纪要涉及的行业和公司 - **行业**：清洁电器、小家电、黑电、白电 - **公司**：德昌股份、莱克电气、富佳、欧圣电气、科沃斯、石头科技、新宝股份、海信视像、TCL 电子、美的、海尔、万朗磁塑 纪要提到的核心观点和论据 清洁电器行业 - **关税影响**：2018 年美国加征关税后，中国对美出口吸尘器比例从 40%降至 25%，越南等成主要替代来源 [1][2][3] - **企业应对**：德昌股份、莱克电气等布局东南亚产能，莱克已覆盖对美出口需求，德昌预计 2025 年三季度末实现 [4] - **出口情况**：2025 年二季度因关税提高放缓发货，5 月起加速用东南亚产能，预计下半年拉平订单目标 [5] - **自主品牌应对**：科沃斯和石头科技将部分产能转至东南亚代工厂，减轻成本压力 [6][7] - **越南影响**：越南生产力稍逊，预计二季度影响最大，之后逐步修复 [1][8] 小家电行业 - **产能转移**：进度较清洁电器慢，咖啡机产能部分转至印尼、泰国，空气炸锅等转至墨西哥和东南亚 [9] - **头部企业表现**：新宝股份东南亚产能覆盖美需求一半以上，获更多订单，70%以上无海外产能公司订单被抢 [10][11] 黑电行业 - **影响情况**：中国黑电龙头凭借优势展现强韧性，美国市场需求刚性，影响有限 [12] - **供给端情况**：依赖中国、墨西哥和越南，墨西哥成第一大产能基地，需关注税率分布 [13][14] - **关税政策变化**：2025 年美国对墨西哥和越南关税有调整，墨西哥电视零关税，越南最终为 23.9% [15] - **企业应对策略**：产能布局与订单优化、技术升级与高端化、风险分散 [16][19] 白电行业 - **企业应对措施**：调整供应链、优化生产布局、提升产品附加值，如产能转移至东南亚 [18][22] - **进口情况变化**：2018 年后美国从中国进口白电占比降低，从泰国进口增加 [21][24] - **微波炉情况**：产能集中中国，美国依赖度增加 [25] - **出口规模增长原因**：海外铺设产能避关税，美国外市场需求爆发 [26] - **2025 年影响及企业应对**：4 月加征关税后，美的短暂下滑后恢复，通过 OEM/ODM 和 OBM 应对，海尔受影响小 [2][26][29] 其他重要但可能被忽略的内容 - **家电行业趋势**：加征关税成海外产能转移和品牌出海催化剂，行业向多点化、分散化发展 [30] - **零部件公司**：万朗磁塑跟随核心客户出海，强化与主机厂粘性，拓展产品品类 [32] - **二线家电企业**：加速海外布局，利用新兴市场实现增长，有更大边际弹性变化 [33]

核心员工持股计划概况 - 公司近期办理了2023年及2024年A股/H股核心员工持股计划的权益归属事宜 [1] 2023年A股核心员工持股计划 - 2023年A股核心员工持股计划参与员工不超过2400人 共持有份额56550万份 [1] - 2023年A股核心员工持股计划于2023年7月19日完成股票非交易过户 过户价格22.49元/股 过户股份25117000股 [1] - 2023年A股核心员工持股计划锁定期为2023年7月19日至2024年7月18日 [1] - 2023年A股核心员工持股计划2138名持有人本次归属股票7927583股及对应分红 [4] - 2023年A股核心员工持股计划于2024年7月22日完成7927583股股票的过户事宜 [5] - 2023年A股核心员工持股计划2139名持有人第二次归属股票8734924股及对应分红 [8] - 2023年A股核心员工持股计划于2025年7月25日完成8734924股股票的过户事宜 [8] - 本次归属完成后2023年A股核心员工持股计划持有公司股票8454493股 [10] 2023年H股核心员工持股计划 - 2023年H股核心员工持股计划通过9号资管计划累计买入H股股票3230400股 [2] - 2023年H股核心员工持股计划锁定期为2023年7月26日至2024年7月25日 [2] - 2023年H股核心员工持股计划30名持有人第一次归属股票890393股及对应分红 [5] - 2023年H股核心员工持股计划29名持有人第二次归属股票853378股及对应分红 [8] - 资管机构将出售9号资管计划持有的H股并对持有人进行现金分配 [8] - 本次归属完成后2023年H股核心员工持股计划持有公司股票1486629股 [10] 2024年A股核心员工持股计划 - 2024年A股核心员工持股计划参与员工不超过2366人 [5] - 2024年A股核心员工持股计划于2024年7月13日完成股票非交易过户 过户价格22.58元/股 过户股份31266608股 [5] - 2024年A股核心员工持股计划锁定期为2024年7月13日至2025年7月12日 [5] - 2024年A股核心员工持股计划2203名持有人归属股票7407556股及对应分红 [9] - 2024年A股核心员工持股计划于2025年7月25日完成7407556股股票的过户事宜 [9] - 本次归属完成后2024年A股核心员工持股计划持有公司股票23859052股 [10] 2024年H股核心员工持股计划 - 2024年H股核心员工持股计划通过10号资管计划累计买入H股股票3035400股 [6] - 2024年H股核心员工持股计划锁定期为2024年7月27日至2025年7月26日 [6] - 2024年H股核心员工持股计划27名持有人归属股票508873股及对应分红 [10] - 资管机构将出售10号资管计划持有的H股并对持有人进行现金分配 [10] 业绩考核指标 - 2023年经审计扣非归母净利润较2022年增长率未披露具体数据 [4] - 2024年经审计扣非归母净利润较2022年复合增长率未披露具体数据 [7] - 2024年经审计扣非归母净利润较2023年增长率为12.52% [9] - 考核指标包括扣非归母净利润复合增长率与净资产收益率 [2][6] - 综合完成率超过1时 40%/60%权益全部归属 综合完成率0.8-1时由管委会或薪酬委员会决定归属比例 [2][6] 董事及高管持股情况 - 15名董事和高级管理人员本次共计归属A股663051股 [10] 持股计划期限安排 - 核心员工持股计划存续期不超过五年 [10] - 2023年A股计划自2023年7月19日起计算 2023年H股计划自2023年7月26日起计算 [10] - 2024年A股计划自2024年7月13日起计算 2024年H股计划自2024年7月27日起计算 [10] - 存续期满后计划终止或经董事会审议延长 [10] - 当计划资产均为货币资金时可提前终止 [12]

核心员工持股计划参与情况 - 2023年A股核心员工持股计划参与员工不超过2400人，持有份额56550万份[4] - 2023年H股核心员工持股计划参与员工34人，持有份额7050万份[4] - 2024年A股核心员工持股计划参与员工不超过2366人，持有份额70650万份[11] - 2024年H股核心员工持股计划参与员工29人，持有份额6800万份[11] 核心员工持股计划过户及买入情况 - 2023年A股核心员工持股计划过户股份25117000股，过户价格22.49元/股[5] - 2023年H股核心员工持股计划买入H股股票3230400股，成交均价港币23.6178元/股，成交金额约76294790.00港元[6] - 2024年A股核心员工持股计划过户股份31266608股，过户价格22.58元/股[12] 核心员工持股计划归属情况 - 2023年A股核心员工持股计划2138名持有人本次归属股票7927583股[10] - 2023年H股核心员工持股计划30名持有人本次应归属股票890393股[10] - 2023年A股核心员工持股计划2139名持有人本次归属股票8734924股[17] - 2023年H股核心员工持股计划29名持有人本次应归属股票853378股[17] - 2024年A股核心员工持股计划2203名持有人本次归属股票7407556股[18] - 2024年H股核心员工持股计划27名持有人本次应归属股票508873股[19] - 参与2023年/2024年A股核心员工持股计划本次归属的公司董事和高级管理人员15名，本次共计归属A股663051股[20] 核心员工持股计划后续情况 - 2024年A股/H股核心员工持股计划标的股票权益锁定期满后按40%、60%分两期归属[14] - 本次归属完成后，2023年A股、H股，2024年A股、H股核心员工持股计划分别持有公司股票8454493股、1486629股、23859052股、2526527股[22] - 核心员工持股计划存续期不超过五年，自公司公告最后一笔标的股票登记至核心员工持股计划时起计算[22] 业绩指标情况 - 2023年经审计扣非归母净利润较2022年归母净利润增长率为13.33%，加权平均净资产收益率为16.85%，综合完成率为0.95[9] - 2024年度经审计扣非归母净利润较2022年度复合增长率为12.92%，2024年度加权平均净资产收益率为17.70%，综合完成率为0.96[16] - 2024年度经审计扣非归母净利润较2023年度增长率为12.52%，2024年度加权平均净资产收益率为17.70%，综合完成率为0.94[18]

股份数据 - 2025年7月25日已发行股份（不含库存）6,193,381,825，库存61,119,270，总数6,254,501,095[3] - 2025年7月28日购回190,000股，占比0.00307%，每股25.7元[3] - 2025年7月28日结束时，已发行（不含库存）6,193,191,825，库存61,309,270，总数不变[3] 购回情况 - 2025年7月28日在上海证券交易所购回190,000股，最高25.75元，最低25.63元，总额4,882,165.04元[11] - 购回股份（拟持作库存）190,000，拟注销0[11]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 海尔智家经营稳中向好，在国内外市场需求改善背景下，后续经营弹性有望释放，维持25/26/27年EPS预测为2.26/2.53/2.82元，对应PE为11/10/9倍，维持目标价34.5元，对应25年15倍PE [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024A-2027E营业总收入分别为2859.81亿、3099.30亿、3323.89亿、3541.15亿元，同比增速分别为9.4%、8.4%、7.2%、6.5% [4] - 2024A-2027E归母净利润分别为187.41亿、211.71亿、237.47亿、264.26亿元，同比增速分别为12.9%、13.0%、12.2%、11.3% [4] - 2024A-2027E每股盈利分别为2.00元、2.26元、2.53元、2.82元，市盈率分别为13倍、11倍、10倍、9倍，市净率分别为2.1倍、1.9倍、1.7倍、1.5倍 [4] 公司基本数据 - 总股本938291.33万股，已上市流通股625450.11万股，总市值2423.61亿元，流通市值1615.54亿元 [5] - 资产负债率57.37%，每股净资产12.55元，12个月内最高/最低价为33.12/23.52元 [5] 市场表现 - 展示了近12个月海尔智家与沪深300的市场表现对比图 [6][7] 行业与公司表现 - 高温天气催化行业需求，25Q2海尔空调内销量同比+18%，25M4 - M5海尔冰箱/洗衣机内销量同比+7.2%/12.6%，7月上旬东北地区海尔空调零售额增速超300%，叠加690亿元国补资金衔接，行业景气度有望延续 [8] - 美国房地产市场有望改善，中美关税谈判释放积极信号，欧洲高温或提振空调需求，以海尔为代表的中国家电厂商外销表现有望改善 [8] 公司经营分析 - 下半年经营弹性有望释放，国内空调行业受益高温，海尔空调北方市场份额高、利润率偏低，中长期利润空间大；欧美市场占比约39%，需求改善有望支撑公司收入利润，且管理层增持彰显信心 [8]

核心员工持股计划（2023年） - A股参与员工不超2400人，持有份额56550万份，过户股份25117000股，过户价22.49元/股[1][2] - H股参与员工34人，持有份额7050万份，买入H股3230400股，成交均价港币23.6178元/股，成交金额约76294790港元[1][3] - A股/H股标的股票权益锁定期满后按40%、60%分两期归属[4] - A股2138名持有人本次归属股票7927583股[7] - H股30名持有人本次应归属股票890393股[7] - A股2139名持有人归属股票8734924股[14] - H股29名持有人归属股票853378股[14] - A股核心员工持股计划15名公司董事和高级管理人员共计归属A股663051股[17] - 本次归属完成后，A股持有公司股票8454493股[19] - 本次归属完成后，H股持有公司股票1486629股[19] 核心员工持股计划（2024年） - A股参与员工不超2366人，持有份额70650万份，过户股份31266608股，过户价22.58元/股[8][9] - H股参与员工29人，持有份额6800万份，买入H股3035400股，成交均价港币23.9203元/股，成交金额约72607780港元[8][10] - A股/H股标的股票权益锁定期满后按40%、60%分两期归属[11] - 2024年和2025年，除特定人员外的持有人考核达标分别归属40%、60%[12] - A股2203名持有人归属股票7407556股[15] - H股27名持有人归属股票508873股[16] - 本次归属完成后，A股持有公司股票23859052股[19] 业绩总结 - 2023年度经审计扣非归母净利润较2022年归母净利润增长率为13.33%，加权平均净资产收益率为16.85%，综合完成率为0.95[6] - 2024年度经审计扣非归母净利润较2022年度复合增长率为12.92%，加权平均净资产收益率为17.70%，综合完成率为0.96[13] - 2024年度经审计扣非归母净利润较2023年度增长率为12.52%，加权平均净资产收益率为17.70%，综合完成率为0.94[15]

行业与公司概述 - 行业聚焦家电行业，涉及空调、冰箱、洗衣机、扫地机、净水器等品类[1][3][10] - 主要公司包括美的、海尔、格力、小米等龙头企业，以及二线企业如海信、四川长虹[3][16][23] --- 政策核心要点 **1 当前国补政策（2024-2025年）** - **资金规模**：2025年全年补贴总额预计达3,000亿元，上半年已预拨1,620亿元，7月追加690亿元[21] - **执行效果**： - 2025年上半年家电社零累计同比增速31%，贡献社零增量1,400亿元（占整体12%）[1][20] - 空调线上销量增速近30%，新兴品类（扫地机、净水器）增速超40%[22][27] - **执行特点**： - 强调能效标准，利好高能效产品龙头（如美的、海尔）[1][13] - 线下扶持加强，中小零售商获支持[19] **2 历史政策对比（2008-2012年）** - **政策类型**：家电下乡（765亿元）、以旧换新（375亿元）、节能惠民（200亿元），合计1,300-1,500亿元[7] - **影响**： - 农村家电普及率显著提升（空调从7.4%至34%，冰箱/洗衣机至70%+）[12] - 企业利润波动大（节能惠民需垫资，补贴滞后）[15][16] - 行业集中度未明显提升，普惠性政策延缓小企业淘汰[13] --- 市场表现与竞争格局 **1 品类表现** - **高增长品类**：空调（美的系增速40%+，海尔100%+）、扫地机、净水器[3][22] - **平稳品类**：冰箱/洗衣机（个位数增长），小米冲击第三/四名[23][24] - **下滑品类**：集成灶（同比下滑20-30%）[22] **2 企业动态** - **龙头优势**： - 美的/海尔空调份额分别提升2pct/2.5pct，格力线上销量增20%+[23] - 高能效产品占比提升（如一级能效空调市占率从5%升至70%+）[10] - **财务表现**： - 龙头中报预期利润两位数增长，股息率超4%[27] - 历史补贴对毛利改善2-5pct（如格力净利率从4-5%升至8-9%）[16] --- 风险与未来展望 **1 潜在风险** - 政策退坡后需求透支（参考2008-2012年冰箱销量长期下滑）[11] - 中小企业退出可能导致短期竞争加剧[18] **2 未来趋势** - **政策延续性**：2026年续作概率高，冰箱能效升级或获补贴[26] - **投资机会**： - 白电龙头（估值低、股息率高）[27] - 低渗透率品类（扫地机、净水器）[3][27] --- 其他关键细节 - **补贴形式**：当前政策通过线上平台/大连锁高效执行，三四线小零售商资质受限[19] - **历史教训**：2008-2012年存在补贴套利，当前数字化监管减少漏洞[17] - **宏观关联**：房地产低迷抑制大家电需求，政策托举作用凸显[4][19]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告对固收型公募基金2025Q2季报进行解读，并汇总固收型重点基金后市展望观点，为投资者提供资产配置参考 [1][3] 各部分总结 固收型公募基金2025Q2季报数据解读 - **业绩表现**：2025Q2，A股、港股表现分化，大盘价值风格占优，债市6月小幅回暖，纯债基金净值普遍修复，REITs、可转债基金和固收+基金表现领先 [4] - **规模变化**：截至2025年二季度末，被动指数型债券基金资金流入显著，规模增速最快 [8] - **杠杆情况**：截至2025/6/30，基金杠杆整体呈上升态势 [11] - **久期变化**：截至2025/6/30，纯债基金拟合久期均呈上升趋势 [14] - **含权仓位变化**：截至2025年二季度末，含权固收类基金转债仓位与上季基本持平，股票仓位下降 [17] - **固收+基金股票行业变动**：前五大增持行业为非银金融、银行、通信、电子、医药，前五大减持行业为食品饮料、汽车、煤炭、基础化工、家电 [28] - **固收+基金个股重仓**：2025Q2前十大重仓股按持有市值排序为紫金矿业、腾讯控股等，按持有基金数量排序为紫金矿业、宁德时代等 [30][31] - **固收+基金个股增持**：2025Q2增持市值居前的个股为新易盛、中际旭创等，增持基金数量居前的个股为杭州银行、中国平安等 [32][33] - **固收+基金个股减持**：2025Q2减持市值居前的个股为五粮液、美的集团等，减持基金数量居前的个股为立讯精密、美的集团等 [34][35] 固收型重点基金2025Q2后市展望观点汇总 - **重点短债基金**：多数基金经理认为债市将延续震荡格局，部分认为利率有下行空间但预期或反复，需关注风险资产变化和基本面趋势，重视资产流动性 [39] - **重点中长债基金**：普遍预期债市延续震荡格局，货币政策有望宽松支撑债市，内需疲软、房地产市场边际转弱，部分认为应积极参与利率债波段交易，多数以中高等级信用债为核心配置 [41] - **含权固收基金**：股票资产多数对市场中期前景乐观，低权益仓位基金经理保守，中高权益仓位基金经理挖掘成长板块；转债资产供需紧平衡、估值偏贵、波动或加大，部分维持中性偏低仓位；纯债资产普遍维持中性观点，以短端品种为底仓，灵活调节久期 [42] - **重点高仓位转债增强基金**：保持偏积极仓位，把握结构性机会，关注科技自主可控布局机会，重视量化筛选，关注新券；看好权益震荡上行带来的偏股型转债修复机会 [45] - **QDII债基**：需警惕关税政策反复和通胀粘性，美债可能双向波动，中资美元债有估值修复机会，新兴市场外债有违约风险，应对策略以防御为主、动态增强 [46][47][48] - **公募REITs**：保租房细分类型分化，产业园市场承压、项目分化，消费类经营稳健，交通板块通行费总体持平或小增，仓储物流量稳价让、收入承压，能源和环保不同底层资产表现分化 [50][51][52]

股份数据 - 2025年6月30日，已发行股份（不含库存）6,194,231,825，库存60,269,270，总数6,254,501,095[3] - 2025年7月25日结束时，已发行股份（不含库存）6,193,381,825，库存61,119,270，总数6,254,501,095[3] 股份购回 - 2025年7月25日购回850,000股，占比0.01372%，每股购回价25.93元[3] - 2025年7月25日，最高26.05元，最低25.82元，付出22,037,752元[11] - 购回（拟持作库存）850,000股，（拟注销）0股[11] 规则限制 - 购回后30天内不得发行新股等，未经批准不得公布计划[13] - 出售库存股份须披露，填妥第三章节[14]

市场概况 - 泰国作为人口6.7亿的新兴消费市场，白电需求广阔，中国家电品牌纷纷瞄准泰国市场 [1] - 2025年1—5月泰国白电市场整体下降8.3%，但海尔白电逆势增长26%，创最快增速 [1] - 冰箱行业下滑4.2%，海尔冰箱以40%增幅实现第一增速 [1] - 洗衣机行业增长5.8%，海尔洗衣机实现72%高增 [1] - 家空行业显著下滑21.1%，海尔空调份额稳中向好 [1] 公司战略与优势 - 2002年进入泰国市场，2007年收购三洋泰国白电，打破日韩品牌割据局面 [2] - 本土化创新：针对泰国人无冰不欢习惯推出520升T门冰水大冰箱，搭载Smart Ice智慧制冰功能 [2] - 高端化破局：发布L+、中子及X系列三款高端洗衣机新品，打破日韩品牌主导的高端市场 [3] - 产业链协同：春武里空调工业园规划600万台产能，覆盖全系列产品，辐射全球市场 [3] 产品与技术 - 海尔冰箱泰国工厂第1200万台冰箱下线，体现规模化生产能力 [2] - 空调产品优化安装便捷性与耐用性，建立48小时极速安装网络提升服务效率 [2] - 春武里空调工业园是东南亚首个5G全连接工厂，智能化与效率大幅提升 [3] 品牌营销 - 通过举办国际马拉松公开赛、全国青年羽毛球锦标赛等融入泰国本土文化 [3] - 在曼谷潮流地标EMSPHERE商场发布高端新品，强化品牌高端形象 [3] 未来展望 - 依托本土需求挖掘、高端品牌形象和成熟产业链协同，公司在泰国市场有广阔增长潜力 [3]