投资评级与核心观点 - 报告对美的集团维持“买入”投资评级 [2] - 报告核心观点认为公司兼具白马与成长属性，业绩稳定扎实且重视股东回报，海外及ToB业务实现较快增长 [1][7] - 报告预计2026-2028年归母净利润分别为473.6亿元、511.6亿元、552.3亿元，对应EPS为6.2元、6.7元、7.3元，当前股价对应PE分别为11.6倍、10.7倍、9.9倍 [7] 公司财务与经营业绩 - 2025年公司实现营收4585.0亿元，同比增长12.1%，归母净利润439.5亿元，同比增长14.0% [7] - 2025年第四季度实现营收937.9亿元，同比增长5.7%，归母净利润60.6亿元，同比下降11.3% [7] - 2025年公司毛利率为26.4%，与上年持平；销售净利率为9.8%，同比提升0.2个百分点 [9] - 公司2025年全年每10股分红43元（含税），考虑116亿元回购后，全年分红总额将超过当年净利润，为历史首次 [10] - 公司公告拟以不超过100元/股的价格，回购65亿至130亿元股份 [10] 业务板块分析 - ToC业务（智能家居）2025年收入为2999.3亿元，同比增长11.3% [8] - ToC业务中，COLMO和东芝双高端品牌零售额实现双位数增长，海外OBM业务收入占比达到45%以上 [8] - 公司产品在国内主流线上平台与主要线下渠道销售额份额均排名第一 [8] - ToB业务2025年收入为1227.5亿元，同比增长17.5% [8] - ToB业务细分板块中，工业技术收入272.3亿元（+10.2%），楼宇科技收入357.9亿元（+30.6%），机器人与自动化收入310.1亿元（+21.3%），其他业务收入287.2亿元（+26.9%） [8] 盈利能力与成本费用 - 2025年第四季度毛利率为28.4%，同比提升3.2个百分点 [9] - 2025年第四季度毛销差为17.7%，同比提升1.0个百分点 [9] - 2025年第四季度期间费用率为22.2%，同比提升4.0个百分点 [9] - 2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.4%、3.5%、3.9%、-1.3%，同比分别变化-0.1、持平、-0.1、-0.5个百分点 [9] - 2025年第四季度销售净利率为6.3%，同比下降1.2个百分点 [9] - 2025年第四季度，美的空调、冰箱、洗衣机内销线上均价同比分别增长4.2%、7.6%、15.4% [9] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为4904.8亿元、5240.1亿元、5576.1亿元，同比增速分别为7.5%、6.8%、6.4% [11] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润增速分别为7.8%、8.0%、8.0% [11] - 报告预测公司2026-2028年毛利率将稳定在26.4%-26.5%，净利率将从9.8%稳步提升至10.0% [11] - 报告预测公司2026-2028年ROE将从19.1%逐步提升至19.4% [11]

投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [2] - 核心观点：美的集团是白马与成长兼具的公司，业绩稳定扎实，重视股东回报，海外与ToB业务实现较快增长 [1][7] 公司财务表现与预测 - **2025年业绩回顾**：2025年公司实现营业收入4585.0亿元，同比增长12.1%；归母净利润439.5亿元，同比增长14.0% [7] - **2025年第四季度业绩**：2025Q4实现营收937.9亿元，同比增长5.7%；归母净利润60.6亿元，同比下降11.3% [7] - **盈利预测调整**：由于原材料成本与国补政策影响，报告下调了2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测。预计2026-2028年归母净利润分别为473.6亿元、511.6亿元、552.3亿元（前值为477.1亿元、531.0亿元）[7] - **估值指标**：基于预测，2026-2028年每股收益（EPS）分别为6.23元、6.73元、7.26元，当前股价对应市盈率（P/E）分别为11.6倍、10.7倍、9.9倍 [7][11] 分业务板块分析 - **ToC业务（智能家居）**：2025年收入为2999.3亿元，同比增长11.3% [8] - 高端品牌COLMO和东芝零售额实现双位数增长 [8] - 海外自有品牌（OBM）业务收入占比达到45%以上 [8] - 在国内主流线上平台及主要线下渠道销售额份额均排名第一 [8] - **ToB业务**：2025年收入为1227.5亿元，同比增长17.5%，增速高于ToC业务 [8] - 工业技术收入272.3亿元，同比增长10.2% [8] - 楼宇科技收入357.9亿元，同比增长30.6% [8] - 机器人与自动化收入310.1亿元，同比增长21.3% [8] - 其他业务收入287.2亿元，同比增长26.9% [8] - 公司正全面布局机器人、液冷、新能源等多个新兴产业以拉动持续成长 [8] 盈利能力与费用控制 - **毛利率**：2025年全年毛利率为26.4%，与上年持平；2025Q4毛利率为28.4%，同比提升3.2个百分点，主要得益于成功提价和产品结构优化 [9] - 2025Q4美的空调、冰箱、洗衣机内销线上均价同比分别增长4.2%、7.6%、15.4% [9] - **费用率**：2025年期间费用率为15.5%，同比下降0.7个百分点 [9] - 销售费用率为9.4%，同比下降0.1个百分点 [9] - 管理费用率为3.5%，与上年持平 [9] - 研发费用率为3.9%，同比下降0.1个百分点 [9] - 财务费用率为-1.3%，同比下降0.5个百分点 [9] - **净利率**：2025年销售净利率为9.8%，同比提升0.2个百分点；2025Q4净利率为6.3%，同比下降1.2个百分点 [9] 股东回报 - **分红**：2025年全年每10股分红43元（含税），考虑116亿元回购后，全年分红总额将超过当年净利润，为历史首次 [10] - **回购**：公司公告拟以不超过100元/股的价格，回购65亿至130亿元股份 [10] - 上述举措彰显了公司对股东回报的高度重视 [10] 财务摘要与关键比率 - **成长能力**：预计2026-2028年营业收入同比增速分别为7.5%、6.8%、6.4%；归母净利润同比增速分别为7.8%、8.0%、8.0% [11] - **获利能力**：预计2026-2028年毛利率稳定在26.4%-26.5%，净利率从9.8%稳步提升至10.0%，净资产收益率（ROE）从19.1%提升至19.4% [11] - **估值比率**：基于当前股价和预测，2026-2028年市盈率（P/E）分别为11.6倍、10.7倍、9.9倍；市净率（P/B）分别为2.3倍、2.2倍、2.0倍 [11]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：券商金股组合（全部金股）**[12] * **模型构建思路**：汇总全市场多家券商每月初发布的十大金股，构建一个代表分析师集体智慧的投资组合[12]。 * **模型具体构建过程**： 1. 数据收集：统计全市场36家券商发布的月度金股[13]。 2. 股票池处理：对收集到的金股进行去重，得到最终的股票列表[13]。 3. 组合构建：以去重后的全部金股作为投资组合[17]。 4. 权重设置：组合内部按照各家券商的推荐次数进行加权[17]。 2. **模型名称：券商金股组合（新进金股）**[13][17] * **模型构建思路**：在全部券商金股中，筛选出相对于上个月为新推荐的股票，构建组合。基于历史研究发现新进金股收益表现更优[22]。 * **模型具体构建过程**： 1. 股票分类：将全体金股按照相对上月是否新进，分为新进金股和重复金股两类[13]。 2. 组合构建：选取新进金股类别中的所有股票构成组合[17]。 3. 权重设置：组合内部按照各家券商的推荐次数进行加权[17]。 3. **模型名称：券商金股组合（重复金股）**[13][17] * **模型构建思路**：在全部券商金股中，筛选出上个月也被推荐过的股票，构建组合[13]。 * **模型具体构建过程**： 1. 股票分类：将全体金股按照相对上月是否新进，分为新进金股和重复金股两类[13]。 2. 组合构建：选取重复金股类别中的所有股票构成组合[17]。 3. 权重设置：组合内部按照各家券商的推荐次数进行加权[17]。 4. **模型名称：开源金工优选金股组合**[22] * **模型构建思路**：结合历史研究结论，在新进金股样本池中，使用业绩超预期因子（SUE因子）进行优选，构建增强型金股组合[22]。 * **模型具体构建过程**： 1. 确定样本池：以每月的新进金股作为初始股票池[22]。 2. 因子选股：在样本池中，使用业绩超预期因子（SUE因子）进行排序，选择排名靠前的股票[22]。 3. 组合构建：选取SUE因子排名前30的金股构成最终组合[22]。 4. 权重设置：组合内部按照各家券商的推荐次数进行加权[22]。 5. **因子名称：业绩超预期因子（SUE因子）**[22] * **因子构建思路**：该因子用于衡量上市公司实际发布的业绩是否超过市场普遍预期，通常认为业绩超预期的股票未来有更好表现[22]。 * **因子具体构建过程**：报告中未提供SUE因子的具体计算公式和构建细节，仅提及该因子在新进金股组合中具有优异的选股能力，并被用于构建“开源金工优选金股组合”[22]。 模型的回测效果 （数据区间：年化收益率、年化波动率、收益波动比、最大回撤为2017年1月1日至2026年3月31日；3月收益率和2026年收益率截至2026年3月31日）[20][24] 1. **全部金股组合**：3月收益率-8.4%，2026年收益率0.0%，年化收益率13.5%，年化波动率23.4%，收益波动比0.58，最大回撤42.6%[20] 2. **新进金股组合**：3月收益率-8.6%，2026年收益率1.7%，年化收益率16.2%，年化波动率23.9%，收益波动比0.68，最大回撤38.5%[20] 3. **重复金股组合**：3月收益率-8.2%，2026年收益率-1.4%，年化收益率11.2%，年化波动率23.5%，收益波动比0.47，最大回撤45.0%[20] 4. **开源金工优选金股组合**：3月收益率-9.1%，2026年收益率5.0%，年化收益率23.3%，年化波动率25.1%，收益波动比0.93，最大回撤24.6%[24] 基准指数回测效果 （数据区间：年化收益率、年化波动率、收益波动比、最大回撤为2017年1月1日至2026年3月31日；3月收益率和2026年收益率截至2026年3月31日）[20][24] 1. **沪深300指数**：3月收益率-5.5%，2026年收益率-3.9%，年化收益率3.1%，年化波动率20.8%，收益波动比0.15，最大回撤40.6%[20][24] 2. **中证500指数**：3月收益率-12.0%，2026年收益率2.0%，年化收益率2.4%，年化波动率23.9%，收益波动比0.10，最大回撤37.5%[20][24]

投资评级与核心观点 - 报告对美的集团维持“买入”评级 [1][6] - 报告核心观点：在国内需求前高后低、海外经营环境复杂的背景下，美的集团依靠全球化布局、核心品类竞争力及ToB业务扩张，实现收入利润双位数增长，经营韧性再获验证 [1] - 报告认为美的集团已不再是单一白电龙头，而是在向“ToC稳增长、ToB扩空间”的综合科技集团演进 [3] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年实现营业收入4,564.5亿元，同比增长12.1% [1][10] - 2025年全年实现归母净利润439.5亿元，同比增长14.0% [1][10] - 2025年第四季度营收同比增长5.69%，归母净利润同比下降11.35% [1] - 2025年全年经营活动现金流净额为533.5亿元，同比下降11.8% [1][4] - 2025年毛利率为26.72%，同比基本持平 [4][10] - 2025年期间费用率同比下降0.72个百分点，其中销售费用率同比下降0.12个百分点，财务费用率同比下降0.47个百分点 [4] - 公司计划每10股现金分红38元，维持高派息 [1] 海外业务表现 - 2025年海外收入达1,959亿元，同比增长16% [2] - 海外本地化自营业务已覆盖全球主要50个国家，并在海外设有29个研发中心、43个主要制造基地 [2] - 海外智能家居业务OBM（自有品牌制造）收入已达到海外收入的45%以上 [2] - 海外自有品牌电商业务连续两年高增，2025年同比增长35%以上 [2] - 公司在欧洲完成TEKA整合，在亚太、美洲、中东非多个市场的冰洗、空调、厨电等品类份额持续突破 [2] ToB业务表现 - 2025年ToB业务收入达到1,228亿元，同比增长17.5%，占收入比重提升至26.9% [3] - 楼宇科技收入357.9亿元，同比增长25.7% [3] - 机器人与自动化收入310.1亿元，同比增长8.1% [3] - 工业技术收入272.3亿元，同比增长10.2% [3] - 其他创新业务收入287.2亿元，同比增长26.9% [3] 盈利预测与估值 - 报告下调2026-2027年预测EPS为6.22元/6.84元（前值分别为6.48元/7.17元） [5] - 给予公司2026年14倍PE估值，对应A股目标价87.08元 [5][6] - 基于AH溢价率及汇率换算，对应港股目标价为97.84港元 [5][6] - 截至2026年3月30日，美的集团A股收盘价为72.10元，港股收盘价为78.45港元 [7] - 预测2026-2028年营业收入分别为4,879.99亿元、5,265.23亿元、5,652.06亿元 [10] - 预测2026-2028年归母净利润分别为472.75亿元、519.80亿元、567.50亿元 [10]

公司动态与战略 - 户外品牌Patagonia在天猫旗舰店试行“地球使用费”政策，要求消费者预付物流包装费（首件15元，每加一件5元），收货后不退货可退还费用，若退货则扣除费用并捐赠给环保项目，客服称此举相当于“下单不包邮”，计划试行一个月[2] - 达美乐比萨集团任命Nicola Frampton为首席执行官[4][14] - 甲骨文公司进行新一轮裁员，规模达数千人，该公司截至2025年5月共雇有16.2万名员工[9] - 丰田汽车计划以平等股东身份加入戴姆勒卡车与沃尔沃集团组建的燃料电池合资企业Cellcentric[14] - 大韩航空将从4月1日起实施节支措施，以应对航空燃油成本飙升，计划削减与飞行运营无关的开支[14] - 三星电子宣布注销价值14.5万亿韩元（约合95亿美元）的库存股，涉及约7330万股普通股和1360万股优先股[15] - 日本三菱材料将收购美国稀土公司ReElement Technologies的股份，并计划通过承购和加工协议与其合作[16] - 韩国LG Innotek计划加速转型，减少对iPhone销售的依赖，成为AI和机器人解决方案提供商，已开始向波士顿动力供应摄像头模块[16] - 人工智能基础设施企业Nebius集团宣布在芬兰新建一座310兆瓦的数据中心，估值超100亿美元，将成为欧洲规模最大的数据中心之一[16] - 人工智能公司Anthropic证实其代码助手Claude Code发生部分内部源代码泄露，声明称事件由人为失误导致，未涉及客户数据[18] - 电动空中出租车公司Joby Aviation首架量产型电动空中出租车已开始飞行，将接受美国联邦监管机构的认证测试[26] - MOVA AI智慧生活业务发布曜目G2 AI眼镜与AR S8 AR眼镜，正式进入智能可穿戴赛道[26] 财务业绩与融资 - 鸣鸣很忙2025年实现收入661.7亿元，同比增长68.20%；年内利润及全面收益总额23.29亿元，同比增长180.9%[18] - 名创优品2025年总营收214.4亿元，同比增长26.2%；毛利润96.5亿元，同比增长26.3%，毛利率45.0%；经调整净利润29亿元，同比增长6.5%[19] - 联想控股2025年总收入为6059.45亿元，同比增长18%；年内归属于本公司权益持有人净利润为97.99亿元，同比增长28%[20] - 神州控股2025年营业收入210.15亿元，较去年同期增长26%；归母净利润实现扭亏为盈，由去年同期-2.54亿元转为盈利3142万元[21] - OpenAI已完成一轮融资，以8520亿美元估值向投资者募资1220亿美元，这是该公司迄今规模最大的一轮融资[22] - MOVA生态链企业“零界奇点”完成新一轮数千万级融资，资金将投向核心技术研发、产品矩阵扩容、全球渠道布局[22] - 量子计算公司“玻色量子”完成10亿元B轮融资，资金将投入技术攻关、芯片工艺、量产制造和生态拓展[23] - 生物科技公司“元思生肽”完成1.5亿美元B轮融资，资金将用于深化其大环肽发现平台Synova™的迭代，并加速创新药管线向临床阶段转化[24][25] 产品与技术发布 - 苹果官方确认，自2022年推出锁定模式（Lockdown Mode）以来，全球范围内尚未出现任何一例启用该功能的设备被商业间谍软件成功入侵的案例[4][7] - 有供应链消息称，苹果二十周年纪念款iPhone 20将采用极窄边框（1.1毫米）和真全面屏设计，搭载屏下摄像头，但研发遇到技术挑战[11][12] - 部分用户反映国行版iPhone收到Apple Intelligence（AI）功能推送，苹果官方回应称该功能尚未在中国大陆正式推出，已关注到推送问题并正在调查[12] - 奥地利维也纳工业大学与德国Cerabyte公司研制出全球最小二维码，面积仅1.98平方微米，一张A4纸面积内可容纳超过2太字节（TB）数据，数据可保存在陶瓷载体上数百年[11] - 美的集团已完成AI化全面布局，超5亿台家电具备联网能力、1.4亿台智能家电联网，150余个品类实现AI化落地，2025年AI为其节省7亿元成本[30] 行业与市场事件 - 美国佛罗里达州棕榈滩国际机场更名为“唐纳德·特朗普国际机场”[3][5] - 国内航线燃油附加费上涨通知被撤回，此前多彩贵州航空通告称4月5日起800公里(含)以下航段从10元上调到60元，800公里以上从20元上调到120元[4][9] - 上海市首例“住房收购置换”模式在静安区签约，旨在盘活存量住房、筹措保障性租赁住房，缓解新市民、青年人租房压力[9] - 中国人民银行“一次性信用修复政策”于3月31日截止，符合条件的个人（逾期产生于2020年至2025年、单笔金额≤1万元）若在当天足额还款，征信系统中的逾期记录将不予展示[14] - 澳洲联储宣布从10月1日起取消对消费者进行的借记卡和信用卡支付的附加费用，并逐步降低企业支付的跨行手续费，预计每年可节省约25亿澳元[15] - 韩国2月免税店销售额为9624亿韩元（约合人民币44亿元），环比下降10.1%，同比减少3.8%，其中外国消费者销售额同比下降7.7%[15] - 美国太空探索技术公司（SpaceX）一颗“星链”卫星在轨出现异常，失去通信联络[4][15] - 当前正值春茶集中上市季，爱企查数据显示中国茶叶相关开业企业约有165万家，其中华东地区占比最高，超36%[27] - 工业和信息化部监测发现，有攻击组织利用OpenClaw热度仿冒下载网站和安装文件，诱导用户下载包含恶意程序的安装文件[17] 争议与消费者事件 - 红果AI短剧《桃花簪》被妆造博主指控盗用其古装造型，涉事角色部分画面已被替换，该剧热度达4054万[4][8] - 临近清明节，有电商店铺上架AI大模型纸扎全家桶，复刻OpenClaw、DeepSeek、ChatGPT等模型，售价35.9元起，产品为纯纸质手工制作[5][6] - 贵州一“宠物友好”酒店向顾客推荐当地特色狗肉，引发争议，当地文旅局回应称狗肉是盘江镇的特色饮食[6] - 茅台官方上调53度飞天茅台销售合同价每瓶100元，深圳已有经销商暂缓出货，线下零售端部分门店售价上调近百元[13]

宏观与策略观点 - 核心观点：一季度经济“开门红”可期，预计一季度GDP增速有望至少4.8%-5%（25年Q4为4.5%）[5] 但3月PMI超预期背后，原材料购进价格指数升幅显著大于出厂价格指数，若持续将压制企业利润空间[5] 伊朗局势推高油价，二季度才是考验的开始，需警惕“油价走高—通胀上行—美联储暂停降息甚至加息—滞胀可能性增大”情形下资产价格的深度调整[5] - 4月市场策略：市场预计以震荡颠簸为主，波动放大风险尚存[6] 投资建议兼顾低波防御与业绩确定性，优先关注盈利模式和股息回报具备确定性的银行、电力等板块[7] 进攻性仓位宜向具备业绩验证能力的通信设备、元件、电网设备、电子化学品及新能源（锂电储能、风电、光伏）方向集中[8] 行业研究：纺织服饰 - 运动鞋服行业2025年回顾：板块公司整体表现稳健，安踏体育营收/调整后归母净利润同比分别+13.3%/+13.9%至802.2亿元/135.9亿元，李宁营收+3.2%至296.0亿元，特步国际营收/归母净利润同比分别+4.2%/+10.8%至141.5亿元/13.7亿元，361度营收/归母净利润同比分别+10.6%/+14.0%至111.5亿元/13.1亿元[8] 截至2025年末各运动品牌渠道库销比基本在4-5个月左右，库存健康[8] - 投资建议：推荐奥运周期有望提升品牌力的李宁（2026年PE 17倍）及集团化运营能力卓越的安踏体育（2026年PE 12倍），并关注特步国际、361度[9] 公司研究：能源电力 - 中国神华：2025年营业收入2949亿元，同比下降13.2%；归母净利润528亿元，同比下降5.3%[9] 2025年预计派发现金股息总额418.11亿元，分红比例高达79.1%，对应股息率约4.2%（A股）/4.8%（H股）[11] 完成收购国家能源集团部分资产，所涉资产2024年及2025年1-7月扣非净利润合计94.28亿元、45.93亿元，预计2026年并表增厚业绩[11] 预计2026-2028年归母净利润分别为708.14亿元、783.10亿元、850.02亿元[12] - 华能国际：2025年归母净利润144.1亿元，同比增长42.17%，主要系燃料成本同比减少224.49亿元（降幅15.80%）[13] 预计2026-2028年归母净利润分别为130.98亿元、145.23亿元、154.14亿元[13] - 新天绿能：预计2026-2028年归母净利润分别为21.08亿元、26.53亿元、29.28亿元[24] - 新集能源：2025年归母净利润21.36亿元，同比下降10.74%[37] 煤炭业务吨煤完全成本降至323元，同比下降17元[37] 预计2026-2028年归母净利润分别为24.8亿元、26.1亿元、27.9亿元[38] 公司研究：海外与汽车产业链 - 耐世特：预计2026-2028年收入分别为49亿美元、52亿美元、54亿美元，归母净利润为1.4亿美元、1.7亿美元、1.8亿美元，同比+40%、+20%、+6%[14] - 4月港股金股推荐：关注成长性地产能源企业（贝壳、中国秦发等）、供需向好有色企业（中国宏桥等）、受益AI的互联网企业（阿里巴巴、腾讯等）及智驾产业链（零跑汽车、地平线机器人、耐世特等）[6] 公司研究：家用电器 - 美的集团：2025年营业总收入4585.02亿元，同比增长12.08%；归母净利润439.45亿元，同比增长14.03%[16] 预计2026-2028年归母净利润分别为465.93亿元、500.94亿元、534.68亿元[16] - 海信家电：2025年营业总收入879.28亿元，同比-5.19%；归母净利润31.87亿元，同比-4.82%[21] 预计2026-2028年归母净利润分别为32.12亿元、34.97亿元、37.49亿元[21] 公司研究：食品饮料 - 安琪酵母：2025年酵母及深加工主业销量46.8万吨，同比+15.8%[21] 2026年成本红利将延续，预计2026-2028年归母净利润分别为19.0亿元、21.9亿元、24.8亿元[22] - 东鹏饮料：2025年营业收入208.75亿元，同比+31.80%；归母净利润44.15亿元，同比+32.72%[29] 公司2026年营收增长目标不低于20%[29] 预计2026-2028年归母净利润分别同比+20.8%、+17.0%、+15.6%至53.3亿元、62.4亿元、72.1亿元[31] 公司研究：计算机与科技 - 朗新科技：2025年归属于上市公司股东的净利润1.05亿元，同比增长141.94%[18] AI助力电力交易量实现3倍增长[18] 预计2026-2028年营业收入为62.70亿元、83.27亿元、106.72亿元，归母净利润为4.78亿元、8.76亿元、11.31亿元[18] - 宝信软件：2025年营业收入109.72亿元，同比下降19.59%；归母净利润13.05亿元，同比下降42.40%[28] IDC业务建设加速，核心受益于AI产业趋势[28] 预计2026-2028年营业收入分别为110.84亿元、115.98亿元、125.53亿元，归母净利润分别为15.10亿元、16.74亿元、18.92亿元[28] 公司研究：建筑装饰与周期 - 北方国际：预计2026-2028年归母净利润分别为9.5亿元、10.6亿元、11.6亿元[17] - 中国中铁：预计2026-2028年归母净利润分别为218亿元、214亿元、215亿元[32] - 华菱钢铁：2025年实现归母净利润26.11亿元，同比增长28.49%[23] - 洛阳钼业：2025年归母净利润203亿元，同比增长50.3%[34] 2025年铜产量74.1万吨，同比增长14.0%[35] 预计2026-2028年归母净利润分别为315亿元、362亿元、393亿元[35] 公司研究：其他 - 申洲国际：2025年收入309.9亿元，同比+8%；归母净利润58.3亿元，同比-7%[29] 预计2026-2028年净利润分别为58.4亿元、63.8亿元、70.5亿元[29] - 耀皮玻璃：预计2026-2028年归母净利润分别为1.71亿元、2.07亿元、2.36亿元[34]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [2] 核心观点 - 2025年业绩稳健增长，营业收入4585.02亿元，同比增长12.08%，归母净利润439.45亿元，同比增长14.03% [7][8] - 公司ToB业务（商业及工业解决方案）增长强劲，增速（+17%）快于ToC业务（智能家居业务，+11%），成为增长引擎 [7][9] - OBM（自有品牌）转型加速，海外OBM业务收入已占智能家居业务海外收入的45%以上，外销收入同比增长16% [7][9] - 2025年第四季度（4Q25）归母净利润同比下滑11.35%，主要受并购业务相关费用计提及汇率波动影响 [7][10] - 公司注重股东回报，2025年分红比例提升至73.6%，全年股份回购总金额超116亿元，并发布2026年65-130亿元新回购计划 [7][11] - 当前估值具备吸引力，以2026年3月30日收盘价计算，对应2026年预测PE为11.6倍，结合高分红与回购，作为高股息标的性价比较高 [7][14] 财务表现与预测 - **2025年财务表现**：毛利率26.72%（同比微降0.05个百分点），净利率9.71%（同比提升0.24个百分点）[7][10] - **第四季度费用波动**：4Q25销售费用率同比提升2.17个百分点至10.72%，预计为国补退坡后公司自行补贴所致；财务费用率同比提升1.29个百分点至0.9%，主要因利息收入和汇兑收益减少 [7][10] - **现金流短期波动**：2025年经营活动现金流净额533亿元，同比下降12%，其中4Q25为-37亿元，主要与金融业务放贷增加及原材料战略备货有关 [13] - **盈利预测**：预计2026至2028年归母净利润分别为471.21亿元、507.18亿元、545.02亿元，对应增长率分别为7.2%、7.6%、7.5% [6][14] - **估值指标预测**：对应2026-2028年预测PE分别为11.6倍、10.8倍、10.1倍；预测ROE将稳步提升，从2025年的19.7%升至2028年的20.4% [6][14][17] 业务分析 - **业务结构**：2025年智能家居业务收入同比增长11%，商业及工业解决方案收入同比增长17%，其中楼宇科技业务增长强劲（+26%）[9] - **区域表现**：2025年内销收入同比增长9%，外销收入同比增长16%，海外扩张支撑增长，自营分公司覆盖国家/地区从27个增至50个 [9] - **OBM进展**：海外OBM业务收入占比持续提升，已成为智能家居海外收入的重要来源（占比超45%）[9] 股东回报与资本管理 - **分红与回购**：2025年现金分红比例达73.6%（2024年为69.31%），全年股份回购金额超116亿元，历史累计回购超388亿元 [7][11] - **未来计划**：已公布2026年65-130亿元的新股份回购计划，用于股权激励或员工持股，并可能根据市值情况加大回购注销力度 [11][12]

投资评级 - 投资评级：买入（维持） [2] 核心观点 - 公司2025年业绩稳健增长，OBM转型加速，ToB业务成为增长引擎，同时注重股东回报，尽管四季度利润受一次性因素影响，但分析师基于其估值性价比和稳定增长预期，维持“买入”评级 [5][7][14] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入4585.02亿元，同比增长12.08%；归母净利润439.45亿元，同比增长14.03% [7][8] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入937.86亿元，同比增长5.69%；归母净利润60.62亿元，同比下降11.35% [7][8] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为471.21亿元、507.18亿元、545.02亿元，对应增长率分别为7.2%、7.6%、7.5% [6][7] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为6.20元、6.67元、7.17元 [6] - **估值水平**：基于2026年3月30日收盘价72.10元，对应2026-2028年预测PE分别为11.6倍、10.8倍、10.1倍 [6][7][14] - **盈利能力**：2025年毛利率为26.72%，同比微降0.05个百分点；净利率为9.71%，同比提升0.24个百分点 [7][10] - **股东回报**：2025年分红比例提升至73.6%（2024年为69.31%）[7][8] 业务分析 - **业务结构增长**：2025年智能家居业务收入同比增长11%，商业及工业解决方案收入同比增长17%，ToB业务增速快于ToC业务 [7][9] - **细分业务表现**：在商业及楼宇解决方案业务中，2025年楼宇科技/机器人与自动化/工业技术收入分别同比增长26%/8%/10% [9] - **OBM（自主品牌）转型**：海外OBM业务进展良好，其收入已达到智能家居业务海外收入的45%以上 [7][9] - **海外扩张**：2025年海外自营分公司覆盖国家/地区从2024年的27个增加至50个，支撑OBM增长 [9] - **地区收入**：2025年内销收入同比增长9%，外销收入同比增长16%，外销增长较快 [7][9] 费用与现金流 - **费用率**：2025年全年销售、管理、研发、财务费用率分别为9.35%、3.51%、3.88%、-1.29%，同比均有下降 [7][10] - **第四季度费用波动**：2025年第四季度销售费用率同比提升2.17个百分点至10.72%，主要因国补退坡后公司自行补贴；财务费用率同比提升1.29个百分点至0.9%，主要因利息收入和汇兑收益减少 [7][10] - **现金流**：2025年经营活动现金流量净额为533亿元，同比下降12%；其中第四季度为-37亿元，同比转负，主要受金融业务放贷增加及原材料战略备货影响 [13] 股东回报与资本管理 - **股份回购**：2025年全年股份回购总金额超过116亿元，历史累计回购已超388亿元；2025年现金分红与股份回购总金额超过当年归母净利润 [11] - **新回购计划**：公司发布2026年65-130亿元的新回购计划，回购股份将用于股权激励或员工持股计划 [11] - **资产负债表项目**：2025年末其他流动负债为925亿元，同比增长2%；合同负债为470亿元，同比下降5% [13] 其他财务指标 - **净资产收益率**：预计2026-2028年ROE分别为19.9%、20.2%、20.4% [6] - **市净率**：基于2026年3月30日收盘价，对应2026-2028年预测PB分别为2.3倍、2.2倍、2.1倍 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [2][5] 报告核心观点 - 公司2025年业绩稳健增长，股东回报丰厚，并推出新一轮股份回购计划及长期股权激励，彰显对未来发展的信心 [1][2] - 尽管四季度利润有所下滑且经营性现金流短期承压，但公司整体盈利能力保持稳定，费用管控良好 [1][2] - 基于2025年业绩及未来行业环境，报告预计公司未来三年归母净利润将保持稳健增长 [2] 2025年业绩表现总结 - **整体收入与利润**：2025年实现营业总收入4585.02亿元，同比增长12.08%；实现归母净利润439.45亿元，同比增长14.03% [1] - **季度表现**：2025年第四季度单季营业总收入为937.86亿元，同比增长5.69%；归母净利润为60.62亿元，同比下降11.35% [1] - **盈利能力**：2025年毛利率为26.39%，同比微降0.03个百分点；净利率为9.75%，同比提升0.23个百分点 [1] - **费用情况**：2025年销售/管理/研发/财务费率为9.35%/3.53%/3.90%/-1.29%，分别同比变动-0.12/-0.04/-0.09/-0.47个百分点，财务费率下降主要因利息收入和汇兑收益增加 [1] 股东回报与资本运作 - **分红与回购**：2025年分红比例高达73.64%；2025年回购总金额116亿元；未来拟斥资65.0亿至130.0亿元回购公司股份，回购价格不超过100元/股 [1] - **股权激励**：发布2026年A股持股计划，参与总人数472人，总金额11.96亿元，考核目标为2026、2027年加权平均净资产收益率不低于18%，2028、2029年不低于17.5% [2] 财务状况与现金流分析 - **现金流**：2025年公司经营性现金流净额为533.46亿元，同比下降11.84%；其中销售商品收到的现金为4262.11亿元，同比增长9.66% [2] - **资产负债表项目**：截至2025年第四季度，合同负债同比/环比变动-4.59%/+28.71%；存货同比/环比变动+2.04%/+34.51%；其他流动负债同比/环比变动+2.32%/-7.89% [2] - **预提返利**：2025年预提返利同比下降5% [2] 未来盈利预测 - **归母净利润**：预计2026-2028年归母净利润分别为465.93亿元、500.94亿元、534.68亿元，同比增长率分别为6.0%、7.5%、6.7% [2] - **营业收入**：预计2026-2028年营业收入分别为4792.74亿元、5080.31亿元、5334.32亿元，同比增长率分别为5.0%、6.0%、5.0% [4] - **每股收益**：预计2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为6.13元、6.59元、7.03元 [4] - **估值指标**：基于2026年3月30日收盘价72.10元，对应2026-2028年预测P/E分别为11.8倍、10.9倍、10.3倍；预测P/B分别为2.2倍、1.9倍、1.6倍 [4][9] 关键财务比率预测 - **盈利能力**：预计2026-2028年毛利率分别为26.8%、26.8%、27.0%；净利率分别为9.7%、9.9%、10.0%；净资产收益率（ROE）分别为18.7%、17.0%、15.6% [9] - **偿债能力**：预计2026-2028年资产负债率分别为60.3%、58.3%、55.1%，呈下降趋势 [9] - **成长能力**：预计2026-2028年营业利润增长率分别为5.3%、7.6%、6.6% [9]

股份回购 - 公司拟65 - 130亿元集中竞价回购A股，期限12个月[4] - 2026年3月31日首次回购1305100股，占总股本0.0172%[5] - 首次回购最高77.19元/股，最低76.20元/股，支付100026011元[5]