股价与资金表现 - 11月4日盘中股价下跌2.00%，报62.19元/股，总市值202.07亿元 [1] - 当日成交金额7726.79万元，换手率0.38% [1] - 主力资金净流出634.19万元，其中特大单净卖出151.90万元，大单净卖出482.29万元 [1] - 今年以来股价累计上涨13.03%，近60日涨幅达31.67%，但近20日下跌3.97% [1] - 年内两次登上龙虎榜，最近一次（8月20日）龙虎榜净买入1.03亿元 [1] 公司基本面与财务表现 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入7.60亿元，同比大幅减少36.21% [2] - 2025年1月至9月，归母净利润为-980.55万元，同比减少117.36% [2] - 主营业务收入构成为：酒鬼系列51.60%，其他系列22.38%，内参系列19.77%，湘泉系列5.61% [1] - A股上市后累计派发现金红利21.51亿元，近三年累计派现9.42亿元 [3] 股东与机构持仓 - 截至9月30日，股东户数为13.56万，较上期微减0.31% [2] - 招商中证白酒指数A（161725）为第二大流通股东，持股1594.75万股，数量未变 [3] - 酒ETF（512690）为第三大流通股东，持股731.33万股，较上期增持260.71万股 [3] - 香港中央结算有限公司为第四大流通股东，持股260.21万股，较上期增持97.02万股 [3] - 嘉实农业产业股票A（003634）新进为第八大流通股东，持股102.23万股 [3] - 天弘中证食品饮料ETF（159736）退出十大流通股东名单 [3] 行业与公司概况 - 公司所属申万行业为食品饮料-白酒Ⅱ-白酒Ⅲ [2] - 所属概念板块包括白酒、中盘、基金重仓、高派息、融资融券等 [2] - 公司成立于1997年7月14日，主营馥郁香型白酒系列产品的生产和销售 [1]

行业宏观困境 - 白酒行业首次出现产量与营收双降的拐点，2025年上半年A股20家上市酒企总营收下滑0.86%，14家陷入负增长 [5] - 全国饮酒人群比例从2016年的38%降至2024年的29%，30-60岁男性核心消费群体数量连续两年下滑 [8] - 白酒产量自2016年1358.4万千升峰值持续萎缩，2024年降至414.5万千升，2025年上半年同比再降5.8% [7] 渠道与终端危机 - 传统烟酒店数量急剧缩减，2025年全国烟酒店数量以17%—22%的速度缩减，部分消费疲软地区闭店率突破30% [3] - 电商渠道对传统终端造成巨大冲击，2025年618期间美团闪购酒类成交额暴涨超18倍，白酒增长70倍 [5] - 库存积压严重，2025年上半年白酒行业平均存货周转天数高达900天，较上年增加10% [3] 价格体系崩溃 - 价格倒挂现象蔓延至所有价格带，800-1500元高端酒倒挂比例达32%，500-800元次高端倒挂29%，300-500元大众市场也有22%的产品售价低于进货价 [3] - 酱酒品类价格跌幅显著，飞天茅台批价较2024年跌幅超30%，茅台1935价格从1800元腰斩至500元 [1][5] - 终端利润微薄，烟酒店卖一瓶酒只赚5-20元，一箱流通酒利润不到50元 [3] 企业业绩分化 - 除茅台、汾酒等极少数头部企业外，超90%的白酒企业营收下滑 [5] - 贵州茅台前三季度营收1309亿元，同比增长6.32%，而舍得酒业、迎驾贡酒、顺鑫农业营收降幅分别达17%、18.09%、19.79% [5] - 浓香型白酒企业表现艰难，五粮液增速跌至6%，洋河净利润腰斩，泸州老窖濒临负增长 [7] 消费场景变迁 - 政务消费从2012年近千亿元萎缩至不足百亿元，占比从超40%降至5%以下 [8] - 消费主价格段从300-500元下沉至100-300元，婚宴、家庭独酌等细分场景成为主要支撑 [10] - 年轻一代对白酒疏离，啤酒、果酒、鸡尾酒在年轻人中的消费占比均超40%，白酒仅占31.8% [8] 政策与资本影响 - 2025年5月修订的《党政机关厉行节约反对浪费条例》将禁酒范围扩大至所有酒精饮料，直接导致部分门店6月销售额骤降70% [5] - 资本市场同步溃败，中证白酒指数4年腰斩，洋河股价跌73%，酒鬼酒市值缩水87% [7] - 2025年工信部将白酒从限制性产业调整为历史经典产业 [10] 行业转型争议 - 行业面临转型方向争议，一派主张坚守千年工艺与文化底蕴，另一派主张彻底拥抱低度化、年轻化和国际化 [10][11] - 头部企业押注数字化，茅台在"i茅台"平台创下200亿直销营收 [11] - 2024年白酒企业注销数暴增2176家，2025年一季度八成酒企营收下滑，显示转型艰难 [10]

投资评级 - 报告未给出明确的投资评级和目标价 [1] 核心观点 - 报告认为公司业绩出现边际改善拐点，深度调整初见成效，Q3单季收入同比增速转正，归母净利润亏损同比大幅收窄 [8] - 公司渠道创新显效，市场调整持续，与新零售商超胖东来合作的联名产品带来新增长动力，传统渠道库存逐步下降 [8] - 公司积极调整应变，蓄力长远发展，推进产品战略和渠道深耕，报表风险释放领先，有望率先迎来反弹 [8] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入7.60亿元，同比下降36.2%，实现归母净利润-0.1亿元，同比下降117.4% [8] - 2025年第三季度单季实现营业收入2.0亿元，同比增长0.8%，实现归母净利润-0.2亿元，亏损同比大幅收窄 [8] - 2025年前三季度毛利率约为66.7%，同比下降5.2个百分点，销售费用率和管理费用率分别为33.2%和13.8% [8] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为-3.3亿元，同比改善0.9亿元，合同负债余额为1.2亿元，较年初减少1.3亿元 [8] 盈利预测与关键假设 - 预计2025-2027年营业收入分别为10.32亿元、10.66亿元、11.29亿元，增长率分别为-27.52%、3.31%、5.90% [3] - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为0.07亿元、0.32亿元、0.52亿元，增长率分别为-46.07%、382.16%、58.89% [3] - 预计内参系列2025-2027年销量同比变化分别为-5%、+5%、+10%，吨价同比变化分别为-5%、-3%、-1% [9] - 预计酒鬼系列2025-2027年销量同比变化分别为-40%、+3%、+5%，吨价同比变化分别为+1%、+2%、+3% [9] - 预计湘泉及其他系列2025-2027年销量同比变化分别为-2%、+10%、+5%，吨价同比变化分别为-10%、-8%、-5% [9] 财务指标预测 - 预计2025-2027年每股收益EPS分别为0.02元、0.10元、0.16元 [3] - 预计2025-2027年净资产收益率ROE分别为0.17%、0.81%、1.28% [3] - 预计2025-2027年市盈率PE分别为3067倍、636倍、400倍 [3] - 预计2025-2027年市净率PB分别为5.20倍、5.16倍、5.11倍 [3] 公司基础数据 - 公司总股本为3.25亿股，全部为流通A股，总市值为206.20亿元 [6] - 公司总资产为46.46亿元，每股净资产为11.58元 [6] - 公司52周内股价区间为40.17元至73.29元 [6]

行业投资评级 - 维持食品饮料及商社行业“推荐”投资评级 [1][7][55] 核心观点 - 白酒行业处于业绩出清与去库存阶段，需求仍在磨底，但行业集中度提升，头部酒企展现出较强抗风险能力 [5] - 大众品与新消费板块预期持续修复，各子板块表现分化，需关注成本改善、渠道变革及新品催化带来的结构性机会 [6][7][55] - 饮料板块表现强劲，零售渠道变革孕育新消费机会，同时生育政策与原奶周期反转预期催化相关板块需求 [7][55] 一周新闻速递 行业新闻 - 江苏酒协设定2030年苏酒目标营收突破1000亿元 [4][16] - 双11开售至今，白酒在淘系平台销售额同比增长超50% [4][16] - 2025年1-9月，河北省白酒产量下滑超过10% [4][16] - 新西兰葡萄酒对华出口增长47% [16] 公司新闻 - 多家酒企公布2025年1-9月营收数据：五粮液营收609.45亿元，泸州老窖营收231.27亿元，山西汾酒营收329.24亿元，古井贡酒营收164.25亿元，舍得酒业营收37.02亿元 [4][17] 市场表现与核心数据 行业相对表现 - 近1个月食品饮料（申万）指数下跌0.5%，近3个月上涨1.7%，近12个月下跌5.1%，同期沪深300指数表现分别为-0.0%、14.4%、19.3% [3] - 在消费行业细分板块中，商贸零售、轻工制造、社会服务涨幅居前，分别为56.82%、45.58%、41.77%，食品饮料板块涨幅为12.69% [21] - 食品饮料二级行业中，休闲食品涨幅最高，达55.94%，白酒板块涨幅为17.51% [22] - 白酒个股方面，路德环境、华致酒行、酒鬼酒等涨幅居前 [25] - 本周重点公司中，古井贡酒、山西汾酒、泸州老窖涨幅分别为8.02%、6.12%、4.30%；贵州茅台、东鹏饮料跌幅显著，分别为-19.99%、-20.73% [28] 行业核心数据趋势 白酒行业 - 2024年白酒累计产量为414.50万吨，同比下降7.72% [31] - 2024年白酒行业营收为7964亿元，同比增长5.30% [31] 调味品行业 - 调味品行业市场规模从2014年的2595亿元增长至2024年的6871亿元，10年复合年均增长率为10.23% [33][34] - 百强企业调味品产量从2013年的700万吨增至2022年的1749万吨，9年复合年均增长率为10.72% [34][35] 啤酒与葡萄酒行业 - 2025年9月，规模以上企业啤酒累计产量为3095.20万千升，同比增长5.6%；啤酒行业产量累计同比增长3.7% [39][42] - 2025年9月葡萄酒行业产量为6.5万千升，累计同比下降22.6% [40][42] 休闲食品与软饮料 - 休闲食品市场规模从2016年的0.82万亿元增至2022年的1.2万亿元，6年复合年均增长率为6% [43][45] - 能量饮料市场规模从2019年的786亿元增至2024年的1116亿元，4年复合年均增长率为7.28% [44][46] 预制菜与餐饮 - 预制菜市场规模在2019至2024年间的复合年均增长率为23%，预计2026年达到7490亿元 [48][51] - 餐饮收入从2010年的1.8万亿元增至2024年的5.57万亿元，14年复合年均增长率为9% [49][52] 投资策略与重点关注 白酒板块 - 建议关注具备长期配置价值的高股息龙头：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒等 [5][56] - 建议关注优先出清、回调到位的弹性个股：酒鬼酒、舍得酒业、今世缘、珍酒李渡等 [5][56] 大众品与新消费板块 - 调味品板块建议关注渠道优势巩固的龙头及B端进展加速的复调企业，如海天味业、安琪酵母、日辰股份等 [6][56] - 速冻食品板块建议关注具备价格引领能力的龙头及新零售渠道/大客户开拓进展顺利的企业，如安井食品、立高食品 [6][56] - 休闲食品板块建议关注品类需求增长、有新品催化逻辑的企业，如西麦食品、有友食品等 [6][55] - 软饮料端建议关注东鹏饮料 [6][7] 其他重点关注 - 饮料及新消费领域重点关注沪上阿姨、茶百道、古茗、蜜雪集团、锅圈、老铺黄金等 [7][55] - 生育政策及原奶周期反转预期下，重点关注孩子王、优然牧业、现代牧业、伊利股份和蒙牛乳业等 [7][55]

财务表现 - 公司25年前三季度实现归母净亏损0.1亿元，同比下降117.4% [1] - 公司25年第三季度实现归母净亏损0.2亿元，但同比大幅收窄70.9% [1] - 公司营收呈现边际企稳迹象 [1] 产品与渠道策略 - 公司25年第三季度联名胖东来推出新品“酒鬼·自由爱”，以“透明主义”深化渠道信任资产，激发终端动销活力 [1] - “酒鬼·自由爱”产品在第三季度上市后，首单发货已基本完成销售 [1] - 公司成立专班对接中粮体系及中石油、中石化体系的团购需求，带来一定的汇量贡献 [1] - 公司2025年构建“2+2+2”产品布局，强化终端和团购等多渠道建设 [1] 市场前景与展望 - 公司核心点状市场的销售体量环比趋于稳定 [1] - 在新兴渠道增量贡献下，公司后续收入有望逐步企稳修复 [1] - 公司利润弹性有待收入体量充分拉升后体现 [1]

公司评级与业绩 - 东吴证券给予酒鬼酒增持评级 [1] - 2025年第三季度新兴渠道贡献积极增量 [1] - 原有渠道逐步筑底 [1] 财务表现与成本控制 - 收入不振导致盈利持续承压 [1] - 费用管控边际有所加强 [1] 未来战略与产品布局 - 2025年公司构建2+2+2产品布局 [1] - 强化终端和团购等多渠道建设 [1]

核心观点 - 公司业绩持续承压但出现同比改善迹象，期待通过新渠道和新产品带来增长动力 [1][2][3] 经营业绩 - 2025年第三季度单季度收入为1.98亿元，同比增长0.78% [2] - 2025年第三季度归母净利润为-0.19亿元，扣非净利润为-0.17亿元，亏损幅度略有缩减 [2] - 2025年第三季度销售收现为2.05亿元，同比下降15.93% [2] - 2025年第三季度经营性现金流量净额为-0.92亿元 [2] - 季度末合同负债为1.17亿元，同比下降43.44%，环比下降13.57% [2] 盈利能力与费用控制 - 2025年第三季度毛利率为61.22%，同比下降2.81个百分点 [3] - 2025年第三季度扣非归母净利率为-8.66%，同比提升24.91个百分点 [3] - 费用控制效果明显，销售费用率同比下降31.32个百分点至34.98% [3] - 管理费用率同比下降3.1个百分点至15.86%，研发费用率同比上升0.71个百分点至3.06% [3] - 财务费用率同比上升2.05个百分点至-1.64%，税金及附加费率同比下降3.41个百分点至18.86% [3] 营销与渠道 - 行业需求疲软，公司深化BC联动营销模式，通过升学、婚礼、体育活动链接资源 [3] - 依托宴席、消费者扫码等方式联动促销，渠道库存逐渐下降 [3] - 与胖东来联手打造的新产品"酒鬼·自由爱"在第三季度上市，带来新的增长动力 [3] 未来展望 - 伴随渠道库存逐渐去化和需求回暖，公司业绩未来有望逐渐修复 [3] - 公司作为体量较小的次高端品牌，渠道改革和产品梳理成效显现后业绩弹性较大 [2]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入7.60亿元，同比下降36.21% [1] - 2025年前三季度归母净利润亏损980.55万元，同比由盈转亏，上年同期盈利5648.76万元 [1] - 2025年第三季度单季营收为1.98亿元，同比增长0.78%，净利润为-1876.05万元 [1] - 公司营收净利连续三年（2023年、2024年、2025年前三季度）出现双降 [1] 行业环境与公司应对措施 - 白酒行业仍处于深度调整期，行业竞争持续下沉 [1] - 公司依托升学、婚礼、体育活动年度三大主题营销链接目标资源 [1] - 公司通过宴席、消费者扫码等联动促销，取得了较好的动销效果，渠道总体库存逐步下降 [1] 公司背景信息 - 公司前身为始建于1956年的吉首酒厂，1997年在深圳证券交易所上市 [1] - 公司于2016年成为中粮集团成员企业，是湘西州最大的工业企业 [1] - 公司拥有"湘泉"、"酒鬼"、"内参"三大品牌 [1]

行业整体表现 - 白酒行业面临共同挑战，包括消费疲软、渠道库存高企、批价持续回落 [1] - 近八成上市酒企净利润同比下滑，平均跌幅超过30% [8] - 行业“马太效应”显著，仅两家公司实现营收和净利润双正增长 [8] 头部酒企业绩 - 贵州茅台前三季度营收1309.04亿元，同比增长6.32%，净利润646.26亿元，同比增长6.25% [2][9] - 贵州茅台第三季度增速显著放缓，单季营收和净利润增速均降至1%以下 [5] - 山西汾酒前三季度营收329.24亿元，同比增长5.00%，净利润114.05亿元，同比增长0.48% [2][10] - 五粮液前三季度营收609.45亿元，同比下降10.26%，净利润215.11亿元，同比下降13.72% [2] - 五粮液第三季度营收81.74亿元，同比下降52.66%，净利润20.19亿元，同比下降65.62% [6] 次高端及区域酒企深度下滑 - 洋河股份前三季度营收180.9亿元，同比下降34.26%，净利润39.75亿元，同比下降53.66% [2][11] - 古井贡酒前三季度营收164.20亿元，同比下降13.90%，净利润39.60亿元，同比下降16.60% [2][11] - 泸州老窖前三季度营收231.27亿元，同比下降4.84%，净利润107.62亿元，同比下降7.17% [2][12] 第三季度业绩加速下滑 - 多家区域酒企第三季度业绩出现加速下滑态势，部分酒企出现亏损 [3] - 口子窖第三季度营收6.43亿元，同比下降46.23%，净利润同比下跌92.6% [4] - 迎驾贡酒第三季度营收13.56亿元，同比下降20.76%，净利润3.81亿元，同比下降39.01% [4] 盈利能力严重承压 - 酒鬼酒前三季度净利润亏损981万元，同比下滑117.36% [12] - 水井坊前三季度净利润同比下降71.02% [12] - 舍得酒业、老白干酒、伊力特前三季度净利润降幅均超过28% [2][12] 行业分化格局与展望 - 贵州茅台前三季度营收占20家白酒上市公司总收入的近四成，净利润占比超过五成 [12] - 预计2025中秋国庆白酒行业整体需求同比下降20%—30%，库存增加10%—20% [13] - 行业正经历深刻供给侧调整，头部企业通过品牌力和全国化布局抵御波动 [13]

财务业绩表现 - 25Q3单季度公司实现营收2.0亿元，同比增长0.8%，归母净利润为-0.2亿元，同比大幅改善70.9% [1][2] - 25年前三季度累计营收7.6亿元，同比下降36.2%，累计归母净利润为-0.1亿元，同比下降117.4% [2] - 25Q3公司现金回款2.1亿元，同比下降15.9%，经营性现金流净额为-0.9亿元，同比改善54.7% [2] - 截至25Q3末，公司合同负债为1.2亿元，同比下降43.4%，较25Q2基本保持稳定 [2] 盈利能力与费用控制 - 25Q3公司毛利率为61.2%，同比下降2.8个百分点，主要受产品结构调整及平均单价承压影响 [3] - 25Q3公司主营税金比率/销售费率/管理费率分别为18.9%/35.0%/15.9%，同比变化-3.4/-31.3/-3.1个百分点 [3] - 25Q3归母净利率为-9.5%，同比大幅提升23.3个百分点，公司持续加强终端动销与市场推广费用支持 [3] 运营与市场策略 - 公司通过宴席、消费者扫码等联动促销活动促进实际动销，社会库存延续去化趋势 [1][2] - 与胖东来合作的新产品“酒鬼·自由爱”（简称“自由爱”）正式上市，25Q3预计贡献营收千万量级，25年全年预计可超1亿元 [2] - 展望25Q4及26年，预计库存去化仍将继续，胖东来春节前对“自由爱”的备货有望驱动增长 [1][3]