指数表现 - 中证全指食品、饮料与烟草指数报12718.09点，近一个月上涨3.51%，近三个月上涨6.05%，年至今下跌1.64% [1] 指数编制方法 - 中证全指行业指数覆盖11个一级行业、35个二级行业、90余个三级行业及200余个四级行业，以2004年12月31日为基日，基点1000.0点 [1] - 指数样本每半年调整一次，分别在每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日实施调整 [2] 权重股分布 - 十大权重股包括伊利股份（10.62%）、贵州茅台（10.59%）、五粮液（9.22%）、山西汾酒（7.15%）、泸州老窖（6.64%）、海天味业（5.17%）、东鹏饮料（4.13%）、洋河股份（2.98%）、今世缘（2.56%）、古井贡酒（1.94%） [1] 市场板块分布 - 上海证券交易所占比61.17%，深圳证券交易所占比38.83% [1] 行业分布 - 白酒占比47.83%，调味品与食用油占比12.10%，乳制品占比12.04%，其他食品占比7.46%，软饮料占比6.48%，啤酒占比4.76%，休闲食品占比4.02%，肉制品占比3.31%，葡萄酒及其他占比1.33%，黄酒占比0.66% [2]

白酒行业2024年业绩与分红情况 - 2024年白酒行业净利润增速普遍下滑，但分红总金额达1190亿元，同比增长近10%，创历史新高 [1][2] - 行业股息支付率达71.34%，为历史第二高水平，仅次于2022年的74.28% [2][3] - 贵州茅台、五粮液、泸州老窖分红金额居前三，分别为646.72亿元、223亿元、87.58亿元 [3][4] 头部酒企财务表现 - 2024年头部6家酒企均实施中期分红，但净利润增速均下滑，洋河股份净利同比下降33.37% [4][5] - 泸州老窖2024年净利润同比增速从2023年的27.79%降至1.71%，但全年分红超87亿元 [5] - 山西汾酒、洋河股份、古井贡酒分红金额分别为73.93亿元、70亿元、31.72亿元 [3][4] 基金持仓与市场信心 - 2025年一季度主动型基金白酒持仓比例环比提升0.08个百分点至2.91%，泸州老窖和山西汾酒持仓量分别增长17%和21.7% [8][10] - 贵州茅台计划回购30亿至60亿元股份，五粮液、泸州老窖等发布增持公告 [6][7] - 易方达基金单季度增持山西汾酒303.33万股，基金经理称白酒板块估值下行空间有限 [10][11] 行业趋势与机构观点 - 银河证券指出白酒板块持仓比例回升为积极信号，行业估值已接近底部 [8][12] - 头部酒企通过高分红和回购增持传递信心，机构认为优质公司供给减少，竞争格局优化 [11][12]

行业调整与员工变动 - 过去一年44家酒业上市公司共减少3800多人，员工总数降至30万人以下 [2] - 啤酒行业减员显著，百威亚太中国区减员2777人，华润啤酒减员1173人，燕京啤酒减员1440人，青岛啤酒减员817人 [2][6] - 白酒行业逆势增员，22家上市公司员工总数增加3900多人，头部企业如贵州茅台增员1448人，洋河股份增员1013人 [3][9] 白酒行业扩招原因 - 生产环节人力需求增加，茅台80%员工为生产人员，五粮液66%为生产人员 [12][13] - 国企社会责任驱动，茅台、五粮液等响应政府"稳就业"号召开展专项招聘 [13][14] - 招聘门槛提高，茅台要求本科以上学历且专业对口，某酒企300个岗位收到3万份简历 [14] 薪酬结构变化 - 11家白酒上市公司高管薪酬缩水，口子窖董事长年薪减少100万元，金种子酒总经理减薪超100万元 [17] - 外资/民企背景酒企保持高薪，水井坊新总经理年薪623万元，珍酒李渡CEO年薪650万元 [18] - 普通员工薪酬相对稳定，仅5家白酒公司人均报酬下降，水井坊人均薪酬增长20% [20] 啤酒行业用工特点 - 减员主要来自临时工需求减少，啤酒企业旺季常用日结工进行包装、装卸等环节 [8] - 海伦司外包员工减少近1000人，反映流通环节用工收缩 [8] - 高管薪酬同步调整，华润啤酒董事会主席酬金从800万元降至360万元 [18]

行业现状 - 白酒行业处于深度调整期，2024年A股20家白酒企业年报显示增长承压，行业面临"产业波动加大、存量竞争加剧、市场集中加快、结构分化加剧"的挑战 [1] - 白酒产能从2016年1358.4万千升降至2024年414.5万千升，降幅超60%，行业进入存量竞争"深水区" [4] - 头部酒企如茅台、五粮液、洋河、汾酒等2024年末均强调"稳"字当头，茅台将2025年增长目标从15%下调至9%，洋河明确"主动降速，去库存"策略 [4] 洋河股份战略调整 - 公司2024年定位为调整之年，采取"主动降速"策略，通过严控产品投放节奏、重塑渠道生态、坚持产品创新长期主义来应对行业波动 [4][5] - 构建覆盖全价格带的立体产品矩阵：高端梦之蓝手工班、次高端梦之蓝M6+、中端天之蓝/海之蓝、中低端洋河大曲，形成抗风险屏障 [5] 行业发展共识与举措 - 第十四届中国白酒T9峰会达成"强基、重构、立新"共识：强基固本品牌价值、重构渠道生态、立体重构消费者关系 [8] - 洋河六大举措包括：品牌焕新赋能（重新定位子品牌）、产品优化提质（推动第七代海之蓝等升级）、主导产品控量稳价（省内海之蓝停货）、聚力重点市场（聚焦长三角）、强化消费者培育（开发新兴消费场景）、深化渠道拓展（减少烟酒店依赖） [8][9] 股东回报 - 2024年累计现金分红70亿元（含中期分红35.1亿元），拟每10股派23.17元，上市16年累计分红563.44亿元，占归母净利润72% [11] - 发布2024-2026年分红规划，承诺每年现金分红不低于净利润70%且不少于70亿元 [11]

行业现状 - 白酒行业处于深度调整期，2024年A股20家白酒企业年报显示"增长承压"，几乎所有企业都面临产业波动加大、存量竞争加剧、市场集中加快、结构分化加剧的挑战 [1] - 白酒产能从2016年高峰时期的1358.4万千升降至2024年的414.5万千升，降幅超过60% [3] - 2024年20家A股白酒企业营收增速相较2023年均有不同程度下滑，市场步入存量竞争"深水区" [3] 企业战略调整 - 头部酒企在2024年末均强调"稳"字当头：茅台将2025年增长目标定为9%（打破以往15%的惯例），洋河股份明确"主动降速，去库存"，汾酒提出"稳健压倒一切" [3] - 行业主动去库存、调结构，面临产能过剩、消费需求收缩、市场竞争白热化等多重困境 [3] - 洋河股份通过构建覆盖全价格带的立体产品矩阵（从高端梦之蓝手工班到中低端洋河大曲）形成抗风险屏障 [4] - 洋河股份采取"以退为进"策略，严控产品投放节奏，重塑渠道生态，坚持产品创新长期主义 [4] 行业发展路径 - 行业共识为"强基、重构、立新"：强基固本品牌价值向上突破，重构生态渠道体系向下扎根，立新突破重构消费者关系 [5] - 洋河股份提出六大举措：品牌焕新赋能（重新定位子品牌）、产品优化提质（推动核心产品升级）、主导产品控量稳价（省内海之蓝停货、梦之蓝M6+配额管控）、聚力重点市场（聚焦长三角等）、强化消费者培育（开发新兴消费场景）、深化渠道拓展（减少烟酒店依赖） [5][6][7] 股东回报 - 洋河股份2024年累计现金分红70亿元（含中期分红35.1亿元），上市16年累计分红563.44亿元（占累计归母净利润72%） [9] - 公司承诺2024-2026年每年现金分红不低于当年净利润70%且不低于70亿元 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][12] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司主动控制节奏协助去化库存，2024 - 2025Q1营收和归母净利润同比下滑，现阶段聚焦去库存，阶段性调整完成后有望重新恢复增长 [12] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营业总收入288.76亿元（同比 - 12.83%），归母净利润66.73亿元（同比 - 33.37%） [2][6][12] - 2024Q4营业总收入13.6亿元（同比 - 52.17%），归母净利润 - 19.05亿元（同比扩亏） [2][6][12] - 2025Q1营业总收入110.66亿元（同比 - 31.92%），归母净利润36.37亿元（同比 - 39.93%） [2][6][12] 财务指标 - 2024年归母净利率下滑7.13pct至23.11%，毛利率同比 - 2.09pct至73.16%，期间费用率同比 + 3.85pct至24.02% [12] - 2025Q1归母净利率同比下滑4.39pct至32.87%，毛利率同比 - 0.44pct至75.59%，期间费用率同比 + 6.04pct至16.38% [12] 量价表现 - 2024年白酒销量13.91万吨(同比 - 16.3%)，吨价20.31万元/吨(同比 + 3.87%) [12] - 2024年下半年白酒销量2.35万吨(同比 - 53.26%)，吨价24.51万元/吨(同比 + 11.65%) [12] 分产品情况 - 2024年中高档酒243.17亿元(同比 - 14.79%)，2024年下半年中高档酒43.56亿元(同比 - 54.09%) [12] - 2024年普通酒39.31亿元(同比 - 0.49%)，2024年下半年普通酒14.01亿元(同比 - 9.28%) [12] 分地区情况 - 2024年省内127.48亿元(同比 - 11.43%)，2024年下半年省内31.53亿元(同比 - 36.07%) [12] - 2024年省外155亿元(同比 - 14.35%)，2024年下半年省外26.04亿元(同比 - 57.32%) [12] 未来预测 - 预计公司2025/2026年EPS为3.63/3.77元，对应最新PE为19/18倍 [12] 财务报表及预测指标 - 给出2024A、2025E、2026E、2027E利润表、资产负债表、现金流量表及基本指标数据 [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年公司积极调整经营策略但转型见效仍需时间，产品结构下移、费用投放刚性使盈利承压，25Q1延续主动调整，期待公司强管控促动销重返良性增长轨道，更新2025 - 2026年归母净利润预测并新增2027年预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2024年营收288.76亿元，同比-12.83%，归母净利润66.73亿元，同比-33.37%；24Q4营收13.60亿元，同比-52.17%，归母净利润-19.05亿元；25Q1营收110.66亿元，同比-31.92%，归母净利润36.37亿元，同比-39.93% [7] 2024年经营情况 - 行业进入存量竞争阶段，公司主力产品集中的中端和次高端价位承压大，积极调整经营策略但转型需时间 [7] - 分产品看，24年中高档酒、普通酒营收分别同比-14.79%、-0.49%，核心品系均主动调整，梦系列下滑幅度略低于海天系列 [7] - 分地区看，24年省内、省外营收分别同比-11.43%、-14.35%，后续重点聚焦江苏和环苏市场 [7] - 24年销售净利率同比-7.16pct至23.09%，毛利率同比-2.09pct至73.16%，税金及附加率同比+0.81pct至16.71%，销售费用率同比+2.84pct至19.10%，管理费用率同比+1.34pct至6.67% [7] 25Q1经营情况 - 25Q1销售净利率同比-4.41pct至32.83%，毛利率同比-0.44pct至75.59%，税金及附加率同比-0.35pct至15.66%，销售费用率同比+3.86pct至12.38%，管理费用率同比+1.13pct至3.97%，财务费用率同比+0.59pct至-0.55% [7] - 25Q1销售回款98.05亿元，同比-24.03%，25Q1末合同负债70.24亿元，同增12.09亿元/环减33.20亿元 [7] - 短期消费弱复苏，白酒产业强分化、强集中，洋河省内加大费用支持，省外强化渠道深耕，重设大区增强区域市场管理能力 [7] - 中长期洋河规划2024 - 2026年现金分红总额不低于当年归母净利润70%且不低于70亿元，2024年实际分红达70亿元，当前动态股息率6.5%以上 [7] 盈利预测与投资评级 - 更新2025 - 2026年归母净利润预测为54.6、56.6亿元（前值81.8、89.7亿元），新增2027年归母净利润预测为59.0亿元，当前市值对应2025 - 2027年PE为18.9、18.3、17.5X，维持“买入”评级 [7] 财务预测 - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为244.70亿元、251.59亿元、261.64亿元，同比分别-15.26%、2.81%、4.00% [1][8] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为54.58亿元、56.56亿元、58.99亿元，同比分别-18.21%、3.64%、4.29% [1][8] - 预计2025 - 2027年毛利率分别为71.49%、70.19%、69.98%，归母净利率分别为22.30%、22.48%、22.55% [8]

公司战略调整 - 当前外部发展环境复杂 行业存量竞争加剧 地产酒收缩聚焦对公司发展有所影响 公司在提升品牌势能 渠道利润和渠道库存去化等方面还需强化 [1] - 2025年公司将坚持"四个聚焦"策略 包括聚焦洋河主导品牌 聚焦中端和次高端主价格带 聚焦省内市场和省外高地市场 聚焦白酒主营业务 [1] - 重点做好品牌焕新赋能 产品优化提质 主导产品控量稳价 稳固聚力重点市场 强化消费者培育 深化渠道拓展等工作 [1] 渠道与库存管理 - 目前正在积极去库存过程中 库存水平有所降低 是接下来一段时期的重点工作 [2] - 公司核心基本盘没有变 主导产品品牌知名度高 渠道覆盖广度和深度兼具 销售组织架构完善 营销队伍健全 [2] - 公司在销售组织 客户布局 渠道建设等层面已完成全国化构建 深度全国化策略未发生变化 [2] 区域市场策略 - 随着地方酒企战略收缩 公司在省外市场增速有所放缓 将聚焦重点区域市场 [2] - 对山东 河南等规模市场聚力做好基础 做优结构 湖南 广东等市场进一步做大做强 内蒙古等新兴市场强化增点提质 渠道深耕 [2] 产品结构分析 - 公司主导产品结构整体稳定 海之蓝和梦之蓝仍是基本盘 海之蓝在省外销售占比更高 梦之蓝重点销售区域在江苏省内和环苏市场 [2] - 天之蓝和水晶版梦之蓝受到市场影响相对更大 [2] - M6+产品仍是次高端价格带领先品牌 当前重点解决供需和量价问题 3月开始加强配额管控 优化调整费用投向 [3] 营销与经销商管理 - 短期最重要工作是解决产品量价问题 长期要做好营销模式转型及消费者培育 [4] - 推进大商培育 依据经销商销量坎级明确梯度划分 分类做好政策 费用 资源投放 扶持中小商做大做强 助力大商提档进阶 [4] - 落实经销商议事制度 用好厂商议事平台 做到"厂商一家" [4] 产品升级规划 - 第七代海之蓝计划于上半年优先在江苏省内投放 定位仍为百元价格带超级单品 [4] - 第七代海之蓝包装设计更年轻时尚 酒体品质老酒更丰富 口感更绵甜 [4] - 海之蓝改版升级包括品牌系统规划 强化内容传播 增强省内大本营市场渠道推力 [4]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入288.76亿元，归属于上市公司股东净利润66.73亿元 [1] - 2023年度现金分红70.20亿元（含税），占当年度归属于上市公司股东净利润的70.09% [8] - 2024年度中期利润分配向全体股东每10股派发现金红利23.30元（含税），中期现金分红金额35.10亿元（含税） [8] 战略转型与产品布局 - 公司实施战略转型步伐，包括品质焕新工程、渠道体系重构、商业模式创新等系统性改革方案 [1] - 构建"老酒战略"与产品焕新，实现"品质+消费分级"双驱动，形成全价格带产品矩阵 [2] - 高端市场推出梦之蓝手工班年份酒，次高端有梦之蓝M6+、水晶版，大众价位带包括天之蓝、海之蓝，中低端有洋河大曲、双沟大曲 [2] - 2025年推出第七代海之蓝，以储存三年以上的优质原酒为主体，加入5年以上的陈年酒 [2] - 推出高线光瓶酒，以"名酒品质、光瓶便利、亲民价格"形成差异化竞争力 [2] - 升级梦之蓝商务版，精准卡位中度酒，弥补价格带空缺 [2] 供应链与产能优势 - 公司拥有吉尼斯世界纪录认证的"最大白酒窖池群"，16万吨年产能、70万吨原酒储量、23万吨高端陶坛储酒量以及7万口窖池 [3] - 依托"老窖池、老工艺、老酒"三老体系构建差异化竞争力 [3] 品牌建设与营销 - 公司品牌价值909.79亿元，在中国白酒行业排名第三，全球酒类品牌价值排名第五 [4] - 推出"绵柔年份老酒战略"，梦之蓝·手工班10、15、20年系列在千元价位带站稳高端市场 [4] - 与中国船舶集团有限公司第七一四研究所"中船文创"达成合作，推出"洋河股份X中船文创"项目 [5] - 联动黄渤启动"中国年"IP营销，通过"我爱天之蓝"、马拉松、高端赛事等构建"体育营销生态链" [5][6] 公司治理与长期发展 - 2024年制定《独立董事工作制度》等3项制度，修订《公司章程》等10项制度，完善公司治理体系 [7] - 召开2023年度报告网上业绩说明会和股东大会，与股东及投资者积极互动 [7] - 制定《现金分红回报规划（2024年度-2026年度）》，强化股东回报 [8] - 公司围绕长期主义，聚焦主责主业，积极调整经营策略应对行业存量竞争 [7][8]

行业概况 - 白酒行业呈现洗牌、存量竞争、强集中、强分化、强挤压态势，结构性分化加剧[1] - 2024年规模以上企业白酒产量414.5万千升（同比下降1.8%），销售收入7963.84亿元（+5.30%），利润2508.65亿元（+7.76%）[1] - 头部酒企通过"消费圈层+消费场景"模式创新（如五粮液四大场景新品）和全品类体系（茅台文创产品）进行市场渗透[1] 区域市场格局 一类市场（500亿+规模） - **河南**：700亿规模，浓香占40.87%/酱香37.85%，十七大名酒占67%份额，其中茅台29%/五粮液20%/郎酒11%/洋河10%[4] - **江苏**：625亿规模，洋河23%/今世缘15%主导，茅台75亿/五粮液56亿/古井25亿/剑南春31亿[5] - **山东**：600亿规模，省外品牌占80%，茅台100亿/五粮液30亿+/洋河30亿+，酱香/浓香/清香并存[5] - **四川**：500亿+规模，浓香360亿/酱香115亿，"六朵金花"引领产业体系[6] 二类市场（200-400亿规模） - **安徽**：400亿规模，地产酒占70%（古井120亿/迎驾45亿/口子窖50亿），茅台/五粮液各25-30亿[7] - **河北**：320-330亿规模，低度浓香占70%，地产酒40%（丛台等20-30亿），茅台/泸州老窖超50亿[7] - **广东**：300亿规模，全国品牌占70%，茅台150亿（含系列酒）/五粮液30-40亿/国窖15-20亿[8] - **山西**：300亿规模，清香占70%，汾酒省内营收超120亿[8] 三类市场（200亿及以下） - **北京**：200亿规模，茅台100亿/五粮液30亿/国窖20亿主导高端市场[11] - **江西**：150亿规模，茅台/洋河超20亿，五粮液/泸州老窖3-5亿[12] - **福建**：120亿规模，酱香占70%（茅台50-60亿），本地酒仅占20%[12] 头部酒企全国化布局 - 茅台省外超30亿市场达11个（如广东100亿+/河南114亿+/江苏75亿+）[13] - 五粮液省外超30亿市场6个（河南79亿+/江苏55亿+/浙江40亿+）[13] - 剑南春/汾酒/洋河/郎酒分别在河南/江苏等市场突破30亿门槛[13] 企业战略动态 - **五粮液**：2025年聚焦量价平衡/渠道优化，构建垂直管控体系，海外拓展至13国[16] - **贵州茅台**：2024年开展8500+品鉴会，布局"情绪价值"场景（悦己/治愈等），推动生活方式营销[17] - **泸州老窖**：实施"开瓶+体验+文化"三场景创新，抓住低度化/年轻化机遇[18] - **山西汾酒**：推进"全国化2.0+年轻化1.0+国际化1.0"，强化文化IP建设[19][20] - **洋河股份**：执行"12355发展纲要"，通过航天/体育营销提升梦之蓝高端形象[21] - **郎酒**：2024年销售/回款双创新高，2025年战略升级"龙马郎"新品[22] 行业发展趋势 - 头部企业通过超级单品+基地市场实现全国化，省外市场成关键支撑[14] - 营销创新聚焦消费场景细分（宴席/礼赠/收藏）和文化IP打造[15] - 行业警示：短期炒作模式失效（如金沙酒业下滑），需坚守长期主义[23]