报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年中国神华业绩预告表现超预期，虽受煤价下滑影响业绩受损，但减值、营业外支出减少，24Q4净利润有望同比增长，且2024年专项储备计提下降，煤电路业务规模同比增长 [1][2][3] - 2025 - 2027年公司承诺分红比例下限提升5pct至65%，长协比例高保障业绩稳定性，看好公司业绩稳健下的股息价值 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年中国企业会计准则下，预计实现归母净利润570 - 600亿元，同比 - 4.5% - +0.5%；扣非归母净利润585 - 615亿元，同比 - 7.0% - -2.2% [1] - 24Q4预计实现归母净利润109.26 - 139.26亿元，同比 - 4.4% - +21.9%，环比 - 34.1% - -16.0%；扣非归母净利润124.66 - 154.66亿元，同比 - 17.2% - +2.7%，环比 - 24.7% - -6.6% [1] - 国际企业会计准则下，2024年预计实现归母净利润607 - 637亿元，预计计提专项储备费用37亿元，同比下降25.0% [2] 业务规模 - 2024年煤炭商品煤产量3.271亿吨，同比 + 0.8%；煤炭销售量4.593亿吨，同比 + 2.1% [3] - 2024年发电总发电量2232.1亿千瓦时，同比 + 5.2%；总售电量2102.8亿千瓦时，同比 + 5.3% [3] - 2024年运输自有铁路运输周转量3121亿吨公里，同比 + 0.9%；黄骅港装船量2.144亿吨，同比 + 2.3%；天津煤码头装船量0.44亿吨，同比 - 3.9%；航运货运量1.299亿吨，同比 - 15.0%；航运周转量1494亿吨海里，同比 - 9.3% [3] - 2024年煤化工聚乙烯销量33.22万吨，同比 - 8.8%；聚丙烯销量31.36万吨，同比 - 8.2% [3] 分红情况 - 2022 - 2024年度承诺分红比例不低于60%，2022 - 23年实际分红比例分别达72.8%/75.2%，2025 - 2027年度拟提升承诺分红比例下限至65%并实施中期利润分配 [4] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年公司归母净利润为574.73/549.71/577.42亿元，对应EPS分别为2.89/2.77/2.91元/股，对应2025年1月23日的PE分别为13/14/13倍 [4] 财务指标 |项目/年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|343,074|343,635|352,869|369,675| |增长率（%）|-0.4|0.2|2.7|4.8| |归属母公司股东净利润（百万元）|59,694|57,473|54,971|57,742| |增长率（%）|-14.3|-3.7|-4.4|5.0| |每股收益（元）|3.00|2.89|2.77|2.91| |PE|13|13|14|13| |PB|1.9|1.8|1.8|1.7| [6]

2024年度业绩预计 - [公司预计2024年度归属于股东的净利润为570亿元至600亿元，同比减少27亿元至增加3亿元，下降4.5%至增长0.5%][2][3] - [公司预计2024年度归属于股东的扣除非经常性损益的净利润为585亿元至615亿元，同比减少44亿元至14亿元，下降7.0%至2.2%][2][3] 上年同期业绩数据 - [上年同期归属于公司股东的净利润为596.94亿元][4] - [上年同期归属于公司股东的扣除非经常性损益的净利润为628.68亿元][5] - [上年同期基本每股收益为3.004元/股][5] 2024年经营情况 - [2024年公司积极应对煤炭价格下降等不利影响，煤炭产销量、发电量等指标达成年度目标][5] 净利润变动原因 - [2024年归属于公司股东的净利润变动主要受煤炭平均销售价格下降致煤炭分部利润同比下降和资产减值损失、营业外支出等同比减少影响][5] 业绩预告说明 - [目前公司未发现可能对业绩预告内容产生重大影响的不确定因素][6] - [预告数据未经审计或审阅，具体财务数据以2024年度报告中经审计的财务报表为准][3][6]

报告公司投资评级 - 买入 [1] 报告的核心观点 - 伴随经济刺激政策带来需求边际好转，煤炭价格中枢有望保持中高位；全社会用电量持续高增，公司电量电价齐涨趋势有望延续，支撑盈利能力提高；公司高长协比例及一体化运营使经营业绩具有较高稳定性，叠加高现金、高分红属性，未来投资价值有望更加凸显；预计公司2024 - 2026年实现归母净利润为587.68/570.20/580.36亿元，EPS为2.96/2.87/2.92元/股，维持“买入”评级 [12] 收购杭锦能源100%股权相关情况 收购基本信息 - 中国神华拟与国家能源集团公司签署《股权转让协议》，以经备案的杭锦能源截至2024年8月31日的股东全部权益评估值为基础，受让其100%股权，转让对价85,264.95万元，以自有资金支付 [6] 杭锦能源煤矿情况 - 截至2025年1月21日，杭锦能源及其控股子公司拥有3座已投产煤矿，分别为雁南矿、扎尼河露天矿、敏东一矿，合计资源量17.87亿吨、可采储量10.37亿吨、核定产能1,570万吨/年 [2][3] 杭锦能源盈利情况及原因 - 2022年盈利8,356.38万元，2023年净利润下降至亏损，主因“927”事件致敏东一矿2023年9月至2024年10月停产、蒙东能源煤电一体化项目亏损并于2023年计提减值准备13.50亿元；2024年1 - 8月亏损，一是敏东一矿停产，二是大雁矿业于2024年捐赠内蒙古生态综合治理资金15.43亿元 [4] 收购对中国神华的影响 - 提高公司资源储备，交易涉及煤炭保有资源量38.41亿吨、可采储量20.87亿吨，分别占2024年6月末中国神华保有资源量和可采储量的11.40%和13.59%，使保有资源量增至约375.3亿吨、可采储量增至约174.5亿吨；煤炭产能合计增加2,570万吨/年（含在建产能1,000万吨/年），煤电发电机组装机容量增加1,200MW；塔然高勒井田2029年达产后，标的公司营收和盈利能力将大幅提升，还将增加塔韩铁路及下游铁路运量；进一步夯实一体化运营模式、强化优势、提升长期营收规模和盈利能力 [6] 杭锦能源未来盈利展望 - 亏损主要原因及资产计提情况已初步解决，敏东一矿2024年11月复产，水害整治完毕，逐步恢复产能；塔然高勒井田2023年4月复工，计划2028年建成、2029年达产；国家能源集团公司承诺，杭锦能源2024年9 - 12月及2025 - 2029年度扣非后归母净利润累计不低于38,310.27万元，未达承诺将现金补偿；未来每年应向中国神华贡献不低于0.72亿净利润，略低于2022年的0.84亿元 [7] 收购折价情况 - 以矿权交易角度看，收购在建塔然高勒矿井折价明显；该井田位于鄂尔多斯市，面积227.25平方公里，煤类为不粘煤和长焰煤，原煤平均热值4,904大卡，高于运营矿井；评估利用口径保有资源量20.54亿吨、可采储量10.50亿吨，证载产能1,000万吨/年，服务年限77.76年，建设总投资75.11亿元，截至评估基准日已完成投资37.60亿元；假设本次交易70.43亿仅用于购买杭锦能源全部矿井资源储量38.41亿吨，吨资源单价仅为1.83元/吨，低于内蒙古地区三起收购交易 [8][9][10] 2025 - 2027股东回报规划 - 2025 - 2027年度期间，每年以现金方式分配的利润不少于当年公司实现的归属于股东的净利润的65%，期间综合考虑经营情况、资金需求等因素实施中期利润分配；该分红承诺较2022 - 2024年度提高5pct；结合公司2022、2023年度实际分红率分别为72.8%、75.2%，有望保持较高分红比例，持续回馈股东 [12] 公司财务指标预测 |主要财务指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|344,533|343,074|326,829|328,511|339,636| |同比(%)|2.6%|-0.4%|-4.7%|0.5%|3.4%| |归属母公司净利润（百万元）|69,648|59,694|58,768|57,020|58,036| |同比(%)|39.1%|-14.3%|-1.6%|-3.0%|1.8%| |毛利率(%)|39.0%|35.9%|35.7%|34.3%|34.0%| |ROE(%)|17.7%|14.6%|14.0%|13.2%|13.1%| |EPS（摊薄）（元）|3.51|3.00|2.96|2.87|2.92| |P/E|10.87|12.68|12.88|13.27|13.04| |P/B|1.92|1.85|1.80|1.75|1.71| |EV/EBITDA|3.56|4.46|5.68|5.74|5.48| [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 公司公告2025 - 2027年度股东回报规划，提高分红比例及频次，拟收购杭锦能源100%股权，虽下调2024 - 2026年盈利预测，但稳定高盈利有望持续，持续高分红凸显长期投资价值，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 当前股价38.09元，一年最高最低47.50/32.65元，总市值7567.92亿元，流通市值6281.44亿元，总股本198.69亿股，流通股本164.91亿股，近3个月换手率11.52% [1] 分红与收购情况 - 2025 - 2027年每年现金分红比例不少于当年归母净利润的65%，并视情况实施中期分红，相比前次规划，最低分红比例及分红频次均提升 [3] - 拟收购杭锦能源100%股权，交易对价8.53亿元，短期内有望带来煤炭产能增量，中长期有望加强集团资产注入预期，打开产能增长空间 [3] 历史分红表现 - 2020 - 2023年，年度累计分红金额分别为359.6/504.7/506.6/449.0亿元，稳居煤企分红金额首位；年度分红比例（含特别分红）分别为91.8%/100.4%/72.8%/75.2%，居煤企分红率前三 [3] 收购带来的资源增长 - 收购杭锦能源将带来煤炭保有资源量和可采储量分别11.40%和13.59%的增长，增加1000万吨在建煤矿、1570万吨在产煤矿及2×600MW煤电发电机组 [3] 产能增长情况 - 新街一井、二井项目已取得核准批复；保德煤矿产能由500万吨/年提高至800万吨/年核增申请获批复；李家壕、胜利一号露天矿等产能核增申请有序推进 [4] 盈利与分红预期 - 2023年公司分红率为75.2%，对应2024年预计盈利及当前收盘价的股息率为5.7%，2025 - 2027年分红率不低于65%，未来实际分红比例有望提升 [4] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 344,533 | 343,074 | 339,501 | 345,762 | 347,931 | | YOY(%) | 2.6 | -0.4 | -1.0 | 1.8 | 0.6 | | 归母净利润(百万元) | 69,648 | 59,694 | 57,524 | 57,065 | 58,050 | | YOY(%) | 39.1 | -14.3 | -3.6 | -0.8 | 1.7 | | 毛利率(%) | 39.0 | 35.9 | 34.9 | 33.8 | 33.9 | | 净利率(%) | 20.2 | 17.4 | 16.9 | 16.5 | 16.7 | | ROE(%) | 17.8 | 14.5 | 13.4 | 12.8 | 12.5 | | EPS(摊薄/元) | 3.51 | 3.00 | 2.90 | 2.87 | 2.92 | | P/E(倍) | 10.9 | 12.7 | 13.2 | 13.3 | 13.0 | | P/B(倍) | 1.9 | 1.9 | 1.8 | 1.8 | 1.7 | [5] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率预测 [8]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 2025年1月21日公司公布收购国家能源集团杭锦能源有限责任公司100%股权的关联交易公告，已确定2025 - 2027年度股东回报规划，每年现金分配利润不少于归母净利润的65%，较2022 - 2024规划提升5%，考虑公司兼具稳定成长和高股息避险属性，维持“买入”评级 [1][3] 相关目录总结 杭锦能源相关运营资产梳理 - 标的及对价：国家能源集团将杭锦能源100%股权以85265万元转让给公司，公司以自有资金支付 [8] - 资产资源情况：交易完成后，煤炭保有资源量38.41亿吨、可采储量20.87亿吨，分别占2024年6月末公司保有资源量和可采储量的11.40%和13.59%，包括1000万吨在建煤矿、1570万吨在产煤矿及2×600MW煤电发电机组 [8] - 财务情况：2022 - 2024年1 - 8月扣非净利润分别为6196万元、11187万元、3052万元，2023年计提减值13.5亿元，2014年10月至2023年3月塔然高勒煤矿停建累计计提减值43.19亿元，敏东一矿2023年9月至2024年10月停产，2024年11月复产，资产注入前减值已充分计提，后续有望释放利润 [8] - 在建煤矿：塔然高勒井田，面积227.25平方公里，煤类为不粘煤和长焰煤，原煤平均热值4904大卡，保有资源量20.54亿吨，可采储量10.50亿吨，证载产能1000万吨/年，建设总投资75.11亿元，截至评估基准日已完成投资37.60亿元，预计2028年建成、2029年达产 [8] - 已投产煤矿：雁南矿为褐煤，原煤发热量2920千卡/千克，资源量4.24亿吨，可采储量2.47亿吨，核定产能270万吨/年，剩余服务年限20年；扎尼河露天矿为长焰煤，原煤发热量3060千卡/千克，资源量1.88亿吨，可采储量1.05亿吨，核定产能800万吨/年，剩余服务年限12年；敏东一矿为褐煤、长焰煤，原煤发热量3180千卡/千克，资源量11.75亿吨，可采储量6.85亿吨，核定产能500万吨/年，剩余服务年限99年 [8] - 鄂温克电厂2×600MW煤电发电机组：2022 - 2024年1 - 8月发电量分别为60亿、60亿、37亿千瓦时；上网电量分别为53亿、54亿、33亿千瓦时；利用小时数分别为4966、5030、3070小时 [8] 盈利预测与财务指标 - 预测24 - 26年归母净利润分别为571/554/546亿元，对应公司PE13.3/13.7/13.9倍 [3] - 2022 - 2026年营业收入分别为3445.33亿、3430.74亿、3402.04亿、3454.70亿、3530.85亿元，增长率分别为2.6%、 - 0.4%、 - 0.8%、1.5%、2.2% [4] - 2022 - 2026年归母净利润分别为696.48亿、596.94亿、571.29亿、554.23亿、546.10亿元，增长率分别为39.1%、 - 14.3%、 - 4.3%、 - 3.0%、 - 1.5% [4] 股票信息 - 行业为煤炭开采，前次评级为买入，2025年1月21日收盘价38.21元，总市值7591.7615亿元，总股本198.6852亿股，自由流通股占比100%，30日日均成交量2874万股 [5]

市场扩张和并购 - 公司收购杭锦能源100%股权，价格85264.95万元[2] 其他新策略 - 2025 - 2027年每年现金分配利润不少于当年净利润65%[5] - 公司现金出资2亿设全资子公司国能易商电子商务（北京）有限公司[6] 会议相关 - 董事会2025年1月21日召开，应出席8人，7人亲自、1人委托出席[1] - 三议案表决均全票通过，关联董事回避收购表决[4][5][8]

会议信息 - 公司第六届监事会第三次会议于2025年1月11日发材料，1月21日召开[1] - 3名监事审议议案并表决[1] 议案情况 - 会议通过《关于公司2025 - 2027年度股东回报规划的议案》[1] - 该规划保障公司现金分红稳定性、持续性和可预期性[1] 表决结果 - 有权表决票3票，同意3票、反对0票、弃权0票[2]

投资评级 - 报告公司投资评级为买入-A/买入-H [3] - 当前价格为39.32元/30.85港元，合理价值为44.13元/36.23港元 [3] 核心观点 - 中国神华24年各项业务量平稳增长，能源龙头股息率具备优势 [1] - 公司煤电运经营模式稳健，未来煤、电等业务规模将持续增长 [6] - 22-24年度规划拟现金分红比例不低于60%，22-23年度实际分红比例为72.8%和75.2%，测算目前股息率仍在5%以上 [6] 盈利预测 - 2024E营业收入预计为338994百万元，同比下降1.2% [2] - 2024E归母净利润预计为58096百万元，同比下降2.7% [2] - 2024E EPS预计为2.92元/股 [2] - 2024E ROE预计为13.5% [2] 业务表现 - 24年煤炭产量同比增长0.8%，Q4环比增长1.8% [6] - 24年商品煤产量3.27亿吨，同比+0.8%；商品煤销量4.59亿吨，同比+2.1% [6] - 24年发电量同比增长5.2%，Q4环比下降预计主要由于暖冬天气影响 [6] - 24年总发电量2232亿度，同比+5.2%；总售电量2103亿度，同比+5.3% [6] - 24年自有铁路周转量3121亿吨公里，同比+0.9%；黄骅港装船量2.14亿吨，同比+2.3% [6] 资产负债表 - 2024E流动资产预计为209885百万元，非流动资产预计为444321百万元 [7] - 2024E资产总计预计为654206百万元，负债合计预计为145004百万元 [7] - 2024E归属母公司股东权益预计为429885百万元 [7] 现金流量表 - 2024E经营活动现金流预计为84493百万元 [8] - 2024E投资活动现金流预计为-30205百万元 [8] - 2024E筹资活动现金流预计为-48172百万元 [8] 财务比率 - 2024E毛利率预计为34.2%，净利率预计为20.0% [9] - 2024E资产负债率预计为22.2%，净负债比率预计为28.5% [9] - 2024E每股收益预计为2.92元，每股经营现金流预计为4.25元 [9] 估值比率 - 2024E P/E预计为13.45，EV/EBITDA预计为6.08 [9]

行业与公司 - 行业涉及煤炭、电力、铁路运输等领域，公司主要为中国神话（神华）集团[2][3][6][14][15][32][36] - 公司业务涵盖煤炭开采、运输、发电等一体化运营，尤其在煤炭和火电领域占据重要地位[3][14][15][32] 核心观点与论据 煤炭行业与市场 - 煤炭行业在过去六年中表现平稳，是全球最好的行业之一[1] - 煤炭价格波动较大，2022年煤炭价格涨幅显著，尤其是与西非工庄用户的合作中，煤炭链工和链子的链工表现突出[6] - 煤炭市场竞争激烈，价格波动较大，尤其是广东地区的电价变化对上网电价有显著影响[3][4] - 煤炭需求在2026年之前预计将保持温和增长，尽管短期内可能面临压力[5][24] - 煤炭运输主要通过铁路和港口，尤其是新街矿区的铁路运输能力提升显著[15][32] 电力行业与市场 - 火电在中国能源结构中仍占主导地位，占比约为50%-60%，尽管未来可能逐步下降[13][42] - 广东地区的电力市场竞争激烈，电价波动较大，公司通过长协合同稳定客户关系[4][8] - 电力需求增长与经济复苏密切相关，尤其是广东作为中国经济龙头，能源需求依然强劲[5][24] 公司运营与战略 - 公司通过一体化运营模式，控制上游资源成本，并通过长协合同稳定下游市场[7][8] - 公司在煤炭和电力领域的竞争力较强，尤其是在广东地区，市场份额较大[4][14] - 公司计划在未来三年内加大分红力度，回报股东，预计最低分红比例为75%[16][45] - 公司在煤炭资源获取方面采取积极策略，尤其是通过竞拍和贸易方式获取优质资源[36][37] 成本与利润 - 公司通过成本控制和优化管理，保持较低的运营成本，尤其是在人工成本和材料成本方面[20][21][22] - 煤炭价格波动对公司利润影响较大，但公司通过长协合同和一体化运营模式，降低了市场波动的影响[6][8][24] 其他重要内容 铁路与运输 - 公司在新街矿区的铁路运输能力提升显著，预计2028年将达到一千万吨的运输能力[15][32] - 铁路运输在煤炭运输中占据重要地位，尤其是新街矿区的铁路运输能力提升显著[15][32] 政策与市场环境 - 煤炭和电力行业受政策影响较大，尤其是电价政策和煤炭价格调控政策[9][10][24] - 地方政府对火电投资持欢迎态度，因为火电投资规模大，就业和税收贡献显著[14] 未来展望 - 公司预计未来三年内煤炭和电力需求将保持温和增长，尽管短期内可能面临压力[5][24] - 公司计划通过加大分红力度和优化成本管理，进一步提升股东回报[16][45] 数据与百分比 - 煤炭价格在2022年涨幅显著，尤其是与西非工庄用户的合作中[6] - 火电在中国能源结构中占比约为50%-60%，未来可能逐步下降[13][42] - 公司预计未来三年内最低分红比例为75%[16][45] - 新街矿区的铁路运输能力预计2028年将达到一千万吨[15][32]

行业或公司 * 煤炭行业 * 中国神华及煤业 * 上海能源 * 永泰能源 * 广汇能源 * 中煤能源 * 平煤股份 * 淮北矿业 核心观点和论据 1. **政策预期与市场表现**：中央政治局会议和中央经济工作会议对楼市和股市的表态，市场对政策预期的影响逐渐钝化，股市表现不突出。[1] 2. **煤炭行业投资逻辑**：煤炭行业在当前市场环境下具有投资价值，主要理由包括政策刺激、低利率环境、显资布局、高股息率等。[2] 3. **煤炭价格走势**：动力煤价格未来可能呈现震荡走势，焦煤价格与国内宏观经济和地产基建依赖程度相关。[3] 4. **煤炭行业投资建议**：建议关注煤炭红利逻辑，推荐中国神华、上海能源、永泰能源等高分红标的；关注煤炭成长性标的，如广汇能源、中煤能源等；关注焦煤龙头股，如平煤股份、淮北矿业等。[5] 5. **中国神华投资逻辑**：中国神华作为高分红标的，具有业绩稳定性强、业务模式对冲、一体化优势、股息率上行空间大等特点，具有投资价值。[7] 6. **煤炭价格支撑与顶部判断**：动力煤价格底部支撑在770元/吨，顶部可能在860元/吨；炼焦煤价格处于超跌状态，未来可能出现反弹。[17] 7. **炼焦煤价格走势**：炼焦煤供给端面临资源枯竭，需求端受铁水日均产量和补库行为影响，价格走势需关注。[19] 其他重要内容 * 煤炭行业政策预期与市场表现 * 煤炭行业投资逻辑与建议 * 中国神华投资逻辑 * 煤炭价格走势与支撑顶部判断 * 炼焦煤价格走势