报告公司投资评级 - 报告对名创优品(09896.HK)的投资评级为“买进” [8] 报告的核心观点 - 报告预计名创优品2025 - 2027年将分别实现净利润31亿、37.2亿和44.8亿，同比增19%、20%和20%，EPS分别为2.48元、2.97元和3.58元，当前股价对应PE分别为11倍、9倍和8倍，予以“买进” [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 公司产业别为商贸零售，2025年4月7日H股价29.05，恒生指数19,828.3，股价12个月高/低为51.12/24.6，总发行股数12.5134亿，H股数12.5134亿，H股市值363.51亿元，主要股东杨云云持股62.7%，每股净值8.25元，股价/帐面净值3.52，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为-23.17%、-43.17%、-23.04% [2] 产品组合 - 名创优品占比94.2%，TOPTOY占比5.8% [4] 业绩概要 - 全年实现营收170亿，同比增22.8%，净利润26.4亿，同比增15.9%，经调净利润27.2亿，同比增15.4%，经调净利润率16%，同比降1pcts；4Q实现营收47.1亿，同比增22.7%，净利润8.1亿，同比增27%，经调整净利润7.9亿，同比增20%，经调整利润率16.8%，同比降0.4pct [9] 分红方案 - 每股派发股息0.0817USD [9] 国内市场情况 - 2024年国内收入103.1亿，同比增13.4%，名创优品中国收入93.3亿，同比增约11%（Q4营收23亿，同比增6.5%），线下门店数增11.7%至4386个；TOPTOY收入同比增45%至9.8亿（Q4营收2.8亿，同比增50%），线下门店净新增128个至276个（同店GMV呈中个位数增长），名创优品同店GMV呈高个位数下滑，2025年将侧重门店和加盟商优化，实现拓店和单店效率同步增长 [10] 海外市场情况 - 2024全年海外收入66.7亿，同比增42%（Q4营收21.3亿，同比增42.7%），门店总数达3118个，同比增25.4%，同店GMV呈中个位数增长，认定欧美为重要机会市场，美国市场年均复合增长率达三位数，2024年新增门店154个，总数达275个；英国市场2024年GMV取得三位数增长，预计未来海外将逐步实现本土化运营，保持高速增长 [10] 毛利率与费用情况 - 2024年毛利率同比上升3.7pcts至44.9%，实现8个季度连续爬升，报告期费用率为26.04%，销售费用率同比上升4.2pcts至20.7%，管理费用率同比提升0.6pct至5.5% [10] 2025年展望 - 新开店数预计略低于2024年，门店提质增效成关注重点，维持IP方面投入，国内通过管道结构升级和提升会员复购率改善同店销售，海外维持高速扩张，短期直营门店盈利爬坡期或加大费用管控力度，长期有较大利润释放空间，收购永辉超市29.4%股权事项预计在25Q1完成，已派出三名董事进驻永辉董事会，将帮助永辉减亏，年内永辉调整预计影响公司投资收益 [10] 财务数据预测 |项目|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----|----| |纯利（Net profit，百万元）|638|1769|2618|3104|3720|4477| |同比增减（％）|-145%|177%|48%|19%|20%|20%| |每股盈余（EPS，元）|0.53|1.42|2.11|2.48|2.97|3.58| |同比增减（％）|-145%|168%|49%|18%|20%|20%| |市盈率(P/E，X)|51|19|13|11|9|8| |股利（DPS，元）|0.74|0.51|1.08|1.12|1.34|1.61| |股息率（Yield，％）|0.53%|0.74%|0.72%|0.81%|1.09%|1.09%|[12] 合并损益表 |项目（人民币百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----|----| |营业总收入|10086|11473|16994|20822|24563|28827| |营业总支出|7016|7030|9357|11431|13436|15711| |经营溢利|882|2223|3316|3962|4696|5530| |除税前利润|907|2334|3348|4060|4834|5780| |持续经营净利润|640|1782|2635|3126|3747|4508| |归属普通股东净利润|638|1769|2618|3104|3720|4477|[15] 合并资产负债表 |项目（人民币百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|5348|6489|6328|6224|6592|7313| |存货|1188|1451|2750|4126|5363|6436| |应收账款|1056|1150|2207|3531|4591|5738| |流动资产合计|8073|9904|11656|13987|16504|19640| |固定资产|420|535|1437|2155|2802|3362| |非流动资产合计|3209|3544|6465|7185|9039|10508| |资产总计|11282|13448|18120|21171|25543|30148| |流动负债合计|3789|3886|5727|6873|8247|9484| |非流动负债合计|466|644|2037|2175|3047|3857| |负债合计|4254|4529|7765|9048|11294|13342| |少数股东权益|-4|17|41|61|79|95| |股东权益合计|7027|8918|10356|12124|14249|16806|[16] 合并现金流量表 |项目（人民币百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----|----| |经营活动产生的现金流量净额|1406|1666|2168|2707|3316|4036| |投资活动产生的现金流量净额|-2126|-293|-533|-729|-983|-1297| |筹资活动产生的现金流量净额|-734|-326|-1721|-2082|-1965|-2018| |现金及现金等价物净增加额|-1453|1047|-86|-104|368|721|[17]

报告公司投资评级 - 报告对名创优品(09896.HK)的投资评级为“买进”[8] 报告的核心观点 - 报告预计名创优品2025 - 2027年将分别实现净利润31亿、37.2亿和44.8亿，分别同比增19%、20%和20%，EPS分别为2.48元、2.97元和3.58元，当前股价对应PE分别为11倍、9倍和8倍，予以“买进”评级[10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 公司产业别为商贸零售，2025年4月7日H股价29.05港币，恒生指数19,828.3，股价12个月高/低为51.12/24.6，总发行股数12.5134亿，H股数12.5134亿，H股市值363.51亿元，主要股东为杨云云，持股62.7%，每股净值8.25元，股价/帐面净值3.52 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为-23.17%、-43.17%、-23.04% [2] 产品组合 - 名创优品产品占比94.2%，TOPTOY占比5.8% [4] 业绩概要 - 全年实现营收170亿，同比增22.8%，净利润26.4亿，同比增15.9%，经调净利润27.2亿，同比增15.4%，经调净利润率16%，同比下降1pcts；4Q实现营收47.1亿，同比增22.7%，净利润8.1亿，同比增27%，经调整净利润7.9亿，同比增20%，经调整利润率16.8%，同比下降0.4pct [9] - 分红方案为每股派发股息0.0817USD [9] 业务点评 - 国内增长平稳，名创优品同店GMV承压2024年国内收入103.1亿，同比增13.4%，名创优品中国收入93.3亿，同比增约11%（Q4营收23亿，同比增6.5%），线下门店数增11.7%至4386个；TOPTOY收入同比增45%至9.8亿（Q4营收2.8亿，同比增50%），线下门店净新增128个至276个（同店GMV呈中个位数增长）预计2025年侧重门店和加盟商优化，实现拓店和单店效率同步增长[10] - 全球化加速推进，海外保持高增长2024全年海外收入66.7亿，同比增42%（Q4营收21.3亿，同比增42.7%），门店总数达3118个，同比增25.4%，同店GMV呈中个位数增长欧美为重要机会市场，美国市场年均复合增长率达三位数，2024年新增门店154个，总数达275个；英国市场2024年GMV取得三位数增长预计未来海外将逐步实现本土化运营，保持高速增长[10] - 毛利率持续改善2024年公司毛利率同比上升3.7pcts至44.9%，实现8个季度连续爬升，受益于IP战略下产品结构优化和海外直营市场占比提升报告期费用率为26.04%，销售费用率同比上升4.2pcts至20.7%，管理费用率同比提升0.6pct至5.5% [10] - 2025年新开店数预计略低于2024年，门店提质增效成关注重点预计2025年维持IP方面投入，国内通过管道结构升级和提升会员复购率改善同店销售；海外维持高速扩张，短期直营门店盈利爬坡期或加大费用管控力度，长期有较大利润释放空间公司收购永辉超市29.4%股权事项预计在25Q1完成，已派出三名董事进驻永辉董事会，将帮助永辉减亏，年内永辉调整预计影响公司投资收益（24年前三季度永辉净亏损0.78亿）[10] 财务数据 |项目|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（Net profit，百万元）|638|1769|2618|3104|3720|4477|[12]| |同比增减（％）|-145%|177%|48%|19%|20%|20%|[12]| |每股盈余（EPS，元）|0.53|1.42|2.11|2.48|2.97|3.58|[12]| |同比增减（％）|-145%|168%|49%|18%|20%|20%|[12]| |市盈率(P/E，X)|51|19|13|11|9|8|[12]| |股利（DPS，元）|0.74|0.51|1.08|1.12|1.34|1.61|[12]| |股息率（Yield，％）|0.53%|0.74%|0.72%|0.81%|1.09%|1.09%|[12]| |营业总收入（百万元）|10086|11473|16994|20822|24563|28827|[15]| |营业总支出（百万元）|7016|7030|9357|11431|13436|15711|[15]| |经营溢利（百万元）|882|2223|3316|3962|4696|5530|[15]| |除税前利润（百万元）|907|2334|3348|4060|4834|5780|[15]| |持续经营净利润（百万元）|640|1782|2635|3126|3747|4508|[15]| |归属普通股东净利润（百万元）|638|1769|2618|3104|3720|4477|[15]| |货币资金（百万元）|5348|6489|6328|6224|6592|7313|[16]| |存货（百万元）|1188|1451|2750|4126|5363|6436|[16]| |应收账款（百万元）|1056|1150|2207|3531|4591|5738|[16]| |流动资产合计（百万元）|8073|9904|11656|13987|16504|19640|[16]| |固定资产（百万元）|420|535|1437|2155|2802|3362|[16]| |非流动资产合计（百万元）|3209|3544|6465|7185|9039|10508|[16]| |资产总计（百万元）|11282|13448|18120|21171|25543|30148|[16]| |流动负债合计（百万元）|3789|3886|5727|6873|8247|9484|[16]| |非流动负债合计（百万元）|466|644|2037|2175|3047|3857|[16]| |负债合计（百万元）|4254|4529|7765|9048|11294|13342|[16]| |少数股东权益（百万元）|-4|17|41|61|79|95|[16]| |股东权益合计（百万元）|7027|8918|10356|12124|14249|16806|[16]| |经营活动产生的现金流量净额（百万元）|1406|1666|2168|2707|3316|4036|[17]| |投资活动产生的现金流量净额（百万元）|-2126|-293|-533|-729|-983|-1297|[17]| |筹资活动产生的现金流量净额（百万元）|-734|-326|-1721|-2082|-1965|-2018|[17]| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|-1453|1047|-86|-104|368|721|[17]|

行业概况 - 中国潮玩市场规模2024年达到764亿元 未来三年年复合增长率预计20% [16] - 盲盒是潮玩市场占比最高的品类 占比达36.6% [17] - 泡泡玛特2024年注册用户达4608.3万 [16] 头部企业表现 - 泡泡玛特2024年总营收130.38亿元 同比增长106.92% 净利润33.08亿元 同比增长203.86% [41] - THE MONSTERS系列2024年营收30.4亿元 同比增长726.6% 占公司总收入23.3% [5][6] - MOLLY系列2024年销售额20.9亿元 [32] - TOP TOY 2024年总营收9.8亿元 同比增长44.7% 门店总数276家 净增128家 [32] 产品与IP运营 - LABUBU盲盒原价99元 二手市场溢价1.5-2倍 隐藏款溢价高达845% [4] - IP是潮玩核心 泡泡玛特85.3%收入来自自有IP [6] - TOP TOY建立"爆款罗盘系统" 通过12项数据指标提前3个月锁定潜力品类 [48] - 泡泡玛特产品规划周期需大半年 数据流程需一年跑通 [48] 商业模式创新 - 泡泡玛特提出"零售娱乐化"理论 通过盲盒建立情感联结 [17] - 盲盒提供"探索未知"体验 满足即时情绪消费需求 [18] - 潮玩企业采用赛马机制开发原创IP 胜出项目获全资源倾斜 [48] 市场趋势 - 18岁以上群体成为美国玩具消费最大群体 [49] - 泡泡玛特海外扩张成效显著 毛绒品类LABUBU在泰国等市场爆火 [42] - 中国潮玩企业加速出海 目标打造全球性IP [49] 产业链发展 - 东莞是全球最大玩具生产基地 厂商正转型潮玩品牌 [36] - 潮玩从设计到量产周期约2-3个月 主要渠道为线下展会和艺术商店 [37] - 头部潮玩公司多在2014-2016年间成立 包括52TOYS、布鲁可等 [39][40]

文章核心观点 谷子经济崛起带动相关企业发展，但行业存在诸多挑战，商家需转型，拥有广泛零售渠道和产品差异化能力的公司更具竞争力 [2][12][21] 谷子经济概述 - “谷子”指以动漫、游戏等IP为原型的二次元商品，“谷子经济”因各类IP崛起而发展，企业借此探寻商业机会推动“国谷”出海，但行业也存在选品、选址、压货等难题 [2] - 谷子经济价值源于年轻人对角色的情感溢价，他们愿为“情绪”等支付高价，还可用于社交展示 [3] - “吃谷”指购买二次元周边，“吧唧”是常见周边徽章，“痛文化”起源于日本“痛车”，扩展到多种物品，吸引更多年轻人加入吃谷 [6][7] - 2024年中国泛二次元用户规模达5.03亿人，同比增长2.65%，谷子经济规模达1689亿元，较2023年增长40.63%，预计2029年将达3089亿元 [8] 谷店经营情况 - 2024年新增注册谷子经济相关企业272.8万余家，同比增幅超40%，截至2025年1月14日，国内现存相关企业约608.9万家，海南、湖北和广东企业数量居前 [9] - 谷店消费群体包括年轻人和陪儿女购买的家长，部分热门角色谷子可买卖 [10] - 谷店关门原因包括成本高、行业竞争激烈、市场同质化严重、消费降级导致压货等，2月全国60余家谷店闭店，新开仅35家左右 [12][13] - 营业谷店需转型，可通过差异化竞争、选择合适开店位置、开展线下创意活动等方式 [16] - 一二线城市谷店市场趋向饱和，二三线城市有投资者准备入局 [17] 潮玩品牌入局情况 - 名创优品谷子单价49 - 100元，SKU超千款，通过国内门店和主题店触达大众，2024年Q3二次元类目销售环比增长50%，将继续推动谷子经济发展 [18] - 泡泡玛特推出多种谷子产品，与多个IP联名，2024年海外及港澳台业务营收50.7亿元，同比增长375.2%，将深耕海外市场 [20] - 万达电影推出衍生品业务，奥飞娱乐推出多种谷子周边产品，谷子经济国内外受众广泛，初期拼渠道，长期核心竞争力在于产品更新和差异化选品 [21]

文章核心观点 三月潮玩行业表现活跃，泡泡玛特营收首破100亿、利润大增、市值创新高，名创优品旗下TOP TOY开全球首家旗舰店并启动全球化战略升级，公司在发展中探索适合自身的道路，以实现成为全球品牌的目标 [1][3] 分组1：TOP TOY发展现状与目标 - 去年营收9.8亿元，同比增长45%，实现全年盈利，门店数量由148家增至276家，已在东南亚开5家店，未来计划海外销售占比超50%，目标未来五年覆盖全球100个国家核心商圈，开设超1000家门店 [3] - 自营与外采产品比例从21年的三七开变为现在的五五开，未来要达到七三开 [25] 分组2：TOP TOY发展路径选择 - 曾尝试开发自有IP但亏损严重，原因包括开发成本高、缺乏专业团队运营、市场格局已定等，后选择切入大IP二创赛道 [3][6][7] - 大IP授权成本取决于公司对IP的研发运营能力和产品走量能力，公司过去几年证明了自身经营能力 [9] 分组3：TOP TOY运营理念 - 认为IP独特性不重要，独特设计重要，拿到大IP后全部重新设计画图，用消费者接受的方式进行二创 [10][11] - 有大量数据库、人群画像和稳定客源，这是相比其他工作室或品牌方的优势 [16] 分组4：TOP TOY与泡泡玛特对比 - 泡泡玛特聚焦自有IP，TOP TOY选择大IP二创，二者踏入不同领域 [3] - TOP TOY优势是开店和供应链能力，全球开店能力更好；劣势是无先发优势和强有力自有IP [29][30] - 泡泡玛特像IOS闭环系统，TOP TOY像安卓搭建平台，容纳别人的产品和IP [34] 分组5：TOP TOY未来规划与担忧 - 未来1 - 3年最重要的是开店和产品研发，对同行好奇的是接下来的新品类 [39][40] - 与泡泡玛特共同的烦恼是担心消费者对潮玩品类厌倦 [41]

文章核心观点 相比调改永辉，名创优品可能更需要叶国富，公司面临内部管理和业绩增长等多方面挑战 [1] 分组1：名创优品“312制度”事件 - “312制度”实行不到一周，名创优品内部发生小规模群体事件，员工因不满新制度在工作群质疑管理层，部分员工被清退 [2] - “312制度”自3月起全面推行，实行2 + N人员配置，工作12小时内不算加班，提升兼职补贴待遇，按此制度员工月工作312 - 324小时算全勤，引发员工与管理层矛盾 [2][3] 分组2：名创优品呼唤叶国富 - 3月叶国富多以永辉掌舵手身份出现，永辉调改分散其对名创优品管理精力，“312事件”后员工呼唤叶国富主持大局 [4] - 名创优品门店员工质疑管理层未按公司管理精神执行，公司虽倡导简化流程，但仍有晨会安排，与叶国富年初发文的管理精神不符 [5][6] 分组3：要文化还是要业绩 - 零售从业者认为去PPT改革出发点好，但管理企业文化是一把手工程，职业经理人核心考核指标是业绩，经营压力下管理文化常让位于业务增长 [7] - 2024年名创优品全球门店总数达7780家，净增1219家，平均每天新增3.3家，每月推出1180 + 个SKU，全年营收169.94亿元，毛利76.37亿元，毛利率44.9%，2025年将适度放缓开店步伐 [7] - 2024年名创优品国内业务增速放缓，主要受线下门店影响，同店GMV增长率从2023年的30% - 35%回落至高个位数增长 [8] - 导致同店增长承压的因素包括门店选址、加盟商管理短板和渠道精细化运营不足，2025年公司将重点修复同店销售，优化门店结构 [9] - 叶国富规划将部分小店升级为大店，优化渠道与加盟商体系，通过拓展IP矩阵等提升同店销售，国内市场新突破口是MINISO IP LAND，但存量门店销售疲软是2025年需解决的难题 [10]

行业概况 - 潮玩行业三月表现亮眼 泡泡玛特营收首破100亿 利润大增180% 市值达2000多亿港元 [3] - 名创优品旗下TOP TOY启动全球化战略 目标未来五年覆盖100个国家 开设超1000家门店 [3] - 行业呈现两种发展路径：泡泡玛特专注自有IP开发 TOP TOY选择大IP二次创作 [7][42] TOP TOY战略定位 - 定位文化消费和文化出海方向 去年营收9.8亿元同比增长45% 门店从148家增至276家 [5] - 已进入东南亚市场 未来计划海外销售占比超50% [6] - 商业模式为"安卓平台"模式 整合外部IP与产品 区别于泡泡玛特"IOS闭环"系统 [42] 产品策略演变 - 初期尝试自有IP开发但亏损严重 后转向大IP二创赛道实现扭亏为盈 [11][12] - 自营产品占比从30%提升至50% 目标未来达到70% [32] - 核心优势在于IP二次设计能力 完全重构原始图库 通过用户画像精准开发 [15][21] 竞争差异化 - 不与泡泡玛特直接竞争 反而倾向门店相邻布局共同培育市场 [41] - 聚焦成熟IP的确定性 避免自有IP开发的玄学风险 [24][25] - 利用母公司名创优品的全球开店经验 强化渠道优势 [37] 未来发展重点 - 未来1-3年核心是全球化扩张和产品研发 计划进入全球100个核心商圈 [33][46] - 持续关注行业新品类发展 警惕消费者对潮玩兴趣减退的风险 [47][48] - 财务目标兼顾品牌建设与盈利要求 目前已完成现金流自给 [34][36]

文章核心观点 - 名创优品在收购永辉超市后投资灵鼠动漫，加码IP业务，虽IP产品提升了客单价和毛利率，但面临授权费高、同店销售下滑等问题，且IP生意竞争激烈 [1][2][7] 名创优品投资动态 - 继60亿收购永辉超市后，名创优品创始人叶国富今年3月投资灵鼠动漫，该企业创始人金今曾打造知名二次元IP“叶罗丽”，其衍生品累计销售超100亿，且是《哪吒2》电影周边糖果玩具盒设计合作方 [1] IP业务发展背景 - 名创优品店内知名IP周边通过授权模式生产，需支付高额授权费，最新财报显示过去一年授权费支出达4.2亿，且潮玩子品牌TOP TOY使IP需求增加，促使公司探索自有IP模式 [2] IP产品现状与成效 - IP产品为公司贡献更多收入，线下店核心位置被潮玩产品包围，IP产品有情绪价值可实现更高溢价，如“小马宝莉”联名果汁软糖溢价率126%，调研显示IP产品相较白牌产品溢价率在25%-200%之间 [3][4] - 2022年起公司战略转向做IP周边，招聘设计师、合作更多供应商，IP产品部门内卷，吸引很多IP粉丝，提升用户购买频次 [4] - 2024年公司平均客单价38.1元，毛利率逐年攀升至44.9%，已合作超150个知名IP，IP产品门店销售占比超30%，规划2028年占整体销售额比例超50% [4] IP业务面临挑战 - IP授权费用高昂，且鲜少独家合作、有授权期限，产品稀缺性不足 [5] 自有IP探索方式 - 公司通过投资动漫公司共同孵化新IP，推进自有IP探索进程，灵鼠动漫此前还获灵动创想和上美股份投资 [5][6] 扩张情况与问题 - 2024年公司全球门店达7780家，净增1219家，平均每天新增3.3家；每月推出SKU超1180个，每天近40个；全年总营收同比增长22.8%至170亿，经调整净利润同比增长15.4%至27.2亿 [7] - 同店GMV增长率下降高个位数，2023年上半年、全年增长率分别为35%-40%、30%-35%，财报发布当天股价一度大跌9.75% [7] - 加盟商认为门店密度增加、无严格区域保护，以及同类型店铺竞争，导致老店客流量被分食，非IP产品性价比优势受电商和小品牌精品店冲击 [7][8] 门店改造与市场扩张 - 公司改造升级200平米以下老店，新旗舰店增加IP产品占比至50%以上 [8] - 一二线城市门店饱和，公司向下沉市场和海外市场扩张，下沉市场用户以务实性需求为主，IP战略与下沉市场扩张存在矛盾，授权IP产品续约提价会提升终端零售价 [8] 县城门店经营情况 - 县城门店经营与经济状况、选址等因素相关，需控制房租和人工成本，部分县城可延长开店时长提升销量，但冬季生意差 [9] 行业竞争情况 - 潮玩店竞争激烈，不同精品店细分定位不同，酷乐潮玩、九木杂物社面向年轻人潮品，平均客单价80元左右；The green party、名创优品面向女性生活杂货，平均客单价30-40元左右 [11] - 更多杂货店加码IP类产品，产品同质化严重，同时开始将小众IP打造成爆款，如Chiikawa、Loopy [12] - 国内现存潮玩相关企业2.08万家，近十年注册量持续增长，2024年注册9115家，同比增长30.27%，今年已注册2093家，前2月注册1192家，同比增长29.00% [13] - 酷乐潮玩等杂货店连锁品牌通过开放加盟模式加快扩张，IP生意依赖年轻人情感溢价，名创优品需打动年轻人 [14]

纪要涉及的公司和行业 - **公司**：名创优品集团（Miniso Group），一家生活方式产品零售商，2013年成立，2020年10月和2022年7月分别在纽约和香港证券交易所上市，除MINISO品牌外，2020年12月推出艺术玩具品牌TopToy [10] - **行业**：中国潮流玩具行业 纪要提到的核心观点和论据 公司整体业绩展望 - **核心观点**：2025年集团层面增长将加速 - **论据**：管理层重申2025年国内业务实现两位数增长、海外业务同比增长40 - 45%的指引，TOP TOY预计保持50%的同比增长 [2] 国内业务 - **核心观点**：同店销售增长改善和线上销售增长将推动国内收入增长 - **论据**：25Q1管理层目标国内收入实现高个位数至低两位数增长；1 - 2月同店销售较24Q4和24Q3有所改善，虽同比仍为负增长，但春节后负增长幅度持续收窄；2025年中国预计净开设2 - 300家门店；2024年加盟商整体盈利能力健康，超85%的加盟商年盈利超10万元，中个位数百分比的加盟商有轻微亏损（少于1万元）；线上销售有望成为另一个关键增长驱动力，预计2025年加速增长，将受益于产品组合的改善，如利用强IP属性的品类 [3] 海外业务 - **核心观点**：利润率取决于新的直接面向消费者（DTC）门店 - **论据**：以国内200平方米、年销售额300 - 400万元的门店为基准，北美、拉丁美洲、欧洲、东南亚的门店销售额分别达到基准的2.5 - 3倍、3倍以上、1.5倍、1 - 1.5倍；2024年DTC门店的营业利润率（OPM）略有下降，原因是新门店的爬坡期以及海外DTC收入占比从两位数提升至20%；2025年自营门店的OPM预计有低个位数至中个位数百分点的改善，将由现有门店的利润率提升推动，但会被新开DTC门店部分抵消 [4] 估值与评级 - **核心观点**：基于贴现现金流（DCF）模型的目标价为25.88港元，给予买入评级 - **论据**：未提及具体论据，但给出了相关估值和交易数据，如2025年3月25日股价为18.75美元，52周股价范围为27.56 - 13.40美元，市值为59.2亿美元等 [5] 风险因素 - **行业风险**：中国经济放缓可能抑制潮流玩具消费；互联网公司进入加剧市场竞争；盲盒形式可能面临更严格的监管审查；现有知识产权存在时尚风险 [11] - **公司特定风险**：国际关系不确定可能阻碍全球扩张；可能面临抄袭指控相关的诉讼；美国存托凭证（ADR）状态存在监管不确定性 [12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **盈利预测**：UBS对名创优品2025 - 2027年稀释后每股收益（EPS）的预测分别为9.80元、11.42元、12.93元，市场共识预测分别为10.31元、12.06元、14.38元 [6] - **预测回报**：预测价格升值38.0%，预测股息收益率3.6%，预测股票回报率41.7%，市场回报假设11.1%，预测超额回报30.5% [9] - **定量研究评估**：对名创优品未来六个月行业结构、监管环境、股票表现、EPS更新等方面进行了定量评估，各项指标评分多为3，表示无明显变化 [15] - **投资银行服务**：过去12个月，瑞银曾担任该公司证券承销或配售的经理/联席经理，收到投资银行服务报酬，并预计未来三个月继续寻求相关报酬；瑞银证券有限责任公司为该公司证券和/或ADR做市，持有该公司上市股份0.5%或以上的多头或空头头寸 [28][29][33]

文章核心观点 永辉超市以“回归本质，迎接品质”为主题召开2025年度全球供应商大会，提出聚焦核心供应商、核心大单品和长期主义，走胖东来模式的品质零售路线，未来三年孵化100个亿元级单品，成为适合中国主流家庭的国民超市 [1][2][6] 零售本质与转型方向 - 零售本质是洞察消费者需求，开发消费者需要的产品，产品是企业生存与发展的原点 [1] - 企业应向制造开发型零售转型，CEO应是首席产品官，要有设计开发好产品的能力 [1] 供应链升级举措 - 提出三大聚焦与一个反对，即聚焦核心供应商、核心大单品、长期主义，反对换采购就换供应商，让合作伙伴有安全感 [2] - 叶国富将亲自筛选首批200家核心供应商，并与供应商董事长建立年度对话机制 [2] 门店调改情况 - 2024年5月在胖东来帮扶下对全国门店调改，调改后门店在口碑、品质、客流和销售额上均有较大增长 [3] - 3月28日5家调改门店开业火爆，截至3月29日全国共完成47家门店调改，预计年中达100家，全年达200家 [4] 未来目标 - 未来三年孵化100个亿元级单品，成为品质首选 [6] - 成为更适合中国主流家庭的国民超市 [1]