公司2025年三季度财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入49.15亿元，同比下降14.27% [1] - 2025年前三季度归母净利润为9.07亿元，同比增长4.45% [1] - 2025年第三季度单季营业收入13.83亿元，同比增长23.45% [1] - 2025年第三季度归母净利润1.71亿元，同比大幅增长861.91% [1] - 公司收入表现逐季改善，25Q1/Q2/Q3营业收入同比增幅分别为-32%、-12%和+23% [1] 分品牌收入情况 - 2025年前三季度汤臣倍健主品牌收入26.76亿元，同比下降16% [1] - 2025年前三季度健力多品牌收入5.74亿元，同比下降18% [1] - 2025年前三季度境外LSG品牌收入7.20亿元，同比增长14% [1] - 新品表现较好，接近20%的收入由新品贡献 [1] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度毛利率为68.56%，同比提升3.25个百分点 [2] - 2025年第三季度净利率为13.07%，同比大幅提升14.68个百分点 [2] - 2025年第三季度销售费用率为43.98%，同比下降10.03个百分点 [2] - 2025年第三季度管理费用率为10.54%，同比下降2.71个百分点 [2] - 2025年第三季度研发费用率为1.80%，同比下降2.35个百分点 [2] 运营与渠道策略 - 公司在线下持续激活经销商团队及终端服务力 [2] - 公司在线上持续提升运营效率，推动各渠道有质量发展 [2] - 单季度收入增长得益于低基数背景及产品和运营端的持续优化 [1] 未来展望 - 2026年公司将以"再创业"的心态全线出击，聚焦产品创新 [2] - 公司将确保长远、健康原则下的品牌项投资，并加快全球市场拓展 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.84亿元、8.89亿元、9.99亿元，同比增幅为20%、13%、12% [2]

渠道策略 - 电商渠道持续引领行业增长，抖音是行业线上销售VDS的第一大平台，天猫和京东仍保持较高市场份额 [2] - 公司坚持全渠道布局，在线上主流电商平台均有布局，将通过产品和运营端优化、加强社媒渗透来提升效率 [2] - 线下药店渠道进入结构性调整阶段，公司将通过搭建药店全链路DDI数字化基建、测试新商业配送模式、发力即时零售和连锁会员共创业务来创造增量价值 [2][3] 组织与运营 - 接下来一年组织结构不会有大的调整，过去两年内部架构优化围绕品牌事业部展开，形成从产品研发到销售落地的全业务链条独立闭环 [2] 产品与研发 - 针对主要核心品类进行升级迭代将成为常态，公司践行强品牌强科技转型战略，聚焦更多资源在产品研发和创新上 [4] - 当前消费者需求呈现多元化和个性化趋势，对产品迭代需求增加 [4] 未来规划与重点 - 公司坚持全渠道全品类多品牌策略，目前占比较大的几个品牌和品类仍是拓展重点 [5] - 2026年公司将以“再创业”心态全线出击，聚焦产品创新，确保长远健康原则下的品牌投资，加快全球市场拓展 [5] - 各业务BU正着手制定明年的业务策略与规划 [5]

公司三季度业绩表现 - 第三季度实现营收13.83亿元，同比增长23.45%，归属于上市公司股东的净利润1.7亿元，同比增长861.91%，扣非净利润约1.33亿元，同比增长652.64% [1] - 前三季度归母净利润同比增长4.45%，扣非净利润同比增长2.44%，继第二季度利润增速转正后，三季度营收、利润重回双增长 [1] - 境外LSG实现收入7.20亿元，同比上升13.64%，按澳元口径营业收入为1.57亿澳元，同比上升17.36%，海外业务成为新增长点 [10] 产品创新策略 - 前三季度推出71款新品，新品销售占比首次超过20%，例如多维双层片上市45天销售额突破1000万元 [3] - 新品开发基于用户痛点精准洞察，如lifespace益倍适畅护益生菌小规格装上市3个月发货超百万盒，金装鱼油通过技术解决纯度和腥味问题并优化吞咽感 [3][4] - 行业创新逻辑从“加新成分”转向“科学实证”和“贴合场景”，公司联合科研机构在《Aging Cell》发表抗衰成分研究，并参与制定《保健食品真实世界研究指南》 [4] - 截至9月30日，公司累计掌握487项境内外专利、156个产品批件，为产品快速升级迭代提供支撑 [6] 渠道重构与优化 - 渠道策略核心是解决线上线下“互相抢客”问题，实行“线上线下分开配货” [7] - 线下渠道瞄准大众市场，推高性价比产品如钙DK以吸引年轻客群，并为药店提供营养顾问培训，将药店转变为健康服务场景以提升单店收入 [7][8] - 线上渠道走“专业、细分、高端”路线，例如以臻钻蛋白粉提升客单价，9月电商上新特殊医学用途全营养配方食品“每益乐”，并通过数字化工具和自有直播团队进行精细化运营 [7] - 公司持续投入全渠道业务提质增效和数字化项目，提升整体经营质量 [7] 行业趋势与公司战略 - 膳食营养补充剂行业需求从简单补营养转向精准对口，35岁以下用户中68%会因“场景化功能”购买 [3] - 行业马太效应增强，中康CMH预测2025年行业前5名品牌市场份额（CR5）将升至38%，较2023年增加6个百分点 [9] - 公司战略以“以攻为首”，多投研发、砍非核心业务，并规划AI Agent矩阵，未来以强场景、强替代率为王 [10] - 公司加大对东南亚核心市场的开拓力度，覆盖新加坡、马来西亚、越南、泰国等线下连锁渠道，并拓展兴趣电商渠道 [10] - 董事长梁允超表示未来五年中国VDS行业预计保持个位数年增长，2026年公司将“全线出击”，确保长远品牌投资 [11]

公司2025年第三季度财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收49.2亿元，同比下降14.3%，归母净利润9.1亿元，同比增长4.5% [1] - 2025年第三季度公司营收13.8亿元，同比增长23.5%，归母净利润1.7亿元，同比增长861.9% [1] - 2025年第三季度公司毛利率同比提升3.2个百分点至68.6%，净利率同比提升14.7个百分点至13.1% [2] 分渠道与分品牌业绩 - 2025年第三季度线下渠道营收6.7亿元，同比增长39.4%，线上渠道营收7.0亿元，同比增长11.2% [1] - 2025年第三季度汤臣倍健品牌营收7.9亿元，同比增长41.0%，健力多品牌营收1.6亿元，同比增长52.3% [1] - 2025年第三季度Life-space国内营收0.4亿元，同比下降34.4%，LSG营收1.9亿元，同比增长7.5% [1] 盈利能力与费用控制 - 2025年第三季度销售费用率同比下降10.0个百分点至44.0%，管理及研发费用率分别下降2.7和2.4个百分点 [2] - 公司利润端同比扭亏为盈，主要受益于毛利率提升及各项费用率下降 [2] - 线上运营能力强化及不同平台差异化发展是销售费用率大幅优化的主要原因 [2] 增长动力与未来展望 - 2025年第三季度收入增速转正得益于基数走低、新品铺货、线下团队激活及线上效率提升，新品营收占比近20% [1] - 公司2025年第二至三季度新品陆续上市，线上推出高价格带产品，线下完善大众价格带布局 [2] - 2026年公司将以"再创业"心态聚焦产品创新和全球市场拓展，在2025年企稳基础上全线出击 [2]

投资评级 - 报告对汤臣倍健的投资评级为“中性”，并予以维持 [1] - 目标价为13.5元，当前股价为12.43元 [2] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩显著改善，收入增速转正，成功实现扭亏为盈，调整策略成效初显 [1][5] - 公司作为保健品行业龙头，品牌优势深厚，面对环境变化积极变革调整，预计经营已触底，期待后续势能向上 [5] - 投资建议关注后续新品放量和渠道经营进展，紧密跟踪公司经营势能变化 [5] 2025年第三季度业绩表现 - **收入端显著改善**：2025年前三季度实现营收49.15亿元，同比下滑14.27%；但单Q3实现营收13.83亿元，同比增长23.45%，超出预期 [1] - **盈利能力提升**：2025年前三季度归母净利润为9.07亿元，同比增长4.45%；单Q3归母净利润为1.71亿元，去年同期为亏损0.22亿元，成功扭亏为盈 [1] - **扣非净利润增长**：2025年前三季度扣非归母净利润为8.27亿元，同比增长2.44%；单Q3扣非归母净利润为1.33亿元，去年同期为亏损0.24亿元 [1] 分渠道与分品牌业绩分析 - **分渠道收入**：第三季度线上渠道实现收入7.04亿元，同比增长11.2%；线下渠道实现收入6.69亿元，同比增长40% [5] - **分品牌收入**：第三季度主品牌收入7.88亿元，同比增长41%；健力多收入1.63亿元，同比增长52.3%；Life-Space国内产品收入0.4亿元，同比下降34.4%；LSG境外业务收入1.86亿元，同比增长7.5% [5] - **增长驱动因素**：前期新品迭代及产品适配渠道调整策略见效，新品放量带动增速转正，新品收入贡献已接近20% [5] 盈利能力与费用分析 - **毛利率提升**：第三季度毛利率为68.56%，同比提升3.25个百分点，主要系高毛利产品销售占比提升 [5] - **费用率优化**：第三季度销售费用率为43.98%，同比下降10.03个百分点；管理费用率为10.54%，同比下降2.71个百分点；研发费用率为1.8%，同比下降2.35个百分点；财务费用率为-0.33%，同比下降0.05个百分点；费用率合计同比下降15.15个百分点 [5] - **净利率改善**：第三季度净利率同比提升14.68个百分点至13.07%，规模效应释放是盈利能力提升的主要贡献 [5] 公司战略调整与未来展望 - **产品策略**：公司加大推新力度，产品策略更为清晰，线下围绕“高质价比”基础赛道产品，线上布局高品质差异化新品 [5] - **渠道建设**：配合线下经销商和终端唤醒、线上高效费投和搭建直播间等举措 [5] - **未来预期**：预计第四季度收入端延续稳增态势，收入降幅收窄至个位数的目标预计达成；展望2026年，公司预计以更积极态度拥抱线上等增势渠道，同步推进线下渠道精细化运作，有望带动经营势能持续向上 [5] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2025年营业总收入为62.71亿元，同比下滑8.3%；2026年、2027年预计分别增长5.6%和4.7%，至66.24亿元和69.32亿元 [1] - **净利润预测**：预计2025年归母净利润为8.11亿元，同比增长24.2%；2026年、2027年预计分别增长18.4%和12.8%，至9.6亿元和10.82亿元 [1] - **估值水平**：当前股价对应2025年预测市盈率为27倍，2026年、2027年预测市盈率分别为22倍和20倍 [1]

重磅研报核心观点 宏观：美联储议息会议 - 美联储10月降息25个基点并宣布12月结束缩表，但鲍威尔释放偏鹰信号，称12月不一定降息 [6] - 市场对12月降息预期大幅下调，利率期货隐含概率从超过90%降至不足70% [6] - 美联储货币政策立场正从紧缩转向中性，预计后续还有3-4次降息，12月是否行动取决于政府停摆结束及经济数据表现 [6] 策略研究：基金仓位解析 - 2025年三季度主动基金规模环比增幅达20%左右，权益仓位创2005年以来新高，主要受益于中证800指数约20%的涨幅及主动加仓 [8] - 基金持续“减仓主板，增配双创”，科创板仓位连续四个季度创新高，创业板仓位升至历史90%分位，主板仓位则连续四个季度刷新历史新低 [8] - 行业配置极度分化，电子行业仓位突破20%并继续拉升，前三大重仓行业集中度创历史新高；近三成行业配置水平降至10%及以下历史分位 [9] - TMT板块“抱团”特征显著，四个行业整体配置仓位突破40%，前二十大重仓股中TMT资产占据十二席 [10][11] 金融工程：主动权益基金季报分析 - 2025年三季度主动权益基金业绩大幅提升，98%产品实现正收益，收益率中位数达22.80%，343只基金季度收益率超50% [13] - 主动权益型基金规模单季度增长5739亿元至3.86万亿元，被动指数型基金规模达4.54万亿元，增长幅度更大 [14] - 公募主动权益基金股票仓位连续五个季度提升，加权仓位为89.31%（环比+1.24%）；港股持仓比例23.09%，环比下降1.57% [15] - 成长型基金主要加仓电子、有色金属、电力设备及新能源等行业；价值型基金主要加仓有色金属、煤炭、基础化工等行业 [16] 固定收益：存款活期化 - 存款活期化及成本下降缓解银行净息差压力，拓展货币政策空间，特别是贷款利率调降空间 [19] - 存款成本下行将降低银行对资产收益的要求，历史上与债券利率正相关，有望带动长端利率下降 [19] - 存款活期化降低银行负债久期，但资产端久期呈抬升趋势，增加银行久期错配压力 [19] 研究视点：行业与公司表现 通信与AI算力 - **新易盛**：2025年第三季度收入60.7亿元，同比增长152.5%，归母净利润23.8亿元，同比增长205.4% [24] - **工业富联**：2025年第三季度营收2431.7亿元，同比增长42.8%，归母净利润103.7亿元，同比增长62.0%；AI服务器需求旺盛，云服务商GPU AI服务器单季同比增长超5倍 [60][61] - **领益智造**：2025年第三季度营收139.65亿元，同比增长12.91%，归母净利润10.12亿元，同比增长39.28%，业绩创上市以来新高 [106] 煤炭行业 - **平煤股份**：2025年第三季度商品煤综合售价642元/吨，同比下降30.1%，归母净利润0.22亿元，同比下降96.64%；预计第四季度煤价上涨带动业绩修复 [35][36][37] - **华阳股份**：2025年第三季度吨煤售价431元/吨，同比下降21.5%，归母净利润3.42亿元，环比增长83.90%；七元煤矿预计第四季度试运转验收 [39][40] - **陕西煤业**：2025年第三季度归母净利润50.75亿元，环比增长79.08%，业绩超预期 [94] 消费与制造业 - **汤臣倍健**：新品加速推出，预计第四季度收入端在低基数下保持较高增长，2025-2027年归母净利润预计为7.9/9.2/10.3亿元 [52][53] - **美的集团**：B端业务快速增长，预计2025-2027年归母净利润450.95/496.13/541.41亿元，同比增长17.0%/10.0%/9.1% [78] - **老凤祥**：2025年第三季度营收146.5亿元，同比增长16%，但归母净利润同比下降41.6%至2.2亿元，受政府补贴减少影响 [103][104] 机械设备与电力设备 - **容知日新**：2025年前三季度归母净利润2690万元，同比增长890%，PHM蓝海市场空间广阔 [26][27] - **华宝新能**：2025年前三季度营收29.42亿元，同比增长37.9%，但归母净利润1.43亿元，同比下降10.6%，受关税影响短期承压 [29][30] - **伯特利**：2025年第三季度营收31.9亿元，环比增长26%，归母净利润3.7亿元，环比增长47%，盈利能力持续增强 [63][64] 公用事业与钢铁 - **浙能电力**：受益煤价下行，预计2025年归母净利润72.03亿元，股息率5.5%，高股息价值凸显 [79] - **柳钢股份**：2025年第三季度归母净利润2.92亿元，环比增加171.35%，盈利显著好转 [73] - **新钢股份**：2025年第三季度归母净利润2.49亿元，环比增加152.43%，产品结构持续改善 [84]

投资评级 - 报告对汤臣倍健（300146.SZ）维持“增持”评级 [1][9] 核心观点 - 报告认为公司2025年第三季度业绩出现显著改善，业绩拐点显现，建议关注新品表现 [1][5][6] - 公司通过加强费用管控和产品结构优化，带动净利率同比显著提升 [7] - 公司预计2025年全年收入同比个位数下降，降幅较前三季度收窄，并通过产品创新和渠道改革推动业绩修复 [8] 业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入49.2亿元，同比下滑14.3%；实现归母净利润9.1亿元，同比增长4.5% [5] - 2025年第三季度单季实现营业收入13.8亿元，同比增长23.5%；实现归母净利润1.7亿元，同比扭亏为盈 [5] - 第三季度主品牌“汤臣倍健”和关节护理品牌“健力多”收入同比均实现快速增长，主要得益于2024年同期因产品迭代导致的低基数以及新品的贡献 [6] - 境外LSG业务表现亮眼，实现收入7.20亿元，同比增长13.64%（按澳元口径增长17.36%） [6] 盈利能力分析 - 2025年前三季度/第三季度公司毛利率分别为68.55%/68.56%，同比提升0.63/3.25个百分点 [7] - 2025年前三季度/第三季度销售费用率分别为37.46%/43.98%，同比下降4.87/10.03个百分点，主要系公司加强费用管控，减少广告投入 [7] - 2025年前三季度/第三季度销售净利率达到19.21%/13.07%，同比大幅提升4.17/14.68个百分点 [7] 渠道与运营 - 分渠道看，2025年前三季度线下渠道收入为24.67亿元，同比下滑20.62%；线上渠道收入为23.88亿元，同比下滑7.67%，但线上降幅较上半年的13.78%明显收窄 [6] - 公司持续产品创新与迭代，针对线上推出高价值新品（如高纯度鱼油、儿童液体钙），针对线下推出高性价比新品，前三季度新品收入贡献已接近20% [8] - 公司深化全渠道改革，线下渠道持续优化，线上加大对抖音等兴趣电商的投入，通过自建直播间强化自播能力 [8] 未来展望与预测 - 公司计划从2026年起以“再创业”心态全线出击，优先追求收入的挑战性增长，预计收入增速将快于利润增速 [8] - 报告下调公司2025-2027年归母净利润预测至6.88/7.98/8.79亿元（分别下调13%/13%/14%） [9] - 下调后，公司2025-2027年预测市盈率（PE）分别为31倍/27倍/24倍 [9]

食品饮料板块市场表现 - 食品ETF（515710）早盘低开后拉升翻红，截至发稿场内价格涨0.33% [1] - 板块内部分白酒股涨幅居前，迎驾贡酒和汤臣倍健双双大涨超4% [1] - 新乳业涨超3%，洋河股份涨超2%，梅花生物、山西汾酒、古井贡酒等多股跟涨超1% [1] 龙头公司业绩数据 - 贵州茅台2025年1~9月实现营业总收入1309.04亿元，同比增长6.32% [2] - 同期利润总额894.03亿元，同比增长6.37%，归母净利润646.26亿元，同比增长6.25% [2] - 第三季度单季营业收入达398.1亿元，同比增长0.35%，归母净利润为192.24亿元，同比增长0.48% [2] 行业估值与配置观点 - 截至10月29日收盘，食品ETF标的指数细分食品指数市盈率为19.99倍，位于近10年来4.7%分位点的低位 [3] - 华泰证券指出公司作为行业龙头，治理更趋市场化和精细化，前期批价和股价波动释放了市场风险 [3] - 当前或为板块较好配置时机，中长期配置性价比凸显 [3] 行业前景与趋势 - 国信证券表示，随着二季度消费政策影响减弱，餐饮供应链等需求逐步步入复苏阶段 [4] - 供给端出现积极信号，龙头并购频频落地带动行业集中度提升，市场费用投放逐渐理性 [4] - 白酒行业筑底信号增多，板块或进入布局阶段，建议关注业绩稳定、产品渠道策略带来长期增长空间的优质白马 [4] 指数构成与投资工具 - 食品ETF（515710）跟踪中证细分食品饮料产业主题指数，约6成仓位布局高端、次高端白酒龙头股 [4] - 近4成仓位兼顾饮料乳品、调味、啤酒等细分板块龙头股 [5] - 前十权重股包括"茅五泸汾洋"、伊利股份、海天味业等，场外投资者可通过联接基金进行布局 [5]

涉及的行业与公司 * 行业为保健品行业[1] * 公司为汤臣倍健[1] 2025年第三季度业绩表现 * 公司归母净利润同比增长约14%[2] * 收入同比增长23.45%[4] * 利润从去年同期小幅亏损回升至约1.7亿元[4] * 毛利率同比提升3.2个百分点至68.6%[4] * 销售费用率同比下降10个百分点至44%[4] 业绩增长的核心驱动因素 * 新品推出是核心驱动力 新品贡献收入接近20%[4][25] * 线上渠道针对蛋白粉 钙品类 鱼油 多维系列四大品线进行升级[2][6] * 线下渠道推出钙DK和一盖蛋蛋白粉等新品[6] * 高端氨糖 高纯鱼油等品类明显跑赢大盘[2][7] * 新品有效提高了新客率和优质消费人群占比[2][6] 品牌与渠道表现 * 主品牌如坚毅多表现良好[2][7] * Life Space品牌略有下降[2][7] * 三季度线下增速快于线上 但线上恢复正增长[2][7] * 抖音平台在公司线上销售中占比约20%[4][14] * 京东平台2025年实现正增长 天猫个位数下降 抖音下降约30%[18] 费用与成本分析 * 2025年管理费用率约为7%-8% 较2024年的5%有所上升 主因新办公大楼每年增加6000万元摊销[4][15] * Life Space并购产生的无形资产摊销将在2028年结束[4][15] * 销售费用率因抖音等高费率平台占比提升 短期内降低较难[4][15] 2025年第四季度及全年展望 * 预计四季度收入继续好转 全年收入降幅有望缩窄至个位数[2][8] * 因费用结算周期 SAP系统上线初期业务流暂停及奖金支出增加 四季度利润或不及去年同期[2][8] 未来业务规划与战略重点（2026年及以后） * 公司计划从2026年起以创业心态全线出击 设定更具挑战性的收入目标 可能阶段性牺牲利润[2][9] * 将重点补足品牌投资短板 可能导致利润率暂时走低[2][9] * 业务侧重点将放在线上 因行业高个位数增长主要由线上拉动[21] * 对抖音平台将采取更积极策略 设定高于行业增速的目标[12][20] 渠道策略与应对 * 药店渠道关注精细化运营 提升门店质量而非数量[2][10] * 计划试点经销商合作模式 引入第三方商业公司 推出健力多OTC产品[3][11] * 直播电商已成为重要渠道 抖音平台保持60%以上增长[12] 产品与创新管理 * 公司成立集团新品创新部 每月召开新品大会 由管理层参与决策[4][26] * 新品主要是在剂型 含量及配方上优化迭代[25] * 益生菌产品在跨境和澳洲市场表现良好 国内药店渠道增长有限 计划推出重磅新品[16] 运营管理与风险控制 * 线下经销商库存控制相对合理 超过警戒值便停止发货[19] * 合规管理模式调整 法规部门提供标准化输出 业务负责人自主决策平衡点 提高响应度[23] * 消费降级趋势未显著拖累毛利率 公司通过高质性价比产品而非价格战保持盈利能力[24]

2025年三季度业绩表现 - 2025年单三季度公司收入和利润同比均实现增长 [1] - 前三季度公司收入同比双位数下降 [1] - 四季度收入需保持较快增长以推动全年收入降幅收窄 [1][2] - 每年四季度费用率处于较高水平，对业绩影响较大 [2] 增长驱动因素 - 产品端持续推进全渠道货盘区隔，主品牌产品在线上下渠道区隔度达七成（70%） [1] - 根据不同渠道需求推动主要品类迭代升级，提升拉新率与动销率 [1] - 线下推出大众价格带产品助力终端销售转化 [1] - 运营端线下激活经销商团队及终端服务力，线上提升运营效率 [1] - 新品（上市一年内）聚焦消费者需求，在配方、含量、剂型上优化，贡献接近20%的收入 [7] 渠道策略 - 药店渠道经历快速扩张后进入结构性调整，仍是重要战略渠道 [4] - 通过夯实产品力，联动经销商强化精细化运营和服务能力，夯实线下优势 [4] - 抖音已成为VDS（膳食营养补充剂）行业第一大销售平台，公司必须发力以实现高于行业平均增速的增长 [5] - 公司今年已搭建自营直播间，优化抖音平台投放策略 [5] 财务与费用展望 - 基于长期品牌建设及业务结构变化，线上渠道收入占比提升，销售费用率短期难以下降 [6] - 受资产摊销等因素影响，管理费用率有所提升，但存在优化空间 [6] - 公司2025年主要预算指标同比上年保持稳定 [1] 未来规划与运营 - 2026年公司将以"再创业"心态全线出击，聚焦产品创新，确保健康原则下的品牌投资，加快全球市场拓展 [3] - 公司一直关注经销商库存，设定警戒值，一般不存在过度补库情况 [8]