报告公司投资评级 - 投资评级：买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 巨子生物在双11期间核心品牌可复美和可丽金的线上全渠道GMV同比增长分别达到80+%和150+%，新标准发布助力行业标准化[2] - 公司坚持双轮驱动战略，持续拓宽系列产品矩阵，24H1核心品牌可复美和可丽金贡献销售收入占比达97.1%，可复美实现20.71亿元收入，同比增长68.6%，可丽金实现收入3.96亿元，同比增长23.6%[2] - 公司牵头制定新领域团体标准，助力行业标准体系建设，由巨子生物主导制定的《发酵人参粉》团体标准已正式发布，为该领域首个团体标准[2] - 公司坚持研发创新巩固技术优势，全链路布局利于长期发展，24H1产生研发费用0.49亿元，同比增长43.2%，新增专利40项，获得3项国际发明专利授权[2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 11月12日公司发布消息，核心品牌可复美/可丽金在双11期间线上全渠道GMV同比增长分别达到80+%/150+%；由巨子生物主导制定的《发酵人参粉》团体标准正式发布，为该领域首个团体标准[2] 财务指标 - 2024-2026年归母净利润分别为20.82、27.33、35.30亿元，同比增速为43%、31%、29%，对应PE分别为23、18、14倍[4] - 2024E-2026E营业收入分别为5064、6803、8922亿元，收入同比增速为44%、34%、31%；归母净利润分别为2082、2733、3530亿元，归母净利润同比增速为43%、31%、29%；ROE分别为36.47%、32.37%、29.49%；每股收益分别为2.03、2.66、3.43元；市盈率分别为23.10、17.60、13.63倍[5] 现金流量表 - 2024E-2026E经营活动现金流分别为1734、3008、3437百万元；净利润分别为2082、2733、3530百万元；折旧摊销分别为134、151、227百万元；营运资金变动及其他分别为-482、124、-320百万元；投资活动现金流分别为68、-333、-561百万元；资本支出分别为-17、-418、-646百万元；筹资活动现金流分别为-735、0、0百万元；现金净增加额分别为1068、2675、2876百万元[8] 资产负债表 - 2024E-2026E流动资产分别为5573、8278、11541百万元；现金分别为3572、6247、9123百万元；应收账款及票据分别为175、185、286百万元；存货分别为435、417、665百万元；非流动资产分别为720、987、1406百万元；固定资产分别为546、813、1231百万元；资产总计分别为6293、9265、12946百万元；流动负债分别为503、743、894百万元；短期借款分别为2、2、2百万元；非流动负债分别为71、71、71百万元；负债合计分别为575、814、965百万元；股东权益合计分别为5718、8451、11981百万元[9] 主要财务比率 - 2024E-2026E营业收入同比增速分别为43.68%、34.34%、31.15%；归属母公司净利润同比增速分别为43.43%、31.24%、29.18%；毛利率分别为82.24%、82.05%、82.56%；销售净利率分别为41.12%、40.17%、39.57%；ROE分别为36.47%、32.37%、29.49%；资产负债率分别为9.13%、8.79%、7.46%；净负债比率分别为-62.43%、-73.90%、-76.13%；总资产周转率分别为0.90、0.87、0.80；应收账款周转率分别为36.53、37.81、37.93；应付账款周转率分别为7.41、7.32、7.16；每股收益分别为2.03、2.66、3.43元；每股经营现金流分别为1.69、2.93、3.34元；每股净资产分别为5.55、8.21、11.64元；市盈率分别为23.10、17.60、13.63倍；P/B分别为8.43、5.70、4.02倍；EV/EBITDA分别为18.15、13.01、9.31倍[9]

报告公司投资评级 - 波司登（03998.HK）的投资评级为"优于大市"，维持评级 [2][3] 报告的核心观点 - 波司登上半财年净利润增长23%，品牌羽绒服主业表现亮眼 [2] - 整体消费环境疲软情况下，波司登上半财年收入和净利润均实现高质量快速增长 [8] - 看好波司登作为羽绒服专家的长远竞争力，同时公司创新品类持续发力 [32] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 波司登是国内羽绒服龙头品牌集团，上半财年收入增长17.8%至88.0亿元，净利润增长23.0%至11.3亿元 [2] 财务表现 - 上半财年公司收入增长18%，品牌羽绒服主业收入增长23% [7] - 集团毛利率基本稳定，同比小幅下降0.1百分点至49.9% [2] - 销售费用率同比下降1.4百分点，管理费用率同比增加0.9百分点 [2] - 经营利润率提升0.2百分点至16.7%，归母净利率同比增加0.5百分点至12.8% [2] 业务分部 - 品牌羽绒服/贴牌加工/女装/多元化服装收入分别同比变动+23%/+13%/-22%/+21%至61/23/3/1亿元 [2] - 品牌羽绒服业务毛利率小幅下降主要由于销售结构变化，性价比羽绒服雪中飞同比增速达到47%占比提升 [2] - 贴牌加工业务聚焦核心客户，持续打造OEM及ODM核心竞争力 [8] - 女装业务收入同比减少21.5%至3.1亿元，公司关闭低效女装门店 [8] - 多元化服装收入增长21.3%至1.7亿元 [8] 渠道与市场 - 品牌羽绒服线上收入增长24%，双11表现亮眼；线下持续优化门店效益，较财年初净关29家门店至3188家 [2] - 自营/加盟单店收入分别同比+34%/21% [2] - 公司对防晒服进行推新迭代，开发融合功能性和时尚需求的冲锋衣，新品类营收快速增长 [2] 库存与现金流 - 存货金额同比增加53.4%，库存周转天数同比+29天，主要由于羽绒价格上涨，为管控成本公司进行提前备货 [2] - 公司现金流充裕，保持稳健派息，拟派发中期股息每股6.0港仙 [2] 盈利预测 - 预计公司FY2025~2027净利润分别为36.0/40.9/45.6亿元，同比增长17.1%/13.5%/11.6% [32] - 维持5.1-5.5港元目标价，对应FY2025 15-16x PE，维持"优于大市"评级 [32] 财务指标 - 营业收入(百万元): FY2023 16,774, FY2024 23,214, FY2025E 26,409, FY2026E 29,598, FY2027E 32,847 [5] - 净利润(百万元): FY2023 2139, FY2024 3074, FY2025E 3601, FY2026E 4088, FY2027E 4561 [5] - 每股收益（元）: FY2023 0.20, FY2024 0.28, FY2025E 0.31, FY2026E 0.35, FY2027E 0.39 [5] - EBIT Margin: FY2023 15.5%, FY2024 28.0%, FY2025E 18.6%, FY2026E 18.8%, FY2027E 18.9% [5] - 净资产收益率（ROE）: FY2023 17.0%, FY2024 22.4%, FY2025E 22.3%, FY2026E 24.1%, FY2027E 25.5% [5] - 市盈率（PE）: FY2023 19.0, FY2024 13.4, FY2025E 11.9, FY2026E 10.5, FY2027E 9.4 [5] - EV/EBITDA: FY2023 14.8, FY2024 8.7, FY2025E 10.1, FY2026E 9.2, FY2027E 8.4 [5] - 市净率（PB）: FY2023 3.23, FY2024 3.00, FY2025E 2.66, FY2026E 2.53, FY2027E 2.40 [5]

公司投资评级 - 推荐（首次）[1] 报告的核心观点 - 亚盛医药专注于细胞凋亡路径及创新研发下一代小分子TKI，积极推进国际化布局，核心品种耐立克和APG-2575在国内外市场表现良好，未来有望进一步提升市占率[3] 根据相关目录分别进行总结 公司概览 - 亚盛医药成立于2009年，专注于细胞凋亡路径及创新研发下一代小分子TKI，旨在解决未被满足的临床需求[45] - 2019年10月在港交所上市，2021年首款商业化品种奥雷巴替尼（耐立克）国内获批上市，2024年11月另一款重磅品种BCL-2抑制剂APG-2575国内递交上市[45] - 截至2024年中期公司现金储备11亿元，公司已向美国证监会递交上市申请，迈向国际化的同时充实现金储备[3] 公司管理团队及股权结构 - 公司管理团队在医药领域从业经验丰富，杨大俊博士是公司董事长兼首席执行官，专注肿瘤学、细胞凋亡机理与新药研发近30年[46] - 2024年11月25日公司委任Marina S.Bozilenko及Debra Yu博士为额外独立非执行董事，两位在全球生物医药金融与投资、BD、战略管理领域经验丰富[46] 公司业绩 - 2024年上半年公司实现收入8.24亿元，同比增长477%，主要源于知识产权收入确认6.78亿元[3] - 2024H1核心品种耐立克环比增长120%，同比增长5%[3] - 2024H1公司首次实现盈利，净利润达1.63亿元[3] 公司在研管线 - 核心品种奥雷巴替尼（耐立克）是国内首个且唯一上市第三代BCR-ABL1 TKI，已纳入医保且后续三项注册性临床3期进行中[58] - BCL-2抑制剂APG-2575于2024年11月国内申报CLL/SLL，有望成为全球第二款上市BCL-2抑制剂[58] - 针对细胞凋亡路径，同时布局了APG-115（靶向MDM2-p53口服小分子抑制剂）、APG-1252（双重靶向BCL-2及BCL-xL蛋白），目前均处于1b/2期中[58] 耐立克国内唯一获批第三代CML TKI，与武田合作加速全球布局 - 耐立克为国内唯一获批三代BCR-ABL TKI，国内已纳入医保并与信达生物共同销售推广，借与武田达成战略合作登上国际舞台[4] - 2024年6月公司与武田签订总金额达13亿美元的授权许可协议，且武田向公司增资7500万美元，成为公司第二大股东[4] APG-2575有望成为全球第二款上市BCL-2抑制剂 - 2024年11月公司自主研发BCL-2抑制剂APG-2575（拟定中文通用名：力胜克拉片）用于治疗复发难治CLL/SLL国内上市申请已获CDE受理，并被推荐纳入优先审评程序，有望成为全球第二款上市的BCL-2抑制剂[9] - APG-2575是一种强效且高选择性BCL-2抑制剂，基于构效关系优化提高对BCL-2蛋白的亲和性，相比维奈克拉显示出对细胞凋亡更强诱导、安全性良好、快速剂量递增等优势[9] 投资建议 - 公司核心品种奥雷巴替尼国内已纳入医保，不断提升患者覆盖面，海外与武田制药达成战略合作，推进产品的全球化布局[10] - APG-2575有望成为全球第二款上市BCL-2抑制剂，多项注册性3期研究顺利推进中[10] - 预计2024-2026年公司实现收入9.6/4.1/29.3亿元，考虑到公司尚未进入盈利期，采用DCF法对公司进行估值，对应公司市值207亿港元，首次覆盖给予"推荐"评级[10]

公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [5] 报告的核心观点 - 吉利汽车在品牌力、产品定义及创新营销等方面加速弯道超车，剑指国际一线车企 [3] 盈利预测与财务指标 - 11月批发总销量25.0万辆，同比增长25.0%，环比增长10.3%；1-11月累计196.7万辆，同比增长28.4% [3] - 11月新能源销量122,453辆，同比增长88.3%，环比增长12.6%，渗透率49.0%；1-11月新能源销售77.7万辆，同比增长82.0% [3] - 吉利品牌11月销量19.0万辆（银河75,228辆（含几何）），1-11月累计151.2万辆（银河42.5万辆），同比增长25.8% [3] - 极氪11月销量27,011辆，1-11月累计194,933辆，同比增长85.5% [3] - 领克11月销量32,679辆，1-11月销售259,356辆，同比增长33.3% [3] - 预计2024-2026年收入分别为2,247.8亿元、2,776.9亿元、3,088.3亿元，归母净利分别为160.4亿元、125.8亿元、163.2亿元（2024年包含出售HORSE股权的收益74.7亿元），EPS分别为1.59元、1.25元、1.62元，对应2024年11月29日13.86港元收盘价的PE分别为8倍、10倍、8倍 [3] 新能源销量亮眼 - 受银河、极氪品牌新品上量驱动，公司整体批发销量表现强劲，批发总销量25.0万辆，同比增长25.0%，环比增长10.3% [3] - 受益银河E5、星愿销量提升、极氪7X上量，新能源销量表现强劲，11月公司新能源销量122,453辆，同比增长88.3%，环比增长12.6%；其中银河11月销量75,228辆，环比增长18.5%；极氪销量27,011辆，环比增长7.8%，表现亮眼 [3] 星舰7上市在即 - GEA架构首款插混产品星舰7即将上市，预售价11.98-15.28万元，先享提车价为10.98-14.28万元 [3] - 星舰7搭载1.5L插电式混合动力系统+单挡混动变速器，系统综合效率高达92.5%；空间方面，星舰7长宽高为4,740*1,905*1,685mm，轴距为2,755mm；配置上，星舰7标配16扬声器Flyme Sound音响系统、Flyme Auto智能座舱、W-HUD抬头显示系统等，提供越级体验 [3] - 星舰7有望演绎插混份额提升逻辑，强化公司10-20万以下新能源龙二地位，看好公司新能源品牌势能向上、效率提升，技术降本、规模化加速新能源业务步入盈利正循环 [3] 吉利增持极氪、控股领克 - 11月14日，吉利控股宣布对极氪、领克股权结构进行优化，交易后吉利汽车对极氪的持股比例将从51.5%增至约62.8%，持有领克的权益也将从50%上升到81% [3] - 本次股权调整，有助于推进战略聚焦、整合、协同，明确各品牌定位，理顺股权关系，减少利益冲突和重复投资，提高资源利用效率，促进内部资源深度整合和高效融合，提升集团整体运营效率 [3]

报告公司投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3] 报告的核心观点 - 核心本地业务稳健增长，关注出海业务发展 [1] 根据相关目录分别进行总结 总览 - 收入同比增长22%，核心本地各业务均呈现稳健增长。本季度美团实现营业收入936亿元，同比增长22%。按收入类型划分，本季度即时配送服务/交易佣金/营销服务收入分别同比增长+21%/+25%/+18% [9] - 毛利率、销售费率、研发费率优化明显，净利润显著提升。本季度美团实现调整后净利润128亿元，同比增长124%；调整后净利润率14%，同比提升7pct。其中，毛利率同比提升约4pct，得益于成本效率提升；研发费率同比下降1.3pct，反映经营杠杆作用下人效比提升，销售费率同比下降3pct至19%，主要由于营销效率提升，管理费率基本与去年同期持平 [9] 核心本地 - 核心本地商业收入增长20%，经营利润率同比提升3.5pct。本季度核心本地商业实现收入694亿元，同比增长20%。我们测算，餐饮外卖/闪购业务/到店酒旅业务收入同比分别增长16%/47%/24%。本季度核心本地业务实现经营利润146亿元，同比增长44%，经营利润率为21.0%，同比提升3.5pct [15] 即时配送 - 即时配送总单量同比增长15%，外卖闪购单均盈利同比持续优化。我们测算，本季度公司餐饮外卖订单量同比提升12%，受益于高粘性用户下单频次稳步增长以及拼好饭快速起量。广告收入提升以及单均配送成本下降带动餐饮外卖UE提升。闪购订单量同比增长36%，经营利润连续三个季度转正受益于货币化率的提升和规模效应 [1] 到店酒旅 - 到店酒旅GTV增长约26%，公司关注经营利润绝对值增长。根据业绩会，24Q3到店酒旅业务订单量同比增长超过50%，我们测算GTV同比增长约26%。升级后的"神会员"超过50%的商家加入了此项计划。公司目标是逐步引导超过1亿的神会员从外卖转向到店酒旅服务。我们测算三季度公司到店酒旅收入同比增长24%，经营利润率为34%。公司表示，未来关注营业利润增长而不是营业利润率。营业利润率受到跨品类和城市层级以及季节性的影响 [2] 新业务 - 新业务：优选减亏亮眼。本季度新业务收入同比增长29%至242亿元。高增速主要由于小象超市和快驴快速增长。本季度新业务经营亏损收窄至10亿元。经营亏损率4%，环比收窄2pct，同比收窄23pct。我们测算美团优选亏损17亿，其他业务盈利6-7亿，目前优选不关注市占，主要集中在商品品质差异化，考虑优选Q4年货节有前置投入，以及Q4 Keeta沙特投入将有所增加，我们预计新业务全年亏损72亿元 [2] 投资建议 - 考虑到公司本季度利润表现出色，上调24-26年调整后净利润430/523/587亿元（调整幅度+13%/+4%/+0%）。考虑到利润上调，我们给予美团25年20-22xPE估值，上调目标价至185-203港币（幅度+40-48%）。维持"优于大市"评级 [3]

投资评级 - 买入(维持) [4] 核心观点 - 美团24Q3实现营收935.8亿（YoY +22.4%），高于一致预期1.7%，主要因为核心本地商业收入超预期。Non-IFRS下净利润128.3亿（YoY +124.0%），超一致性预期10.1%，Non-IFRS利润率13.7%（YoY +6.2pct，QoQ -2.8pct），利润超预期主因经营杠杆和外卖OPM超预期，新业务减亏超预期。预计24/25/26年实现收入3369/3898/4469亿元，Non-IFRS利润417/539/673亿元，对应当前股价PE为22.9/17.7/14.2元，维持"买入"评级 [1] 核心本地商业 - 24Q3核心本地商业实现营收693.7亿（YoY +20.2%），高于一致预期1.5%。配送总单量达70.8亿（YoY +14.5%），配送收入277.8亿元（YoY +20.9%），高于一致预期14.2%，主要源于口径变化、商户从自配送转向美团配送、更多远距离、夜间、大件占比。24Q3核心本地商业实现经营利润145.8亿（YoY +44.4%），超一致预期13.7%，经营利润率21.0%（YoY +3.5pct，QoQ -4.1%），判断经营利润超预期主因收入端杠杆和外卖OPM超预期 [1] - 外卖：测算外卖收入467.1亿（YoY +17.0%），低于一致预期2.9%。测算外卖总单量达61.5亿单（YoY +12.3%，日均6686万单），持平一致预期。测算单均收入达7.59元，同比+4.2%。测算外卖经营利润达88.3亿（单均1.44元，YoY +29.1%）。OPM为18.9%（YoY +1.8 pct，QoQ -0.8 pct），超一致预期0.9pct。预计24Q4外卖收入441.8亿，同比增长15.9%，利润角度测算单均利润1.16元 [1] - 闪购：测算闪购收入66.9亿（YoY +39.5%），测算闪购总单量达9.3亿单（YoY +32%，日均1076万单），实现小幅盈利，OP绝对值相比2Q24有季节性下降 [1] - 到店酒旅：测算24Q3到店酒旅收入159.8亿（YoY +23.0%），高于一致性预期2.1%，测算GTV同增23%，高于一致预期1.5%。测算到店酒旅经营利润52.2亿（YoY +29.0%），OPM为33.2%（YoY +1.5 pct，QoQ -2.0 pct），低于一致预期0.8pct。预计24Q4到店收入145.9亿，同比增长21%，OPM环比降至32.9% [1] 新业务 - 24Q3新业务收入242.0亿（YoY +28.9%），低于一致性预期8.3%。经营亏损10.3亿（同比收窄79.9%，环比收窄21.9%），较一致预期减亏42.4%，经营亏损率4.2%（YoY +23.0pct，QoQ +1.9pct），判断除优选减亏优于预期外，其他新业务盈利超预期，特别是两轮、充电宝享有季节性利好。预计24全年新业务亏损预计72-73亿元，预计于2026-2027年实现盈亏平衡 [2] 财务摘要 - 盈利能力：经营杠杆作用和毛利率提升致净利润超预期。毛利367.5亿元（YoY +36.2%），超一致性预期3.5%，毛利率为39.3%（YoY +4.0 pct），超一致预期0.6pct，主要源于收入结构改善和运营效率优化超预期。销售费用179.5亿（YoY +6.2%），超一致性预期5.5%，销售费用率19.2%（YoY -2.9 pct，QoQ +1.2pct）。研发费用52.9亿（YoY 基本持平），低于一致预期17.3%，研发费用率5.7%（YoY -1.3 pct，QoQ -0.8pct）。行政费用28.0亿（YoY +10.2%），基本持平预期，行政费用率3.0%（YoY、QoQ 基本持平）。Non-IFRS净利润128.3亿（YoY +124.0%），超一致性预期10.1%，Non-IFRS利润率13.7%（YoY +6.2pct，QoQ -2.8pct） [6] 投资建议 - 预计24/25/26年实现收入3369/3898/4469亿元，Non-IFRS利润417/539/673亿元，对应当前股价PE为22.9/17.7/14.2元，维持"买入"评级。看好外卖&闪购业务，公司前瞻性研判消费市场趋势，依靠强大产运能力，创新并迭代神会员、拼好饭等产品，加注下沉市场推开覆盖，提升用户活跃，从而持续推动用户渗透率和消费频次提升。到店业务竞争格局变化带动到店利润率回升 [7]

报告公司投资评级 - 目标价格 HK$199.20 (上一个 TP HK$157.80) 上 / 下 18.1% 当前价格 HK$168.70 [10] 报告的核心观点 - 美团于11月29日发布了其2024年第三季度（3Q24）财报：总收入为936亿元人民币，同比增长22%，高于预期和彭博社的一致预期，较上一季度增长2% 调整后净利润达到128亿元人民币，分别超出预期和一致预期的4%和10%，主要得益于核心本地商业（CLC）业务运营利润（OP）超出预期，这得益于优化了外卖业务（FD）的补贴策略，以及新业务亏损幅度小于预期，得益于运营效率的提升 在宏观经济环境充满不确定性的情况下，为了提高核心消费者群体的参与度，美团正在积极促进CLC业务内部运营整合，并从整体角度推动高质量的收益增长 为了进一步增强快递员和商户的支持，以及在中东地区扩展外卖业务，美团可能会在短期内略微抵消CLC业务强劲的收益增长，但这些投资将有助于长期平台生态系统的发展和收益增长 上调了2024年至2026年的非国际财务报告准则（Non-IFRS）净利润预测，增幅为5%至9%，并考虑到将估值周期滚动至2025年，基于贴现现金流（DCF）方法的目标价上调了26%，至199.2港元 [6] 根据相关目录分别进行总结 核心本地商业（CLC）业务 - 预计 CLC 将在第四季度维持 40 年代中期的同比增长 CLC板块收入/营业利润在2024年第三季度分别为人民币69.4亿元/14.6亿元，同比分别增长20%和44%，分别超出预期1/6个百分点和超出共识预期1%/14个百分点 板块营业利润率也分别比预测值和共识预期高出1.0/2.3个百分点，这主要归因于快递业务每单配送服务收入的超预期增加，以及优化用户补贴后带来的运营效率提升 得益于持续的运营效率改善和业务运营优化，预计CLC在2024年第四季度将实现收入/营业利润分别为人民币65.2亿元/11.6亿元，同比分别增长18%和44%，对2024年CLC的营业利润预测上调4%至人民币51.1亿元 [7] 新业务 - 新举措实现了运营效率的持续提高 新兴业务产生的收入在2024年第三季度达到24.2亿元人民币，同比增长29%，主要得益于快驴和小象超市 营业亏损为10亿元人民币，比预期/市场共识预期的18亿元人民币要窄，意味着营业亏损率为4.2%（2023年第三季度：-27.2%），这主要是由于零售业务和其他业务（如共享单车和充电宝）的良好季节性表现带来了超出预期的盈利 估计美团优选的营业亏损为17亿元人民币，较2023年第三季度的50亿元人民币和2024年第二季度的20亿元人民币有所收窄，也超过了之前的预期值18亿元人民币 这也表明，不包括美团优选在内的其他新兴业务在2024年第三季度实现了约7000万元人民币的经营利润 [8] - 对国际扩张的增量投资，以支持长期发展 在2024年第四季度，预计美团精选产生的经营亏损将进一步优化至人民币1.6亿元（2023年第四季度：人民币4.4亿元），而其他业务的年度同比亏损将扩大至人民币5.55亿元，这主要是由于中东地区的FD业务扩张 对新业务在2024年第四季度的经营亏损预测基本保持不变，为人民币2.2亿元（2023年第四季度：亏损人民币4.8亿元），全年亏损预测则因第三季度表现超出预期而减少至人民币7.3亿元（原预测为人民币8.1亿元） 国际FD业务的扩展将在2025年全面产生财务影响（相比之下，2024年仅两个月的影响），但对长期发展前景持乐观态度，因为稳定状态下的交易总额（GTV）利润率应高于国内FD业务的水平，这得益于更高的每单平均交易额（AOV）和每次订单的配送服务费收入 [9] 预测和估值 - 基于 DCF 的目标价为 199.2 港元 为了反映盈利预测上调以及将估值期延长至2025E的影响，基于DCF的方法调整后的目标价上调26%，至199.2港元（假设加权平均资本成本WACC为11.0%，终端增长率为2.5%保持不变），对应于2024年和2025年的非国际财务报告标准PE倍数分别为25倍和22倍 [25] - 对关键预测进行了以下调整：1）将2024年/2025年的收入预测分别上调0.2%/0.4%，以反映超出预期的FD收入增长；2）将2024年/2025年的营业利润分别上调14.0%/6.2%，以考虑FD业务因订单配送服务收入增加和用户补贴优化而超出预期的扩展 [23] - 图 2：美团：预测修正 [24] - 图 3：美团：DCF 估值，WACC 11.0%，终端增长 2.5% [26] - 图 4：美团：2025E SOTP 估值交叉核对 [29] 财务摘要 - 损益表 [32] - 资产负债表 [32] - 现金流量 [36] - 增长 [36] - 盈利能力 [37] - 齿轮 / 液体 / 活动 [37] - 估值 [37]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级 [1] 报告的核心观点 - 速腾聚创2024年三季报显示，毛利率快速改善，看好2025年MX千元机表现 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩 - 2024年前三季度实现营收11.35亿元，同比+91.5%；毛利1.7亿元，同比+375.4%，毛利率15.0%，同比+8.93pcts；归母净亏损3.51亿元，同比减亏69%，净利率-31%，同比+169.49pcts [1] - 2024年第三季度实现营收4.08亿元，同比+54.7%，环比+11.4%；毛利0.71亿元，同比+210.2%，环比+31.7%，毛利率17.5%，同比+8.75pcts，环比+2.69pcts；归母净亏损0.82亿元，同比减亏77.4%，环比减亏40.2%，净利率-20.2%，同比+117.7pcts，环比+17.37pcts [1] 产品与市场 - 2024年第三季度激光雷达出货13.86万台，同比+134.9%，环比+12.7%，其中车载ADAS激光雷达出货量同比+147.0%，环比+11.1% [1] - 下一代产品MX定价千元水平，目标下探至15万元左右低价车型市场，有望带动激光雷达渗透率全面提速 [1] - 海外业务方面，已与7家知名的海外车企品牌达成定点合作，其中包括3家中外合资品牌和4家海外主机厂，有望在2026年提供新的收入增长动能 [1] 机器人板块 - 截至2024年第三季度，公司机器人领域合作伙伴数量已突破2600家，且新品开发即将进入量产阶段，2025年机器人领域出货量有望突破10万台 [1] - 公司聚焦AI驱动的机器人技术，利用其光机电一体化技术积累成功实现成果转化，11月在高交会展示了搭载自研三维力传感技术的8自由度灵巧手，未来有望持续推出多底层技术融合产品 [1] 盈利预测 - 预计2024-2026年营收分别为17.27/32.80/46.00亿元，EPS分别为-1.00/-0.52/0.00元 [1] - 参照可比公司估值，给予2025年3倍PS，对应目标价23.46港元 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[序号][序号] 报告的核心观点 - 速腾聚创（02498.HK）24Q1-Q3业绩表现强劲，ADAS增长动能强劲，机器人进展迅猛[序号] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 2022A至2026E的营业总收入分别为530.32百万元、1,120.15百万元、1,755.26百万元、2,860.16百万元、4,142.51百万元，同比分别为60.14%、111.22%、56.70%、62.95%、44.83%[序号] - 2022A至2026E的归母净利润分别为-2,088.65百万元、-4,336.63百万元、-534.33百万元、-249.00百万元、44.71百万元，同比分别为-25.92%、-107.63%、87.68%、53.40%、117.95%[序号] - 2022A至2026E的EPS-最新摊薄分别为-4.63元/股、-9.62元/股、-1.18元/股、-0.55元/股、0.10元/股[序号] - 2022A至2026E的P/S分别为14.84、7.02、4.48、2.75、1.90[序号] 投资要点 - 2024年前三季度公司实现营业收入11.3亿元，同比+91.5%；归母净利润-3.5亿元，同比+69.0%[序号] - 2024年第三季度公司实现营业收入4.1亿元，同比+54.7%，环比+11.4%；归母净利润-0.8亿元，同比+77.4%，环比+40.2%[序号] - 2024年第三季度公司ADAS产品实现营收3.3亿元，同比+87.1%，环比+8.7%；出货13.1万台，同比+150%，环比+11%；ASP同比-24.2%至2500元[序号] - 2024年前三季度市占率达35.0%稳居行业第一[序号] - 2024Q3综合毛利率达17.5%，公司指引四季度整体毛利率将继续提升[序号] - 公司MX产品在L2+领域已获得7家整车厂定点合作，截至2024M11，公司实现与28家整车厂及一级供应商达成合作，定点车型数量增至92款[序号] - 2024年第三季度机器人激光雷达实现收入0.6亿元，同比-6.1%，环比+44.5%；出货0.7万台，同比+38%，环比+53%[序号] - 2024Q3机器人领域合作伙伴由2400家突破至2600家，多款新品已获头部机器人公司量产定点，并有望于18个月内完成交付[序号] - 公司预计2025年机器人领域出货量有望突破六位数[序号] 盈利预测与投资评级 - 将公司2024-2026年对应预期营收由22.2/35.6/51.0亿元人民币调整为17.6/28.6/41.4亿元人民币[序号] - 将对应预期归母净利润由-5.3/-1.9/1.3亿元人民币调整为-5.3/-2.5/0.4亿元人民币[序号] - 2024年11月29日收盘价对应PS分别为4.5/2.8/1.9倍，维持"买入"评级[序号] 基础数据 - 每股净资产6.91元[序号] - 资产负债率18.89%[序号] - 总股本450.94百万股[序号] - 流通股本450.94百万股[序号] 主要财务比率 - 2023A至2026E的每股收益分别为-9.62元、-1.18元、-0.55元、0.10元[序号] - 2023A至2026E的每股净资产分别为-21.31元、6.01元、5.48元、5.61元[序号] - 2023A至2026E的ROIC分别为62.56%、18.47%、-12.59%、-1.01%[序号] - 2023A至2026E的ROE分别为47.73%、-19.73%、-10.07%、1.77%[序号] - 2023A至2026E的毛利率分别为8.36%、16.21%、19.27%、21.57%[序号] - 2023A至2026E的销售净利率分别为-387.15%、-30.44%、-8.71%、1.08%[序号] - 2023A至2026E的资产负债率分别为377.24%、30.15%、42.27%、50.12%[序号] - 2023A至2026E的收入增长率分别为111.22%、56.70%、62.95%、44.83%[序号] - 2023A至2026E的净利润增长率分别为-107.63%、87.68%、53.40%、117.95%[序号] - 2023A至2026E的P/E分别为7.02、4.48、2.75、1.90[序号] - 2023A至2026E的P/B分别为-0.82、2.91、3.18、3.11[序号] - 2023A至2026E的EV/EBITDA分别为0.42、-9.61、-18.15、-505.14[序号]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024/25上半财年业绩高质量增长，期待冬装旺季继续发挥龙头优势[1] 根据相关目录分别进行总结 上半财年业绩 - 2024/25上半财年收入、归母净利润同比增18%、23%[1] - 营业收入88.0亿元，同比增长17.8%，归母净利润11.3亿元，同比增长23.0%，EPS为0.1元人民币，拟每股派中期股息6.0港仙[1] - 毛利率同比下降0.1PCT至49.9%，经营利润率同比提升0.2PCT至16.7%，归母净利率同比提升0.5PCT至12.8%[1] 分业务收入 - 品牌羽绒服/贴牌加工/女装/多元化服装收入同比+23%/+13%/-22%/+21%[1] - 品牌羽绒服/贴牌加工/女装/多元化服装收入占比为68.9%/26.3%/3.5%/1.3%，收入同比+22.7%/+13.4%/-21.5%/+21.3%[1] 品牌羽绒服业务再拆分 - 按品牌，主品牌波司登/雪中飞/冰洁/其他收入占品牌羽绒服业务的比重分别为87.1%/6.4%/0.4%/6.1%，收入分别同比增长19.4%/47.1%/61.5%/54.5%[1] - 按渠道，自营/批发/其他收入占品牌羽绒服业务的比重分别为37.3%/56.6%/6.1%，收入分别同比增长36.7%/12.6%/54.5%[1] - 分线上线下，全品牌线上销售收入14.0亿元，同比增长23.2%，其中品牌羽绒服线上渠道实现收入13.5亿元，同比增长24.1%，在羽绒服业务收入中占比达到22.3%；女装业务线上收入0.5亿元，同比增长0.7%，在女装业务中占比达到14.7%[1] 线下门店 - 截至24年9月末，公司羽绒服业务共拥有门店3188家，较年初净减少29家（-0.9%）[1] - 自营和经销门店分别为1154/2034家，较年初分别+18/-47家，变化比例分别为+1.6%/-2.3%；波司登/雪中飞品牌门店分别为2873/315家，较年初分别-124/+95家，变化比例分别为-4.1%/+43.2%[1] 财务指标 - 毛利率基本持平，费用率略降，存货增加，经营净现金流转为净流入[1] - 毛利率为49.9%，同比下降0.1PCT；品牌羽绒服业务毛利率同比下降0.1PCT至61.1%，贴牌加工业务毛利率为20.1%，同比下降0.3PCT；女装业务毛利率同比下降5.9PCT至61.8%；多元化服装业务毛利率同比提升1.3PCT至27.6%[1] - 期间费用率同比下降0.3PCT至33.5%，销售/管理/财务费用率分别为25.8%/8.7%/-1.0%，分别同比-1.3/+0.9/+0.05PCT[1] - 存货为59.4亿元，较年初增加85.7%，同比增加53.4%，存货周转天数同比增加29天至189天[1] 经营亮点 - 产品方面，波司登品牌持续进行品类迭代创新，在春夏季打造防晒衣和单壳冲锋衣等功能性外套，同时积极拓展新一代轻薄羽绒服、三合一冲锋衣羽绒服等创新产品[4] - 渠道方面，公司进一步优化渠道质量，开大店关小店，持续打造TOP店体系，拉升品牌势能，并迭代渠道分层经营体系，提升单店运营效率[4] 展望 - 公司将继续强化品牌引领、品类经营、渠道运营、客户体验四项核心举措，聚焦羽绒服业务，并布局时尚功能科技服饰赛道[4] - 公司此前收购的博格纳将聚焦中国高端滑雪时尚运动人群，加大在大中华区的业务拓展力度，同时24年10月公司战略投资国际奢侈羽绒服品牌Moose Knuckles，进一步拓展国际业务版图、强化公司高端品牌布局[4]