报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - AI赋能显著提升扫地机性能并推动其向智能体转型，人形机器人技术溢出有望拓展应用场景 [3] - 国内扫地机市场由科沃斯等主导竞争激烈，欧洲是中国品牌主战场，北美中国与本土品牌三分天下 [3] - 全球扫地机市场规模70 - 80亿美元，国内零售额同比增40%达约200亿，渗透率有提升空间 [3] - 石头科技预计2025年收入增长40% - 50%规模近180亿，净利率10% - 15%利润约23亿；科沃斯预计2025年收入近双位数增长，利润增约30% [3] - 2024年全球清洁电器市场规模同比增4%，扫地机和推杆式吸尘器亮眼，产品创新转向形态变革 [3] - 中国扫地机市场从以价换量转向质价比策略，海外经历价格拓宽和产品结构升级 [3] - 预计2025年中国扫地机市场国内立体发展与海外下沉，建议关注石头科技和科沃斯 [3] 根据相关目录分别进行总结 产品端迭代趋势 - AI和机器人技术推动扫地机产品迭代，在导航、避障和清洁功能等方面进步，脏污识别等功能提升 [3][4] - 前沿技术发展使扫地机有望从工具向智能体转型，人形机器人技术溢出或拓展应用场景至3D清洁和家庭服务中枢 [3][4] 市场格局演变 - 国内市场由科沃斯、石头科技等龙头主导，欧洲市场中国品牌角逐，北美市场中国与本土品牌三分天下，中国品牌线下有拓展空间 [3][5] - 石头科技策略转变换市场份额，长期利于市场出清和集中度提升，综合竞争要素布局积累品牌价值的厂商将胜出 [5] 市场发展空间 - 2024年全球扫地机市场规模约70 - 80亿美元，国内零售额同比增40%达约200亿，多数地区家庭保有率不到10% [3][6] - 龙头企业推性价比产品刺激海外市场保有率提升，推动行业发展普及 [3][6] 海外市场趋势 - 海外市场可能重走国内提速道路，关键在于性价比产品被接受 [7] - 海外市场经历价格拓宽和产品结构升级，2024年均价增速放缓，中国品牌在欧美拓宽价格带并老品降价 [15] 企业盈利预测 - 石头科技预计2025年收入增长40% - 50%规模近180亿，净利率10% - 15%，利润约23亿，估值19 - 20倍 [3][7][8] - 科沃斯预计2025年收入近双位数增长，利润增约30%，估值约25倍以上 [3][10] 清洁电器行业情况 - 2024年全球清洁电器市场规模293亿美元，同比增4%，扫地机和推杆式吸尘器亮眼，中国市场受国补政策刺激有潜力 [11] - 产品创新从内部细节优化转向形态变革，以解决消费者痛点为导向 [3][11] 扫地机产品创新 - 导航与避障技术融合、提高清洁覆盖率、提升清洁效率等方面创新，实现降本增效 [12] 产品形态和技术变化 - 2023 - 2024年扫地机产品形态进化，2025年AI及机器人技术推动进一步发展，如石头科技推机械臂、追觅引入模型 [13] 价格策略变化 - 中国扫地机市场从以价换量到质价比转变，不同价位段有不同策略和功能配置 [14] 市场竞争态势 - 国内市场品牌稳固前四位置但竞争激烈，海外中国品牌抢占份额，北美有提升空间，欧洲发展迅速但竞争加剧 [16] 未来市场趋势 - 2025年中国扫地机国内立体发展与海外下沉，国内创新与质价比并行，海外拓宽价格带巩固竞争力 [17] 技术对产品形态影响 - 机器人和AI技术拓宽扫地机能力边界，如石头科技仿生机械手臂，AI技术优化算法提升体验 [18] 市场阶段与渗透率策略 - 扫地机未到最佳市场成长阶段，需推行质价比策略，海外低价位段有下降空间 [19][20] 中国品牌区域表现 - 中东及拉美新兴市场中国品牌表现出色，欧美成熟市场价格带可下降，2025年推低价位段新品获增量 [21] 洗涤机市场情况 - 洗涤机是国内第二大清洁品类，2024年国内量增价减价格战趋缓，海外需求增长，中国品牌抢占份额 [22] 行业及企业建议 - 清洁电器行业处于关键时期，建议关注具备技术创新、全渠道布局与品牌优势企业，如石头科技和科沃斯 [23]

纪要涉及的公司 北京石头科技股份有限公司（Roborock，股票代码688169.SS），所处行业为家居用品行业 [2][7][13][16] 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 维持买入评级，目标价从315元下调至285元，预计2026年净利润达25亿元，对应2026年17倍PE [2][5][12][22] - 上调2025 - 2026年营收预测10 - 12%，但下调同期净利润预测12 - 14%，短期内净利润仍面临压力 [3][20] 论据 - **业绩表现**：2024年初步业绩显示，营收同比增长37.8%至119.3亿元，净利润下降3.4%至19.8亿元；4Q24营收超预期约21%，净利润低于预期约15%，主要因营销费用高和海外市场旧型号产品降价清库存 [2] - **战略调整**：自2H24改变营销策略，将欧洲在线渠道逐步转为自营模式，重点抓市场份额、构建渠道和品牌壁垒，策略初见成效 [2] - **产品创新**：新产品G30 Space（海外Saros Z70）配备可伸缩机械臂，为扫地机器人（RVC）行业增长打开空间 [3] - **市场销售**：4Q24国内各品类销售在补贴推动下快速增长，预计国内营收近翻倍，洗衣机和干湿吸尘器营收增长超翻倍；预计美国和欧洲市场营收增长约50%，亚太市场增长20 - 30%；欧洲市场通过降价促销清库存，增加自营在线渠道销售占比，美国市场线下渠道销量显著增长 [4] - **利润压力因素**：现阶段非RVC业务利润率低、营销费用增加、海外渠道重组及美国关税等，导致短期内净利润率承压 [3][20] 其他重要但是可能被忽略的内容 财务数据 - **财务报表**：2023 - 2026年预计营收分别为86.54亿、119.27亿、151.04亿、186.99亿元；净利润分别为20.51亿、19.84亿、20.68亿、25.00亿元等 [13] - **比率分析**：2023 - 2026年预计营收同比变化分别为30.5%、37.8%、26.6%、23.8%；ROE分别为19.6%、16.4%、15.3%、16.6%等 [14] - **估值数据**：2023 - 2026年预计EV/sales分别为4.9、3.4、2.7、2.0；PE分别为21.1、21.9、21.0、17.4等 [15] 潜在催化剂 快速的销量增长、旺季销售、产品升级、新市场和新渠道的良好发展以及非清洁品类的进展 [25] 关键下行风险 供应短缺、竞争加剧、大宗商品价格上涨、营销费用增加、大股东减持、海外贸易风险 [29] 评级及相关信息 - 评级分布：截至2024年12月31日，汇丰发布的独立评级中，买入占55%，持有占39%，卖出占7% [36] - 股价及评级历史：北京石头科技股份有限公司股价及汇丰评级历史记录 [38][40] 披露信息 - 分析师认证：李泉和Katharine Song认证报告观点为个人观点，薪酬与报告推荐无关 [30] - 重要披露：包括评级依据、过往评级结构等信息 [31][32][34] - 公司与汇丰关系：汇丰在过去12个月为公司管理或共同管理证券公开发行等多项关系 [42] - 生产与分发披露：报告于2025年3月6日4:27 GMT制作并签署等信息 [52] - 免责声明：不同地区报告分发主体、适用范围、责任声明等信息 [53][54][56][57][58][59]

报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 石头科技扫地机器人市占率全球领先，具身智能走进家庭，接入 DeepSeek 实现智能化升级，前置投入打造护城河，产品和渠道能力有望提升，长期受益于家居智能化升级 [1][2][3] 公司业务与产品情况 - 主营业务为智能清洁机器人等智能硬件的设计、研发、生产和销售，主要产品包括智能扫地机器人、洗地机、洗烘一体机及其他智能电器 [1] - 2024 年三季度凭借多个扫地机器人新品发布，市场份额提升至 16.4%，连续两季度排名全球第一 [1] - 2025 年 1 月初美国 CES 消费电子展介绍即将上市新品，G30 Space 探索版搭载五轴折叠仿生机械手，G30 采用升降双视野 LDS 和创新三线结构光避障等技术 [1] 智能化升级情况 - 2025 年 2 月 21 日宣布旗下 Roborock APP 完成与 DeepSeek - R1 的接入工作，即将正式上线，产品将提供更多智能化应用场景 [2] 财务与业绩情况 业绩增长 - 2024 年预计营业收入较上年同期增长 37.82%，单第四季度营业收入较上年同期增长 65.94% [3] 财务数据 |项目|2022 年|2023 年|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|6628.72|8653.78|11926.90|15583.46|19972.60| |增长率(%)|13.56|30.55|37.82|30.66|28.17| |归母净利润(百万元)|1183.48|2051.22|1981.11|2338.53|2977.41| |增长率(%)|-15.62|73.32|-3.42|18.04|27.32| |毛利率(%)|49.26|55.13|52.95|51.17|50.16| |每股收益(元)|6.41|11.10|10.72|12.66|16.12| |市盈率 PE|37.30|21.52|22.28|18.88|14.83| |市净率 PB|4.62|3.88|3.40|2.96|2.55| |净资产收益率 ROE (%)|12.38|18.02|15.25|15.70|17.19|[9] 资产负债表 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|1804.45|892.97|2675.61|4859.18|7534.74| |应收票据及账款|327.51|274.69|410.82|536.77|687.96| |存货|693.65|928.19|1200.81|1628.18|2130.00| |流动资产总计|7285.61|8896.87|10790.29|13980.49|17853.21| |资产总计|10833.05|14376.64|15957.31|18834.76|22409.14| |负债合计|1275.69|2995.14|2963.89|3938.60|5090.42| |股东权益合计|9557.37|11381.50|12993.42|14896.16|17318.72|[11] 利润表 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|6628.72|8653.78|11926.90|15583.46|19972.60| |营业成本|3363.26|3882.55|5611.74|7608.92|9954.08| |销售费用|1318.33|1817.25|2659.70|3428.36|4194.25| |营业利润|1344.39|2317.21|2249.66|2655.97|3382.23| |利润总额|1349.21|2319.78|2252.10|2658.41|3384.67| |净利润|1183.47|2051.20|1981.09|2338.51|2977.39|[11] 现金流量表 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营性现金净流量|1120.47|2185.93|2111.86|2552.89|3153.05| |投资性现金净流量|-504.94|-2348.21|65.04|82.38|82.38| |筹资性现金净流量|-202.40|198.97|-394.26|-451.71|-559.88| |现金流量净额|433.04|48.47|1782.64|2183.56|2675.56|[11] 主要财务比率 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营收增长率|13.56%|30.55%|37.82%|30.66%|28.17%| |营业利润增长率|-15.88%|72.36%|-2.92%|18.06%|27.34%| |归母净利润增长率|-15.62%|73.32%|-3.42%|18.04%|27.32%| |毛利率|49.26%|55.13%|52.95%|51.17%|50.16%| |净利率|17.85%|23.70%|16.61%|15.01%|14.91%| |ROE|12.38%|18.02%|15.25%|15.70%|17.19%| |P/E|37.30|21.52|22.28|18.88|14.83| |P/S|6.66|5.10|3.70|2.83|2.21| |P/B|4.62|3.88|3.40|2.96|2.55|[9][11]

报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 石头科技投入初见成效，长期将受益于家居智能化升级 [1] 报告各部分总结 业务与产品优势 - 石头科技主营智能清洁机器人等智能硬件的设计、研发、生产和销售，产品包括智能扫地机器人、洗地机等 [1] - 2024年三季度，石头科技凭借新品发布，扫地机器人市场份额提升至16.4%，连续两季度排名全球第一 [1] - 2025年1月初美国CES消费电子展上，公司介绍新品G30 Space探索版及G30，前者搭载五轴折叠仿生机械手，后者采用升降双视野LDS和创新三线结构光避障等技术 [1] 智能化升级 - 2025年1月幻方发布国产模型DeepSeek - R1，提升了模型推理能力，加速万物智能时代到来 [2] - 2025年2月21日，石头科技宣布旗下Roborock APP完成与DeepSeek - R1的接入工作，即将正式上线，产品将提供更多智能化应用场景 [2] 业绩表现与投入策略 - 据公司业绩快报，2024年公司预计营业收入较上年同期增长37.82%，单第四季度营业收入较上年同期增长65.94% [3] - 2024年公司加大投入，采取更积极的产品和营销策略，加大品牌宣传投入 [3] 财务数据与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|6628.72|8653.78|11926.90|15583.46|19972.60| |增长率(%)|13.56|30.55|37.82|30.66|28.17| |归母净利润(百万元)|1183.48|2051.22|1981.11|2338.53|2977.41| |增长率(%)|-15.62|73.32|-3.42|18.04|27.32| |毛利率(%)|49.26|55.13|52.95|51.17|50.16| |每股收益(元)|6.41|11.10|10.72|12.66|16.12| |市盈率PE|37.30|21.52|22.28|18.88|14.83| |市净率PB|4.62|3.88|3.40|2.96|2.55| |净资产收益率ROE(%)|12.38|18.02|15.25|15.70|17.19|[9] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 报告详细列出了2022 - 2026E各年度的资产负债表、利润表、现金流量表数据以及成长能力、盈利能力、估值倍数等主要财务比率 [11]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 在补贴与新品带动下，石头科技扫地机海内外份额持续提升，2024Q4营收同比大增66%，是自2021Q2以来最快单季度收入增速，大超前瞻预期；2024Q4公司加大营销费用投放，战略性调整盈利能力，巩固竞争优势；看好公司“做多”“做精”产品，迈向规模新高 [3] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 营收大超预期，海内外增长共振：2024Q4营收同比+66%，内外销增速均超50%；内销端，补贴与新品带动下，线上扫地机/洗地机零售额同比+104%/+242%，2024Q4洗地机、洗衣机分别占线上零售额13%/9%；外销端，APP海外/北美/欧洲/亚太2024Q4下载量同比+34%/+66%/+29%/+25%，黑五大促营销等拉动份额提升 [12] - 费用加大投入，竞争烈度提升：2024Q3以来竞争策略扭转，宣传新品、加大品牌投入，国内外营销积极，储备新品与预研项目；预计销售费用率大幅提升、研发费用增加，2024Q4/2024A营业利润率分别同比-15.16/-9.25pct，归母净利率分别同比-12.96/-7.09pct，2024Q4归母净利率下调至10.34%，行业竞争烈度或有增难减 [12] - 发力品类普及，规模迈向新高：公司擅长“做多”“做精”产品，推出新功能，发力扫地机品类普及；看好公司在技术、供应链与营销支撑下迈向规模新高 [12] - 优势保持，维持公司“买入”评级：预计2025 - 2026年营业收入分别为152.16、193.16亿元，同比分别+27.58%、+26.95%；归母净利润分别为20.05、23.81亿元，同比分别+1.21%、+18.75%；EPS分别为10.85、12.89元，对应PE估值分别为23.4、19.7倍；维持“买入”评级 [12] 财务数据和估值 |年份|营业收入（百万元）|增长率（%）|EBITDA（百万元）|归母净利润（百万元）|增长率（%）|EPS（元/股）|市盈率（P/E）|市净率（P/B）|EV/EBITDA| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2022|6629|13.56%|1354|1183|-15.62%|6.41|39.7|4.9|13.5| |2023|8654|30.55%|2322|2051|73.32%|11.10|22.9|4.1|13.7| |2024E|11927|37.82%|2392|1981|-3.42%|10.72|23.7|3.6|16.8| |2025E|15216|27.58%|2514|2005|1.21%|10.85|23.4|3.2|15.3| |2026E|19316|26.95%|2987|2381|18.75%|12.89|19.7|2.8|12.3| [13] 财务预测摘要 - 资产负债表：涵盖货币资金、应收账款+票据等多项资产与负债项目在2022 - 2026E的预测数据 [17] - 利润表：包含营业收入、营业成本等项目在2022 - 2026E的预测数据 [17] - 现金流量表：展示净利润、折旧摊销等项目在2022 - 2026E的预测数据 [18] - 财务比率：涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等多方面在2022 - 2026E的预测数据 [18]

纪要涉及的行业或者公司 石头公司、九号公司 纪要提到的核心观点和论据 - **收入情况** - 24年四季度收入增速超市场预期，欧洲市场增长超50%，实际达66%，市场预期50%[1] - 扫地机四季度收入增速50%多，断货影响约10亿收入，内销预计接近20亿[3] - 洗地机业务自A30上市后收入翻倍增长，国内总收入占比达10%左右，单次季度收入约2亿[4] - 欧洲市场单季度线上线下收入占比各半，线上翻倍增长，线下20%增长且超预期[5] - 北美预计70%左右增长，主要由线上渠道贡献，线下渠道逐渐起量[7] - 亚太市场不错，新加坡、中国台湾重回市场第一，日本换经销商后有突破，线上进入当地平台[8] - 预计25年公司收入增速50%左右，收入接近180亿，净利润12 - 13亿，主业利润约20亿[12][13] - 国内抖音渠道占比持续提升，洗地机和洗衣机品类高增长，但均低净利率[14] - 北美预计50%以上增长，线上有增长，线下渠道进入更多网点，SKU增加[15] - 欧洲预计30%以上增长，24年四季度线下渠道超预期修复，基数低[16] - **利润情况** - 24年预计利润20亿左右，实际接近20亿，基本符合预期或稍低[1] - 24年四季度毛利率降至50%以下，因切入低价格带、清理库存、新品类毛利率低[8][9] - 直营渠道毛利率高，经销和国内渠道稍低，费用投放积极，关税对净利润影响小[10][11] - 预计25年净利率10 - 12%较合理，因增量市场或渠道多为低净利率[19] - **两轮车等业务情况** - 两轮车预计收入增速20%左右，火把车接近10%增长，全轮车30%左右增长，格桃极条预计翻倍增长[22] - 23年四季度有1亿卖股权收益，今年四季度无，刨除后经营性利润有三倍增长[22] - 两轮车开年激活量翻倍，渠道数量7400 - 8000家，预计一季度出货增速超年初指引[23] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 石头公司24年二季度开始欧洲线下渠道遇问题下滑，受追密影响，24年四季度开始恢复[6] - 公司25年坚持把收入增速放首位，拓宽价格带，全价格带覆盖200美金到较高价格，利于获得低价格市场增量[12][17] - 石头和九号深度应用AI和GPL技术，在今年市场风格下利于提估值，继续推荐[24]

纪要涉及的行业或者公司 石头科技 纪要提到的核心观点和论据 1. **2024年第四季度业绩情况** - **收入**：总收入增长66%，国内市场双位数增长，扫地机器人增速超50%，洗地机和洗衣机几倍增长；海外市场营收增速超50%，欧洲和北美超50%，亚太平稳增长[4] - **利润率**：净利率约10%，环比下降，主因老品打折、洗地机和洗衣机前期投入高、关税拖累北美利润率[2][5][6] 2. **各地区市场表现** - **国内**：双十一销售额翻倍，因产能不足断货影响12月销售，12月底前交付所有订单[2][9] - **欧洲**：收入增长超50%，线上销售持续翻倍，线下转正并增长，线上线下销售额占比五五开[2][8] - **北美**：线上平台稳定增长，受关税影响利润率与欧洲线上基本持平，越南工厂产能爬坡慢，无法完全缓解关税压力[2] 3. **2025年规划** - **产品**：推出更高端新旗舰产品和降本增效中低端产品，改善毛利率[2][10][11] - **运营**：优化供应链和营销策略，提高运营效率，加强成本控制，改善净利水平[2][7][10] - **生产**：将美国产品生产转移至越南工厂，优化供应链管理[21] 4. **一季度情况**：行业保持良好增长，石头科技增速优于行业平均水平，供应链正常，G30和G30 Space预售量均超一万台[3][17][24] 5. **未来家庭服务机器人发展**：有两种可能性，人形机器人进家庭或扫地机带机械臂，管理层正研究其对现有产品需求的潜在影响[18] 6. **竞争应对措施**：2024年第三季度开始加速品牌布局，提高品牌影响力，关注技术更新与研发团队规模扩展[20] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **关税影响**：三季度关税对北美业务影响约3000万元，四季度预计超一亿，越南工厂虽上线但爬坡慢，大部分货物仍受关税影响[14] 2. **越南工厂情况**：整体效率较低，生产高端产品时更明显，目前约七到八款SKU可从越南出货，占北美市场三分之一左右[16][22] 3. **新品情况**：G30系列新品毛利率优于P20 pro，G30上市早销量可能略高于G30 space[25][26] 4. **海外市场策略**：采取多层次价格段布局策略，欧洲各国因消费习惯不同针对性提供产品，预计2025年增加高端品提升毛利[30][31]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司发布2024Q4业绩快报 Q4收入49.20亿元（同比+65.9%） 归母净利润5.09亿元（同比-26.3%） 扣非归母净利润4.39亿元（同比-23.3%） 24年 收入119.27亿元（同比+37.82%） 归母净利润19.81亿元（同比-3.42%） 扣非归母净利润16.25亿元（同比-11.0%） 单季收入较好 Q1/Q2/Q3/Q4净利率分别为22%/28%/14%/10% Q4单季净利率下移 [8] - 预计Q4内销快于外销 内销预计收入增速＞+100%快于Q3（预计+30%） 外销预计收入增速＞+30%较Q3（预计大个位数增长）亦有提速 [7] - Q4净利率同环比有所下行 同/环比分别-13/-3pct 原因包括受价格带拉宽影响 参考奥维 石头Q4内销线上均价同/环比分别-7%/-2% 预计外销腰部产品占比有所加大 Q4大促公司争抢份额下 预计其营销费用投放有所加大 欧洲强化直营及新老代理商切换下 公司或对渠道有所让利 [6][8] - 公司25年看点包括渠道增量 关注公司25年欧洲渠道重整 加大线上直营占比并就线下代理商引入竞争机制 美国线下扩张 新兴市场拓展 高端产品 年初公司发布G30系列拉高产品价格天花板 国补延续下25年表现可期 关注海外同系列产品发布 [9] - 基于公司处战略变革期更重份额 调整盈利预测 预计2024 - 2026年公司收入119.27/144.65/166.42亿元（前值107.78/129.08/149.52亿元） 同比+37.8%/+21.3%/+15.1% 归母净利润19.81/21.75/26.41亿元（前值20.99/23.74/27.39亿元） 同比-3.4%/+9.8%/+21.4% 对应PE24/22/18X 维持"买入"评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 收入分析 - 预计Q4内销快于外销 Q4内销预计收入增速＞+100%快于Q3（预计+30%） 参考奥维 石头Q4（扫地机+洗地机+洗衣机合计）线上销额/量/价同比分别+130%/+148%/-7%（Q3奥维量/价同比分别+45%/-8%） 量增爆发 同时 洗地机/洗衣机线上份额提升 Q4环比分别+6/+1pct Q4外销预计收入增速＞+30%较Q3（预计大个位数增长）亦有提速 预计欧洲直营占比提升影响Q3 但Q4集中确认 参考公司海外黑五表现 预计欧美GMV皆同比+>40% 亚太同比+>20% [7] 利润分析 - Q1/Q2/Q3/Q4净利率分别为21.66%/28.04%/13.57%/10.34% Q4净利率同/环比分别-13/-3pct 原因包括毛利率受价格带拉宽影响 参考奥维 石头Q4内销线上均价同/环比分别-7%/-2% 预计外销腰部产品占比有所加大 除毛利率影响因素外 Q4大促公司争抢份额下 预计其营销费用投放有所加大 欧洲强化直营及新老代理商切换下 公司或对渠道有所让利 [6][8] 公司25年看点 - 渠道增量 关注公司25年欧洲渠道重整 加大线上直营占比并就线下代理商引入竞争机制 美国线下扩张 新兴市场拓展 [9] - 高端产品 年初公司发布G30系列拉高产品价格天花板 （g30/g30space发售价分别5499/6499元） 国补延续下25年表现可期 关注海外同系列产品发布 [9] 盈利预测 - 基于公司处战略变革期更重份额 调整盈利预测 预计2024 - 2026年公司收入119.27/144.65/166.42亿元（前值107.78/129.08/149.52亿元） 同比+37.8%/+21.3%/+15.1% 归母净利润19.81/21.75/26.41亿元（前值20.99/23.74/27.39亿元） 同比-3.4%/+9.8%/+21.4% 对应PE24/22/18X 维持"买入"评级 [10] 重要财务指标 |主要财务指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |---|---|---|---|---| |营业收入（百万元）|8654|11927|14465|16642| |收入同比（%）|30.5%|37.8%|21.3%|15.1%| |归属母公司净利润（百万元）|2051|1981|2175|2641| |净利润同比（%）|73.3%|-3.4%|9.8%|21.4%| |毛利率（%）|55.1%|52.3%|50.0%|50.1%| |ROE（%）|18.0%|15.7%|15.6%|17.0%| |每股收益（元）|15.66|10.73|11.78|14.30| |P/E|18.07|23.71|21.59|17.78| |P/B|3.27|3.72|3.37|3.01| |EV/EBITDA|16.36|20.18|17.38|13.96| [12] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2023A - 2026E各会计年度的相关财务数据 包括流动资产、现金、应收账款等资产项目 以及营业收入、营业成本、销售费用等利润项目 还有经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量项目 同时给出了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率及每股指标、估值比率等数据 [14]

报告公司投资评级 - 维持买入 - A 的投资评级 [3] 报告的核心观点 - 石头科技 2024 年实现收入 119.3 亿元，YoY + 37.8%，归母净利润 19.8 亿元，YoY - 3.4%；2024Q4 单季度收入 49.2 亿元，YoY + 65.9%，归母净利润 5.1 亿元，YoY - 26.3%，Q4 国内业务受益以旧换新补贴，海外业务在销售结构优化及渠道精细化布局拉动下高速增长，因费用投入加大盈利能力承压 [1] - 石头领先的产品力是未来收入增长的基础，精简 SKU 和优秀的经营管理能力使其维持行业领先的盈利能力，预计 2024 - 2026 年 EPS 分别为 10.72/11.97/13.42 元，给予 12 个月目标价 299.25 元，对应 2025 年 PE 估值为 25x [3] 根据相关目录分别进行总结 2024Q4 国内、海外收入高速增长 - 2024Q4 石头扫地机国内线上销售额 YoY + 104%，销量 YoY + 104%，均价 YoY + 0%，国补刺激下内销增速环比 2024Q3 大幅提升，估算 2024Q4 海外增速为 40% 左右 [2] - 海外收入高速增长原因一是欧洲区域渠道结构变化，经销商渠道向亚马逊自营渠道切换致销售收入确认时点后置；二是在海外市场采取积极市场策略，优化销售结构，精细化渠道布局 [2] - 展望后续，石头内销有望继续受益以旧换新补贴，2025W1 - W8 石头扫地机国内线上销售额 YoY + 97%，销售额份额同比 + 3pct 至 25%；外销预计积极市场策略等仍将发挥作用，拉动海外收入较快增长 [2] 2024Q4 公司盈利能力有所下降 - 2024Q4 公司归母净利率为 10.3%，同比 - 13.0pct，环比 2024Q3 - 3.2pct [3] - 盈利能力下降原因包括海外产品结构下探、实施积极品牌策略加大费用投入、美国对扫地机品类加征关税、海外部分渠道由经销模式向直营模式切换 [3]

报告公司投资评级 - 行业为家用电器/小家电，6个月评级为买入（维持评级），当前价格254.28元 [3] 报告的核心观点 - 公司24年实现收入119.27亿元同比+37.82%，归母净利润19.81亿元同比-3.42%，24Q4收入49.2亿元同比+65.94%，归母净利润5.09亿元同比-26.34% [1] - 收入端内销快速增长，外销推进精细化渠道布局，国内受益于“以旧换新”政策，24Q4石头线上扫地机销售同比+104%，洗地机线上销售同比+237%，海外优化销售结构提升影响力 [1] - 利润端公司加大研发和市场品牌投入，持续引进人才、拓展产品类目、加强品牌建设 [2] - 公司产品凭借优势内外销收入较快增长，加大投入布局长期发展，预计24 - 26年公司归母净利润为19.8/21.3/23.6亿元（前值21.8/24.1/26.4亿元），对应动态PE为23.7x/22x/19.9x，维持“买入”评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - A股总股本184.72百万股，流通A股股本184.72百万股，A股总市值46,971.40百万元，流通A股市值46,971.40百万元，每股净资产66.69元，资产负债率26.47%，一年内最高/最低469.99/193.00元 [4] 财务数据和估值 | 年份 | 营业收入(百万元) | 增长率(%) | EBITDA(百万元) | 归属母公司净利润(百万元) | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率(P/E) | 市净率(P/B) | 市销率(P/S) | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2022 | 6,628.72 | 13.56 | 1,900.80 | 1,183.48 | (15.62) | 6.41 | 39.69 | 4.92 | 7.09 | 7.86 | | 2023 | 8,653.78 | 30.55 | 3,103.47 | 2,051.22 | 73.32 | 11.10 | 22.90 | 4.13 | 5.43 | 8.49 | | 2024E | 11,927.06 | 37.82 | 2,121.47 | 1,981.09 | (3.42) | 10.72 | 23.71 | 3.53 | 3.94 | 16.52 | | 2025E | 15,849.81 | 32.89 | 2,349.22 | 2,134.68 | 7.75 | 11.56 | 22.00 | 3.10 | 2.96 | 13.48 | | 2026E | 20,416.52 | 28.81 | 2,601.33 | 2,355.55 | 10.35 | 12.75 | 19.94 | 2.72 | 2.30 | 11.94 | [7] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多表数据，涉及货币资金、应收票据及应收账款、营业收入、营业成本等多项内容及不同年份数据 [8][9]