报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周海外市场受美国经济数据、美联储官员表态、特朗普政策等因素影响，股市多数上涨，美元、黄金、原油下跌，美债收益率走势分化；9月美联储降息概率上升但全年降息预期降至2次；美国经济总体景气度有升有降，就业、需求、生产等方面表现不一，航运价格下行，通胀担忧下降，金融条件边际放松；关注鲍威尔讲话、议息会议纪要等下周重要事件[1][3][8][9] 根据相关目录分别进行总结 海外市场一周复盘 - 权益市场：海外股市本周普遍收涨，美股因CPI数据和财长表态上涨，小盘股涨幅大，日本股市因关税局势和经济数据亮眼上涨，标普500、道指、纳指等均有涨幅[1][13] - 外汇市场：美元本周小幅收跌，7月CPI数据和财长表态巩固9月降息预期致美元指数下跌，欧元、日元、人民币兑美元上涨[14] - 利率市场：2Y美债收益率下行、10Y美债上行，9月降息概率上升使2Y美债收益率下降，PPI数据等因素使10Y美债收益率上行[14] - 商品市场：黄金和原油本周下跌，特朗普表态和PPI数据致黄金下跌，俄乌局势乐观使油价下跌，COMEX黄金和白银、WTI原油下跌，COMEX铜上涨[2][15] 海外政策与要闻 海外央行动态 - 9月降息概率上升但全年降息预期降至2次，7月CPI显示关税对通胀传导有限使9月降息概率上升，7月PPI超预期和联储官员鹰派立场使全年降息预期下降[3][29] - 多位鹰派联储官员发声，博斯蒂克、古尔斯比、穆萨勒姆等表达不同观点，市场对9月降息预期上升、全年降息预期下降[3][29][30] - 关注8月22日鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的演讲，会议或成其调整前瞻指引的关键窗口；澳大利亚本周降息25bp[4][31][32] 特朗普政策跟踪 - 时政热点聚焦关税、俄乌谈判，关税方面扩大钢铁和铝进口关税范围，将对半导体征关税，中美暂停实施24%关税90天；俄乌冲突取得进展，特朗普与普京、泽连斯基会面，或安排三方会晤[5][33][35] - 特朗普净满意度下降，截至8月15日净满意度为 -6.0%，一周前为 -5.5%[35] 海外经济基本面高频跟踪 总体景气度 - Polymarket网站对2025年美国经济衰退押注为12%与一周前持平，市场预期全年降息2.2次，一周前为2.3次[39] - 彭博预期2025年美国经济增长1.55%、欧元区增长1.1%，均较一周前上升；联储模型上调美国Q3经济增速预期；美国经济活动降温、德国回升[40][42][47] 就业 - 每周初请失业金人数超预期下降，截至8月9日当周为22.4万人，低于前值和预期；持续领取失业金人数下行，截至8月2日当周为195.3万人[49] 需求 - 美国零售略降，机场安检持续好于去年同期，铁路运输量略降但同比增速反弹；房地产市场活动回暖，30年期抵押贷款利率下行，申请和再融资活动指数上涨[54] 生产 - 美国生产端景气度稳健，粗钢产量和炼油厂产能利用率持续高于去年同期，截至8月9日当周粗钢产量180.0万短吨，炼油厂产能利用率96.4%[61] 航运 - 国际运费下跌，Drewry世界集装箱运价指数及波罗的海干散货等指数均下行；中国港口出口集装箱价格回落，宁波、上海出口集装箱指数和CCFI指数下跌[64][66] 价格 - 美国零售汽油价格略降，截至8月15日AAA级汽油均价3.142美元/加仑，较一周前下跌0.1%；通胀预期略降，1年期和2年期通胀掉期下行[68] 金融条件 - 美国金融压力下降，截至8月13日OFR金融压力指数为 -1.177，较前一周下行0.18；信用利差下行，8月14日CCC高收益债信用利差8.11%，一周前为8.35%[71] 下周海外重要事件提醒 - 下周（2025年8月18日 - 8月22日）关注美联储主席鲍威尔讲话、议息会议纪要发布、美国地产数据、俄乌局势进展等[9][76]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周债市受风险资产压制大幅调整，虽有掣肘 10Y 国债利率上行突破 1.75%的因素，但也存在债基赎回负反馈等风险；当前十债利率持续上行突破 1.75%动能或边际减弱，下行空间也有限，对多因素敏感；可关注 8 - 9 月超长债密集发行期个券行情轮动机会 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 本周债市行情回顾 沪指突破关键点位提振风险偏好，债市大幅调整，7 月经济数据等未带动债市多头；周一至周五，10Y、30Y 国债活跃券利率波动上行，全周 1Y、5Y、10Y、30Y 国债到期收益率分别上行 1.6BP、4.9BP、5.7BP、8.7BP [1][8][9][10] 关键阻力位前，债市的“强心剂”与“风险点” - **“强心剂”**：债市调整是短期情绪冲击，资产定价逻辑变化不大；社融与经济数据影响有限因市场已有预期；央行对资金面密切关注精准调控；配置盘发力，8 月保险承接力度有望加强 [2][17] - **“风险点”**：关注债基赎回负反馈风险，8 月股基规模增幅大于债基；央行对资金和债市波动有一定容忍度；本轮利率上行幅度与去年“924”后相比不算大 [3][4][19][28] 策略思考 关注兼具流动性和相对价值品种进行精细化择券，把握 8 - 9 月超长债密集发行期个券行情轮动机会；30Y 期“25 超长特别国债 06”下周五首发；新券首发及续发上市初期新老券利差有规律，可据此交易并通过债券借贷增厚收益 [5][33][34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10Y 国债活跃券利率目前可能处在 5 月 7 日以来的第 5 浪上行中，上行目标点位可能是 7 月 25 日的高点 1.75%；此轮利率上行始于 5 月 7 日央行双降，权益市场反应明显，之后市场风险偏好提升推动债券市场调整 [3] - 本周 10 年国债期货表现较弱，短线反弹结束后再度转跌，T2509 进入对等关税后的第 5 浪下跌，后续关注下跌结构趋于完整或被破坏后可能出现的转折；长端国债显著调整，TL 表现最弱 [4] - 本周国债期货全线下跌，成交活跃度回升，移仓换月进行中；各期限国债期货 2509 合约日均成交较上周上升，成交量/持仓量上行，8 月 15 日 2509 合约持仓量全线下降；2512 合约 CTD 净基差和 IRR 表现分化，考虑市场收益率整体上行，正套策略仍需等待时机 [5] 根据相关目录分别进行总结 周度技术分析 前期走势回顾 - 本周国债期货显著下行，TL 率先创出新低；T2509 短线反弹结束，周一开盘下跌，TL 下跌幅度更大，周四创出 7 月 30 日新低，日线、周线均处在均线系统下方，短线表现偏弱 [9] 后续行情展望 - T2509 本周短线再度转跌，可能仍在下跌途中，关注走势结构变化，下跌结束后可能见底回升；T2509 周一低开低走，进入对等关税以来的第 5 浪下跌，当前可能处在第 3 浪，等待下跌结构完整或被破坏后的转折点 [11] 国债期货周度跟踪 - 本周国债期货全线下跌，截至 8 月 15 日，2 年、5 年、10 年、30 年国债期货 2509 合约收盘价分别为 102.346、105.660、108.295、117.48 元，较前一周分别变化 -0.038、-0.180、-0.345、-1.84 元 [16] - 本周国债期货成交活跃度显著上升，各期限国债期货 2509 合约日均成交较上周不同程度上升，成交量/持仓量各期限均上行；8 月 15 日，2509 合约持仓量全线下降，投资者移仓至 2512 [16] - 截至 8 月 15 日，各期限国债期货 2512 合约 CTD 净基差表现分化，5 年、30 年期下降，2 年、10 年期上升；IRR 表现分化，2 年期下行，5 年、10 年、30 年期上行，TL2512 对应 CTD 的 IRR 超 1.7%，考虑市场收益率上行，正套策略仍需等待时机；本周 09 - 12 合约价差全线上行 [21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 高估值环境下部分固收投资者有“畏高”情绪，因固收投资者对回撤敏感，而转债高估值意味着潜在回撤，前7个月获丰厚收益的机构希望锁定回报[2][6] - 转债凸性类似债券凸性，高凸性转债能发挥“进可攻，退可守”优势，基于转债凸性设计的量化策略2025年至今收益率19.1%，较中证转债指数超额4.4%，持续取得稳定超额收益[2][8] - 高估值环境下“进可攻，退可守”的转债逐渐变少，高凸性转债gamma来到历史低位，高凸性策略拥挤度或在提升[2][12] - 对于偏好稳健收益的固收+投资者，高凸性转债是较好选择，建议抓住高凸性策略有超额的窗口期；能承受一定弹性的投资者不建议轻易下车，择券方向上科技+AI是长期关注重点，部分相关行业低价龙头有左侧机会[2][15] 根据相关目录分别进行总结 还有哪些转债“进可攻，退可守” - 截至2025年8月15日，转债百元溢价率升至29.21%，为2024年以来首次，处于2021年以来98%历史分位，转债整体价格中位数来到132元附近，市场行情或持续[6] - 基于转债凸性设计的量化策略2025年至今收益率19.1%，较中证转债指数超额4.4%，持续取得稳定超额收益[2][8] - 高估值环境下“进可攻，退可守”的转债变少，高凸性转债gamma来到历史低位，高凸性策略拥挤度或在提升[2][12] 市场一周走势 - 截至周五收盘，上证指数收于3696.77点，一周上涨1.70%；中证转债收于475.25点，一周上涨1.60%[16] - 股市涨幅前三的行业为通信（+7.11%）、综合金融（+7.07%）、非银行金融（+6.57%），银行（-3.22%）、钢铁（-2.00%）、纺织服装（-1.36%）下跌[16] - 本周无转债新上市，两市357只转债上涨，占比78%，254只转债转股溢价率抬升，占比55%[19] 重要股东转债减持情况 - 本周发布转债减持公告的公司有富春染织、中贝通信、东南网架、天润乳业、领益智造[26] 转债发行进展 - 一级市场审批节奏较慢，申能股份（20亿元）董事会预案，艾为电子（19.01亿元）股东大会通过[28] 私募EB项目更新 - 本周暂无私募EB项目进度更新[29] 风格&策略：小额低评级偏股占优 - 本周转债市场小额低评级偏股风格占优，截至本周最后一个交易日，高评级转债相对低评级转债超额收益-1.96pct，大额转债相对小额转债超额收益-2.41pct，偏股转债相对偏债转债超额收益5.74pct[30] 一周转债估值表现：转债估值续创新高 - 本周转债市场百元溢价率续创新高，截至本周最后一个交易日，收于29.21%，较前周上涨0.84%，处于近半年、近一年以来100%历史分位[40] - 同期全口径转债转股溢价率中位数上涨0.58pct至28.93%，市值加权转股溢价率（剔除银行）下降0.93pct至46.16%[40] - 偏股转债转股溢价率中位数收于10.53%，较前周上涨0.97pct，处于近半年以来100%历史分位；偏债转债纯债溢价率中位数收11.76%，较前周上涨0.84pct，处于近半年以来100%历史分位[40] - 截至本周最后一个交易日，转债市场跌破面值转债个数2只，跌破债底转债个数1只，YTM大于3转债个数5只，数量分别处于2016年以来12.5%、17.3%、11.1%历史分位[43] - 银行转债YTM中位数-5.54%，低于3年企业债AAA到期收益率7.33pct；AA -至AA+偏债转债YTM中位数-2.16%，低于3年企业债AA到期收益率4.15pct[43] - 调整百元溢价率抬升，剔除债性、剩余期限等因素影响的调整百元溢价率水平14.9%，处于近半年以来100%历史分位，2018年以来68.5%历史分位，仅考虑债底的调整百元溢价率处于近半年以来100%历史分位，2018年以来34.6%历史分位[56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 一般商金债成交久期创新高，票息久期拥挤度指数略有下滑 [9][11] 根据相关目录分别进行总结 全品种期限概览 - 截至8月17日，城投债、产业债成交期限分别加权于2.13年、2.63年，商业银行债中，二级资本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为4.59年、3.72年、4.05年，其中银行永续债处于较低历史水平；其余金融债中，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为1.53年、2.13年、3.22年、1.20年，其中证券公司债、证券次级债位于较低历史分位 [2][9] - 票息久期拥挤度指数在2024年3月达到最高值后回落，本周较上周小幅下降，目前处于2021年3月以来12.20%的水平 [11] 品种显微镜 - 城投债加权平均成交期限徘徊在2.13年附近，四川省级城投债久期拉长5.36年，广东区县级城投债成交久期缩短至1.50年附近，四川省级、江苏区县级、重庆区县级、福建区县级等区域城投债久期历史分位数已逾90%，河南地级市城投债久期逼近2021年以来最高 [3][15] - 产业债加权平均成交期限较上周有所拉长，总体处于2.63年附近，医药生物行业成交久期缩短至1.05年，建筑材料行业成交久期拉长至2.49年，食品材料行业成交久期处于较低历史分位，公用事业、建筑材料等行业均位于90%以上的历史分位 [3][20] - 一般商金债久期拉长至4.05年，处于99.5%的历史分位，高于去年同期水平；二级资本债久期拉长至4.59年，处于99.1%的历史分位，低于去年同期水平；银行永续债久期拉长至3.72年，处于66.3%历史分位数，高于去年同期水平 [3][22] - 从加权平均成交期限来看，保险公司债＞证券次级债＞证券公司债＞租赁公司债，分别处于65.3%、48%、31%、67.6%的历史分位数，保险公司债久期较上周有所拉长，其余久期均较上周有小幅缩短 [3][25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年中国处于国家资产负债表边际收缩状态，稳定宏观杠杆率目标下实体部门负债增速趋于下行，货币配合财政保持震荡中性 [25] - 7月初以来国内股债市场走势超预期，主要因风险偏好提升超预期，后续风险偏好走势有区间震荡、下行趋势未结束、人性对盈利主观赋权根本性变化三种情景 [28][29] - 在缩表周期下，股债性价比偏向权益幅度有限，价值风格相对占优，推荐A+H红利组合和A股组合，主要集中在银行、电信等行业 [12][67] 根据相关目录分别进行总结 国家资产负债表分析 - 负债端：2025年7月实体部门负债增速9.0%，预计8月降至8.9%，年底降至8%；金融部门8月资金面高点或在8月第一周，中国仍处边际缩表，大规模化债降低风险 [2][21] - 财政政策：上周政府债净增1946亿元，本周计划净增5307亿元，7月末政府负债增速15.7%，预计8月降至14.8%，年底降至12.5% [3][22] - 货币政策：上周资金成交量环比降，价格平稳，期限利差走扩，一年期国债收益率周末收至1.37%，预计下沿1.3%；十债和一债期限利差扩至38个基点，下调期限利差中枢预估 [3][22] - 资产端：6月短暂企稳后7月物量数据回落，关注经济何时企稳上行，两会给出2025年全年实际经济增速目标5%左右，名义经济增速目标4.9%，需确认是否成未来中枢 [4][23] 股债性价比和股债风格 - 上周资金面收敛但风险偏好提升，股牛债熊，权益成长占优，债券收益率全线上行，股债性价比偏向股票并突破前期极限点位 [6][26] - 2025年资产端实际GDP增速在4 - 5%间窄幅波动，负债端实体部门负债增速下行，股债性价比偏向债券，配置策略为哑铃型 [25] - 建议构建成长类权益资产和长债组合，本周推荐中证1000指数（仓位70%）、30年国债ETF（仓位30%） [11][30] 行业推荐 行业表现回顾 - 本周A股放量上涨，上证指数涨1.7%，深证成指涨4.6%，创业板指涨8.6%；申万一级行业中通信、电子等涨幅大，银行、钢铁等跌幅大 [35] 行业拥挤度和成交量 - 截至8月15日，拥挤度前五为电子、计算机等，后五为综合、美容护理等；本周拥挤度增长前五为非银金融、电子等，下降前五为国防军工、机械设备等 [36] - 本周全A日均成交量2.1万亿元较上周上升，非银金融、房地产等成交量同比增速高，国防军工、钢铁等涨幅小 [38] 行业估值盈利 - 本周申万一级行业PE(TTM)中综合、通信等涨幅大，银行、钢铁等跌幅大 [41] - 2024年全年盈利预测较高且当下估值相对历史偏低的行业有银行、煤炭等 [42] 行业景气度 - 外需普遍回落，7月全球制造业PMI降至49.7，CCFI指数环比跌0.62%，韩国、越南出口增速有变化 [46] - 内需方面，二手房价格下跌，数量指标涨跌互现，高速公路货车通行量回升，产能利用率7 - 8月延续回升 [46] 公募市场回顾 - 8月第2周主动公募股基多数跑赢沪深300，10%、20%、30%和50%周度涨跌幅分别为7.4%、5.7%、4.7%、3.2% [62] - 截至8月15日，主动公募股基资产净值3.8万亿元，较2024Q4小幅上升 [62] 行业推荐 - 缩表周期下股债性价比偏向权益幅度有限，价值风格占优概率高，推荐A+H红利组合和A股组合，集中在银行、电信等行业 [12][67]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周国债期货均收跌，各期限合约价格全线下行，短端受资金面宽松支撑，TF和TS表现好于TL和T，权益风偏提升后国债期货易跌难涨，虽周五早盘受偏弱经济数据利多情绪支撑反弹但随后重回空头方向 [4] 根据相关目录分别进行总结 价格表现 - 主力合约中，三十年（TL）、十年（T）、五年（TF）和两年（TS）国债期货收盘价分别较上周-1.54%、-0.32%、-0.17%和-0.04% [4] 持仓情况 - 各主力合约持仓量继续下降，临近交割月主力合约移仓，远月合约持仓量增加趋势不减，本周TL、T、TF和TS主力合约持仓量分别较上周回落26.1%、28%、23.3%和19.6%，加总所有月份总持仓看，各合约总持仓量均较上周减少，T、TL、TF和TS的总持仓分别较上周下降0.7%、1.3%、5.6%和4.6%，所有国债期货总持仓较上周下降2.83% [4] 活跃度情况 - 国债期货活跃度较上周明显回升，TL、T、TF和TS主力合约成交量分别较上周回升28%、21.1%、8.3%和18.9%，所有合约成交量分别较上周上升44.6%、31.8%、16.6%和20.9% [4] 跨期价差与持仓多空比情况 - 除却T品种跨期价差维持不变，其余品种价差走扩，T和TS持仓多空比好转，从09 - 12月差看，TL的跨期价差延续走扩上涨0.1元，TS和TF的价差逆转分别由下降至上涨0.014元和0.055元，T的价差较上周不变，从持仓多空比来看，TL、T、TF和TS主力合约前20席位多空比分别为0.99、1.03、0.93和0.93，分别较上周-0.018、+0.027、-0.001和+0.019 [4] IRR情况 - 本周T和TF主力合约CTD对应IRR边际回升，TL、T、TF、TS主力合约CTD对应IRR分别为-1.2584% 、2.1507%、1.5529%和1.1675%，分别较上周-2.6924%、+0.7559%、+0.0154%和-0.2929%，其中TL走向下部极端，T回归历史3/4分位水平，TF和TS处于历史偏低水平，TL、T、TF、TS主力合约CTD的净基差分别为0.3136元、-0.0665元、-0.0135元和0.0207元 [4] 基差情况 - TL贴水扩大或反映市场情绪较为谨慎，本周TL和TS基差走扩，T和TF基差收敛，其中TL主力合约较上周收盘时贴水扩大0.2855元 [4] 技术面情况 - 本周市场利空情绪主导，TL主力合约价格破位，周内TL和T低开低走，均较上周五收盘时跌幅显著，以成交量分布看，TL成交价格主要分布（80%以上）在约117.52 - 118.43之间，T成交价格分布在约108.31 - 108.48之间，根据周五收盘数据，T和TL主力合约价格均跌破成交量分布重心下沿 [4]

报告行业投资评级 文档未提及报告行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 本周（2025 年 8 月 11 - 15 日）中证 REITs 全收益指数连收 5 根阴线，周度下跌 1.49%，已上市 73 个 REITs 总市值环比下降 1.56%。权益市场表现亮眼，REITs 等资产表现不佳 [1][8] - 二级市场上，除数据中心外其余资产类型均下跌，租赁住房板块跌幅最大，回调后现金分派率上升，债市企稳后仍值得配置，但需注意月底部分项目的抛售压力和大宗交易机会。个券层面多数下跌，成交活跃度继续下降 [1][2] - 一级市场上，沈阳国际软件园、凯德商业资产首发反馈交易所意见，国泰君安东久新经济产业园扩募反馈意见，中金唯品会奥莱 REIT 询价完成 [3][44] 各目录总结 二级市场 价格：租赁住房领跌，飘红个券寥寥无几 - 本周 REITs 除数据中心上涨外其余资产类型均下跌，租赁住房板块跌幅最大达 3.22%，成为 8 月以来回调幅度最大的资产，其走势与国债收益率相关性强，回调后现金分派率上升 9BP 至 2.78% [1][15] - 消费设施板块跌幅最小，仅华夏华润商业收红，其余项目回调约 2%。华夏华润商业经营稳定、主动管理能力优秀，正推进两次扩募，预测 2025 年分派率约 3.5%，个人消费贷款财政贴息政策利好该板块 [18][19] - 个券层面，67 只 REITs 下跌，仅 6 只上涨，涨幅靠前的有南方万国数据中心等，跌幅靠前的有工银蒙能清洁能源等 [22] 流动性：成交活跃度继续下降 - 受权益市场情绪高涨影响，本周 REITs 市场整体成交下滑，日均成交额 4.96 亿元、日均成交量 1.07 亿份、日均换手率 0.50%，环比分别下降 16.75%、19.95%、0.13pct [26] - 分板块看，本周日均换手率靠前的是能源设施、租赁住房和市政环保，但各板块换手率较上周仍下滑，平均值仅 0.5% [29] - 个券层面，本周交易活跃度前三的均为能源设施项目，分别是工银蒙能清洁能源、华夏华电清洁能源和华夏特变电工新能源 [31] 估值：全线下跌带来分派率提升 - 中债估值收益率方面，本周能源和交通设施板块变化幅度最大，分别升至 1.48%和 6.03%，交通、仓储物流、产业园区估值收益率靠前 [38] - 现金分派率方面，交通类项目变化幅度最大，升至 9.01%，能源类项目分派率降至 7.91%，产权类项目中产业园区、仓储、消费分派率较高，租赁住房平均分派率略升至 2.78% [38] 一级市场 首发：沈阳国际软件园、凯德商业资产反馈交易所意见 - 8 月 11 日，中信建投沈阳国际软件园 REIT 反馈交易所审核意见，交易所关注租户情况、出租率、租金单价等问题 [43] - 8 月 12 日，华夏凯德商业资产 REIT 反馈交易所审核意见，交易所关注优先收购权、股权重组、对外借款等问题 [44] - 8 月 13 日，中金唯品会奥莱 REIT 询价完成，认购价格为 3.480 元/份，基金份额总额为 10 亿份，募集期为 8 月 20 日至 21 日 [44] 扩募：国泰君安东久新经济产业园反馈交易所意见 - 8 月 11 日，国泰君安东久新经济 REIT 反馈交易所审核意见，交易所关注租户集中到期、项目竞争力、估值与现金流等问题 [45] - 8 月 14 日，国泰君安临港创新产业园 REIT 定向扩募发售募集资金 17.23 亿元，折合 388,788,630 份基金份额 [46][47] 本周其他要闻 - 华夏中国交建 REIT、中金印力消费 REIT 等多只 REITs 进行 2025 年度分红 [50] - 东吴苏园产业 REIT 拟于 2025 年 8 月 19 日举办 2025 年上半年投资者开放日活动暨走进原始权益人活动 [50]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本轮存款搬家仍在持续 7月力度强于去年同期 居民和企业存款合计减少2.56万亿 创4年新高 资金流向固收+和权益市场 [2][12] - 债牛预期转变 曲线陡峭化上行 或引发第二轮赎回潮 建议控制久期 [3][24] 各部分总结 复盘综述与债市展望 - 本周市场风险偏好推升 权益大涨 债市情绪承压、曲线熊陡 10Y、30Y国债利率分别上行6bp、9bp [11] - 存款搬家持续 7月加速 资金流向固收+和权益资产 成为权益走牛推手 [2][16] - 债市展望方面 基本面利好钝化 资金面充裕 机构资金与存款搬家 债牛预期转变 建议控制久期 配置中短久期信用债 [3][24] 债市行情复盘 资金面 - 央行公开市场净回笼4149亿元 资金利率上行 下周到期量小于前一周 [25] 二级走势 - 本周收益率上行 除3m、3y外国债利率均上行 除3y - 1y、7y - 5y、30 - 20y外期限利差均走阔 10Y国债、10Y国开债新老券利差走窄 30Y国债次活跃券与活跃券利差走阔 [34][37] 债市情绪 - 全样本债基、利率债基久期中位数下降 分歧度小幅上升 超长债换手率回升 50Y - 30Y、20Y - 30Y国债利差走阔 银行间杠杆率降至107.5% 10年国开债隐含税率走阔 [44] 债券供给 - 本周利率债净融资下降 下周10Y国债、30Y特别国债新券首发 地方政府债发行规模增加 同业存单净融资额转负 发行利率小幅升至1.61% [59][64] 经济数据 - 7月贷款负增长 社融增速有韧性 内需走弱 社零增长放缓、地产投资跌幅走阔 8月以来港口吞吐量重返强势 工业生产边际修复 [69][70] 海外债市 - 美国7月核心CPI创半年来新高 零售销售平稳增长 美联储戴利暗示可能降息 中日债市下跌 新兴市场涨多跌少 [81][82] 大类资产 - 沪深300指数走强 本周大类资产表现为中证1000>沪深300>沪铜>可转债>中资美元债>原油>美元>中债>螺纹钢>沪金>生猪 [85] 政策梳理 - 央行发布货币政策执行报告 阐述上半年政策效果 提及新增贷款结构转变和金融支持促消费 [88] - 九部门印发服务业经营主体贷款贴息政策 三部门印发个人消费贷款财政贴息政策 [90][91] - 中美发布经贸会谈联合声明 双方再次暂停实施24%关税90天 [92]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周资金利率维持“低位低波”，税期扰动下小幅抬升，央行灵活投放叠加大行净融出维持高位，流动性环境整体舒适 [1] - 2025Q2货政报告显示政策保持定力，注重落实，流动性充裕再确认，资金利率或维持低位震荡，进一步下行空间有限 [1] - 不宜低估央行防范金融风险的关注度，总量型工具运用或趋于谨慎，更多聚焦存量政策实施和传导机制完善，关注非利率融资成本 [1] - 金融体系服务实体经济的根本宗旨或更为凸显，货币政策聚焦多元目标，市场无需对短期内流动性的松紧赋予过多信号意义 [1] - 下周资金面或延续平稳，资金利率向上压力不大，向下空间打开需待更多政策信号 [2] 各目录总结 资金面或延续稳态 - 本周临近月中资金面相对舒适，税期小幅波动，周一 - 周四公开市场连日净回笼，8/15税期逆回购转为净投放，叠加5000亿元6M买断式逆回购落地 [11] - 资金利率维持“低位低波”，前4日DR001运行于1.30% - 1.35%、R001运行于1.35%上下，7天资金运行于1.45%上下，税期首日隔夜和7天资金利率上行 [11] - 国有大行净融出规模维持高位，阶段性突破4.5万亿元，周五受税期影响小幅回落，存单发行价格平稳，银行负债端压力有限 [11] - 本月资金持续宽松原因：买断式逆回购分阶段投放，呵护节奏前置；8月非缴税大月，中旬走款压力较7月缓释 [18][20] - 2025Q2货政报告对国内经济定调积极，短期内政策加码紧迫性降低，下半年关注政策落地见效和增强灵活性预见性 [21] - 适度宽松货币政策新增“落实落细”表述，后续央行调控或延续“精准滴灌、有的放矢”导向，流动性格局短期内变化不大，资金利率或维持窄幅震荡 [21] - 不宜低估央行防范金融风险关注度，货币政策传导表述丰富，强调防范资金空转，平衡降低银行负债成本和支持实体经济 [22] - 总量型工具运用趋于谨慎，聚焦存量政策实施和框架传导机制完善，加强对非利息融资费用关注 [22] - 金融体系服务实体经济宗旨凸显，Q2货政报告设专栏阐述金融支持实体经济，结构性货币政策工具或为主要抓手 [22] - 下周资金面压力缓释，扰动因素错峰分布，财政与货币政策配合，流动性无需担忧，资金价格短期内突破前低概率有限 [25] 公开市场：下周到期规模回落 - 8/11 - 8/15公开市场净投放851亿元，7天逆回购投放7118亿元，到期11267亿元，6M买断式逆回购投放5000亿元 [31] - 8/18 - 8/22公开市场到期9318亿元，其中7天逆回购到期7118亿元，国库现金定存到期2200亿元 [3][31] - 逆回购余额继续回落，截至8/15为7118亿元，较8/8减少 - 4149亿元 [33] 政府债：下周发行规模超7000亿元 - 本周政府债净缴款4604亿元，国债发行3103亿元、地方债发行914亿元，国债到期956亿元、地方债到期732亿元 [38] - 下周政府债拟发行7312亿元，国债发行3620亿元、地方债发行3692亿元，国债到期401亿元、地方债到期1679亿元，国债净缴款849亿元、地方债净缴款1792亿元 [4][38] - 本周国债净发行2146亿元，今年累计发行45555亿元，发行进度74%；新增地方债发行2488亿元，累计发行34544亿元，发行进度66% [39] 超储跟踪预测 - 预测2025年8月超储率约为1.32%，环比回落约0.08pct，同比回落0.09pct [44] - 预测7月末超储约为44136亿元，8/11 - 8/15公开市场净投放851亿元、政府债净缴款4604亿元，预测财政收支差 - 1200亿元、缴准262亿元、缴税9985亿元 [45] 货币市场：大行净融出创阶段性新高 - 截至8/15，相较8/8，DR001上行9.03BP至1.4%，DR007上行5.47BP至1.48%，R001上行9.78BP至1.44%，R007上行3.2BP至1.49% [5][47] - 截至8/15，相较8/8，“DR001 - OMO”上行至0.19BP，“DR007 - OMO”上行至7.98BP，“R001 - OMO”上行至3.91BP，“R007 - OMO”上行至8.58BP，“R001 - DR001”上行至3.72BP，“R007 - DR007”下行至0.6BP [47] - SHIBOR利率：隔夜、7天利率周度均值分别较上周变动1.67BP、0.21BP至1.33%、1.44% [52] - CNH HIBOR利率：隔夜、7天利率周度均值分别较上周变动27.57BP、7.13BP至1.49%、1.53% [52] - 利率互换收盘利率：FR007S1Y、FR007S5Y利率周度均值分别较上周变动 - 0.58BP、0.71BP至1.52%、1.57% [55] - 票据利率：半年国股转贴利率、半年城商转贴利率周度均值分别较上周变动 - 0.03pct、 - 0.03pct至0.65%、0.76% [55] - 银行间质押式回购日均成交额81514亿元，比8/4 - 8/8增加423亿元，R001日均成交额73216亿元，平均占比89.8%；R007日均成交额7352亿元，平均占比9% [57] - 上交所新质押式国债回购日均成交额为20842亿元，比8/4 - 8/8减少1018亿元，GC001日均成交额18095亿元，平均占比86.8%；GC007日均成交额2105亿元，平均占比10.1% [57] - 本周银行体系资金净融出平均3.78万亿元，较上周变动 - 1533亿元，国有大行净融出平均4.53万亿元，较上周变动1050亿元，隔夜占比97%，较上周变动 - 0.53%，其他银行净融出平均 - 0.75万亿元，较上周变动 - 2583亿元 [5][60] - 本周银行体系资金净融出（考虑到期） - 8013亿元，较上周变动 - 10952亿元，国有大行净融出 - 3847亿元，较上周变动 - 12250亿元，其他银行净融出 - 4166亿元，较上周变动1298亿元 [60] 同业存单 一级市场：下周到期规模回落 - 本周同业存单发行总额为7747亿元，净融资额为 - 1303亿元，相较上周发行总额7747亿元，净融资额1909亿元，发行规模持平，净融资额减少 [6][69] - 分主体看，国有行存单发行规模最高，城商行净融资额最高，国有行、股份行、城商行、农商行分别发行2952、1616、2422、551亿元，净融资额分别为 - 324、 - 795、54、 - 186亿元 [69] - 国有行、股份行、城商行、农商行发行占比分别为38%、21%、31%、7%，相较上周29%、20%、38%、9%，变动9pct、0pct、 - 7pct、 - 2pct [69] - 分期限看，1Y存单发行规模最高，9M存单净融资额最高，1M、3M、6M、9M、1Y期限发行规模分别为878、791、1354、1791、2933亿元，净融资额分别为305、 - 3110、 - 806、1437、871亿元 [69] - 1M、3M、6M、9M、1Y发行占比分别为11%、10%、17%、23%、38%，相较上周20%、13%、31%、12%、24%，变动 - 9pct、 - 3pct、 - 13pct、11pct、14pct [70] - 本周同业存单加权发行期限为8.09个月，较上周6.4个月拉长，国有行、股份行、城商行、农商行加权发行期限分别为9.8、8.1、6.7、7.4个月，较上周变动3.31、0.67、0.52、0.91个月 [73] - 股份行发行成功率最高，城商行、股份行、国有行、农商行发行成功率分别为90%、96%、82%、91%；1M发行成功率最高，1M、3M、6M、9M、1Y同业存单发行成功率分别为92%、86%、86%、84%、87%；AA发行成功率最高，AAA、AA+、AA同业存单发行成功率分别为86%、86%、94% [75] - 下周同业存单到期规模7973亿元，较本周减少1077亿元，到期规模主要集中在国有行、城商行，期限主要集中在1Y、3M [6][78][79] - 临近月中，资金面持稳，存单价格维持窄幅波动，期限利差有所走阔，各主体发行利率上行，各期限发行利率下行 [81] - 主体利差涨跌互现，期限利差多数走阔 [85] 二级市场：收益率窄幅震荡 - 各期限存单收益率多数上行，各等级存单收益率上行 [89][90] - 相较前周，股份行“1Y CD - R007”、“1Y CD - R001”、“1Y CD - 7D OMO”、“1Y CD - 1Y国债”利差有不同变动 [96]