纪要涉及的公司 平高电气 纪要提到的核心观点和论据 2024年经营情况 - **整体业绩**：2024年全年实现收入124.02亿元，较同期增加13.25亿元，增幅12%；规模经营利润12.3亿元，同比增加2.06亿元，增幅25.43%[1] - **高压板块**：收入77亿，比上年同期增长25%，2024年比2022年整体增长55%；毛利率25.53%，同比增长2.66个百分点；百万伏交付14个间隔，较去年增加7个，750设备交付97个间隔，较去年增加47个[1][2] - **配网板块**：收入32.42亿，比去年同期增加3.33亿，同比增幅11.45%；毛利率16.03%，增加0.21个百分点；三家公司收入32.42亿元，实现利润1.18亿元，同比增长31%[3] - **国际板块**：亏损2亿，收入比去年降了5亿左右，毛利率下降，受国际政治经济影响，EPC项目延期交货致原材料成本增加，客户资讯受影响，汇兑收益减少3000多万[4] - **检修板块**：收入11.64亿元，与去年基本持平，毛利率下降4.61个百分点，合同结构变化，通过国网电商平台推广产品，调整毛利率政策[5] - **期间费用**：整体期间费用13.7亿，比去年增长13%[5] - **合同情况**：去年整体合同165亿，比去年同期增长14%；高压板块125亿，比去年同期增长13.6%；配网板块36.5亿，比去年同期增长23%；国内往外业务合同46.5亿，比去年同期增长百分之百[7] 2025年一季度经营情况 - **整体业绩**：实现收入25亿，比去年同期增长4.66亿，增幅23%；规模经营利润3.58亿，去年同期是2.3亿，增加1.26亿，增幅56%[8] - **交货情况**：保障族交货3个间隔，去年同期是4个；八代天赋设备交了13个间隔，去年同期没有；23个变革去年同期没有；除330外其他产品量都有增长[9] - **毛利率与期间费用**：综合毛利率28%多，比去年同期增长3个多百分点，因收入结构变化，高毛利产品增多；1至3月份期间费用10.72%，与去年同期基本持平[9][10] 各板块展望 - **国际业务**：正在清理在手订单，已清理十几个亿不产生影响的项目，目前还有一半项目在清理；今年目标是业务量较去年翻番，但存在不确定性，采取保守加开放方式；单机设备加大欧洲市场拓展，配套业务有部分未计入合同[11][12][13] - **百万伏与750设备**：在手百万伏订单约40个间隔，扣除已交3个还剩37个；750设备去年截转合同数约14亿，个数约80多个，加罐儿等约110个左右；2025年百万伏交付10个以上，750设备交付100个以上；2026年起750交付量预计逐年增加，增速10% - 20%[14][15][19][30] - **网外高压设备**：去年网外合同达43 - 44亿，今年有增长但幅度不大，保持高位较难，目前网外业务占整体合同30%[20][21] - **毛利率**：各板块要求收入和毛利率有一定增长，高压板块至少增长一个百分点以上，但受招标格局等因素影响存在不确定性[22] - **配网板块**：国网二级区域联合采购长远看对配网板块积极，注重企业核心竞争力和全产业链布局，但近期有降价阵痛；公司自制配套规模逐年增加，布局全产业链业务，推进一二次融合产品；毛利率需等区域联合招标稳定后更清晰；今年配网投资预计增幅10%左右[26][27][28][48] - **柔质套管**：柔质项目较多，公司力争穿墙套管施展率达50%以上，套管价格经国产化替代下降[33][34] 电网投资情况 - 国网电网投资超6500亿，固定资产投资超6700亿将近6800亿，提出推动多个特高压和省间电力互换工程[31] - “十五五”电网需求量预计高企，特高压预计比“十四五”有增长，但最终要看国网规划[41] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2024年四季度单季收入高但利润低，原因是系统外业务集中交货且毛利率低，以及计提质量损费金额大[16] - 2025年收入计划为125 - 135亿，是粗略计划，后续会根据合同和交付情况优化调整[17] - 清理国际业务老EPC订单可能涉及违约金，但目前来看影响不大[49]

业绩表现 - 2024年公司实现营业收入124.02亿元，同比增长11.96% [2] - 2024年归母净利润10.23亿元，同比增长25.43% [2] - 2024年扣非净利润9.93亿元，同比增长22.99% [2] - 2025年一季度营收25.1亿元，同比增长22.82% [2] - 2025年一季度归母净利润3.58亿元，同比增长55.94% [2] - 2024年经营活动现金流净额30.08亿元，同比增长20% [3] - 2025年一季度经营活动现金流净额-5.48亿元，同比下降708.91% [5] 业务亮点 - 高压开关业务营收同比增长25% [3] - 配电网业务经营效益持续提升 [3] - 运维检修业务实现35千伏至220千伏车载移动变电站中标全覆盖 [3] - 夔牛机器人在电网内推广应用 [3] - 16项科技成果通过鉴定，13项获评国际领先 [3] - 4项技术装备入选国家能源领域首台(套)重大技术装备名单 [3] 市场表现 - 国网特高压、集招项目占有率保持领先 [4] - 省网协议库存中标额在11个地区排名第一 [4] - 南网批次招标市场占有率保持领先 [4] - 直流穿墙套管实现海上风电领域首台套突破 [4] - 252千伏组合电器打入欧洲高端市场 [4] 存在问题 - 国际业务收入占比不足10% [4] - 研发投入占比仅3.5%，低于行业平均水平 [4] - 应收账款余额同比增长15%，占营收比例达25% [4] 财务指标 - 2025年一季度基本每股收益0.2641元，同比增长55.90% [5] - 2025年一季度加权平均净资产收益率3.36%，同比增加1.09个百分点 [5]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国公用事业[65] - **公司**：河南平高电气、CGN Power Co., Ltd、中国燃气控股、华润燃气集团有限公司、华润电力、新奥能源控股有限公司、华能国际电力股份有限公司、昆仑能源、中国龙源电力集团、中国长江电力股份有限公司、金风科技、广东投资、杭州第一应用材料有限公司、合远绿色能源有限公司、晶澳太阳能科技股份有限公司、江苏中天科技股份有限公司、金雷科技股份有限公司、隆基绿能科技股份有限公司、明阳智能能源集团股份公司、国电南瑞科技股份有限公司、宁波东方电缆股份有限公司、日月重工股份有限公司、上海电气集团股份有限公司、中材科技股份有限公司、泰坦风能苏州有限公司、通威股份有限公司、许继电气股份有限公司、浙江正泰电器股份有限公司、信义光能控股有限公司[65][67] 纪要提到的核心观点和论据 - **河南平高电气财务表现** - 2024年净利润10.23亿元，同比增长25.4%，略低于市场共识预期的约12亿元，但与摩根士丹利估计的10.77亿元基本一致；营收123亿元，同比增长12.3%，毛利率22.1%，同比提升1.2个百分点[2] - 2024年第四季度净利润1.66亿元，同比下降36.9%；2025年第一季度净利润3.58亿元，同比增长55.9%。2024年第四季度营收45亿元，同比增长24.5%，毛利率18.4%；2025年第一季度营收25亿元，同比增长22.8%，毛利率28.2%[3] - **业务板块情况** - 高压业务：营收77亿元，同比增长25.1%，毛利率25.5%，同比提升2.6个百分点，略低于摩根士丹利估计的79亿元和25.3%的毛利率[8] - 配电网业务：营收32亿元，同比增长11.4%，毛利率16.0%，同比下降0.7个百分点，略高于摩根士丹利估计的31亿元[8] - 国际业务：营收仅2.04亿元，同比下降71.8%，毛利率为负，低于摩根士丹利估计的7.96亿元[8] - 维护及其他业务：营收11.64亿元，同比下降0.6%[8] - **业绩波动原因**：2024年第四季度业绩较弱而2025年第一季度业绩较强，是由于高端GIS产品交付进度导致收入确认较慢，分析师认为可能存在收益平滑情况；国际业务运营低于预期[1][8] - **估值与风险** - 采用贴现现金流法，基本情景下目标价为18.36元，模型捕捉2024 - 2035年长期现金流，关键假设包括加权平均资本成本8.2%、股权成本9.5%等[9] - 上行风险包括特高压交直流线路招标进程加快、竞争减少带来更好的毛利率、更好的成本控制；下行风险包括特高压交直流线路招标进程放缓、竞争加剧导致毛利率变差、成本控制变差[11] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利相关业务与利益冲突** - 摩根士丹利与研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突影响研究客观性，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素[6] - 截至2025年3月31日，摩根士丹利实益拥有金风科技、晶澳太阳能科技股份有限公司、隆基绿能科技股份有限公司等公司1%或以上的一类普通股权益证券[17] - 未来3个月，摩根士丹利预计从中国燃气控股、华润燃气集团有限公司等公司获得或寻求投资银行服务补偿[18] - 过去12个月，摩根士丹利从中国燃气控股、中国龙源电力集团等公司获得了非投资银行服务的产品和服务补偿[19] - 过去12个月，摩根士丹利为中国燃气控股、华润燃气集团有限公司等公司提供了投资银行服务或存在投资银行客户关系[20] - 过去12个月，摩根士丹利为中国燃气控股、中国龙源电力集团等公司提供了非投资银行、证券相关服务或存在客户关系[21] - **评级与行业观点说明** - 摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持、持平、未评级、减持，与买入、持有、卖出不等同，投资者应仔细阅读评级定义和完整研究报告[25] - 分析师对行业的观点分为有吸引力、符合预期、谨慎，不同地区有不同的基准指数[33][34] - **研究报告相关政策与使用说明** - 摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场的发展情况适时更新，部分出版物有定期更新计划[40] - 摩根士丹利不担任市政顾问，报告中的意见不构成相关法律意义上的建议[41] - 摩根士丹利的“战术想法”产品观点可能与同一股票的其他研究观点相反，投资者可联系销售代表或访问Matrix获取所有研究[42] - 摩根士丹利研究报告通过专有研究门户Matrix提供给客户，部分产品也通过第三方供应商或其他电子方式分发，使用需遵守相关条款和隐私政策[43][44] - 摩根士丹利研究报告未考虑投资者具体情况，不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资并寻求财务顾问建议[45] - **不同地区业务与合规说明** - 摩根士丹利研究报告在不同地区由不同实体发布和监管，如在新加坡由摩根士丹利亚洲（新加坡）私人有限公司等发布，受新加坡金融管理局监管[13][54] - 摩根士丹利香港证券有限公司是中国燃气控股、昆仑能源、信义光能控股有限公司等公司证券的流动性提供者/做市商[55] - 摩根士丹利研究报告在不同地区有不同的受众限制，如在迪拜国际金融中心仅面向专业客户[56]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2024年报和2025一季报显示经营业绩持续高质量增长 因海外和国内项目交付进展波动 下调2025年盈利预测 提高2026年盈利预测 新增2027年盈利预测 预计2025 - 2027年归母净利润为15.13（原值15.69）/17.79（原值17.31）/20.08亿元 EPS为1.12/1.31/1.48元 对应当前股价PE为15.9/13.5/12.0倍 维持“买入”评级[4] 根据相关目录分别进行总结 公司经营业绩 - 2024年公司实现营业收入124.02亿元 同比增长12.0%；归母净利润10.23亿元 同比增长25.4%；销售毛利率/净利率分别为22.4/9.0% 同比分别提升1.0/0.7pct 年度盈利能力创2017年以来新高[4] - 2025年一季度 公司实现营业收入25.10亿元 同比增长22.8%；归母净利润3.58亿元 同比增长55.9%[4] 公司业务板块 - 2024年国内开关制造主业实现收入109.40亿元 同比增长20.7%；其中高压板块实现收入76.98亿元 同比增长25.1% 中低压及配网板块实现收入32.42亿元 同比增长11.4%[5] - 2024年运维业务实现收入11.64亿元 同比减少0.9% 国际业务实现收入2.04亿元 同比减少71.8%[5] - 公司产品结构持续优化 高压开关板块实现毛利率25.5% 同比提升2.6pct[5] 行业发展情况 - 2024年 全国电网工程建设完成投资6083亿元 同比增长15.3% 2025年国家电网投资额预计将超6500亿元[6] - 2024年国网输变电设备、特高压设备集招公司中标金额分别为51.23亿元、24.60亿元[6] - 2025年1 - 3月 全国电网工程建设完成投资766亿元 同比增长14.7% 电网投资延续高景气[6] - 2024年8月 国家能源局发布《配电网高质量发展行动实施方案（2024 - 2027年）》 提出加快推动一批电网建设改造任务 提升配电网智能化水平 满足分布式新能源和电动汽车充电设施等大规模发展要求[6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|11,077|12,402|13,489|15,016|17,053| |YOY(%)|19.4|12.0|8.8|11.3|13.6| |归母净利润(百万元)|816|1,023|1,513|1,779|2,008| |YOY(%)|284.5|25.4|47.9|17.6|12.9| |毛利率(%)|21.1|22.4|26.0|26.5|26.3| |净利率(%)|7.4|8.3|11.2|11.8|11.8| |ROE(%)|8.8|10.2|13.0|14.0|13.8| |EPS(摊薄/元)|0.60|0.75|1.12|1.31|1.48| |P/E(倍)|29.5|23.6|15.9|13.5|12.0| |P/B(倍)|2.4|2.3|2.0|1.8|1.5|[7] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测 以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测[9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报&2025一季报，经营业绩持续高质量增长，因海外和国内项目交付进展波动，下调2025年盈利预测，提高2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为15.13（原值15.69）/17.79（原值17.31）/20.08亿元，EPS为1.12/1.31/1.48元，对应当前股价PE为15.9/13.5/12.0倍，维持“买入”评级[4] 根据相关目录分别进行总结 公司经营业绩 - 2024年公司实现营业收入124.02亿元，同比增长12.0%；归母净利润10.23亿元，同比增长25.4%；销售毛利率/净利率分别为22.4/9.0%，同比分别提升1.0/0.7pct，年度盈利能力创2017年以来新高；2025年一季度，公司实现营业收入25.10亿元，同比增长22.8%；归母净利润3.58亿元，同比增长55.9% [4] 公司业务板块 - 2024年公司国内开关制造主业实现收入109.40亿元，同比增长20.7%；其中高压板块实现收入76.98亿元，同比增长25.1%，中低压及配网板块实现收入32.42亿元，同比增长11.4%；运维业务实现收入11.64亿元，同比减少0.9%，国际业务实现收入2.04亿元，同比减少71.8%；公司产品结构持续优化，高压开关板块实现毛利率25.5%，同比提升2.6pct [5] 行业发展情况 - 2024年，全国电网工程建设完成投资6083亿元，同比增长15.3%，2025年国家电网投资额预计将超6500亿元；2024年国网输变电设备、特高压设备集招公司中标金额分别为51.23亿元、24.60亿元；2025年1 - 3月，全国电网工程建设完成投资766亿元，同比增长14.7%，电网投资延续高景气；2024年8月，国家能源局发布《配电网高质量发展行动实施方案（2024 - 2027年）》，提出加快推动一批电网建设改造任务，提升配电网智能化水平 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|11,077|12,402|13,489|15,016|17,053| |YOY(%)|19.4|12.0|8.8|11.3|13.6| |归母净利润(百万元)|816|1,023|1,513|1,779|2,008| |YOY(%)|284.5|25.4|47.9|17.6|12.9| |毛利率(%)|21.1|22.4|26.0|26.5|26.3| |净利率(%)|7.4|8.3|11.2|11.8|11.8| |ROE(%)|8.8|10.2|13.0|14.0|13.8| |EPS(摊薄/元)|0.60|0.75|1.12|1.31|1.48| |P/E(倍)|29.5|23.6|15.9|13.5|12.0| |P/B(倍)|2.4|2.3|2.0|1.8|1.5| [7] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E流动资产18159百万元、营业收入13489百万元等，还涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测 [9]

公司业绩 - 2024年公司实现营业收入124.02亿元，同比增长11.96%，净利润10.23亿元，同比增长25.43%，扣非净利润9.93亿元，同比增长22.99%，连续三年提升 [1][4] - 2025年一季度营业收入25.1亿元，同比增长22.82%，净利润3.58亿元，同比增长55.94%，扣非净利润3.56亿元，同比增长56.23% [1][5] - 2024年经营活动产生的现金流量净额30.08亿元，同比增长20.14% [5] 分红情况 - 2024年公司实施三次分红，合计派现3.92亿元，占净利润比例38.33% [1][6][7] - 上市以来累计现金分红21次，总额34.42亿元，分红率45.54% [2][8] - 拟授权董事会决定2025年度中期分红方案，分红比例不低于净利润38.33% [9] 业务表现 - 输配电及控制设备制造主业2024年收入123.08亿元，同比增长12.27%，毛利率22.07%，同比提升1.24个百分点 [10] - 高压板块收入76.98亿元，同比增长25.06%，毛利率25.53%，配网板块收入32.42亿元，同比增长11.43%，毛利率16.03% [10] - 高压板块和配网板块产销率分别达98.44%和98.23% [10] - 国际业务收入2.04亿元，同比减少71.79%，毛利率-30.43% [11] 研发创新 - 2024年研发投入5.3亿元，占营业收入4.27%，同比提升0.51个百分点 [3][12] - 完成高海拔特高压组合电器复合套管、800千伏快速断路器等国际首台套产品研制 [11] - 16项成果通过鉴定，13项获评国际领先，4项入选国家能源领域首台（套）重大技术装备 [12] 行业背景 - 国内新型电力系统加速建设，电网投资稳步提升，带动开关行业需求增长 [4] - 全行业用电量保持平稳较快增长，电气化水平持续提升 [4]

豫能控股2024年年度报告 - 2024年营业收入约121.55亿元，同比增长1.43% [1] - 归母净利润亏损约1.21亿元，较2023年亏损5.54亿元有所降低 [1] - 经营活动产生的现金流量净额约23.69亿元，同比增长214.51% [1] - 公司业务涵盖火力发电、新能源、抽水蓄能、煤炭贸易物流、综合能源服务 [1] 国机精工2024年年度报告 - 2024年营业收入26.58亿元，同比下降4.53% [2] - 归母净利润2.80亿元，同比增长8.11% [2] - 贸易业务收入同比下降47.65%，因公司调整贸易业务发展战略 [2] - 主要业务包括轴承业务、磨料磨具业务和供应链业务 [2] 思维列控2024年年度报告 - 2024年营业收入15.15亿元，同比增长28.38% [3] - 归母净利润5.48亿元，同比增长33.08% [3] - 扣非后净利润约5.49亿元，同比增长35.02% [3] - 主要产品面向国家铁路行车安全领域 [3] 许继电气2024年年度报告 - 2024年营业收入170.89亿元，同比增长0.17% [4] - 归母净利润11.17亿元，同比增长11.09% [4] - 研发投入8.80亿元，同比增长10.84% [4] - 经营活动产生的现金流量净额12.99亿元，同比下降52.74% [4] - 聚焦特高压、智能电网、新能源、电动汽车充换电、轨道交通及工业智能化五大业务 [4] 平高电气2024年年度报告 - 2024年营业收入124.02亿元，同比增长11.96% [5] - 归母净利润10.23亿元，同比增长25.43% [5] - 经营活动产生的现金流量净额30.08亿元，同比增长20.14% [5] - 业务范围涵盖输配电设备及其核心零部件的研发、设计、制造、销售 [5] 林州重机2024年年度报告 - 2024年营业总收入约16.84亿元，同比下降8.38% [6] - 归母净利润9534.40万元，同比下降18.47% [6] - 综合毛利率28.31%，比上年同期增加0.02个百分点 [6] - "煤矿机械及综合服务"业务收入约16.44亿元，同比下降7.30%，毛利率27.88%，比上年同期减少0.52个百分点 [6] - 主营业务涵盖煤矿机械及综合服务业务、军工业务 [6]

公司业绩表现 - 2024年公司营收124亿元同比+12% 归母净利润10.2亿元同比+25% 扣非净利润9.9亿元同比+23% [1] - 2025Q1营收25.1亿元同比+23% 归母净利润3.6亿元同比+56% 扣非净利润3.6亿元同比+56% 毛利率28.7%同比+3.5pct 净利率15.4%同比+2.75pct [1] - 2024年毛利率22.4%同比+1.0pct 净利率9.0%同比+0.7pct [1] 高压板块业务 - 2024年高压板块营收77亿元同比+25.1% 毛利率25.5%同比+2.7pct 主要因高电压GIS产品交付比例提升 [2] - 2025年1-2月电网基建投资436亿元同比+34% Q1新签烟威线4个1000kV GIS订单 预计全年高压板块收入同比+10-15% [2] - 国网计划2025年开工"6直5交"特高压项目 预计1000kV招标量保持高速增长 [2] 中低压板块业务 - 2024年配网板块营收32.4亿元同比+11.4% 毛利率16.0%同比+0.2pct 受益于配网扩容政策 [3] - 预计2025年中低压板块收入同比+15% 配电区域集采利好头部公司份额提升 [3] 国际业务板块 - 2024年国际业务营收2亿元同比-71.8% 主要因项目延期及汇率变动影响 [3] - 后续将聚焦环保型产品出口 提升欧洲高端市场份额 [3] 财务指标 - 2024年期间费用率11.04%同比+0.16pct 2025Q1期间费用率10.71%同比+0.31pct [4] - 合同负债13.35亿元较年初+11% 应收账款67.91亿元较年初+7% [4] 机构预测 - 东吴证券预测2025-2027年归母净利润分别为15.1/18.4/22.1亿元 对应PE 16x/13x/11x [4] - 90天内5家机构给予买入评级 目标均价25.23元 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收124.0亿元，同比+12%，归母10.2亿元，同比+25%，25Q1营收25.1亿元，同比+23%，归母净利润3.6亿元，同比+56%，Q1业绩超市场预期 [8] - 高压板块受益于特高压交流线路交付，盈利能力显著提升，预计25年高压板块收入同比+10 - 15% [8] - 中低压板块受益于政策支持，收入有望提速，预计全年中低压板块收入同比+15%左右 [8] - 国际业务板块积极调整策略，环保型产品打入海外高端市场 [8] - 费用小幅上涨、合同负债&应收账款同步稳增 [8] - 考虑国际板块业务调整，下修25 - 26年归母净利润，预计27年归母净利润为22.1亿元，分别同比+47%/22%/20%，现价对应PE分别为16x、13x、11x，维持“买入”评级 [8] 相关目录总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|11,077|12,402|13,598|15,276|17,129| |同比（%）|19.44|11.96|9.65|12.34|12.13| |归母净利润（百万元）|815.71|1,023.17|1,509.04|1,843.80|2,206.92| |同比（%）|284.47|25.43|47.49|22.18|19.69| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.60|0.75|1.11|1.36|1.63| |P/E（现价&最新摊薄）|29.54|23.55|15.97|13.07|10.92|[1] 市场数据 - 收盘价17.76元，一年最低/最高价13.85/22.90元，市净率2.22倍，流通A股市值24,098.92百万元，总市值24,098.92百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产7.99元，资产负债率48.49%，总股本1,356.92百万股，流通A股1,356.92百万股 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|16,332|18,954|22,517|26,045| |非流动资产|5,410|5,293|5,149|4,997| |资产总计|21,743|24,246|27,666|31,043| |流动负债|10,498|11,343|12,737|13,688| |非流动负债|280|280|280|280| |负债合计|10,777|11,623|13,017|13,968| |归属母公司股东权益|10,471|11,980|13,824|16,031| |少数股东权益|494|643|825|1,044| |所有者权益合计|10,965|12,624|14,650|17,075| |负债和股东权益|21,743|24,246|27,666|31,043|[9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|12,402|13,598|15,276|17,129| |营业成本(含金融类)|9,629|10,316|11,506|12,854| |税金及附加|99|112|125|140| |销售费用|495|530|565|600| |管理费用|383|408|428|445| |研发费用|550|585|596|608| |财务费用|(59)|(147)|(136)|(168)| |加:其他收益|63|56|69|77| |投资净收益|34|31|35|41| |公允价值变动|0|0|0|0| |减值损失|(137)|(42)|(42)|(62)| |资产处置收益|2|1|2|2| |营业利润|1,266|1,840|2,257|2,707| |营业外净收支|7|8|8|8| |利润总额|1,273|1,848|2,265|2,716| |减:所得税|154|190|238|291| |净利润|1,119|1,658|2,026|2,425| |减:少数股东损益|96|149|182|218| |归属母公司净利润|1,023|1,509|1,844|2,207| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.75|1.11|1.36|1.63| |EBIT|1,182|1,723|2,145|2,589| |EBITDA|1,556|1,930|2,351|2,794| |毛利率(%)|22.36|24.13|24.68|24.96| |归母净利率(%)|8.25|11.10|12.07|12.88| |收入增长率(%)|11.96|9.65|12.34|12.13| |归母净利润增长率(%)|25.43|47.49|22.18|19.69|[9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|3,008|2,020|2,148|2,444| |投资活动现金流|(134)|(61)|(29)|(14)| |筹资活动现金流|(720)|0|0|0| |现金净增加额|2,155|1,959|2,119|2,429| |折旧和摊销|373|207|205|205| |资本开支|(165)|(82)|(51)|(42)| |营运资本变动|1,413|153|(81)|(198)|[9] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|7.72|8.83|10.19|11.81| |最新发行在外股份（百万股）|1,357|1,357|1,357|1,357| |ROIC(%)|9.57|13.06|14.03|14.53| |ROE - 摊薄(%)|9.77|12.60|13.34|13.77| |资产负债率(%)|49.57|47.94|47.05|45.00| |P/E（现价&最新股本摊薄）|23.55|15.97|13.07|10.92| |P/B（现价）|2.30|2.01|1.74|1.50|[9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收 124.0 亿元，同比+12.0%，归母净利 10.2 亿元，同比+25.4%，毛利率 22.4%，同比+1.0pct；25Q1 营收 25 亿元，同比+22.8%，归母净利 3.6 亿元，同比+55.9%，毛利率 28.7%，同比+3.5pct，25Q1 业绩超预期 [2] - 高压开关龙头地位稳固，盈利能力持续提升，25 年电网投资维持高景气，优质订单有望持续增长；配网业务稳健增长，运维检修收入基本持平，国际业务承压 [3] - 公司持续提质增效，作为开关领域绝对龙头充分受益行业发展，预计 25 - 27 年公司实现营收 133.9/146.1/163.4 亿元，同比+8%/+9%/+12%，归母净利润 13.9/16.0/18.2 亿元，同比+36%/+15%/+14% [5] 根据相关目录分别进行总结 高压业务 - 2024 年公司国网 1000/750/500kV 组合电器市场份额分别为 44.5%/35.9%/25.6%，均列行业第一，南网批次招标市场占有率保持领先，国内网外单机大幅提升 [3] - 2024 年确认甘孜等 14 间隔 1000 千伏 GIS，庆阳换流站等 97 间隔 750 千伏 GIS，高压产品占比提升带动板块营收、盈利能力持续提升，高压板块实现营收 77.0 亿元，同比+25.1%，毛利率 25.5%，同比+2.7pct [3] - 2025 年国网计划投资超 6500 亿元，南网安排 1750 亿元固定资产投资，均创历史新高；国网输变电设备 1 批招标 152 亿元，同比+23%，创近四年新高，高电压等级产品需求激增，750kV 组合电器招标 12.3 亿元，同比+296%，看好公司优质订单占比提升持续增厚业绩 [3] 配网业务 - 2024 年实现营收 32.4 亿元，同比+11.4%，毛利率 16.0%，同比+0.2pct；省网协议库存中标额同比增长，11 个地区占有率排名第一，同时加快配网新产品布局，后续有望维持稳健增长 [4] 运维检修业务 - 2024 年实现营收 11.6 亿元，同比 - 1.0%，毛利率 25.2%，同比 - 4.6pct，主要系合同结构发生变化 [4] 国际业务 - 2024 年实现营收 2.0 亿元，毛利率 - 30.4%，亏损主要系国际政治经济形势影响，项目延期导致原材料等成本增加及客户资信影响，同时汇率变动导致汇兑收益同比减少 [4] - 2024 年公司调整国际业务战略，深入推进单机市场全球化布局，252 千伏组合电器打入欧洲高端市场，未来随着海外市场的持续拓展，国际业务收入有望实现良性增长 [4] 财务预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|11,077|12,402|13,392|14,612|16,344|[9]| |营业收入增长率|19.44%|11.96%|7.99%|9.11%|11.86%|[9]| |归母净利润(百万元)|816|1,023|1,392|1,596|1,820|[9]| |归母净利润增长率|284.60%|25.43%|36.06%|14.64%|14.05%|[9]| |摊薄每股收益(元)|0.601|0.754|1.026|1.176|1.341|[9]| |每股经营性现金流净额|1.85|2.22|1.13|1.38|1.81|[9]| |ROE(归属母公司)(摊薄)|8.14%|9.77%|/|12.34%|13.66%|[9]| |P/E|21.11|25.46|18.18|15.86|13.90|[9]| |P/B|1.72|2.49|2.24|2.07|1.90|[9]| 市场相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|1|4|8|38|[11]| |增持|0|0|0|0|0|[11]| |中性|0|0|0|0|0|[11]| |减持|0|0|0|0|0|[11]| |评分|0.00|1.00|1.00|1.00|1.00|[11]|