公司业绩与减持操作 - 2025年前三季度净利润为120亿元，同比增长80% [2] - 净利润增长中约四分之一（32亿元）来自非经常性损益，主要源于减持药明合联股份所获收益 [2] - 即便剔除出售子公司股份带来的收益，公司净利润仍实现超40%的增长 [3] - 公司实控人李革旗下多名股东拟合计减持不超过2%股份，股份全部来自IPO前老股 [2] 公司财务状况 - 截至2025年9月底，公司货币资金储备达到294亿元，较2024年末增加超过110亿元 [4] - 2025年前三季度经营活动现金流同比提升36%，达到114亿元 [4] - 公司资产负债率为24.5%，相较其他CXO企业低出约10个百分点 [4] - 流动负债合计194亿元，流动资产高达538亿元，短期偿债能力远超安全阈值 [4] 对药明合联的减持历史 - 自2024年11月以来共四次减持药明合联，累计减持比例为13.87%，合计套现69.5亿港元 [9][10] - 减持时机均发生在药明合联股价的相对高点，例如2025年4月减持时股价达49港元，同年10月减持前股价一度攀升至85港元 [7] - 尽管被大股东减持，药明合联股价在2024年11月初至2025年10月底的一年时间里涨幅高达225% [5] 实控人及其一致行动人减持历史 - 实控人及其一致行动人自2022年7月以来已完成三次减持，合计减持比例约4.95%，累计套现达120亿元 [10] - 叠加2025年10月末披露的拟减持2%股份的公告，累计减持比例将升至6.95%，累计套现金额预计达到176.66亿元 [10][11] - 以2025年11月7日94.84元的收盘价估算，此次拟减持的2%股份价值约56.6亿元 [10] 公司资本架构与控制权 - 公司实控人李革通过G&C系列等离岸实体直接持股，形成对药明康德的直接掌控 [15][17] - G&C系列实体（如G&C VI Limited, G&C IV Hong Kong Limited）是李革掌控药明康德的离岸核心，截至2025年9月末仍为公司前十大股东 [17][18] - 李革通过Biologics Holdings这一离岸实体实现对药明生物的间接掌控 [19] - G&C系列实体和Biologics Holdings共同构成了药明系资本版图的核心，支撑起覆盖多赛道的产业生态与资本运作 [19]

行业整体态势 - 创新药行业在政策红利、资本助力与临床需求三重驱动下，正经历从研发投入期向商业化收获期的关键转型 [1] - 中国创新药市场正迎来高速发展期，头部公司产品销售持续放量叠加BD交易首付款带动业绩增长，且快速增长趋势有望延续 [4] - 资本市场上，创新药板块仍被机构看好，预计2026年创新药仍将是医药行业投资主线，主因包括中国创新药企国际地位上升及BD出海交易井喷式增长 [7] 主要公司财务表现 - 百济神州第三季度营收超过100亿元，同比增长41.1%，产品收入99.54亿元，同比增长40.6% [2] - 百济神州前三季度营收达275.95亿元，同比增长44.2%，已超去年全年营收，产品收入为273.14亿元，同比增长43.9% [2] - 恒瑞医药前三季度实现营业收入231.88亿元，同比增长14.85%，归属于上市公司股东的净利润57.51亿元，同比增长24.50% [3] - 药明康德前三季度实现营业收入328.57亿元，同比增长18.61%，归属于上市公司股东的净利润120.76亿元，同比增幅达84.84% [3] - 君实生物前三季度实现营业收入18.06亿元，同比增长42.06%，归母净亏损收窄至5.96亿元，同比减亏35.72% [3] - 迪哲医药今年1-9月累计营收达5.86亿元，同比增长73.23%，三季度单季实现营业收入2.31亿元 [4] 核心产品与商业化进展 - 百济神州业绩增长核心驱动力来源于自主研发及合作产品的强劲销售，其核心产品泽布替尼全球销售额达74.23亿元，同比增长51.0% [5] - 君实生物核心产品特瑞普利单抗注射液国内市场实现销售收入14.95亿元，同比增长40% [5] - 迪哲医药产品舒沃哲和高瑞哲已顺利进入医保目录，进入医保后保持较高增长速度 [5] 商务拓展与出海交易 - 2025前三季度中国License-out总金额共计920.3亿美元，国产创新药出海进程提速，BD交易持续活跃，数量和金额屡创新高 [6] - 跨国药企面临专利悬崖、国内政策红利、行业持续研发投入等内外因共同推动国产创新药BD交易 [6]

核心观点 - 贝莱德对无锡药明康德H股的多头持仓比例于2025年11月5日从4.8%增至5.48% [1] 股权变动 - 贝莱德对无锡药明康德H股的持股比例增加0.68个百分点 [1] - 此次增持后，贝莱德的持股比例达到5.48% [1]

文章核心观点 - 全球GLP-1减肥药风潮推动上游产业链繁荣，药明康德作为核心CRDMO公司，凭借多肽及寡核苷酸业务实现业绩超预期增长 [1][5] - 公司通过剥离非核心、低毛利业务并伴随实控人大额减持等资本运作，引发市场对其增长质量与治理结构的关注 [6][23] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入328.6亿元，同比增长18.6%，第三季度收入120.57亿元，同比增长15.26%，环比增长8.19% [5][7] - 前三季度归母净利润120.8亿元，同比大幅增长84.8% [5][8] - 综合毛利率达到46.62%，经调整净利率32.08%，第三季度单季毛利率进一步提升至50.37%，在全球CXO企业中处于前列 [9] 业务增长驱动力 - 多肽及寡核苷酸业务是核心增长动力，前三季度收入78.4亿元，同比增长121%，已成为公司主要利润来源之一 [10][11] - TIDES业务与小分子CDMO业务合计形成220.8亿元收入，同比增长37.8%，占总收入的67.2% [12][13] - 业务增长与礼来替尔泊肽等GLP-1药物全球销售额快速放量高度相关，公司是多肽原料的重要CDMO供应商 [13] - 截至三季度末，TIDES部门服务项目377个，同比增长34%，服务客户170个，同比增长12% [15] 资本运作与战略调整 - 以28亿元出售两家临床CRO公司，交易溢价接近三倍，两家公司前三季度合计收入占集团营收3.55%，利润贡献仅0.72% [16][18] - 持续剥离非核心资产，包括美国医疗器械测试业务和细胞与基因治疗业务，累计回笼资金超过90亿元 [19][20] - 资产出售使公司财务状况改善，全年自由现金流指引从50-60亿元上调至80-85亿元 [21] - 公司营收结构转向以全球生产制造为主，美国收入占比升至67.4%，中国区收入占比降至15.3% [18] 公司治理与市场反应 - 实控人控制的17家股东宣布减持不超过总股本2%的A股股份，按公告日股价计算套现金额超63亿元 [23] - 减持消息引发股价盘中下挫超过9%，并拖累医药及CXO板块表现 [24] - 公司通过减员降本增效，员工数量从2022年底的4.4万人减少至2025年6月底的3.78万人，缩减约14% [26] - 董事长李革近年多次减持旗下公司股份，其2024年薪酬为4180万元，为A股最高薪酬董事长 [27]

行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为“增持”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 特色原料药行业出现触底积极变化，重点推荐奥锐特、普洛药业等公司 [1] - 原料药企业2025年第三季度业绩阶段性承压，但成本端出现积极信号，建议关注受益于关键中间体6-APA价格下滑的企业 [6][19][23] - 对子行业的看好排序为：创新药 > 科研服务 > CXO > 中药 > 医疗器械 > 药店等 [3][12] 行情回顾与市场表现 - 本周A股医药指数涨幅为-2.4%，年初至今涨幅为18.2%；相对沪深300的超额收益分别为-3.5%和-1.1% [6][11] - 本周恒生生物科技指数涨跌幅为-3.0%，年初至今涨跌幅为76.6%；相对于恒生科技指数的超额收益分别为-1.8%和45.9% [6][11] - 本周医药商业（+1.0%）和中药（+0.8%）子板块涨幅居前，生物制品（-2.4%）、化学制药（-3.9%）、医疗服务（-4.0%）等跌幅居前 [6][11] - 医药指数市盈率为38.12倍，较历史均值低0.32 [8] 原料药行业深度分析 - 选取的50家原料药样本上市公司，2025年前三季度收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为-4.7%、5.65%、1.61% [19] - 2025年第三季度单季，收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为-8.2%、-26.2%、-25.96% [19] - 关键中间体6-APA价格从2023年1月高位下滑，至2025年10月仅为180元/千克，下滑幅度达51% [6][23] - 下游主要产品阿莫西林价格从2023年1月的320元/千克下滑至2025年10月的190元/千克，下滑幅度41% [6][23] - 成本端显现积极因素：粮食价格下行利好发酵类原料药，石化价格维持低位 [19][20] - 建议关注受益于6-APA降价的企业，如富祥药业、鲁抗医药等 [6][23] 具体配置建议与关注标的 - **原料药角度**：重点推荐奥锐特、千红制药等 [3][15] - **中药角度**：重点推荐佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等 [3][15] - **医疗器械角度**：重点关注联影医疗、鱼跃医疗等 [3][15] - **AI制药角度**：建议关注晶泰控股等 [3][15] - **GLP1角度**：建议关注联邦制药、博瑞医药、众生药业及信达生物等 [3][15] - **PD1/VEGF双抗角度**：建议关注三生制药、康方生物、荣昌生物等 [3][15] - **创新药角度**：重点关注信达生物、百济神州、恒瑞医药、泽璟制药、百利天恒、科伦博泰、迪哲医药、海思科等 [3][15] - **CXO及上游科研服务角度**：建议关注药明康德、奥浦迈、金斯瑞生物等 [3][13] 研发进展与企业动态 - 诺华公司放射配体疗法药物派威妥®（镥[177Lu]特昔维匹肽注射液）双适应症于11月6日同时获NMPA批准 [2][32] - Sonoma Biotherapeutics公布了其工程调节性T细胞疗法SBT-77-7101的I期临床试验中期数据 [2] - 赛诺菲创新药物可倍力®（注射用卡拉西珠单抗）于11月5日获NMPA批准 [32] - 复星医药芦沃美替尼新适应症拟纳入优先审评 [32]

股价与交易表现 - 11月7日公司股价收于94.84元，单日下跌0.89% [1] - 当日发生一笔大宗交易，成交5万股，成交金额474.20万元，成交价格与收盘价相同，溢价率为0.00% [1] - 近3个月内累计发生3笔大宗交易，合计成交金额为1617.8万元 [1] 资金流向 - 近5个交易日公司股价累计下跌4.59% [1] - 同期主力资金合计净流出15.14亿元 [1]

财务业绩 - 2025年第三季度归母净利润为35.2亿元，同比增长53.3% [1] - 2025年前三季度归母净利润为120.8亿元，同比增长84.8% [1] - 公司上调全年持续经营业务收入指引至435-440亿元，对应增速为17-18%，此前指引为425-435亿元和13-17% [1] - 预计全年经调整non-IFRS归母净利率将进一步提升 [1] 业务运营 - 小分子D&M和TIDES业务的临床后期和商业化新签订单持续增长 [1] - 核心业务高景气度将继续驱动公司业绩稳定增长 [1] - 新增产能持续释放，生产和经营效率得到改进 [1] 资产处置 - 公司与高瓴投资达成协议，拟以28亿元出售中国临床服务研究业务100%股权 [1] - 出售业务包括临床CRO和SMO业务 [1] - 被出售业务前三季度收入和净利润分别占公司总体的3.5%和0.7% [1] 投资评级 - 基于可比公司给予2026年29倍市盈率估值 [1] - 对应目标价为137.75元 [1] - 维持"买入"评级 [1]

投资评级与估值 - 报告对药明康德维持"买入"评级 [3] - 根据可比公司给予2026年29倍市盈率，对应目标价为137.75元，较当前股价94.31元有约46%的上涨空间 [3][5] 盈利预测与财务表现 - 基于2025年三季报，报告上调了公司2025-2027年归母净利润预测至163.52亿元、141.85亿元、165.79亿元（原预测分别为105.14亿元、123.29亿元、137.01亿元） [3] - 预计2025年营业收入为447.57亿元，同比增长14.1%，毛利率提升至45.6%，净利率提升至36.5% [4] - 2025年第三季度单季营收达120.6亿元，同比增长15.3%，归母净利润为35.2亿元，同比增长53.3% [10] - 2025年前三季度累计营收为328.6亿元，同比增长18.6%，归母净利润为120.8亿元，同比增长84.8% [10] 业务板块与地区分析 - WuXi Chemistry板块是核心驱动力，2025年前三季度营收达259.8亿元，同比增长29.3%，其中小分子D&M业务营收142.4亿元（+14.1%），TIDES业务营收78.4亿元（+121.1%） [10] - 美国地区业务表现强劲，前三季度营收221.5亿元，同比增长31.9% [10] - 公司已达成协议，拟以28亿元出售中国临床服务研究业务100%股权，以进一步聚焦CRDMO核心业务 [10] 增长动力与未来展望 - 截至2025年第三季度，持续经营业务在手订单达598.8亿元，同比增长41.2%，为未来业绩增长提供强劲支撑 [10] - 公司已将持续经营业务2025年全年收入指引从425-435亿元上调至435-440亿元，对应增速从13-17%上调至17-18% [10] - 随着新增产能持续释放和经营效率改进，预计全年经调整Non-IFRS归母净利率将进一步提升 [10]

投资评级与目标 - 维持"买入"评级 根据可比公司给予2026年29倍市盈率 对应目标价137.75元 当前股价为94.31元 [3][5] 盈利预测与核心财务调整 - 上调2025-2027年归母净利润预测至163.52亿元、141.85亿元、165.79亿元 原预测分别为105.14亿元、123.29亿元、137.01亿元 [3] - 预测2025年营业收入为447.57亿元 同比增长14.1% 2026年及2027年营收预测分别为503.94亿元和570.65亿元 同比增长12.6%和13.2% [4] - 预测2025年毛利率为45.6% 净利率为36.5% 净资产收益率为24.1% 较2024年均有显著提升 [4] 2025年第三季度及前三季度业绩表现 - 2025年第三季度营收120.6亿元 同比增长15.3% 其中持续经营业务增长19.7% 归母净利润35.2亿元 同比增长53.3% [10] - 2025年前三季度营收328.6亿元 同比增长18.6% 其中持续经营业务增长22.5% 归母净利润120.8亿元 同比增长84.8% [10] - 经调整Non-IFRS归母净利润前三季度为105.4亿元 同比增长43.4% [10] 业务板块与地区表现 - WuXi Chemistry板块前三季度营收259.8亿元 同比增长29.3% 其中小分子D&M营收142.4亿元 增长14.1% TIDES营收78.4亿元 大幅增长121.1% [10] - 美国地区营收221.5亿元 同比增长31.9% 欧洲营收38.4亿元 增长13.5% 中国营收50.4亿元 微增0.5% [10] - 截至2025年第三季度 持续经营业务在手订单达598.8亿元 同比增长41.2% [10] 战略行动与业绩指引更新 - 公司拟以28亿元出售中国临床服务研究业务100%股权 该业务前三季度收入和净利润分别占总体的3.5%和0.7% [10] - 公司将持续经营业务2025年收入指引由425-435亿元上调至435-440亿元 增速从13-17%上调至17-18% [10] - 预计全年经调整non-IFRS归母净利率将进一步提升 主要得益于新增产能释放和经营效率改进 [10]

核心财务表现 - 2025年第三季度整体营业收入达120.6亿元，同比增长15.3%，持续经营业务收入同比增长19.7% [1] - 经调整Non-IFRS归母净利润为42.2亿元，同比增长42.0%，经调整Non-IFRS归母净利率达32.1%，同比提升5.6个百分点 [1][2] - 持续经营业务在手订单金额飙升至历史新高的599亿元，公司上调全年业绩指引，预计整体收入将达435-440亿元 [1] - 报告期内经营现金流达108.7亿元，同比增长35.0% [3] 各业务板块盈利能力 - 化学业务板块前三季度经调整non-IFRS毛利率提升至51.3%，同比大增5.8个百分点 [2] - 实验室分析与测试业务第三季度毛利率实现环比持续改善 [2] - 生物学业务第三季度毛利率环比增长1.5个百分点 [2] 精益运营与效率提升 - 研发端生物学平台数字化运营体系将数据处理效率提升32% [4] - 药性评价部门自主开发软件使同类项目解谱效率提升83%，项目交付效率提升33% [4] - 临床生物分析团队数字化管理平台将项目瓶颈环节周转时长与分析时长分别降低30%和35% [4] - 新车间产能爬坡时间从2017年的22.6个月压缩至2024年的2.4个月，效率提升近九成 [4] 数字化与资产优化 - 通过90多款应用系统实现智慧运营，自主研发的设备智能调度程序实时自动安排全球40个车间、800多台反应釜、全年数万批次的生产任务 [5] - 车间整体使用率从2020年的60%提升至当前的72%，等效于新建了8个同等规模的车间 [5] 质量管理体系 - 化学业务生产环节分布式控制系统让小分子和多肽生产分别实现90%和80%的自动化 [7] - 鹰眼系统自动验证反应加料规格，将每100批次的人工失误从0.41次降低至0.05次 [7] - 自2009年以来，化学业务成功通过全球监管机构审计超过140次，获得25次美国FDA和EMA的新药审批前审计豁免 [7] - 2025年3月，公司常州及泰兴两个原料药基地以零缺陷成绩通过美国FDA现场检查 [7] 全球布局与产能扩张 - 在亚洲、欧洲、北美建立起涵盖20多个基地的CRDMO服务网络，近期进一步落子中东，与沙特NEOM及卫生部达成战略合作 [8] - WuXi TIDES平台2025年收入有望突破百亿规模，泰兴多肽产能固相合成反应釜总体积突破100,000升 [8] 股东回报 - 2025年已完成派发现金分红合计48.8亿元，并实施完成20亿元A股回购及注销 [8]