报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周税期资金面偏紧，A股大跌，债市窄幅震荡收益率略微上行，超长债小跌，交投活跃度小幅上升且非常活跃，期限利差走平、品种利差缩窄 [1][3][10] - 30年国债和20年国开债方面，当前债市反弹概率大，预计30 - 10利差和20年国开债品种利差将压缩 [2][3][11] - 上周超长债发行量缩减，本周待发计划共1550亿 [18][24] 根据相关目录分别总结 每周评述 超长债复盘 - 上周税期资金面偏紧，A股大跌，债市窄幅震荡收益率略微上行，超长债小跌 [1][3][10] - 成交方面，上周超长债交投活跃度小幅上升，交投非常活跃 [1][3][10] - 利差方面，上周超长债期限利差走平，品种利差缩窄 [1][3][10] 超长债投资展望 - 30年国债：截至11月21日，30年国债和10年国债利差为34BP处于历史较低水平，10月经济下行压力增加，GDP同比增速约4.2%较9月回落1.1%，CPI为0.2%、PPI为 - 2.1%通缩风险依存，债市反弹概率大，预计30 - 10利差会阶段性压缩 [2][11] - 20年国开债：截至11月21日，20年国开债和20年国债利差为13BP处于历史极低位置，10月经济数据同30年国债情况，债市反弹概率大，前期国开债收益率上行更多，20年国开债品种利差小幅走阔，预计短期将继续压缩 [3][12] 超长债基本概况 - 存量超长债余额23.9万亿，截至10月31日，剩余期限超14年的超长债共239836亿占全部债券余额15.0%，地方政府债和国债是主要品种 [13] - 按品种：国债64773亿占比27.0%，地方政府债161896亿占比67.5%等 [13] - 按剩余期限：14 - 18年共60432亿占比25.2%，18 - 25年共69735亿占比29.1%等 [13] 一级市场 每周发行 - 上周超长债发行量缩减，2025.11.17 - 2025.11.21共发行886亿，和上上周相比总发行量大幅下降 [18] - 分品种：国债0亿，地方政府债811亿等 [18] - 分期限：15年的395亿，20年的191亿等 [18] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共1550亿，超长国债0亿，超长地方政府债1538亿，超长公司债7亿，超长中期票据5亿 [24] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投非常活跃，成交额9261亿占全部债券成交额比重11.3% [28] - 分品种：超长期国债成交额6616亿占全部国债成交额比重35.7%等 [28] - 上周超长债交投活跃度小幅上升，和上上周相比，超长债成交额增加479亿占比增加1.1%等 [28] 收益率 - 上周税期资金面偏紧，A股大跌，债市窄幅震荡收益率略微上行，超长债小跌 [3][38] - 国债方面，15年、20年、30年和50年收益率分别变动1BP、2BP、1BP和3BP至2.06%、2.16%、2.16%和2.31%等 [38] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走平，绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为34BP较上上周变动0BP处于2010年以来14%分位数 [49] - 品种利差：上周超长债品种利差缩窄，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为13BP、20年铁道债和国债利差为18BP，分别较上上周变动 - 2BP和 - 2BP处于2010年以来11%分位数和12%分位数 [50] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2512收115.57元，跌幅0.51% [54] - 30年国债期货全部成交量71.46万手（188951手），持仓量17.63万手（ - 3026手），成交量较上上周小幅上升，持仓量小幅减少 [54]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 11月底“利率调整兜底条款”过渡期结束，对公存款外流压力待察，年末存单到期规模偏大，存单发行或不弱；央行呵护下提价压力有限，1.65%以上可关注存单配置价值；国股行存单或在1.65%附近波动，月末关注负债稳定性 [2][46] 根据相关目录分别进行总结 供给：净融资持续下降，期限结构拉长 - 本周（11月17日至11月23日）存单发行规模5338.30亿元，净融资额-3732.00亿元，较前一周（-427.20亿元）下降 [2][5] - 供给结构上，本周国有行发行占比维持15%，股份行发行占比由39%降至33%，城商行发行占比由38%升至41%，农商行发行占比由8%升至9% [5] - 期限方面，1Y存单发行占比维持39%左右，存单发行加权期限扩至8.25个月（前值7.67个月） [2][5] - 下周（11月24至11月30日）到期规模下行，存单到期规模8012.40亿元，周度环比减少1056.90亿元，到期集中在国有行和城商行，6M、1Y存单到期金额较高 [2][5] 需求：理财与其他产品类为二级配置主力，一级市场募集率小幅下降 - 二级配置机构中，理财与其他产品类为二级市场配置主力，周度净买入分别为348.64亿元和503.96亿元，城商行净卖出由663.68亿元升至678.82亿元 [2] - 一级发行方面，全市场募集率（15DMA）降至89%附近，分机构看，城商行募集率由87%升至88%，股份行募集率由94%降至92%，国有行募集率由85%降至80% [2][18] 估值：存单一二级定价延续窄幅波动 - 一级定价方面，1y国有行存单加权发行利率维持1.65%，1M品种维持不变，3M、9M、1Y较上周上行1bp，6M较上周下行1bp [2] - 期限利差而言，股份行1Y - 3M期限利差较上周小幅上行，在历史分位数19%的位置 [2] - 信用利差方面，1Y期城商行与股份行利差由13.03BP收窄至11.59BP，利差分位数在18%附近，农商行与股份行利差由10.30BP走扩至16.79BP，利差分位数接近49% [2] - 二级收益率方面，本周AAA等级存单二级收益率小幅震荡，1M品种较上周下行1bp，3M小幅下行，6M、9M、1Y维持不变，1Y维持在2019年以来4%的历史分位数水平 [2] - 期限利差而言，AAA等级1Y - 3M期限利差维持在16%的历史分位数水平 [2] 比价：存单与短国开价差延续收窄 - 1yAAA等级存单收益率与DR007:15DMA资金价差从15.43BP走扩至16.46BP；与R007:15DMA资金价差从12.03BP走扩至14.02BP [2][34] - 1y国债收益率下行0.96bp，存单与国债价差从22.46BP走扩至23.42BP，分位数上升至5%附近 [2][34] - 存单与国开价差由2.29BP收窄至1.59BP，分位数下降至0%附近；AAA中短票与存单价差由6.42BP收窄至6.02BP，分位数下降至25% [2][34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年三季度股债跷跷板效应显著，但近期股市下跌时债市依旧较弱，从宏观逻辑看债市增量利好有限、货币政策方向不明确，从机构行为角度是保险赎回固收 + 产品和券商与农商砸盘，未来 1 - 3 周利率行情可能开启，建议把握做多机会 [3] - 股市下跌主因包括外围因素如隔夜美股大跌引发对 AI 泡沫担忧、9 月非农就业报告稳健及美联储官员鹰派发言使市场对 12 月降息预期降低，内因是权益单边上行后年末机构止盈情绪和广义流动性边际收敛 [3] - 债市不涨主因是宏观上增量利好有限、货币政策方向不明确，前期利率债补涨结束，主流券种下行有阻力，债市情绪弱，机构行为上是保险赎回固收 + 基金和券商自营与农商行抛售 [3] - 从历史看股市持续下跌债市利率大概率下行，当下股债双杀格局不会持续，央行对股、债、汇维稳能力增强，股市不会持续深跌，债券市场主要看货币政策方向 [3] - 2011 年之后，最早政治局会议在 12 月 3 日，一般是 12 月第二周周一或周五，最早中央经济工作会议在 12 月 8 日，一般是 12 月第三周周三左右，政治局会议到中央经济工作会议开幕时间间隔通常在 2 - 7 天，最长 11 天 [3] - 2020 年以来，中央经济工作会议召开前 15 天，利率下行为主，权益上行为主，以交易政策预期为主；闭幕后 15 天通常利率下行，权益走弱，交易增量政策不及预期和宽货币 [3] 根据相关目录分别进行总结 为什么股债双杀 - 股市下跌主因有外围因素，如隔夜美股大跌引发对 AI 泡沫担忧、9 月非农就业报告稳健及美联储官员鹰派发言使市场对 12 月降息预期降低，且今年四月以来中美股市联动性上升；内因是权益单边上行后年末机构止盈情绪和广义流动性边际收敛，10 月 M1 和 M2 均下行，M1 同比增速下滑 1 个百分点至 6.2% [3][8][9] - 债市不涨主因是宏观上增量利好有限、货币政策方向不明确，前期利率债补涨结束，主流券种下行有阻力，债市情绪弱；机构行为上是保险赎回固收 + 基金和券商自营与农商行抛售 [3][13][14] - 从历史看股市持续下跌债市利率大概率下行，原因是股市下跌反映基本面或政策不及预期、风险偏好回落，可能触发货币政策宽松，当下股债双杀格局不会持续 [3][20][22] 年底大会前后，股债怎么走 - 2011 年之后，最早政治局会议在 12 月 3 日，一般是 12 月第二周周一或周五，最早中央经济工作会议在 12 月 8 日，一般是 12 月第三周周三左右，政治局会议到中央经济工作会议开幕时间间隔通常在 2 - 7 天，最长 11 天 [3][23] - 2020 年以来，中央经济工作会议召开前 15 天，利率下行为主，权益上行为主，以交易政策预期为主；政治局会议召开后到中央经济工作会议开幕前，利率下行为主，权益涨跌互现；中央经济工作会议召开期间，利率涨跌互现，权益大多上行；闭幕后 15 天通常利率下行，权益走弱，交易增量政策不及预期和宽货币 [24][25][26] 债市低波运行 - 11 月 17 - 21 日，10Y 活跃国债收益率震荡上行，10 年期国债收益率上行 0.3BP 至 1.82%，10 年国开债收益率上行 0.4BP 至 1.94%，1 年与 10 年国债期限利差扩大 1.2BP 至 41.6BP，1 年与 10 年国开债期限利差扩大 0.3BP 至 32.2BP [28][30][33] - 本周央行逆回购维持净投放，资金整体偏紧，多因素构成债市利空和利多，每日债市利率有不同变化 [28][29] - 下周债市关注点为中国 10 月规模以上工业企业利润（11 月 27 日）和中国 11 月 PMI 数据（11 月 30 日）[40] 理财规模小幅回升 - 截至 11 月 16 日，理财存续规模达 32.64 亿元，周度环比变化 312.67 亿元；11 月 10 - 16 日，新发理财规模共计 148.45 亿元 [35] - 按产品类型划分，11 月理财产品规模变化为现金管理型 - 128 亿元，固收类 297 亿元，混合类 67 亿元，权益类 - 1 亿元，商品及金融衍生品类 0 亿元；按产品风险划分，一级产品规模 - 35 亿元，二级产品规模 30 亿元，三级产品规模 226 亿元，四级产品规模 0 亿元，五级产品规模 - 1 亿元 [35] - 11 月 10 - 16 日，理财产品单位净值破净率 0.73%，周度环比持平；累计净值破净率 0.4%，周度环比上升 0.04 个百分点 [35] - 截至 11 月 19 日，354 只货币基金 7 日年化收益率均值 1.03%；264 只现金管理类产品样本 7 日年化收益率均值 1.28% [37] 久期基本持平，分歧度上行 - 11 月 17 - 21 日，公募基金久期较 11 月 14 日持平于 2.37，周度平均值 2.37，期间 11 月 17 日录得最高点 2.38，周内久期持续下行 [45] - 11 月 21 日公募基金久期分歧度较 11 月 14 日上升 0.03 至 0.41 [45]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 定期梳理可交换私募债（私募 EB）项目情况，对私募可交换债项目做基本要素跟踪，私募发行条款发行过程可能有更改，以最终募集说明书为准，发行进度与相关主承销商咨询 [1] 相关目录总结 上周新增项目 - 广东生益科技股份有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券项目获交易所通过，拟发行规模 20 亿元，正股为生益电子（688183.SH），主承销商为中信证券，交易所更新日期为 2025 年 11 月 17 日 [1] 私募 EB 每周跟踪(2025-11-21) |债券名称|主承销商|规模（亿元）|标的股票|项目状态|更新日期| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |广东生益科技股份有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|中信证券|20|生益电子|通过|2025/11/17| |杭州钢铁集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|浙商证券|10|杭钢股份|通过|2025/11/7| |盈峰集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|申港证券、中金公司、华福证券|10|盈峰环境/百纳千成|通过|2025/10/30| |广东省广新控股集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|中信证券|30|生益科技/星湖科技|通过|2025/10/30| |福建省国有资产管理有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|国新证券|2|福光股份|通过|2025/10/29| |重庆小康控股有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行科技创新可交换公司债券|红塔证券|30|赛力斯|通过|2025/10/28| |辽宁成大股份有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|中信建投证券|28|广发证券|通过|2025/9/4| |北京和谐恒源科技有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|红塔证券|6|四川双马|通过|2025/7/18| |蜀道投资集团有限责任公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|中信证券、宏信证券|50|四川路桥|通过|2025/4/30| |中国平煤神马控股集团有限公司 2024 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|平安证券|10|神马股份/平煤股份|通过|2025/4/29| |广东顺德控股集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|广发证券|20|顺控发展|通过|2025/4/25| |万安集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|浙商证券|6|万安科技|通过|2025/4/25| |内蒙古霍林河煤业集团有限责任公司 2024 年面向专业投资者非公开发行碳中和绿色可交换公司债券|平安证券|5.4|电投能源|通过|2025/4/25| |海峡创新互联网股份有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|东莞证券|3|蜂助手|已反馈|2025/11/13| |新希望集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行科技创新可交换公司债券|中金公司|45|新希望|已反馈|2025/10/31| |四川九洲投资控股集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行科技创新可交换公司债券|中信证券|10|四川九洲|已反馈|2025/10/28| |奥瑞金科技股份有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|中信建投证券|12.5|永新股份|已反馈|2025/10/21| |江苏国泰国际集团股份有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|中信证券|25|瑞泰新材|已反馈|2025/10/17| |广州智能装备产业集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|中金公司|10|广日股份|已反馈|2025/9/26| |深圳华强集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券（第二次）|金圆统一证券|24|深圳华强|已反馈|2025/9/26| |山西省交通开发投资集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|中德证券|2|华翔股份|已反馈|2025/9/11| |福达控股集团有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|中德证券|12|福达股份|已反馈|2025/7/11| |江苏盛虹科技股份有限公司 2025 年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券|华泰联合证券|80|东方盛虹|已反馈|2025/4/15|[3] 相关研究报告 |报告名称|发布日期| | --- | --- | |《可交换私募债跟踪 - 私募 EB 每周跟踪（20251110 - 20251114）》|2025 - 11 - 17| |《可交换私募债跟踪 - 私募 EB 每周跟踪（20251103 - 20251107）》|2025 - 11 - 09| |《可交换私募债跟踪 - 私募 EB 每周跟踪（20251027 - 20251031）》|2025 - 11 - 02| |《可交换私募债跟踪 - 私募 EB 每周跟踪（20251020 - 20251024）》|2025 - 10 - 26| |《可交换私募债跟踪 - 私募 EB 每周跟踪（20251013 - 20251017）》|2025 - 10 - 19|[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周海外风险发酵、市场风偏回落，A股大幅调整，转债市场抗跌性强，部分强赎计数个券溢价抬升，偏债型转债有韧性 [2][18] - 美联储释放鸽派信号或改善市场情绪，转债资产价格底部支撑强，关注储能、电力等回调板块，优选平衡型转债中正股高波品种或低溢价偏股个券 [2][18] 根据相关目录分别进行总结 市场走势 - 股市：上周震荡下跌，受地缘政治、海外AI泡沫担忧、美国非农数据影响，风险偏好下降，行业普跌，银行板块跌幅小，申万一级行业全跌，电力设备、综合等表现靠后 [8][9] - 债市：上周初资金面偏紧，后半周转松，市场风险偏好走弱，股债跷跷板效应不明显，债市窄幅震荡，周五10年期国债利率1.82%，较前周上行0.26bp [9] - 转债市场：上周多数个券收跌，中证转债指数-1.78%，价格中位数-1.89%，算术平均平价-6.70%，全市场转股溢价率+7.72%；多数行业收跌，社会服务、计算机等表现居前，电力设备、有色金属等靠后；总成交额3180.36亿元，日均636.07亿元，较前周下降 [9][12][16] 估值一览 - 偏股型转债：平价在不同区间的平均转股溢价率不同，位于2010年以来/2021年以来不同分位值 [19] - 偏债型转债：平价70元以下的平均YTM为-4.27%，位于2010年以来/2021年以来1%/4%分位值 [19] - 全部转债：平均隐含波动率46.1%，位于2010年以来/2021年以来93%/99%分位值，隐含波动率与正股长期实际波动率差额4.58%，位于2010年以来/2021年以来89%/91%分位值 [19] 一级市场跟踪 - 上周：茂莱转债公告发行，颀中转债上市 [27][28] - 未来一周：暂无转债公告发行，卓镁转债拟于11月24日上市 [29][30] - 发行进度：截至11月21日，同意注册2家，上市委通过1家，股东大会通过4家，董事会预案1家，无新增交易所受理企业；待发可转债95只，合计规模1439.3亿，其中已同意注册6只，规模40.2亿，已获上市委通过6只，规模78.3亿 [31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（2025 年 11 月 17 - 21 日）中证 REITs 全收益指数收于 1,041 点，周度下跌 0.89%，整体仍处震荡区间；REITs 表现不佳，各细分资产均下跌，成交情绪走弱；一级市场有新 REIT 申报和审核意见反馈；对不同板块给出投资建议 [1][6]。 根据相关目录分别进行总结 二级市场 整体情况 - 本周 REITs 表现不佳，各细分资产均下跌，68 只收跌、9 只收涨，数据中心、租赁住房领跌，成交活跃度环比走弱，日均成交额、成交量、换手率均下降 [1][15][18]。 - 分板块看，新型设施、租赁住房、市政环保换手率领先，消费设施板块日均换手率最低但主力净流入率达 6.65% [21]。 细分板块 - 数据中心板块本周领跌，两只 REITs 签约客户单一但可靠性强，下跌后润泽科技数据中心分派率回至 4% 左右，主力资金仍有净流入，权益板块科技行情起势后可继续关注 [2][24][25]。 - 租赁住房板块全部收跌，分派率提升，基本面经营正常，大幅调整后是配置窗口；受扩募配售影响，华润有巢调整幅度大，可关注扩募配售进度及配置机会，留意厦门安居后续发售方式 [2][26][27]。 - 交通设施板块 13 只个券仅 3 只收涨，11 月解禁的 2 只路产跌幅较大，留意中金安徽交控下周解禁影响 [29][31]。 - 产业园区板块表现分化，建议关注出租率靠前、租金单价合理的个券；中金重庆两江受即将解禁影响近两周合计跌幅 10%，可关注超跌机会；12 月多个券面临解禁，留意交易压力 [32][33][36]。 一级市场 中航中核集团能源 REIT 申报至上交所 - 11 月 18 日，中航中核集团能源 REIT 申报至上交所，原始权益人中核汇能从事风能、光伏发电业务，2025 年 1 - 6 月营收 76 亿元，毛利率 44.73% [1][42]。 - 11 月 21 日，华夏中核清洁能源 REIT 反馈交易所审核意见，底层资产为新疆和田喀拉喀什河波波娜水电站 [1][43]。 - 截至 11 月 21 日，年内剩余潜在发行项目 1 - 2 单左右，涉及已发售待上市、已反馈、已受理、已申报等不同阶段项目 [43]。 本周其他要闻 - 鹏华深圳能源 REIT 拟于 11 月 27 日举办投资者开放日活动，报名截止 11 月 25 日 [44]。 - 博时蛇口产园 REIT 持有人大会通过置换对外借款并修改基金合同议案，将借入经营性物业抵押贷款置换原并购贷款 [44]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本期地方债发行与净融资环比大幅下降，下期预计大幅上升；新增债发行降速后下期预计提速，累计发行进度低于23年和24年同期；11 - 12月多地披露计划发行规模；特殊再融资债发行有进展；地方债减国债利差10Y和30Y收窄，换手率上升，15Y地方债减国债利差有性价比 [2] 根据相关目录分别进行总结 地方债发行与净融资情况 - 本期（2025.11.17 - 2025.11.23）地方债合计发行1846.59亿元、净融资1263.43亿元，上期分别为2850.66亿元、2427.92亿元；下期（2025.11.24 - 2025.11.30）预计发行3514.61亿元、净融资3263.13亿元 [2][6] - 2025年11 - 12月计划发行规模合计7133亿元，其中新增专项债3475亿元，29个地区已披露相关规模 [2][5][20] 新增债发行进度 - 截至2025年11月21日，新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度比例分别为90.3%和95.6%，考虑下期预计发行分别为91.4%和100.7%，低于23年和24年同期 [2][10][13] 特殊再融资债发行情况 - 截至2025年11月21日，特殊新增专项债累计发行12967亿元（本期发行49亿元）；置换隐债特殊再融资债累计已发行19962亿元（本期发行0亿元），发行进度达99.8%，仅剩河南38亿元额度待发；10月以来偿还存量债务的特殊再融资债累计发行1416亿元（本期发行400亿元） [2] 地方债减国债利差与换手率 - 截至2025年11月21日，10年和30年地方债减国债利差分别为14.34BP和18.24BP，较11月14日分别收窄1.26BP和3.95BP，分别处于2023年以来历史分位数的18.00%和69.70% [2][25][28] - 本期地方债周度换手率为0.80%，较上期的0.71%环比上升 [2][31] 地方债性价比 - 当前15/20/30Y尤其是15Y地方债减国债利差仍具备一定性价比 [2]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 本周REITs指数全周下跌1.0%，相对权益资产表现稳健，产权类和特许经营权类REITs平均周涨跌幅为-1.2%、-1.0% [1] - 中证全债>中证REITs>中证转债>沪深300，年初至今中证转债涨幅最大，中证全债涨幅最小 [2] - 除水利设施外，其他类型REITs均下跌，新型基础设施REITs交易活跃度最高 [3] 二级市场走势 - 截至2025年11月21日，中证REITs指数收盘价810.21点，整周涨跌幅-1.0%，表现强于中证转债和沪深300指数，弱于中证全债指数 [2][6] - 年初至今，中证转债涨幅16.5%最大，沪深300涨幅13.2%次之，中证REITs涨幅2.6%，中证全债涨幅0.9%最小 [2] - 近一年中证REITs指数回报率5.3%，波动率7.5%，回报率低于沪深300和中证转债指数，高于中证全债指数；波动率低于沪深300和中证转债指数，高于中证全债指数 [2] - REITs总市值11月21日为2225亿元，较上周持平；全周日均换手率0.47%，较前一周下降0.09个百分点 [2][8] - 产权类和特许经营权类REITs平均周涨跌幅为-1.2%、-1.0%，除水利设施类外其他类型REITs均下跌 [3][14] - 周度涨幅排名前三的REITs为中金亦庄产业园REIT（+0.96%）、平安宁波交投REIT（+0.92%）、华夏南京交通高速公路REIT（+0.60%） [3][18] - 新型基础设施REITs区间日换手率最高，为1.9%；交通基础设施REITs本周成交额占比最高，占REITs总成交额20.5% [3] - 主力净流入额前三名的REITs为华泰江苏交控REIT（1216万元）、招商基金蛇口租赁住房REIT（1083万元）、南方润泽科技数据中心REIT（861万元） [3] 一级市场发行 - 从年初至2025年11月21日，交易所已受理REITs产品1只，已申报1只，已问询2只，已反馈5只，已通过待上市6只，已上市首发产品14只 [22] 估值跟踪 - 截至11月21日，公募REITs年化现金分派率均值为6.30% [24] - 从股性角度，用相对净值溢价率、IRR、P/FFO判断REITs估值，相对净值折溢价率偏向长期视角，P/FFO偏向短期视角 [24] - 截至11月21日，产权REITs股息率比中证红利股股息率均值低26BP，经营权类REITs内部收益率均值与十年期国债收益率利差为244BP [1][27] 行业要闻 - 11月18日，人民银行北京分行等12部门支持符合条件的消费基础设施发行公募REITs，可完善消费场景、激发区域消费活力 [4][33] - 11月18日，中航中核集团能源公募REITs正式向上交所申报，底层资产为广西与新疆风电项目，规模约20万千瓦，估值约15亿元 [4][33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周税期资金面偏紧，A股大跌，债市窄幅震荡收益率略微上行，超长债小跌，交投活跃度小幅上升且非常活跃，期限利差走平、品种利差缩窄 [1][3][10] - 30年国债和20年国开债方面，当前债市反弹概率大，预计30 - 10利差和20年国开债品种利差会阶段性压缩 [2][3][11] - 上周超长债发行量缩减，本周已公布发行计划共1550亿 [18][24] - 上周超长债交投活跃，成交额9261亿，占比11.3%，交投活跃度小幅上升 [28] - 30年国债期货主力品种TL2512收115.57元，跌幅0.51%，成交量小幅上升、持仓量小幅减少 [54] 根据相关目录分别进行总结 每周评述 超长债复盘 - 上周税期资金面偏紧、A股大跌，债市窄幅震荡收益率略微上行，超长债小跌 [1][10] - 成交方面，交投活跃度小幅上升，交投非常活跃 [10] - 利差方面，期限利差走平，品种利差缩窄 [10] 超长债投资展望 - 30年国债：截至11月21日，30 - 10利差34BP处于历史较低水平，当前债市反弹概率大，预计30 - 10利差会阶段性压缩 [2][11] - 20年国开债：截至11月21日，20年国开债和国债利差13BP处于历史极低位置，当前债市反弹概率大，前期国开债收益率上行多，品种利差小幅走阔，预计短期继续压缩 [3][12] 超长债基本概况 - 存量超长债余额23.9万亿，占全部债券余额15.0%，地方政府债和国债是主要品种 [13] - 按品种分，国债占比27.0%、地方政府债占比67.5%等；按剩余期限分，30年品种占比最高 [13] 一级市场 每周发行 - 上周超长债发行量缩减，共发行886亿元，和上上周相比大幅下降 [18] - 分品种，地方政府债811亿、公司债10亿、银行次级债券65亿等；分期限，15年395亿、20年191亿、30年300亿 [18] 本周待发 - 本周已公布发行计划共1550亿，超长地方政府债1538亿、超长公司债7亿、超长中期票据5亿 [24] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投非常活跃，成交额9261亿，占比11.3% [28] - 分品种，超长期国债成交额6616亿、超长期地方债成交额2447亿等 [28] - 交投活跃度小幅上升，和上上周相比，超长债成交额增加479亿，占比增加1.1% [28] 收益率 - 上周税期资金面偏紧、A股大跌，债市窄幅震荡收益率略微上行，超长债小跌 [3][38] - 国债、国开债、地方债、铁道债不同期限收益率有变动 [38] 利差分析 - 期限利差：上周走平，绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为34BP，较上上周变动0BP，处于2010年以来14%分位数 [49] - 品种利差：上周缩窄，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为13BP、20年铁道债和国债利差为18BP，分别较上上周变动 - 2BP和 - 2BP，处于2010年以来11%和12%分位数 [50] 30年国债期货 - 上周主力品种TL2512收115.57元，跌幅0.51% [54] - 全部成交量71.46万手，持仓量17.63万手，成交量较上上周小幅上升，持仓量小幅减少 [54]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周债市收益率整体上行，受股债跷跷板、地缘影响与地产贴息预期等影响，收益率曲线走陡[2][7] - 下周临近月末需关注资金面跨月情况，基本面供需收缩，供给方面利率债发行规模回落，资金面预计月末冲击收紧后跨月波动回正维持均衡[25][53][58] - 债市短期或震荡为主，关注经济数据供需收缩后PMI触底回升、跨月资金面收紧时央行流动性投放、央行三季度货政报告“跨周期调节”后续降息、机构跨年配置行情等四方面变化，策略上建议震荡市保持久期适中，逢调整买入[3][71] 根据相关目录分别进行总结 本周债市：利率震荡回升，收益率曲线走陡 - 本周（11/17 - 11/21）债市收益率整体上行，截至11/21，30Y、10Y、1Y国债收益率分别变化+1.85BP、+0.57BP、 - 0.56BP，收于2.16%、1.82%、1.40%，30Y - 10Y、10Y - 1Y期限利差分别较上周变化+0.69BP、+1.22BP，收于34.1BP、41.6BP[2][7] - 11/17债市利率小幅下行，因央行净投放近万亿元且中日摩擦下避险情绪升温；11/18债市收益率震荡，受股债跷跷板影响；11/19债市走势纠结，受股指止跌企稳和海外美债收益率上涨影响；11/20债市收益率震荡下行，因股市高开低走和地产贴息政策预期博弈；11/21股债商齐跌，资金转松对债市提振有限[23] 下周展望与策略 债市展望 - 基本面：生产指标回落、房地产成交同比下行、物价板块分化，需求端多数回落，地产成交回落明显，物价指数本周有所分化[25][34][45] - 供给：11/17 - 11/23利率债发行规模回落，国债、地方债、存单发行规模较上周分别变化 - 1223.2亿元、 - 1004.07亿元、 - 1752.9亿元，地方债整体发行进度达99.6%[53] - 资金面：11/17 - 11/21央行通过7天逆回购和买断式逆回购净投放维护流动性，资金面均衡偏松，预计下周资金面月末冲击收紧后跨月波动回正维持均衡[58] 债市策略 - 关注四方面变化：经济数据供需收缩后PMI触底回升、跨月资金面季节性收紧时央行流动性投放、央行三季度货政报告“跨周期调节”后续降息、机构跨年配置行情[3][71] - 短期债市可能维持横盘震荡，建议震荡市保持久期适中，逢调整买入[75] 下周公开市场操作及财经日历 - 下周公开市场操作：11月28日逆回购到期16760亿元、MLF到期9000亿元，净回笼25760亿元[76] - 下周资金日历：地方政府债预计发行规模共计约3296亿元，存单到期规模共计约10010亿元，逆回购到期规模共计约16760亿元，11月26日MLF到期9000亿元，11月28日是缴准周[76] - 财经事件：11月24日公布11月中期借贷便利投放值，11月27日公布10月工业企业利润累计同比，11月28日公布10月服务贸易差额[77]