公司战略与技术研发 - 公司持续关注前沿技术发展动态 [1] - 公司不断加大在智能化、数字化方面的研发投入 [1] - 公司积极探索将各项新技术应用到养猪生产全流程 [1] 业务应用与目标 - 公司基于业务场景研发各类智能装备以服务养猪生产 [1] - 公司应用新技术的目标是提升养殖效率 [1] - 公司应用新技术的目标是降低养殖成本 [1]

公司战略与技术研发 - 公司持续关注前沿技术发展动态，并不断加大在智能化、数字化方面的研发投入 [1] - 公司积极探索将各项新技术应用到养猪生产全流程，基于业务场景研发各类智能装备 [1] 运营管理与效率提升 - 公司应用新技术与智能装备旨在更好地服务养猪生产，提升养殖效率，并降低养殖成本 [1]

公司战略与技术研发 - 公司持续关注前沿技术发展动态，并不断加大在智能化、数字化方面的研发投入[1] - 公司积极探索将各项新技术应用到养猪生产全流程，并基于业务场景研发各类智能装备[1] - 公司旨在通过技术应用与智能装备更好地服务养猪生产，以提升养殖效率，降低养殖成本[1]

H股发行与市场认购情况 - 公司计划发行2.7亿股H股，其中10%于香港公开发售，最高发售价为39港元，预计最多集资106.8亿港元 [1] - 截至2月2日晚7时，公开发售部分录得孖展18.4亿港元，以公开集资额10.68亿港元计算，超额认购0.7倍 [1] - 每手买卖单位为100股，一手入场费为3939.3港元，预期将于2月6日挂牌上市 [1] - 摩根士丹利、中信证券、高盛担任本次发行的联席保荐人 [1] - 已引入包括Charoen Pokphand Foods、富达基金、平安人寿等在内的多家基石投资者，同意认购总额约53.42亿港元的发售股份 [2] 行业地位与市场份额 - 公司是全球生猪养殖行业的领导者，采用垂直一体化商业模式覆盖生猪全产业链 [1] - 自2021年起，按生猪产能及出栏量计量，公司是全球第一大生猪养殖企业，生猪出栏量连续四年全球第一 [1] - 按生猪出栏量计算，公司的全球市场份额从2021年的2.6%增长至2024年的5.6% [1] - 2024年公司的全球市场份额已超过第二至第四名市场参与者的合计市场份额 [1] 业务拓展与增长 - 公司自2019年开始进军生猪屠宰肉食业务，以增强全产业链运营优势 [2] - 按屠宰头数计量，公司2024年的屠宰与肉食业务位列全球第五、中国第一 [2] - 2021年至2024年间，按收入计量，公司的屠宰肉食业务收入复合年均增长率居于中国大型同行业企业之首 [2]

基金产品表现 - 农牧ETF建信（159616）于2月3日开盘报0.904元，下跌0.33% [1] - 该基金自2022年7月21日成立以来总回报为负9.46% [1] - 该基金近一个月回报为正3.27% [1] - 基金业绩比较基准为中证农牧主题指数收益率 [1] - 基金管理人为建信基金管理有限责任公司，基金经理为龚佳佳 [1] 重仓股当日开盘表现 - 重仓股藏格矿业开盘上涨3.34% [1] - 重仓股盐湖股份开盘上涨2.82% [1] - 重仓股亚钾国际开盘上涨1.78% [1] - 重仓股兴发集团开盘上涨1.77% [1] - 重仓股正邦科技开盘上涨1.92% [1] - 重仓股梅花生物开盘上涨0.47% [1] - 重仓股温氏股份开盘上涨0.19% [1] - 重仓股牧原股份开盘下跌0.20% [1] - 重仓股海大集团开盘下跌0.12% [1] - 重仓股新希望开盘下跌0.12% [1]

行业与公司 * 会议主题为农产品（农业）板块投资策略，涉及**农林牧渔**行业，具体涵盖**种植链**（种子、种植、农资）与**养殖链**（生猪、肉牛、原奶、禽）[1][2] * 会议主办方为**天风证券**农业研究团队，提及的上市公司包括： * **种子**：隆平高科、荃银高科、登海种业、大北农、国投中鲁[24] * **种植**：苏垦农发、北大荒[24] * **农资/设施**：新洋丰、大禹节水[25] * **养殖**：牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团、立华股份、巨星农牧[35] * **动保**：生物股份[7][8] * **种鸡**：圣农发展[8] * **饲料/综合**：海大集团[7] 核心观点与论据：种植链 * **战略地位提升**：在逆全球化趋势下，**粮食安全**成为国家战略重点，农产品板块具备重要的战略地位和板块性机会[1] * **天气影响供给**：2026年初全球进入弱拉尼娜现象，极端天气可能对部分主产区品种带来阶段性供给影响，边际影响价格走势[2] * **板块处于拐点前夜**：2025年种植链相关标的（种植、种子）盈利处于历史性最差时间节点，股价已调整至历史底部，基本面接近拐点[3] * **种子板块排序优先**：在种植链中，**种子**因研发壁垒和竞争格局更强，排序在种植环节之前[3] * 基本面处于逐步复苏过程，2026年可能出现营收和利润的同比改善，有望迎来戴维斯双击[4] * 在粮价上行周期中，种子销售呈现量价提升逻辑[23] * 转基因作为粮食增产重要手段，其**商业化种植有望进一步提速**[23] * **粮价运行与展望**： * **玉米**：2025年价格先涨后跌，四季度均价同比上涨超过100元/吨，涨幅5%以上[17] * 2026年1月末现货价2376元/吨，同比上涨10%[18] * **小麦**：受天气影响供应偏紧，2026年1月末现货价超过2500元/吨，同比上涨5.6%[19] * **豆粕**：价格走势与自身高库存基本面背离，2025年7月初至年末上涨接近300元/吨，涨幅9%[21] * 2026年初价格突破3200元/吨[21] * 上涨动因：1）油厂及贸易商挺价；2）进口大豆拍卖缺席；3）宏观情绪及大宗商品市场整体偏暖，资金流入带来流动性支撑[21][22] * **投资建议**：在粮价景气上行潜在机会下，建议关注： 1. **种子板块**：隆平高科、荃银高科、登海种业、大北农、国投中鲁[24] 2. **种植板块**：苏垦农发、北大荒（重点关注高进口依赖品种）[24] 3. **农资及基础设施**：新洋丰、大禹节水[25] * **短期催化**：2026年**中央一号文件**预计近期发布，对相关板块存在催化机会[25] 核心观点与论据：养殖链 * **两条投资主线**：**成长**（特别是出海）与**新周期**[5] * **成长主线：出海加速**： * 中国养殖产业链上下游企业协同发力出海，2025年多个细分赛道出现明显加速落地状态[7] * 案例：海大集团分拆海外板块、牧原股份港股IPO布局海外、生物股份在东南亚设立分子公司、圣农发展等种鸡企业出海[7][8] * 这是中国企业参与国际供应链重构的重要表现，是2026-2027年非常重要的成长主线[8] * **新周期主线：排序与逻辑**： * 排序为：**肉牛 > 生猪 > 原奶 > 禽**[9][15] * **肉牛**：产能去化相对彻底，估计达**30%以上**，补栏偏架子牛而非母牛，周期长度可能持续到2028年，价格已右侧启动[9][10] * **生猪**： * **短期**：春节前因二育、压栏大猪、集团厂加速出栏，价格预计回落，节后因供给量依然偏高，价格将维持低迷探底[30][31][32] * **产能去化**：行业将出现全面现金亏损，资金压力带来的产能去化大概率会超过2023年[11] * 供给侧改革下出现被动去化，头部企业能繁存栏量减少，与以往周期不同[33] * 2025年底TOP30企业能繁存栏较一季度减少**67万头**[33] * **周期展望**：2026年猪价以摸底为主，2027年新周期级别大概率超过2024年[11] * **原奶**：下行周期中产能去化接近尾声，预计2026年下半年去化充分，新一轮周期奶价有望回到**3.5元/公斤**以上（此前周期高点在4元以上）[12][13] * 需求可能好于预期，深加工及出海有进展[13] * **禽**：需关注2026年2月底3月法国禽流感态势及引种情况，若引种持续断档，将支撑后续周期[14] * 行业已亏损震荡三年多，自身产能优化，24年产能高峰期预计在26年下半年过去[15] * **行业趋势变化（生猪）**： * 进入**3.0时代**（高质量、智能化），规模化进程斜率边际下降[6][27] * 特点：1）成本分化，强者恒强（如牧原成本低于行业平均）；2）规模化进入调整期，从求量转向求质；3）数字化成为核心竞争力[27][28][29] * **投资建议**： * **成长（出海）**：关注饲料龙头、动保龙头（生物股份）、养殖龙头（牧原）、种鸡企业（圣农发展等）[8][15] * **新周期**： * 整体处于布局左侧关键时间点，因估值低（头均市值处历史较低区间）且催化因素（产能去化加速）逐步明朗[33][34] * **生猪标的选择**：在行业成长性放缓背景下，**阿尔法收益重要性提升**，重点推荐**成本领先**的企业（如牧原股份、温氏股份等），因其能在周期底部少亏损，并在上行期释放更大利润弹性[34][35] 其他重要内容 * **会议系列安排**：本次为系列电话会第一场，后续将联合紫金天风期货专家，在周一到周三每日下午4点，就主粮、油脂、肉蛋奶等细分品种进行详细解读[1][23][37] * **调研安排**：天风证券将组织山东地区上市公司调研，欢迎投资者报名[25]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：生猪养殖行业[1] * 公司：牧原股份、温氏股份、新希望六和、神农集团、巨星农牧、德康农牧等[1][6][8] 核心观点与论据 * **行业当前普遍亏损，盈利高度分化**：2025年第四季度，行业呈现量增价降、普遍亏损的局面[2] 统计的13家公司中，仅牧原股份实现育肥利润为正，每头猪盈利10元，其余公司均为亏损[2] 亏损最多的公司每头猪亏损220至240元[2] * **成本控制是盈利关键，公司间差异显著**：行业销售价格约为每公斤11.5元，而部分企业成本超过13.5元/公斤[1] 各公司成本差异显著，高低之间差距达1.5-2元/公斤[1][3] 牧原股份成本控制在11.4元/公斤左右[1][2] * **2025年行业成本整体呈下降趋势**：2025年全行业成本处于持续下降过程中[6] 例如，温氏股份成本从12.7元/公斤降至12元/公斤，牧原股份从12.8元/公斤降至11.4元/公斤，新希望六和从13.5元/公斤降至13.2元/公斤[1][6] 下降主要得益于饲料改进和管理效率提升[1][6] * **中长期周期内，行业整体亏损，仅少数公司盈利**：2021-2022年周期，全行业亏损402亿元，其中牧原股份盈利200亿元，其余13家公司合计亏损600亿元[1][7] 2023-2025年周期，全行业盈利140亿元，其中牧原股份贡献300亿元，其余13家公司合计亏损164亿元[1][7] 将2021-2025年视为完整周期，全行业亏损262亿元，其中牧原股份盈利500亿元，其余13家公司合计亏损763亿元[3][7][8] 仅神农集团、巨星农牧、德康农牧等少数公司实现盈利[3][8] * **2026年一季度预期：分化持续，财务压力增大**：预计2026年一季度行业将继续呈现有盈利有亏损的分化局面[1][5] 行业整体资产负债率可能上升，部分公司或将调整母猪存栏量以应对亏损和成本下降过程[1][5] 其他重要内容 * **牧原股份成本下降幅度显著**：牧原股份在2024-2025年期间成本下降约4元/公斤[1][6] * **部分公司已采取应对措施**：面对未来的不确定性，一些优秀公司已经进行了减值准备和母猪处理[5] * **投资启示：聚焦优势企业，审慎评估风险**：选股应重点关注低成本、高效益且能持续盈利的企业[3][9] 对于长期亏损、高负债企业需谨慎评估[3][9] 估值方法应灵活、多维度，以反映企业实际经营状况和风险水平[3][9]

牧原食品港股IPO - 内地生猪养殖巨头牧原食品计划最早于1月29日启动港股招股，最高募资15亿美元（约117亿港元），预期2月6日上市 [3] - 公司已于1月16日通过港交所上市聆讯，摩根士丹利、中信证券和高盛担任联席保荐人 [3] - 市场消息称，正大集团、富达国际及瑞银集团资产管理部门拟作为基石投资者参与此次IPO [3] - 此次募资将用于海外扩张、智能化养殖研发及偿债，若成功上市将形成“A+H”双融资平台 [3] 收购与出售 - **JBB BUILDERS收购成都见福便利店**：港股上市公司JBB BUILDERS正磋商收购成都市见福便利店管理有限公司100%股权，目标公司旗下有65间直营店及30间特许经营店，交易旨在通过“现金+换股”形式进入中国便利店市场 [5] - **联合利华出售南美家庭护理业务**：联合利华已签署协议将其在哥伦比亚和厄瓜多尔的家庭护理业务出售给Alicorp，交易涵盖Fab、3D、Aromatel和Deja等成熟本地品牌 [8] - **通用磨坊出售有机番茄品牌**：通用磨坊宣布将其Muir Glen有机番茄品牌出售给番茄制品制造商Violet Foods，交易有助于通用磨坊进一步聚焦Cheerios、Progresso等核心品牌 [12] - **薇塔贝尔吸引私募竞购**：贝恩资本、黑石集团、EQT AB和TPG Inc.等私募股权公司参与竞购英国维生素公司薇塔贝尔，若交易达成，公司估值可能约为9亿英镑（约86亿元人民币） [15] - **MTG解散中国子公司**：美容仪品牌ReFa母公司MTG株式会社宣布解散其位于上海的全资销售子公司爱姆缇姬（上海）商贸有限公司，该公司成立于2013年，长期承担ReFa在中国市场的销售运营职能 [18] 人事动态 - **昂跑任命新任CFO**：瑞士运动品牌On（昂跑）任命Frank Sluis为新任首席财务官，将于5月正式入职，公司预计2025财年净销售额将同比增长至少34% [21] - **宝格丽任命香水业务总监**：意大利高级珠宝品牌宝格丽任命Domenico Giampà为香水业务总监兼意大利及南欧区总监，他将负责香水业务的商业战略，强化精选及直营零售渠道布局 [24] - **欧舒丹任命旅游零售总经理**：法国护肤品集团L‘OCCITANE任命Mark Edington为EMEA和美洲地区旅游零售总经理，他在奢侈品和生活方式品牌管理及零售领域拥有超过25年经验 [27] - **a2大中华区职责调整**：新西兰乳企a2公司大中华区首席执行官黎笑职责范围扩大，原本向全球首席战略官汇报的中国市场战略与分析团队将向其汇报，变动自今年3月底生效 [30]

行业投资评级 - 报告对行业的投资评级为“推荐” [2] 核心观点 - 投资的本质是投资于“人”，企业的长期价值根植于其创始人或核心领导者的认知格局与行动哲学 [4] - 卓越的领导者对市场规律心存敬畏，对自身能力边界有清醒认知，在战略上懂得顺势而为 [4][6] - 伟大的企业缔造者展现出极致的专注与强大的定力，即“深耕一行”，在自身最具优势的领域聚焦资源构筑深厚且可持续的竞争壁垒，在主业确立顶端优势后才进行有协同价值的拓展 [6] - 企业的长期价值创造能力取决于两个关键维度：“道”（企业的根本性战略定位与持续构建竞争优势的方向）与“术”（保障战略得以有效落地的管理体系与执行能力） [5] 一、 道：构建可持续的竞争优势 （一）行业阶段的匹配 - 筛选标的时首要关注公司所处行业是否处于成长早期或中期，仍具备显著的扩容空间，而非已步入高度成熟、增速显著放缓的阶段 [12] - 在行业整体成长的背景下，企业核心竞争力的放大效应更为突出，更有利于长期价值的积累 [12] - 以2016年数据为例，中国生猪养殖行业市场集中度低，前五大企业（CR5）市占率仅为3.54%，显示行业发展空间大 [13][14] （二）核心竞争力与行业阶段的匹配 - 关注公司是否构建了与其所处行业特质高度契合的核心竞争力，并能将这一优势持续强化至行业顶尖水平 [16] - 优秀公司往往更聚焦于其优势核心业务，首先在细分领域或核心业务上建立起绝对领先优势，稳居行业第一梯队，继而向产业链上下游进行延伸 [16] - **以牧原股份为例**：在生猪养殖行业，持续领先的成本控制能力是构建竞争壁垒的核心 [17] - 公司从种猪、饲料、管理费用多维度严控成本，在行业中保持优势地位 [17] - 2021至2025年间，其生猪养殖完全成本从约16元/kg降至约13元/kg（根据图表趋势估算），在豆粕价格波动的背景下展现了较强的成本控制能力 [17] - 生猪养殖业务营业收入从2016年的约56亿元增长至2024年的约1100亿元（根据图表趋势估算），期间经历了高速增长 [19] - 公司向下游屠宰业务延伸，屠宰产品营业收入从2020年的约1.5亿元增长至2024年的约15亿元（根据图表趋势估算） [19] - **以海大集团为例**：在饲料行业，凭借强大的产品和服务能力构建竞争壁垒 [22] - **产品力**：水产预混料品类齐全、针对性强，覆盖几乎所有水产养殖动物；技术水平突出，核心技术均为自主研发，达国际领先水平；产品具备生长速度快、抗病力强、养殖成本低的核心功能优势 [22][23] - **服务与协同**：构建“饲料 - 种苗 - 动保”三体联动的业务模式，输出全套养殖解决方案，形成“产品 + 服务”一体化模式，强化客户粘性 [24] - **价值导向**：以客户需求为核心，整合资源打造差异化服务范式，并逐步推广至其他品种，扩大体系优势 [24] （三）行业格局的动态演进 - 行业格局始终处于动态调整过程，对于已构建核心竞争力而市场地位暂未充分显现的公司，只要能持续巩固自身优势，并敏锐把握机会窗口，便有望实现市场份额与行业排位的跃升 [25] - 以2016年与2024年数据对比为例，行业格局发生显著变化： - **生猪养殖行业**：牧原股份的生猪销量从2016年的311.39万头跃升至2024年的7160.20万头，从行业第二跃升至第一；温氏股份从1712.73万头增长至3018.27万头，保持第二 [27] - **饲料行业**：海大集团的饲料销量从2016年的约733.43万吨增长至2024年的2652.42万吨，稳居行业第一；唐人神的销量从约379.75万吨增长至628.04万吨 [27] 二、术：验证可信的执行体系 - 具备可信赖执行能力的公司，应在人、钱、事三个维度围绕“利”形成闭环，其经营行为具有延续性与可观测性 [29][30] （一）人的凝聚：利益共享机制的建立与兑现 - 公司的长期发展离不开核心团队的稳定与投入，需要通过有效的制度安排（如股权激励）将员工与公司长期利益深度绑定 [32] - 可靠的激励机制特征包括：目标设定符合行业发展阶段与公司实际能力；在多数周期内能够如期达成；在周期结束后持续推出目标渐进的后续方案 [32] - **以牧原股份为例**：公司通过多期股权激励与员工持股计划将员工利益与公司深度绑定 [33] - 2019年股权激励计划要求以2019年生猪销售量为基数，2020、2021年增长率分别不低于70%、105%，公司均完成行权目标 [34] - 2022年股权激励计划要求以2021年生猪销售量为基数，2022年增长率不低于25%，公司也完成行权目标 [34] - 公司自2015年至2025年实施了多期员工持股计划，参与人数从数百人到数千人不等，实际持股比例最高达4.62% [34] （二）钱的筹措：融资能力与资本实力 - 关注公司是否能够借助上市、增发等资本市场工具，在关键发展阶段以合理成本及时获取资金，这是把握机遇、应对周期和支撑持续投入的重要保障 [35] - **以牧原股份为例**：公司自2014年IPO以来，通过多种渠道融资，包括股权融资（如2019年增发50亿元、2022年增发60亿元）和债权融资（如可转债、中期票据、短期融资券等） [36] - **以海大集团为例**：公司自2009年IPO以来，也通过股权融资（如2013年增发7.77亿元）和债权融资（如2020年发行28.30亿元可转债）支持发展 [36] （三）事的聚焦：战略执行与资源配置 - 重点考察公司是否将资源持续投入到巩固核心业务、构建长期竞争力上，而非分散于与主业协同弱的多元化扩张 [37] - **以牧原股份为例**：公司资源持续聚焦于生猪养殖主业并向下游屠宰延伸，战略执行清晰 [38] - 养殖业务布局持续扩张，全资及控股子公司从2017年的80个增长至2024年的312个，分布在全国25个省级行政区 [38] - 屠宰业务从2020年的200万头/年产能快速扩张至2021年的1600万头/年产能，并建立了广泛的销售服务网络 [38] - **以海大集团为例**：公司战略聚焦于饲料主业及全球化布局 [38] - 至2023年，已完成4000万吨饲料产能的战略布局 [38] - 海外市场聚焦东南亚、非洲、南美，以越南、埃及、厄瓜多尔为核心建立业务布局 [38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 产能压力持续释放，猪价整体弱势难改，关注春节后现货季节性低点及能繁母猪去化情况 [1][95] - 2026年国内需求弹性恢复，“反内卷”是宏观主题，生猪产业周期下行 [95] - 体重过高时1 - 2月出栏压力或不低，农产品板块有周期性压力 [95] - 交易上逢低买入2605，中期产能去化确认后逢低买入2607合约，期权逢波动率高位卖出宽跨市价差组合 [95] 根据相关目录分别总结 2026年1月生猪期现货价格行情回顾 - 1月商品市场整体走强，基础农产品上涨带动农产品指数反弹，畜禽延续震荡寻底，生猪指数创出新低后低位震荡反弹乏力 [8][9][10] - 1月生猪现货价格短暂反弹后跌回历史低位，3季度仔猪价格加速下跌后1月明显反弹，1月饲料价格偏强震荡，下游补库带动玉米价格反弹 [14][17][20] - 终端消费无明显起色，白条均价长期低位震荡，牛肉价格高位偏稳，羊肉价格低位反弹，肉禽价格自历史低位反弹对猪价压力减轻 [23][26][29] - 本年度春节前猪整体小幅走强，统计显示不同年份1月生猪现货涨跌幅不同，上涨概率46%，下跌概率54% [32] 生猪产能及出栏情况 - 能繁母猪存栏处于绿色合理区间（3895 - 4305万头），较2024年整体降幅有限 [34][35] - 集团企业资本支出同比前几年显著下降，能繁淘汰量整体温和，单头母猪生产效率提高，头部企业差距缩小 [36][38][40] 上市猪企情况 - 2025年头部集团公司出栏量同比增幅明显，集团企业盈利分化大，大部分仍亏损 [45][46] - 2025年集团企业养殖成本整体下移但差距较大，上市公司资产负债率处于历史高位水平 [49][50] 近端供需基本面情况 - 1月被动压栏情绪高，产业降重速度慢，屠宰量处于历史同期低位，猪肉及杂碎进口量高位回落，整体冻品库存去库 [54][57][59][61][64] - 1月自繁自养扭亏为盈，外购仔猪出栏延续亏损状态 [67][68] 生猪期价情况 - 生猪指数自历史低位反弹未果，持仓量处于历史高位，盘面生猪与饲料比价接近历史低位 [70][73] - 2603及2605位于养殖成本下方，对现货贴水，旺季合约价格略高于养殖成本，对当前现货升水较高 [75][78] - 基差略强于往年同期，月间可能有反套机会，期价交割月前贴水较高，生猪2605合约波动率处于低位水平 [81][84][87][93]