今天分享的是：2024休闲零食行业报告：供应链提效浪潮，零食行业三轮变迁与未来演进深度研究 报告共计：34页 零食行业步入深水区：渠道裂变下的生存法则与未来格局 休闲零食赛道正迎来一场静水深流的变革。昔日依赖单一渠道红利高歌猛进的模式已然褪色，取而代之的，是一场由消费需求 与渠道形态双重演进所驱动的行业深层调整。近日一份行业深度研究报告，为我们揭示了零食产业从渠道扩张到供应链效率比 拼的三轮变迁轨迹，以及身处其中的企业们如何各显神通，寻找新的生存与发展空间。 回顾行业发展脉络，零食品牌的命运与渠道变迁紧密绑定。早期商超时代的旺旺、洽洽，凭借线下网点广布与大众媒体营销， 奠定了国民认知。随后电商东风席卷，三只松鼠、良品铺子等互联网品牌以轻资产模式快速崛起，实现了品牌的"弯道超车"。 而当下，行业进入了以"多元"与"性价比"为关键词的新阶段。一方面，线下渠道分化出量贩零食店等折扣业态，线上则面临流 量去中心化，抖音等内容电商平台崛起；另一方面，消费者对产品价值的要求日益严苛。这一切，都对企业核心能力的构建提 出了前所未有的挑战。 当前最引人注目的渠道变量，莫过于线下量贩零食店与线上抖音电商的异军突起。量贩零食店以 ...

业绩表现 - 2025年前三季度公司收入达12.4亿元，同比增长40.4%，归母净利润为1.7亿元，同比增长43.3%，扣非净利润为1.5亿元，同比增长47.0% [2] - 业绩表现显著优于预期，此前公司经历长期业绩下滑，2023年营收曾跌至9.66亿元，净利润下滑至1.16亿元，2024年经营状况开始回暖，营收和归母净利润分别增长22.37%和35.44% [2] - 2025年第三季度线下渠道收入为4.5亿元，同比增长33.6%，线上渠道收入为0.3亿元，同比增长17.7% [3] 渠道拓展与战略 - 公司业绩增长主要得益于传统渠道的精耕优化与新兴渠道的拓展突破，未来将着力深化新兴渠道布局并拓展线上业务，推动全渠道融合发展 [2][3] - 2024年7月公司成功打入山姆会员店体系，新品脱骨鸭掌成为爆款，长期排名山姆肉干肉脯小食热度榜前列，2025年公司加大量贩渠道开拓，与万辰、很忙系开展合作 [3] - 分市场看，2025年第三季度西南基地市场收入1.7亿元，同比增长8.8%，东南区域收入2.7亿元，同比增长59.6%，主要系新兴渠道开拓增速较快 [3] 管理层变动 - 公司完成董事会换届，创始人鹿有忠当选董事长，不再兼任总经理，由其侄子鹿游接任总经理，被视为“二代接班”的信号 [1][5] - 鹿游出生于1988年，拥有食品科学专业背景，在公司研发部锻炼7年，2019年起任副总经理，其履新后表示将继续坚持公司既定战略方向，强化产品创新与渠道拓展 [5] - 此前被视为热门接班人选之一的鹿有忠之女鹿新已不在第五届董事会成员名单中，公司实控人鹿有忠、赵英和鹿新一家合计持股约65% [4][5] 财务状况 - 随着销售规模增长及与山姆等渠道合作，公司应收账款从2024年第三季度的9073万元增至2025年第三季度的1.55亿元 [4] - 管理层回应称应收账款增加主要系销售规模增长所致，属于经营活动中的正常情况，与合作伙伴保持稳定关系 [4]

公司业绩表现 - 2025年双11大促周期内成交量突破12亿元，同比实现显著增长，创下品牌参与双11以来的历史最佳成绩 [1] - 智能家居套装成交同比增长超60% [3] - 针对年轻消费群体的个性化定制服务订单量大涨 [3] 产品策略与品类表现 - 公司产品覆盖3C数码、智能家居、生活家电等多个核心品类，形成全场景产品矩阵 [3] - 搭载AI智能交互的高端产品线销售额占比超40%，成为增长引擎 [3] - 智能家居套装凭借互联互通的场景化解决方案获得高增长，印证“解决方案取代单品竞争”的行业趋势 [3] 技术运营与效率提升 - 公司通过深度技术适配抖音、淘宝、京东、拼多多四大主流电商平台，构建“技术赋能+全渠道协同”运营闭环 [5] - 基于标准化API接口实现跨平台数据互通，大促期间跨平台订单处理效率提升40%，缺货率降低35% [5] - 抖音渠道强化直播实时互动与数字人导购技术，单场直播最高观看量破千万 [5] - 淘宝、京东渠道优化搜索权重与会员体系对接，复购转化率提升28% [5] - 拼多多渠道通过智能补货API与促销工具适配，单品爆款打造周期缩短50% [5] 全渠道生态布局 - 公司完善“货架电商+内容直播+线下体验”的全域生态，品牌自播阵地累计观看人数破亿，转化率较去年提升2.8% [7] - 线下体验店联动线上实现“线上下单、线下服务”，订单量同比增长40% [7] - 以旧换新计划、绿色环保包装等举措通过跨平台技术同步实现全域落地 [7] 行业趋势与市场洞察 - 智能家居解决方案的高增长印证了“解决方案取代单品竞争”的行业趋势 [3] - 公司推出的以旧换新计划、绿色环保包装等措施契合理性消费、可持续消费的主流理念 [7]

投资评级 - 报告未明确给出裕元集团的投资评级 [1] 核心观点 - 裕元集团3Q25制造业务毛利率环比改善，管理层预期4Q25零售业务有所好转 [1] - 公司通过关税分摊与产能布局优化制造端，并通过“人货场”调整零售端，以在行业筑底阶段夯实中长期竞争力 [4] 制造业务表现 - 3Q25制造业务收入为19.6亿美元，同比下降4.5%，其中鞋履制造收入为13.5亿美元，同比下降2% [2] - 3Q25鞋履出货量约为0.63亿双，同比下降5.3%，但平均售价同比上升3.4%至21.4美元/双，部分抵消了出货量下滑的影响 [2] - 3Q25制造毛利率为19.4%，环比提升1.6个百分点，但同比下降1.2个百分点 [2] - 公司已与约4-5家核心客户（合计贡献收入约50%-80%）达成低个位数的关税分摊协议 [2] - 管理层预计在关税传导及订单组合优化下，4Q25平均售价将继续上升，毛利率有望环比进一步提升 [2] 零售业务（宝胜）表现 - 3Q25宝胜营业收入约为37.4亿元人民币，同比下降6.3%，但环比降幅收窄 [3] - 3Q25宝胜毛利率为33.4%，同比下降0.5个百分点，归母净利润为1.7亿元人民币，净利率约为-0.4% [3] - 公司持续优化线下网络，截至2025年9月末，宝胜直营门店为3,338家，较2024年9月末净减少110家，同店销售同比下降10–20%中段 [3] - 进入四季度，10月销售同比跌幅收窄至低个位数，双11期间线上渠道实现双位数增长，线下录得正增长，整体实现低个位数正增长 [3] - 9M25全渠道收入占比提升至33%，同比增加13个百分点，直播销售同比增幅超过100% [3] 未来展望与战略 - 管理层将印尼和印度视为制造业务中长期扩张重点，并预计随着产能利用率问题缓解及关税分摊机制理顺，2026年起制造端毛利率有望较2025年进一步改善 [4][10] - 管理层认为运动鞋服行业当前处于底部区间，将2026年视作调整年、2027年为恢复增长年 [12] - 宝胜将继续通过优化“人”（组织与销售团队）、“货”（多品牌与品类结构）与“场”（城市奥莱、多品牌集合店及线上运营），在行业整合中把握机会 [4][12]

渠道策略 - 电商渠道持续引领行业增长，抖音是行业线上销售VDS的第一大平台，天猫和京东仍保持较高市场份额 [2] - 公司坚持全渠道布局，在线上主流电商平台均有布局，将通过产品和运营端优化、加强社媒渗透来提升效率 [2] - 线下药店渠道进入结构性调整阶段，公司将通过搭建药店全链路DDI数字化基建、测试新商业配送模式、发力即时零售和连锁会员共创业务来创造增量价值 [2][3] 组织与运营 - 接下来一年组织结构不会有大的调整，过去两年内部架构优化围绕品牌事业部展开，形成从产品研发到销售落地的全业务链条独立闭环 [2] 产品与研发 - 针对主要核心品类进行升级迭代将成为常态，公司践行强品牌强科技转型战略，聚焦更多资源在产品研发和创新上 [4] - 当前消费者需求呈现多元化和个性化趋势，对产品迭代需求增加 [4] 未来规划与重点 - 公司坚持全渠道全品类多品牌策略，目前占比较大的几个品牌和品类仍是拓展重点 [5] - 2026年公司将以“再创业”心态全线出击，聚焦产品创新，确保长远健康原则下的品牌投资，加快全球市场拓展 [5] - 各业务BU正着手制定明年的业务策略与规划 [5]

财务业绩表现 - 前三季度实现营业收入120.66亿元，归属于母公司所有者的净利润10.38亿元，基本每股收益4.03元 [1] - 在消费电子行业复苏分化的背景下，公司彰显出强大的成长韧性 [1] 研发与技术优势 - 截至第三季度研发投入高达10.28亿元，同比增长60.56% [1] - 凭借核心专利布局在行业技术升级中占据先发优势，技术迁移能力成为多品类扩张的核心支撑 [1] - 在导航定位、运动控制、清洁系统等核心技术上形成深厚积累，技术具备极强的复用性 [1] - 扫地机领域的LDS激光导航、AI避障算法成功迁移至洗地机的路径规划与污渍识别，高能量密度电池、无刷电机技术为割草机提供续航保障 [1] 渠道布局与市场拓展 - 在国内外已形成线上线下一体化的全渠道布局，提升了产品市场渗透率并成为品牌与用户直接沟通的桥梁 [2] - 国内市场线上覆盖天猫、京东、抖音等主流电商平台，通过直播带货、内容营销提升用户触达效率，线下与京东五星、苏宁、顺电等大型家电连锁卖场合作，并进入居然之家、红星美凯龙、第六空间等家居卖场 [2] - 国际市场线上与亚马逊、Shopee、Lazada、TikTok等主流电商平台深度合作，线下于欧洲、北美、亚太等核心市场布局品牌体验店，并携手Target、Costco、MediaMarkt、Aldi、家乐福、东南亚尚泰集团等国际零售巨头 [2]

财务业绩 - 2025年第三季度公司实现营业收入6.08亿元，同比增长36.22% [3] - 2025年第三季度归母净利润为2549.36万元，同比增长25.33% [3] - 2025年前三季度累计营业收入21.64亿元，同比增长29.30% [3] - 2025年前三季度累计归母净利润1.02亿元，同比增长32.58% [3] - 前三季度销售费用率和管理费用率实现双降，分别同比下降1.02%和0.19% [4] 渠道策略 - 公司加速渠道拓展，计划未来一到两年基本实现全国省份布局覆盖 [4] - 直营店重点布局核心商圈，同时积极拓展优质加盟商合作 [4] - 未来加盟门店数量将大于直营店，核心城市核心商圈开直营店，其他地区发展加盟店 [8] - 线下兼顾拓展速度与有质量的增长 [4] - 线上运营策略由流量策略转向品牌策略，以提升渠道健康度和盈利能力 [5] 线上业务 - 持续深耕天猫、京东、抖音等重点线上渠道，结合新媒体实现精准营销 [4] - 电商方向从流量思维转向产品运营思维，原创产品占比逐步提升 [9] - 随着原创产品销售占比提高，电商毛利率预计从今年四季度至明年呈现稳步上升趋势 [9] - 2025年第三季度电商增长符合年度预期，天猫渠道增长高于其他平台 [10][11] 产品与品牌 - 产品线分为三条：质感轻奢线（重点打造）、时尚新锐线、非遗花丝线 [7] - 公司坚持创建品牌的经营理念，聚焦提升品牌价值 [6] - 通过多元设计元素和丰富产品线，夯实“每一天的珠宝”品牌初心 [7] - 积极布局优质IP合作（如《盗墓笔记》联名），将情感价值和文化符号注入产品 [5] 区域拓展 - 区域策略坚持省内调结构、省外拓规模 [5] - 2025年重点推进华北市场，其次为西南市场，其他区域推进力度相对较小 [7] - 2025年下半年开店速度较上半年提速 [5] 产品趋势与消费洞察 - 非黄金产品比例未来将提升，消费需求多样化 [9] - 黄金产品中，高工艺及黄金镶嵌产品占比将越来越高，传统素黄金占比将降低 [9] - 消费者购金动机从保值增值转向对产品美观和时尚价值的追求，对金价波动敏感度降低 [9] - 即便金价震荡或上涨，消费者仍可能为精美工艺支付更高溢价 [9]

财务业绩 - 第三季度实现营业收入41.63亿元，同比增长60.71% [1] - 第三季度营收增速远超全球智能清洁设备行业28%的平均增速 [1] - 截至第三季度，研发投入高达10.28亿元，同比增长60.56% [2] 行业趋势与市场环境 - 全球智能清洁设备行业平均增速为28% [1] - 家电清洁行业存在低渗透率红利，北美、欧洲渗透率在15%-20%，亚太地区不足10% [1] - 产品升级迭代围绕清洁效率、智能化水平、多功能集成展开 [1] - 国内"以旧换新"政策延续，海外新兴市场消费升级为行业增长提供助力 [1] 市场地位与全球化布局 - 2025年上半年全球扫地机器人市场份额达20.7%，为全球销量冠军 [1] - 在北美、北欧、德国、澳大利亚、土耳其、韩国等重点市场稳居第一 [1] - 法国、意大利、西班牙等新拓市场增长迅速 [1] - 日本、泰国、马来西亚、越南等多个亚太区域市占率超20% [1] 核心竞争力：技术与渠道 - 凭借"技术迁移能力"与"全渠道布局"的深度协同构筑长期增长引擎 [2] - 核心技术积累具备"复用性"，如扫地机技术成功迁移至洗地机、割草机等领域 [2] - 在国内市场形成线上线下一体化布局，线上覆盖天猫、京东、抖音等平台，线下与大型家电及家居卖场合作 [2] - 在国际市场线上与亚马逊、Shopee等平台深度合作，线下于核心市场布局品牌体验店，并与Target、Costco等国际零售巨头合作 [3] 品牌力与终端表现 - 2025年天猫双十一预售首小时进入"亿元俱乐部"，为家居清洁设备品类最快破亿品牌 [4] - 多个SKU斩获品类第一，旗舰店持续稳居竞速榜首位 [4] - 淘宝平台天猫预售直播间单场观看峰值破50万，抖音平台东方臻选合作专场观看近200万、曝光破千万 [4] 产品与营销策略 - 推出"基础款 + 高端款"产品矩阵，覆盖不同消费层级 [5] - 营销上联合家居KOL、生活博主开展"场景化种草"，通过真实家庭清洁场景展示产品优势 [5] - 竞争策略上不参与"价格战"而通过"价值战"实现增长，例如在洗地机市场通过技术升级将产品价值提升30%，尽管定价高于竞品，销额仍同比增长12倍 [6] 未来增长展望 - 增长点清晰：扫地机业务巩固全球第一地位，洗地机业务冲击行业第一，割草机业务快速起量 [7] - 持续技术研发为未来进军更多家庭服务机器人领域奠定基础 [7] - "多场景、全品类"的战略布局有望开启新一轮增长周期 [7]

投资评级 - 报告对盐津铺子维持“优于大市”评级 [1][3][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度经营策略转向注重增长质量，主动调整渠道结构导致收入增速暂时放缓，但盈利能力显著提升 [1][2][3] - 核心品类“大魔王”魔芋表现强劲，预计实现翻倍式增长，品牌在麻酱魔芋赛道已建立强大市场认知，线下渠道渗透空间仍大，是未来增长稳定支撑 [1][3] - 渠道建设有效推进，定量流通渠道增速领衔，量贩零食渠道维持高增速，并在头部高端会员店成功上市新品，全渠道布局日趋完善 [1][3] - 电商渠道策略性调整接近尾声，预计从2025年第四季度开始公司增长动能将逐步恢复 [3] 2025年第三季度业绩表现 - **收入表现**：第三季度实现营业总收入14.9亿元，同比增长6.0%，增速环比放缓 [1][8] - **利润表现**：第三季度实现归母净利润2.3亿元，同比增长33.5%；扣非归母净利润2.2亿元，同比增长45.0% [1][8] - **盈利能力**：第三季度归母净利率达15.6%，同比提升3.2个百分点，环比提升2.1个百分点 [2][8] 业绩驱动因素分析 - **收入增速放缓原因**：主要系公司主动收缩电商渠道部分低毛利品类的销售，该渠道第三季度收入下滑接近40% [1][8] - **毛利率提升**：受益于产品结构优化及大单品占比提升，第三季度毛利率在原料成本高位情况下仍同比提升1个百分点 [2][8] - **费用管控**：销售费用率同比显著下降3.5个百分点，与管理费用率、研发费用率、财务费用率的微小波动形成对比 [2][8] 盈利预测与估值 - **收入预测调整**：小幅下调2025-2027年收入预测至60.1亿元、70.0亿元、80.1亿元（原预测为63.3亿元、75.7亿元、88.3亿元），对应同比增速分别为13.4%、16.4%、14.4% [3][11] - **利润预测调整**：小幅上调2025-2027年归母净利润预测至8.3亿元、10.2亿元、12.7亿元（原预测为8.0亿元、9.8亿元、12.7亿元），对应同比增速分别为29.7%、23.0%、24.2% [3][11] - **每股收益与估值**：预计2025-2027年EPS分别为3.04元、3.74元、4.65元，当前股价对应市盈率分别为23倍、19倍、15倍 [3][5] - **财务指标展望**：预计2025-2027年EBIT Margin分别为14.8%、15.6%、17.0%，净资产收益率（ROE）分别为38.9%、37.1%、38.4% [5][20] 公司优势与股东回报 - 公司供应链优势突出，大单品打造能力不断强化 [3] - 公司持续通过现金分红及股份回购的方式加强股东回报 [3]

投资评级与目标价 - 报告对青岛啤酒的投资评级为“强推”，并维持该评级 [1] - A股目标价为90元人民币，H股目标价为70港元 [1] - 当前A股价格为65.96元，H股价格为54.20港元 [2] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度公司实现营业总收入293.7亿元，同比增长1.4%；实现归母净利润52.7亿元，同比增长5.7% [6] - 2025年第三季度单季实现营业总收入88.8亿元，同比微降0.2%；实现归母净利润13.7亿元，同比增长1.6% [6] - 预测2025年全年营业总收入为326.69亿元，同比增长1.7%；预测归母净利润为47.32亿元，同比增长8.9% [2] - 预测2026年营业总收入为337.81亿元，同比增长3.4%；预测归母净利润为52.07亿元，同比增长10.0% [2] - 预测2027年营业总收入为345.47亿元，同比增长2.3%；预测归母净利润为55.54亿元，同比增长6.7% [2] - 预测每股盈利2025年为3.47元，2026年为3.82元，2027年为4.07元 [2] 2025年第三季度经营分析 - 第三季度营收同比微降0.2%，销量贡献正增长0.3%，吨价下降0.5%至4105.2元/千升 [6] - 第三季度主品牌销量实现127.7万千升，同比增长4.2%，占比提升2.2个百分点至59.1% [6] - 第三季度中高端及以上产品销量实现94.3万千升，同比增长6.8%，占比提升2.6个百分点至43.6% [6] - 区域表现分化，主销区山东显现韧性，9月销量实现双位数增长，湖南、湖北、福建、北京等地亦有不错表现 [6] - 第三季度吨成本同比下降3.0%至2317.0元/千升，毛利率同比提升1.4个百分点至43.6% [6] - 第三季度销售费用率为13.7%，同比下降0.4个百分点；管理费用率为3.1%，同比微升0.1个百分点 [6] - 第三季度归母净利率同比提升0.3个百分点至15.4% [6] 未来展望与投资建议 - 公司新董事长上任后，新领导班子干劲充足，销售团队积极开拓市场 [6] - 公司加速导入轻干、白啤、浑浊IPA等新产品，推动产品推新扩容 [6] - 公司持续加码即时零售、酒专营等新兴渠道，拓展非现饮渠道比重 [6] - 后续伴随餐饮场景修复、终端动销回暖及旺季催化，公司有望释放利润弹性 [6] - 纯生产品在低基数下有望实现高增长 [6] - 维持2025-2027年业绩预测，A股目标价对应2026年市盈率24倍 [6]