财务业绩预期 - 公司预期截至2025年9月30日止6个月的股东应占净溢利将达到港币4200万元至港币4700万元 [1] - 上一财年同期（截至2024年9月30日止6个月）的股东应占净溢利为港币2720万元 [1] - 预期净利润同比增长范围约为54.4%至72.8% [1] 盈利增长驱动因素 - 交易证券的已变现及未变现收益净额约为港币1300万元，高于上年同期的港币1000万元 [1] - 出售两幅位于上海的土地获得除税后一次性收益约港币1500万元 [1] 管理层展望 - 管理层对集团在本财政年度下半年的业绩表示十分关注 [1] - 审慎态度源于持续的地缘政治紧张局势带来的不确定性和压力 [1] - 行业内的价格竞争加剧也对未来业绩构成挑战 [1]

文章核心观点 - 德国三大车企（大众、宝马、奔驰）正面临由美国关税、芯片供应及中国市场疲软带来的巨大成本与盈利压力，但均将2026年视为通过新车型和成本削减进行反攻的关键时间点 [7][8][13][14] 德系车企面临的共同挑战 - 美国自2025年4月起对欧洲整车进口征收高额关税（后从25%降至15%，原为2.5%），大众集团因此每年增加约50亿欧元成本，奔驰和宝马也面临数亿美元额外成本 [7][8][10] - 安世半导体芯片短缺被视为政治问题，三家车企短期内已找到替代货源，但问题超出企业解决范围 [7][13] - 降本和保证充足现金流成为未来5年生存关键，三家车企均计划通过缩减开支甚至裁员来转移关税成本 [11] 大众集团2025年第三季度业绩 - 第三季度全球交付219.9万辆，同比增长1%，前三季度累计交付660.4万辆，同比增长1.2% [16][18] - 第三季度销售收入803.05亿欧元，同比增长2.3%，但息税前利润亏损12.99亿欧元（去年同期盈利28.33亿欧元），净亏损10.72亿欧元 [19] - 前三季度息税前利润约54亿欧元，同比下滑58%，净利润34.05亿欧元，同比下降61.5% [19] - 第三季度在华交付64万辆，前三季度累计188.2万辆，同比仅下滑2%，是三家车企中降幅最小的 [19] - 第三季度亏损主因是美国关税带来的约8亿欧元额外支出及保时捷资产减值等非经常性开支（总计约47亿欧元），剔除后调整后营业利润率可达5%左右 [19][20] - 大众品牌降本规模为40亿欧元，加上奥迪、保时捷等项目，到2030年总降本目标达60亿欧元 [21] 宝马集团2025年第三季度业绩 - 第三季度全球交付58.8万辆，同比增长8.7%，前三季度累计交付179.6万辆，同比增长2.4% [18][26] - 第三季度销售收入323.14亿欧元，同比微降0.3%，前三季度累计收入999.99亿欧元，同比下降5.6% [18][28] - 第三季度息税前利润22.61亿欧元，同比增长33%，净利润16.97亿欧元，远高于上年同期的4.76亿欧元 [27][28] - 第三季度在华交付14.71万辆，同比微降0.4%，前三季度累计46.4万辆，同比下降11.2%，中国市场销量占全球总销量约26% [28] - 前三季度研发总投入59.41亿欧元，同比下降10.6%，公司称研发投入高峰期已过，未来占比将维持在5%左右 [28] - 计划在2026年完成中国经销商网络的合并与整合，以提升盈利 [14][31] 奔驰集团2025年第三季度业绩 - 第三季度全球销量44.15万辆（乘用车），同比下滑12%，销售收入321.47亿欧元，同比下降6.9% [18][32] - 第三季度息税前利润7.50亿欧元，同比大降70.2%，净利润11.90亿欧元，同比下降30.8% [27][32] - 利润大幅下降主因是重组及裁员成本（第三季度达8.76亿欧元）以及关税上升，公司计划到2027年通过优化人力结构节省50亿欧元成本 [32][33] - 第三季度在华销量12.51万辆，同比骤降27%，前三季度累计41.8万辆，同比下滑18%，是奔驰全球主要市场中降幅最大的地区 [32] 对中国市场的策略与展望 - 三家车企均对2026年在中国市场通过新车型发力反攻展现出信心 [13][14][24][29][36] - 大众集团董事会集体到合肥试驾明年推出的新车型，内部对明后年新车型有信心 [22][24] - 宝马提及即将在中国上市的iX3车型在欧洲订单超预期，i3也将在2026年首秀 [29][31] - 奔驰认为中国高端市场消费者情绪谨慎，竞争激烈，市场整合需数年时间，未来两到三年将进行新一轮产品投放 [34][36] - 宝马和奔驰均在中国进行经销商网络优化，宝马计划合并开设用户服务中心，奔驰则评估并优化表现不佳的经销商 [14][31][41]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收66.11亿元，同比增长67.18% [1] - 2025年前三季度公司归属净利润为7.92亿元，同比下降5.95% [1] - 营收增长主要源于市场开拓、新品推出及线上线下销售扩大，净利润下降主要因芯片定制、战略项目投入及研发人员薪酬增加导致研发费用显著上升 [1] - 公司在2025年第三季度营收实现同比增长超90% [2] 市场竞争格局 - 竞争对手大疆于2025年7月底发布全景相机Osmo 360，参数对标公司X5产品，定价低800元 [1] - 大疆于2025年9月发布Osmo Nano，对标公司GO Ultra产品，叠加国补后价格较公司产品低900元 [1] - 大疆作为新入局者，通过以价换市策略快速切入全景相机市场，其降价力度被业内视为前所未有 [1] - 公司回应称，友商的价格竞争为市场扩容创造了条件，并强调自身在可更换镜头硬件设计、全景云存储、AI自动剪辑软件等方面的差异化优势是用户核心选择依据 [2] - 在天猫双十一销售中，公司在运动相机、全景相机等核心品类多榜夺冠 [2] 市场份额争议 - 久谦中台报告显示，2025年第三季度全球全景相机市场，公司市占率从85%-92%骤降至49%，大疆则以43%份额强势分流 [4] - 沙利文发布的白皮书则显示，2025年第三季度公司仍以75%的全球市占率稳坐第一，大疆在中国市场份额为37.1%，全球份额为17.1% [4] - 公司对部分第三方数据的准确性、完整性及权威性表示无法验证，并提醒投资者注意风险 [4] - 久谦中台注明其报告中公司及GoPro的2025年数据为基于历史销量结构及电商GMV趋势的估算，易产生偏差 [4] - 沙利文报告经历下线、补充备注后重新挂网，但随后又因内部数据核查需要再次暂时下线 [5] 产品与业务发展 - 公司宣布将推出两个无人机品牌，包括自有品牌及与第三方共同孵化的影翎Antigravity全景无人机品牌 [5] - 影翎Antigravity全景无人机公测已进入尾声，初步预计有望于2025年第四季度在部分区域开售 [5] - 公司新品推出周期通常在半年至一年左右，当前在研项目包括新一代运动相机、新一代一体化全景相机、可穿戴饰品相机、手持便携式Vlog相机 [6] - 瑞银监测数据显示，2025年第三季度，公司与大疆的官方App在中、美、日、德等全球主要市场的下载量和月活用户数均同比高增，中国市场增长曲线近乎"垂直拉升" [2]

谣言与平台回应 - 京东内部人士回应称平台流传的“美的集团因价格问题遭京东罚款500万元”及“京东二选一”为不实信息 [1] - 京东方面已就“罚款500万”事件对外进行辟谣 [1] - 京东客服明确表示未收到相关“二选一”的通知 [2] 价格竞争与平台策略 - 京东要求商家在其平台上的售价不能高于其他平台 以确保价格竞争力 [1][2] - 该价格策略被京东内部人士描述为主动比价 旨在为消费者构筑价格防护墙 [2] - 抖音大家电负责人曾在朋友圈发文指责京东的低价行为 [1] 舆论传播与平台动态 - 针对京东的谣言话题登上了抖音和今日头条的热榜 且在京东辟谣后相关话题仍在热榜上 [1] - 抖音方面对于是否关注到相关话题及是否与京东发生价格竞争等问题 截至发稿未予回应 [1] 电商行业竞争格局 - 今年双11大促 京东突破“10月中旬”的消费心理关口 直接衔接国庆中秋双节假期 并简化促销玩法实行单件商品立减 [2] - 淘宝天猫则专注于大消费战略及AI技术在电商环节的持续渗透 [2] - 各电商平台对相同大促商品的低价追求是消费和供给两端关注的重点 平台间争端由此展开 [2]

公司竞争优势 - 国际主要竞争对手包括Fluke、Druck、Wika等知名企业 [1] - 公司优势体现在更贴近客户需求痛点 [1] - 产品迭代更新速度快且生产效率高 [1] - 通过技术解决方案而非价格竞争方式获取市场份额 [1] - 更易获得客户及行业竞争对手的认可 [1]

业绩增长驱动因素 - 农化行业渠道库存回归合理水平，跨国企业开启新一轮采购带动需求回暖 [2] - 韶关基地克菌丹产品产销同步攀升，英德基地灭菌丹持续满负荷生产 [2] - 差异化产品需求旺盛，产能利用率提升支撑上半年业绩双增长 [2] - 积极推进灭菌丹扩产计划以应对持续增长的客户需求 [2] 市值与股东管理 - 近期减持股东华拓系（2016-2020年投资）及瑞宏凯银壹号基金（2016年投资）属政策鼓励的"耐心资本" [3] - 减持系股东自身资金安排与投资周期管理的正常财务行为 [3] - 公司已披露上市后三年内股价稳定预案，触发条件将严格执行承诺 [3] - 当前生产经营有序，核心团队稳定，战略规划扎实落地 [3] 战略规划 - 聚焦差异化产品战略强化全球市场份额及竞争力 [2][3] - 通过提升经营业绩和完善投资者回报机制实现长期价值成长 [3]

投资评级 - 买入-A投资评级 对应2025年21.22倍PE 六个月目标价41.79元[4][5] 核心观点 - 2025年二季度业绩深度调整 单季度营收同比减少48.48%至7.21亿元 归母净利润同比减少70.91%至1.05亿元[1] - 中高档白酒产品收入大幅下滑 低档酒保持增长 直销渠道表现亮眼[2] - 行业处于深度调整期 渠道去库与价格竞争延续 公司聚焦市场结构和品牌升级[3] - 预计2025-2027年收入增速分别为-21.0% +4.3% +7.0% 净利润增速分别为-28.6% +7.2% +7.3%[4] 财务表现 - 2025H1营业收入25.31亿元（同比-20.07%） 归母净利润7.15亿元（同比-24.63%）[1] - 2025Q2毛利率65.18%（同比-9.86pct） 净利率14.51%（同比-11.18pct）[3] - 销售费用率同比-0.59pct 管理费用率同比+4.57pct（主要因营收大幅降低但刚性支出难以削减）[3] 业务分拆 - 分产品：2025H1高档白酒营收23.85亿元（同比-19.8%） 中档白酒0.32亿元（同比-10.8%） 低档白酒0.68亿元（同比-2.6%）[2] - 分区域：2025H1省内营收21.01亿元（同比-19.3%） 省外营收3.84亿元（同比-19.2%）[2] - 分渠道：2025H1直销渠道营收1.33亿元（同比+44.6%） 批发代理营收23.52亿元（同比-21.3%）[2] - 经销商数量1082家（较期初净增34家） 其中省内536家（净增3家） 省外546家（净增31家）[2] 估值与预测 - 当前股价34.11元 总市值204.02亿元 流通市值204.02亿元[5] - 预计2025年每股收益1.97元 2026年2.11元 2027年2.27元[8] - 可比公司2025年平均市盈率21.22倍[9]

业务量表现与市场份额 - 二季度单季业务量98.47亿件 同比增长16.5% 但增速略低于行业均值的17.3% [1] - 市场份额下降0.1个百分点至19.5% 主要因行业包裹结构向低单价业务倾斜 [1] - 全年业务量指引下调至388-401亿件 对应同比增长14%-18% 原指引为408-422亿件对应20%-24%增长 [1] 单票收入与成本结构 - 单票收入从去年同期1.24元降至1.18元 下降0.06元 [2] - 单票收入下降主因增量激励增加0.18元和平均重量下降影响0.05元 但KA客户占比提升带动收入增加0.17元 [2] - 单票成本0.89元 同比增长8.6% 其中核心成本(运输+分拣)下降0.07元 但其他成本上升0.15元 [2] 盈利能力变化 - 单票毛利从去年同期0.42元降至0.29元 单票调整后净利润从0.33元降至0.21元 [3] - KA客户业务单票收入提升0.17元对应成本提升0.15元 属于高价值业务 [3] - 单票盈利水平接近2021年二季度价格战最激烈时期 但下半年预计随反内卷环境形成而修复 [3] 行业竞争格局 - 反内卷格局压制低价倾销 导致行业增速整体下降 [1] - 公司通过开拓散件和逆向件等高价值业务对冲价格战压力 [2] - 战略重心转向质量优先 预计增量激励将下调且流向更合理 [3]

毛利率影响因素 - 影响毛利率水平的主要因素包括规模、良率、生产效率、成本控制、价格等众多因素 [1] - 目前国内竞争的核心指标还是价格 [1]

营收与利润表现 - 美的集团2025年上半年营收2511.24亿元同比增长15.58% 归母净利润260.13亿元同比增长25.04% [1][8] - 海尔智家同期营收1564.94亿元同比增长10.22% 归母净利润120.33亿元同比增长15.59% [1][10] - 格力电器营收973.2亿元同比下滑2.46% 归母净利润144.32亿元同比增长1.95% [1][14] 行业整体情况 - 2025年上半年国内家电市场零售额4537亿元同比增长9.2% [5] - 家用空调零售量3845万套同比增长15.6% 零售规模1263亿元同比增长12.4% [5] - 洗衣机市场零售额476亿元同比增长11.5% 冰箱市场零售额672.8亿元同比增长3.5% [5] 空调业务对比 - 海尔智家空气能源解决方案收入329.78亿元同比增长12.8% [18] - 美的智能家居业务营收1672亿元同比增长13.31% 暖通空调为核心业务 [19] - 格力消费电器板块营收762.79亿元同比下滑5.09% 该板块包含空调业务 [20] 市场份额变化 - 2025年1-7月美的海尔空调线下份额分别增长0.42%和0.99% 格力下滑2.21% [22] - 线上市场格力份额出现0.02%轻微下滑 [22] - 二季度空调线上低端机销量占比超50% 中高端需求承压 [22] 企业战略调整 - 美的集团两次调整区域运营架构 合并运营中心并优化人员 [25] - 格力电器推广"董明珠健康家"场景化销售 串联多品类产品线 [26] - 海尔智家入股汽车之家、新时达电气等企业 通过资本运作扩张版图 [27] 行业竞争环境 - 小米空调销量急剧提升 目标年内跻身行业前三 [24] - 中央空调销售规模同比下滑5.5% 内销额同比下滑10.1% [22] - 家电行业出现价格激战、产品同质化加剧等趋势 [29]