国有控股上市公司并购重组趋势 - 国有控股上市公司并购重组案例显著增多 年内共有636家公司披露并购方案合计1029单同比增长10.29% 其中32单为重大资产重组同比增长68.42% [1] - 并购重组提速源于国有企业改革深化提升行动收官之年 各地积极推动国资国企改革 通过并购重组加大国资整合力度 [2] - 国有控股上市公司依托资本市场利用并购重组做优做强国有资本 是推进国有资本布局优化和结构调整的重要举措 [2] 央企重组案例与战略目标 - 中国神华拟收购控股股东国家能源集团旗下13家企业核心能源企业股权 业务覆盖煤炭、坑口煤电、煤化工、物流服务等多个领域 [3] - 中国神华重组将大幅提高资源储备规模与核心业务产能 优化全产业链布局 实现"1+1>2"战略倍增效应 对筑牢国家能源基石、增强国有资本功能、提振市场信心具有重要意义 [3] - 中国船舶将换股吸收合并中国重工 国家电投集团旗下远达环保公布超277亿元资产重组草案 国机集团旗下两家上市公司宣告重要资产架构调整 [1] 地方国企重组特征与区域实践 - 地方国企并购重组呈现向资本招商、掌握控股权、引导产业落地特征 通过市场化手段优化资源配置 推动区域产业从"低水平内卷"向"高质量集聚"跨越 [5] - 宁夏国资委对6家区属国有企业实施战略性重组整合 打造交通建设投资集团、国有资本运营集团、农垦集团三大"新旗舰" 破解"小散弱"困局 [7] - 河南推动国际合作集团与自然资源集团整合 打造对外开放合作窗口平台 依托中豫港务集团整合省内资源加快国际陆港核心区建设 [7] - 天津发布《支持并购重组若干措施》 推动上市公司围绕绿色石化、汽车装备等优势产业及生物医药、新能源等新兴产业开展战略并购 [7] 产业整合与资本配置方向 - 中化国际拟收购南通星辰100%股权布局高性能工程塑料领域 中化装备拟收购益阳橡机和北化机100%股权强化"化工装备+橡胶机械"主业方向 [4] - 立足主业推进整合有助于统筹配置国有资本 强化国企核心竞争力 提高资本配置效率 国有经济整体功能将持续增强 [8] - 地方国有企业需加快建设现代化产业体系 做好传统产业转型升级、战略性新兴产业布局、产业投融资体系建设 培育引领产业升级的新兴支柱产业 [8] 政策支持与市场机制建设 - 中国上市公司协会发布《上市公司并购重组报告（2025）》 将多措并举支持上市公司规范开展并购重组活动 组织政策宣导会及产融对接活动 [6] - 地方国资国企需建立科学投资决策与容错机制 避免重复投资与资源内耗 借助市场化工具防范风险 实现科技、资本与产业螺旋式上升 [8]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为中国煤炭行业 涵盖动力煤与炼焦煤 [1] * 涉及的公司包括中国神华（H股代码1088 HK A股代码601088 CH） 中国中煤（H股代码1898 HK A股代码601898 CH） 兖矿能源（H股代码1171 HK A股代码600188 CH） [3][6][73] 核心观点与论据 **行业观点转向中性 预期价格在成本支撑下趋于稳定** * 对煤炭行业的看法从看空转为中性 预计价格在2025年下半年至2026年将趋于稳定 [1][8] * 核心论据包括1) 净供应增长将从2021-23年的年均6-7%放缓至2025-26E的年均0-1% 煤炭进口将从2024年的536百万公吨下降至2026E的430-440百万公吨 中国动力煤价格较NEWC价格有20%的折价 [1][8][11] 2) 煤炭需求保持韧性 仍占中国一次能源结构的50%以上 [8] 3) 成本支撑位在动力煤600-650元/吨和炼焦煤1200-1300元/吨 年内至今价格已接近该水平 [1][8] * 尽管煤炭不属于“反内卷”十大重点行业 但在此政策下2026年动力煤合同价被下调的风险已大幅减小 因其是独立发电厂（IPP）电价的关键驱动因素 [1][8][49] * 因此将2025-26E合同价格假设上调至670元/吨 与675元/吨的基准价一致 预计2025年下半年至2026年现货价格将在成本支撑和合同价格之间区间波动 即趋于稳定 而非过去三年的急剧下跌 [1][8][9] **近期供应中断与潜在价格上行风险** * 近期煤炭价格受到供应中断的支撑 原因包括1) 内蒙古近期暴雨影响发往北方港口的运输 [2] 2) 为避免未来4-6周发生“事故” 山西和河北等北方省份已加强安全检查 可能导致未来4-6周煤炭/钢铁生产有所削减 [2] * 基准情景下 鉴于高库存和几周后进入需求淡季 预计价格较当前水平上涨幅度小于50元/吨 [2] * 上行风险在于“反内卷”政策下生产限制比预期更紧 特别是“276个工作日”计划若广泛执行 可能导致煤价大幅上涨 山西焦煤集团旗下霍州煤电已制定276天生产计划（即每年仅生产276天 而非正常的330天） 据Sxcoal数据 目前已影响7座矿井或750万公吨产能 [2][19] **供应与需求展望** * 2025年1-7月 中国煤炭进口同比减少13%至257百万公吨 预计2025年剩余时间同比下滑趋势将持续 [11] * 2024年上半年中国原煤产量同比+6%至24亿公吨 主要由山西产量回升驱动 山西作为中国最大产煤区 2023年贡献全国总产量的29% 2025年上半年其产量同比+11% 但预计未来几个月同比增速将放缓 [26][27] * 山西是中国主要炼焦煤生产省 贡献约50%的产量 2024年中国炼焦煤产量473百万公吨（2023年为491百万公吨） 同时炼焦煤进口从102百万公吨增至122百万公吨 2025年上半年国内炼焦煤产量因山西复苏同比+4%或+10百万公吨至238百万公吨 而进口同比-9%或-5百万公吨至52百万公吨 [31] * 需求方面 钢铁生产（2025年上半年生铁产量同比持平）强于预期 因钢材出口增长9% 钢厂利润扩大且厂外炼焦煤库存较低 使得下游自6月以来消化了连续第五轮焦炭提价 [18] **公司具体观点与评级调整** * **中国神华 (Shenhua)**：将2025-27E盈利预测上调7-29% 但维持中性（Neutral）评级 H股新目标价38港元 A股新目标价43元 [3][6] 看好其1) 2026年盈利趋于稳定（煤价和电价稳定） 2) 超过5%的股息收益率 3) 母公司资产注入对盈利略有积极影响 4) A股年内至今跑输指数17% 但H股交易于1.5倍市净率（P/B） 高于历史平均的1倍 [3][59] 约80%的煤炭产量以合同价销售 因此2026年政府下调合同价的可能性降低至关重要 [3] 公司宣布2025-27年股息计划 最低派息率为65% 预计派息率为75% [57] 资产收购计划涉及2580亿元总资产 2024年目标公司总营收/净利润为1260亿元/80亿元 [58] * **兖矿能源 (Yankuang)**：将2026-27E盈利预测上调20-21% 但维持跑输大市（Underperform）评级 H股新目标价9港元 [3][6][70] 认为煤价将在成本水平附近区间波动 今年动力煤/炼焦煤价格仍将下跌20%/27% 2025财年盈利可能下降31% [3] 尽管有6%的2025E股息收益率 但H股交易于13倍前瞻市盈率（PER） 高于历史平均的8.5倍 [3] 公司对合同煤的敞口在覆盖公司中最小 且约14%的煤炭是炼焦煤（神华和中煤分别为零和8%） 因此若供应中断导致炼焦煤价格进一步上涨 其可能有更多上行空间 [67] 2025年上半年净利润（中国会计准则）预估为46.5亿元 同比-38% [67] 7月起将合并从其母公司接手的西北矿业 后者产能3600万公吨/年 全面合并后兖矿总产量可能从1.5-1.6亿公吨增至1.8-1.9亿公吨 带来约11亿元净利润 [68] * **中国中煤 (China Coal)**：维持中性（Neutral）评级 H股新目标价11港元 A股新目标价13元 [3][6][65] 因其在同业中股息收益率最低 [3] 在覆盖公司中股息收益率最低 约70%的煤炭以合同价销售 8%为炼焦煤 [65] 公司不愿指引更高的派息率 尽管处于净现金状态且持有约800亿元现金 H/A股2025E股息收益率分别为4%/3% 市净率分别为0.8倍/1.0倍 [66] 其他重要内容 **价格与数据表现** * 年内至今（YTD） 中国动力煤/炼焦煤价格分别为680元/1280元每吨 较2022年价格下跌约50% [1] * 2025年8月 秦皇岛港5500大卡动力煤现货价格从6月18日的619元/吨回升至8月7日的677元/吨 [20] 同期合约价格从7月的666元/吨微升至668元/吨 [38][41] * 炼焦煤基准柳林4号价格从1月的1410元/吨跌至6月中的1130元/吨 随后攀升 8月达到1530元/吨 [13] 大连商品交易所（DCE）炼焦煤期货价格从6月中的766元/吨涨至8月7日的1092元/吨 [21] * 山西、内蒙古、陕西煤矿坑口动力煤价格周环比分别上涨4.0%、5.3%、6.7% 至551、480、545元/吨 [14] **估值与目标价调整** * 目标价（PO）调整：神华H股上调19%至38港元 神华A股上调10%至43元 中煤H股上调29%至11港元 中煤A股上调17%至13元 兖矿H股上调13%至9港元 兖矿A股上调4%至12.5元 [6][55] * 估值比较（2025E）：神华H/A股PER为13.5x/13.3x P/B为1.5x/1.7x 股息收益率为5.5%/5.0% 中煤H/A股PER为9.3x/11.2x P/B为0.8x/1.0x 股息收益率为3.7%/2.8% 兖矿H/A股PER为8.8x/13.2x P/B为1.0x/1.5x 股息收益率为6.2%/4.1% [6][54] **合同煤机制与基准价风险** * 合同煤机制：每年12月煤企与电厂签订下一年合同量协议 定价和执行率由国家发改委（NDRC）决定 [39] 2025年合同签署指导要求75%的煤炭产量应签订合同（2024年为80%） 并增加了确保煤质的新条款 [40] 定价机制基准仍为675元/吨 并反映几个指数变化 新增了中电联发布的CECI指数 [40] 8月价格668元/吨等于基准价675元/吨（50%权重）与NCEI、BSPI、CCTD、CECI（各12.5%权重）的加权平均 [41] * 合同定价基准（675元/吨）在2026年被修订下调的可能性目前看来较小 原因包括近期供应紧缩（内蒙古降水、安全检查、国家能源局产能核查）以及长期在“反内卷”背景下 预计生产商在市场竞争中会更自律 价格从而得到全成本支撑 [44][45][49][53] 煤炭作为核心燃料（占中国一次能源50%以上）影响中国生产者价格指数（PPI） 与煤价类似 PPI已连续三年下降 [51]

全社会用电量 - 7月全社会用电量达1.02万亿千瓦时，同比增长8.6%，为全球首次月度用电量突破万亿大关 [4] - 第一产业用电量170亿千瓦时同比增长20.2%，第二产业5936亿千瓦时同比增长4.7%，第三产业2081亿千瓦时同比增长10.7%，城乡居民生活用电2039亿千瓦时同比增长18.0% [4] - 用电量增长受多轮高温天气及工业生产稳中向好共同带动，较十年前翻番且相当于东盟国家全年用电量 [4] 能源运输与储备 - 前7个月国家铁路发送煤炭11.96亿吨，其中电煤8.16亿吨，直供电厂存煤保持较高水平 [4] - 大秦铁路累计货运量突破90亿吨，具备年运输能力4.5亿吨，承担全国铁路煤运总量1/5的任务 [9] - 铁路部门克服汛期极端天气影响，保障新疆煤外运等重点项目运输效率 [4] 电力企业动态 - 中国神华获核准建设万州电厂二期2×100万千瓦超超临界燃煤机组，总投资66.55亿元 [7] - 龙源电力上半年营收156.57亿元同比减少18.61%，归母净利润33.75亿元同比减少13.79%，主因火电子公司处置及风电电价下降 [7] - 中国西电上半年营收113.31亿元同比增长8.91%，归母净利润5.98亿元同比增长30.08%，受益于电网投资高位增长 [8] 新能源发展 - 华电新疆公司32个新能源场站获评2024年度行业优胜场站 [3] - 中国石化红星页岩气田探明储量1650.25亿立方米通过审定，成为新大型页岩气田 [5] - 山西发布新能源上网电价改革征求意见稿，区分存量与增量项目制定电价机制 [8] 电价政策调整 - 江苏扩大分时电价范围至绝大部分工商业用户，增设午间低谷时段降低企业用电成本 [8] - 山西拟深化新能源上网电价市场化改革，促进新能源高质量发展 [8] 国际能源政策 - 特朗普宣布美国政府将不再批准光伏或风电项目，包括电力供应不足地区 [10] - 俄罗斯表示有向印度出口液化天然气潜力，双方正实施油气开采与加工联合投资项目 [10]

事件：中国神华8 月16 日发布《中国神华能源股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资 金暨关联交易预案》，涉及国家能源集团持有的煤炭、坑口煤电以及煤制油煤制气煤化工等相关资产， 同时发布了中期利润分配公告。 标的净资产近千亿，持续关注交易价格。此次收购涉及13 项资产，截至2024年底，标的资产合计总资 产为2583.62 亿元，合计归母净资产为938.88 亿元；2024 年度，标的资产合计实现营业收入为1259.96 亿元，合计扣非归母净利润为80.05 亿元，合计剔除长期资产减值损失影响后的扣非归母净利润为98.11 亿元，目前标的资产的审计、评估工作尚未完成，后续仍需关注具体交易价格及股份发行数量。 积极回报投资者，进一步提高分红率。公司公告称此前于6 月20 日召开的股东大会审议通过了2025- 2027 年度股东回报规划议案，在符合《中国神华能源股份有限公司章程》规定的情形下，公司2025- 2027 年度每年以现金方式分配的利润不少于本公司当年实现的归属于本公司股东的净利润的65%，相 比2022-2024 年度股东回报规划提高5 个百分点。同时，公司拟进行2025年中期利润分配，分 ...

国家能源集团深化国企改革再出重拳。 8月15日晚，中国神华(601088)发布重磅重组预案，拟通过发行股份及支付现金方式，收购控股股东国 家能源集团旗下13家核心能源企业股权，标的资产规模达2583亿元。 业内人士分析，本次交易深刻契合国家能源安全战略和资本市场改革要求，将实现"1+1>2"的战略倍增 效应，打造央企资产注入的示范标杆。 千亿资产注入，强化能源产业版图 根据预案，中国神华将整合国家能源集团持有的11家企业100%股权及2家联营企业分别41%、49%股 权，覆盖煤炭生产、坑口煤电、煤化工、航运物流等关键领域。 在煤炭板块，纳入新疆能源、平庄煤业等优质矿区，有效提升资源储量。其中，标的公司新疆能源下属 新疆准东露天煤矿截至2025年最新核定产能已达3500万吨/年，是国内第二大露天煤矿，可采储量超过 20亿吨，其开采的31号不粘煤具有低灰、特低硫、中高热值的特性，是优质化工及动力用煤，年产量可 满足2座千万千瓦级电厂全年需求。 在电力矩阵上，整合国源电力、内蒙建投等企业，强化"坑口煤电"协同优势通过矿区50公里内建设的发 电厂，实现"就地采煤、就地发电"。 在配套产业链上，同步收购煤化工、煤炭运销 ...

并购重组市场概况 - A股市场并购重组持续活跃，央企国企并购进展显著，创新性案例涌现 [1] - 中国神华拟通过发行A股股份及支付现金方式收购13家公司股权，解决业务重叠问题，提升资源储备和一体化运营能力 [1] - 2024年1月至7月上市公司累计披露资产重组超1000单，同比增长1.4倍，重大资产重组133单，同比增长2.7倍 [1] 政策驱动因素 - 证监会2024年9月发布"并购六条"，2025年5月修改《上市公司重大资产重组管理办法》，政策优化释放市场活力 [2] - "并购六条"支持上市公司围绕战略性新兴产业、未来产业进行并购重组，包括跨行业并购和未盈利资产收购 [2] - 政策鼓励传统行业通过重组提升产业集中度，简化审核程序，支持私募基金参与并购 [2] - "并购六条"发布后至2025年7月底，上市公司累计披露资产重组1800余单，重大资产重组208单 [3] 典型案例与产业逻辑 - 中国神华重组采用"股份+现金"支付方式，注入优质资产兑现资本市场承诺，保护中小股东利益 [4] - 科创板出现定向可转债重组、吸收合并等创新案例，并购逻辑转向产业整合增强盈利能力 [3] - 国务院国资委鼓励央企控股上市公司通过并购重组整合产业链关键环节，提升核心竞争力 [3] 战略意义与行业影响 - 央企国企整合有助于形成产业龙头，减少同质化竞争，优化产业链分工，增强国际竞争力 [4] - 推动国资向战略性新兴产业和高科技领域整合，适应全球地缘政治变化，保障产业链安全 [4] - 并购重组助力上市公司提质增效，展示深化供给侧改革决心，增强资本市场吸引力 [5] 未来发展方向 - 专家建议丰富并购支付工具如优先股，降低交易成本，促进未盈利企业技术融合与产业链协同 [5]

行业投资评级 - 评级：增持（维持）[2] - 行业总市值：17,869.23亿元，流通市值：17,472.55亿元[2] 核心观点 - "物流总包+量价挂钩"机制驱动行业集中度提升，中间商或被迫挤出市场，提升煤炭价格敏感性[5] - "物流总包"通过打包采购与统筹调配压降综合运杂成本，形成可持续优势并抬升进入壁垒[5] - "量价挂钩"以基准价*指数浮动+体量阶梯折扣为核心，强化大型主体规模溢价[5] - 政策推动下，大型煤炭运营主体（如央国企）在产销组织与定价权方面话语权增强[5] - 中间环节弱化叠加"反内卷"政策，煤炭供需格局改善确定性较强，价格易涨难跌[5] 政策与模式分析 物流总包 - 2025年上半年国铁总局物流总包签订量12.2亿吨，同比大幅增长269.70%，占累计货运量的61.62%[7] - 政策持续推动物流总包发展，包括《有效降低全社会物流成本行动方案》等文件支持铁路物流转型[18] - 山西试点"煤炭中长协+物流总包+大客户服务"模式，地方政府推动"量价互保"协议降低运价[6] 量价挂钩 - 中国神华外购煤实施量价联动，按发运量分档加价30/32/34元/吨，激励增量市场[8] - 太原煤炭交易中心试点量价挂钩机制，成交量分档浮动1%-6%，10万吨成交量可优惠600万元[8] 市场数据与供需 - 环渤海港煤炭库存：2375.91万吨（截至8月16日），较6月初下降23.40%，远超历史同期降幅[8] - 秦皇岛港动力煤价：702元/吨（8月19日），较6月初上涨14.89%[8] - 铁路电煤发运量占比：83.04%（2025年6月），长协政策强化规模壁垒[9] 投资建议 - 重点推荐动力煤标的：兖矿能源、山煤国际、陕西煤业、中国神华等[10] - 炼焦煤标的：潞安环能、平煤股份、山西焦煤等[10]

证券之星消息，8月20日煤炭开采板块较上一交易日上涨0.68%，安源煤业领涨。当日上证指数报收于 3766.21，上涨1.04%。深证成指报收于11926.74，上涨0.89%。煤炭开采板块个股涨跌见下表： | 代码 | 名称 | 收盘价 | 涨跌幅 | 成交量(手) | 成交额(元) | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 600397 | 安源煤业 | 6.68 | 6.37% | 97.03万 | | 6.38亿 | | 601225 | 陕西煤业 | 21.72 | 1.45% | 37.65万 | | - 8.14亿 | | 600403 | 大有能源 | 3.81 | 1.06% | - 14.80万 | | 5583.37万 | | 600395 | 盘江股份 | 5.01 | 1.01% | 12.96万 | | 6459.37万 | | 601088 | 中国神华 | 38.63 | 0.94% | 42.10万 | | 16.13亿 | | 600508 | 上海能源 | 12.30 | 0.90% | 2.82万 | | 345 ...

项目核准 - 中国神华全资子公司国能重庆万州电力有限责任公司二期2×100万千瓦扩建项目获得重庆市发改委核准 [1] - 核准文号为渝发改能源〔2025〕1034号 [1] 项目概况 - 建设地点为重庆市万州区新田镇 [1] - 将建设2台100万千瓦超超临界燃煤发电机组 [1] - 同步建设脱硫、脱硝等配套设施 [1] 投资结构 - 项目总投资66.55亿元 [1] - 资本金19.97亿元，占比30% [1] - 银行贷款46.58亿元，占比70% [1] 技术要求 - 项目需符合国家节能要求 [1] - 工程设计、建设及运行需满足国家生态环保标准 [1] - 需采取有效措施降低能耗，提高效率 [1] - 需确保工程质量和安全 [1]

中国上市公司协会相关负责人表示，近年来上市公司分红劲头持续增强，也反映出上市公司分红的内驱 力正不断提升。广大上市公司通过积极分红，为投资者创造了可预期的现金流回报，推动资本市场在与 投资者的良性互动中实现更高质量的发展。 从沪深A股上市公司的总体分红数据来看，各项政策的牵引带动和市场引导作用明显，2024年度上市公 司分红意识不断增强，用"真金白银"积极回报投资者。 中化新网讯 近日，中国上市公司协会发布2025年上市公司现金分红榜单，中国石油、中国神华、中国 石化、兖矿能源、万华化学、广汇能源等多家石化、化工、能源上市公司位列其中。 三是上市公司持续为投资者创造可预期的收益，股债利差创近年来新高。沪深A股有466家上市公司近 三年平均股息率超过3%，有133家近三年平均股息率超过5%，股息率榜单公司近三年平均股息率为 6.73%，上市公司股息率已显著高于一些经济体国债收益率。2024年度沪深A股上市公司平均股利支付 率39%，有1411家近五年平均股利支付率大于40%，数量较2023年度增长24%。 具体来看，一是上市公司现金分红总额再创历史新高，整体分红水平稳中有升。2024年度沪深A股上市 公司现金分 ...