报告核心观点 - 周四市场全天延续反弹沪指重回3200点，后续市场有望继续震荡走强，建议重点关注TMT、有色金属、食品饮料、金融和机械设备等板块 [3][5] 市场表现 - 上证指数收盘点位3223.64涨1.16%，深证成指收盘点位9754.64涨2.25%，沪深300收盘点位3735.12涨1.31%，创业板收盘点位1900.53涨2.27%，科创50收盘点位991.22涨1.09%，北证50收盘点位1265.35涨4.86% [1] - 申万行业表现前五的是商贸零售（4.83%）、纺织服饰（3.77%）、有色金属（3.42%）、汽车（3.21%）、传媒（3.20%）；表现后五的是煤炭（0.09%）、公用事业（0.19%）、农林牧渔（0.52%）、食品饮料（0.64%）、银行（0.68%） [2] - 概念板块表现前五的是乳业（6.28%）、托育服务（5.22%）、三胎概念（4.82%）、跨境电商（4.76%）、免税店（4.74%）；表现后五的是养鸡（ - 0.02%）、中船系（0.42%）、猪肉（0.45%）、同花顺中特估100（0.75%）、转基因（0.96%） [2] 后市展望 - 早盘三大指数延续反弹，统一大市场、大消费等内循环方向集体大涨，消费电子板块开始反弹，机器人概念回暖；午后指数区间震荡，个股涨多跌少，全市场超4900只股票上涨 [3] 价格数据 - 3月份居民消费价格指数（CPI）环比下降0.4%，同比下降0.1%，降幅明显收窄；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.4%，同比下降2.5%；核心CPI明显回升，同比上涨0.5%，供需结构有所改善，价格呈现积极变化 [5] 资金与市场环境 - 沪深两市全天成交额1.61万亿元，较上个交易日缩量901亿 [5] - 美国关税政策对全球市场造成较大冲击，随着各国反制及磋商谈判，关税不确定性对市场影响进入新阶段 [5] - 国内市场受外部不确定性冲击时，多家机构及上市公司积极增持，央行及“国家队”发声增持国内股票，维护资本市场平稳运行，提振市场情绪，A股延续强势修复态势 [5] 经济趋势与板块建议 - 我国经济总体保持扩张，经济回升苗头更明显，预计后续市场有望继续震荡走强 [5] - 板块选择上建议重点关注TMT、有色金属、食品饮料、金融和机械设备等板块 [5]

报告核心观点 - 4月10日权益市场维持积极情绪，债市分化，商品价格多修复，汇率方面美元走弱人民币贬值压力缓解，资金面转松，市场做多氛围浓厚，应抓住债市调整机会布局久期，消费和科技是投资博弈方向 [2][3][4][6] 复盘与思考 资产表现复盘 - 股市大盘板块稳中上涨，上证指数、沪深300、中证红利指数分别上涨1.16%、1.31%、0.95%；科技行情轮动，科创50、科创综指、创业板指分别上涨1.09%、2.06%、2.27%；小微盘延续强势，中证2000、万得微盘股指上涨3.12%、3.70% [2] - 债市10年、30年国债活跃券收益率上行2.0bp、3.0bp至1.65%、1.86%，10年国债主力合约持平前一交易日，30年国债期货主力合约下跌0.24% [2] 商品表现复盘 - 贵金属价格连续三日修复，伦敦金、纽约金回到3100美元/盎司之上，沪金、沪银分别大涨3.21%、3.44%；全球工业金属、能源价格多修复，纽约铜涨幅超4%，沪铜涨幅3.86% [3] - 国内黑色系或定价政策刺激预期，螺纹钢、铁矿石、热轧卷板、沥青等上涨2.01%、3.06%、2.01%、2.84%，焦煤、玻璃分别下跌0.38%、0.43% [3] 汇率表现复盘 - 欧盟对美国钢铝出口关税反制，美国延后对欧关税加码制裁，欧元大涨美元指数调整，美国通胀数据弱于预期加深美元跌幅，人民币汇率贬值压力缓解，在岸、离岸人民币汇率向7.32靠拢 [3] 资金面情况 - 早盘央行逆回购净回笼1575亿元，资金利率未受扰动，非银隔夜成本开盘在1.70 - 1.75%后下至1.65%附近，全天加权R001、R007分别为1.68%、1.76%，较前一交易日下行9bp、8bp，大型国股行存单发行利率在1.73 - 1.75%附近站稳 [4] 债市情况 - 资金利率下行打开短端下行空间，5年及以内利率债收益率普遍下行2 - 3bp，长端利率高开震荡，10年与30年国债活跃个券收益率普遍上行2 - 3bp [4] 长债交易逻辑 - 市场交易逻辑可能是中美关税加码后或进入谈判阶段使关系缓和，以及国内潜在政策刺激压制债市，但美国削弱中国国际贸易地位意图明显，财政增量刺激政策出台需时间，当前担忧或为利空想法自我强化，调整是买入机会 [5] - 市场对长债谨慎根本原因是年初以来债市波动大，部分机构兑现浮亏安全垫薄，各类债基YTD收益率中位数低，交易盘试错空间有限 [5] 权益市场情况 - 权益市场继续反弹，万得全A上涨1.93%，成交额1.66万亿元，较昨日缩量820亿元，行情走强因稳增长政策预期、关税反制逻辑及美国关税虎头蛇尾预期，纳斯达克指数大幅上涨12.16%，A股受全球风险偏好提升推动延续反弹 [6] 行业层面情况 - 消费继续领涨，可选消费板块涨幅靠前，SW商贸零售、汽车、轻工制造和美容护理分别上涨4.83%、3.21%、2.93%和2.72%，指向交易稳增长政策预期 [7] - 科技表现出色，SW传媒、电子和通信分别上涨3.20%、2.58%和2.47%，科技行情延续与市场“肌肉记忆”相关，对应相关指数上涨 [7] 港股情况 - 恒生指数和恒生科技分别上涨2.06%和2.66%，消费、有色和军工品种涨幅靠前，南向资金净流出40.3亿港元，未能延续净流入趋势或与指数触及120日均线后资金止盈情绪相关 [8] - 十大活跃个股中，小米集团和阿里巴巴分别净流入23.6亿元和21.5亿元，中国中免净流出0.46亿元，AH股溢价指数仍处于140附近，港股性价比基本处于修复区间 [8] 整体市场情况 - 资金以积极态度交易超跌反弹，股票型ETF净流入较4月8日显著下降，市场做多氛围浓厚，资金博弈超跌反弹甚至有“畏惧踏空”心理，消费是博弈稳增长政策主要方向，科技在“肌肉记忆”下持续反弹，“政策 + 科技”逻辑成立 [8]

核心观点 - 中长期关注自主崛起和电动智能趋势下增量零部件机遇，一年期看好强新品周期的华为汽车及车型元年的小米汽车产业链 [3] 月度产销 - 3月狭义乘用车零售总市场规模约185.0万辆，同比+9.1%，环比+33.7%，新能源零售预计达100万，渗透率回升至54.1% [1] - 3月（3.3 - 3.30）国内乘用车累计上牌168.01万辆，同比+15.0%，新能源乘用车上牌88.78万辆，同比+32.8% [1] - 2月汽车产销210.3和212.9万辆，产销量环比-14.1%和-12.2%，同比+39.6%和34.4%；新能源汽车产销完成88.8万辆和89.2万辆，同比+91.5%和87.1%，新能源渗透率41.9% [1] 本月行情 - 3月CS汽车板块上涨1.7%，CS乘用车上涨2.95%，CS商用车上涨3.45%，CS汽车零部件上涨0.31%，CS汽车销售与服务下跌0.27%，CS摩托车及其它上涨2.62% [2] - 同期沪深300指数下跌0.07%，上证综合指数上涨0.45%，CS汽车板块跑赢沪深300指数1.77pct，跑赢上证综合指数1.26pct [2] - 汽车板块自2023年初至今上涨30.9%，沪深300上涨13.3%，上证综合指数上涨12.13%，CS汽车板块跑赢沪深300指数17.61pct，跑赢上证综合指数18.77pct [2] 成本跟踪 - 截至2025年3月31日，浮法平板玻璃、铝锭类、锌锭类价格分别同比去年同期-27.7%/+6.8%/+13.9%，分别环比上月同期-5.4%/+0.5%/+0.8% [2] 库存 - 2025年3月中国汽车经销商库存预警指数为54.6%，同比下降3.7个百分点，环比下降2.3个百分点，库存预警指数位于荣枯线之上 [2] 市场关注 - 关税情况：特朗普对汽车等行业加征关税，中国等国家积极应对 [3] - 智驾进展：多家车企发布迭代智驾方案 [3] - 机器人：特斯拉Optimus逐步进入试生产阶段 [3] - 车型：上海车展多款车型有望亮相 [3] - 其他：关注财报季行情 [3] 投资建议 整车推荐 - 新品周期强劲的零跑汽车、小鹏汽车、吉利汽车、宇通客车、赛力斯、长城汽车 [3] 智能化推荐 - 科博达、华阳集团、均胜电子、伯特利、保隆科技 [3] 机器人推荐 - 拓普集团、三花智控、双环传动 [3] 国产替代（全球化）推荐 - 星宇股份、福耀玻璃、继峰股份、新泉股份、速腾聚创、地平线机器人 - W、松原安全等 [3] 行业背景 - 汽车行业迎来科技大时代，电动化、智能化、网联化加速发展，从传统交通工具向智能移动终端升级 [12] - 特斯拉鲶鱼效应推动行业估值体系重估，造车新势力和传统整车估值上升 [12] 行业中长期展望 - 中国汽车行业总量从成长期向成熟期过渡，电动化智能化带来转型升级机遇 [13] - 预计国内汽车总量产销未来20年维持2%年化复合增速，电动智能汽车是高景气赛道 [13] 行业复盘 - 中国汽车工业从20世纪50年代开始发展，2010年是增速分水岭，之后增速降至个位数 [14] - 2018年汽车销量首次下滑，2023 - 2024年产销创历史新高 [15] 产销量预测 - 预计2025年我国汽车销量3237万辆，同比增长3%，乘用车销量2850万辆，同比增长3%，新能源乘用车1523万辆，同比增长23%，商用车销量397万辆，同比增长4% [18] 自主崛起方向 传统车企 - 长安、长城、吉利、奇瑞等积极转型且成效显著，后续看好出海及华为赋能下的销量增长 [18] 新势力品牌 - 小鹏、理想等2023年开始积极转型智能化 [18] 科技/消费电子转型车企 - 华为、小米等有强渠道流量积累及软件生态能力，成长迅速 [18] 增量零部件 数据流方向 - 关注传感器、域控制器等环节，推荐福耀玻璃等标的 [19] 能源流方向 - 关注动力电池等环节，推荐福耀玻璃等标的 [19] 新能源车型销量预测 - 预计2025年新能源车型销量有望超1500万辆，同比增长超20% [22] 各品牌新能源车型销量预测 传统自主品牌 - 吉利2025年新能源车型销量132万辆，同比增长49% [23] - 长安2025年新能源车型销量91万辆，同比增长25% [23] - 长城2025年新能源车型销量41万辆，同比增长27% [23] 新势力 - 小鹏2025年销量45万辆，同比增长136% [24] - 零跑2025年销量45万辆，同比增长53% [24] - 理想2025年销量60万辆，同比增长20% [24] - 蔚来2025年销量25万辆，同比增长13% [24] 科技企业汽车业务 - 鸿蒙智行2025年问界销量稳步增长，智界销量大幅提升 [25] - 小米汽车2025年销量30万辆，同比+122% [25] 产业链梳理 华为产业链 - 拓普集团、铭科精技等多家公司与华为有业务合作 [28] 小米产业链 - 拓普集团、华域汽车等多家公司与小米有业务合作 [29] 核心新能源车企产业链 - 星宇股份、三花智控等为蔚来、小鹏等车企配套产品 [30] 零部件赛道选择 - 车载摄像头、激光雷达等零部件有不同渗透率、单车价值量和起配节点，涉及多家上市公司 [31][32] 核心假设或逻辑的主要风险 - 宏观经济下行，车市销量低迷，整车和零部件行业面临风险 [33] - 新能源汽车替代传统燃油车，部分机械式零部件行业消失 [33] 重要行业新闻 行业动态 - 美国对多国征加高额关税，中国公布反制措施 [34] - 上海车展4月底举办，多款新车亮相或上市 [35] - 特斯拉发布Optimus行走视频，宇树科技展示灵巧手Dex5 [36][37] - BYD发布“兆瓦闪充”技术，理想、极氪发布智驾系统 [39][40] - 长城、零跑等车企有新车预售或发布计划 [41][43] - 多家公司有人形机器人相关进展或计划 [45][48][50] 政府新闻 - 四川研究出台人工智能产业专项支持政策 [53] - 广东组建100亿元人工智能与机器人产业投资基金 [54] - 中办、国办推动新技术新产品开发与应用推广 [55] - 多地政府出台政策支持汽车及相关产业发展 [57][58][59][60] 4月上市车型梳理 - 蔚来萤火虫、极氪007 GT等多款车型将在4月上市或亮相 [61][62][63] 2024年汽车板块年报日历 - 展示了2024年汽车板块各公司年报披露时间 [65]

报告核心观点 - 贸易保护主义抬头、逆全球化加剧，供应链安全成我国长期关注重点，投资机会将涌现，报告聚焦上游能源及矿产供应链安全问题 [1][13] - 剖析能源、矿产供应链薄弱环节，分析影响与机会，短期关注受供应链风险冲击行业，长期关注海上供应链优势行业 [4] 供应链安全再次成为大国博弈焦点 港口及海运 - 美国对中国海事、物流和造船业展开301调查，2025年3月24日启动听证，还提议对相关国际海上运输服务收费与限制，如对中国船舶运营商、拥有中国制造船舶运营商及未来订购中国制造船舶运营商收费 [8] 加大国内外矿产资源开发 - 国内方面，特朗普签署行政令扩大矿产生产，关键矿产包括铀、铜等及指定元素、化合物或材料 [9] - 国外方面，美国尝试加大对他国矿产控制，如刚果（金）提出“安全换矿产”协议，美乌《矿产协议》在谈判中，特朗普表示将与乌签署稀土资源协议 [10] 石油制裁 - 美国首次制裁中国“茶壶炼油厂”，将山东某清石化有限公司及其关联实体和油轮列入制裁清单，因其接收伊朗石油 [13] - 美国将对进口委内瑞拉石油的国家实施“关税制裁”，自4月2日起可能对相关国家进口商品征25%关税 [13] 能源供应链隐患环节的详细拆解与投资机会分析 原油 进口依赖度大的原因 - 石油储量贫瘠，老旧油田枯竭，新增储量不足，国内原油产量停滞，2024年产量与2014年几乎无变化 [14] - 工业发展与汽车需求推动，石油需求量增加，2014 - 2024年表观消费量上涨47.58%，2024年进口依赖度达72% [14] - 进口来源多元，主要来自中东，占比超40%，其次是俄罗斯与马来西亚，分别占18%与8% [18] 供应扰动影响的产业链环节 - 原油炼制后形成多种石油制品，应用于各行业，交通运输、工业生产应用占比最高，分别为38%、33% [23] A股相关公司 - 包括中国石油、中国石化、中国海油等勘探开发、油服相关公司 [26] 液化天然气 进口依赖度大的原因 - “煤改气”政策推进，天然气供需缺口扩大，产量和消费量均增加，进口依赖度长期维持在80%附近 [27] - 已探明天然气储量低，在全球排第六，占比4.46% [30] - 主要向卡塔尔、澳大利亚、马来西亚、俄罗斯进口，四国占比88% [33] 供应扰动影响的产业链环节 - 下游主要是工业燃气、城市燃气、发电、交通运输和天然气化工，占比分别为28%、25%、18%、16%、13% [38] A股相关公司 - 国内天然气生产主要由中国石油、中国石化、中国海油进行，三家产量占全国80%以上 [41] 金属矿产供应链隐患环节的详细拆解与投资机会分析 铁矿石 进口依赖度大的原因 - 资源禀赋差，铁品位低，埋藏深，开采成本高、破坏环境，2022 - 2024年依赖度在54%上下 [43] - 海外供应渠道单一，依赖澳大利亚与巴西，两国进口额占82%，我国定价权和话语权不足 [45] 供应扰动影响的产业链环节 - 主要用于冶炼钢材，应用于建筑、机械与汽车行业，占比分别为54%、20%、8.1% [48] A股相关公司 - 包括金岭矿业、海南矿业等铁矿石开采相关公司 [51] 铜 进口依赖度大的原因 - 铜矿资源贫瘠、过度开发，储量占世界4.18%，产量稳定在170万吨左右，对外依存度93% [52] - 精炼铜产量有限，无法满足需求，2023年消费量上升一倍多，占世界消费比59.74%，产量占47.3% [52] - 铜矿石进口依赖智利和秘鲁，精炼铜进口来源相对分散 [58] 供应扰动影响的产业链环节 - 用于电力、家电与交通运输行业，新能源领域需求增长迅速，2021年新能源需求占比7%，贡献增量是需求增量4倍 [63] A股相关公司 - 紫金矿业铜权益资源量与产量国内最高，洛阳钼业、江西铜业铜资源量也较高 [65] 锰 进口依赖度大的原因 - 本土锰矿开采难度大、成本高，无法满足需求，产量下滑，进口依赖度从2010年81.7%升至2024年98% [66] - 我国是锰中游产品主要生产国，锰系铁合金产量占世界15%，电解锰产量占全球95% [69] - 进口集中度高，南非、澳大利亚、加蓬三国进口额占80%以上 [71] 供应扰动影响的产业链环节 - 主要应用于钢铁产业，电池行业需求增加，90%用于钢铁行业，未来在新能源电池领域应用将扩大 [74] A股相关公司 - 海外锰矿资源布局将成中国锰矿企业未来发展重点 [78] 铝 进口依赖度大的原因 - 铝土矿储量少、品质低、提纯工艺落后，产量增长，进口依赖度从2018年51%升至63% [79] - 我国在氧化铝、电解铝中游行业占主导，2024年氧化铝产量占全球60%，电解铝产量占比从2014年45%升至2021年60%，产能天花板约4400 - 4500万吨 [81] - 进口集中于几内亚、澳大利亚、印度尼西亚三国，占比95% [83] 供应扰动影响的产业链环节 - 建筑行业是最大下游应用领域，占比33%，交通运输行业占21%，电力设备占13%等 [87] A股相关公司 - 未来氧化铝、电解铝行业增速或放缓，金属回收及再生铝技术发展将减轻进口依赖 [89] 铬 进口依赖度大的原因 - 铬矿资源短缺，几乎全部依赖进口，2024年进口依赖度约95% [90] - 我国是最大铬铁生产国，但产能利用度低、成本高，面临限产问题，进口可能出现结构性变化 [91] - 进口依赖南非，2023年铬矿进口占比80%，铬铁进口占比52% [97] 供应扰动影响的产业链环节 - 90%用于钢材冶炼，5%用于化工铬盐，5%用于耐火材料制作 [101] A股相关公司 - 包括西藏矿业、西部黄金等铬矿与铬铁相关公司 [103] 锌 进口依赖度大的原因 - 锌矿储备丰富但质量差，开采年限久，环保政策加剧供给紧张，进口依赖度从2019年48%升至60% [105] - 进口依赖澳大利亚与秘鲁，2023年澳大利亚占24.4%，秘鲁占19% [108] 供应扰动影响的产业链环节 - 下游以建筑业与基础设施行业为主，消费占比分别为32%、24%，新能源汽车对锌需求将增加 [110] A股相关公司 - 包括紫金矿业、西部矿业等锌矿开采相关公司 [114] 镍 进口依赖度大的原因 - 镍矿储量低，供需失衡，2024年消费量达160万吨 [115] - 电解镍原料依赖进口，成本高，产量低，进口依存度60 - 70% [115] - 镍矿进口依赖菲律宾，占比超90%，电解镍最大进口来源国是俄罗斯，占比近一半 [119] 供应扰动影响的产业链环节 - 下游以不锈钢制造为主，占比82%，新能源电池行业增量迅速 [121]

报告核心观点 - 2025年通信行业投资机会丰富，AI云端、AI物联网、低轨卫星互联网和运营商等领域均有亮点，海外算力链和国内自主链存在双击机会，建议关注各领域相关受益厂商 [21][4][7][8] 各目录要点总结 1 AI云端：数据中心市场供需两旺，技术创新与自主可控共振 - 2024年通信行业表现出色，2025年海外算力链或仍为业绩引领板块，国内自主链存在双击机会，海外算力投资带动光模块、铜连接等赛道，国产GPU/ASIC引领下配套网络侧机会大 [21] 1.1 海外：铜光共进，关注技术和产品迭代拔估值机会 - AI预训练、后训练、推理环节算力需求增长，海外资本开支将保持可观增长，2025年北美五大CSP持有的等效H100算力将最高达到1240万，算力同比提升249% [22] - 铜连接是scaleup通信最优解，2025年NV+ASIC需求快速爆发，英伟达是最大客户，测算2025年GB200/GB300铜连接组件和tier2线材市场空间分别为60亿/9亿美元，非NV厂商ASIC部署规划等有望催化铜连接需求，AEC因速率升级、TOR架构等需求爆发，全球高速电缆市场到2029年将超30亿美元 [26][27] - 光模块有望成为2025 AI链业绩贡献度最大的板块，全球研究机构和资本市场对其增长乐观，交付能力决定竞争格局，DCI和硅光或成亮点，建议关注中际旭创等公司 [29][30] - CPO&OIO产业趋势明朗，预测交换机侧CPO市场2026年达11亿美金级别，2028年达127亿美金级别，OIO将陆续进入批量发货阶段，2025年更多呈现主题投资风格，建议关注罗博特科等公司 [34][42] - 电源、液冷单位价值量提升趋势显著，单机柜功率密度提升对PSU功率密度提出更高要求，HVDC渗透率可能提升，高功率机柜带动液冷解决方案渗透，英伟达产业链开放为厂商出海带来机遇 [46] 1.2 国内：AI资本开支浪潮不可阻挡，自主可控贡献最大阿尔法机会 - 国内AI创新应用频发，字节有望引领国内CSP大幅增加资本开支，24Q3国内BAT资本开支发力加速，字节跳动资本开支或已突破千亿人民币 [50][51] - AIDC基础设施产业链率先受益，全球数据中心资本支出将从2023年的490亿美元增长至2026年的1670亿美元，3年CAGR达50.5%，柴发、UPS、液冷、冷却塔等环节具备可观国产替代空间和增速 [52] - IT设备产业链中服务器、交换机、光模块全面受益，服务器是CSP capex高度受益板块，2025年全球AI服务器产值约2050亿元，网络设备capex占比或较高 [56] - 自主可控方面，国产ASIC、交换芯片、PCIE等领域或快速爆发，国产算力卡将呈现昇腾、寒武纪引领，多卡并进局面，以盛科通信为代表的国产AI交换机芯片和以澜起科技为代表的国产芯片厂商将受益，建议关注润泽科技等公司 [57] 2 AI物联网崛起，具身智能时代即将到来 - 看好大模型落地IOT端侧带来的通信+算力投资机会，过去十年物联网行业增长靠“量”的释放，未来几年增长逻辑或在AI算力加成带来的价值量提升或新品类创造的量价齐升 [58] 2.1 2025有望成为AI物联网放量元年 - 全球物联网市场处于复苏周期，2023至2030年模组出货量复合增长率达9%，全球蜂窝物联网连接数将从33亿增至62亿，7年CAGR达10%，对应市场规模将从137亿美元增至260亿美元 [59] - 崭新的AI物联网终端兴起，智能模组应用广泛，AI物联网将首先从消费物联网兴起，工业物联网将产生大量AI智能体之间通信需求，桌面机器人、割草机器人、智能体座舱三大市场2025有望率先放量 [62][64] 2.2 把握三大环节：芯片、模组、ODM - 芯片从连接到算力转变，CSP巨头生态赋能带来强大加成，建议关注乐鑫科技、泰凌微等公司 [74] - 模组是从芯片到终端的中间体，AI物联网“卖铲人”逻辑继续，移远通信、广和通、美格智能等公司推出相关解决方案和产品 [75] - ODM消费电子以外的市场开启，万物互联和AI物联网发展为ODM厂商带来横向和纵向发展机遇，相关布局公司如华勤技术、立讯精密等 [76] 3 低轨卫星互联网开启航班化发射、卫星制造和终端侧皆有商机 - 中国商业航天发展体制机制问题基本解决，2025年国内低轨卫星通信产业处于发射加速和商业运营准备前夕，“航班化”发射将加强投资节奏可预期性，市场有望拔估值 [77] 3.1 2025有望实现部署数量级提升，产业可预期性大幅增强，业绩兑现度显著提升 - 2024年我国星座建设开启批量化组网时代，千帆星座和星网星座组网发射、发射场、火箭、网联通信等方面取得进展，海南商发双工位竣工，火箭发射能力大幅扩容，新型商业发射主力火箭将迎来首发，2025年有望成为低轨卫星互联网组网元年，两大星座均计划实现网络接入服务落地 [78][80][86] - 千帆产业链重点推荐上海瀚讯，建议关注天银机电；星网产业链建议关注相控阵天线、激光终端、处理载荷三大星上载荷供应链的订单修复以及二代星产业链的主要变化 [90][92] 3.2 手机直连卫星快速迭代，通导融合打开新市场空间 - 天通手机直连卫星仍是主流方案，天通容量或继续扩容，建议关注华力创通、海格通信等公司 [93] - NTN手机直连卫星2025年华为mateX6&星网将实现众测，开启新纪元，预计2026年相关市场规模将增长，建议关注电科芯片、南京熊猫等公司 [94] - 时空信息集团成立加强通导融合应用，北斗短消息和精准定位有望渗透到每部手机，建议关注海格通信、华力创通等公司 [97] 4 运营商：AI智能体驱动政企业务新引擎 - C端业务以精细化运营存量市场、提升ARPU为主，移动业务和宽带业务综合ARPU有不同表现 [98] - B端、G端市场增长引擎将从云计算切换至AI，服务形式多样，三大运营商基于大模型推出多个行业AI大模型和相关应用 [101] - 运营商资本开支向算力侧结构性倾斜，加快基础设施建设，2024年中国移动和中国电信算力投资及算力规模有增长 [102] - 算力调度是算力资源效率最大化的路径，运营商优势明显，三大运营商积极部署算力调度平台 [105] - 三大运营商在AI领域积极布局，有望受益于AI行业发展，建议关注三大运营商及相关合作伙伴 [106][107] 5 盈利预测汇总 - 报告给出了各板块建议关注标的的收入、归母净利、PE、市值和评级等盈利预测信息 [108]

核心观点 - 重视内需绩优龙头与关税加码受益方向，外部关税博弈升级，政策提振内需预期提升，纯内需导向且边际预期向好的细分赛道可能有更好的相对收益，同时兼顾关税加码受益方向情绪抬升 [3][7] 行情回顾 - 3月社服板块涨2.25%，跑赢沪深300 2.98pct，内需相关旅游、茶饮、人服龙头领涨，其中A股叠加资产整合预期、有低空催化的景区，以及顺周期风向标人服板块领涨，港股强供应链茶饮龙头、OTA龙头、人服龙头领涨 [13] - 4月1 - 9日，伴随关税博弈升级，板块涨0.45%，跑赢沪深300指数5.61pct，A股社服板块中关税加码受益的免税方向，以及纯内需的K12教培龙头、自然景区龙头、边际改善的低估值酒店龙头相对抗跌，港股社服中，以国内业务主导的出行链绩优股领涨 [13] 子赛道基本面梳理 消费互联网平台 - 经营阿尔法已获验证，产业链链主业绩确定性更高，攻守兼备，清明假期国内出行量价提升，OTA系类旅游ETF直接受益 [4] - 同程旅行下沉市场行业格局稳定，ARPU提升逐步验证，盈利水平进入上行通道 [4] - 携程集团国内中高端用户业务高价值高效率高壁垒，海外平台快速扩张形成新增长曲线，入境游政策利红利进一步助力海外用户渗透，短期利润率换份额策略助力中线成长 [4] - 美团大会员体系的推出有望加速公司本地生活消费闭环形成，业务飞轮形成后有望对后续增长持续提供强支撑，是本地服务消费券综合受益标的 [4] 自然景区龙头 - 纯内需防御属性突出，兼顾资产整合与低空布局等题材催化 [4] - 九华旅游预计一季度净利润增长约32%，客流提升与客运渗透综合助力 [4] - 黄山旅游一季度预计客流增长良好、清明假期增长26%，经营有望较去年同期改善 [4] - 祥源文旅假期客流合并口径增长109.66%，表现突出 [4] - 峨眉山A新增间接控股股东后资产整合预期升温 [4] - 祥源文旅、西域旅游兼顾低空布局进展 [4] 连锁消费龙头 酒店 - 3月累计行业RevPAR同比 - 4.4%，25Q1累计降幅在4.0%，一季度龙头集团RevPAR均亦有波动，后续政策提振预期叠加行业供给常态化增长，龙头对于2025年指引并不悲观 [5] - 2024年亚朵双轮驱动增速领先，华住、首旅扣非增长稳健，锦江因直营店拖累与海外增亏致业绩承压 [5] - 龙头财报趋势包括加速开店拓展份额、以属地化深耕推进下沉、重视产品迭代与品牌结构升级、巩固中央预订渠道吸引力并把握To B企业直连机会 [5] 餐饮 - 重点看好具有性价比优势且供应链生态建设完善以及度过逆境阶段的连锁业态龙头，兼顾股息率情况 [5] 免税 - 1 - 2月海南免税销售同比下降13%，环比四季度降幅收窄，核心跟踪政策提振经济下的消费力恢复趋势 [6] - 关税博弈加码，免税渠道的价格优势将有望巩固，有助于中线竞争力的强化 [6] - 免签政策利好、消费环境便利下外国游客增加有望为包括市内免税等在内的零售门店等注入中线增长动能 [6] 投资建议 - 目前经济环境和市场风格下建议配置同程旅行、海底捞、美团 - W、携程集团 - S、首旅酒店、峨眉山A、九华旅游、中国中免、学大教育、中国东方教育等 [7] - 中线优选中国中免、美团 - W、华住集团 - S、学大教育、携程集团 - S、海底捞、天立国际控股、同程旅行、北京人力、BOSS直聘、科锐国际、锦江酒店、同庆楼、行动教育、宋城演艺、百胜中国、九毛九、海南机场、米奥会展、传智教育、君亭酒店、王府井、峨眉山A、天目湖、三特索道、黄山旅游、广州酒家、首旅酒店、中青旅、奈雪的茶、东方甄选等 [7] 一季报前瞻 出行链 - 同程25Q1核心OTA收入增长良好，补贴优化下利润率有望上行 [8] - 美团核心本地商业收入与盈利预计稳健，出海亏损边际加大，社保扰动有限 [8] - 携程国内交通受票价扰动、酒店收入稳健增长，出境游伴随运力恢复增长，海外平台投入增加扰动短期利润率 [8] - 自然景区预计利润多数平稳或回落，九华旅游在低基数下预计净利润增约32%，黄山旅游预计客流良好 [8] - 酒店龙头RevPAR一季度延续四季度波动态势，亚朵快速规模扩张与零售驱动下增势领先 [8] - 中免1 - 2月降幅预计环比四季度收窄、3月预计进一步改善 [8] 教育人服 - 人服板块主业回暖、效率提升叠加补贴到位，整体业绩增长良好，北京人力预计业绩增长领先，科锐与BOSS预计增速20% + [8] - 教育板块学大预计一季度盈利受股权激励费用扰动，行动教育高基数下同比基本持平 [8] 节假日跟踪 - 2025年清明假期出行热度不减，全国国内出游1.26亿人次，同比增长6.3%；国内出游总花费575.49亿元，同比增长6.7%；人均消费457元，同比增长0.4%，旅游高景气 [16] - 国家鼓励地方探索春秋假，浙江杭州、湖北利川、新疆乌鲁木齐等地推出春假，春秋假倒逼带薪休假制度落实，后续若更多区域跟进有望新增春秋双旺季 [16] OTA - 以清明踏青赏花景气抬升为开端，OTA作为旅游行业类ETF充分受益，产业链链主议价能力高，也是促内需政策受益方向 [19] - 同程旅行收入端受益于下沉市场旅游渗透及酒店行业在线化率提升，盈利水平进入上行通道，有望演绎估值修复行情 [19] - 携程集团国内中高端用户业务高价值高效率高壁垒，海外平台快速扩张形成新增长曲线，入境游政策利红利助力海外用户渗透 [19] - 同程旅行行业格局稳定，变现战略进入兑现阶段，盈利水平进入上行通道，下沉用户出境游增长有望带动第二成长曲线 [24] 酒店行业 行业整体情况 - 3月酒店行业RevPAR个位数下滑，4月首周行业企稳，供给端从四季度低点略有升温，强势能龙头继续提升市场份额 [25] 龙头财报趋势 - 2024年超额完成开店目标，2025年各自开启中线扩张战略，龙头目标开店规模不减 [33] - 首旅2024年底调整组织架构推进属地化运营，华住、锦江此前已推进属地化战略，执行环节落地是重点 [36] - 酒店集团重视产品迭代与品牌结构升级，有助于RevPAR优化和稳定直营店业绩，中高端品牌升级带来结构性提升 [43] - 2024年龙头RevPAR同比承压但恢复度高于2019年水平，四季度首旅降幅收窄，2025龙头指引不悲观，期待政策发力带动商旅需求改善 [46] - 龙头企业会员支撑中央预订渠道稳定输送客源，通过巩固中央预订渠道吸引力和把握To B企业直连机会获取稳定增量客源 [49] 龙头业绩表现 - 亚朵2024年实现收入与利润强势表现，品牌势能强势期实现门店与零售双轮成长，派息比率不低于50% [53] - 华住集团2024年实现收入增长，归母净利润下降，经调整归母利润增长，开展股东回报计划，分红回报可观 [53] - 首旅酒店2024年经营进入边际改善通道，全年分红率同比提升 [57] - 锦江酒店2024年业绩承压，全年累计分红率同比提升 [57] 免税 - 1 - 2月海南免税销售同比下降13%，环比四季度降幅收窄，主要是消费力修复节奏问题，政策提振内需带动预期改善 [61] - 加征关税后免税行业有望价差扩大，对免税龙头构成潜在利好 [61] - 外国人入境游便利为市内免税店带来中线增长潜力 [61] 景区 - 清明假期头部景区客流表现优异，黄山风景区接待游客9.5万人次（ + 26%），峨眉山景区累计接待游客7.9万人次，同比增长9.15%，祥源文旅假期接待游客同比增长109.66%，营业收入同比增长96.13% [67] - 九华旅游一季度旺季归母净利润预计同比增长32% [67] - 三特索道2024年业绩靠近业绩预告上限，归母净利润同比增长11%，扩大分红总额 [67] 演艺 - 一季度宋城演艺旗下所有项目总演出场次同比增长7%，其中自营项目增长9%、成熟项目同比增长3%，桂林项目延续突出态势，丽江、杭州、三亚项目同比仍有回落 [68] 航班客运 - 3月国内航线客运量同比增长1.5%，商务线旅客量同比24年增长1.1% [76] - 国际航班量恢复至86%，其中日本航班量居首且恢复超2019年 [76] 重点公司盈利预测及估值 报告给出了中国中免、王府井、海南机场等多家公司的收盘价、投资评级、EPS、PE等盈利预测及估值数据 [77]

报告核心观点 近期全球风险资产深度调整，港股市场受流动性冲击调整幅度大，但港股基本面优、估值低，投资逻辑转变，定价权渐向南向资金转移，港股ETF基金发展快且资金逆市流入，可关注内需消费和红利方向进行配置 [3][12][28] 各部分总结 近期资产表现 - 全球风险资产深度调整，黄金跟随调整，原油跌幅最深，越南、英、法股票跌幅大；国内权益资产调整，创业板指等跌幅超10%，红利指数抗跌；香港市场受冲击大于A股，恒生系列指数下跌几乎抹平今年涨幅 [7] 投资港股市场的逻辑 - 投资逻辑改变，定价权渐向南向资金转移，基本面与中国经济相关，资金面南向资金流入加速，成交占比近50%，本月南向资金流入前三行业为非必需性消费、金融和资讯科技业 [12][14][16] - 港股上市企业受关税政策影响有限，市场集中在科技、金融和消费行业，中下游制造业少，互联网和软件服务类企业核心收入来自内地 [17] - 相比A股估值更低、股息率更高，恒生指数和国企指数市盈率低，股息率高 [18] - 与A股市场相关性低，加入港股资产可优化组合收益风险比 [20] 港股ETF基金成为资产配置新选择 - 港股ETF市场发展迅速，规模从2019年183.65亿元增长到2024年末2969.84亿元，增长约16.17倍，CAGR达62%，行业主题指数贡献主要增幅 [22][26] - 近期净值回撤加大，但4月几个交易日净流入近300亿元，市场资金看好未来 [28] 港股ETF基金配置思路 - 逆周期调节预期下的内需消费板块：宏观经济引擎转向内需消费，消费结构有新业态，港股涵盖传统和新消费领域；关注港股通消费和恒生消费指数，盈利能力和成长性强，估值处于历史低位；两者有差异，恒生消费适合长期投资，港股通消费收益空间高但波动大 [30][31][37] - 南向持仓较高、盈利预期稳定的红利方向：红利资产稳健且有持续收益，港股红利资产股息率高且有稀缺标的；关注国新港股通央企红利和标普港股通低波红利指数，前者低估值高分红，后者适合稳健投资者作底仓 [39][42][45] 投资策略 - 不要单一持有港股资产，加入A股核心资产提高组合收益风险比 [47] - 采用倒金字塔定投，市场下跌增加投资，上涨减少投资，分批买卖锁定收益、减少波动影响 [47]

报告核心观点 - 关税政策影响下，白酒板块作为内需核心资产抗风险能力较强，4月进入基本面验证阶段，淡季需求回落，2025Q2及下半年基本面仍在磨底，本轮周期或演绎“茅台向下扎根，汾酒向上生长”逻辑，4月推荐组合为山西汾酒、贵州茅台、今世缘 [2][3][4] 白酒板块股价回顾 - 外部环境不确定性加剧，白酒作为内需核心资产关注度提升，4月初以来受美国对等关税影响，食饮板块整体跟随大盘震荡回落，白酒板块展现较好抗风险韧性 [2][6] - 2024 - 2025年白酒板块涨跌幅受宏观经济、消费数据、政策等因素影响，如2024年市场对宏观经济悲观、春节渠道备货慢，2025年春节白酒动销符合预期、两会提出扩大内需等 [6] 主要白酒公司跟踪 贵州茅台 - 2025年目标收入增长9%左右，通过开发区域小IP、增投其他规格飞天、系列酒增投费用等补充收入增量，1935销售模式改革后动销彰显韧性 [25] - 3月底步入需求淡季，飞天批价有所波动，但公司供给端调节能力增强，预计4月急跌风险不大 [25] 五粮液 - 预计2025年收入增长5%左右，今年以来普五批价表现平稳，公司挺价决心坚定，通过调减任务量、精准发货、专营公司打款发货等助于批价上挺 [26] - 按照新组织架构和营销体制开展工作，以消费者为中心，推进厂商再分工，加强渠道管控，开拓团购渠道 [26] 泸州老窖 - 预计2025年收入持平略增，节后产品自然动销，回款、发货精准化，库存下降，国窖经营节奏快于特曲，优势区域动销好 [27] - 2024年以消费者开瓶动销为导向，综合开瓶率超30%，泸州老窖品牌开瓶率超40%，2025年优化配额制度，看好真实消费增长 [27] 山西汾酒 - 预计2025年收入增长5 - 10%，省内增速8%左右，省外增速15%左右，淡季以去库存和促动销为主，预计2025Q1利润端增速慢于收入端 [28] - 春糖期间清香型白酒展位密度提升，带动清香势能提升，2025年经营思路清晰，产品和区域层面均有增长策略 [28] 洋河股份 - 预计2025年收入持平有难度，2025年春糖期间第七代海之蓝升级，口感、外观、价格体系均有升级，海之蓝销售口径收入超100亿元 [30] - 春节后帮助经销商去化库存，降低回款任务、放缓发货速度，主要产品批价环比稳定，库存得到控制，今年继续战略聚焦省内市场 [30] 古井贡酒 - 预计2025年整体增长10%左右，古8以下产品收入增长10%、古8以上产品收入增长20%，2024Q4经营节奏放缓，为2025年春节蓄势 [31] - 2025Q1预计稳健增长，古16受益于省内市场宴席回补和升级需求增速较快，古8、古5在县乡级增长较快，公司省内品牌力和渠道能力突出 [31] 今世缘 - 2025年目标整体增速快于行业，省外增速高于省内，预计整体收入增长10%左右，2025Q1回款、产品动销同比增长，表观增速预计高于行业平均 [32] - 2025年增长确定性强，V3、四开、淡雅系列均有增长潜力，省外有望加速突破 [32] 迎驾贡酒 - 预计2025年收入增长在高个位数 - 10%区间，25Q1预计实现高个位数稳健增长，春节期间动销良性，洞6/洞9增速较快 [33] - 节后洞9动销稳健，库存环比提升但洞藏系列周转率快，批价稳定，受益于产品和渠道优势，今年将延续100 - 200元价位份额提升趋势 [33] 2025Q2/H2行业展望 - 行业基本面仍在磨底，2025Q2及下半年需求磨底修复，复苏周期以优质公司复苏为主，行业存量或缩量背景下，由茅台和汾酒主导竞争 [2][3] - 茅台转变营销思路扩大消费者群体，汾酒老白汾接棒玻汾快速增长、青26及以上拉高品牌形象，ASP提升空间大，估值上或由汾酒引领 [3] 白酒投资组合、盈利预测 - 4月推荐组合为山西汾酒、贵州茅台、今世缘 [4] - 报告给出多家白酒公司的总市值、营业总收入、收入YOY、归母净利润、利润YOY、25Q1营收及利润等盈利预测数据 [22] 行业发展阶段演变 - 白酒行业经历起步发展、初步繁荣、黄金发展、高质量发展四个阶段，不同阶段社会特点、宏观背景、政策环境、行业特点等均有变化 [35] - 随着时代发展，GDP增速、出生率、老龄化率等宏观指标变化，白酒消费特点从政务为主向少喝酒、喝好酒转变，市场从卖方市场变为信息对称的买方市场，竞争要素从产能向KOL转变 [35]

报告核心观点 - 2025年4月10日A股主要宽基指数、申万一级行业和部分概念板块全数上涨，沪深两市成交额较上一交易日缩量 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 - 沪指涨1.16%，收报3223.64点；深证成指涨2.25%，收报9754.64点；创业板指涨2.27%，收报1900.53点；科创50涨1.09%，收报991.22点 [1] - 全市场4948只个股上涨，382只个股下跌，72只个股收平 [1] - 沪深两市成交额合计16095亿元，较上个交易日缩量约901亿元 [1] 行业涨跌情况 - 申万一级行业全数上涨，商贸零售、纺织服饰、有色金属、汽车和传媒行业领涨，涨幅分别为4.83%、3.77%、3.42%、3.21%、3.20%，煤炭、公用事业、农林牧渔、食品饮料和银行行业涨幅相对落后 [1] 板块涨跌情况 - 涨幅居前概念板块为乳业、消费电子代工、免税店、营销传播、黄金珠宝等 [2] - 概念板块中乳业、消费电子代工、免税店上涨，鸡产业、稀土、血液制品回调 [11] - 申万一级板块中商贸零售、纺织服饰、有色金属上涨，食品饮料、银行、建筑材料回调 [14]

报告核心观点 持续看好AI应用与IP新消费，把握超跌后的布局机会，短期关注业绩表现，中长期AI为代表的新科技、IP潮玩/AI玩具等新消费形态有望打开板块长期成长空间 [6]。 各部分总结 传媒板块市场回顾 - 3月申万传媒指数下跌1.3%，跑赢沪深300指数1.23百分点，在申万一级31个行业中排第22位，当前对应TTM - PE 40x，处过去10年63%分位数 [4][17][22] - AI多模态及国有传媒表现较好，荣信文化、果麦文化等涨幅居前，紫天科技、宝通科技等跌幅居前 [4][29] 游戏 - 3月129款国产游戏和5款进口游戏过审，年初至今达383款，《山海奇旅》等重点产品过审 [33] - 2月中国游戏市场规模279.35亿元，同比增12.3%，中国移动游戏市场规模208.42亿元，同比增14.18%，《无尽冬日》等新品贡献增量 [43] - 2月中国自主研发游戏海外市场收入15.05亿美元，同比增11.8%，点点互动、米哈游、腾讯出海收入居前三，《原神》《鸣潮》等产品表现好 [46] - 《提振消费专项行动方案》首提支持游戏消费，中央及地方不断推出支持政策 [47] - 3月15日米哈游创始人蔡浩宇创立的AI公司Anuttacon首款新游《Whispers From The Star》公布PV并海外开启封闭测试招募，主打AI驱动角色实时对话 [52] 电影 - 3月总票房19.25亿元，同比下滑31%，观影人次4572万，平均票价42.1元，《哪吒》《唐探1900》等单片除《哪吒》外票房不佳，国产优质内容供给有望25年改善 [55][62][65] - 3月全网剧集TOP10中，《难哄》以9.78亿播放量夺冠，《北上》《似锦》紧随其后 [70] - 综艺市场芒果TV《乘风2025》全网正片市占率8.85%，前六综艺中芒果TV占五部，腾讯视频网综表现较好 [71] AI应用 - Monica发布通用AI智能体平台Manus，能自主分析任务需求，调用工具完成全流程操作，在GAIA基准测试中超越OpenAI的Deep Research [82] - 智谱发布AutoGLM沉思，具备深度研究和实际操作能力，推动AI Agent进入“边想边干”阶段 [86] - OpenAI推出GPT - 4o原生图像生成，“吉卜力风”爆火，其图像生成能力精准实用，实现AI图像生成结构性跃迁 [87] 投资建议 - 关注Q1业绩上行可能，游戏及出版是传媒板块业绩主体，受基数效应、《哪吒2》及宏观预期影响，Q1板块业绩有望上行 [105] - 中长期持续看好AI应用/IP潮玩，AI使多领域形态升级、估值重构，IP新消费景气与估值共振向上，还有AR/VR/MR、文化出海、并购重组等机会 [106][113] - 看好游戏、广告媒体、影视等板块，推荐恺英网络、巨人网络等标的；关注国有出版板块；把握AIGC、IP新消费等中长期机会，关注教育、电商等方向及相关标的；3月投资组合为泡泡玛特、恺英网络等，4月为泡泡玛特、恺英网络等 [117] - 泡泡玛特出海和品类扩张带动收入利润增长，IP矩阵优化，海外收入增长迅猛，维持“优于大市”评级 [122] - 恺英网络业绩增长稳健，产品组合良好，出海表现值得期待，产品储备丰富，AI领域布局领先，维持“优于大市”评级 [127] - 分众传媒营收利润增长稳健，毛利率净利率提升，点位优势稳固，维持“优于大市”评级 [133] - 把握调整后的布局机会，给出重点公司估值表 [134]