核心观点 - 报告借助“景气释放驱动的产业趋势投资”的季节规律，分析了以通信和电子为代表的AI上游算力板块在2025年至2026年的行情节奏与结构机会[1][3] - 报告认为，本轮牛市自2024年9月开启，核心驱动在于以算力为代表的AI上游基建环节迎来景气释放驱动的产业趋势投资阶段[2] - 根据季节规律，AI上游算力在2025年5月底启动第一波行情，在2025年11月启动第二波行情并延续至2026年2月[3][11] - 展望2026年3月至4月，受估值和拥挤度约束，AI上游算力板块或迎来阶段性高波动[3][11] - 震荡之后，2026年算力行情能否延续取决于高景气是否持续，报告结合美股科技龙头资本开支指引，预计2026年全球算力高景气或将延续[3][11][46] - 但2026年AI上游算力内部的领涨子领域可能较2025年发生切换，具体领涨领域需等待2026年5月附近的财报季验证[3][12][46] 景气驱动的产业趋势投资存在季节规律 - “无产业，不牛市”，复盘过往牛市，核心驱动因素在于具备景气释放驱动的产业趋势投资机会[2][10] - 通过对2013-2015年计算机、2019-2021年半导体、2020-2021年新能源等案例的复盘，发现景气驱动的产业趋势投资存在显著的季节规律[2][13] - 该季节规律具体表现为：第一轮行情通常于年中附近启动（驱动因素为一季报落地后景气趋势明朗）；第二轮行情通常于年底附近启动（驱动因素为年底的估值切换逻辑）；次年3月至4月附近迎来阶段性高波动（源于估值和拥挤度透支）；高波动后行情能否延续取决于产业高景气能否在第二年延续[2][10][11] - 历史案例显示，阶段性高波动的原因一方面在于前期上涨后板块估值和拥挤度处于高位，另一方面美股调整常成为触发因素[21][30][41] 结合季节规律看AI后续投资的节奏和主线 - 当前以通信和电子为代表的AI上游算力行情，完全契合上述季节规律[3][43] - **第一轮行情**：于2025年5月底附近启动，驱动因素是一季报落地后算力景气度明朗[3][11] - **第二轮行情**：于2025年11月附近启动，由估值切换逻辑驱动，并延续至2026年2月[3][11] - **后续展望**：预计2026年3月至4月，AI上游算力板块将受估值和拥挤度约束，出现阶段性高波动[3][11] - **景气延续性判断**：报告认为2026年算力高景气大概率延续，关键依据是主要云厂商给出了2026年资本支出大幅增长的指引[46] - 亚马逊预计2026年资本支出达2000亿美元，较2025年增长50%以上[46] - 谷歌预计2026年资本支出在1750亿至1850亿美元，较2025年的914亿美元接近翻倍[46] - Meta预计2026年资本支出达1150亿至1350亿美元，较2025年的722亿美元接近翻倍[46] - 微软单季资本支出已达创纪录的375亿美元，同比增长66%[46] - **内部结构切换**：报告预计2026年AI上游算力内部的领涨子领域将较2025年发生切换，2025年领涨的CPO和PCB等子领域在2026年可能被其他领域取代，具体需待2026年5月财报季验证景气情况[3][12][27][46]

基金经理张明昕的投资理念与框架 - 投资核心是厘清盈利本源、坚守价值底色，聚焦产业发展趋势，把握投资机会[1] - 投资框架概括为基于价值驱动的产业趋势投资，以价值为基础构建安全边际，以把握趋势为重点寻找高景气行业中的阿尔法标的[4] - 投资本质是“投未来”，真正具备大级别潜力的投资机会必然紧扣时代主线，如移动互联网、消费升级、新能源革命及AI浪潮[4] - 基金经理需与时俱进，通过持续跟踪研究识别并投身产业浪潮，参与价值创造过程以享受时代红利[5] - 根据产业周期不同阶段采取差异化策略，重点参与产业0-1阶段的风险成长投资和产业1-N阶段的景气投资，并寻找传统行业困境反转机会[6] 华商均衡成长混合基金业绩表现 - 张明昕管理的华商均衡成长混合A在2025年涨幅高达137.15%，在1895只同类基金中排名第4位[1][13] - 华商均衡成长混合A自2021年成立以来各年度份额净值增长率分别为：29.60%（2021年）、-32.04%（2022年）、-9.33%（2023年）、3.99%（2024年）、137.15%（2025年）[9][21] - 同期业绩比较基准增长率分别为：2.55%（2021年）、-21.29%（2022年）、-12.99%（2023年）、5.92%（2024年）、25.78%（2025年）[9][21] - 华商均衡成长混合C在2025年份额净值增长率为135.75%[11][22] 对2026年市场与投资机会的展望 - 认为2026年市场整体向上格局不变，国内经济高质量发展，政策呵护资本市场，社会信心恢复，地缘政治风险短期缓和[7][18] - 投资视野需进一步拓宽，而非仅聚焦单一行业，将通过系统行业比较找出最好的方向[7][18] - AI及衍生的各个景气赛道依然是产业核心，国内AI是2026年值得重点期待的领域[8][19] - 海外算力板块尽管2025年涨幅较大，但依然是估值、增速和业绩兑现度最匹配的板块之一[8][19] - 除AI外，还关注固态电池、机器人、创新药等领域[8][19] - 机器人行业处于0-1投资阶段，关注T链机器人能否大规模量产及合适价格位置[8][19] - 创新药领域关注政策支持，市场体量和盈利空间有望迎来转机，跟踪药企研发与出海进展[8][19] - 固态电池处于商业化应用前夜，技术突破将带来持续投资机会[8][19] 基金经理背景与在管产品 - 张明昕为特许金融分析师（CFA），任华商基金权益投资部总经理、华商均衡成长混合基金经理[3][15] - 截至2025年12月31日，具有10.2年证券从业经历，其中5.3年证券研究经历，4.9年证券投资经历[8][19] - 在管基金包括：华商均衡成长混合（2025年3月4日至今）、华商优势行业灵活配置混合A（2025年3月12日至今）、华商优势行业灵活配置混合C（2025年8月29日至今）、华商致远回报混合（2025年7月15日至今）[8][19]

基金经理的投资框架 - 投资核心是厘清盈利本源、坚守价值底色，聚焦产业发展趋势，把握投资机会 [1] - 投资框架概括为基于价值驱动的产业趋势投资，以价值为基础构建安全边际，以把握趋势为重点寻找高景气行业 [2] - 投资本质是“投未来”，真正具备大级别潜力的投资机会必然紧扣发展主线，顺应经济社会发展核心方向并具备真实价值创造能力 [2] 投资策略与执行方法 - 根据产业周期不同阶段采取差异化策略，重点参与产业从0到1的风险成长投资阶段和从1到N的景气投资阶段，并寻找传统行业中困境反转的机会 [3] - 通过系统化的跨行业跟踪比较，定期开会讨论，选出“最好的向上扩张的细分行业” [3] - 投资决策基于对产业未来的趋势评判与横向比较判断，历史的持仓与盈亏是沉没成本，不作为决策核心 [4] 对当前市场与2026年投资方向的看法 - 当前市场看多预期较为一致，下行风险有限，各类资金抢跑态势明显，部分主题行情赚钱效应突出 [4] - 2026年投资视野要进一步拓宽，而非仅聚焦单一行业，将继续系统跟踪评估各行业景气变化，在比较中找出最好方向 [4] - 只有产业趋势明确向上、景气业绩不断兑现的戴维斯双击板块才能走得更为久远 [4] 具体看好的投资领域 - AI及衍生景气赛道依然是产业核心，国内AI是2026年值得重点期待的领域 [4] - 海外算力板块尽管2025年涨幅较大，但依然是估值、增速和业绩兑现度最匹配的板块之一，在大的AI产业叙事中不会缺席 [4] - 关注固态电池、机器人、创新药等领域 [5] - 机器人行业处于从0到1投资阶段，关注T链机器人能否进入大规模量产阶段及合适价格位置 [5] - 创新药领域关注政策层面的支持和鼓励，市场体量和盈利空间有望迎来重要转机，将持续跟踪药企研发与出海进展 [5] - 固态电池处于商业化应用前夜，技术一旦突破，投资机会将持续涌现 [5] 基金经理业绩表现 - 2025年管理的华商均衡成长混合A净值涨幅高达137.15%，在1895只同类基金中排名第4 [1]

方正富邦基金2026年投资策略会核心观点 - 方正富邦基金首席投资官汤戈发表《温故求新，探知2026》主旨演讲，以产业趋势视角探寻2026年投资机会 [1] - 会议主题为“变局创新”，探讨“十五五”开局之年的投资机遇与挑战 [1] 对2025年市场的回顾与总结 - 2025年主动权益基金收益率超越沪深300指数，截至12月25日，万得偏股混合型基金指数收益率为33.39%，同期沪深300收益率为17.98% [1] - 2025年A股营收增速与利润增速见底回升，上市公司ROE水平逐渐企稳 [1] - 私募资金和两融资金增量显著，成交量维持较高水平，A股估值提升明显 [1] - 市场风格偏向成长，但结构分化显著，通讯、有色金属领涨，电子、电力设备及新能源、机械等行业涨幅居前 [1] 对2026年市场的展望与判断 - A股盈利增速和ROE水平有望继续修复，业绩增长将消化一部分估值 [1] - 叠加房地产和固收等投资方向吸引力变化，以及A股市场2024、2025年连续两年正收益，股票投资有望继续领跑 [1] - 期待居民储蓄能够更显著地进入股票市场 [1] 看好的具体产业方向 - 继续看好锂电池、电力设备、PCB、半导体存储等方向 [2] - 特别看好以固态电池为代表的新质生产力方向 [2] - 这些方向或受益于AI领域的技术进步，或受益于能源领域的需求和政策变化，均是大行业中有明确驱动的方向 [2] - 看好2026年市场投资机会的蔓延和扩大，将继续坚持在行业和公司深度研究的基础上挑选投资品种 [2]

行业投资逻辑转变 - 可控核聚变行业投资逻辑正从“终极能源”主题叙事转向工程化落地驱动的产业趋势投资 [1] 核心驱动力 - 核心驱动力是需求端爆发预期与供给端技术突破 [1] - 人工智能和大数据产业发展使远期供电缺口矛盾凸显 [1] - 高温超导与AI技术在核聚变领域应用，降低聚变装置建造成本、加快迭代速度 [1] 产业链影响与投资机会 - 技术突破催生实验堆和示范堆建设资本开支，为产业链中上游企业带来订单放量 [1] - 在聚变能源发电前，中上游企业将率先持续受益 [1] - 建议布局各地聚变装置核心供应商，以及各类聚变装置中价值量占比高的关键环节 [1]

机器人ETF市场表现 - 机器人ETF基金（159213）在9月18日盘中涨近3% 冲击四连涨 并获300万份净申购[1] - 该ETF此前连续2日获资金净流入超1000万元[1] - 标的指数成分股多数上涨 包括大华股份和巨轮智能涨停 双环传动涨近5% 科沃斯和绿的谐波涨超3% 汇川技术和科大讯飞涨超2%[4] 人形机器人订单突破 - 特斯拉获得PharmAGRI的10000台Optimus Gen3+人形机器人订单 将用于农场运营 原料药合成和处方药生产环节[1] - 星尘智能与仙工智能签订千台级工业机器人订单 计划未来两年在工业 仓储和物流等场景部署 这是国内首笔千台级商单[1] - 某龙头机器人公司与国内头部企业达成2.5亿元具身智能人形机器人采购合同 以Walker S2为主力产品交付 刷新全球单笔订单纪录[1] 机器人产业发展阶段 - 机器人行情呈现产业趋势超前投资特点 市场提前计价渗透率快速跃升预期[2] - 头部玩家从商业化浅水区步入深水区 2025年实现小批量量产和初步商业化 2026年或实现万台级以上量产[3] - 当前商业化交付多集中于小数量战略合作 数据采集和展示表演场景 订单持续性较差[6] 机器人应用场景演进 - 落地场景率先在科研 教育 导览和展示表演等ToG场景[6] - 中期落地ToB场景 工业柔性装配场景非标程度高且头部客户付费能力强 有望实现初步商业化[6] - 远期落地ToC场景 市场空间大且非标程度高 可能是人形机器人的终极市场[6] 机器人产业链布局 - 机器人ETF基金（159213）跟踪中证机器人指数 覆盖上下游全产业链[6] - 上游包括传感器 减速器 伺服电机 控制器和设备等硬件[6] - 中游包括软件算法 系统研发 装配和控制系统等系统集成[6] - 下游包括服务机器人和特种机器人等应用层[6]

市场表现 - 上证指数报3728.03点，创2015年8月20日以来收盘新高 [1] - A股全天成交2.81万亿元，为历史第三高成交额 [1] - 市场中期向上趋势明确，A股有望延续向好态势 [3] 基金业绩 - 华商均衡成长混合A类近1年净值增长率98.25%，C类97.09% [1][3] - A类近3年净值增长率46.06%，C类43.46% [3] - 同期业绩比较基准收益率近1年31.07%，近3年-6.10% [3] - 2021-2024年A类净值增长率分别为29.60%、-32.04%、-9.33%、3.99% [4] - 2021-2024年C类净值增长率分别为29.03%、-32.45%、-9.88%、3.37% [4] 投资策略 - 采用基于价值驱动的产业趋势投资理念 [1] - 专注产业0到1阶段风险成长投资、1到N景气投资及传统行业困境反转 [1] - 重点布局新能源汽车、光伏储能、AI大模型、算力、应用及机器人、自动驾驶等领域 [1] 基金经理 - 张明昕为特许金融分析师（CFA），现任华商基金权益投资副总监 [3] - 具有9.7年证券从业经历（5.3年研究经历，4.4年投资经历） [4] - 自2025年3月4日起管理华商均衡成长混合基金 [4]

投资必阙 - 投资研究需避免"完美主义"倾向，需对某些方面保持宽容，形成"研究缺口"[3] - 股票投资方法存在"不可能三角形"，需在确定性、景气性和估值中取舍[3] - 确定性指商业模式、竞争格局和行业空间等维度判断未来增长的可能性[3] - 景气度是判断当前经营状况的指标，包括行业供需关系、产能提升等因素[3] 投资风格分类 - 深度价投风格：确定性+估值，放弃景气度[4] - 行业轮动风格：景气度+估值，放弃确定性[4] - 赛道配置风格：景气度+确定性，放弃估值[4] - 深度价值投资适合非职业散户，但需克服下跌恐惧和保持钝感力[6] 赛道股配置 - 估值是主观因素，低估值策略本质是下注市场共识变化[9] - 2020年5月至2021年11月市场最占优风格是不看估值的[10] - 公募机构在赛道风格占优时期需配置相关仓位，通常选择龙头或白马[11] - 赛道股主升浪往往由非赛道行业公募基金推动，形成"贩卖焦虑"行情[12] 产业趋势投资 - 产业趋势投资适用于短期高增速行业，估值呈现"前高后低"特点[16] - 产业趋势前期可适用放弃估值的"景气度+确定性"方法[17] - 需界定产业趋势所处阶段，如光伏和锂电当前阶段存在争议[18] - 成长型周期股上行周期类似产业趋势，可用同样方法[20] 预测与应对 - 景气度拐点只能事后确认，投资者常线性外推导致股价波动[23][24] - 高景气行业出现拐点迹象时股价回落速度远超实际景气度回落[25] - 需同时预测景气度变化和市场预期变化，避免"预期你的预期"困境[27][28] - 产业趋势投资需"二极管思考"但避免"二极管性格"[32] 总结 - "景气度+确定性"体系包括配置策略和产业趋势投资两种方法[31] - 配置策略是在高景气行业中选择确定性高的龙头进行配置[31] - 产业趋势投资需关注估值"前高后低"特点，把握前期机会[31] - 需同时进行景气度定量跟踪和确定性定性分析[31]

公募基金参与A股定增市场概况 - 截至6月24日，23家公募机构通过定增方式参与37家A股上市公司投资，合计获配金额109.17亿元 [1] - 诺德基金参与39次定增，累计动用资金47.12亿元，获配投入39.02亿元；财通基金参与41次，累计动用38.76亿元，获配32.43亿元；华夏基金参与10次，累计动用2.52亿元，获配2.52亿元 [1] - 公募定增资金流向15个行业，有色金属行业最受青睐，安宁股份、中钨高新等4家企业合计获配18.49亿元；基础化工与医药生物领域各有4家企业获投，金额分别为18.36亿元和14.42亿元 [5] 头部公募机构定增参与数据 - 诺德基金、财通基金、华夏基金位列参与次数前三，朱雀基金、国泰基金、博时基金等机构也积极参与，获配金额从0.21亿元至39.02亿元不等 [2] - 部分机构如国泰基金、易方达基金存在获配投入资金与动用资金差异，例如国泰基金动用1.35亿元仅获配0.68亿元 [2] 热门定增项目与投资策略 - 昊华科技定增项目获财通、大成、诺德三家公募参与，总金额16.28亿元；国联民生项目吸引财通、华宝、华商、诺德四家机构，合计获配9.16亿元 [4] - 公募定增策略从"折价套利"转向"产业趋势投资"，头部机构重点布局硬科技与资源重构领域，例如中钨高新获易方达增强回报A重仓1亿元，北方铜业获华夏基金双产品布局合计0.28亿元 [4] - 半导体、AI算力、新能源等国家战略领域定增项目成为布局焦点，兼具估值弹性和业绩兑现潜力 [6] 定增项目收益表现 - 34只公募定增标的实现浮盈，14只浮盈率超20%，4只收益率突破50% [5] - 乐山电力获配1.04亿元，浮盈1.78亿元，收益率171.86%；晶华新材获财通等4家机构投资0.45亿元，浮盈0.37亿元，收益率82.18% [5] 市场驱动因素 - 政策支持与行情回暖推动定增市场复苏，1月多部门联合方案允许公募基金作为战略投资者参与定增 [5] - 上市公司通过定增直接融资偏好升级，监管政策优化提升资本市场融资效能，大额资产和项目入市反映市场提质增效 [6]

报告核心观点 - 从统一性指标及股价驱动力拆解角度，将细分行业从孕育期到成长期的投资方法归纳为主题投资、产业趋势投资、景气周期投资三个阶段，人形机器人行业当前处于产业趋势前期，应关注价值量较大的相关细分方向 [3][6] 前言 - 人形机器人行情受市场关注，其属于主题投资还是产业趋势投资引发讨论，报告重新理清三种投资方法区别，研究各阶段细分方向股价规律，以主营产品渗透率为识别指标，拆解不同阶段投资逻辑与框架 [17] 主题投资→产业趋势投资→景气周期投资 主题投资 - 主题投资阶段板块近端估值明显抬升，投资者买入远端 EPS 改善预期，主题分“未走出”型和“可走出”型，两种主题见顶后都会调整，业绩验证情况影响调整阶段斜率，“一次性业绩”主题回落慢于“零业绩”主题，业绩验证可能拖累投资逻辑 [21][22] 产业趋势投资 - 产业趋势投资区别于“未走出”型主题投资，“可走出”型主题调整后产业趋势信息将被逐步确认，行情演绎逻辑结构分四层，主题投资重点在第四层和第一层，产业趋势投资需多指标观察，分前期及加速阶段确认 [26][29] - 机构配置比例：公募（主动偏股型基金）配置比例变化是确认信号，消费电子和新能源车进入产业趋势投资阶段后，超配比例系统性提升，主题投资阶段超配比例在低位 [36] - 成交额占比中枢提升：成交额占比提升是转进产业趋势投资阶段的确认信号，标志市场参与共识形成，消费电子和新能源车成交额占全 A 比趋势提升分别在 2010 年后和 2015 年后 [43][44][46] - 渗透率指标环比启动：渗透率环比斜率提升是行业进入产业趋势加速阶段的核心信号，智能手机和新能源车渗透率环比加速分别始于 2010 年和 2015 年，对应环比高点是产业趋势投资阶段终结信号 [51] - “奇点”时刻得到关注及认可：“奇点”概念引入是投资逻辑标志性升级，意味着产业趋势初步确立和共识形成，iPhone4 发布、新能源车补贴政策推动销售放量、特斯拉 Optimus 机器人发布及人工智能大模型突破分别是消费电子、新能源车、人形机器人行业的奇点时刻 [58] 景气周期投资 - 产业趋势投资和景气周期投资区别在于与经济周期相关性，盈利来源不同，前者盈利归因于“产业趋势”，后者归因于“经济周期往复中的结构顺应”，前者盈利增速或股价超额收益更强，是“增量景气”思维，后者是“存量景气”思维，涉及横向和纵向比较 [59] - 部分技术创新驱动行业并非简单步入宏观景气周期投资阶段，如消费电子行业在智能手机渗透率提升过程中经历多轮小产业趋势投资阶段 [60] 三阶段时间周期及投资逻辑要素 三阶段的耗时周期 - 消费电子和新能源车是 A 股历史上经典“可走出”型主题代表，进入产业趋势投资后发展速度和斜率不同，新能源经历产业趋势前期耗时长于消费电子，主因技术进度慢、产业化坎坷，新能源车提前进入得益于补贴政策 [64][65] 三阶段的不同投资思路 - 需对行业进行周期定位以采取不同投资方法，主题投资用“类活跃资金”思路，重点识别主题强度，难点把握卖点；产业趋势投资用“自下而上”思路，重点跟踪行业，关注绝对盈利增速、渗透率环比等指标；景气周期投资用“自上而下”思路，重点是行业间相对盈利增速，难点判断宏观经济周期和选取结构 [73][76] 人形机器人行业行至何处 人形机器人周期定位 - 2021 年 8 月特斯拉发布人形机器人计划后主题行情展开，2024 年底 - 2025 年初 AI 大模型突破使人形机器人达到“奇点”时刻共识形成，从渗透率指标看本应属主题投资范畴，但潜在渗透率环比快速提升预期已计价，市场学习效应不可忽视，因此人形机器人行业当前处于产业趋势前期 [78] 人形机器人后续可能调整的时间节点及原因 - 参考消费电子和新能源车产业趋势初期回调经验，人形机器人后期可能调整，触发调整因素包括 Beta 趋势性走弱、产业趋势上行斜率弱于预期、其他产业趋势资金分流、社会及伦理风险带来政策收紧等，调整后或迈入产业趋势加速阶段，股价表现强势，绝对或相对收益多均线上行排列或不破“年线” [86][87][93] 人形机器人重点方向关注 - 产业趋势初期关注成长性空间，通过价值量空间筛选细分行业逻辑有效，人形机器人迈入产业趋势前期后，细分方向涨幅差异明显，丝杠 > 减速器 > 灵巧手 > 电机 > 电子皮肤 > 力传感器 > 外壳材料 > 其他，与相关方向价值量空间匹配，价值量大的丝杆、力传感器等涨幅居前 [100]