投资评级 - 优于大市，维持[5] 核心观点 - 考虑到2023年EPS产品和亚太区收入增长强劲，结合2023年新签订单结构，认为公司持续享有较好的增长潜力[4] - 常熟工厂将于2025年1月落成，将增加公司承接亚太区业务的能力；墨西哥技术中心将于2026年落成，有望带来一定的研发费用节约。此外，公司正在开展重组行动以提升北美区和欧中非南美区盈利水平[4] 相关目录总结 市场表现 - 11月15日收盘价为3.11元，52周股价波动在2.29 - 5.46元之间，总股本2510百万股，流通A股0百万股，B股/H股2510百万股[2] - 恒生指数对比，1M绝对涨幅 -13.2，相对涨幅 -9.6；2M绝对涨幅5.1，相对涨幅 -8.2；3M绝对涨幅 -14.7，相对涨幅 -32.3[4] 经营亮点 - 2024年第三季度经营概况有四大经营亮点：赢得北美主要皮卡车项目的换代业务；持续获得来自中国整车制造商新订单；首次赢得来自欧洲及中国整车制造商面向中国市场联合开发项目的EPS业务；第三季度订单强劲，重申全年指引[5] - 2024年第三季度订单达到20亿美元，全年订单有望达到60亿美元。订单分产品结构来看，EPS占比56%；分能源类型来看，电动车业务占比35%；分区域来看，北美地区占比57%，亚太地区34%[5] - 2024年三季度共18个全新项目投产，其中12个项目来自电动车业务、12个项目来自亚太区；投产项目的车型包括雪铁龙C3/eC3、凯迪拉克凯雷德IQ等[6] 财务预测 - 预计公司2024 - 2026年营收分别为45/50/60亿美元，归母净利润分别为1.01/2.37/3.15亿美元，EPS分别为0.04/0.09/0.13美元[4] - 参考可比公司，给予公司2024年13 - 16 x PE，对应合理价值区间4.07 - 5.01港元（按1港元≈0.13美元汇率换算）[4] - 2022 - 2026年营业收入（百万美元）分别为3846、4213、4525、5004、5960，（+/-）YoY（%）分别为14%、10%、7%、11%、19%；净利润（百万美元）分别为58、37、101、237、315，（+/-）YoY（%）分别为 -51%、 -37%、174%、136%、33%；每股净利润（美元）分别为0.02、0.01、0.04、0.09、0.13；每股净资产（美元）分别为0.77、0.78、0.82、0.91、1.04[8] - 2023 - 2026年现金流量表（百万美元）中，经营活动现金流分别为404、286、405、477；净利润分别为37、101、237、315；少数股东权益分别为8、18、12、17；折旧摊销分别为247、188、190、191；营运资金变动及其他分别为112、 -21、 -34、 -46；投资活动现金流分别为 -299、 -222、 -201、 -201；资本支出分别为 -312、 -200、 -200、 -200；其他投资分别为13、 -22、 -1、 -1；筹资活动现金流分别为 -38、 -28、 -20、 -4；借款增加分别为 -16、 -20、 -20、 -4；普通股增加分别为0、0、0、0；已付股利分别为 -12、 -8、0、0；其他分别为 -11、0、0、0；现金净增加额分别为66、27、174、262[14] - 2023 - 2026年资产负债表（百万美元）中，流动资产分别为1548、1691、1998、2541；现金分别为312、338、513、774；应收账款及票据分别为803、880、973、1159；存货分别为299、337、363、429；其他分别为134、136、150、179；非流动资产分别为1857、1878、1888、1897；固定资产分别为1000、1090、1171、1244；无形资产分别为784、706、635、571；资产总计分别为3405、3569、3886、4438；流动负债分别为1089、1179、1272、1506；短期借款分别为14、9、4、4；应付账款及票据分别为833、898、967、1144；其他分别为242、272、300、358；非流动负债分别为305、278、263、259；长期债务分别为35、20、5、1；负债合计分别为1394、1457、1535、1765；普通股股本分别为32、32、32、32；归属母公司股东权益分别为1964、2047、2274、2580；少数股东权益分别为47、65、77、94；股东权益合计分别为2011、2112、2352、2673；负债和股东权益分别为3405、3569、3886、4438[15]

投资评级 - 裕元集团（00551）的投资评级为“买入”，维持评级 [1] 核心观点 - 裕元集团24Q1-3的营收为61亿美元，同比增长1.5%，经营净利率（OPM）为6.6%，同比增长2.7个百分点，归母净利为3.3亿美元，同比增长141% [1] - 24Q1-3制造业务营收为41亿美元，同比增长9%，毛利率为19.6%，同比增长1.6个百分点，OPM为7.9%，同比增长3.8个百分点，归母净利为3.02亿美元，同比增长174% [1] - 24Q1-3鞋履出货量为1.87亿双，同比增长16.2%，其中印尼出货量同比增长27.4%，占53%，越南出货量同比增长2.9%，占31%，中国大陆出货量同比增长11%，占11% [1] - 24Q1-3制造业务ASP为20.24美元（23Q1-3为21.8美元），产能利用率为92%，同比增长16个百分点 [1] - 24Q1-3零售业务营收为139.8亿人民币，同比下降10%，OPM为3.7%，同比增长0.4个百分点，归母净利为3.4亿人民币，同比增长10% [1] - 24年10月制造业务营收同比增长21.3%，累计同比增长10.2%，宝胜营收10月单月同比增长4.7%，累计同比下降8% [1] - 24Q3全球鞋履市场需求大幅提升，制造业务订单满载，产能利用率和生产效率继续上升，品牌客户侧重具开发实力的策略性供应链伙伴 [1] - 公司继续平衡需求与订单排程，通过灵活调度产能并落实有序加班计划，新增产能稳步提升，各制造厂区之产能负载不均状况按季改善 [1] - 裕元集团为全球最大的运动、运动休闲、休闲鞋及户外鞋制造商，拥有多元化品牌客户组合及生产基地，与Nike、adidas、Asics、New Balance、Salomon及Timberland等领导国际品牌拥有长期合作关系 [1] - 基于24年10月制造营收延续成长，零售业务成长转正，以及24Q1-3裕元净利率大幅增长，制造规模效应持续提升，成本优势逐步显现，调整盈利预测 [1] - 预计FY24-26年收入分别为86.5亿美元、96.5亿美元、109.4亿美元，归母净利分别为4.6亿美元、5.4亿美元以及6.2亿美元（原值为4.3亿美元、4.8亿美元以及5.3亿美元），EPS分别为0.28美元/股、0.33美元/股、0.38美元/股（原值为0.27美元/股、0.3美元/股以及0.33美元/股），对应PE分别为7X、6X、5X [1]

报告投资评级 - 维持“买入”评级[10] 报告核心观点 - 吉利汽车2024年10月汽车销量为22.7万辆同比+28.0%环比+12.2%1 - 10月累计销量171.6万辆同比+31.5%各品牌新能源转型顺利推进规模效应逐步凸显将带来盈利向上弹性当前估值较低GEA平台有望开启吉利新时代持续重点推荐[6][8] 根据相关目录分别进行总结 销量情况 - 2024年10月汽车销量为22.7万辆同比+28.0%环比+12.2%2024年1 - 10月累计销量171.6万辆同比+31.5%分品牌来看吉利品牌10月销量为17.1万辆同比+22.4%环比+10.2%其中银河销量6.3万辆同比+363.1%环比+118.6%极氪销量3.1万辆同比+137.6%环比+45.7%领克销量2.5万辆同比+1.4%环比-2.9%分能源结构来看10月新能源销量10.9万辆同比+75.1%环比+19.3%新能源占比48.0%同比+13.6pct环比+2.8pct其中插混销量3.0万辆同比+17.1%环比+11.7%纯电销量7.9万辆同比+115.6%环比+22.5%出口方面10月出口3.3万辆同比+13.8%环比-16.9%[6] 新平台与车型情况 - GEA平台强势开启技术和产品新周期有望持续爆款新能源盈利拐点将至全新GEA全面兼容纯电混动等多种能源形式技术显著降本电耗低空间大银河E5首搭GEA架构对标元plus定价和产品力强劲上市85天累计交付4万辆星愿上市16天交付超1万台叠加后续上市的星舰7持续增强新车周期GEA平台新周期重点放量在明年持续发力新车周期势头强劲带来品牌盈利快速上行极氪Q2实现扭亏领克盈利持续改善新能源全面起势极氪7X发布25天交付突破1万台极氪MIX上市持续完善家族产品矩阵有望打造新一代爆款车型领克新能源转型提振销量从油改电到全新车型周期首款纯电领克Z20欧洲上市2025款领克03 +正式上市[7] 公司发展前景 - 新平台赋能吉利汽车有望开启产品新时代GEA架构支撑新车周期极氪领克银河全面向好银河E5首搭GEA架构于8月上市后订单火热后续星愿银河p145等新车持续加强新车周期公司总量表现优异各品牌新能源转型顺利推进规模效应逐步凸显将带来盈利向上弹性2024年吉利领克极氪品牌将推出多款新能源车型智能电动化转型加速推动混动与电动进入放量期规模化造就盈利叠加产品结构升级与降本工作推进盈利具备较强向上弹性公司长期具备成长性当前估值较低GEA平台有望开启吉利新时代持续重点推荐预计2024 - 2026年归母净利润分别为160亿118亿157亿元对应港股PE分别为7.6X10.4X7.8X[8]

投资评级 - 报告维持对CSPC Pharmaceutical的买入评级 [1] 核心观点 - CSPC Pharmaceutical在2024年第三季度的业绩未达预期 9M24总收入同比下降3.5%至226.9亿人民币 归母净利润同比下降15.9%至37.8亿人民币 [1] - 3Q24总收入同比下降17.8%至64亿人民币 归母净利润同比下降50.4%至7.58亿人民币 [1] - 毛利率在3Q24下降至67.7% 主要由于Jinyouli和Duomeisu的价格下降 [1] - 传统产品销售压力持续 3Q24成品药销售额同比下降18.9%至52.1亿人民币 主要由于CNS 肿瘤 心血管和呼吸系统药物销售额下降 [1] - 新产品的销售预计将部分抵消传统产品的压力 管理层预计2024年新产品销售额将达到20亿人民币 2025年将增长20亿人民币 [1] - CSPC最近将YS2302018的全球权利授权给AstraZeneca 预付款为1亿美元 潜在额外付款高达19.2亿美元 [1] 财务数据 - 2024E收入预计为294.69亿人民币 同比下降6.3% 2025E收入预计为288.92亿人民币 同比下降2.0% [2] - 2024E归母净利润预计为49.18亿人民币 同比下降19.0% 2025E归母净利润预计为46.31亿人民币 同比下降5.8% [2] - 2024E每股收益预计为0.42人民币 2025E每股收益预计为0.39人民币 [2] - 2024E毛利率预计为70.42% 2025E毛利率预计为69.45% [2] - 2024E营业利润率预计为21.23% 2025E营业利润率预计为20.41% [2] - 2024E净利润率预计为16.52% 2025E净利润率预计为15.87% [2] 估值 - 目标价从6.21港元下调至5.97港元 [1] - 当前股价为5.13港元 潜在上涨空间为16.3% [3] - 2024E市盈率为11.4倍 2025E市盈率为12.2倍 [11] - 2024E市净率为1.4倍 2025E市净率为1.3倍 [11] 现金流 - 2024E经营活动现金流预计为60.13亿人民币 2025E预计为60.11亿人民币 [10] - 2024E资本支出预计为16.24亿人民币 2025E预计为16.24亿人民币 [10] - 2024E股息支付预计为14.6亿人民币 2025E预计为13.75亿人民币 [10] 增长 - 2024E收入预计同比下降6.3% 2025E预计同比下降2.0% [11] - 2024E营业利润预计同比下降15.9% 2025E预计同比下降5.8% [11] - 2024E净利润预计同比下降19.0% 2025E预计同比下降5.8% [11]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价上调至 HK$18.08 [1][4] 核心观点 - 2024 年三季度业绩同环比显著改善，总收入同比+20.5%/环比+9.8%至 603.8 亿元，归母净利润同比+92%/环比-73%至 24.6 亿元 [1] - 极氪首次扭亏为盈，3Q24 单车盈利 152 元，2Q24 单车亏损 1.0 万元 [2] - 领克与极氪合并，上市公司对极氪的持股比例将增至约 62.8%，极氪将持有领克 51%股份 [3] - 2024E-2026E 归母净利润预测上调 3.8%/23.7%/26.2%至人民币 163.1/126.1/159.3 亿元 [4] 业绩表现 - 2024 年前三季度公司总收入同比+36.0%至 1,676.8 亿元，归母净利润同比+358%至 130.5 亿元 [1] - 3Q24 单车 ASP（剔除领克后）环比+2.8%至 11.1 万元，扣非后单车盈利<0.6 万元 [1] - 2024 年前三季度公司毛利率同比+0.5pcts 至 15.3%，3Q24 毛利率同比+0.1pcts/环比-0.9pcts 至 15.6% [2] - 2024 年前三季度公司 SG&A 费用率同比-1.3pcts 至 11.6%，3Q24 SG&A 费用率同比-2.3pcts/环比-2.1pcts 至 10.3% [2] 公司重组与战略 - 领克拟并入极氪，上市公司对极氪的持股比例将增至约 62.8%，极氪将持有领克 51%股份 [3] - 领克合并后将作为上市公司控股子公司（持股比例约 81%），预计领克后续有望实现扭亏并为上市公司报表端贡献增量 [3] - 双方将采取在品牌方面相对独立、内部资源协同的合作模式，领克聚焦于中高端市场，极氪坚持豪华定位 [3] 盈利预测与估值 - 2024E-2026E 归母净利润预测上调至人民币 163.1/126.1/159.3 亿元 [4] - 2024E-2026E 营业收入预测为 238,235/364,459/410,249 百万元，营业收入增长率为 32.9%/53.0%/12.6% [5] - 2024E-2026E 归母净利润增长率为 207.3%/-22.7%/26.3% [5] 市场数据 - 当前价/目标价：13.18/18.08 港币 [6] - 总股本 100.70 亿股，总市值 1327.16 亿港币 [6] - 一年最低/最高股价：7.24/15.54 港币 [6]

分组1 - 报告公司投资评级：优于大市（维持）[5] - 报告的核心观点：前三季度受消费环境疲弱影响公司销售收入下滑，虽受渠道结构变化负面影响，但折扣率改善使毛利率提升；线下门店承压时，公司注重线上公域平台增长，全渠道收入稳健增长；库存周转效率稳定、库存结构健康；短期营收增长或承压，但盈利能力有望持续改善；中长期看好精细化运营和数位化转型下原有店铺店效提升与低线城市开店潜力，正向经营杠杆及控本降费效益显现下盈利弹性有望持续释放[17] - 第三季度营收情况：受国内零售环境疲软影响，第三季度营收同比下滑10.8%至40.0亿元，归母净利润同比+40.0%至0.1亿元；折扣率同比维稳，毛利率同比+1.5百分点至33.5%；销售和管理费用合计同比减少7.8%至13.7亿元，销售/管理费用率分别同比小幅增长0.5/0.6百分点至29.9%/4.3%；归母净利率同比+0.1百分点至0.2%；库存金额同比上升12%至55.0亿元，库存周转天数同比+7天至152天，老旧库存占比控制在8%[1] - 全渠道表现：1）线上全渠道收入增长13%，抖音平台表现突出，前三季度线上全渠道营收同比+13%，占总营收27%，B2C公域渠道和私域渠道收入同比分别增加24%和2%，抖音平台收入同比+100%；2）实体店铺同店销售受客流下滑影响承压，前三季度实体店铺收入同比下滑14%，同店销售同比下降17%，平均门店月坪效同比下滑高单位数至低双位数；公司策略性关闭低效门店，较年初净关店64家至3459家直营店，同比2023年9月减少2.7%，平均店铺面积同比提升低单位数，总销售面积同比下降低单位数[1] - 10月销售额情况及四季度展望：10月经营收益净额同比+4.7%至17.2亿元，主要受线上渠道增长推动，预计与双十一大促活动提前有关；三季度行业整体消费需求疲软，四季度以来消费趋势有所好转，预计公司四季度销售有望环比改善[1] - 盈利预测与财务指标：预计2024 - 2026年净利润为4.9/6.2/7.6（前值为5.3/6.6/8.1亿元），同比-1%/+27%/+23%；下调目标价至0.59 - 0.69港元（前值为0.65 - 0.76港元），对应2024年6 - 7x PE[2][17] 分组2 - 2022 - 2026年盈利预测：2022 - 2026年营业收入（百万元）分别为18,638、20,064、18,610、19,683、20,747（+/-%）分别为-20.2%、7.7%、-7.2%、5.8%、5.4%；净利润（百万元）分别为89、490、488、618、759（+/-%）分别为-75.0%、450.0%、-0.6%、26.7%、22.8%；每股收益分别为0.02、0.09、0.09、0.12、0.14；经营利润率分别为4.0%、2.2%、3.7%、4.0%、4.7%；净资产收益率（ROE）分别为1.1%、5.8%、5.5%、6.6%、7.7%；市盈率（PE）分别为30.5、5.6、5.6、4.4、3.6；EV/EBITDA分别为4.9、4.4、14.6、10.5、8.6；市净率（PB）均为0.3[3][18] - 可比公司估值：宝胜国际收盘价0.5人民币，2023 - 2026年EPS分别为0.09、0.09、0.12、0.14，2023 - 2026年PE分别为5.7、5.7、4.3、3.7，2023 - 2025年g为15.5%，2024年PEG为0.367；滔搏收盘价2.3人民币，2023 - 2026年EPS分别为0.30、0.36、0.23、0.29，2023 - 2026年PE分别为7.6、6.3、9.9、7.8，2023 - 2025年g为 - 12.4%，2024年PEG为 - 0.506[19] - 财务预测与估值：包含资产负债表（百万元）、利润表（百万元）、现金流量表（百万元）各项指标预测，如2022 - 2026年现金及现金等价物、应收款项、存货净额等资产负债表项目，营业收入、营业成本、销售费用等利润表项目，净利润、折旧摊销、营运资本变动等现金流量表项目，以及每股收益、每股红利、每股净资产、ROIC、ROE、毛利率等关键财务与估值指标[25]

报告投资评级 - 维持“买入”评级[6] 报告核心观点 - 报告期内阿里巴巴 -W（9988.HK）业绩有增长，2QFY2025营收同增5.21%，归属于普通股股东净利润同增58.36%，1HFY2025实现营业收入4797.39亿元，同比增长4.53%，实现归属于普通股股东净利润681.43亿元，同比增长9.84%，实现非公认会计准则净利润772.09亿元，同比减少9.28%[3] - 2QFY2025公司综合毛利率上升1.23pct，期间费用率上升2.21pct，1HFY2025公司综合毛利率为39.52%，同比上升0.97个百分点，期间费用率为25.10%，同比上升3.84个百分点[4] - 88VIP会员数量双位数增长，AI相关产品收入高增，2QFY2025公司88VIP会员数量达到4600万，同比实现双位数增长，阿里云方面，2QFY2025AI相关产品收入同比实现三位数增长，同时2QFY2025公司以41亿美元回购总计4.14亿股普通股，截至2024年9月30日，股份回购计划下仍余220亿美元额度，有效期至2027年3月[5] - 因2QFY2025公司非公认会计准则净利润下滑（主要由于营销投放力度较大）而下调对公司FY2025非公认会计准则净利润的预测5%至1551.02亿元，考虑到营销投放利于平台用户粘性，且公司2024年下半年推出全站推工具、收取基础软件服务费，有利于改善公司盈利能力，上调对公司FY2026/FY2027年非公认会计准则净利润的预测1%/7%至1691.22/1843.24亿元，公司淘天业务龙头地位稳固，云业务增速回暖，维持“买入”评级[6] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测相关 - FY2023 - FY2027E的营业收入、营业收入增长率、归属普通股股东净利润、归属普通股股东净利润增速、非公认会计准则净利润、非公认会计准则净利润增速等指标有相应预测数据，如营业收入在FY2023为8,687亿元，增长率为1.83%等[7] 市场数据相关 - 当前价为87.20港元，总股本191.42亿股，总市值16,691.48亿港元，一年最低/最高为64.6/118.70港元，近3月换手率为34.15%[8] 收益表现相关 - 给出了1M、3M、1Y的相对和绝对收益表现数据，如3M相对收益表现为 -8.28，绝对收益表现为 -12.67等[11] 业务板块财务数据相关 - 展示了淘天集团、云智能集团、国际数字商业集团、菜鸟集团、本地生活服务集团、大文娱集团等业务板块在不同时期（如2QFY2025等）的收入、收入同比增长、经调整EBITA、经调整EBITA率等数据[13] 财务报表相关 - 给出了利润表（包括营业收入、营业成本等各项）、资产负债表（包括总资产、现金及现金等价物等各项）、现金流量表（包括经营活动现金流等各项）以及盈利能力（如毛利率、EBITA率等）、费用率、每股指标、偿债能力（如资产负债率等）等多方面数据[17]

报告公司投资评级 - 腾讯控股（0700.HK）投资评级为买入（维持）[1][7][54] 报告的核心观点 - 腾讯控股2024Q3财报显示多项业务增长，核心业务稳健，利润率同比提升显著，给予目标价519港元，维持买入评级[7][54] 根据相关目录分别进行总结 运营数据 - 2024Q3微信生态健康增长，小程序交易额超2万亿元，QQ智能终端月活跃账户数同比增长回正，腾讯视频和腾讯音乐付费会员数延续同比稳步增长趋势[3][12] 整体业绩 - 2024Q3实现营收1672亿元（yoy+8%，qoq+4%），营业利润533亿元（yoy+20%，qoq+5%），归母净利润532亿元（yoy+47%，qoq+12%），Non - IFRS经营利润613亿元（yoy+19%，qoq+5%），Non - IFRS归母净利润598亿元（yoy+33%，qoq+4%），整体毛利率同比延续提升趋势，环比基本持平[11][18] 增值业务 - 2024Q3游戏收入实现13%同比加速增长，国内/海外市场分别增长14%/9%，腾讯视频发布多部热门自制电视剧和动画系列带动腾讯视频付费会员数同比增长6%达1.16亿，TME音乐付费会员数同比增长16%达1.19亿[30][31][41] 营销服务业务 - 2024Q3营销服务业务同比增长17%，主要受到视频号、小程序及微信搜一搜广告驱动，视频号广告商业化内容整体克制，仍有较大释放空间[3][47] 金融科技及企业服务 - 2024Q3收入同比增长2%，宏观经济及消费疲软影响下支付业务收入同比下滑，理财业务及资产保有量保持增长，云业务整体健康，全新模型混元Turbo上线，训练和推理效率翻倍，视频号商家技术服务费贡献持续提升[48][49] 股东回报 - 腾讯2022/2023/2024年至今（截至11月14日），分别回购338亿/484亿/906亿港元，公司预计年内回购规模预计增加至超1000亿港元，叠加现金分红，有望给股价提供较强支撑[6][53] 盈利预测与投资评级 - 预计公司FY2024 - 2026年营收分别为6545/6991/7479亿元，NON - IFRS口径归母净利润为2233/2518/2750亿元，对应Non - IFRS口径EPS为24/27/30元，对应Non - IFRS口径PE分别为15/14/13X，根据SOTP估值方法，给予2025年腾讯控股各项业务合计目标市值4.3万亿元人民币/4.7万亿港元，对应目标价519港元，维持买入评级[7][54]

分组1：投资评级 - 报告给予阿里巴巴 -W（09988.HK）“优于大市”的投资评级并维持该评级[4][6] 分组2：核心观点 - 阿里巴巴2QFY2025整体表现为收入平稳增长淘天以外业务降本增效成效显著公司实现营业收入2365亿元同比增长5% Non - GAAP净利润为365亿元同比下降9%经调整EBITA同比下降5%至406亿元[2][9] - 淘天集团收入增长平淡本季度收入同比 + 1%至990亿元经调EBITA利润率降低3.2pct至45%利润yoy - 5%但88VIP会员数本季度超过4700万人环比增长500万人[2][18] - 云计算业务AI收入快速增长带动业务利润率显著提升本季度云业务收入同比 + 7%至296亿元经调整EBITA利润率从5%提升至9%[3][20] - 公司大力投资核心业务非核心业务持续降本增效调整公司FY2025 - FY2027收入预测至9920/10886/11931亿元调整幅度为 - 0.5%/ - 0.3%/ - 0.5%调整公司FY2025 - FY2027经调净利预测至1489/1632/1855亿元调整幅度为 - 0.2%/ - 5.0%/1.8%目前公司对应FY2025年PE为10倍维持目标价120 - 127港币距当前上涨空间为38% - 46%[4][24] 分组3：各业务板块情况 整体业务 - 2QFY2025公司实现营业收入2365亿元同比增长5%其中国际数字商业集团、云业务、本地生活集团、菜鸟集团对增速拉动明显淘天集团和大文娱增速相对平淡本季度公司Non - GAAP净利润为365亿元同比下降9% Non - GAAP净利率15%经调整EBITA同比下降5%至406亿元经调整EBITA利润率同比下降2pct主要由于国内电商业务加大投入[2][9] - 本季度公司回购41亿美元（5200万股ADs）已考虑员工持股计划下发行的股份后回购计划使得流通股净减少2.1%目前股份回购计划仍有220亿美金额度（效期至2027年3月）[2][9] 淘天集团 - 本季度淘天集团收入同比+1%至990亿元其中零售客户管理收入同比+2%直营及其他收入同比 - 5%批发商业同比+18%本季度淘天经调EBITA利润率降低3.2pct至45%利润yoy - 5%主要原因是持续投入用户体验88VIP会员数本季度超过4700万人环比增长500万人[2][18] 云计算 - 本季度云业务收入同比+7%至296亿元经调整EBITA利润率从5%提升至9%本季度公共云业务收入维持双位数增长其中AI相关收入连续五个季度实现三位数增长预计快速增长趋势将持续经调EBITA利润率提升主要由于AI产品和解决方案的需求强劲公司不断加大对云基础设施投资以更好满足客户需求[3][20] 其他业务 - 国际数字商业集团、本地生活集团、菜鸟集团等业务对公司整体收入增速有拉动作用各业务在收入、经调整EBITA及利润率等方面有不同表现[9][15] - 国际数字商业集团本季度收入同比+29%经调整EBITA利润率为 - 9.2%本地生活集团收入同比+14%经调整EBITA利润率为 - 2.2%菜鸟集团收入同比+8%经调整EBITA利润率为0.2%大文娱集团收入同比 - 1%经调整EBITA利润率为 - 3%所有其他收入同比+9%经调整EBITA利润率为 - 3%[9][15] 分组4：财务预测 - 调整公司FY2025 - FY2027收入预测至9920/10886/11931亿元调整幅度为 - 0.5%/ - 0.3%/ - 0.5%调整公司FY2025 - FY2027经调净利预测至1489/1632/1855亿元调整幅度为 - 0.2%/ - 5.0%/1.8%[4][24] - 给出了公司在FY2024 - FY2027的盈利预测和财务指标包括营业收入经调整净利润每股收益EBIT Margin净资产收益率（ROE）调整后市盈率（PE）EV/EBITDA市净率（PB）等[5] - 资产负债表利润表现金流量表等方面的预测数据展示了公司在不同财年的财务状况如现金及现金等价物应收款项存货净额等项目在FY2024 - FY2027的预测值[28]

报告投资评级 - 维持买入评级 [5][13] 报告核心观点 - 报告期内公司主次矛盾清晰聚焦主业重视用户坚定投入中短期EBITA承压但盈利能力有回升态势股东回报增加可见性长期在投入可控情况下能否守住夺回市占不确定且受宏观波动影响需关注组织和行业生态位变化 [1] 各板块总结 淘天集团 - FY2Q2025实现收入990亿元(YoY+1.4%)与一致预期基本持平经调整EBITA 446亿元(经调整EBITA利润率45.1%低于一致预期1.3pct)GMV增长由订单量同比双位数增长驱动受购买频次增长和部分用户新增带动受平均订单金额下降抵销88VIP会员同比双位数增长超4600万CMR收入703亿元(+2.5%)增速环比抬升TR多季度同比下滑后企稳中国零售商业直营及其他收入226亿元(YoY -5.3%)批发业务收入60亿元(YoY+17.5%) [1] 国际商业 - FY2Q2025实现收入317亿元(YoY+29.2%)高于一致预期1.2%零售业务收入256亿元(+35.0%)批发业务收入61亿元(YoY+9.4%)经调整EBITA -29亿元(经调整EBITA利润率 -9.2%低于一致预期5.6pct)收入增长受跨境业务带动速卖通Choice动力强劲本季度速卖通推“海外托管”模式并与菜鸟协同运营及投资效率提升使Choice业务单位经济效益环比改善Lazada变现率和运营效率延续改善态势 [2] 本地生活 - FY2Q2025实现收入177亿元(YoY+13.8%)高于一致预期1.6%经调整EBITA -4亿元(经调整EBITA利润率 -2.2%低于一致预期1.3pct)受运营效率改善和业务规模提升亏损同比大幅收窄国庆期间高德DAU突破3亿创历史新高 [3] 菜鸟 - FY2Q2025实现收入246亿元(YoY+8.0%)低于一致预期8.6%经调整EBITA 0.055亿元(经调整EBITA利润率0%与一致预期基本持平)收入增长源自跨境物流履约解决方案投入快速增加菜鸟速递10月起在其他电商平台提供物流服务 [4][10] 云智能集团 - FY2Q2025实现收入296亿元(YoY+7.1%)与一致预期基本持平经调整EBITA 27亿元(经调整EBITA利润率9.0%高于一致预期6.8pct)核心公共云业务收入双位数同比增长AI相关收入三位数同比增长弥补利润率较低项目式合约类收入下降经调整EBITA利润率得益于战略调整提升阿里云Capex支出达175亿元同比增长123亿元环比增长54亿元 [11] 大文娱 - FY2Q2025实现收入57亿元(YoY -1.5%)低于一致预期9.7%经调整EBITA -2亿元(经调整EBITA利润率 -3.1%低于一致预期3.0pct)票务平台带动收入增长但受广告收入宏观波动影响部分被优质内容供给影响弥补 [12]