行业投资评级 - 非银金融行业评级：**优于大市** [1][5] 报告核心观点 - 市场正经历结构性去杠杆与股债再平衡，主要资金方（银行理财、保险、居民、私募等）的风险偏好和行为模式发生显著变化 [1][2] - 居民存款“搬家”（从存款向理财、基金等风险资产迁移）的趋势出现边际放缓，资金有向存款回流的迹象，市场风险偏好正在再平衡 [1] - 在波动中枢抬升的市场环境下，非银金融板块因兼具估值安全边际、业绩确定性和政策红利，被视为攻守兼备的优质配置方向 [3][67] 按目录结构总结 本轮牛市主线：居民存款再配置利好风险资产 - 自2025年下半年起，居民存款向理财、基金、保险及私募等风险资产迁移，为权益市场带来增量资金，形成“股强”的底层逻辑 [11] - 央行指出，存款搬家并未导致整体流动性收缩，而是实现了资金形态的无风险转换，为风险资产估值修复提供了宽松的宏观环境 [11] 预期在变化：居民存款搬家随市场风偏再调整 - 居民存款增速仍保持较高水平，2025年末同比增速达**9.7%**，存款总额达**165.9万亿元**；截至2026年2月末，存款达**171.1万亿元**，同比增**8.8%** [19] - 居民存款定期化趋势明显但趋缓，2025年末定期及其他存款占比达**73.4%**，2022-2025年新增存款中定期占比分别为**77.0%**、**96.2%**、**83.6%**和**81.4%** [19] - 居民储蓄意愿中枢长期维持在**60%**左右高位，投资意愿从2009-2015年的**35%-40%**回落至2024年的**10%-20%**低位，2025年随股市好转有小幅修复 [21] - 居民投资结构呈现稳健偏好，2025年对基金信托理财的配置意愿占比已逼近**28%**的历史高位，对股票的配置意愿触底后小幅回升但仍处历史偏低水平 [21] 资管机构：去杠杆与再平衡 银行理财：“多资产策略”交易逆转 - 银行理财策略从“增厚收益”优先转向“控制波动、优化体验”，赎回波动较大的二级债基，转而在优质信用债中拉长久期获取票息，并增加对低波动稳健策略及结构化产品的配置 [1] - 理财产品中的权益类产品规模极小（约**800亿元**），而混合类产品规模较大（约**8700亿元**），银行理财主流选择是从“固收+”策略起步拓展多资产策略 [32] - 面对2025年四季度以来A股波动加剧，银行理财普遍下调权益仓位中枢，增厚高等级信用债底仓，并增配REITs、大宗商品等低相关性资产以平滑净值波动 [33] 保险资金：头部险企权益仓位居历史高位，偿付能力有一定压力 - 投资端是2025年保险行业业绩增长核心驱动力，上市险企大幅增配权益资产 [40] - 截至2025年末，五家A股上市险企投资资产合计同比增长约**13%**，股票+权益基金平均占比达**14.4%**，同比提升**3.5个百分点**；债券平均占比降至**50%**，同比下降**1.8个百分点** [40] - 具体公司方面：中国人寿股票和基金配置比例由**12.18%**提升至**16.89%**；中国平安股票及权益型基金占比由**9.9%**大幅升至**19.2%**；中国人保股票持仓金额同比增**176%**，占比由**3.7%**提升至**8.7%** [40] - 当前险资面临偿付能力充足率下行、权益仓位处于历史高位的双重约束，配置逻辑转向防御优先，权益端以控仓为主，结构上聚焦低波动、高股息的红利资产与大盘蓝筹 [46] 居民融资资金：去杠杆开始 - 居民部门在权益市场呈现去杠杆特征，两融余额自2025年高位震荡下行 [47] - 截至4月1日，A股融资余额为**2.59万亿元**，较2025年高点下降超**1,300亿元** [47] - 新增投资者开户数走低，显示新增入市资金供给不足 [47] 私募资金：规模处于高位，指数波动加大导致量化降杠杆压力 - 截至2026年2月，我国私募证券投资基金规模已达**7.35万亿元**，处于历史高位 [54] - 指数波动率超预期上升易引发策略净值回撤，触发产品预警线与止损线，倒逼机构被动降杠杆 [54] 外资：大幅流入的逻辑不够扎实 - 2026年政策更强调“内需主导”，外资大幅流入的前提在于“经济企稳”向上，需要扩大内需等政策得到验证 [58] 中央汇金：“类平准基金”注重资本市场稳定 - 以中央汇金为代表的“准平准基金”资金充裕，其操作具备逆周期调节属性，核心功能在于为市场提供流动性和信心托底，在极端波动时平滑市场走势 [2] - 2026年初以来，央行对其他金融性公司的流动性投放呈现回收态势 [60] 投资建议 报告核心推荐四条投资主线 [3][67]： 1. **大型稳健券商**：重点推荐资本实力强、业务链齐全的中信证券、华泰证券 [3] 2. **高股息红利属性突出标的**：重点推荐资产质量优化、现金流稳定的江苏金租 [3] 3. **差异化优势标的**：重点推荐行业景气度高、资管业务突出的瑞达期货（2025年资管规模同比近乎翻倍，业绩同比增长超**40%**） [3][67] 4. **防守型保险标的**：重点推荐中国平安、中国太保、中国财险，当前保险板块估值约为**0.5x–0.9x PEV**低位区间 [3][68] 重点公司盈利预测及投资评级 所有推荐公司投资评级均为“优于大市” [4]： - **中信证券**：总市值**357,620百万元**，2026年预测EPS为**2.29元**，预测PE为**10.53** [4] - **华泰证券**：总市值**159,956百万元**，2026年预测EPS为**2.14元**，预测PE为**8.28** [4] - **江苏金租**：总市值**38,863百万元**，2026年预测EPS为**0.56元**，预测PE为**11.93** [4] - **瑞达期货**：总市值**10,206百万元**，2026年预测EPS为**1.40元**，预测PE为**15.32** [4] - **中国平安**：总市值**1,036,844百万元**，2026年预测EPS为**8.35元**，预测PE为**6.86** [4] - **中国太保**：总市值**369,325百万元**，2026年预测EPS为**6.06元**，预测PE为**6.33** [4] - **中国财险**：总市值**322,743百万元**，2026年预测EPS为**2.05元**，预测PE为**7.08** [4]

中国平安医疗养老战略发展 - 医疗养老是公司战略生态的重要组成部分 与综合金融并驾齐驱 被视为第二增长曲线 [1] - 公司医疗养老战略发展分为三个阶段 目前正处于赋能主业的2.0关键期 预计未来2~3年将向独立产生轻资本消耗收入的3.0阶段爆发 [1][2] - 在2.0阶段 医养服务有效提升金融主业价值 2025年享有相关服务权益的客户留存率达93% 拥有医疗健康 居家养老 高品质养老权益的客户 其寿险新单件均分别提升1.5倍 5.2倍和23.4倍 使用医养服务的客户加保率提升4个百分点 [3] - 3.0阶段的雏形已显现 2025年旗下北大医疗集团收入57亿元 平安好医生收入55亿元 两者合计超110亿元 公司内部目标希望到2028年看到爆发式成效 [3] 行业背景与战略逻辑 - 我国加速迈入长寿时代 截至2025年末60岁及以上老年人口达3.2亿人 居民人均预期寿命为79.25岁 对高质量医疗健康养老服务的需求刚性且迫切 [2] - 公司押注医养生态的底层逻辑在于居民的财富与健康需求在全生命周期中互为补充 该赛道符合人口老龄化社会需求 并能通过生态协同反哺金融主业 [2] 新能源车险业务表现与展望 - 2025年行业承保新能源汽车4358万辆 对应保费收入1900亿元 提供风险保障金额159万亿元 行业承保亏损56亿元 同比减亏1亿元 综合成本率同比下降1.3个百分点 [4] - 公司2025年新能源车险业务已实现承保盈利 核心在于建立了“车 路 人”三因子量化定价体系 通过谨慎选择车型 识别客户风险 分析行驶区域来实现盈利 [5] - 展望未来 随着精算数据积累和风控模型完善 新能源车险综合成本率将持续小幅优化 赔付率和费用率小幅下降 盈利水平稳步提升 进入稳健优化期 [5]

报告行业投资评级 - 非银金融行业评级为“优于大市” [5] 报告核心观点 - 当前市场正经历结构性去杠杆与股债再平衡，主要资金方（银行理财、保险、居民、私募等）的风险偏好和行为模式发生显著变化 [1][2] - 市场波动中枢抬升，非银金融板块因兼具估值安全边际、业绩确定性和政策红利，被视为攻守兼备的优质配置方向 [3][67] 根据相关目录分别总结 本轮牛市主线：居民存款再配置 - 自2025年下半年起，居民存款向理财、基金、保险及私募等风险资产迁移，为权益市场带来增量资金，形成“股强”底层逻辑 [11] - 央行指出存款搬家并未导致整体流动性收缩，而是资金形态的无风险转换，为风险资产估值修复提供了宽松的宏观环境 [11] - 截至2026年2月末，我国居民存款达171.1万亿元，同比增长8.8% [19] - 居民存款定期化趋势明显但趋缓，2025年末居民定期及其他存款占存款总额的73.4% [19] - 根据央行城镇储户问卷调查，2025年居民投资意愿小幅修复，基金信托理财配置意愿已逼近28%的历史高位 [21] 资管机构：去杠杆与再平衡 银行理财 - 投资策略从“增厚收益”优先明确转向“控制波动、优化体验” [1] - 在赎回波动较大的二级债基后，着力于在优质信用债中拉长久期获取票息收益，并增加对低波动稳健策略及结构化产品的配置 [1] - 理财产品中权益类产品占比极少（约800亿元），而混合类产品规模较大（约8700亿元），主要通过“固收+”策略拓展多资产策略 [32] - 2025年四季度以来，因A股市场波动加剧，理财机构普遍下调权益仓位中枢，增厚高等级信用债底仓，并增配REITs、大宗商品等低相关性资产以平滑净值波动 [33] 保险资金 - 投资端是2025年保险行业业绩增长的核心驱动力，上市险企大幅增配二级权益资产 [40] - 截至2025年末，五家A股上市险企投资资产合计同比增长约13%，股票+权益基金平均占比达14.4%，同比提升3.5个百分点 [40] - 具体来看，中国人寿股票和基金配置比例由12.18%提升至16.89%；中国平安股票及权益型基金占比由9.9%大幅升至19.2%；中国人保股票持仓金额同比增长176% [40] - 当前险资权益仓位已处于历史相对高位，且面临偿付能力充足率下行压力，未来配置核心逻辑从收益优先转向防御优先，结构上聚焦低波动、低资本占用、高股息的红利资产与大盘蓝筹 [2][46] 居民融资资金 - 居民部门呈现阶段性去杠杆特征，融资买入规模增长动能减弱 [2] - 截至4月1日，A股融资余额为2.59万亿元，较2025年高点下降超1300亿元 [47] - 新增投资者开户数走低，显示新增入市资金供给不足 [47][49] 私募资金 - 截至2026年2月，我国私募证券投资基金规模已达7.35万亿元，处于历史高位 [54] - 指数波动率超预期上升易引发策略净值回撤，触发产品预警线与止损线，倒逼机构被动降杠杆 [54] 外资 - 外资大幅流入的逻辑不够扎实，其前提在于“经济企稳”向上，需要扩大内需等政策得到验证 [58] 中央汇金（“类平准基金”） - 具备逆周期调节属性，核心功能在于为市场提供流动性和信心托底，在极端波动时平滑市场走势 [2] - 2026年初以来，央行对其他金融性公司的流动性回收态势明显 [60] 投资建议 报告在非银金融板块核心推荐四条投资主线 [3][67]： 1. **大型稳健券商**：推荐资本实力强、业务链齐全的中信证券和华泰证券 [3][67] 2. **高股息红利属性标的**：推荐资产质量优化、现金流稳定的江苏金租 [3][67] 3. **差异化优势标的**：推荐行业景气度高、资管业务突出的瑞达期货（2025年资管规模同比近乎翻倍，业绩同比增长超40%）[3][67] 4. **防守型保险标的**：推荐中国平安、中国太保、中国财险，当前保险板块估值约为0.5x–0.9x PEV低位区间 [3][68] 重点公司盈利预测（摘要） - **中信证券**：预计2026年EPS为2.29元，对应PE为10.53倍 [4] - **华泰证券**：预计2026年EPS为2.14元，对应PE为8.28倍 [4] - **江苏金租**：预计2026年EPS为0.56元，对应PE为11.93倍 [4] - **瑞达期货**：预计2026年EPS为1.40元，对应PE为15.32倍 [4] - **中国平安**：预计2026年EPS为8.35元，对应PE为6.86倍 [4] - **中国太保**：预计2026年EPS为6.06元，对应PE为6.33倍 [4] - **中国财险**：预计2026年EPS为2.05元，对应PE为7.08倍 [4]

险资举牌动态 - 利安人寿以每股12.19元协议受让中山公用7376万股（占总股本5%），总价款约8.99亿元，持股比例由3.12%增至8.12%，成为持股5%以上股东，交易尚需国资监管机构批准及深交所审核 [1] - 利安人寿承诺股份过户后12个月内不减持，并拟向中山公用委派一名非独立董事，未来12个月内无继续增持计划 [3] - 太保资产及关联方于2026年1月通过大宗交易增持上海机场股份，持股比例由2.09%增至5%，完成年内首次举牌，资金来源为受托管理的保险资金 [4] - 中国平安于2026年3月以每股均价32.3919港元增持中国太保H股310.44万股，涉资约1.01亿港元，持股比例由11.97%升至12.08% [5] 险资权益配置逻辑与案例 - 市场分析认为险资举牌上海机场的核心逻辑在于其区位垄断优势、流量壁垒、经营稳定、现金流充沛，符合对“类固收”资产的偏好，且非航业务长期成长确定性高 [4] - 中国平安副首席投资官表示，增持保险股因行业个股被长期低估，且行业具备成长性，受益于金融强国战略、人口结构、消费及投资观念变化等利好 [6] - 险资举牌行为主要受OCI投资策略驱动，旨在获取稳定股息收益并降低利润表波动，举牌诉求分为追求高股息率的“类固收”标的和基于ROE考虑、盈利模式成熟的央国企等标的 [9] 险资行业整体表现 - 2025年A股五大上市险企合计归母净利润4252.91亿元，较2024年增加超700亿元，增幅22.4%，营业收入总额近2.93万亿元，同比增长7.8% [8] - 截至2025年末，五大上市险企合计投资资产规模达20.65万亿元，其中中国人寿7.42万亿元，中国平安6.49万亿元，中国太保3.04万亿元，中国人保1.90万亿元，新华保险1.84万亿元 [8] - 2025年多家险企总投资收益率创2015年以来新高，新华保险以6.6%位居首位，中国人寿为6.09%，中国平安也在6%以上 [8] - 2025年险资举牌约41次，较2024年的20次翻倍有余，创近十年新高，仅次于2015年的历史峰值 [9] 险资历史持仓与未来展望 - 利安人寿除举牌中山公用外，目前还持有江南水务5.41%的股份及深圳国际5.83%的股份 [3] - 中国平安自2025年8月以来至少三次增持中国太保H股，首次举牌时持股达5%，第二次增持后持股比例一度达到10% [6] - 中国平安管理层表示，2026年将继续坚持均衡配置策略，以新质生产力成长板块和低估值高分红板块并重，配置高股息板块作为“压舱石”，并挖掘科技、顺周期、消费等机会 [8] - 市场展望认为，基于股息率和ROE的两类举牌诉求在2026年仍有市场，险资举牌热潮或将延续 [9]

项目获奖与技术创新 - 公司联合哈尔滨工业大学（深圳）与北京大学完成的《复杂场景非完全信息高效智能决策关键技术及应用》项目，荣获2025年度吴文俊人工智能科技进步奖一等奖，该奖项被誉为“中国智能科学技术最高奖” [1] - 该项目旨在解决AI在信息缺失、错误及动态不确定等复杂现实场景中的决策瓶颈，聚焦智慧金融场景对精准、安全、高效决策的需求 [2] - 项目团队联合研发了非完全信息博弈建模求解与安全可信决策相关技术，形成了包括金融风控预警、天枢企业大脑及ChatBI在内的系列产业化成果 [2] 技术应用与业务成效 - 项目成果已在公司及多家成员公司落地应用，深度融入金融风控、对公决策等核心业务场景，通过构建智能决策模型在海量非完全信息环境下精准识别市场博弈态势与风险演化趋势 [3] - 在投资业务中，该项目可提前90天预警90%以上的信用债违约风险事件 [3] - 在对公业务中，2025年该项目通过技术成果助力对公业务规模达30亿元，有效促进了信贷规模增长并推动业务提质增效 [3] 人工智能与数据能力 - 公司在行业权威评测体系CNFinBench大语言模型公开榜单上，其金融大模型PingAnGPT-Qwen3-32B综合排名第一，在金融事实推理与计算、金融专业知识问答、金融合规与风险控制等多项关键指标表现卓越 [3] - 截至2025年末，公司的数据库已沉淀33万亿字节数据，覆盖2.51亿个人客户，累计沉淀超3.2万亿高质量文本语料、50万小时带标注语音语料及超85亿图片语料 [4] - 2025年，公司超23万员工使用内部智能体平台，开发超7万个智能体应用，全年模型调用达36.5亿次 [4] 战略合作与未来展望 - 本次获奖体现了公司在金融知识图谱、风险预测与博弈决策等关键金融科技领域的前瞻布局与领先优势，也展示了企业与高校“产学研用”一体化创新的机制优势 [1] - 公司秉承“AI in ALL”原则，持续打造领先科技能力赋能业务，并计划持续深化与顶尖高校及科研院所的产学研合作，推动人工智能前沿技术创新，加快与综合金融业务场景的深度融合 [4]

核心观点 - 中国平安在低利率环境下，其投资逻辑的核心是关注投资收益率与负债成本之间的差值，而非投资收益率的绝对值 [1][6] - 公司通过均衡的产品与渠道结构，以及深化“金融+服务”体系，构建竞争护城河，以实现可持续增长 [2][4][5][7] 产品策略与结构 - 2025年人身险行业经历了从传统险向分红险的转型，分红险“保底+浮动”的收益形态有助于降低险企利差损风险，公司分红险占比已达到符合战略预期的水平 [2] - 公司强调产品结构的均衡性，策略需兼顾财富类、保障类、养老类产品的均衡发展，而非依赖单一产品 [2] - 2026年，公司在保持分红险结构的同时，将进一步加大医疗险、健康险、重疾险等保障型产品的占比，并计划针对阿尔茨海默病、糖尿病、肺结节等慢病推出专病保险产品 [2][3] - 产品的竞争力不仅取决于预定利率，更取决于与之配套的服务体系，公司绝大部分产品均配置了医疗、健康、养老等服务权益 [2][3] - 2026年公司将推出居家养老服务2.0，重点升级“多病共管”、“应急上门”等服务，通过配置高级别家庭医生团队、打通诊疗路径并与药企谈判，可将客户用药成本降低20%以上 [3] 渠道表现与管理 - 2025年，公司银保渠道新业务价值同比增长138%，新业务价值率达28.8%，超出行业平均水平，打破了市场对银保渠道“低价值率”的传统认知 [4] - 高价值率背后是一套成熟的业务管理和发展模式，涵盖销售队伍管理、产品设计、费用管控、中台系统建设等多个维度，该模式下平安银行银保渠道的人均产能和网均产能均处于行业领先水平，较同业有数倍优势 [4] - 公司正在将这套差异化的管理模式向其他非平安银行的合作渠道进行推广，以持续保持较高的利润率水平 [4] - 公司寿险已形成代理人、银保、社区金融三大渠道并行的格局，2025年非个险渠道占比达到34%，均衡的渠道结构有助于抵御单一渠道的市场波动 [5] 投资逻辑与业绩 - 公司投资策略遵循“久期匹配、成本匹配、产品匹配、经济周期匹配和监管要求匹配”的“五个匹配”原则 [6] - 在低利率环境下，负债成本同步下降，维持投资收益率与负债成本之间的差值稳定是关键 [1][6] - 过去十年公司平均投资收益率超过4.5%，高于精算假设的4% [6] - 公司判断低利率环境将会持续相当长一段时间，但这对于寿险行业而言是黄金发展期，因为银行五年期存款利率下行使得寿险产品的预定利率相对优势凸显 [6] - 在权益配置上，公司采取“在不确定性中寻找确定性”的策略，紧跟国家经济发展趋势，重点关注新质生产力、基础设施、医疗健康养老等领域 [7] - 资产配置坚持“哑铃型”策略：一端配置高股息、低波动的OCI股票作为“压舱石”，目前该类资产浮盈超过900亿元；另一端则积极布局成长性资产 [7] 财务业绩与战略方向 - 2025年，公司实现归母营运利润1344亿元，同比增长10.3% [1] - 2025年，寿险及健康险新业务价值同比增长29.3% [1] - 2025年，公司综合投资收益率达到6.3% [1] - 2026年被公司确立为“平安服务年”，战略方针概括为“高值增长、服务创新、科技引领、守法合规” [7] - 在综合金融与医疗养老的战略框架下，公司将持续深化服务体系建设，以应对金融产品同质化竞争 [7]

文章核心观点 - A股“国家队”（中央汇金、中国证金、社保基金）2025年末持仓动向披露，其调仓行为对普通投资者判断市场阶段、识别风险、构建投资组合及理解长期投资理念具有重要参考价值 [1][2][6][7][8] 中央汇金持仓分析 - 中央汇金投资有限责任公司持有8只金融股，持仓市值巨大，按市值排序前五为中国银行、农业银行、工商银行、新华保险、建设银行 [3][10] - 汇金投资2025年持股数量未变，农业银行、中国银行、工商银行、新华保险、建设银行因股价上涨持仓市值增加，中信建投、申万宏源、中金公司等券商股因股价下跌市值减少 [3][10] - 中央汇金投资有限责任公司持有工商银行市值达9834亿元 [1][7] - 汇金资产管理有限责任公司持仓市值前五大个股为中国平安、中国银行、农业银行、工商银行、美的集团 [3][10] - 汇金资管持有中国石油约2.02亿股，市值约21.0亿元；持有立讯精密约0.58亿股，市值约32.9亿元，持仓保持稳健未调仓 [3][10] 社保基金持仓分析 - 截至2025年末，社保基金共计增持（含新进）170家公司，减持57家公司 [4][11] - 增持（新进）持仓数量变化最大的三家公司是兴业证券、东方证券和渝农商行 [4][11] - 全国社保基金118组合新进兴业证券约1.75亿股、东方证券约1.31亿股、方正证券约0.91亿股 [4][11] - 全国社保基金116组合新进渝农商行 [4][11] - 全国社保基金103组合增持三一重工约0.16亿股、鹏鼎控股约0.05亿股 [4][11] - 全国社保基金413组合增持金风科技约0.17亿股 [4][11] - 全国社保基金114组合增持中国国航约0.12亿股 [4][11] - 减持持仓数量变化最大的三家公司是云铝股份、天山铝业、赤峰黄金 [4][11] - 全国社保基金118组合减持云铝股份约0.68亿股，持股从约1.56亿股降至约0.87亿股；减持天山铝业约0.54亿股，持股从1亿股变为0.46亿股；减持赤峰黄金约0.29亿股，持股从约0.57亿股降至约0.29亿股；减持中国铝业约0.26亿股，持股从约1.26亿股降至约0.99亿股 [5][11] - 全国社保基金113组合减持传音控股约0.07亿股，持股从约0.19亿股降至约0.12亿股 [5][12] - 全国社保基金103组合减持华鲁恒升约0.17亿股 [5][12] - 全国社保基金112组合减持顺丰控股约0.01亿股 [5][12] 中国证金持仓分析 - 截至2025年末，中国证金前八大重仓股持仓市值均超过150亿元，分别为中国银行、中国人寿、中国神华、紫金矿业、招商银行、建设银行、工商银行、美的集团 [5][13] - 证金公司前八大重仓股持仓市值均超100亿元 [1][7] - 证金公司持有招商银行约5.24亿股，持仓市值约221亿元；持有紫金矿业约6.91亿股，持仓市值约238亿元；持有中国石化约23.25亿股，持仓市值约144亿元 [5][13] “国家队”持仓的参考价值 - “国家队”加仓常被视为市场进入相对安全区间的信号，从“护盘”到“调仓”的转变往往意味着市场可能进入结构性分化阶段 [2][8] - “国家队”对高估值板块的减持可作为过热风险的警示，其长期偏好高股息、符合国家战略的龙头公司，为个人构建均衡组合提供思路借鉴 [2][8] - “国家队”传递“稳中求进、价值为王”的长期投资理念，是投资者学习长期主义、避免追涨杀跌、在优质资产回调时布局的重要参考，投资者应重在理解其投资思路而非简单模仿具体持股 [2][9] - 证金公司的进退标志着系统性风险的临界管控点，其增持周期通常对应估值底与市场底的共振区间 [6][14] - 中央汇金的配置偏好低估值、高股息、国央企改革的压舱石，锚定了A股长期安全边际的坐标系 [6][14] - 社保基金的行业迁徙映射人口结构变迁与消费升级，其在医药、消费、高端制造的增配是产业蓝图在资本市场的提前兑现 [6][14] - 当三者形成增持合力时，往往孕育未来12至18个月的结构性行情，“政策底—估值底—盈利底”的三底叠加是重要的资产配置窗口 [6][14]

A股2025年报分红概况 - 截至4月1日晚间，A股市场已有1196家上市公司披露2025年报，其中940家公司计划分红，占比78.6% [3][4] - 940家公司合计分红金额超过1.01万亿元，其中沪市公司分红8080.25亿元，占A股市场分红规模近八成 [3][4] - 从每股分红“豪气”程度看，吉比特拟每10股派70元最豪气，宁德时代拟每10股派69.57元次之，同花顺拟每10股派51元 [3][5] 分红主力与高额分红公司 - 银行、保险、石油石化等板块是A股分红主力军，22家公司分红金额超百亿元，其中20家来自沪市 [3][4] - 工商银行以601.97亿元分红金额遥遥领先，建设银行以530.79亿元位居第二，中国移动、中国石油、农业银行分红金额均超450亿元 [4] - 中国银行、中国平安、宁德时代分红金额超300亿元，美的集团、招商银行、中国海油、中国神华分红金额超200亿元，宁德时代和美的集团分红金额跻身前十 [5] 一年多次分红趋势 - 在已披露现金分红方案的940家公司中，有352家公司在2025年内分红超过2次，占比37.45% [5] - 迈瑞医疗在2025年推出4次分红，全年累计现金分红53.10亿元，占2025年度净利润的65.27% [6] - 海天味业、药明康德、南山铝业、天山铝业、吉比特、方正证券等17家公司在2025年度共推出3次分红方案 [7] 2025年高分红总额与行业贡献 - 从2025全年维度看，28家公司分红总额在100亿元以上，其中工商银行、中国移动、建设银行全年分红金额超千亿元 [7] - “三桶油”（中国石油、中国石化、中国海油）2025年合计分红约1650亿元 [7] - 三大运营商（中国移动、中国电信、中国联通）2025年合计分红约1300亿元，同比增长2.4% [7] - 四大行（工商银行、农业银行、中国银行、建设银行）2025年累计现金分红合计3725亿元，较2024年小幅增加 [7] 不分红公司情况 - 在披露年报的公司中，有200多家公司不进行分红，包括长年不分红的“铁公鸡”和因业绩亏损首次暂停分红的公司 [7] - 这些不进行分红的公司中，121家公司营收同比下滑，131家公司归母净利润同比下滑，155家公司归母净利润亏损 [7] - 中毅达自1992年上市以来从未现金分红，累计亏损18.95亿元，2025年末母公司口径累计未分配利润为-21.66亿元 [8] - 凯盛新能自1995年上市以来仅进行过1次现金分红，上市以来净利润累计亏损16.64亿元，2025年归母净利润亏损超9亿元 [8] - 银星能源上市近28年仅现金分红3次，2003年以来连续22年未进行现金分红 [8] 因业绩首亏而暂停分红的公司 - 万东医疗因2025年录得上市以来首亏（归母净利润亏损2.28亿元），打破了20余年来持续年末分红的惯例 [10] - 豫园股份因2025年归母净利润亏损48.97亿元（上市以来首次年度亏损），暂停了自1992年上市以来几乎每年现金分红的传统 [10][11]

行业投资评级 - 行业评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 2025年保险行业呈现资产负债双轮驱动、结构持续优化的发展格局，负债端寿险业务价值率显著提升，资产端权益资本利得成为全年利润增长的核心驱动力，总投资收益率创近年或历史最好水平 [1][4][63] - 在预定利率持续下调和低利率环境长期化的背景下，行业正加速从传统固定收益型产品向浮动收益型产品转型，资产与负债的联动管理成为行业竞争的核心能力 [4][63] - 预计2025年行业保费同比增速约为8%至10%，新业务价值（NBV）增速为28% [4][65] 整体业绩表现：投资收益驱动利润高增长 - A股5家上市险企2025年累计实现营业收入29281.29亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润4252.91亿元，同比增长22.4% [1][12] - 利润高增主要受益于投资端弹性释放及负债端结构优化，其中新华保险、中国人寿归母净利润分别同比增长38.3%、44.1%，彰显较高业绩弹性 [12] - 受新金融工具准则影响，以公允价值计量且其变动计入当期损益（FVTPL）的权益类资产配置加大利润表弹性，资本市场回暖直接带动净利润大幅反弹 [12][54] - 第四季度受资本市场震荡影响，五家A股上市险企合计录得净亏损约7亿元，而上年同期为盈利286亿元，对全年业绩带来一定影响 [1][12] 寿险业务：价值高增长，结构向分红险转型 - A股上市险企新业务价值（NBV）合计约1267亿元，同比增长35.8%，延续高增长趋势 [2][25] - 银保渠道是核心驱动力，上市险企银保渠道NBV合计同比增长116.8%至328亿元 [2] - 新单保费合计同比增长11.1%至6962亿元，新业务价值率普遍提升 [25] - 产品结构加速向浮动收益型产品转型，以应对低利率环境，中国人寿浮动收益型业务在首年期交保费中占比接近50%，中国太保分红险在新保期缴中占比提升至50%，新华保险分红险占整体期交业务比例四季度达77.0% [2] - 预定利率动态调整机制建立，2025年二季度触发调整后，普通型、分红型、万能型产品预定利率/最低保证利率最高值分别调整为2.0%、1.75%、1.0% [27][30][31] - 分红险具备“低保底+高浮动”特点，成为行业应对“资产荒”和利率下行的关键工具，有助于降低险企刚性兑付成本 [35][37] - 代理人团队数量企稳，质态改善，中国平安代理人年人均NBV达80375元，创新高 [38][40] 财险业务：保费稳健增长，承保盈利改善 - 人保财险、平安财险、太保财险共计实现保费收入10961.36亿元，同比增长4.3%，市占率为62.6% [3][41] - 车险业务保费收入6457.66亿元，同比上升3.0%；非车险业务保费收入4503.70亿元，同比上升6.2% [3][41] - 受“报行合一”影响，行业车险增速回落，费用率下降，竞争模式从费用竞争转向服务竞争 [45] - 新能源车险成为增量亮点，人保财险承保新能源车数量同比增长34.3%，预计2026年其综合成本率将进一步改善 [45] - 综合成本率（COR）持续优化，人保财险、平安产险、太保产险COR分别同比下降0.9、1.5和1.1个百分点至97.6%、96.8%和97.5%，均实现承保盈利 [3][50] - 龙头险企承保利润大幅增长，人保财险、平安产险、太保产险承保利润同比分别增长75.6%、96.2%、81.0% [50] 投资端：大幅增配权益，总投资收益率提升 - 2025年投资端是业绩增长的核心驱动力，上市险企大幅增配二级权益资产 [55] - 资产配置结构变化显著：债券投资年末平均占比降至50%，同比下降1.8个百分点；股票及权益基金平均占比达14.4%，同比提升3.5个百分点 [3][55] - 个股配置力度加大：中国人寿股票和基金配置比例由12.18%提升至16.89%；中国平安股票及权益型基金占比由9.9%大幅升至19.2%；中国人保股票持仓金额同比增长176%，占比由3.7%提升至8.7% [55] - 总投资收益率普遍提升：上市险企全年平均总投资收益率达5.4%，同比提升0.4个百分点 [3][59] - 具体公司表现：新华保险总投资收益率6.6%领跑，中国人寿为6.09%创近年最佳，中国平安综合投资收益率6.3%创近五年最高，中国人保和中国太保均为5.7% [60] - 净投资收益率受利率偏低和高收益资产到期影响，平均同比下降0.3个百分点至3.2% [3][59] 重点公司评级与预测 - 中国平安：投资评级“优于大市”，预测2026年EPS为8.64元，2027年EPS为9.31元 [5][66] - 中国太保：投资评级“优于大市”，预测2026年EPS为6.16元，2027年EPS为6.26元 [5][66] - 中国财险：投资评级“优于大市”，预测2026年EPS为2.01元，2027年EPS为2.13元 [5][66]

公司2025年财务与投资表现 - 2025年归属于母公司股东的扣非净利润为1437.73亿元，同比增长22.5%，创历史新高 [2] - 2025年实现投资收益1528.63亿元，同比大幅增长82.8%，是盈利增长的核心拉动力之一 [2] - 截至2025年末，保险资金投资组合规模达6.49万亿元，较年初增长13.2% [5] - 2025年末股票和权益基金类投资余额达1.24万亿元，较2024年末净增超7500亿元，在投资资产中占比19.2%，较2024年末提升9.3个百分点 [5] 公司2026年投资策略与市场观点 - 看好中国股市长期增长空间，认为“十五五”时期权益市场内在稳定性增强，部分优质资产具备显著的中长期投资价值和战略配置机遇 [4][5] - 2026年将继续坚持均衡配置策略，以新质生产力为代表的成长板块和低估值高分红板块并重 [2][5] - 在配置高股息板块作为压舱石的基础上，将挖掘科技等热点赛道机会，同时关注顺周期、消费等行业的投资机会 [2][5] - 将科学、动态优化调整权益资产配置比例，积极挖掘权益市场潜力 [6] 公司对战略新兴产业的投资布局 - 投资布局与国家战略发展方向同频共振，积极布局战略新兴产业 [8] - 重点关注和布局的领域包括集成电路、航空航天、生物医药、低空经济、新型储能、智能机器人等六大新兴支柱产业，以及量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等六大未来产业 [8] - 正积极通过PE投资布局新质生产力，底层组合覆盖GPU、机器人、新一代半导体、脑机接口等领域 [8] - 通过培养内部复合型团队和广泛链接外部专家，以破解对科技创新企业“看不懂、评不准、不敢投”的评估难题 [8] - 联合政府引导资金、PE/VC机构、产业龙头资金，为被投企业提供从政策支持、金融融资到市场对接的全方位赋能 [9] 行业表现与公司股价驱动因素 - 2025年保险板块是A股市场最亮眼的板块，保险指数全年涨幅超30%，公司股价亦重回近年高点 [11] - 认为保险股去年表现是“估值修复”，核心驱动力包括监管红利释放、市场向好、公司努力 [11] - 监管方面，预定利率动态调整机制推动负债成本进入“1字头”时代，“报行合一”遏制渠道费用恶性竞争，长周期考核及下调股票投资风险因子鼓励险资“长钱长投” [11] - 资产端方面，2025年A股市场向好，权益资产收益率显著回升，直接增厚了保险公司净利润和净资产 [12] - 负债端方面，保险公司积极调整产品结构，纷纷转型分红险，降低新增保单刚性成本 [13] 公司竞争优势与行业未来展望 - 公司股价显著跑赢保险板块指数和多数同业，核心原因包括：“综合金融+医疗养老”双轮驱动的生态壁垒优势显现；“产品+服务”促进高价值保单销售，医疗养老健康生态提升客户黏性并实现保险控费；寿险改革启动早，改革红利逐步释放；确立了长期稳定的分红机制，近五年平均分红率行业第一 [13] - 认为医疗战略赋能金融主业的成效已经显现，但股价仍有上升空间 [14] - 预计未来保险股估值将呈现显著分化格局，真正能够走出来的公司需在负债端做到业务稳健、产品结构多元、成本管控优秀，在投资端做到稳健与灵活并重、坚持长期价值导向 [14] - 看好行业整体发展，认为寿险仍处黄金发展周期，健康险将迎来新机遇，居民保障与财富管理需求持续释放；中国经济活力强韧性足，为险资多元化布局创造良好条件；AI的快速发展将重塑保险业价值链，科技赋能将提升效率、降低成本并打开新利润空间 [14] - 认为保险行业正从“同质扩张”转向“结构分化”，进入“专业驱动”时代，增长动能从依赖渠道和人口红利转向依赖产品精准定价能力与生态服务整合能力 [14]