公司动态 - 招商证券全资子公司招证国际与招商银行香港签订银行授信协议 [2] - 招证国际下属全资子公司招证投管香港提供担保函以支持银行授信协议 [2] - 担保金额为不超过5亿等值港元 [2] - 担保函生效日期为2025年8月12日 [2]

行业经营表现 - 电力装备企业收入和利润率持续增长 多数公司在手订单非常充足 [1] - 二季度晓星重工 GEV 伊顿电气装备业务收入同环比均实现两位数增长 营业利润率持续改善 [1] - 西门子能源收入同比增长23% 日立能源 现代电气因高基数影响收入同比增速有所放缓 [1] 新增订单情况 - 新增订单增速总体趋缓 欧美新能源并网外送和高压直流输电订单增速自2025年以来有所放缓 [1] - 西门子能源新增订单同比增长24% 主要受益美国市场变压器 HVDC需求 [1] - GEV新增订单同比下滑32% 主要系高基数影响及欧洲部分HVDC项目取消/推迟 [1] - 日立能源 晓星重工 三菱电机新增订单同比下滑两位数 基础订单保持增长 [1] - 伊顿美国电气业务年化订单增速2% 同比下滑9个百分点 [1] 数据中心需求 - 数据中心相关电力基础设施需求强劲 相关订单保持高增长 [1] - 伊顿美国数据中心订单增速高达55% [2] - 施耐德数据中心销售额和潜在需求均实现两位数增长 [2] - GEV表示数据中心需求正加速释放 有望保障电气化业务全年增速 [2] - 多数公司看好数据中心产业趋势 并在战略上积极布局 [2] 燃气轮机需求 - 燃气轮机需求强劲 数据中心是其重要应用场景 [3] - GEV燃气轮机新增订单同比增长近两倍 在手订单总容量达55GW 年底预计达60GW [3] - 西门子能源新增订单同比增长17% 新增订单容量约9GW 其中数据中心约3GW [3] - GEV和西门子能源燃气轮机价格仍在上涨 在手订单均已达到2024年收入的3-4倍 [3] 中长期行业展望 - AI数据中心是重要增量需求 海外装备公司普遍将数据中心作为重要战略方向 [4] - 欧美存量基础设施升级有望带动设备需求 [4] - 可再生能源加速渗透推动电网平衡需求提升 相关设备订单正逐步释放 [4]

会议背景与参与机构 - 山西省财政厅召开2024年度政府债券优秀承销机构座谈会 邀请10家银行和6家证券公司参会并授予奖牌 [1] - 参会银行包括建设银行 农业银行 中国银行 工商银行 民生银行 兴业银行 山西银行 平安银行 渤海银行等 [1] - 参会证券公司包括中德证券 中国银河证券 中金公司 招商证券 中信建投证券 光大证券等 [1] 会议核心内容与要求 - 财政厅要求提升债券发行市场化水平 发挥承销机构示范作用 激励一级市场竞争并拓展二级市场交易场景 [1] - 提出探索构建山西省地方债收益率曲线 打造成熟多元的债券投融资市场 [1] - 强调深化合作发挥地方债桥梁作用 开展专题研讨并优化财政部门服务水平 [1] - 鼓励金融机构建言献策 通过财政金融联动实现共赢发展 [1][2] - 引导资本精准支持转型重点项目 共同推进"十四五"收官工作 [2]

评级与目标价调整 - 招商证券将康师傅评级由中性上调至增持 [1] - 目标价由13.5港元微升至13.6港元 [1] - 上调评级原因为多个关键因素发生积极变化且估值吸引 [1] 财务表现与盈利能力 - 上半年毛利率按年提升190个基点至34.5% [1] - 经调整净利润按年增长12% [1] - 上半年盈利受利润率驱动小幅超预期 [1] 营收与销售指引 - 上半年营收按年下降2.7% [1] - 管理层将全年销售指引从低至中单位数增长下调至持平至低单位数增长 [1] - 下半年销售复苏趋势明确但幅度较为温和 [1] 成本与股息因素 - 原材料成本环境依然有利 [1] - 公司股息率达7.6% [1] - 利润率比预期更具韧性 [1]

指数及个股表现 - 国证证券龙头指数(399437)强势上涨2.03% [1] - 成分股华泰证券上涨5.02% 浙商证券上涨3.42% 东方证券上涨3.28% 广发证券和国投资本等个股跟涨 [1] - 证券ETF龙头(159993)上涨1.89% 最新价报1.35元 冲击4连涨 [1] - 上证指数突破3700点整数关口 创2021年12月以来新高 [1] 短期补涨逻辑 - 券商板块跑输沪深300指数 当前估值1.60X距离去年高点1.76X仍有较大空间 [1] - 同期大盘、科技、银行等板块均创估值新高 [1] - 市场交投持续活跃 开户数和两融余额显示券商后续业绩端改善明显 [1] 政策环境支持 - 金融监管环境放松带动估值中枢提升 [1] - 监管环境宽松决定券商相对大盘的alpha [1] - IPO受理全面恢复 陆家嘴金融论坛明确支持科技企业融资需求 [1] 热点催化因素 - 券商在虚拟资产业务链中参与不断深入 [2] - 支持国有大型金融机构做优做强 催化并购行情 关注"汇金"旗下七家券商牌照整合可能性 [2] - 增量资金入市 机构欠配回归带来非银资金增量 [2] 长期发展前景 - 券商业务杠杆有提升空间 财富管理和做市是两大重要业务 [2] - 头部公司竞争格局逐步稳固 做市和衍生品、财富管理是未来重点业务 [2] - 头部公司竞争力更强 杠杆提升空间更大 ROE提升空间更大 [2] 指数编制特点 - 证券ETF龙头紧密跟踪国证证券龙头指数 [3] - 证券龙头指数标的更少(30只) 前十权重更集中达78.84% [2][3] - 采用财富管理加权 2021年以来每轮券商阶段行情都相对中证证券指数跑出正超额收益 [2] 权重股构成 - 前十大权重股分别为中信证券、东方财富、华泰证券、招商证券、广发证券、国泰海通、东方证券、兴业证券、光大证券、天风证券 [3] - 前十大权重股合计占比78.84% [3]

市场行情观点 - 当前行情为横盘震荡逐级走强 行情动力源于国家治理和科技引领预期提升 [1] - 配置重点包括低风险的大金融板块 券商持续表现 [1] - 需规避中风险的传统消费及地产链周期板块 [1] 证券板块表现 - 证券ETF龙头(159993 SZ)上涨2 04% 证券龙头指数(399437 SZ)上涨2 06% [1] - 华泰证券上涨5 21% 中信证券上涨1 82% 东方财富上涨1 46% 广发证券上涨2 78% 东方证券上涨3 20% [1] - 头部券商股价可能获得支撑 [1] 消费金融政策影响 - 个人消费贷款财政贴息政策实施方案发布 消费金融相关产业受益 [2] - 政策对非银金融行业尤其是消费信贷业务构成直接利好 [2] 保险行业政策影响 - 财政部印发长周期考核通知 拉长考核期限 [2] - 新准则下权益资产对险企利润表的冲击得到缓解 间接提升险资权益配置容忍度 [2] - 政策导向对金融板块长期资金配置逻辑形成支撑 [2]

行业投资评级 - 维持银行行业"推荐"评级 [4] - 银行板块短期超额收益预计在8月中下旬启动 中期行情未结束 长期年化回报和夏普比例将超越全市场 [8][9] 核心观点 信贷数据解读 - 7月全口径信贷首次出现单月负增长(-500亿元) 同比少增3100亿元 主要受季节性因素(24年7月2600亿元/23年3459亿元)和6月信贷需求透支影响 [1] - 信贷存量时代特征显著：估算2025年每月贷款到期规模约8万亿元(日均2600亿) 小月负增属正常现象 [2] - 后工业化阶段信贷增速放缓是趋势 建议更关注包含政府债的广义债务和社融增速 [2] 存款结构变化 - 7月非银存款同比多增1.3万亿至2.14万亿 居民存款同比多减0.8万亿至-1.1万亿 显示居民存款可能正流向资本市场 [2] - 2025年到期定期存款规模达105万亿 但存款迁徙资本市场应是长期过程 短期大量流动易引发市场波动 [3][4] - 银行理财规模30万亿中权益类占比仍低 财富管理转型需循序渐进 [4] 流动性展望 - 财政力度指标1同比多增0.43万亿(6月多增0.5万亿) 推动M1增速回升至5.6%(6月4.6%) [4] - 预计社融增速已处顶部区域 M1增速顶部或在10月出现 四季度财政扩张力度可能衰减 [4] - 债市流动性因存款活期化/理财化趋势将更不稳定 权益市场流动性指标或在未来季度陆续见顶 [8] 银行投资逻辑 短期驱动因素 - 8月中下旬行情启动的三大催化剂：1)为9月行情蓄力 2)业绩预喜窗口期结束 3)财报季凸显银行业绩稳定性 [9] - 当前板块绝对收益吸引力提升 调整空间有限 [9] 中期观察指标 - 行情结束需满足以下条件之一：1)大行PB达1倍 2)公募基金银行持仓占比达8-10% 3)2027年保险资金非标到期压力缓解 [9] 长期价值基础 - 财政支出向"三育"(生育/教育/养育)倾斜 利好经济内循环和银行长期收益 [10] - 银行作为优质债权持有者 超额拨备和自由现金流优势显著 建议在国有行/股份行/区域行中均衡配置 [10] 数据图表摘要 - 表1显示7月新M1增速5.6%较6月提升1个百分点 M2增速8.8% 剪刀差收窄至-3.2% [15] - 表2揭示7月人民币贷款+政府债-财政存款同比多增1.2万亿至4,240亿元 [17] - 图3显示2025年新M1月度增量季节性波动显著 7月为-28,894亿元 [23] - 表10显示2025年累计新增非银存款46,900亿元 同比多增17,300亿元 [38]

券商ETF流动性及规模表现 - 券商ETF盘中成交1.50亿元 近1月日均成交10.17亿元 居可比基金前2 [3] - 最新规模达263.60亿元 创近半年新高 近1周份额增长7.19亿份 新增份额位居可比基金第一 [3] - 近5个交易日内有3日资金净流入 合计吸金4.85亿元 [3] 政策环境与资金导向 - 央行维持适度宽松货币政策 保障流动性合理充裕并引导融资成本下行 [3] - 证监会推出一系列活跃资本市场、提振信心的组合拳 [3] - 政策引导保险、养老金等长期资金提高权益配置 发挥市场稳定器作用 [3] - 低利率及资产荒环境下 险资、理财、公募的权益类占比有望触底回升 [3] 行业经营效率改善 - 2024年起券商行业营收恢复增长 管理费用趋稳 员工人数出现十年来首次负增长 [4] - 人力成本得到有效控制 行业越过成本高企拐点 [4] - 通过数字化转型和集约化管控 行业有望步入ROE持续上行周期 [4] 业务增长机遇 - 增量资金入市打开券商经纪、两融、资管、投行等业务增长空间 [3] - 证券行业有望进入新一轮增长期 [3] 指数成份股表现 - 中证全指证券公司指数前十大成份股包括东方财富(权重15.14% 涨0.28%)、中信证券(权重13.96% 涨1.05%)、国泰海通(权重11.21% 涨0.94%)等 [6] - 华泰证券单日涨幅达3.84% 东方证券涨2.59% 兴业证券涨1.63% [6] 产品结构特征 - 券商ETF(512000)跟踪中证全指证券公司指数 覆盖49只上市券商股 [6] - 近6成仓位集中于十大龙头券商 兼顾大资管和大投行业务 [6] - 其余4成仓位配置中小券商 吸收其高弹性特征 [6]

核心事件 - 幻方量化市场总监李橙与招商证券员工合谋 通过虚构经纪人身份套取交易佣金返利 六年累计金额达1.18亿元 [2][6] - 李橙个人获利超2000万元 招商证券孟鹏飞分得约8000万元 [6] - 操作时间为2018年6月至2023年2月 利用招商证券"经纪人可提成40%佣金"机制完成利益分配 [6] 业务模式与行业背景 - 量化高频交易模式日均交易量动辄成千上万笔 佣金费率可压低至万分之一以下 [7] - 头部量化机构凭借庞大交易量拥有极强议价权 巨额佣金成为券商营业部重要利润来源 [7] - 招商证券2024年财富管理及机构业务总收入达102.33亿元 贡献近半总营收 [7] - 监管层早在2002年已禁止现金返佣等行为 2012年基金业协会明确严禁账外利益输送 [7] 公司与券商合作关联 - 幻方量化2017年起托管方从国信证券大规模转向招商证券 2017-2018年招商证券托管占比达97.22%和87.5% [11] - 2019-2021年招商证券托管占比维持在50%以上 2022-2023年新增9只产品仍全部由招商证券托管 [11] - 对比九坤投资托管分散（招商证券占比15.45%） 幻方量化与招商证券呈现高度绑定关系 [13] 公司发展历程与战略转型 - 公司2015年成立 从10万元初始资金成长为国内首家管理规模突破1000亿元的量化对冲基金 [3] - 2018年管理规模实现翻倍增长 2019年扩至百亿级别 2021年成为首家超千亿本土量化机构 [9] - 当前管理规模约600亿-700亿元 但已全面停止新增资管产品募集 战略重心转向AI研发 [15] - 全资子公司DeepSeek因算法突破和国产替代进展被视为AI赛道超级明星 [14] 公司治理与影响 - 事件引发公众对科技形象与金融灰色操作之间巨大反差的质疑 [2][14] - 公司回应称李橙行为属个人行为 强调交易佣金率为万分之一并未参与返佣安排 [13] - 自2023年11月李橙被调查后 公司紧急招募高级合规经理和法务岗位 [18]

**关键要点总结** **1 行业与公司** - 行业：中国金融业（China Financials）[1][4] - 公司：涉及多家中国国有银行（6家）、股份制银行（12家）、微众银行（Webank）、4家消费金融公司及3家政策性银行[7][8] **2 核心政策与观点** - **利息补贴政策**： - 财政部（MoF）推出1年期个人消费贷款（非信用卡）和经营性贷款利息补贴计划，年利率补贴1%（当前消费贷款利率为3%+）[7] - 补贴上限：消费贷款累计每机构3,000元（单笔≤50,000元限1,000元），经营性贷款每借款人10,000元[7][8] - 实施时间：消费贷款（2025年9月1日-2026年8月31日），经营性贷款（2025年3月16日-12月31日）[8] - **政策目标**： - 温和刺激需求侧（消费贷款增长预计提升1-2%），同时控制工业产能扩张的信贷支持[2][7] - 避免损害银行净息差（NIM），因当前利率已处于低位（3-4%）[2] **3 数据与市场动态** - **消费支付增长**： - 2025年一季度银联（UnionPay）交易额同比+5.7%，网联（NetsUnion）同比+15%[2] - **中国开发银行（CDB）债券发行**： - 2025年1-7月净发行量达7310亿元，显著高于2024年全年（2910亿元）[9][10] - **配套政策**： - CDB近期推出5,000亿元基建贷款+5,000亿元股权基金计划，与消费贷款补贴形成互补[3] **4 风险与行业展望** - **银行风险偏好**：政策不会改变银行基于风险评估的审慎放贷态度[2][7] - **供给侧改革**：政策持续收紧过剩产能行业的金融支持，推动“反内卷化”（anti-involution）[3] - 行业评级：**Attractive**（看好）[4] **5 其他重要细节** - **合格贷款范围**： - 消费贷款：汽车、养老、教育、文旅、家居、电子产品等（>50,000元限特定类别）[8] - 经营性贷款：餐饮、住宿、医疗、养老、育儿、家政、文体旅游等[8] - **机构覆盖**：摩根斯坦利对多家中国银行及金融机构持有投行业务关系（如农行、中行、招行等）[17][19][20] **数据引用** - 消费贷款增长预期：+1-2% [2][7] - CDB债券净发行：2025年1-7月7310亿元 vs 2024年2910亿元 [9][10] - 利率补贴：1% vs 当前3-4% [7] （注：部分文档为免责声明或分析师信息，未纳入关键要点）