核心运营数据概览 - 2025年11月集团合并旅客周转量同比上升 客运运力投入同比上升4.9% 旅客周转量同比上升10.1% [1] - 平均客座率达83.3% 同比显著提升4.0个百分点 [1] 客运业务分区域表现 - 国内航线客运运力投入同比上升3.9% 旅客周转量同比上升7.5% 客座率同比上升2.9个百分点 [1] - 国际航线表现强劲 客运运力投入同比上升8.1% 旅客周转量同比大幅上升17.4% 客座率同比显著提升6.4个百分点 [1] - 地区航线客运运力投入同比下降3.5% 但旅客周转量同比上升3.0% 客座率同比上升4.9个百分点 [1] 货运业务表现 - 货运运力投入同比上升1.4% 货邮周转量同比上升4.4% [1] - 货运载运率为39.5% 同比提升1.1个百分点 [1]

业绩数据 - 2025年11月客运运力投入同比升4.9%，旅客周转量同比升10.1%[1] - 2025年11月货运运力投入同比升1.4%，货邮周转量同比升4.4%[1] - 2025年11月可用吨公里3799.4百万，同比增3.8%；收入吨公里2647.6百万，同比增8.9%[4] 运营数据 - 2025年11月平均客座率83.3%，同比升4.0个百分点[1] - 2025年11月货运载运率39.5%，同比升1.1个百分点[1] - 2025年11月综合载运率69.7%，同比升3.3个百分点[5] 机队情况 - 2025年11月引进5架A320系列飞机和2架C919飞机[2] - 截至2025年11月底运营956架飞机，自有419架，融资租赁243架，经营租赁294架[2]

核心运营数据概览 - 2025年11月公司合并旅客周转量同比上升 客运运力投入同比上升4.9% 旅客周转量同比上升10.1% [1] - 平均客座率达83.3% 同比显著提升4.0个百分点 [1] - 货运方面 货邮周转量同比上升4.4% 增速高于货运运力投入1.4%的增幅 货运载运率同比提升1.1个百分点至39.5% [1] 分区域客运表现 - 国内航线 客运运力投入同比上升3.9% 旅客周转量同比上升7.5% 客座率同比提升2.9个百分点 [1] - 国际航线表现最为强劲 客运运力投入同比上升8.1% 旅客周转量同比大幅上升17.4% 客座率同比显著提升6.4个百分点 [1] - 地区航线 客运运力投入同比下降3.5% 但旅客周转量同比上升3.0% 客座率同比提升4.9个百分点 [1] 机队规模与引进情况 - 2025年11月 公司共引进7架新飞机 包括5架A320系列飞机和2架C919飞机 [1] - 截至2025年11月底 公司合计运营956架飞机 其中自有飞机419架 融资租赁243架 经营租赁294架 [1]

核心运营数据概览 - 2025年11月集团合并旅客周转量同比上升 客运运力投入同比上升4.9% 旅客周转量同比上升10.1% [1] - 平均客座率达83.3% 同比提升4.0个百分点 [1] - 货运运力投入同比上升1.4% 货邮周转量同比上升4.4% 货运载运率为39.5% 同比上升1.1个百分点 [1] 客运业务分区域表现 - 国内航线：客运运力投入同比上升3.9% 旅客周转量同比上升7.5% 客座率同比上升2.9个百分点 [1] - 国际航线：客运运力投入同比上升8.1% 旅客周转量同比大幅上升17.4% 客座率同比显著上升6.4个百分点 [1] - 地区航线：客运运力投入同比下降3.5% 但旅客周转量同比上升3.0% 客座率同比上升4.9个百分点 [1]

核心运营数据概览 - 2025年11月集团合并旅客周转量同比上升 客运运力投入同比上升4.9% 旅客周转量同比上升10.1% [1] - 平均客座率达83.3% 同比显著提升4.0个百分点 [1] - 货运方面 货邮周转量同比上升4.4% 增速高于货运运力投入1.4%的同比增幅 [1] 分区域客运表现 - 国内航线 客运运力投入同比上升3.9% 旅客周转量同比上升7.5% [1] - 国际航线表现强劲 客运运力投入同比上升8.1% 旅客周转量同比大幅上升17.4% [1] - 地区航线 客运运力投入同比下降3.5% 但旅客周转量同比上升3.0% [1] 运营效率指标 - 客运整体客座率83.3% 显示需求增长快于运力供给 [1] - 货运载运率为39.5% 同比提升1.1个百分点 [1]

航空行业 - 核心观点：航空超级周期或将开启 客座率创历史新高且全球居前 但票价仍处低位 在票价市场化、供给低增长背景下 需求增长将驱动盈利上行 建议逆向布局超级周期[1] - 近期动态：9-10月受益于暑运压制性公商需求集中释放 票价同比转升 11月因会展较少公商客流同比微降 票价同比升幅略有收窄 12月上旬国内裸票价同比微降 但含油票价同比仍保持上升[1] - 未来展望：预计2025年第四季度将继续大幅减亏 全年将扭亏 看好2026年需求增长驱动票价和盈利上行[1] - 政策影响：国务院国资委强调央企应自觉抵制"内卷式"竞争 中国民航以央国企为主 反内卷有望加速收益管理改善与盈利中枢上行[1] - 推荐公司：中国国航、吉祥航空、中国东航、南方航空、春秋航空[1] 油运行业 - 核心观点：油运运价维持高位 未来景气有望超预期上升 俄乌和谈影响或有限 建议把握逆向时机[1][2] - 近期运价：过去数月受中东南美原油增产及印度缩减俄油进口影响 VLCC TCE飙升 中东-中国VLCC TCE维持在12万美元高位 预计2025年第四季度盈利将创十年新高[2] - 市场供需：全球原油增产将持续 驱动油运需求超预期增长 同时美国加强对影子船队制裁 且未来数年油轮加速老龄化 合规市场有效运力供给增长有限[2] - 推荐公司：中远海能、招商轮船、招商南油、中国船舶租赁[2] 机场免税行业 - 核心观点：上海机场新一轮免税合同模式调整 引入内外资龙头竞争 有望驱动免税销售额增长[1][3] - 合同变更：上海机场新一轮免税中标结果公布 浦东T1+S1由杜福睿中标 月固定费用3141元/平米 提成比例8%-24% 浦东T2+S2由中国中免中标 月固定费用3090元 提成比例8%-24% 虹桥标段由中国中免中标 月固定费用2827元 提成比例8%-22%[3] - 模式调整：合同模式由以往"保底销售提成与实际销售提成两者取高" 改为"固定费用+实际销售提成" 固定费用与2023年协议保底销售提成较为接近 提成比例区间有所下调 按提成比例中值16%静态测算 新旧模式机场免税收入基本持平 若实际综合提成比例高于中值 新合同将提升机场免税收入[3] - 竞争格局：免税商由日上独家变更为国内最大免税商中免与全球最大免税商杜福睿 内外资龙头竞争有助于机场免税价格恢复竞争力与销售额增长 提成比例下降、引入外资良性竞争与分阶段考核机制 将有利提升免税商经营积极性[3] - 推荐公司：上海机场 相关标的北京首都机场股份[3]

市场表现 - 12月12日，航空机场板块整体上涨0.65%，跑赢当日上证指数0.41%的涨幅[1] - 板块内中国国航领涨[1] - 当日上证指数报收于3889.35点，深证成指报收于13258.33点[1] 资金流向 - 当日航空机场板块主力资金净流入1525.33万元[2] - 当日航空机场板块游资资金净流出9827.9万元[2] - 当日航空机场板块散户资金净流入8302.58万元[2]

项目开业与运营 - 北京航空发动机维修项目于12月11日在首都机场临空经济区天竺综保区正式开业并投入运营 [1] - 该项目将填补中国内地在以罗尔斯-罗伊斯遄达系列为代表的高推力航空发动机维修领域的空白 [1] - 项目的运营将显著提升民航产业链的自主维修保障能力与安全水平 [1] 公司主体与资质 - 项目运营主体为北京航空发动机维修有限公司，由中国国际航空股份有限公司与英国罗尔斯-罗伊斯公司各出资50%共同成立 [1] - 中国民用航空华北地区管理局已向该公司正式颁发维修许可证，标志着公司已具备开展发动机深度维修的正式资质 [1] 业务规划与产能目标 - 公司计划从2026年起逐步承接遄达700、遄达XWB-84及遄达1000等多款发动机的大修业务 [1] - 公司将稳步扩大产能，目标是在2034年实现年大修250台发动机 [1]

公司成立与股权结构 - 北京航空发动机维修有限公司于12月10日正式开业并投入运营 [1] - 公司由中国国际航空股份有限公司与英国罗尔斯—罗伊斯公司共同出资成立，双方各占股50% [1] - 公司是罗尔斯—罗伊斯全球第四家、中国内地首家合资发动机维修公司 [1] 战略定位与行业背景 - 公司是北京航空发动机维修项目的运营主体 [1] - 国航此次共建公司，是完善机务维修全产业链布局的关键一步 [1] - 罗尔斯—罗伊斯是全球领先的航空发动机制造商，其遄达系列发动机在中国的交付量占该系列全球交付总量的约20% [1] 业务规划与产能目标 - 公司计划从2026年起逐步承接遄达700、遄达XWB-84及遄达1000等多款发动机的大修业务 [1] - 公司预计到2034年实现年大修250台发动机的目标 [1] - 公司计划稳步扩大产能，积极融入全球发动机维修产业链 [1] 运营资质与就业影响 - 中国民用航空华北地区管理局已向公司颁发维修许可证 [1] - 公司预计将提供800至1000个高端技术岗位 [1]

核心观点 - 报告认为2026年交通运输行业的投资应聚焦于“反内卷”和“高确定性”两条主线 [5] - “反内卷”政策影响有望长期化，将持续利好航空、快递及区域内航运等板块的基本面与股价 [5] - 在弱周期领域，投资者将更青睐同时具备高分红比例与低负债率（或低资本开支）特征的高确定性个股 [5] 行业回顾与展望 - **2025年行业走势回顾**：截至2025年12月8日，交通运输板块在申万一级行业中涨幅排名倒数第三，仅强于煤炭和食品饮料，明显弱于大盘 [15] 细分板块中，公路、铁路、港口等重资产弱周期板块走势较弱，而航运、航空等周期类板块相对较强 [4][16] - **反内卷政策的影响**：下半年反内卷政策对交运强周期板块股价产生积极影响 [4] 快递板块反应立竿见影，7月后政策推动板块三季度明显上涨 [26] 航空板块反应相对滞后，但随着客座率回升及票价降幅收窄，股价在四季度迎来补涨 [30] - **2026年投资主线**：建议持续关注受益于反内卷的航空、快递及区域内航运等板块 [5][34] 在弱周期的高股息领域，建议关注同时符合高分红比例与低负债率（或低资本开支）的个股 [5][34] 快递板块 - **行业基本面改善**：反内卷以来，行业盈利能力持续回升，主要体现在单票价格持续提升 [6] 7月至10月，圆通单票收入从2.08元提升至2.23元，申通从1.97元升至2.18元，韵达从1.91元升至2.11元 [35] 同时，以价换量现象得到遏制，头部企业主动放弃低价亏损业务，下半年件量增速明显下降，实现“挤水分” [6][38] - **企业竞争分化**：反内卷环境下企业策略分化，圆通采取相对主动策略，以较少提价换取更高市场份额 [47] 申通在提升盈利水平上实现较大跨越，Q3扣非归母净利润同比与环比皆增长超50% [40] 韵达采取保守策略，件量增速降至较低水平以恢复盈利能力 [47] 7月以来，申通市值已超越韵达 [53] - **周期位置与展望**：目前行业处于单票收入上行周期的前段 [6][58] 反内卷持续性有望超预期，行业价格竞争烈度有望维持在较低水平 [6][62] 由于行业增速下行，市场从增量转向存量，能够提供差异化、高质量服务的企业优势将放大 [6][62] 个股建议重点关注中通快递、圆通速递及申通快递 [6][62] 航空板块 - **经营业绩好转**：2025年二季度以来业绩明显好转，Q3三大航扣非归母净利润合计102.7亿元，高于2024年Q3的91.9亿元 [63] 前三季度三大航扣非盈利合计44.7亿元，较去年同期合计亏损6.8亿元显著改善 [63] 好转原因包括油价相对较低，以及航司供给端管控和票价维护 [7][64] - **供给端维持低增长**：航司对飞机采购态度谨慎，预计将延续至2026年 [7][80] 以计划计算，2026-2027年三大航机队增速约5% [69] 2025年实际飞机引进数量预计为计划的80%左右，机队架次净增约4% [73][80] 持续的供给低增长推动客座率自2023年以来持续回升 [80] - **盈利弹性释放**：供需关系持续好转，正从推升客座率向高客座率转化为高票价迈进 [7][87] 2025年航司客座率与扣除燃油成本后的座公里收益较2024年均有同比抬升 [7][83] 若国内消费回升，行业盈利弹性有望逐步释放 [87] 在行业上行周期，三大航（中国国航、东方航空、南方航空）的收入及盈利弹性明显高于中型航司，边际改善更显著 [7][91] 报告预测2026年三大航PE估值有望压低至25倍以内 [95] 高速公路板块 - **板块经历调整**：2025年下半年以来，高速公路板块股价大幅调整，整体跑输大盘 [8][97] 调整原因包括国债利率下行趋势受遏制、市场风险偏好回升，以及板块PE估值处于历史较高水平 [8][103] 经过调整后，板块性价比回升 [8][104] - **配置重心转向A股**：下半年两地上市高速公路股的A股对H股溢价率持续收窄 [8][105] 随着A股股价调整和港股股价上行，A股性价比明显回升，高股息配置建议逐渐回归A股 [8][109] - **选股逻辑变化**：投资者表现出更强的风险厌恶特质，低负债率或后续低资本开支的公司走势相对强势 [8][115] 行业整体资本开支有上升趋势，推升了板块资产负债率 [116] 选股建议兼顾股息率与资产负债率，关注“高分红比例+低负债率（或资本开支过峰）”的标的 [8][123] A股标的中，连续2年分红比例高于60%的公司有5家，高于50%的有9家 [121] 个股建议重点关注皖通高速、粤高速A、招商公路，若追求分红稳定性可关注宁沪高速 [8][123]