核心观点 - 中国电信2025年前三季度收入与利润实现温和增长，但第三季度盈利增速略有放缓 [1] - 旗下天翼云业务正处于新旧动能转换期，通用云收入增速下降，但智能算力相关收入前三季度同比大幅增长62.3% [1][3] - 政府推动科技创新的政策可能鼓励政企客户采用AI相关云计算，为天翼云带来机遇 [1][4] - 公司被认为是较优质的派息股选择 [1][5] 2025年前三季度及第三季度财务表现 - 2025年前三季度，集团收入同比小幅上升0.6%，服务收入同比增长0.9% [2] - 2025年前三季度，EBITDA同比增长4.2%，股东应占利润同比增长5.0% [2] - 单计第三季度，集团收入同比小幅下跌0.9%，服务收入同比增长0.5% [2] - 单计第三季度，EBITDA同比增长2.4%，股东应占利润同比增长3.6% [2] - 第三季度盈利增长略有放缓，主要受宏观经济影响 [2] 天翼云业务发展状况 - 2025年上半年，天翼云收入为573亿元人民币，同比增长3.8%，增速较以往有所放缓 [3] - 全球云计算行业正处于新旧动能转换的关键时期，以通用计算为主的云业务增幅明显下降，而人工智能驱动的智能算力需求则非常旺盛 [3] - 2025年前三季度，集团的智能收入（包括面向客户提供的人工智能、智能算力服务等收入）同比增长62.3% [3] - 管理层认为，天翼云已经迈过智能云发展的拐点，能够面向智能时代多元的场景化需求，提供全方位的智能化服务 [3] 行业政策与市场机遇 - 集团较大比例的企业客户为政府相关单位，由于对安全性要求较高，其采用AI相关云计算技术的态度较为保守 [4] - 《十五五规划建议》将“科技自立自强水平大幅提高”列为经济社会发展主要目标 [4] - 中央经济工作会议将“坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能”列为明年经济工作重点任务 [4] - 推动科技创新是政府未来数年的重点，预计“十五五”期间可能会有鼓励政府相关单位应用AI相关云计算技术的举措，这将有利于天翼云业务 [4] 投资价值与市场环境 - 下半年以来，中国国债利率有所上升，一定程度上影响了高派息股票的吸引力 [5] - 考虑到美国正处于降息周期，以及中国宏观经济状况，预期中国国债利率进一步上升空间不大 [5] - 集团的传统移动服务及固网宽带业务仍然较为平稳，加上健康的自由现金流及AI相关云计算业务的潜在增量，公司被认为是较优质的派息股选择 [5]

核心观点 - 中国电信2025年前三季度收入与利润实现温和增长 但第三季度盈利增速略有放缓 天翼云业务正处于新旧动能转换期 通用云收入增速下降而智能算力相关收入大幅增长 政府推动科技创新的政策可能为天翼云带来机遇 公司被视为较优质的派息股选择 [1] 2025年前三季度及第三季度财务表现 - 2025年前三季度 集团收入同比小幅上升0.6% 服务收入同比增长0.9% EBITDA同比增长4.2% 股东应占利润同比增长5.0% [2] - 单计2025年第三季度 集团收入同比小幅下跌0.9% 服务收入同比增长0.5% EBITDA同比增长2.4% 股东应占利润同比增长3.6% 第三季度盈利增长略有放缓 主要受宏观经济影响 [2] 天翼云业务发展状况 - 2025年上半年 天翼云收入为573亿元人民币 同比增长3.8% 增速较以往有所放缓 [3] - 全球云计算行业正处于新旧动能转换关键时期 以通用计算为主的云业务增幅明显下降 而人工智能驱动的智能算力需求非常旺盛 [3] - 2025年前三季度 集团的智能收入（包括人工智能、智能算力服务等收入）同比增长62.3% [3] - 管理层认为天翼云已经迈过智能云发展的拐点 能够面向智能时代多元的场景化需求提供全方位的智能化服务 [3] 行业政策与市场机遇 - 集团较大比例的企业客户为政府相关单位 其对安全性要求较高 采用AI相关云计算技术的态度较为保守 [4] - 《十五五规划建议》将“科技自立自强水平大幅提高”列为主要目标 中央经济工作会议将“坚持创新驱动 加紧培育壮大新动能”列为重点任务 反映出推动科技创新是政府未来数年的重点 [4] - 预计“十五五”期间可能会有鼓励政府相关单位应用AI相关云计算技术的举措 这将有利于天翼云业务 [4] 公司投资价值 - 下半年以来中国国债利率有所上升 一定程度上影响了高派息股票的吸引力 [5] - 考虑到美国正处于降息周期以及中国宏观经济状况 预期中国国债利率进一步上升空间不大 [5] - 公司的传统移动服务及固网宽带业务仍然较为平稳 加上健康的自由现金流及AI相关云计算业务的潜在增量 公司被认为是较优质的派息股选择 [5]

文章核心观点 - “并购六条”政策在2025年深度激活了沪市并购重组市场，市场活跃度显著提升，重大资产重组单数同比大幅增长55% [1][2] - 政策引导与市场需求“同频共振”，推动并购动机从规模扩张转向产业整合与高质量发展，强化了“产业逻辑”和“提质增效” [1][3] - 2025年涌现出大量标志性、创新型和示范性案例，包括各类“首单”交易、大规模吸收合并及创新型跨境并购，为市场提供了现实示范 [4][5] - 市场共识转向“做优存量、聚焦长期”，地方政府、央企、硬科技企业等多方主体积极参与，旨在提升长期价值和产业集群竞争力 [6][7] - 并购重组有望在政策持续护航下，成为“十五五”期间推动沪市公司高质量发展的核心工具 [1][8] 沪市并购重组市场整体表现 - 2025年全年，沪市新增各类资产并购超800单，同比增加11%，其中重大资产重组90单，同比增长55% [1] - “并购六条”发布至今，沪市新增资产重组单数累计达1177家次，重大资产重组新增125家次 [2] - 2025年，全沪市完成及过会的重大资产重组交易共计39单，合计交易金额达3760.54亿元，本年完成配募发行金额合计210.90亿元 [4] 政策影响与市场逻辑转变 - 2025年5月，证监会配套修订的《上市公司重大资产重组管理办法》落实“并购六条”要求，在创新支付机制、简化审核程序、提升监管包容度等方面释放积极信号 [2] - 政策规则从“审核导向”向“效率导向”和“产业导向”转变，切中了各方对资本市场成为并购重组主渠道的期待 [2] - 并购动机朝着产业并购、高质量发展方向演进，从前一轮的注重规模扩张，变为注重质量提升，逐步形成政策－市场－产业的正向循环 [3] 重大资产重组交易特征 - 2025年沪市新增的重大资产重组案例中，产业并购占比超五成，大股东注资占两成 [3] - 六成标的属于新质生产力行业、硬科技属性较强，集中在半导体行业、汽车产业链等行业 [3] - 在披露的重大资产重组中，有26家IPO企业成为并购标的，其中77%为产业并购，显示出“存量整合”的明显态势 [6] 标志性与创新型案例 - **各类“首单”案例集中兑现**：包括首单跨界并购（松发股份收购恒力重工）、首单发股类收购未盈利资产（芯联集成收购芯联越州）、首单综合运用股份、可转债、现金等多元化支付工具（华海诚科收购衡所华威）、以及首单重组股份分期支付和首单私募基金“反向挂钩”案例（奥浦迈收购澎立生物） [4] - **大规模吸收合并交易活跃**：例如国泰君安吸并海通证券、中国船舶吸并中国重工（交易规模均为数千亿元）、湘财股份拟吸并大智慧（首单非同控下民营上市公司间吸收合并）、港股浙江沪杭甬拟发行A股吸并镇洋发展（交易规模超900亿元，为近年来最大H吸A回A交易）、以及中金公司吸并信达证券、东兴证券的“三合一”式合并 [5] - **创新型跨境并购涌现**：新战投管理办法允许跨境换股收购境外非上市资产，催生了如瀚蓝环境现金私有化港股粤丰环保（交易规模超百亿）、新奥股份拟发行H股私有化新奥能源、至正股份跨境换股收购半导体供应商AAMI（新战投办法发布后首单）等案例 [5] 主要参与方与地域动态 - **地方政府积极推动**：北上广深及安徽等8地发布了与并购重组直接相关的鼓励政策，以上海为例，积极落实“上海并购十二条”，在集成电路、生物医药、人工智能等重点领域推动一批标杆案例成功落地 [6] - **央国企发挥“链长”功能**：2025年，沪市主板央国企完成重大资产重组15单，新增披露28单，通过专业化整合关注长期价值提升，例如远达环保并购水电资产构建新架构，华电国际注入集团旗下8家发电企业股权使装机容量提升26.85%至7588万千瓦，交易价格达71.67亿元 [7] - **硬科技企业成为并购主力**：2025年以来，科创板上市公司新增披露资产重组95单，其中重大资产重组36单，已达开板前6年（2019至2024年）的总和，交易均为产业并购，集中在半导体、生物医药、软件等行业，并涌现出中芯国际、华虹公司、沪硅产业等多个头部公司案例 [7]

并购重组市场活跃度显著提升 - 2025年沪市新增各类资产并购超800单，同比增加11%，其中重大资产重组90单，同比增长55% [2] - 自2024年9月24日“924新政”以来，沪市新增资产重组单数达1177家次，重大资产重组新增125家次；其中2025年以来新增资产重组806家次，同比增长11%，重大资产重组新增90家次，同比增长55% [4] - 2025年以来，沪市完成及过会的重大资产重组交易共计39单，合计金额3760.54亿元，完成配募发行合计金额210.90亿元 [4] 产业并购与股东注资成为主导方向 - 2025年沪市新增的重大资产重组中，产业并购占比超五成，大股东注资占两成 [2] - 六成并购标的属于新质生产力行业、硬科技属性较强，集中在半导体、汽车产业链等行业 [2] - 在披露的重大资产重组中，有26家IPO企业成为并购标的，其中77%为产业并购 [7] 标志性与创新型案例集中涌现 - 多个“首单”案例落地，包括首单跨界并购实现并表、首单收购未盈利资产、首单多元化支付等 [2][5] - 大规模吸收合并交易频现，例如国泰君安吸并海通证券、中国船舶吸并中国重工（交易规模均为数千亿元），以及首单“三合一”式合并（中金公司吸并信达证券、东兴证券） [5] - 创新型跨境并购交易不断涌现，例如瀚蓝环境现金私有化粤丰环保（交易规模超百亿）、至正股份跨境换股收购AAMI（新战投办法发布后首单跨境换股） [6] 并购逻辑转向高质量发展与长期价值 - 并购市场呈现“做优存量”态势，各方更注重质量提升和长期价值，产业整合和转型升级逻辑被强化 [2][7] - 上市公司将并购重组作为寻找“第二增长曲线”、优化资源配置、推动产业升级的重要工具 [3] - 央国企积极通过专业化整合发挥“链长”功能，例如华电国际注入集团资产实现装机容量提升26.85%至7588万千瓦 [7][8] 政策驱动与市场生态构建 - 2025年5月，证监会配套修订《重大资产重组管理办法》，落实“并购六条”，在创新支付、简化审核等方面释放信号，推动规则向“效率导向”和“产业导向”转变 [4] - 北上广深等8地发布与并购重组直接相关的鼓励政策，以上海为例，落实“上海并购十二条”，在集成电路、生物医药等领域推动标杆案例落地 [7] - 科创板并购活跃度大幅提升，2025年以来新增披露资产重组95单（其中重大资产重组36单），已达到开板前6年（2019至2024年）的总和，且交易均为产业并购 [8]

12月15日，上交所发布关于信达证券股份有限公司2025年面向专业投资者公开发行公司债券（第三期） 上市的公告。 依据《上海证券交易所公司债券上市规则》等规定，上交所同意信达证券股份有限公司2025年面向专业 投资者公开发行公司债券（第三期）于2025年12月16日起在上交所上市，并采取匹配成交、点击成交、 询价成交、竞买成交、协商成交交易方式。该债券证券简称为"25信达03"，证券代码为"244412"。根据 中国结算规则，可参与质押式回购。 来源：市场资讯 ...

行业核心观点 - 汽车行业正朝着高端化、智能化、全球化方向高质量发展 [1][2] - 2025年汽车销量有望突破3400万辆，自主品牌与新能源占比显著提升 [1][2] - 智能驾驶法规完善，L3与高阶智驾加速落地，市场规模潜力巨大 [1][3] - 机器人产业快速迭代，特斯拉加速量产，国内政策扶持力度大，市场前景广阔，并有望带动汽车零部件产业发展 [1][4] 汽车行业销量与结构 - 政策扶持与新能源、出口发力，2025年全年汽车销量有望突破3400万辆 [2] - 2025年1-10月自主品牌零售市场份额达65%，较去年同期增长5.5个百分点 [2] - 2025年1-10月新能源乘用车累计批发1205.8万辆，同比增长29.9%，渗透率达到50.7% [2] - 展望2026年，政策退坡短期影响销量，行业逐步转向高质量发展 [2] - 根据科瑞咨询，2026年乘用车销量预计达到3109.4万辆，销量增速趋于平缓 [2] 智能驾驶发展 - 国内关于智能网联汽车的法规持续完善，行业发展环境逐步规范化 [3] - 自主品牌加快智驾技术研发，行业智驾渗透率持续提升 [3] - 2025年1-9月L2++及以上车型销量达364.3万辆，占比为38.65% [3] - 自主品牌在L2级及以上辅助驾驶渗透率提升最快 [3] - Robotaxi在2030年市场规模有望达到2700亿元人民币 [3] - 2030年中国无人驾驶物流车产业产值增量有望升至5948亿元人民币 [3] 机器人产业前景 - 特斯拉人形机器人将在明年启动量产，马斯克预计2030年前将年产100万台 [4] - 根据贝恩公司，2035年全球人形机器人年销量有望达到600万台，市场规模突破1200亿美元 [4] - 国内政策大力扶持，北京、上海、广东、深圳、四川等十余个省市将具身智能、机器人或智能机器人写入政府工作报告 [4] - 中国内地人形机器人整机初创企业数量领先全球，产业进展迅速 [4] - 车企积极投入人形机器人产业，人形机器人有望带动汽车零部件行业进一步发展 [4] 投资建议：乘用车板块 - 建议关注在高端化、智能化、全球化表现优异的主机厂 [5] - 华为系高端化主机厂：赛力斯、江淮汽车等 [5] - 在智能化方面表现优异的主机厂：小鹏汽车、理想汽车等 [5] - 全球化不断发力，销量持续向好的主机厂：比亚迪、零跑汽车等 [5] 投资建议：汽车零部件板块 - 重点关注高成长赛道与基本面稳健标的 [5] - 机器人赛道：重点关注特斯拉Tier1标的：拓普集团、三花智控等 [5] - 机器人赛道：关注基本面稳健+机器人业务有较快进展标的，如均胜电子、福达股份、冠盛股份等 [5] - 智能驾驶赛道：重点关注有战略卡位优势标的，如德赛西威、经纬恒润、伯特利、科博达、保隆科技、浙江世宝等 [5] - 基本面稳健标的：重点关注星宇股份、福耀玻璃、松原安全等 [5] 投资建议：商用车板块 - 重点关注基本面优异的中国重汽A、中国重汽H、潍柴动力、宇通客车等 [6]

核心观点 - 自“并购六条”政策落地以来，A股并购重组市场活跃度显著提升，交易方向从规模扩张转向质量提升和产业整合，产业并购与股东注资成为最主要方向，并涌现出大量标志性、创新性案例，市场生态正向注重长期价值的高质量发展阶段演进 [1][3][4][7] 市场活跃度与规模变化 - 2025年沪市新增各类资产并购超800单，同比增加11%，其中重大资产重组90单，同比增长55% [2][4] - 自2024年9月24日“924新政”至报告时点，沪市新增资产重组单数达1177家次，重大资产重组新增125家次 [4] - 2025年以来，沪市完成及过会的重大资产重组交易共计39单，合计金额3760.54亿元，完成配募发行合计金额210.90亿元 [5] 交易结构特征 - 2025年沪市新增的重大资产重组中，产业并购占比超五成，大股东注资占两成 [3] - 六成并购标的属于新质生产力行业，硬科技属性强，集中在半导体、汽车产业链等行业 [3] - 在披露的重大资产重组中，有26家IPO企业成为并购标的，其中77%为产业并购 [8] - 2025年科创板上市公司新增披露资产重组95单，其中重大资产重组36单，已达到开板前6年（2019至2024年）的总和，且均为产业并购 [10] 标志性与创新性案例 - 首单跨界并购实现并表（松发股份收购恒力重工）、首单收购未盈利资产（芯联集成收购芯联越州）、首单多元化支付工具（华海诚科收购衡所华威）等“首单”案例相继落地 [3][5] - 大规模吸收合并交易频现，例如国泰君安吸并海通证券、中国船舶吸并中国重工，交易规模均为数千亿元；湘财股份拟吸并大智慧为首单非同控下民营上市公司间吸收合并 [6] - 出现创新型“H吸A”及“三合一”合并案例，如港股浙江沪杭甬拟发行A股吸并镇洋发展（交易规模超900亿元），以及中金公司吸并信达证券、东兴证券 [7] - 新《战投管理办法》催生创新型跨境并购，如瀚蓝环境现金私有化粤丰环保（交易规模超百亿）、新奥股份拟发行H股私有化新奥能源、至正股份跨境换股收购AAMI等 [7] 参与主体与战略动机 - 并购动机从注重规模扩张转变为注重质量提升和长期价值，强化产业整合与转型升级逻辑 [3][4][7] - 地方政府积极推动，北上广深等8地发布鼓励政策，以上海为例落实“上海并购十二条”，在集成电路、生物医药、人工智能等重点领域推动标杆案例 [8] - 央国企积极通过并购进行专业化整合，2025年沪市主板央国企完成重大资产重组15单，新增披露28单，以发挥“链长”功能 [8] - 案例显示央国企注重长期效应，如远达环保并购水电资产构建新架构，华电国际注入集团资产使装机容量提升26.85%至7588万千瓦，交易价格达71.67亿元 [9] - 硬科技领域头部公司并购活跃，半导体、生物医药、软件行业交易单数排名前三，涌现出中芯国际、华虹公司、沪硅产业等案例 [10] 政策与生态影响 - 2025年5月，证监会配套修订《重大资产重组管理办法》落实“并购六条”，在创新支付机制、简化审核程序、提升监管包容度等方面释放信号，推动规则从“审核导向”向“效率导向”和“产业导向”转变 [4] - 市场共识转向价值聚焦重于规模优先，政策、市场、产业形成正向循环，构建良性并购重组生态 [3][7] - 预计未来随着代表性案例落地，市场对并购重组作为上市公司重塑业务格局、提升核心竞争力关键路径的认识将不断深化 [10]

文章核心观点 - 多家券商认为，随着中央经济工作会议等关键政策落地，A股跨年行情或春季行情可期，市场有望从调整中走出并迎来新一波上涨 [3][4][6][8] - 配置策略上需“内外兼顾，寻求交集”，即以外需敞口品种为业绩基底，同时关注内需可能出现的超预期修复带来的估值弹性 [2] - 市场驱动力有望从前期主要由政策与资金驱动，逐步向盈利基本面驱动转换，企业盈利回暖将支撑更全面的牛市 [6][7] 对宏观政策与市场环境的判断 - 中央经济工作会议为2026年经济工作指明方向，政策基调被解读为“偏积极、偏呵护”，财政政策将“更加积极”，并首次提出“推动投资止跌回稳”，时隔十年重提房地产“去库存” [3][6][7][11] - 政策从“托底”平滑过渡到“提质”，为市场创造了稳定的宏观预期环境 [6] - 中财办副主任韩文秀表示将根据形势变化出台实施增量政策，继续实施“国补”与靠前实施“十五五”重点项目，隐含了对实现“十五五”良好开局“开门红”的重视 [3] - 在人民币稳定的前提下，2026年初中国央行降息预期有望提高 [3] - “十三五”和“十四五”开局之年A股市场均有不错表现，历史上开局之年的积极表现有望在2026年得到延续 [8] 对市场走势与行情的研判 - 当下是布局春季行情的重要窗口，跨年攻势已经开始 [3] - 市场已经基本完成自9月初至12月初的长时间调整，跨年有望迎来新一波行情 [4] - A股整体仍处于上行通道之中，当前正处于“牛市中继”阶段 [6] - 随着地缘政治风险缓和以及中美政策预期逐步落地，明年A股的跨年配置行情有望提前启动 [6] - 美联储议息会议与中央经济工作会议释放的“海外偏宽松，国内偏积极、偏呵护”的政策组合，奠定了有利于风险资产演绎的良好环境 [7] - 短期市场可能维持震荡结构，行情轮动速度较快 [10][11] - 跨年行情或成为成长反弹的第一个窗口期 [13] 对市场风格与结构变化的分析 - 市场结构有望从今年科技的“一枝独秀”，转向各板块齐头并进的、更全面的牛市 [7] - 明年外需继续超预期的难度在加大，但内需可期待的因素在增多 [2] - 海外敞口品种业绩兑现力强，但估值继续提升难度大；内需敞口品种景气度一般，但一旦超预期修复，估值弹性不小 [2] - 春节前具备产业趋势的大盘成长有望占优，受益险资“开门红”配置的大盘价值也有望反弹 [3] - 短期增量资金可能以中低风险偏好的保险与固收+为主，整体微观流动性改善最显著阶段往往是春节后 [12] 行业配置与投资主线建议 - **科技与高端制造**：重点关注人工智能（AI+）、AI算力、商业航天、可控核聚变、人形机器人、量子科技、半导体、海外算力、端侧AI、消费电子、游戏、风电、电池、TMT和先进制造板块 [4][5][7][8][11][12][13] - **资源品与周期**：重点关注有色金属（铜、铝、锡、锂）、原油、油运、工业资源品链条，以及新能源、电网设备、储能、锂电、光伏等 [5][9][11][12] - **反内卷与制造业**：关注“反内卷”政策主线，在供需结构优化叠加价格回升预期下，制造业、资源板块盈利修复路径清晰，具体包括印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉、工程机械、商用车、照明设备等 [6][7][9][11] - **大金融**：看好券商、保险等非银金融，受益于资本扩容、长期资产端回报见底回升以及险资“开门红”配置 [3][5][9][12] - **消费与内需**：关注扩大内需政策下的消费板块，包括航空、酒店、免税、食品饮料、服务消费等 [3][7][8][9][11] - **医药与出海**：关注创新药、中国的设备出口（电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车、照明设备）等国际化方向 [5][9][11][12] - **港股机会**：港股具有投资机会，潜在热点板块主要有互联网巨头、创新药 [5]

量化模型与构建方式 1. 股指期货分红点位预测模型 1. **模型名称**：股指期货分红点位预测模型[9] 2. **模型构建思路**：基于信达金工衍生品研究报告系列二《股指期货分红点位预测》中的方法，对股指期货标的指数未来一年及合约存续期内的分红点位进行预测[9]。 3. **模型具体构建过程**：报告未详细描述该模型的构建过程，仅提及了预测结果。构建过程应参考其系列报告，核心是预测指数成分股在特定期间内的现金分红，并汇总为对指数点位的调整值[9]。 2. 基差修正模型 1. **模型名称**：分红调整年化基差计算模型[19] 2. **模型构建思路**：为剔除指数成分股分红对股指期货合约基差的影响，获得更纯粹反映市场情绪和供需关系的基差水平，对原始基差进行分红调整和年化处理[19]。 3. **模型具体构建过程**： * **步骤1**：计算实际基差。基差定义为期货合约收盘价与标的指数收盘价的差值[19]。 * **步骤2**：计算预期分红调整后的基差。公式为： $$预期分红调整后的基差 = 实际基差 + 存续期内未实现的预期分红$$[19] 其中，“存续期内未实现的预期分红”即使用前述分红点位预测模型得到的数值[9]。 * **步骤3**：将调整后的基差进行年化处理，以便于不同期限合约间的比较。公式为： $$年化基差 = \frac{实际基差 + (预期)分红点位}{指数价格} \times \frac{360}{合约剩余天数}$$[19] 报告中后续提及的“基差”均指此分红调整后的年化基差[19]。 3. 期现对冲策略模型 1. **模型名称**：连续对冲策略[44] 2. **模型构建思路**：通过持续做空股指期货合约，对冲持有现货指数（全收益指数）的市场风险，旨在获取相对稳定的收益或降低组合波动[43][44]。 3. **模型具体构建过程**： * **回测区间**：2022年7月22日至2025年12月12日[44]。 * **现货端**：持有对应标的指数的全收益指数[44]。 * **期货端**：做空与现货端等名义本金的中证500、沪深300、上证50或中证1000股指期货合约[44]。 * **资金分配**：现货端使用70%资金，期货端占用剩余30%资金。每次调仓后根据产品净值重新计算现货及期货头寸数量[44]。 * **调仓规则**：连续持有季月或当月合约，直至该合约离到期剩余不足2日，在当日以收盘价进行平仓，并同时以当日收盘价继续卖空下一季月或当月合约[44]。 * **备注**：不考虑交易手续费、冲击成本及合约不可无限细分性质[44]。 4. 期现对冲策略模型（衍生） 1. **模型名称**：最低贴水策略[45] 2. **模型构建思路**：在连续对冲策略的基础上进行优化，通过动态选择年化基差贴水幅度最小的合约进行对冲，旨在降低对冲成本或获取更高的基差收敛收益[45]。 3. **模型具体构建过程**： * **回测区间**：2022年7月22日至2025年12月12日[45]。 * **现货端与期货端设置**：与连续对冲策略相同[45]。 * **调仓规则**： * 调仓时，计算当日所有可交易期货合约的年化基差[45]。 * 选择年化基差贴水幅度最小的合约进行开仓[45]。 * 同一合约至少持有8个交易日，或该合约离到期剩余不足2日时，才可重新选择新合约（排除剩余到期日不足8日的合约）[45]。 * 每次选择后，即使结果仍是持有原合约，也继续持有8个交易日[45]。 * **备注**：不考虑交易手续费、冲击成本及合约不可无限细分性质[45]。 5. 信达波动率指数 (Cinda-VIX) 1. **因子名称**：信达波动率指数 (Cinda-VIX)[61] 2. **因子构建思路**：借鉴海外VIX指数编制经验，结合中国场内期权市场实际情况进行调整，编制能够反映市场对标的资产未来波动率预期的指数[61]。 3. **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式，但指出其具体算法基于信达金工衍生品研究报告系列四《挖掘期权市场中隐含的市场情绪》[61]。该因子具有期限结构，可以反映投资者对同一标的资产在不同期限内的波动预期[61]。 6. 信达波动率偏度指数 (Cinda-SKEW) 1. **因子名称**：信达波动率偏度指数 (Cinda-SKEW)[67] 2. **因子构建思路**：通过捕捉不同行权价格期权隐含波动率（IV）的偏斜特征，来衡量市场对标的资产未来收益分布（特别是尾部风险）的预期[67]。该指数又被称为“黑天鹅指数”[68]。 3. **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式。其原理是，当市场对下跌的担忧加剧时，看跌期权需求增加，会导致波动率曲线出现偏斜，SKEW指数值升高（通常超过100）[67][68]。 模型的回测效果 （回测区间：2022年7月22日至2025年12月12日[44][45]） 1. **IC当月连续对冲模型**，年化收益-3.41%，波动率3.80%，最大回撤-11.20%，净值0.8893，年换手次数12，2025年以来收益-6.53%[47] 2. **IC季月连续对冲模型**，年化收益-2.42%，波动率4.70%，最大回撤-8.34%，净值0.9205，年换手次数4，2025年以来收益-3.35%[47] 3. **IC最低贴水策略模型**，年化收益-1.94%，波动率4.51%，最大回撤-8.70%，净值0.9360，年换手次数16.58，2025年以来收益-4.28%[47] 4. **IF当月连续对冲模型**，年化收益0.36%，波动率2.89%，最大回撤-3.95%，净值1.0121，年换手次数12，2025年以来收益-1.12%[52] 5. **IF季月连续对冲模型**，年化收益0.70%，波动率3.24%，最大回撤-4.03%，净值1.0240，年换手次数4，2025年以来收益0.42%[52] 6. **IF最低贴水策略模型**，年化收益1.08%，波动率3.01%，最大回撤-4.06%，净值1.0370，年换手次数15.10，2025年以来收益0.34%[52] 7. **IH当月连续对冲模型**，年化收益1.08%，波动率2.97%，最大回撤-4.22%，净值1.0369，年换手次数12，2025年以来收益0.60%[56] 8. **IH季月连续对冲模型**，年化收益2.02%，波动率3.36%，最大回撤-3.75%，净值1.0699，年换手次数4，2025年以来收益2.05%[56] 9. **IH最低贴水策略模型**，年化收益1.68%，波动率2.98%，最大回撤-3.91%，净值1.0578，年换手次数15.69，2025年以来收益1.66%[56] 10. **IM当月连续对冲模型**，年化收益-6.43%，波动率4.74%，最大回撤-14.00%，净值0.8316，年换手次数12，2025年以来收益-12.68%[58] 11. **IM季月连续对冲模型**，年化收益-4.70%，波动率5.76%，最大回撤-12.63%，净值0.8489，年换手次数4，2025年以来收益-7.26%[58] 12. **IM最低贴水策略模型**，年化收益-4.38%，波动率5.51%，最大回撤-11.11%，净值0.8684，年换手次数15.62，2025年以来收益-7.93%[58] 因子的回测效果 （截至2025年12月12日） 1. **上证50VIX (30日)**，取值15.93[61] 2. **沪深300VIX (30日)**，取值17.03[61] 3. **中证500VIX (30日)**，取值22.82[61] 4. **中证1000VIX (30日)**，取值20.49[61] 5. **上证50SKEW**，取值101.80[68] 6. **沪深300SKEW**，取值108.04[68] 7. **中证500SKEW**，取值104.65[68] 8. **中证1000SKEW**，取值108.10[68]

信达证券股份有限公司 （CINDA SECURITIES CO., LTD.） 章程 二〇二五年十二月十二日 1 | 第一章 | 总则 . | | --- | --- | | 第二章 | 经营宗旨和范围 . | | 第三章 | 党组织 . | | 第四章 | 肢份 | | | 第一节 股份发行 | | 第二节 | 股份增减和回购 . | | 第三节 | 股份转让 | | 第四节 | 股权管理 | | 第五章 | 股东和股东会 | | 第一节 | 股东的一般规定 | | 第二节 | 控股股东和实际控制人 . | | 第三节 | 股东会的一般规定 . | | 第四节 | 股东会的召集 . | | 第五节 | 股东会的提案与通知 . | | | 第六节 股东会的召开 . | | 第七节 | 股东会的表决和决议 . | | 第六章 | 董事和董事会 . | | 第一节 | 董事的一般规定 . | | 第二节 | 董事会 | | | 第三节 独立董事 | | | 第四节 董事会专门委员会 ………………………………………………………………………………………………………… 62 | | | | 第一章 总则 第一条 为维护 ...