投资评级 - 报告对温氏股份的投资评级为“优于大市”（维持）[1][6] 核心观点 - 公司生猪与黄鸡养殖成本稳步下降，看好其市占率稳步提升 [22] - 公司养殖成本持续优化，成本优势稳居行业第一梯队 [1][9] - 公司资产负债表稳步修复，财务状况稳健 [2] - 公司重视现金分红回报，2025年三季度拟每10股派3元，合计派发现金19.9亿元，占前三季度归母净利润比例达38% [3] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现营业收入757.89亿元，同比基本持平；实现归母净利润52.56亿元，同比下降18.29% [1][9] - 2025年第三季度单季实现营收259.37亿元，同比下降9.76%；归母净利润17.81亿元，同比下降65.02% [1][9] - 2025年第三季度净利润拆分：猪业盈利接近15亿元，鸡业盈利接近5亿元，水禽基本盈亏平衡 [1][9] - 业绩同比下滑主要受产品销售价格低于去年同期高基数价格影响 [1][9] 成本控制与生产指标 - 成本控制成效显著：2025年8月猪苗生产成本降至260元/头，肉猪养殖综合成本约12.2-12.4元/公斤，毛鸡出栏完全成本约11.6元/公斤 [1][9] - 养殖生产成绩改善：2025年8月种猪PSY达到27头，肉猪上市率稳定提升至93%，肉鸡上市率维持在95% [2] - 公司持续加大种猪育种投入，打造“五高”种猪体系 [2] 财务状况与现金流 - 截至2025年第三季度末，公司资产负债率降至49.42% [2] - 2025年前三季度经营性现金流净额为81.99亿元，同比下降35.9%，但维持正向现金流入 [2] - 2025年前三季度经营性现金流净额占营业收入比例为10.82% [18] - 2025年前三季度存货周转天数同比略降1.5%至83.75天 [18] 盈利能力指标 - 2025年前三季度毛利率同比下降3.51个百分点至12.82%，净利率同比下降1.65个百分点至7.15% [12] - 2025年前三季度销售费用率同比微增0.07个百分点至0.94%；管理加研发费用率同比下降0.96个百分点至4.49%；财务费用率同比下降0.27个百分点至0.72% [12] 业务运营与销售 - 公司坚持鸡猪双主业运营 [3] - 2025年前三季度累计销售生猪（含毛猪、鲜品和仔猪）2767万头，其中毛猪和鲜品2499万头 [3] - 2025年前三季度累计销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食）9.48亿只，其中鲜品销售1.6亿只，鲜销比例达17%，熟食近1200万只 [3] - 2025年前三季度销售肉鸭（含毛鸭和鲜品）超3700万只 [3] 盈利预测 - 报告维持公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为96.5亿元、72.5亿元、54.0亿元 [3][22] - 对应2025-2027年当前股价的市盈率（PE）分别为13倍、17倍、23倍 [3][22] - 预计2025年营业收入为1031.15亿元，同比微降1.7% [4] - 预计2025年每股收益为1.45元 [4]

核心观点 - 生猪行业在市场与政策共振下加速去产能，板块处于相对低位，建议积极布局 [3] - 肉牛行业供给收缩与需求增长共振，景气上行周期预计延续至2027年，建议配置产业链公司 [4] - 白羽鸡受祖代产能收缩与疫病扰动影响，2026年价格中枢有望上移，投资逻辑改善 [5] - 种子行业受益于粮价周期见底与转基因商业化提速，行业景气度向上 [6] - 宠物板块国内需求与出口双轮驱动，延续高景气增长态势 [7] 生猪行业 - 2025年前三季度生猪出栏5.30亿头，同比+1.8%，猪肉产量4368万吨，同比+3.0% [10] - 2025年10月13日生猪全国均价10.84元/公斤，同比-40.28%，创年内新低 [10] - 2025年9月全国生猪销售均价13.10元/公斤，环比-4.86%，同比-30.90% [16] - 截至2025年10月17日，生猪自繁自养头均亏损244.70元，外购仔猪头均亏损375.29元 [26] - 2025年9月能繁存栏4035万头，月环比-0.07%，同比-0.66%，去化幅度同比扩大 [40] - 政策端推动100万头能繁调减目标，市场端亏损加深加速中小散产能去化 [24][26] - 推荐标的包括温氏股份、牧原股份、巨星农牧等 [3] 肉牛行业 - 2025Q3牛存栏9932万头，同比-2.4%，环比-0.6% [49] - 2025Q1-Q3肉牛出栏3564万头，同比+2.0%，牛肉产量550万吨，同比+3.3% [49] - 2025年9月牛肉价格70.52元/公斤，同比+5.36%，环比+1.02% [59] - 肉牛生产周期长达3年半，产能恢复缓慢，景气上行或延续至2027年 [54][59] - 2025年全球牛肉产量6155万吨，同比-0.17%，消费量6030万吨，同比+0.32% [81] - 2025Q1-Q3牛肉进口量212万吨，同比+0.95%，进口单价37.58元/公斤，同比+10.60% [86] - 推荐A股标的包括光明肉业、福成股份，港股标的包括现代牧业、中国圣牧等 [4] 白羽鸡行业 - 2024年白羽肉鸡出栏90.3亿只，同比+2.2%，占肉鸡总出栏比重60.85% [94] - 祖代种鸡年滚动更新量自2024年12月起见顶下行，2025年9月回落至2023年6月水平 [5][100] - 2025年10月17日白羽肉鸡销售均价6.87元/公斤，较7月低点上涨10.10% [111] - 海外禽流感高发，进口政策扰动，鸡肉供给收缩预期强化 [106][111] - 推荐标的包括圣农发展、禾丰股份、益生股份等 [5] 种子行业 - 2025年全球大豆产量4.26亿吨，同比+0.39%，供给增量有限 [125] - 2025年全球玉米产量12.87亿吨，同比+4.69%，中国玉米库消比55.16%，同比-5.94pct [130] - 第三批转基因国审通过96个玉米、2个大豆品种，商业化进程提速 [139] - 粮价受政策托底与天气扰动支撑，价格企稳向上 [123][130] - 推荐标的包括大北农、隆平高科、登海种业 [6] 宠物行业 - 2025年1-9月宠物食品出口量26.09万吨，同比+7.55% [150] - 2024年宠物数量1.2亿只，同比+2.1%，单只宠物犬年均消费2961元，同比+3.0% [157][161] - 国产品牌市占率持续提升，2024年CR10达26.0%，同比提升1.10pct [171] - 双十一预售榜单前8名均为国产品牌，龙头企业表现强势 [174] - 推荐标的包括乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份 [7]

板块市场表现 - 农牧渔板块随市回调，全市场唯一农牧渔ETF（159275）场内价格下跌0.7% [1] - 成份股中动物保健、肉鸡养殖、农产品加工等板块部分个股跌幅居前，生物股份大跌4.06%，益生股份、晓鸣股份、晨光生物等多股跌超2% [3] 生猪行业现状与前景 - 生猪价格整体呈现下跌趋势，肥猪价格逼近11元/公斤，7kg断奶仔猪价格下跌至150元/头左右，行业快速陷入全面亏损阶段 [3] - 生猪产能去化确定性强化，猪价现实与预期双弱，叠加政策驱动，行业去产能有望启动 [3] - 肥猪与仔猪价格同处低位，参考历史经验，行业大概率开启市场化去产能，政策端持续强化对头部集团场产能的限制，两者叠加下行业整体去产能有望重启 [3] - 近几个月推进的生猪行业反内卷相关举措，中长期来看国内生猪价格中枢有望抬升，未来行业发展"提质增效"是主要趋势 [4] 板块估值与投资观点 - 农牧渔板块估值水平仍处相对低位，中证全指农牧渔指数市净率为2.57倍，位于近10年来30.08%分位点 [3] - 看好牧业大周期反转，养殖链低估值龙头标的以及宠物消费成长，具体包括：肉牛及原奶景气有望共振上行；生猪反内卷支撑长期价格中枢；饲料行业白马超额收益明显；禽类白鸡消费中枢上移，黄鸡或受益内需提振 [4] - 建议关注成本改善显著且未来出栏量弹性较高的标的 [4] 农牧渔ETF产品特征 - 农牧渔ETF（159275）被动跟踪中证全指农牧渔指数，权重股包括牧原股份、温氏股份、海大集团、新希望、梅花生物等细分行业龙头 [5] - 标的指数"含猪量"约40%，持仓行业集中度高，前十大行业权重超过90%，聚焦农业养殖、饲料、种植行业 [5] - 指数全面覆盖畜牧养殖、饲料加工、动保等农牧渔产业链上下游行业，相较于中证畜牧指数等部分同类指数覆盖度更广 [5]

投资评级 - 投资评级为“买入”，且评级为“维持” [6] 核心观点 - 报告看好公司作为猪鸡养殖龙头，凭借行业领先的成本管控优势和稳健的产能释放，持续实现盈利增长 [2] - 预计2025年和2026年公司实现归母净利润65亿元、90亿元，予以重点推荐 [2][9] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营收757.88亿元，同比下降0.03% [4] - 2025年前三季度实现归属净利润52.56亿元，同比下降18% [4] - 2025年单三季度实现营收259.4亿元，同比下降9.76% [4] - 2025年单三季度实现归属净利润17.8亿元，同比下降65.02% [4] - 公司资产负债率下降至49.4%，资产负债表持续改善 [4] 养猪业务分析 - 三季度商品肥猪出栏838万头，同比增长16.5% [9] - 三季度商品仔猪出栏136万头 [9] - 预计三季度公司肉猪养殖综合成本为6.1元/斤 [9] - 8月公司猪苗生产成本降至约260元/头左右，肉猪上市率93%左右，料肉比2.51 [9] - 三季度养猪板块实现盈利17亿元左右 [9] 养鸡业务分析 - 三季度公司商品鸡销量3.5亿羽，同比增长8.4% [9] - 三季度黄羽鸡销售均价在11.9元/公斤左右，8月后价格快速反弹 [9] - 三季度公司肉鸡养殖综合成本11.4元/公斤，环比增加0.2元/公斤 [9] - 8月公司肉鸡上市率95%左右，料肉比2.86 [9] - 三季度公司养鸡业务盈利5亿元（已考虑存货跌价准备冲回），水禽基本盈亏平衡 [9] 财务状况与股东回报 - 公司拟每10股派发现金3元（含税），合计派发现金19.9亿元（含税） [9] - 三季度末公司负债率降至49.4%，在同行业中处于较低水平 [9] 财务预测 - 预计2025年归母净利润为64.67亿元，对应每股收益0.97元 [15] - 预计2026年归母净利润为89.91亿元，对应每股收益1.35元 [15] - 预计2027年归母净利润为171.35亿元，对应每股收益2.58元 [15] - 预计2025年资产负债率为49.1%，2026年进一步降至45.6% [15]

指数及成分股表现 - 中证畜牧养殖指数成分股涨跌互现，中牧股份领涨4.31%，华英农业上涨3.96%，瑞普生物上涨1.08%，益生股份领跌 [1] - 畜牧ETF最新报价0.66元，盘中净申购150万份，冲刺连续10天净流入 [1] - 中证畜牧养殖指数前十大权重股合计占比66.06%，包括牧原股份、温氏股份、海大集团等 [2] 行业价格与基本面 - 10月27日全国农产品批发市场猪肉平均价格为17.96元/公斤，较上周五上升1.3% [1] - 银河证券指出10月亏损加剧或将加速生猪养殖产能去化，2025年猪价同比下行 [1] - 宠物食品9月出口量增价跌，出口总额持续承压 [1] 投资观点与行业前景 - 银河证券强调生猪养殖行业存在攻守兼备的布局机会 [1] - 投资应重点关注成本边际变化显著、资金面良好的优质猪企 [1] - 行业前景需综合考虑政策去产能以及行业亏损去产能的影响 [1] 指数构成说明 - 畜牧ETF紧密跟踪中证畜牧养殖指数 [1] - 中证畜牧养殖指数选取涉及畜禽饲料、畜禽药物及畜禽养殖等业务的上市公司证券作为样本 [1]

财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营收758.17亿元，同比微降0.04% [1] - 2025年前三季度归母净利润为52.56亿元，同比下降18.28% [1] - 2025年第三季度单季归母净利润为17.8亿元，同比下降65.02% [1] - 公司拟每10股派发现金红利3元，合计派现19.9亿元，占前三季度归母净利润比例为38% [1] 业务运营 - 公司采用猪鸡双主业运营模式，有效对冲单一业务市场风险 [2] - 前三季度销售生猪2767万头，生猪出栏量同比增长28.3% [2] - 前三季度肉鸡销售9.48亿只，同比增长9% [2] - 第三季度公司养猪完全成本约为12.4元/公斤，养殖生产成绩持续提升 [2] - 第三季度肉鸡行情回暖利润回升，肉鸡存货跌价有一定冲回 [2] 财务状况与股东回报 - 第三季度公司负债率下降至49.4%，资金安全和风险抵御能力提升 [2] - 38%的分红比例彰显公司穿越周期的底气和股东回报能力 [2] 战略发展与未来展望 - 公司初步明确肉鸡业务出海发展方向，并已组织专项业务团队持续推进 [2] - 公司持续加强中华土鸡消费提振与文化引领 [2] - 公司推动从畜禽养殖企业向食材供应企业转型升级，精准细分畜禽、食材和食品三大业务品类 [2] - 预计公司2025-2027年营收分别为914.49亿元、1097.72亿元、1210.80亿元 [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为55.74亿元、97.45亿元、136.21亿元 [3] - 预计公司2025-2027年对应市盈率分别为21.85倍、12.50倍、8.94倍 [3]

转股价格 - 调整前“温氏转债”转股价格为16.59元/股，调整后为16.29元/股[3] - 转股价格调整生效日期为2025年11月3日[3] - 2021年3月29日发行可转换公司债券，初始转股价格为17.82元/股[3] 权益分派 - 以66.45826579亿股为基数进行权益分派[8] - 每10股派现金3元，合计派19.937479737亿元[8] - 每股现金分红为0.2996347元/股[8] 计算依据 - 依据转股价格调整公式P1＝P0－D计算转股价格[8]

权益分派 - 2025年前三季度以6,645,826,579股为基数，每10股派3元，合计派现1,993,747,973.70元[3][6][8][13] - 按总股本折算每10股现金分红2.996347元，每股0.2996347元[3][13] - 股权登记日为2025年10月31日，除权除息日为2025年11月3日[8] - 分派对象为10月31日收市后登记在册全体股东[9] - A股股东红利11月3日划入账户[12] - 除权除息参考价为登记日收盘价减0.2996347元/股[3][13] 价格调整 - 可转债转股价格由16.59元/股调整为16.29元/股[13] - 第四期限制性股票激励计划授予价格将调整并披露[14] 其他 - 咨询机构为证券事务部，联系人柯昕，电话0766 - 2292926[15][17] - 备查文件含第五届董事会第九次会议等决议[17]

债券发行 - 公司于2021年3月29日发行9297万张可转换公司债券，总额929700.00万元[3] 转股情况 - “温氏转债”自2021年10月8日起可转股，目前处于转股期[3] - “温氏转债”2025年10月24日至前三季度权益分派股权登记日暂停转股[6] - “温氏转债”2025年11月3日恢复转股[4][6] 债券信息 - 债券代码为123107[2][4] - 债券简称为温氏转债[2][4]

板块整体表现 - 养殖业板块在10月27日整体表现强劲，较上一交易日上涨2.28%，领涨个股为圣农发展[1] - 当日市场主要指数亦同步上涨，上证指数报收3996.94点，上涨1.18%，深证成指报收13489.4点，上涨1.51%[1] 领涨个股表现 - 圣农发展涨幅最大，收盘价16.97元，上涨4.24%，成交额4.03亿元[1] - 晓鸣股份涨幅居次，收盘价22.05元，上涨4.01%，成交额2.97亿元[1] - 益生股份收盘价9.17元，上涨3.62%，成交额2.07亿元[1] - 立华股份收盘价22.15元，上涨3.12%，成交额1.94亿元[1] - 牧原股份作为板块内成交额最高的公司，收盘价50.25元，上涨2.84%，成交额达22.40亿元[1] 板块资金流向 - 当日养殖业板块整体获得主力资金净流入1.02亿元，但游资资金净流出4047.79万元，散户资金净流出6132.02万元[2] - 牧原股份获得主力资金净流入2.34亿元，主力净占比达10.43%，是资金流入最显著的公司[3] - 新希望主力资金净流入2283.62万元，主力净占比5.77%[3] - 神农集团主力资金净流入2249.42万元，主力净占比高达16.40%[3]