报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是血液瘤领军药企，核心产品奥布替尼优势稳固，2024 全年销售额 10.01 亿（同比增长 49%），归母净亏损 4.43 亿元（同比减亏 30%），经营业绩大幅改善 [1] - 前线布局血液瘤+差异化拓展自免赛道，助力延长奥布替尼生命周期，未来国际空间可期、潜在商务合作潜力大 [2] - 纵向丰富血液瘤布局，横向拓展自免空间，实体瘤领域产品有望实现营收补充 [3] - 预计 24/25/26 年销售收入约为 10.01/14.57/19.19 亿元，同比增长 35%/46%/32%，归母净亏损 4.43/3.01/1.87 亿元，基于 DCF 模型估值，目标市场空间 260 亿，对应目标价 14.77 元/股 [4] 根据相关目录分别进行总结 血液瘤赛道领军者，商业化已顺利推进，储备管线丰富、后劲充足 - 报告研究的具体公司是已进入商业化阶段的全球创新药企，产品管线覆盖疾病领域由血液瘤向自免及实体瘤拓展，有 13 款在研产品，2 款已商业化，30 多项全球试验 [16] - 公司发展分三个阶段，2015 - 2024 年推动奥布替尼血液瘤适应症开发及商业化；中短期拓展自免及实体瘤领域；中长期布局多元化技术平台，前瞻储备新型分子 [16] 核心产品快速放量，运营效率稳步提升，利润端显著改善 - 核心产品奥布替尼 2020 年末上市，商业化推进使公司营业收入稳步增长，2021 年收入由授权首付款及国内销售贡献 [19] - 运营效率提升和收入结构变化使总体毛利率持续改善，从 2022 年中的 74.49%提升约 10pct 至 2024 年三季度的 85.73% [19] - 销售费用率逐步下降，人均单产保持高水平，1 - 3Q24 销售费用率约为 39%，截至 23A 销售人均单产达 219 万元 [23] - 当期亏损持续收窄，3Q24 期内亏损较去年同期减少 2.54 亿元（同比减少 47.1%），在手现金接近 70 亿，为临床开发和投资提供支持 [25][26] - 2024 年 12 月通过股权激励计划，拟授予限制性股票占已发行股份总数 0.70%，考核目标 A 为 2025 - 2028 年累计营业收入不低于 20/60/110/170 亿元或累积启动临床试验数量为 8/16/24/32 个 [28] 创新研发多点开花，成熟及早期储备管线同步推进 - 创新研发 2.0 阶段多点开花，产品管线、适应症、地域维度、技术平台均有拓展，研发费用截至 3Q24 投入 6.15 亿元，同比增长 12% [30] - 在研药物涵盖多个创新靶点及适应症，以奥布替尼为核心布局血液瘤管线，针对自免疾病布局全球前沿靶点，储备早期实体瘤管线 [32] 奥布替尼：国内 MZL 独占优势明显，多适应症潜在上市注入增长新动能 非霍奇金淋巴瘤为血液肿瘤最大亚型，相关治疗类大单品频出 - 血液肿瘤常见，淋巴瘤是较大亚型，非霍奇金淋巴瘤患者占淋巴瘤患者约 91%，我国淋巴瘤发病率约为 6.68 人/10 万人 [34] - 2024E - 2028E 部分血液瘤治疗市场增速可期，如 CML 增速约 14.5 - 17.5%，NHL 增速 13 - 16%，MM 增速 14 - 17% [37] - 血液瘤赛道重磅单品频出，2023 年全球销售额前二十的重磅药品中有两款血液瘤治疗药物 [39] 奥布替尼 MZL 独占优势明显，后续适应症接踵上市添动力 - 奥布替尼已覆盖淋巴瘤三个适应症，2024 年前三季度销售额达 6.93 亿元，超过 2023 年全年，销售增长指引上调至≥45% [41] - 国内已上市 5 款 BTK 抑制剂，全球 BTKi 市场规模约百亿美金，奥布替尼 2022 年纳入医保后市场渗透提升，2024 年 r/r MZL 纳入医保后快速放量 [43] - 奥布替尼分子结构优、选择性高、安全性佳，患者可负担性强，是国内首个且唯一获批 r/r MZL 治疗的 BTK 抑制剂，还通过拓展自免适应症延长产品生命周期 [50][51] - MZL 治疗需考虑疗效和安全性，无化疗方案受欢迎，奥布替尼在全球布局 r/r MZL 的三款 BTKi 中疗效和安全性相对更佳 [53][57] - BTKi 成 CLL/SLL 全线标准疗法，奥布替尼前线治疗 CLL/SLL 已递交 NDA，单药一线治疗Ⅲ期临床完成，联合 ICP - 248 进行Ⅱ/Ⅲ期临床试验 [58][60] - MCL 疗法格局单一，BTKi 治疗潜力大，奥布替尼前线治疗 MCL 推进至Ⅲ期临床，首发适应症 r/r MCL 已上市，还推进地域布局和一线 MCL 试验 [62][63] 奥布替尼：自免治疗领域差异化拓展，PMS 三期临床推进、国际空间可期 自免赛道长坡厚雪，高天花板培育出多款超级重磅炸弹药物 - 自身免疫疾病细分赛道多，患者数量大且持续增加，全球治疗药品市场规模超 1200 亿美元，竞争格局相对平缓，药物销售生命周期长、天花板高 [65][67] - 公司通过 B 细胞及 T 细胞通路研发自免疗法，B 细胞通路探索奥布替尼治疗多种疾病，T 细胞通路开发两款 TYK2 抑制剂布局多个适应症 [68] 奥布替尼在 PPMS/SPMS 临床获益潜力大，ITP 及 SLE 同步推进 - MS 患者存量约 290 万，新患每年达 10.7 万人，RRMS 治疗格局激烈，PPMS/SPMS 治疗药物匮乏，全球仅一款药物获批治疗 PPMS [70] - 赛诺菲 tolebrutinib 治疗 PMS 数据良好，肝损伤副作用有限，计划 2024 年美国递交 NDA，2025 年上半年欧盟递交 NDA [73][76] - 奥布替尼 PPMS 获 FDA 批准开展Ⅲ期临床，FDA 还建议启动 SPMS 的Ⅲ期临床试验 [75] 一纵一横：纵向丰富血液瘤布局，横向拓展自免及实体瘤空间 Tafasitamab 有望 25 年获批落地商业化，前瞻布局血液瘤早期管线、竞争格局优 - 引进的坦妥昔单抗已递交上市申请，有望 2025 年获批上市，早研产品 ICP - 248 及 ICP - B02 竞争格局优、BD 潜力大 [3] 差异化布局 TYK2 相关自免疾病，ICP - 332/ICP - 488 兼具优异疗效与安全性 - ICP - 332 及 ICP - 488 为 TYK2 抑制剂，开发进度快、疗效优且安全性优势大 [3] 凭借小分子优势拓展实体瘤布局，第二代 NTRK 抑制剂进入 pre - NDA 阶段 - 产品 ICP - 723 预计 2025 年初递交 NDA，上市后有望实现营收补充 [3] 盈利预测与投资建议 盈利预测与核心假设 - 预计 24/25/26 年销售收入约为 10.01/14.57/19.19 亿元，同比增长 35%/46%/32%，归母净亏损 4.43/3.01/1.87 亿元 [4] 投资建议 - 基于 DCF 模型估值，目标市场空间 260 亿，对应目标价 14.77 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级 [4]

股份数据 - 2025年1月23日港交所已发行股份（不含库存股）1,494,898,235，库存股1,386,000，总数1,496,284,235[3] - 2025年1月24日港交所购回300,000股作库存股，占比0.017%，每股5.7634港元[3] - 2025年1月24日港交所结束时已发行股份（不含库存股）1,494,598,235，库存股1,686,000，总数1,496,284,235[3] - 2025年1月23 - 24日上交所科创板已发行股份（不含库存股）266,282,967，库存股0，总数266,282,967[4] - 上交所科创板股份变动为0，占比0%[4] 购回情况 - 2025年1月24日购回300,000股，付出1,729,020港元[13] - 合共购回300,000股，付出1,729,020港元[13] - 购回（拟注销）0股，（拟持作库存）300,000股[13] - 购回授权决议2024年6月27日通过[13] - 可根据授权购回176,258,244股[13] - 已购回1,686,000股，占比0.0957%[13] 其他 - 股份发行或库存股出售转让获董事会授权[7] - 股份多价发行须提供每股成交量加权平均价[9] - 期终结存日期为最后披露事件日期[12] - 股份购回后新股发行等暂停期至2025年2月23日[13]

股份数据 - 2025年1月22日港交所已发行股份（不含库存股）1,495,298,235，库存股986,000，总数1,496,284,235[3] - 2025年1月23日港交所购回股份400,000，占比0.0227%，每股5.6329港元[3] - 2025年1月23日港交所结束时已发行股份（不含库存股）1,494,898,235，库存股1,386,000，总数1,496,284,235[3] - 2025年1月22日上交所科创板已发行股份（不含库存股）266,282,967，库存股0，总数266,282,967[4] - 2025年1月23日上交所科创板已发行股份（不含库存股）变动0，占比0%，库存股变动0[4] - 2025年1月23日上交所科创板结束时已发行股份（不含库存股）266,282,967，库存股0，总数266,282,967[4] 购回情况 - 2025年1月23日公司购回股份400,000股，付出2,253,160港元[12] - 公司合共购回400,000股，付出2,253,160港元[12] - 购回股份（拟注销）0，（拟持作库存股份）400,000[12] - 购回授权决议2024年6月27日通过[12] - 可根据购回授权购回176,258,244股[12] - 根据购回授权在交易所购回1,386,000股[12] - 根据购回授权购回股份占比0.0786%[12] - 股份购回后暂停期至2025年2月22日[12]

人事相关 - 公司董事会提名委员会2025年1月21日审核独立非执行董事候选人任职资格[1] - 认为Kunliang Guan(管坤良)教授符合任职资格[1] - 决议向董事会提呈委任其为独立非执行董事的决议案[1]

业绩表现 - 公司预计2024年奥布替尼实现收入人民币100,100万元左右，同比增长49%左右 [1] - 2024年营业总收入预计为人民币101,000万元左右，同比增长37%左右 [1] - 2024年归属于母公司所有者的净利润预计为人民币-44,300万元左右，亏损减少30%左右 [1] - 2024年归属于母公司所有者扣除非经常性损益后的净利润预计为人民币-44,400万元左右，亏损减少29%左右 [1] - 2023年公司实现营业收入7.39亿元，同比增长18.09% [1] - 2023年归属于上市公司股东的净利润为-6.31亿元，2022年同期为-8.87亿元 [1] - 2023年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-6.26亿元，2022年同期为-9.60亿元 [1] - 2023年经营活动产生的现金流量净额为-6.65亿元，2022年同期为-4.91亿元 [1] - 2018年至2021年，公司归属于母公司所有者的净利润分别为-5.50亿元、-21.41亿元、-3.91亿元、-0.65亿元 [1] 上市及募资情况 - 公司于2022年9月21日在上交所科创板上市，公开发行264,648,217股，发行价格为11.03元/股 [2] - 首次公开发行股票募集资金总额为291,906.98万元，募集资金净额为277,881.56万元 [3] - 实际募资净额较原拟募资少122,118.44万元 [4] - 原拟募资400,000.00万元，用于新药研发项目、药物研发平台升级项目、营销网络建设项目、信息化建设项目和补充流动资金 [4] - 首次公开发行股票的发行费用总额为14,025.42万元，其中承销费用及保荐费用11,216.74万元 [5] 保荐机构 - 首次公开发行股票的保荐机构（联席主承销商）为中金公司，保荐代表人为沈俊、徐然 [4] - 联席主承销商为高盛高华证券有限责任公司、摩根大通证券（中国）有限公司、粤开证券股份有限公司 [4]

2024年财务数据 - 2024年奥布替尼收入约10.01亿元，同比增长49%左右[4] - 2024年营业总收入约10.1亿元，同比增长37%左右[4] - 2024年归属母公司所有者净利润约 - 4.43亿元，亏损减少30%左右[4] - 2024年归属母公司所有者扣非净利润约 - 4.44亿元，亏损减少29%左右[4] - 2024年研发投入同比增长8.4%左右[6] - 2024年未实现汇兑损失约3300万元，小于上年同期[6] 2023年财务数据 - 2023年营业收入7.3854亿元，奥布替尼收入6.7073亿元[5] - 2023年利润总额 - 6.4421亿元，归属母公司所有者净利润 - 6.3126亿元[5] - 2023年归属母公司所有者扣非净利润 - 6.2584亿元，每股收益 - 0.37元[5] 奥布替尼销售情况 - 奥布替尼三项适应症医保覆盖，销售收入增长约49%，销售费用率降低[6]

股份授予 - 2024年12月31日授予六名承授人3830000份受限制股份单位，占已发行股份约0.22%[3] - 购买价每股香港股份0.178美元（约1.39港元）[5] - 授出日香港股份收市价6.12港元，人民币股份收市价约13.26港元[5] 归属条件 - 2030000份分四年四等份归属[9] - 1800000份按表现归属，归属期至少12个月[9] 其他情况 - 授予后41161607股可供日后授出，1764321股可给服务提供商[12] - 授予目的是认可承授人贡献、促进集团发展[13]

股份数据 - 2024年12月24日香港联交所上市普通股已发行股份（不含库存股）为1,495,938,235股，库存股为346,000股，总数为1,496,284,235股[3] - 2024年12月27日香港联交所上市普通股已发行股份（不含库存股）为1,495,838,235股，库存股为446,000股，总数为1,496,284,235股[3] - 2024年12月24日上海证券交易所科创板上市普通股已发行股份（不含库存股）为266,282,967股，库存股为0股，总数为266,282,967股[4] - 2024年12月27日上海证券交易所科创板上市普通股已发行股份（不含库存股）和库存股无变动，总数仍为266,282,967股[4] 股份购回 - 2024年12月27日购回100,000股股份作为库存股，占有关事件前已发行股份（不含库存股）的0.0057%，每股购回价为5.99港元[3] - 2024年12月27日公司购回股份数目为100,000股，付出价格总额为599,000港元[13] - 公司合共购回股份总数为100,000股，合共付出价格总额为599,000港元[13] - 公司购回股份（拟注销）数目为0，购回股份（拟持作库存股份）数目为100,000股[13] 购回授权 - 购回授权的决议获通过日期为2024年6月27日[13] - 公司可根据购回授权购回股份的总数为176,258,244股[13] - 根据购回授权在交易所或其他证券交易所购回股份的数目为446,000股[13] - 已购回股份数目占购回授权的决议获通过当日的已发行股份（不包括库存股份）数目的百分比为0.0253%[13] 暂停期 - 股份购回后再进行任何新股发行或库存股份再出售或转让所适用的暂停期截至2025年1月26日[13]

股份数据 - 2024年11月30日港交所已发行股份（不含库存股）1,496,284,235股[3] - 2024年12月23日港交所购回股份240,000股，占比0.014%，每股5.9141港元[3] - 2024年11月30日上交所科创板已发行股份（不含库存股）266,282,967股[4] - 2024年12月23日上交所科创板已发行股份（不含库存股）无变动[4] 购回情况 - 2024年12月23日购回股份240,000股，付出1,419,390港元[13] - 购回授权决议2024年6月27日通过，可购回176,258,244股[13] - 此次购回占决议通过当日已发行股份（不含库存股）0.014%[13] - 股份购回后新股发行等暂停期至2025年1月22日[13]

股份数据 - 2024年12月23日，港交所上市普通股已发行股份（不含库存股）1,496,044,235股，库存股240,000股，总数1,496,284,235股[3] - 2024年12月24日，港交所上市普通股已发行股份（不含库存股）1,495,938,235股，库存股346,000股，总数1,496,284,235股[3] - 2024年12月23日，上交所科创板上市普通股已发行股份（不含库存股）266,282,967股，库存股0股，总数266,282,967股[4] - 2024年12月24日，上交所科创板上市普通股已发行股份（不含库存股）无变动，库存股0股，总数266,282,967股[4] 股份购回 - 2024年12月24日购回股份106,000股，占事件前已发行股份（不含库存股）0.006%，每股购回价HKD 5.9578[3] - 2024年12月24日购回股份付出价格总额631,530港元[13] - 公司合共购回股份106,000股，付出价格总额631,530港元[13] - 购回股份（拟持作库存股份）106,000股，购回股份（拟注销）0股[13] - 购回授权决议2024年6月27日获通过，可购回股份总数176,258,244股[13] - 根据购回授权在交易所购回股份346,000股，占决议通过当日已发行股份（不含库存股）0.0196%[13] 其他 - 股份发行或库存股份出售或转让已获董事会正式授权批准[7] - 股份购回后新股发行或库存股份再出售或转让暂止期截至2025年1月23日[13]