投资组合表现 - 招银国际焦点股份组合（25只股票，平均权重）在2025年9月16日至报告期内的平均回报为-3.9%，略低于MSCI中国指数的-3.6%回报[10] - 25只股票中有11只（44%）的回报率超过了基准MSCI中国指数[10] 投资评级与目标价 - 所有20只焦点股份均获得“买入”评级，目标价较当前股价有8%至96%的上涨空间[5] - 目标价上涨潜力最高的个股包括贝克微（上涨空间96%至93.00港元）和绿茶集团（上涨空间67%至10.74港元）[5] - 大型科技股如腾讯（目标价705.00港元，上涨空间13%）和阿里巴巴（目标价209.40美元，上涨空间25%）也被给予“买入”评级[5] 个股亮点（汽车与科技） - 零跑汽车目标价为80.00港元，较当前股价有35%的上涨空间，但FY25E市盈率高达90.60倍[5] - 小米集团目标价为62.96港元，隐含34%的上涨潜力，其FY25E市盈率为24.50倍[5] - 瑞声科技目标价60.55港元，上涨空间达55%，FY25E市盈率为16.20倍[5] 个股亮点（消费与半导体） - 珀莱雅目标价129.83元人民币，上涨空间67%，FY24A净资产收益率为31.7%[5] - 豪威集团目标价173.00元人民币，上涨空间36%，FY25E市盈率为38.50倍[5] - 北方华创目标价460.00元人民币，上涨空间15%，市值为407亿美元[5] 投资组合调整 - 投资组合新增极兔速递（股票代码1519 HK），同时删除了中联重科（1157 HK）和百济神州（ONC US）[7]

涉及的行业与公司 * 行业：消费板块（包括教育培训、酒店、商贸零售、美妆、黄金珠宝、餐饮等）[1][2][4][5][7][11] * 公司：行动教育、首旅酒店、小商品城、永辉超市、珀莱雅、贝泰妮（薇诺娜）、老凤祥、周大生、老铺黄金、蜜雪集团[1][2][4][5][6][7][9][11] 核心观点与论据 教育培训行业 - 行动教育 * 核心观点：积极看好，三季度业绩改善，全年业绩目标明确，高股息率，明年百校计划将贡献营收增量[1][2] * 论据：EMBA培训业务受中美贸易摩擦影响，但三季度报单率和收款明显改善 预计全年业绩超3亿 估值15-16倍 股息率超6% 明年百校计划预计贡献10%以上营收增量[1][2] 酒店行业 - 首旅酒店 * 核心观点：数据逐季改善，开店数量提升，内需消费改善预期带来业绩和估值弹性[1][2] * 论据：国庆和中秋假期行业数据转正 公司推进260万间客房目标 预计今年业绩约9亿 估值17-18倍 明年业绩预计10亿 估值约16倍[1][2] 商贸零售行业 - 小商品城 * 核心观点：市值回调后具布局价值，业绩超预期，新业务增长强劲，上调利润预期[1][4] * 论据：市值从1200亿高峰回调至跌破1000亿 前三季度业绩超预期 三季度归母净利润超17亿 新业务支付与电商保持中高双位数增长 全年利润预期从42亿上调至47-48亿 明年预期上调至58亿甚至更高 当前估值16-17倍[1][4] 商贸零售行业 - 永辉超市 * 核心观点：门店调整见效，日销趋稳，关店拖累减少，自有产品推动流量增长，明年有望扭亏为盈[1][4] * 论据：截至9月底已调整210家门店覆盖75个城市 门店日销逐步稳定在50-60万元左右 早期调整门店已盈利 今年关店计划基本完成 预计明年减亏甚至扭亏为盈[1][4] 美妆行业 - 珀莱雅与贝泰妮（薇诺娜） * 核心观点：受双十一催化，头部品牌表现突出，估值具性价比，薇诺娜改善显著[1][5][6] * 论据：双十一李佳琦直播间美妆首日定金销售额96亿 总销售额105亿 同比增长15%-20% 珀莱雅首日预售额5亿元 薇诺娜首日预售额3.5亿元（去年1.3亿元） 珀莱雅2025年估值不超过20倍 2026年估值16-17倍 薇诺娜更换线上负责人后数据回升 处于反转逻辑[1][5][6] 黄金珠宝行业 - 老凤祥与周大生 * 核心观点：传统品牌基本面恢复，出现财务拐点，低估值值得关注[2][7][8] * 论据：老凤祥在低线城市品牌势能强 实现净增店拐点 上下游延展增强竞争力 目前估值不到12倍 周大生从重加盟转向重自营 计划三年内直营店扩张至1000家 目前估值约15倍出头 明年不到12倍[2][7][8] 黄金珠宝行业 - 老铺黄金 * 核心观点：性价比优势放大，短期流水催化剂确定，估值不贵，长期成长性良好[9][10] * 论据：金价上涨及同行提价拉动流水 国庆中秋活动及新店开业凸显性价比 消费者预期11月中旬新一轮提价 今年业绩增速至少50% 对应不到30倍估值 明年增速至少30% 对应约20倍估值 海外市场刚起步 计划2026年进入日本[9][10] 餐饮行业 - 蜜雪集团 * 核心观点：关注同店表现优于同行，以及在景区和交通枢纽的开店进展[11][12] * 论据：9月同店销售环比降7%但同比升6% 国庆期间同店销售同比增8% 正向交通枢纽和景区延伸 全国约11000个乡镇适合开店已布局6000家 15000个A级景区已开2000家门店 预计年新增4000-5000家门店 收购福禄嘉鲜啤品牌加速开店 幸运咖品牌年底预计突破1万家 2025年经调整净利润预计58亿元 估值26.6倍[11][12] 其他重要内容 * 三峡旅游：客群以消费能力强的老年人为主，游船业务有自主定价权，新增两艘游船将带来5000万以上业绩贡献[3] * 蜜雪集团收购福禄嘉细节：该品牌拥有1200家门店，每500毫升售价6-9元，客单价约30元，日均销售额2600元，加盟商毛利率50%，前期投资约20万元[11][12]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 双11电商大促已拉开序幕，核心趋势为“化繁为简+周期延长+战略寻新”，平台营销机制回归零售本质，销售节奏前置且战线拉长，并积极探寻出海与即时零售等新增量 [23][24] - 国货品牌在本次大促中表现强势，在李佳琦直播间等核心渠道链接数及销售额亮眼，“国货已不再是国际品牌的补充”趋势明确，品牌凭借核心技术与文化叙事构建长期护城河 [3][25][28] - 投资主线聚焦于情绪消费主题下的高景气赛道，包括黄金珠宝、线下零售、化妆品及医美，重点关注具备差异化产品力、强运营能力及顺应趋势积极变革的优质公司 [6][30][31] 零售行情回顾 - 本周（10月13日-10月17日）商贸零售指数报收2277.78点，周下跌0.45%，跑赢上证综指（下跌1.47%）1.02个百分点，在31个一级行业中排名第6位 [5][12] - 2025年年初至今，商贸零售指数累计上涨1.74%，表现弱于大盘（上证综指累计上涨14.56%）[12] - 细分板块中，本周超市板块涨幅最大，为1.75%；2025年年初至今钟表珠宝板块领跑，累计涨幅达30.14% [5][15] - 个股方面，本周国光连锁（+21.6%）、合百集团（+15.3%）、汇嘉时代（+13.8%）涨幅靠前 [5][20][21] 行业动态：双11大促与国货表现 - 双11大促玩法化繁为简，各平台核心策略包括：京东“官方直降”、淘宝天猫“官方立减”、抖音“一件直降”等，简化消费者决策 [23][24] - 大促周期显著拉长，例如抖音活动周期长达57天；平台战略寻新，淘宝推动“出海”战略，京东、淘宝、抖音等加码“即时零售” [23][24] - 淘系超头李佳琦美妆直播间流量断层第一，首小时访客人数同比增长超45%，首小时有35个品牌成交破亿 [25] - 国货品牌在李佳琦直播间表现突出：珀莱雅拥有27条链接，预计销售额达4.6亿元；贝泰妮有15条链接，预计销售额2.4亿元；13款爆品预售量突破10万件 [3][25][28] - 抖音平台美妆护肤类Top10品牌中国货品牌数过半，珀莱雅、百雀羚、韩束等销售额均超1亿元 [25][29] 投资建议与重点关注公司 投资主线一：黄金珠宝 - 关注具备差异化产品力和消费者深度洞察力的品牌，重点推荐老铺黄金、潮宏基等 [6][30] - **老铺黄金**：2025H1营收123.54亿元（+250.9%），归母净利润22.68亿元（+285.8%）；品牌破圈效应显著，与顶奢品牌消费者重合度达77.3%，线上收入同比增长313.3% [32][36][37] - **潮宏基**：2025H1营收41.02亿元（+19.5%），归母净利润3.31亿元（+44.3%）；加盟渠道快速发展（营收+36.2%），产品结构持续升级 [32][39][40] 投资主线二：线下零售 - 关注顺应趋势积极变革探索的零售企业，重点推荐永辉超市、爱婴室等 [6][30] - **永辉超市**：2025H1营收299.48亿元（-20.7%），归母净利润-2.41亿元；公司处于门店调改阵痛期，正加速供应链改革与自有品牌发展 [32][67][68] - **爱婴室**：2025H1营收18.35亿元（+8.3%），归母净利润0.47亿元（+10.2%）；主业门店稳健扩张，与万代IP合作有望加速推进 [32][70][71] 投资主线三：化妆品 - 关注双11表现亮眼且综合实力强的国货美妆品牌，重点推荐珀莱雅、毛戈平、润本股份、上美股份等 [6][31] - **珀莱雅**：2025H1营收53.62亿元（+7.2%），归母净利润7.99亿元（+13.8%）；第二梯队品牌彩棠（营收+21.1%）、OR（营收+102.5%）增长亮眼 [32][45][46] - **毛戈平**：2025H1营收25.88亿元（+31.3%），归母净利润6.70亿元（+36.1%）；线上渠道营收同比增长39.0%，高端渠道持续发力 [32][42][43] - **上美股份**：2025H1营收41.08亿元（+16.0%），归母净利润5.24亿元（+30.7%）；主品牌韩束势能强劲，新兴品牌Newpage一页营收同比增长146.5% [32][51][52] - **润本股份**：2025H1营收8.95亿元（+20.3%），归母净利润1.88亿元（+4.2%）；婴童护理系列营收同比增长38.7%，贡献收入占比提升至45.3% [32][59][60] 投资主线四：医美 - 关注具备差异化管线的医美产品厂商，重点推荐爱美客、科笛-B等 [6][31] - **爱美客**：2025H1营收12.99亿元（-21.6%），归母净利润7.89亿元（-29.6%）；公司正持续研发并加速全球化布局，期待业绩修复 [32] - **科笛-B**：2025H1营收0.66亿元（-31.2%），归母净利润-2.39亿元（亏损扩大19.1%）；公司剥离欧玛代理业务后集中资源推进核心管线商业化 [73]

赴港上市计划 - 公司赴港上市计划已从筹备阶段进入实质性推进阶段，确定了H股发行规模、定价方式等具体细节 [2] - 上市募集资金在扣除发行费用后，将用于研发与产品创新、品牌建设、智能制造、全球化布局等 [3] - 若上市成功，公司或将成为国内首家A+H股上市的美妆企业 [3] 高管团队变动 - 公司近期聘任金昶为财务负责人，其曾任职于欧莱雅 [2][4] - 近两年高管团队频繁变动，涉及副总经理、财务负责人、董秘等多个职位 [2][4] - 高管密集换代与公司二代掌权紧密相关，是公司向年轻化、数字化发展的考量 [2][4] 财务业绩表现 - 公司营业收入从2021年的46.33亿元增长至2024年的107.8亿元，归母净利润从5.76亿元增长至15.52亿元 [5] - 2025年上半年营业收入为53.6亿元，同比增长7.2%，归母净利润为8亿元，同比增长13.8% [5] - 2025年二季度业绩增长放缓，营业收入同比增长6.5%，归母净利润同比增长2.4% [5] - 2025年上半年毛利率为73.4%，同比增长3.6个百分点 [5] 经营策略与市场表现 - 公司成功源于精准的战略定位与强大的产品创新能力，抓住国货崛起与电商红利 [3] - 依托“大单品策略”和深度绑定头部主播，在天猫、抖音等平台持续领跑国货美妆销量 [3] - 公司推动“大单品+品牌矩阵”双轮驱动，孵化多个子品牌覆盖彩妆、敏感肌护理等细分市场 [3][4] - 2025年上半年销售费用为26.59亿元，同比增长13.64%，占营业收入的49.59% [6] - 线上销售渠道表现突出，直营销售占主营业务收入的72.9% [6] - 彩妆品牌彩棠在报告期内实现了21.1%的增长 [6] 面临的挑战与业界观点 - 公司面临增速放缓的挑战，部分原因为护肤类产品销量及单价同比下滑 [5][6] - 业界观点认为公司过度依赖线上渠道和大单品策略，面临流量成本攀升与产品同质化风险 [7] - 建议公司加大研发投入，从“营销驱动”转向“研发驱动”，并深化全渠道融合与全球化布局 [7]

融资与战略合作 - 公司于9月1日完成B轮融资，由珀莱雅独家投资，池杉资本担任长期独家财务顾问 [1] - 融资资金将用于品牌全球化扩张、供应链整合与内容创新等方向 [1] - 2024年公司引入长期代工合作伙伴上海臻臣的关联方战略投资，深化供应链协同关系 [4] - 2025年4月公司设立淮安花知晓电子商务有限公司，以强化供应链的纵向延伸能力 [4] 品牌定位与市场表现 - 公司成立于2016年，以独特的少女心美学和内容化运营抓住Z世代消费者，成为最受欢迎的彩妆品牌之一 [2] - 2025年前两个系列「草莓丘比特」与「贝壳珍珠」均刷新品牌首发销售纪录，全年营收预计将突破10亿元人民币 [5] - 公司即将于本月发布全新初秋系列，这是其今年上线的第三个新品系列 [1] 全球化扩张与海外业绩 - 公司官方海外账号已吸引超过300万粉丝，成为全球最具社媒影响力的中国彩妆品牌之一 [5] - 2024年公司进入美国零售商Urban Outfitters，成为首个进驻美国主流零售渠道的国货彩妆品牌，仅三个月即进入其最畅销的五大美妆品牌 [5] - 2024年公司海外营收已超过1亿元人民币，美国市场首次超越日本，成为品牌最大的海外单一市场 [5] - 公司在日本市场深耕五年，已成为国民级少女彩妆品牌，目前产品已覆盖数十个国家 [5] - 公司计划于2025年10月在海外开设大型品牌快闪店，并计划进入更有影响力的美国彩妆零售渠道 [6]

公司核心战略与全球定位 - 公司凭借以科技创新为核心驱动力的系统性布局，跻身全球美妆科技前沿阵营 [3] - 公司全球化战略正稳步推进，以“全球视野+中国智慧”模式加速国际化 [4] - 公司致力于实现“未来十年跻身全球化妆品行业前十”的“双十”战略目标 [23] 技术创新与AI应用 - 公司与海外科技公司合作，利用AI工具对天然活性物进行多维度智能评估，该合作源于上届Cosmetic 360开放式创新挑战赛并在一年内实现应用 [5] - 合作方拥有AI驱动SaaS平台，包含数万种植物分子数据库，能预测超过120万种天然化合物的有效性 [6] - 在“数智化”战略下，AI技术已应用于产品研发、精准营销和供应链管理全链条，其中研发端利用AI分析文献使活性物筛选与设计效率大幅提升50% [8] - 公司计划搭建全域数据库和专属美妆大模型，以探索AI在产业的多元应用场景 [8] 科研成果与产品突破 - 公司红宝石系列3.0的核心突破是独家专利环肽新原料“环肽-161”，系国内首款通过国家药监局备案的环肽成分，并复配超分子维A醇包裹缓释技术 [13] - 红宝石系列原创核心研究成果已在国际权威期刊发表3篇论文，并在IFSCC年会上共发布3篇会议论文 [14] - Off&Relax品牌推出高分子磁能净屑技术Poly-AD，通过正电荷高分子成分磁能锁定带负电荷的马拉色菌，并搭载自研微生态调控技术AM-124，该技术基于3年124次原料筛选配比而成 [14] - 公司最新线粒体抗衰研究成果从全球近1200篇论文中脱颖而出，荣获“IFSCC 2025十大基础研究奖”，公司是今年唯一获此奖项的中国化妆品企业 [19] 全球化研发体系 - 公司已布局杭州龙坞、上海和欧洲三大研发中心，形成“基础研究-应用研究-临床研究-开放式创新”全球化四级研发体系 [20] - 杭州龙坞研发中心专注前沿皮肤肌理研究和新原料设计开发 [21] - 上海研发中心是公司首个洗护发研发中心，专注于头皮微生态的深入研究与实际应用 [21] - 欧洲科创中心成立已超一周年，聚焦皮肤抗衰老等关键领域，作为链接全球顶级科研资源的战略支点 [21] - 公司研发团队共389名研发人员，累计获得授权专利240项 [23] 行业趋势与公司愿景 - 未来美妆趋势呈现个性化、精准化和可持续化，要求企业以科技创新满足全球消费者对高效、安全、绿色产品的期待 [17] - 公司构建了“消费痛点→技术匹配→方案落地”的研发闭环，推动成果转化效率显著提升 [17] - 公司正从“技术追随”转向“范式输出”，重新定义中国美妆在全球产业链中的角色 [17][23]

会议信息 - 现场会议时间为2025年10月27日14点30分[6] - 现场会议地点为杭州市西湖区西溪路588号珀莱雅大厦9楼会议室[7] - 会议将审议发行H股股票并在港交所上市等12项议案[7][8] H股发行 - 拟发行H股每股面值人民币1.00元[15] - 发行方式为香港公开发售及国际配售新股[17] - 拟发行H股股数不超发行后总股本15%（超额配售权行使前）[19] - 授予整体协调人不超发行H股股数15%的超额配售权[19] - H股发行价格采用市场化定价[20] - 发行对象包括境外机构、企业和自然人等[21] - 香港公开发售与国际配售设“回拨”机制[22] 上市安排 - 公司发行上市后将在沪深港两地上市[26] - 股东会授权董事会等办理发行上市具体事项[28] - 授权期限为议案通过日起24个月，获批则延至手续完毕[38] 资金与制度 - 对募集资金用途调整，投向以H股招股书为准[36][37] - 发行上市完成后，滚存未分配利润按持股比例共享[43] - 对公司章程等制度进行调整修改[35] 人员与保险 - 发行上市后执行董事为侯军呈等，独董为马冬明等[46] - 公司拟购买董高责任险，授权董事会办理[48] 审计机构 - 公司拟聘任安永香港为H股发行上市审计机构[58] - 提请股东会授权董事会决定审计机构工作等内容[58]

2025年天猫双11预售业绩表现 - 预售开启首小时，35个品牌成交额突破1亿元，超去年同期水平[1][3] - 首小时内有1802个品牌成交额实现同比翻倍[3] - 破亿元品牌数、成交翻倍品牌数、活跃用户数均超去年同期[3] 美妆品类销售亮点 - 美妆品类爆发迅速，多个品牌在数分钟内成交破亿元：珀莱雅（1分钟）、雅诗兰黛（2分钟）、兰蔻（3分钟）、CPB（5分钟）、修丽可及海蓝之谜（6分钟）[5] - 预售开启15分钟，修丽可AGE面霜成为首个成交额破亿元的美妆单品[5] - 预售4小时内，共有14个美妆单品成交额突破1亿元[5] 直播电商与即时零售增长 - 预售首小时，淘宝直播付定金用户实现双位数增长，破亿元直播间数量超过去年同期[6] - 李佳琦直播间首小时访客人数增长超过45%[6] - 淘宝闪购夜宵订单量同比增长超200%，超市便利订单增长670%，饮品、烘焙、水果生鲜等品类均实现2倍增长[6] - 3C数码、个护、服饰等行业品牌在淘宝闪购的预售首日成交额同比增长超290%[6] 平台策略与行业趋势 - 各大平台宣传不再突出“绝对低价”，而是通过简化优惠规则和直接补贴消费者来优化购物体验[1][8] - 平台推行“满300减50”与“单件立减”并行组合，并加大对会员用户的补贴力度[8] - AI技术全面渗透电商业务链条，平台免费向商家开放AI工具，覆盖作图、发品、直播、客服等全链路，提升运营效率与用户体验[9] - 行业正迎来从“流量驱动”向“智能驱动”的跃迁[9]

预售成交表现 - 预售首小时35个品牌成交额突破1亿元 超去年同期水平 [1][2] - 预售首小时1802个品牌成交额实现同比翻倍 [2] - 美妆品类爆发迅速 预售开启后1分钟珀莱雅破亿 3分钟兰蔻破亿 6分钟修丽可和海蓝之谜破亿 15分钟修丽可AGE面霜成为首个破亿元美妆单品 [4] - 预售4小时内14个美妆单品成交额突破1亿元 [4] 平台与渠道动态 - 平台宣传策略转变 不再突出绝对低价 转而通过简化优惠规则和直接补贴优化购物体验 [1][6] - 天猫与淘宝闪购深度协同 首批37000个品牌及40万家品牌门店接入闪购服务 [5] - 淘宝闪购覆盖数码家电 美妆个护 家居生活等领域 3C数码 个护 服饰等行业品牌预售首日在闪购渠道成交同比增长超290% [5] - 活动启动时间较去年提前约一周 全周期超过一个月 [6] 直播与用户增长 - 预售首小时淘宝直播付定金用户实现双位数增长 破亿元直播间数量超去年同期 [5] - 李佳琦直播间首小时访客人数增长超45% [5] - 美妆 母婴 时尚 食品等重点品类在直播中表现突出 最高增长近80% [5] 即时零售与本地消费 - 预售首日淘宝闪购在全国270个城市夜宵订单量同比增长超200% [5] - 超市便利订单增长670% 饮品 烘焙 水果生鲜等品类均实现2倍增长 [5] 行业趋势与技术应用 - AI技术全面渗透电商业务链条 平台免费向商家开放AI工具 覆盖作图 发品 直播 客服等全链路 [7] - AI技术在内容生成 智能推荐 客服响应 供应链管理 物流履约等节点提升效率 推动行业从流量驱动向智能驱动跃迁 [7] - 化妆品品牌简化赠品种类为买正装送同款 直观降低产品到手单价 [6]

2025天猫双11预售整体表现 - 预售活动于10月15日晚8点开启，首小时内有35个品牌成交额突破1亿元 [1] - 首小时内1802个品牌成交额实现翻倍增长 [1] - 破亿品牌数量、成交翻倍品牌数量以及平台活跃用户数均超过去年同期水平 [1] 领先品牌销售情况 - 斐乐、珀莱雅、修丽可、欧莱雅、SK-II、adidas、安踏、骆驼、耐克、石头、鲜朗等品牌率先进入成交额"亿元俱乐部" [1] 美妆行业销售爆发 - 美妆品类销售增长迅速，多个品牌在数分钟内成交破亿：珀莱雅1分钟、雅诗兰黛2分钟、兰蔻3分钟、CPB5分钟、修丽可和海蓝之谜6分钟 [1] - 预售开始15分钟，修丽可AGE面霜成为首个成交额破1亿元的美妆单品 [1] - 预售开启4小时内，共有14个美妆单品成交额突破1亿元 [1]