此支付智能体将进入快速发展阶段 [3] AI对中小企业服务的价值与案例 - 蚂蚁集团打造的AI助手帮助企业轻松接入全球支付能力，实时追踪并优化各渠道支付成功率，该技术方案使用门槛极低，即使缺乏复杂数字技能的企业也能轻松上手 [4] - 面向东盟市场，蚂蚁推出了专门服务中小微企业的AI应用，帮助他们在全球不同平台便捷开店、销货和营销，企业经营者只需与AI智能体对话即可获得专业指导 [4] - 这些AI智能体同时扮演着CFO和COO的角色，帮助缺乏专业技能或人手的中小企业更好地管理业务，已受到广泛欢迎 [4] - 蚂蚁集团自21年前成立以来一直致力于用科技帮助中小微企业发展，在人工智能时代正积极探索如何用AI为中小企业提供更普惠的服务 [3][4]

意大利经济与投资环境 - 意大利的经济复苏使其成为投资者的宠儿 [1] - 意大利现在是一个受到外界关注的国家 [1] - 即使在股市达到二十年高点之后，大多数公司仍然不愿在意大利进行IPO [1] 私募市场活动 - 私募市场将承接大部分的意大利经济增长 [1] - 意大利的公开市场相对于经济潜力而言规模不足，私人资本正发挥着关键作用 [1] - 信贷公司Ares今年早些时候在米兰开设了办事处 [1] 直接贷款与私募股权 - 意大利正在迎头赶上其他欧洲市场，其直接贷款投资正以欧洲最快的速度增长 [1] - 在过去三到四年中看到了更具活力的私募股权场景，这正在带动私募信贷方面更多的活动 [1]

港股消费板块市场表现 - 11月11日盘中港股消费板块持续窄幅震荡，港股消费ETF（513230）下跌约0.5% [1] - 持仓股中阿里巴巴-W、巨子生物、哔哩哔哩、美团-W等跌幅居前，小鹏汽车、新秀丽、老铺黄金等涨幅靠前 [1] 政策环境与行业展望 - 自去年开始消费刺激政策频频出台，降低存量房利率有利于释放消费潜力 [1] - 财政部发布报告将继续实施提振消费专项行动，对重点领域个人消费贷款和相关行业经营主体贷款给予财政贴息，激发养老、托育等服务消费潜力 [1] - 10月物价水平企稳回升释放需求修复暖意，刺激大消费板块上涨，酿酒、食品饮料方向领涨 [1] - 展望四季度，内需可能是2025年四季度经济复苏的重要驱动力量，尤其是偏消费的方向 [1] 港股消费ETF产品特征 - 港股消费ETF（513230）跟踪中证港股通消费主题指数，一键打包互联网电商龙头+新消费 [1] - 成分股近乎囊括港股消费各个领域，包括泡泡玛特、老铺黄金、名创优品等新消费龙头，又包含腾讯、快手、阿里巴巴、小米等互联网电商龙头 [1] - 该ETF具有突出的科技+消费属性 [1]

公司战略核心 - 公司始终坚持以技术创新为核心驱动力 [1] - 公司持续加大研发投入 [1] 核心研发领域 - 推动关键技术与核心产品的迭代升级 [1] - 深度布局特种四足/人形机器人研发，打造智能化、高适应性解决方案 [1] - 研发微堆/SMR关键技术，为清洁能源领域提供创新动力 [1]

市场表现 - 11月7日游戏板块午盘持续震荡回调，游戏ETF（159869）盘中现跌近2% [1] - 持仓股中三七互娱、迅游科技、国脉文化、神州泰岳、盛天网络、完美世界等跌幅居前 [1] - 名臣健康、游族网络等个股逆势飘红 [1] - 截至11月6日，游戏ETF（159869）产品规模达113.06亿元 [1] 行业基本面 - 今年三季度传媒行业基本面呈现复苏态势，游戏板块以惊人的净利润增长成为核心驱动力 [1] - 2025年第三季度中国游戏市场实际销售收入为880.26亿元，环比增长6.96%，但同比下降4.08% [1] - A股游戏板块营收增速同比达29.98%，利润增速同比达106.16% [1] - 业绩加速提升，降本增效持续助力，未来高景气度有望持续 [1] 公司业绩 - 世纪华通三季度营收规模突破百亿 [1] - 三七互娱和巨人网络利润大幅增长 [1] - 完美世界营收与利润双双高增，标志着公司基本面强劲反转，成功走出调整期 [1] - 完美世界验证了其“游戏+影视”双轮驱动新增长逻辑的有效性 [1]

公司业务与战略 - 通用领域是公司业务增长的关键驱动力 [2] - 公司通用领域业务呈现多点开花态势，抗周期能力增强 [2] - 公司致力于为目标市场客户提供具有竞争力的产品和方案 [2] 产品应用与市场机遇 - 公司的钻铣加工中心、立式加工中心、五轴联动加工中心等产品可用于人形机器人领域相关的传感器、关节部件、外框与骨架、灵巧手部件、谐波减速器及其他核心零部件等结构件的精密加工 [2] - 公司密切关注人形机器人领域发展趋势 [2] - 公司将针对市场趋势及客户需求持续进行相关创新技术和产品研发 [2]

德国9月工业订单总体表现 - 9月德国工业新订单环比增长1.1%，略高于市场预期的1.0% [1] - 8月数据经修正后，环比降幅由初值0.8%收窄至0.4% [1] 行业表现分化 - 汽车制造业新订单环比增长3.2%，成为主要推动力 [1] - 电气设备制造业订单增幅达9.5%，表现强劲 [1] - 金属制品制造业订单环比大幅下降19.0%，部分抵消整体增长 [1] - 金属制品行业8月曾录得多个大额订单，导致9月数据显著回落 [1]