板块整体表现 - 炼化及贸易板块在12月1日整体上涨1.68%，表现优于大盘，当日上证指数上涨0.65%，深证成指上涨1.25% [1] - 板块内个股呈现普涨态势，领涨股为润贝航科，涨幅达6.00% [1] 领涨个股表现 - 润贝航科收盘价37.79元，成交量8.21万手，成交额3.04亿元 [1] - 恒通股份涨幅4.37%，收盘价10.75元，成交量11.08万手，成交额1.18亿元 [1] - 中国石油涨幅2.15%，收盘价9.96元，成交量114.81万手，成交额11.35亿元 [1] - 恒力石化涨幅1.53%，收盘价19.20元，成交量24.53万手，成交额4.72亿元 [1] 下跌个股表现 - 康普顿跌幅最大，为-2.93%，收盘价15.23元，成交量5.23万手 [2] - 万邦达跌幅-2.76%，收盘价8.09元，成交量14.38万手，成交额1.17亿元 [2] - 统一股份跌幅-1.85%，收盘价25.51元，成交量16.38万手，成交额4.20亿元 [2] 板块资金流向 - 板块整体主力资金净流出4296.14万元，游资资金净流入1.71亿元，散户资金净流出1.28亿元 [2] - 中国石油获得主力资金净流入4250.77万元，主力净占比3.74% [3] - 宝莫股份获得主力资金净流入3058.52万元，主力净占比11.24% [3] - 恒力石化获得游资资金净流入7340.11万元，游资净占比15.56% [3]

报告投资评级 - 行业投资评级为“领先大市-A”，并维持该评级 [4] 报告核心观点 - 全球化工竞争格局正经历“东升西落”的重塑，欧洲日韩化工企业产能加速退出，而中国企业凭借显著的成本优势在全球市场份额持续提升 [1][15] - 欧洲化工行业面临能源成本高企与环保压力提升的双重困境，产能利用率持续下滑，颓势预计难以逆转 [2][31] - 中国化工行业凭借全球领先的资本开支、研发投入、规模效应及产业链协同，构筑了坚实的成本护城河，并在MDI、乙烯、PTA等多个关键产品领域展现出强大的国际竞争力 [3][36][44] - 国内化工核心资产，特别是各细分领域的龙头公司，有望凭借成本、规模和技术优势实现强者恒强 [12][75] 按报告章节内容总结 欧洲化工行业困境 - 欧洲天然气价格在2025年1-7月约为美国的3倍，2025年上半年欧盟批发电价同比上涨30%至90美元/兆瓦时，预计全年平均电价为美国的2倍、中国的1.5倍 [2][20] - 欧盟化工产能利用率由2025年第二季度的75.6%下降至第三季度的74.6%，远低于长期平均水平81.3% [1][2][31] - 严格的环保法规（如欧盟碳排放交易体系ETS和碳边境调节机制CBAM）带来高昂合规成本，进一步削弱其产品国际竞争力 [23][26][29] - 近年欧洲已合计关停1100万吨乙烯产能，接近其总产能的10%，裂解装置开工率仅60%-70% [10][58] 中国化工行业优势 - 2023年中国化工资本开支和研发费用分别占全球比重的47%和32%，化工品销售额占全球比重达43% [36][40][43] - 规模效应显著，以炼化为例，恒力石化（2000万吨/年）、浙石化（4000万吨/年）等超大型项目有效降低加工成本，2024年底中国炼厂加工增益产量达28.1万桶/日，高于欧盟（24.8万桶/日）和日本（9.4万桶/日） [44][47] - 在MDI、乙烯、PTA等关键产品上具备全球成本领先优势： - **MDI**：万华化学拥有全球约三分之一产能（380万吨/年），在原料、能源、折旧、人力成本上优势明显；2017-2024年中国纯MDI、聚合MDI、TDI、聚醚多元醇出口量年复合增长率分别为3%、11%、19%、23% [50][51][53][55][57][60][61] - **乙烯**：中国产能从2019年的2669万吨翻番至2024年的5449万吨，成为全球第一，进口依存度从8.8%降至5.0%；全球乙烯产能约2.3亿吨/年，欧洲占比约12%，其落后产能出清有利于全球格局改善 [10][58][62][64] - **PTA**：中国2024年产能达8428万吨，占全球73%，装置大型化（主力200-250万吨）带来成本优势，第四代装置（220+万吨）加工费较第二代、第三代节省375元/吨、125元/吨；2019-2024年出口量年复合增长率达45% [11][67][69][71][73] 国内化工核心资产 - 报告列举了在成本、规模、研发和技术上具备全球竞争力的化工龙头公司，包括万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学、恒力石化、荣盛石化等 [12][75] - 这些公司凭借规模一体化优势，长期居于全球成本曲线左侧，有望持续扩大国际市场份额 [12][75]

行业投资评级 - 报告未明确给出对石油化工行业的整体投资评级 [1][2][3] 核心观点 - 天然气需求在2025年显著放缓后，预计2026年将迎来修复，增速有望达到2% [6] - 短期（2025-2026年采暖季）因全球库存水平偏低，天然气价格预计表现坚挺 [8] - 中长期看，天然气年均需求增速预计在1.5%-1.7%之间，但LNG供应增长将导致供需逐步过剩，气价面临下行压力 [10][11] - 下游聚酯板块供需逐步收紧，景气度存在改善预期 [16] - 油价中枢有所回落，炼化企业成本存在改善预期，国内“反内卷”政策及海外炼厂收缩有望提升头部企业竞争力 [16] - 油价下跌空间有限，2026年预期维持中性水平，油公司经营质量提升 [16] - 上游勘探开发板块维持高景气，海上资本开支有望保持较高水平 [16] 本周观点及推荐 本周思考：天然气市场展望 - 2025年前三季度全球天然气需求增速仅0.5%（约100亿立方米），增长主要来自欧洲，亚洲需求基本持平 [6] - IEA预计2025年全球天然气需求增速低于1%，其中欧洲增长3%，非洲和中东增长约2%，亚洲和北美增速均低于1% [6] - 展望2026年，全球天然气需求增速有望修复至2%，亚太地区需求增速有望达到5%，增量占全球一半左右 [6] - 2025-2026年采暖季全球天然气库存水平偏低，美国库存高于5年均值，欧盟库存低于5年均值，日韩库存处于5年均值左右 [8][9] - 到2030年，全球LNG供应量预计增长近50%，液化能力较2024年增长3000亿方/年，美国和卡塔尔新投产能力占比超70% [11] - 基准情形下，到2030年LNG过剩量预计约为650亿立方米，2027年开始亚洲和欧洲气价可能逐步向美国天然气边际成本靠拢 [11] 投资观点 - 下游聚酯板块：重点推荐涤纶长丝优质公司桐昆股份、瓶片优质企业万凯新材 [16] - 炼化板块：建议关注大炼化优质公司恒力石化、荣盛石化、东方盛虹 [16] - 油公司：推荐股息率较高的中国石油、中国海油 [16] - 上游油服：推荐海上油服公司中海油服、海油工程 [16] - 化工板块：重点推荐乙烷制乙烯项目有相对优势的卫星化学 [16] 上游板块市场动态 原油价格与库存 - 截至2025年11月28日，Brent原油期货收于63.20美元/桶，周环比上涨1.02%；WTI期货收于58.55美元/桶，周环比上涨0.84% [20] - 美国商业原油库存量4.27亿桶，比前一周增长277万桶，较过去五年同期低4%；汽油库存2.10亿桶，较五年同期低3%；馏分油库存1.12亿桶，较五年同期低5% [22] - 美国炼油厂开工率92.30%，环比上涨2.30个百分点 [26] - 北美天然气价格期末收于4.86美元/百万英热，周环比上涨6.23% [28] 钻机数与产量 - 美国原油产量为1381.4万桶/天，环比下降2.0万桶/天 [29] - 美国钻机数544台，环比减少10台；加拿大钻机数188台，环比减少7台 [29] - 2025年10月全球钻机数共1800台，环比减少12台，同比下降164台 [31] 油服日费 - 自升式平台250英尺水深日费为76,976.75美元，361-400英尺水深日费为111,085.28美元，后者环比上涨152.13美元 [36] - 半潜式平台3001-5000英尺水深日费为146,800美元，环比持平 [36] 权威机构对原油市场的判断 IEA短期能源展望 - 2025年全球石油需求预计同比增长79万桶/天，2026年预计增长77万桶/天 [42] - 2025年第三季度全球石油需求增长反弹至92万桶/天，较第二季度的43万桶/天增长一倍多 [42] - 2025年全球石油供应预计同比增长310万桶/天，2026年预计增长250万桶/天 [42] - 9月份全球观察到的原油库存猛增7770万桶，达到2021年7月以来最高水平 [43] OPEC最新月报 - 预计2025年全球石油需求增长为130万桶/天，2026年为138万桶/天 [45] - 预计2025年非DoC国家石油供应量增长92万桶/天，2026年增长63万桶/天 [45] EIA短期能源展望 - 预计2025年全球石油消费量增加105万桶/天，2026年增加106万桶/天 [47] - 预计2025年美国原油产量达到1359万桶/天，2026年为1358万桶/天 [48] - 预计2025年原油均价为69美元/桶，2026年为55美元/桶；2025年美国天然气均价为3.50美元/百万英热，2026年为4.00美元/百万英热 [49] 炼化板块市场动态 炼油产业链 - 2025年10月国内炼油下游主要产品价差为1481元/吨，月环比上涨244元/吨，同比上涨528元/吨 [50] - 新加坡炼油主要产品综合价差为19.61美元/桶，周环比下跌7.03美元/桶 [53] - 美国汽油RBOB与WTI原油价差为17.96美元/桶，周环比上涨0.09美元/桶，低于历史平均的24.75美元/桶 [57] 烯烃产业链 - 东北亚乙烯CFR价格收于730美元/吨，环比持平 [59] - 石脑油裂解乙烯综合价差105.59美元/吨，周环比上涨8.52美元/吨 [59] - 乙烯与石脑油价差169.62美元/吨，周环比上涨8.17美元/吨，低于历史平均404美元/吨 [62] - 东北亚丙烯CFR中国价格收于750美元/吨，周环比上涨3.45% [65] 聚酯产业链市场动态 产品价格与价差 - 亚洲PX市场收盘827.37美元/吨，周环比下跌0.22% [82] - PX与石脑油价差为266.40美元/吨，周环比上涨7.05美元/吨，低于历史平均382美元/吨 [82] - PTA-0.66*PX价差为244元/吨，周环比上涨1.17元/吨，低于历史平均767元/吨 [87] - 涤纶长丝POY价差为1215元/吨，周环比下跌40.28元/吨，低于历史平均1395元/吨 [89] 产业链竞争格局 - 看好聚酯产业链的上下游一体化企业，盈利环节预计从PX向PTA转移 [91] - 拥有PX-PTA-涤纶长丝完整一体化产业链的企业将保持明显竞争优势 [91]

行业投资评级 - 看好石油化工行业 [3] 核心观点 - 天然气需求在2025年显著放缓后，预计于2026年修复，气价呈现短期坚挺、长期承压的“短多长空”格局 [5][6] - 原油供需存在走宽趋势，预期油价有下行空间，但在OPEC+减产和页岩油成本支撑下，未来将维持中高位震荡 [5] - 炼化盈利在油价回调下有所改善，聚酯产业链供需逐步收紧，行业景气度存在改善预期 [5][18] 天然气市场分析 - 2025年前三季度全球天然气需求增速仅0.5%（约100亿立方米），IEA预计2025年全年增速低于1% [5][6] - 展望2026年，全球天然气需求增速有望修复至2%，其中亚太地区需求增速有望达到5%，增量占全球一半左右 [5][6] - 2025-2026年采暖季全球天然气库存水平偏低，尽管2026年LNG供应将显著提升，但在需求修复和低库存背景下，短期气价表现相对坚挺 [5][8] - 中长期看，IEA预计2024年至2030年天然气年均需求增速在1.5%至1.7%之间 [5][11] - 到2030年，全球液化天然气供应量将增长近50%，液化能力比2024年增长3000亿方/年，美国和卡塔尔新投产能力占比超70% [5][12] - 在基准情形下，新增LNG供应无法完全消化，到2030年预计LNG过剩量约为650亿立方米，预计2027年起亚洲和欧洲气价将向美国天然气边际成本靠拢 [5][12] 上游板块 - 截至2025年11月28日，Brent原油期货收于63.20美元/桶，周环比上涨1.02%；WTI期货收于58.55美元/桶，周环比上涨0.84% [5][23] - 美国商业原油库存量为4.27亿桶，较前一周增长278万桶，但比过去五年同期水平低4% [5][25] - 美国钻机数544台，周环比减少10台，同比减少38台；自升式平台日费部分规格上涨152.13美元，使用率环比上涨1.4285% [5][34][42] - 原油供需存在走宽趋势，预期油价存在下行空间，但在OPEC+联盟减产和页岩油成本支撑下，未来仍将维持中高位震荡走势 [5] - 上游油服板块已呈现回暖趋势，但日费水平仍处于较低水平，预期未来随着全球资本开支上行，钻井日费有较大提升空间 [5] 炼化板块 - 截至2025年11月28日当周，新加坡炼油主要产品综合价差为19.61美元/桶，较前一周下跌7.03美元/桶 [5][60] - 美国汽油RBOB与WTI原油价差为17.96美元/桶，较前一周上涨0.09美元/桶，低于24.75美元/桶的历史平均水平 [5][65] - 乙烯价差为105.59美元/吨，较前一周上涨8.52美元/吨，远低于404美元/吨的历史平均 [5][69] - 丙烯与丙烷价差为53.00美元/吨，较前一周下跌8.30美元/吨，远低于255美元/吨的历史平均 [5][76] - 油价回调下，炼化盈利有所改善，国内炼化产品价差水平虽有所提升，但目前仍处在较低水平，预期随着经济复苏盈利能力有望逐步提升 [5] 聚酯板块 - 截至2025年11月28日当周，PX与石脑油价差为266.40美元/吨，较前一周上涨7.05美元/吨，低于382美元/吨的历史平均 [5][95] - PTA-0.66*PX价差为244元/吨，较前一周上涨1.17元/吨，远低于767元/吨的历史平均 [5][101] - 涤纶长丝POY价差为1215元/吨，较前一周下跌40.28元/吨，低于1395元/吨的历史平均 [5][102] - 聚酯产业链整体表现一般，需要继续关注需求变化，中长期看随着行业新增产能将于近两年进入尾声，预期行业将逐步有所好转 [5] - 拥有PX-PTA-涤纶长丝完整一体化产业链的企业将保持明显竞争优势 [106] 投资分析意见 - 下游聚酯板块供需逐步收紧，景气存在改善预期，重点推荐涤纶长丝优质公司桐昆股份、瓶片优质企业万凯新材 [5][18] - 油价中枢有所回落，炼化企业成本存在改善预期，建议关注大炼化优质公司恒力石化、荣盛石化、东方盛虹 [5][18] - 油价下跌空间有限，2026年整体预期维持中性水平，推荐股息率较高的中国石油、中国海油 [5][18] - 上游勘探开发板块维持高景气，继续看好海上油服公司业绩提升，推荐中海油服、海油工程 [5][18] - 美国乙烷供需维持宽松格局，看好乙烷制乙烯项目相对优势，重点推荐卫星化学 [5][18]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐”，并维持该评级 [1][27] 核心观点 - 中日关系紧张有望加速中国半导体材料对日本产品的替代进程，涉及光刻胶、湿电子化学品、电子气体、掩膜版、CMP抛光材料、溅射靶材、硅片等多个细分领域 [5] - “反内卷”政策有望重估中国化工行业，使全球化工产能扩张大幅放缓，化工企业现金流改善，潜在股息率提升，行业有望从资本开支驱动转向盈利和分红驱动 [6] - 铬盐行业因AI数据中心电力需求（燃气轮机增长）和商用飞机发动机需求提升而迎来价值重估，预计到2028年供需缺口达34.09万吨，缺口比例32% [7][8] - 2025年Q4，中国和美国财政政策有望加码，欧洲部分装置加速退出，叠加中国化工行业推行反内卷，化工行业有望迎来景气上行周期 [27] 行业表现与景气指数 - 截至2025年11月28日，基础化工行业近1月、3月、12月涨幅分别为2.5%、3.7%、24.0%，同期沪深300指数涨幅分别为-3.5%、1.4%、16.9% [3] - 2025年11月27日，国海化工景气指数为91.36，较11月20日下降0.01 [4][37] 重点产品价格动态 - **能源价格**：截至11月28日，Brent原油期货价格收于63.19美元/桶，周环比上升1.09%；WTI原油期货价格收于58.48美元/桶，周环比上升0.86% [12] - **铬盐产品**：11月28日，氧化铬绿价格为35500元/吨，周环比增加1000元/吨；金属铬价格为84000元/吨，周环比增加1000元/吨 [8][16] - **聚氨酯产品**：11月28日，纯MDI价格为19750元/吨，周环比增加150元/吨；聚合MDI价格为14650元/吨，周环比增加100元/吨 [14] - **钛白粉**：11月28日，钛白粉市场均价为13327元/吨，周环比上升168元/吨 [19] - **制冷剂**：11月28日，制冷剂R134a市场均价为58000元/吨，周环比增加1500元/吨；R22、R32、R125价格周环比持平 [17] - **橡胶助剂**：11月28日，华北市场橡胶促进剂M价格为12250元/吨，周环比增加300元/吨；促进剂NS价格为20300元/吨，周环比增加100元/吨 [15] - **PA6切片**：本周己内酰胺价格调涨425元/吨，涨幅4.93%，成本端利好推动PA6切片市场上行 [13] - **维生素**：11月28日，维生素E价格为50.50元/千克，周环比下降1.50元/千克；维生素A价格为63.00元/千克，周环比持平 [20] 重点投资方向与标的 - **低成本扩张**：重点关注万华化学、华鲁恒升、卫星化学、宝丰能源、扬农化工、轮胎（赛轮轮胎、玲珑轮胎等）、复合肥（新洋丰、云图控股等）领域的龙头公司 [8] - **景气度提升**：重点关注铬盐（振华股份）、磷矿石（芭田股份、云天化）、制冷剂（巨化股份、三美股份）、民爆、涤纶长丝、农药等供给受限或需求向好的细分领域 [9] - **新材料**：关注电子化学品（阳谷华泰、万润股份）、氟冷液（新宙邦）、吸附材料（蓝晓科技）、PI膜（瑞华泰）、合成生物学（凯赛生物）等国产化率低、成长空间大的领域 [9] - **高股息**：看好中国石油、中国海油、中国石化、中国化学等央国企，因其具有高分红率、低负债率和稳固的竞争格局 [10] - **半导体材料国产替代**：涉及标的包括光刻胶领域的鼎龙股份、彤程新材；湿电子化学品领域的江化微、晶瑞电材；电子气体领域的华特气体、金宏气体等 [5]

公司慈善捐赠 - 公司于11月29日向“大埔宏福苑援助基金”捐赠3000万港元，用于支援香港大埔宏福苑火灾受灾居民 [1] - 公司创立至今各类捐款累计达20亿元人民币 [1] 公司业务与规模 - 公司是一家以炼油、石化、聚酯新材料和纺织全产业链模式发展的国际型企业 [1] - 公司拥有全球产能最大的PTA工厂之一、全球最大的功能性纤维生产基地和织造企业之一，并建有国家“企业技术中心” [1] - 公司2024年总营收为8715亿元 [1] - 公司位列世界500强第81位，中国企业500强第21位，中国民营企业500强第3位，中国制造业企业500强第3位 [1] 公司文化与责任 - 公司在发展过程中紧密围绕生产建设开展工作，形成奋发向上、力争一流的良好氛围 [1] - 公司尽心尽力履行社会责任，积极支持慈善事业，扶助弱势群体 [1]

硫磺业务概况 - 硫磺是公司下属子公司恒力炼化从原油里提炼的副产物 [2] - 硫磺年产量规模约为60万吨 [2] 硫磺产能与产量计划 - 硫磺产能增加的前提是提高原油加工量或提高高硫原油加工比例 [2] - 产量是否增加需要考虑整体效益最大化 [2] - 按照目前情况，硫磺产量会维持稳定 [2] 硫磺价格影响 - 硫磺价格的上涨能够一定程度上增厚公司的业绩 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 炼化一体化是石油炼制与化工生产深度融合的产业模式，能实现原油向成品油与高附加值化工品的高效转化，并非简单环节叠加，而是系统性重构，可减少中间储运成本 [2][6] - “十五五”期间炼化行业将加速兼并整合，2030 年全国炼厂平均规模达 535 万吨/年，较 2024 年提高 53 万吨/年，国内千万吨级炼厂占比达 60.7%，较 2024 年提高 4.7 个百分点，多个石化基地基本建成 [2][10] - 炼化一体化经济效益提升来自规模效应、产品溢价与成本控制的多重叠加，大型一体化项目吨油加工毛利高，高端化工品附加值提升，内部原料互供减少费用 [2][36] 根据相关目录分别进行总结 何为炼化一体化 - 炼化一体化是石油炼制与化工生产深度融合的产业模式，打破传统界限，实现原油高效转化，是系统性重构，如石脑油直接供给烯烃或芳烃装置作原料 [2][6] - 1959 年美国壳牌公司在休斯顿建成首个炼化一体化项目，验证资源协同利用可行性，使原油加工成本降低 12%，化工品收率提升至 25% [6] - 国家推进炼化项目“降油增化”，研究机构预测 2035 年世界范围内石油产品占比降至 28.50%，化工产品经济价值占比达 50%，国家规划发展七大石化产业基地，企业加速炼化一体化进程 [7] 国内标杆石化基地 大连长兴岛 - 具有发展石化产业的深水岸线，已建成原油码头和罐区，近期规划炼油产能 4000 万吨级等 [11] - 恒力石化 2000 万吨/年炼化一体化项目已打通全流程，是国家核准的第一个民营炼化一体化项目，化工品收率超 70% [11] - 2020 年 7 月恒力石化 150 万吨/年乙烯项目投入商业运营，完善产业链，提升深加工能力与产品附加价值 [12] 江苏连云港 - 石化产业基地布局多产业，产业规模达 4000 万炼油等，形成烷烃资源深加工和炼化一体化基地 [17] - 盛虹 1600 万吨/年炼化一体化项目已全面投产，采用“多化少油、分子炼油”理念，化工品收率超 70% [17] - 盛虹石化构建全产业链并向新能源、新材料延伸，EVA 总产能达 90 万吨/年，10 万吨/年 POE 工业化装置预计 2025 年三季度投产，盈利能力持续改善 [18] 福建古雷 - 古雷炼化一体化项目一期已进入稳产阶段，二期由福建炼化、中国石化与沙特阿美合资建设，计划 2030 年全面投产 [19] - 一期工程投资 278.8 亿元，包括 9 套化工装置等，二期计划建设 30 余套炼化装置及配套设施 [20] 广东惠州 - 惠州大亚湾石化区是广东唯一的国家重点建设石化产业基地，集聚多国化工巨头，园区炼油、乙烯等产能可观，推进中海壳牌三期项目 [23] - 埃克森美孚惠州项目总投资约 100 亿美元，于 2025 年 7 月 15 日正式投产 [23] 浙江宁波 - 宁波石化基地聚集众多企业，总投资近 500 亿元，发展高端聚烯烃等产品，形成复杂产业链配套关系 [29] - 中海炼化大榭石化炼化一体化项目 2025 年 8 月 22 日开车成功，总投资额 210 亿元，采用自主研发技术，投产后可年产聚合级乙烯和丙烯 120 万吨 [30] - 镇海炼化二期扩能和高端新材料项目试车成功，涵盖 18 套装置 [32] 炼化一体化的价值逻辑 与传统炼化模式的核心差异 - 在原料利用、产品结构、能效成本等维度存在差异，一体化项目资源利用率、化工品收率高，单位产能投资成本低，综合能耗低 [35] - 一体化布局利于环保技术应用，可降低污染物排放和碳排放强度 [35] 炼化一体化为何能显著提升资源利用率 - 源于“变废为宝”的原料协同与能量梯级利用机制，可节约原油，提高资源和能源利用效率 [36] - 经济效益提升来自规模效应、产品溢价与成本控制的多重叠加 [2][36] - 提升高端化工品产能，支撑消费领域材料升级，使产品价格更稳定 [37]

公司硫磺业务概况 - 硫磺为恒力石化下属子公司恒力炼化从原油中提炼的副产物 年产量约60万吨 [1] - 硫磺产能增加的前提是提高原油加工量或提高高硫原油加工比例 产量是否增加需考虑整体效益最大化 [1] - 按照目前情况 硫磺产量将维持稳定 [1] 硫磺价格影响 - 硫磺价格上涨能够一定程度上增厚公司业绩 [1]

文章核心观点 - A股市场风格在2025年末面临再平衡，科技板块高估值与机构持仓集中促使资金向周期行业轮动，其中化工行业因供需格局优化成为核心配置方向 [2][4][6] - “反内卷”政策深化是周期行业投资逻辑重塑的关键驱动力，其从政策呼吁转向实质性落地，加速了化工等行业的供给端收缩和格局优化 [2][6][11] - 化工行业具备攻防兼备特性，有望复制“业绩修复+估值抬升”的戴维斯双击，尤其是在石化、煤化工、涤纶长丝+PTA等细分领域 [7][12][19] 市场风格切换驱动力 - 科技板块估值高企，截至2025年11月电子行业年内涨幅达45%，通信设备板块涨幅超38%，显著跑赢沪深300指数的14.7%，部分龙头股PE（TTM）突破60倍，估值分位数升至历史85%以上 [6] - 机构持仓集中度接近历史峰值，A股机构投资者科技（TMT）仓位占比突破40.16%，拥挤度风险累积 [6] - 政策导向明确，工信部提出2026年化工行业“控增量、减存量、管过程”三大举措，供给端收缩确定性增强 [6] 化工行业供给端分析 - 资本开支高峰已过，2025年1-9月化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额同比减少5.6%，连续6个月负增长；基础化工上市公司上半年在建工程总额3979亿元，同比下降12.2%，较2023年峰值下降23% [8] - 产能出清加快，截至2025年Q3化工行业淘汰产能超1200万吨，落后产能退出规模同比增长23% [4] - 反内卷政策延伸至行业自律，长丝、PTA、尿素等产品通过“限产保价+价格同盟+公约惩戒”实现协同 [11] 化工行业需求端分析 - 国内需求三大引擎发力：地产链边际改善，2025年三季度房地产开工、竣工降幅收窄；纺服出口复苏，1-10月纺织品服装出口额同比增长8.7%；农化刚需支撑，尿素、复合肥行业开工率维持在85%以上 [14] - 海外需求受益于欧洲产能退出，2023年中国化工品销售额约2.24万亿欧元，占全球总额的43.1%，欧盟超1500万吨/年产能关停计划助力中国市占率进一步提升 [16][17] 化工行业比较优势 - 相较于钢铁、煤炭、水泥等传统周期行业，化工行业在技术迭代速度、产品标准化程度、新材料进口替代空间上具备显著优势，高端化工材料自给率不足60% [12] 化工行业投资机会 - 投资思路一：选择行业龙头企业，反内卷政策下龙头公司凭借成本优势与规模效应加剧行业“马太效应” [20] - 投资思路二：精选三大反转领域，包括石化（供给收缩+需求升级）、煤化工（政策催化+成本优势）、涤纶长丝+PTA（反内卷先行） [21][22] - 具体关注标的：恒力石化、万华化学（新材料业务营收占比提升至25%）、华鲁恒升、鲁西化工、新凤鸣、桐昆股份 [22][23]