货币政策 - 央行12月25日开展3000亿元MLF操作，当月到期量1.45万亿元，MLF缩量续作但影响淡化[2] - 10月央行买入国债2000亿元，进行买断式逆回购操作5000亿元，MLF口径当月净回笼890亿元[2] - 11月央行买入国债2000亿元，进行买断式逆回购操作8000亿元，MLF口径当月净回笼5500亿元[2] - 银行业平均存款准备金率约为6.6%，仍有下调空间，预计年内可能下调25-50bps[37] 专项债 - 12月25日国务院办公厅印发《关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》，预计专项债扩容和提效将增强稳投资作用[11] - 2024年专项债发行节奏偏慢，10月财政部提及后3个月有2.3万亿元专项债资金可使用，部分项目或延迟至2025年一季度[13] - 专项债用作项目资本金比例上限由25%提高至30%，扩大专项债项目范围[33] 经济数据 - 11月社零总额当月同比3.0%，前值4.8%，家电、家具、汽车等维持正增长[38] - 11月固投累计同比3.3%，前值3.4%，制造业投资增速高位小幅回落至9.3%[38] - 30城大中城市新建商品房销售面积12月前4周周均334万平方米，明显高于11月周均的258万平方米[17] 美联储政策 - 12月FOMC会议美联储降息25bps，将联邦基金目标利率下调至4.25%-4.5%[41] - 点阵图显示2025年可能仅降息两次，各25bps，2025年1月不降息概率在90%以上[41]

宏观经济与房地产市场 - 2025年宏观经济持续复苏，居民收入稳步增长，住房消费升级得到支撑[1] - 一线城市核心地段高端住宅需求提升，价格温和上涨，成交量小幅回暖[1] - 新一线城市房地产市场注重品质与配套，价格企稳，成交量稳定增长[1] - 三四线城市需加快产业导入与人口集聚，房价止跌企稳后市场交易逐步恢复[1] 进出口贸易 - 2024年前11个月中国货物贸易进出口总值39.79万亿元，同比增长4.9%[2] - 出口额23.04万亿元，同比增长6.7%，进口额16.75万亿元，同比增长2.4%[2] - 电动汽车、光伏产品和锂电池成为出口新增长点，机电产品出口额占出口总值近6成[2] - 2025年中国对美出口面临挑战，出口份额可能下降，东南亚、墨西哥等转口贸易受冲击[2] 工业企业利润与库存 - 2024年1-11月全国规模以上工业企业利润总额66674.8亿元，同比下降4.7%[3] - 光电子器件制造、航天相关设备制造等行业利润同比分别增长41.1%、14.3%[3] - 规模以上工业企业产成品存货6.57万亿元，增长3.3%，中下游制造业产成品存货持续下降[3] 房地产市场政策与价格 - 一线城市新房价格走势平稳，二手房市场中心城区优质房源交易热度攀升[4] - 二三线城市新房价格同比平均跌幅5.8%-6.5%，二手房市场同比平均跌幅超过8.4%[4] - 多地调整房地产政策，放宽限购、降低房贷利率、推出购房补贴以稳定市场[6] 工业增加值与制造业 - 2024年1-11月规模以上工业增加值同比增长5.8%，高技术制造业增加值增长8.0%[34] - 装备制造业增加值占规模以上工业增加值的比重从2012年的28%提高到2023年的33.6%[34] - 传统制造业通过智能化改造和绿色化转型，挖掘增长潜能，推动产业结构升级[34]

财政赤字与债务 - 2024财年美国联邦政府赤字率为6.4%，赤字金额为1.8万亿美元[4] - 截至2024年9月末，美国联邦政府总债务为35.5万亿美元，占GDP比重120.7%[4] - 2025年赤字率预计在6.2%-6.5%之间，净利息支出占比将进一步上升[44] 财政支出结构 - 2024财年美国联邦政府支出6.8万亿美元，收入4.9万亿美元[4] - 社会保险是最大支出项，占比21.6%，其次是保健、净利息支出、医疗保险和国防[5] - 净利息支出较上一财年大幅增长33.7%，挤压了其他自由裁量支出项目[5] - 强制性支出占联邦政府支出的74%，自由裁量支出占26%[24] 财政收入与税收 - 2024财年美国财政收入4.92万亿美元，较2023财年增长10.8%[5] - 企业所得税收入大幅增长26.3%，个人所得税和工资税分别增长11.5%和5.9%[5] 政策与未来展望 - 2025年债务上限谈判将再次启动，预计最早在2025年1月14日至23日期间触及债务上限[44] - 政府效率部负责人马斯克承诺削减2万亿美元预算，但实现难度较大[24]

宏观经济 - 美国11月新屋销售年化为66.4万户，低于预期的67万户，待售新房供应量达到2007年底以来的最高水平[3] - 美国11月耐用品订单环比下降1.1%，核心资本货物订单环比上升0.7%[3] - 日本2025年预算总额将达创纪录的115万亿日元，国防开支增长[3] 货币政策 - 土耳其央行超预期降息250个基点[3] - 央行连续五个月缩量续作MLF，并约谈金融机构加强债券交易内控管理[14] 市场表现 - 11月工业企业利润同比下降7.3%，较前值-10%有所收窄[14] - 11月资产负债率较10月小幅上升0.2个百分点，产品销售率提升0.1个百分点至96.4%[8] 政策动态 - 增值税法通过，将于2026年1月1日起施行[14] - 国办扩大地方专项债券投向领域，开展专项债券项目"自审自发"试点[14] 风险因素 - 美贸易代表办公室宣布针对中国芯片产业相关政策发起301调查[14] - 地缘冲突升级，欧美债务风险，日元升值风险[16]

货币政策与金融稳定 - 2024年货币政策从"稳健性"转为"适度宽松"，并增强外汇市场韧性[7][8] - 2024年两次下调金融机构存款准备金率累计0.5个百分点，释放中长期资金超过1万亿元[64] - 2024年新增5000亿元抵押补充贷款额度，支持保障性住房建设[22] 风险化解与债务管理 - 2023年和2022年银行业处置不良资产约3万亿元[39][68] - 2024年通过市场化、法治化原则建立化债工作机制[10][73] - 2024年稳妥处置高风险金融机构，重点地区和机构制定风险化解方案[39] 房地产市场支持 - 2024年金融支持地产政策从第四次序上升至第二次序，政策关注度上升[73] - 2024年下调个人住房贷款首付比例和利率政策下限，降低存量首套住房贷款利率[22] 外部环境与汇率管理 - 2024年外部环境复杂性、严峻性、不确定性上升，全球经济复苏分化[49] - 2024年增强外汇市场韧性，稳定市场预期，保持人民币汇率基本稳定[7][134]

工业企业利润 - 2024年1-11月全国规模以上工业企业利润总额为66674.8亿元，同比下降4.7%[1] - 11月规模以上工业企业利润同比下降7.3%，较10月收窄2.7个百分点[34] - 采矿业利润总额为10796.2亿元，同比下降13.2%；制造业利润总额为48524.9亿元，下降4.6%；电力、热力、燃气及水生产和供应业利润总额为7353.7亿元，增长10.9%[31] 营业收入与成本 - 1-11月规模以上工业企业营业收入为123.48万亿元，同比增长1.8%；营业成本为105.38万亿元，增长2.3%[32] - 11月规模以上工业企业营业收入同比增长0.5%，上月为下降0.2%[66] - 每百元营业收入中的成本为85.34元，同比增加0.37元；每百元营业收入中的费用为8.40元，同比增加0.02元[53] 行业表现 - 消费品制造业利润同比增长22.0%，拉动全部规上工业利润增长3.7个百分点[7] - 高端装备制造行业利润增长较快，光电子器件制造、航天相关设备制造等行业利润同比分别增长41.1%、14.3%[5] - 专用设备制造业利润同比增长36.7%，电子和电工机械专用设备制造等行业利润快速增长[57] 资产负债与库存 - 11月末规模以上工业企业资产负债率为57.9%，同比上升0.1个百分点[52] - 产成品存货周转天数为19.8天，同比增加0.1天；应收账款平均回收期为66.7天，同比增加4.2天[4] - 产成品存货为6.57万亿元，增长3.3%[64]

美国经济与政策 - 美国11月核心资本品订单环比增长0.7%，创一年来最大月度增幅[5] - 美国2024年万事达卡假日消费数据同比增长3.8%，高于2023年的3.1%[35] - 美国12月谘商会消费者信心指数为104.7，大幅低于预期的112.9[33] - 美国财长耶伦警告，预计2025年1月中下旬或触及新的债务上限[9] 欧洲经济与政策 - 法国新总理贝鲁将2025年赤字率目标设为"接近5%"[39] - 欧央行拉加德表示欧洲非常接近实现2%的通胀目标，但仍关注服务业通胀[37] 日本经济 - 日本12月东京核心CPI同比上升2.4%，高于11月的2.2%[40] - 日本11月零售销售同比增长2.8%，高于预期的1.5%[40] 全球市场表现 - 全球股市多数反弹，亚洲股市领涨，日经225指数大涨4.1%[18] - 10年美债利率站上4.6%，刷新4月以来新高[43]

贸易趋势 - 2022-2024年越南占美国贸易差额比例上升2.1个百分点[5] - 2023年美国消费品、资本品和中间品进口占比分别为32%、19.7%、48.4%[6] - 2021-2023年中国对美国、欧盟、日本、英国出口比例分别下降2.3、0.6、0.3、0.3个百分点[9] 转口贸易 - 2024年1-8月中国对美国出口汽车零部件价值量达121亿美元，汽车仅15亿美元[8] - 2021-2023年中国对俄罗斯、西亚、撒哈拉以南非洲国家、印度、新加坡、马来西亚、泰国出口比例分别上升1.3、1.2、0.7、0.6、0.6、0.4、0.3、0.2个百分点[9] - 2023年美国从墨西哥、欧盟、印度进口消费品比例分别上升1.8、1.6、0.3个百分点[97] 行业分析 - 2023年美国从中国进口建筑建材及地产后周期消费品比例下降3.6个百分点至44.8%[170] - 2023年美国从中国进口电子设备中间品比例下降1.3个百分点至10.3%[171] - 2023年美国从中国进口纺织消费品比例下降1.7个百分点至27.8%[75] 政策影响 - 特朗普计划对墨西哥和加拿大所有进入美国的产品征收25%关税[166] - 特朗普对华60%关税适用于通过中国在秘鲁新建港口出口的货物[59]

证券研究报告 | 宏观深度 研究助理：晁云霞 电话： 邮箱：chaoyunxia@ykzq.com 《【粤开宏观】如何理解全国财政工作会议 的要点？》2024-12-24 《【粤开宏观】回稳有望：2024 年房地产 形势总结与 2025 年展望》2024-12-23 《【粤开宏观】地产销售的亮点与社零消费 的异常 — — 11 月 经 济 数 据 解 读 》 2024-12-16 《【粤开宏观】从中央经济工作会议看 2025 年资本市场改革动向》2024-12-15 （本文刊发于《税务研究》2024 年第 12 期。） 分析师：罗志恒 执业编号：S0300520110001 电话：010-83755580 邮箱：luozhiheng@ykzq.com 《【粤开宏观】化债突破之年——2024 年 财政债务形势回顾与 2025 年展望》 2024-12-25 内容提要 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 13 录 请务必阅读最后特别声明与免责条款 2 / 13 税制改革是财税体制改革的重要内容，党的二十届三中全会提出，"健全有利于高质 量发展、社会公平和市场统一的税收制度""完善增 ...

全球股市表现 - 12月纳斯达克指数上涨2.6%，标普500和道指回调[4] - 德国DAX和法国CAC40分别上涨1.8%和1.7%，英国富时100指数回调[4] - 亚太市场涨多跌少，日经225、中国台湾加权指数、恒生指数和恒生科技表现较强[4] 美国通胀与货币政策 - 美国11月PCE物价指数低于预期，CPI和PPI显示通胀黏性[5] - 美联储预计2025年降息仅50个基点[5] - 美债利率短期或持续高位震荡，目前长端美债利率在4.6%左右[6] 美债利率影响因素 - 美国财政支出博弈加剧，利息支出已超越军费规模[6] - 通胀反弹空间有限，工业品价格不强势，服务业价格趋稳[6] - 特朗普上台或成为美债利率高位回落的拐点[7] 配置建议 - 建议布局长端美债和XBI、ARK等美股小盘成长指数[7] 风险提示 - 海外通胀反弹超预期可能引发美欧央行收紧流动性[50] - 全球经济景气度不及预期，美国经济呈现转弱迹象[50] - 地缘政治局势超预期可能引发全球避险情绪升温[50]