证券研究报告 | 2025年04月16日 TCG 卡牌行业点评 卡游业绩增长迅猛再次递表，持续看好卡牌市场机遇 行业研究·行业快评 传媒 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师： 张衡 021-60875160 zhangheng2@guosen.com.cn 执证编码：S0980517060002 证券分析师： 陈瑶蓉 021-61761058 chenyaorong@guosen.com.cn 执证编码：S0980523100001 事项： 2025 年 4 月 14 日，集换式卡牌龙头公司卡游再次向港交所递表。据最新公告，卡游 2024 年财务表现十分 强劲，2024 年收入 100.6 亿元，同比增长 277.8%；归母净利润 44.7 亿元，同比增长 378.3%。 国信传媒观点：1）卡游为国内卡牌行业龙头，IP 及渠道运营优势显著。IP 方面，截至 2024 年末卡游共 有 70 个 IP；渠道方面，卡游的经销网络强大且不断优化，直营店主要为开展 TCG 活动和社交的场所。2） 中国卡牌行业处于快速发展期，2024 年中国集换式卡牌行业市场规模为 263 亿元，已超过美国、日本成 为全球最大的卡牌 ...

关节轴承：可多角度偏转的滑动轴承，高技术壁垒的利基市场。轴承被誉为 机械设备的"关节"，主要支撑机械旋转体，起减少摩擦、保证回转精度的 功能。全球/中国轴承市场规模超 8000/2000 亿元，国际轴承八大家在中 高端轴承占据垄断地位，中国轴承企业份额集中在中低端。其中，关节 轴承是可支撑多角度运动的球面滑动轴承，适用于同时需要摆动和倾斜 运动的场景，关节轴承全球/中国市场规模约 100/10-15 亿元，SKF、INA 及龙溪股份占据全球主要份额，国内龙溪股份市占率超 75%。龙溪股份 设计了全新结构的 PTFE 织物摩擦副，大幅提升关节轴承粘接强度和轴 承寿命；多项关节轴承技术获福建省科技进步一二等奖，技术优势明显。 关节轴承+配套连杆是人形机器人的必要结构，为公司成长打开广阔空间。 人形机器人手腕和脚踝需要实现多自由度运动，普通的滚动/滑动轴承仅支 持单轴旋转，无法满足多方向运动要求，因此使用关节轴承提供多角度偏转 是最优解，以适应复杂姿态变化。从目前公开专利和实物来看，人形机器人 的单个手腕/脚踝各需 2 个旋转或者线性执行器，单个执行器通常需要 2 个 关节轴承+1 个配套连杆的复合结构，两个关节轴 ...

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 宽基ETF单日净流入66.44亿元，行业主题ETF单日净流入6.61亿元，风格策略ETF单日净流出0.70亿元，跨境ETF单日净流入5.83亿元 [6] - 通过构建行业拥挤度监测模型，前一交易日美容护理、商贸零售、农林牧渔拥挤度靠前，通信、房地产、建筑装饰拥挤度水平较低，电子、传媒、轻工制造单日拥挤度变动较大 [4] - 从前一交易日主力资金流动看，流入传媒、美容护理、银行，流出电子、计算机、商贸零售；近三个交易日主力资金增配汽车、银行、公用事业，减配计算机、商贸零售、农林牧渔 [4] - 根据溢价率Z - score模型搭建相关ETF产品筛选信号模型，可提供存在潜在套利机会的标的 [5] 根据相关目录分别进行总结 资金流向 - 宽基ETF：单日净流入66.44亿元，净流入TOP3为沪深300ETF华夏（+27.27亿元）、沪深300ETF（+15.15亿元）、上证50ETF（+12.14亿元）；净流出TOP3为中证A500ETF（-3.52亿元）、创业板ETF（-3.17亿元）、创业板50ETF（-1.65亿元） [6] - 行业主题ETF：单日净流入6.61亿元，净流入TOP3为科创芯片ETF（+2.26亿元）、半导体ETF（+2.20亿元）、游戏ETF（+1.85亿元）；净流出TOP3为证券ETF（-1.21亿元）、创业板人工智能ETF华宝（-0.59亿元）、科创AIETF（-0.47亿元） [6] - 风格策略ETF：单日净流出0.70亿元，净流入TOP3为红利低波ETF（+0.26亿元）、红利低波50ETF（+0.17亿元）、红利ETF（+0.14亿元）；净流出TOP3为红利国企ETF（-0.34亿元）、红利低波100ETF（-0.29亿元）、红利ETF易方达（-0.21亿元） [6] - 跨境ETF：单日净流入5.83亿元，净流入TOP3为港股通互联网ETF（+1.03亿元）、港股通科技30ETF（+0.89亿元）、纳斯达克50ETF（+0.67亿元）；净流出TOP3为恒生科技ETF（-1.36亿元）、纳斯达克100指数ETF（-0.81亿元）、道琼斯ETF（-0.34亿元） [6] 行业拥挤度监测 - 构建行业拥挤度监测模型对申万一级行业指数拥挤度每日监测，前一交易日美容护理、商贸零售、农林牧渔靠前，通信、房地产、建筑装饰拥挤度水平较低，建议关注；电子、传媒、轻工制造单日拥挤度变动较大 [4] - 前一交易日主力资金流入传媒、美容护理、银行，流出电子、计算机、商贸零售；近三个交易日主力资金增配汽车、银行、公用事业，减配计算机、商贸零售、农林牧渔 [4] ETF产品关注信号 - 根据溢价率Z - score模型搭建相关ETF产品筛选信号模型，可提供存在潜在套利机会的标的，需警惕标的回调风险 [5] - 建议关注的ETF产品有港股通红利低波ETF、中证500成长ETF、港股红利ETF基金、科创医药ETF、券商ETF [13]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [11] 报告的核心观点 - 程序化广告商作为“精准匹配红娘”，市场规模已达千亿美元，“数据 + 算法”驱动广告投放效果，全产业链布局可获多种数据来源 [4] - AI 赋能广告是产业趋势，国内互联网大厂纷纷加大投入，可带来更高 ROI，本质是增收逻辑 [4] - 易点、汇量虽与 Applovin 同为程序化广告商，但产业链布局、广告主类型、技术与数据积累存在差异，盈利能力有提升空间 [4] 根据相关目录分别进行总结 程序化广告商：“精准匹配红娘”，掘金于千亿美元市场 从传统到程序化：广告购买模式的变革与突破 - 传统广告购买模式流程繁琐、计费固定，易造成资源浪费，Ad Network 虽提升效率但无法个性化定制 [19] - 程序化广告依托技术实现交易、管理与精准投放，在多方面具备显著优势，广告主可精准定向，媒体可差异化定价 [20] 核心竞争力：全产业链布局，算法 + 数据驱动精准投放 - 程序化广告产业链主要利益方为广告主 - 广告平台 - 媒体，广告平台负责为广告匹配“最佳广告位”，各平台有不同职责 [22][23] - 完成单一广告投放需产业链各方紧密合作，用户浏览触发广告竞价请求，ADX 收集广告，DSP 竞价，符合利益的广告主获得广告位 [24] - 在线广告投放引擎是重要环节，包含“召回 - 排序”，召回相关广告集合，排序后展示分数最高的广告 [27] - 数据 + 算法驱动广告投放效果，数据决定变现能力和利润空间，全产业链布局可获更多数据，广告投放核心是优化 CTR * CVR * 出价 [31] 市场空间：千亿美元体量，持续受用户青睐 - 程序化广告市场空间广阔，全球程序化广告支出连年攀升，预计 2026 年达 7248.4 亿美元，支出占比也逐年攀升，预计 2026 年占比达 87% [35] Applovin 何以崛起：步步为营，直挂云帆济沧海 定位：全球游戏内广告市场程序化广告龙头 - 应用内广告（IAA）市场规模逐年增长，预计 2029 年达 5339.2 亿美元，游戏内广告（IGA）占 IAA 市场三成份额，预计 2029 年达 1694.1 亿美元 [38][39] - Applovin 在移动游戏广告（IGA）市场份额领先，市占率 28%，位居第一 [46] Applovin 进阶之路：逐步实现飞轮效应正向循环，借 AI 掌握盈利密码 - Applovin 坚持全产业链布局，2017 - 2022 年完成布局，用 AI 驱动广告投放，苹果 IDFA 政策变动使其与巨头处于同一起跑线，升级引擎后实现“数据 - 算法 - 广告主预算 - 流量”飞轮效应 [52] - Applovin 三次重要收购实现数据优势，收购 MAX 平台获多维度数据，收购大量免费移动游戏积累用户和运营数据，收购 Adjust 平台实现数据优势可持续化 [57][60][63] - Applovin 核心技术包括 AXON、App Graph 和云基础设施，AXON 是机器学习推荐引擎，2023Q2 推出 AXON 2.0 提高广告投放精准度 [65] - 2021 年收购 Mopub，融入实时竞价技术，IDFA 政策使第三方程序化广告平台相对受益，Applovin 加大研发投入，利用 AI 和第一方数据提升竞争力 [68][70][71] - Applovin 全产业链布局获全流程数据训练算法，实现“数据 - 算法 - 广告主预算 - 流量”飞轮效应，商业模式包括 MAX 抽成和 AppDiscovery 分成 [71][72][77] 业绩：多年深耕一朝花开，营收 & 利润增速显著 - 整体营收和利润逐年增长，2022 - 2024 年营业收入分别为 28.17 亿美元、32.83 亿美元和 47.09 亿美元，净利润分别为 - 1.93 亿美元、3.57 亿美元和 15.80 亿美元，23Q3 以来表现亮眼 [80][81] - 毛利率快速提升，费用控制成效显著，23Q1 以来毛利率从 63.4% 增长至 24Q4 的 76.7%，销售、研发、管理费用率下降 [81] - 分业务来看，软件平台业务收入占比不断提升，24Q4 占比达 73%，成为营收主要部分，营收和盈利能力逐年增长；应用程序业务略有收缩，但盈利能力有所增强 [92][93] 启示：如何看待 AI + 广告与 Applovin 潜在对标？ AI + 广告核心在提高投放 ROI，本质是增收逻辑 - AI 赋能广告可带来更高 ROI，广告投放核心是优化 ROI，对应 CTR、CVR 和竞价模型，生成式推荐算法有望赋能模型，国内大厂纷纷加大投入，阿里妈妈探索初见成效 [107] Applovin 潜在对标方兴未艾，未来可期 - 商业模式上，Applovin、易点天下和汇量科技均为程序化广告商，但产业链完整性存在差异，易点天下和汇量科技未布局 Mediation 平台 [114][115] - 流量端，三家公司均聚焦海外中长尾流量，营收构成相似，易点天下中长尾流量程序化广告业务收入占比 20% 左右，汇量科技程序化广告营收占比超 94% [119][124][125] - 广告主结构上，Applovin 前期服务游戏类广告主，2024 年布局电商类；易点天下服务电商、应用和娱乐类广告主，电商类占比最高；汇量科技以游戏类为主，含少部分电商类 [131] - 盈利方面，相较于 Applovin 毛利率 75% 左右，易点天下和汇量科技毛利率有差距，未来盈利能力提升值得跟踪 [135][136]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [11] 报告的核心观点 - 3月基建投资提速，实物工作量有所恢复，1 - 3月专项债发行加快带动基建投资稳健增长，预计全年基建投资将保持稳健增长 [1][8][14] 根据相关目录分别进行总结 基建投资数据 - 3月狭义基建投资1.9万亿元，同比增加5.9%，增速环比增加0.3pct；1 - 3月为3.2万亿元，同比增加5.8%，增速环比增加0.2pct [2][8] - 3月广义基建投资2.6万亿元，同比增加10.7%，增速环比增加1.0pct；1 - 3月为4.3万亿元，同比增加10.3%，增速环比增加0.6pct [2][8] 狭义基建投资分项情况 - 3月交通运输、仓储和邮政业0.8万亿元，同比增加4.7%，增速环比增加2.0pct，道路、铁路投资分别环比提升5.5、0.6pct；1 - 3月为1.4万亿元，同比增加3.8%，增速环比增加1.1pct [14] - 3月水利、环境和公共设施管理业1.0万亿元，同比增加10.7%，增速环比增加2.2pct，水利和公共设施管理业增速分别环比变动 - 3.8、3.9pct；1 - 3月为1.7万亿元，同比增加9.8%，增速环比增加1.3pct [14] 广义基建投资电力相关情况 - 3月电力、热力、燃气及水的生产和供应业0.7万亿元，同比增加26.4%，增速环比增加1.0pct；1 - 3月为1.1万亿元，同比增加26.0%，增速环比增加0.6pct [14] 实物工作量情况 - 1 - 3月水泥产量同比下滑1.4%，下滑幅度较前两月收窄，3月当月同比增加2.3%；4月9日 - 4月15日全国水泥出库量335.75万吨，环比上升4.78%，年同比下降27.55%；基建水泥直供量183万吨，环比上升6.40%，年同比下降10.29% [14] - 3月挖机销量同比增长28.5%，沥青开工率相对较弱 [14] 专项债情况 - 截止4月12日，专项债年初以来累计发行10183亿元，同比多3639亿元，累计发行进度23%，同比快6.4pct [14] - 2025年拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，比上年增加5000亿元 [14]

2024 GLOBAL PORTABLE POWER STATION MARKET RESEARCH REPORT ©2025 Frost & Sullivan. All the information contained herein (including without limitation data, words, charts and pictures) is the sole property of Frost & Sullivan, treated as highly confidential document, unless otherwise expressly indicated the sources in the report. Should no one copy, reproduce, diffuse, publish, quote, adapt, compile all or any part of the report without the written consent of Frost & Sullivan. In the event of the violation of ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 全球储能市场自2019年发展提速，中美欧是主要市场，预计2025年新增装机规模达220.0GWh；移动储能电源行业借技术创新、应用拓展及政策支持复苏，向更高能量密度、更智能、更低碳方向发展 [6][8][14] - 2024年全球移动储能电源出货量920万台，预计2029年达2040万台；销售额达38亿美元，预计2029年达97亿美元 [16][18][21] - 北美、欧洲和日本是主要市场，新兴市场需求快速增长；全球主要市场出台政策推动产业发展，中国政策推动份额提升 [19][20][24] - 供应端锂电池成本下降、电商渗透率提升激发需求；需求端户外活动和家庭备电需求增长、替代燃油发电机拉动行业发展 [27][34][39] - 行业未来将智能化升级、产品大容量化、应用新兴电芯技术；行业集中，正浩创新销售额和出货量均排第一 [41][51][53] 各部分总结 全球储能市场发展情况 - 2019 - 2024年全球新增装机规模年复合增长率99.4%，2024年新增装机规模175.4GWh，同比增长69.5%，预计2025年达220.0GWh [6][8] - 中国、美国和欧洲是主要市场，2024年中美欧新增装机规模占比超90%，预计2025年中美欧平稳增长，中东新兴市场崛起 [7][8] 移动储能电源介绍 - 内置锂离子电池，容量100Wh - 3,000Wh，有大容量、大功率、安全便携特点，适用于多场景 [9] - 按容量分＜500Wh、500Wh - 1,000Wh、1,000Wh - 3,000Wh三类，还有加电包和太阳能板配件 [10] 行业产业链 - 包括上游原材料供应商、中游移动储能电源品牌和下游销售渠道，下游有线上和线下渠道 [11] 行业发展历程 - 2016年前为起步阶段，户外用电依赖燃油发电机和铅酸电池，锂电池技术不成熟，市场未形成规模 [15] - 2016 - 2020年为快速增长阶段，锂电池技术成熟、成本降低，需求增加，出货量从10.1万台增至208.8万台，产品容量提升 [15] - 2021 - 2023年为调整阶段，竞争加剧，出货量下滑，企业加大研发，行业逐步规范 [15] - 2024年为创新发展阶段，技术进步，拓展新场景，政策支持力度加大 [15] 行业规模 - 2024年出货量920万台，近五年年复合增长率约44.7%，预计2029年达2040万台，2024 - 2029年年复合增长率约17.3% [16][18] - 2024年销售额38亿美元，近五年年复合增长率约52.6%，预计2029年达97亿美元，2024 - 2029年年复合增长率20.6% [21][23] 主要市场 - 2024年北美、欧洲和日本出货量占比分别为43.5%、25.0%和19.6%，新兴市场需求快速增长 [19][20] - 北美因户外出游频率高和电网稳定性问题需求增长；欧洲因新能源政策发展迅猛；日本因自然灾害频发需求迫切 [20] 政策法规 - 美国、欧洲、日本出台储能产业政策，如美国拨款补贴清洁能源、扩大税收抵免范围，欧洲投入研发、加快项目许可，日本成立协会推动发展 [24] - 中国储能产业政策密集出台，推动产业向高质量发展转型，提升全球份额 [25] 供需分析 - 供应端：锂电池成本下降，近10年均价从393美元/kWh降至115美元/kWh，出货量从101GWh提升至1,545GWh，电商渗透率提升拓宽客源 [29][33] - 需求端：户外活动用电和家庭备电需求增长，移动储能电源替代小型燃油发电机，推动行业需求增长 [34][39] 未来发展趋势 - 智能化升级，与物联网、大数据和人工智能融合，提升安全性和能源利用效率 [42] - 大容量趋势，电池技术进步和需求增加推动产品向大容量发展 [44] - 电芯技术进步，固态电池技术发展，快充技术优化，提升能量密度 [47] 主要参与者 - 包括正浩创新、华宝新能、安克创新、德兰明海和Goal Zero等 [50] - 2024年按销售额和出货量计，行业前五大企业市场集中度分别为63.1%和47.9%，正浩创新均位列第一 [51][53]

Public Disclosure Authorized Policy Research Working Paper 11101 How Organized Is the Informal Sector? The Role of Business Associations in Microenterprises in West Africa Clément Joubert Kathleen Beegle Development Economics Development Research Group April 2025 Public Disclosure Authorized Public Disclosure Authorized Public Disclosure Authorized Policy Research Working Paper 11101 Abstract Although microenterprises are the most prevalent employer in Africa, boosting their productivity remains a developme ...

Mine Closure Standards and Improved Post-Closure Risk Management for Surface and Underground Coal Mines Including Standards to Improve Coal Mine Closure Practices and a Practitioner's Workbook for Implementation The World Bank December 2024 © 2024 International Bank for Reconstruction and Development/ The World Bank 1818 H Street NW Washington, DC 20433 Telephone: 202-473-1000 www.worldbank.org This work is a product of the staff of The World Bank with external contributions. The findings, interpretations, ...

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级为强于大市 [5] 报告的核心观点 - 2025年1 - 3月基建投资延续高增，地产开发投资下降，建筑企业新签订单增速表明基建景气回升，Q1新增专项债增加为基建投资提供支撑，建议关注基建实物工作量转化节奏、区域性高景气省份投资机会、顺周期行情及海外一带一路国际工程景气回升 [1] - 地产销售数据降幅收窄，市政、水利投资高景气，各细分板块有不同表现 [2] - 2025年1 - 3月水泥产量降幅减少，需求缓慢回升，价格部分地区回调，预计Q2盈利有望恢复，需求端或存在预期差 [3] - 2025年1 - 3月平板玻璃产量下滑，3月刚需和投机需求使市场好转，库存降低价格提升，后市需求季节性有改善预期但订单难明显上升，关注计划外冷修产线情况 [4] 各部分总结 基建与地产投资情况 - 2025年1 - 3月地产开发投资/狭义基建/广义基建/制造业同比分别 -9.9%/+5.8%/+11.5%/+9.1%，3月单月同比分别 -10.3%/+5.9%/+12.6%/+9.2%，增速环比 -0.8/+0.3/+2.6/+0.2pct，基建细分项中市政、水利投资1 - 3月同比增速分别为 +26.0%、+36.8% [1] - 中国建筑1 - 2月基建订单同比 +31%，四川路桥Q1基建订单同比 +28%，中国化学3月新签同比 +61% [1] - Q1新增专项债9602亿，同比增加3261亿 [1] 地产销售及施工情况 - 1 - 3月地产销售面积同比 -3%，单月同比 -1.6%，增速环比 +3.9pct；新开工面积同比 -24.4%，单月同比 -18.7%，增速环比 +11.1pct；施工面积同比 -9.5%，单月同比 -33.3%，增速环比 -24.2pct；竣工面积同比 -14.3%，单月同比 -11.7%，增速环比 +4pct [2] 基建细分板块投资情况 - 1 - 3月交通仓储邮政投资同比 +3.8%，单月同比 +4.7%，增速环比 +2pct；铁路运输投资同比 +0.5%，单月同比 +0.8%，增速环比 +0.6pct；道路运输投资同比 -0.2%，单月同比 +2.3%，增速环比 +5.5pct [2] - 1 - 3月水电燃热投资同比 +26%，单月同比 +26.4%，增速环比 +1pct [2] - 1 - 3月水利环境公共设施投资同比 +9.8%，单月同比 +10.7%，增速环比 +2.2pct；水利投资同比 +36.8%，单月同比 +35.3%，增速环比 -3.8pct；公共设施管理投资同比 +4.9%，单月同比 +6.5%，增速环比 +3.9pct [2] 水泥情况 - 2025年1 - 3月水泥产量3.31亿吨，同比下滑1.4%，较1 - 2月降幅减少4.3pct，3月单月产量1.58亿吨，同比提升2.5% [3] - 1 - 3月水泥出货率均值31%，同比下滑1pct，截止4月11日出货率为48%，较3月底提升2pct，同比高3pct左右 [3] - 当前水泥企业库存60%，同比降低10pct，环比高6pct [3] - 截止4月13日全国水泥价格均价402元/吨，较3月底基本持平，预计4月初仍有一定上涨 [3] 玻璃情况 - 2025年1 - 3月平板玻璃产量23414万重量箱，同比下滑6.4%，较1 - 2月降幅扩大0.3pct，3月单月产量8124万重量箱，同比下滑6.7% [4] - 3月份浮法玻璃刚需环比略有好转，叠加投机需求增加，市场交易氛围好转 [4] - 截至4月10日生产商库存达5622万重箱，较3月末降低162万重箱，年同比低567万重箱 [4] - 截至4月10日5mm浮法白玻价66元/重箱，较3月末提升1元/重箱 [4] - 截止上周末管道气燃料/煤燃料/石油焦燃料玻璃企业利润分别为 -1.7/+7.8/-2.2元/重箱 [4] 重点标的推荐 |股票代码|股票名称|收盘价（元）|投资评级|2023A EPS(元)|2024A/E EPS(元)|2025E EPS(元)|2026E EPS(元)|2023A P/E|2024A/E P/E|2025E P/E|2026E P/E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |600039.SH|四川路桥|8.59|买入|1.03|0.90|0.98|1.06|8.34|9.54|8.77|8.10| |603300.SH|海南华铁|9.57|买入|0.41|0.43|0.48|0.53|23.34|22.26|19.94|18.06| |002541.SZ|鸿路钢构|19.73|买入|1.71|1.37|1.60|1.85|11.54|14.40|12.33|10.66| |301058.SZ|中粮科工|12.01|增持|0.42|0.52|0.63|0.74|28.60|23.10|19.06|16.23| |601668.SH|中国建筑|5.48|买入|1.30|1.25|1.30|1.35|4.22|4.38|4.22|4.06| |601669.SH|中国电建|4.78|买入|0.75|0.75|0.84|0.96|6.37|6.37|5.69|4.98| |600170.SH|上海建工|2.54|买入|0.18|0.24|0.18|0.20|14.11|10.58|14.11|12.70| |601186.SH|中国铁建|8.06|买入|1.92|1.64|1.66|1.68|4.20|4.91|4.86|4.80| |601390.SH|中国中铁|5.71|买入|1.35|1.13|1.14|1.17|4.23|5.05|5.01|4.88| |601800.SH|中国交建|9.33|买入|1.10|1.39|1.54|1.66|8.48|6.71|6.06|5.62| |600970.SH|中材国际|9.26|买入|1.10|1.13|1.18|1.26|8.42|8.19|7.85|7.35| |002949.SZ|华阳国际|13.70|买入|0.82|0.79|0.92|1.07|16.71|17.34|14.89|12.80| |300977.SZ|深圳瑞捷|15.18|增持|0.27|-0.17|0.27|0.35|56.22|-89.29|56.22|43.37| [15]