央行MLF操作分析 - 央行将于7月25日开展4000亿元1年期MLF操作 实现净投放1000亿元 这是连续第五个月加量续作 [1] - 7月中期流动性净投放总规模达3000亿元 与上月的3180亿元基本持平 [2] - 5月降准释放1万亿元长期流动性后 央行持续通过MLF和逆回购等操作保持流动性合理充裕 [2] 货币政策导向 - 当前中期流动性持续净投放主要受两方面因素驱动：政府债券发行节奏快叠加信贷投放加快 货币政策需配合财政政策形成合力 央行延续数量型工具操作强度释放货币政策仍偏支持性的信号 [2] - 短期内降准降息概率不大 但在"扩内需 稳增长"的大方向下 货币政策仍将保持积极作为 [3] - 下半年MLF操作将总体维持加量续作态势 必要时央行或还将重启国债买卖操作为市场注入更长期限流动性 [4] 市场流动性状况 - 7月24日央行开展3310亿元7天期逆回购操作 但当日净回笼1195亿元 叠加跨月扰动因素 短端利率全线走高 [4] - DR001加权平均利率上行28 05个基点报1 6515% DR007加权平均利率上行9 33个基点报1 5759% [4] 债券市场表现 - 受资金面紧张和市场风险偏好转移影响 债市延续调整趋势 现券收益率继续上行 [5] - 10年期国债收益率盘中逼近1 75% 超长债收益率直逼2% [5] - 交易盘连续多日净流出 银行二永债收益率同步走高 反映投资者情绪趋于谨慎 [5]

免责声明 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格。本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设 置访问权限,若给您造成不便,敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者,请勿阅读、订阅或获收任何相关信息。 本内容不构成具体业务的推介,亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议,且本公司不会因接收人收到本内容而视其为客 户。本内容的信息来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性、完整性及未来变更的可能性不作任何保证。请您根据自身的风 险承受能力作出投资决定并自主承担投资风险,不应凭借本内容进行具体操作,本公司不对因使用本内容而造成的损失承担任何 责任。除非另有说明,本公司拥有本内容的版权和/或其他相关知识产权。未经本公司事先书面许可，任何单位或个人不得以任 何方式复制、转载、引用、刊登、发表、发行、修改、翻译此报告的全部或部分内容。 本周模型对下周IH、IF、IC、IM基差的运动方向判断分别为:走强、走强、走强、 近期预测结论 I H I E 1. 00% 1. 00% 0. 75% 0. 75% 0. 50% 0. 50% 0. 25% 0. 25% 0. 00% 0. 00% ...

纪要涉及的行业或公司 未提及具体公司，涉及中国宏观经济相关行业，包括工业、消费、投资、房地产、金融、财政等 纪要提到的核心观点和论据 1. **工业生产** - 观点：2025年5月工业增加值同比增速小幅下降，内部结构有分化，出口影响明显，汽车行业有韧性 [1][3][4] - 论据：5月工业增加值当月同比增速为5.8%，较上月下行；采矿业和电燃水行业累计同比增速与上月持平，劳动密集型制造业累计同比增速降至6.9%；传统基建与地产相关、运输设备等行业生产走弱，汽车行业生产端受益于消费改善保持韧性 2. **消费** - 观点：2025年5月消费超预期，品类表现有差异，汽车销量与零售额增速不同 [1][5][6] - 论据：社消零售总额当月同比增速达6.4%，创年内新高，得益于电商促销；家电、通讯器材等品类增速高，化妆品、汽车等增速低；汽车销量同比增速为11.13%，零售额增速仅为1.1%，差异因价格收缩 3. **固定资产投资** - 观点：2025年5月固定资产投资增速持续下滑，各分项走弱，房地产是主要拖累 [1][7] - 论据：投资增速降至3.7%，制造业、基建、房地产投资均走弱；房地产投资累计同比-11.1%；基建投资集中在新能源发电相关领域 4. **房地产市场** - 观点：2025年5月房地产市场供给端略有回暖但问题仍在，需求端疲软 [1][8] - 论据：供给端新开工和施工面积负增长幅度收窄，竣工面积负增长扩大；需求端销售额和销售面积同比下滑，二手住宅价格同比增速为负但降幅收窄 5. **物价水平** - 观点：2025年5月物价呈现结构性分化，CPI与PPI剪刀差扩大 [1][9] - 论据：CPI同比持平，连续数月维持负值区间；PPI持续下行，生产资料降幅扩大，生活资料降幅收缩；CPI与PPI剪刀差持续上行 6. **金融数据** - 观点：2025年5月社融增速有韧性但信贷扩张未显著启动，货币供给有变化 [3][12] - 论据：社融增量为2.3万亿元，同比多增2271亿元，存量增速为8.7%；实体信贷同比少增，企业债券等同比多增；M1增速回升，M1与M2剪刀差收窄 7. **财政收支** - 观点：2025年5月财政收支增速回落但支出仍有韧性，广义财政赤字规模创新高 [3][14][15] - 论据：收支增速均回落，非税收入转负；狭义收支差额走阔；1 - 5月狭义和广义财政赤字规模创近6年新高；政府性基金收入同比下降，与房地产市场表现相关 8. **就业市场** - 观点：2025年5月就业市场边际好转，结构有改善 [9] - 论据：城镇调查失业率为5.0%，较4月下降0.1个百分点；各年龄段失业率均好转；制造业和建筑业就业结构改善明显 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 2025年5月高频经济活动数据显示商品价格回升，生产端改善，火电发电量增速上行但低位，开工率有分化，下游消费部分指标改善 [10][11] 2. 2025年5月人民币贷款新增6200亿元，同比下降34.74%，企业和居民部门信贷有结构性变化 [13] 3. 2025年前5个月经济总量压力小，实现全年5%增长目标问题不大，但有结构性问题，下半年关注建筑业开工情况 [15] 4. 2025年5月金融数据供给端改善，需求端低迷，未来信用扩张关键看建筑业开工率能否改善 [16] 5. 2025年下半年宏观经济改善关键在于PPI和地产价格中枢能否改善，需准财政发力 [17]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：中国经济六周期模型** - **模型构建思路**：基于货币-信用-增长三个维度方向来刻画宏观状态，用于判断经济周期阶段[1][7] - **模型具体构建过程**： 1. 划分六个周期阶段（阶段1-6），每个阶段对应不同的货币、信用、增长组合状态 2. 信用扩张阶段（如阶段1-3）配置成长风格资产，收缩阶段（阶段4-6）配置价值风格资产[7][10] 3. 通过信贷数据（如中长贷脉冲）动态调整周期阶段判断[11] 2. **模型名称：中长贷脉冲择时模型** - **模型构建思路**：利用中长期贷款脉冲指标识别信用周期方向，指导A股仓位配置[11] - **模型具体构建过程**： 1. 计算新增中长贷TTM同比：$$ \text{中长贷脉冲} = \frac{\sum_{i=t-11}^t \text{新增中长贷}_i}{\sum_{i=t-23}^{t-12} \text{新增中长贷}_i} - 1 $$ 2. 取三个月差分作为信用扩张/收缩信号：$$ \Delta \text{中长贷脉冲} = \text{中长贷脉冲}_t - \text{中长贷脉冲}_{t-3} $$ 3. 当差分转正时发出看多信号[11][12] - **模型评价**：历史回测显示对A股波动率和最大回撤控制效果显著[11] 3. **模型名称：主权CDS择时模型** - **模型构建思路**：基于中国主权CDS指标水平和变化方向构建A股仓位规则[14] - **模型具体构建过程**： 1. 计算CDS滚动4年z-score标准化值：$$ z = \frac{\text{CDS}_t - \mu_{4y}}{\sigma_{4y}} $$ 2. 计算近20日差分方向：$$ \Delta \text{CDS} = \text{CDS}_t - \text{CDS}_{t-20} $$ 3. 分四档配置： - z <0且ΔCDS<0 → 100%股票 - z ≥0且ΔCDS<0 → 75%股票 - z <0且ΔCDS≥0 → 25%股票 - z ≥0且ΔCDS≥0 → 0%股票[15] 4. **模型名称：六周期FOF配置模型** - **模型构建思路**：将六周期观点融入风险预算框架，月频调整多资产权重[18] - **模型具体构建过程**： 1. 设定目标波动率3%，按周期阶段分配风险预算： - 阶段1-3：增配权益（成长/制造风格） - 阶段4-6：增配债券/黄金[18] 2. 使用风格FOF组合（如成长ETF）、国开债ETF、黄金ETF作为底层资产[18] - **模型评价**：风险调整后收益显著优于目标波动基准[19] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：中长贷脉冲因子** - **因子构建思路**：反映银行体系对实体经济的中长期信贷支持力度[11] - **因子具体构建过程**： 1. 计算12个月新增中长贷滚动总和 2. 同比增速标准化：$$ \text{因子值} = \frac{\text{TTM中长贷}_t}{\text{TTM中长贷}_{t-12}} - 1 $$[11] 2. **因子名称：主权CDS因子** - **因子构建思路**：捕捉海外投资者对中国经济基本面的预期变化[14] - **因子具体构建过程**： 1. 原始CDS报价经4年滚动z-score标准化 2. 叠加20日动量方向形成复合信号[14][15] --- 模型的回测效果 1. **中长贷脉冲择时模型** - 年化收益：15.6% - 年化波动：15.2% - 最大回撤：24.1% - 夏普比率：1.03 - 超额收益（vs中证800）：6.9%[13] 2. **主权CDS择时模型** - 年化收益：14.7% - 年化波动：14.2% - 最大回撤：25.7% - 夏普比率：1.03 - 超额收益（vs中证800）：6%[22] 3. **六周期FOF配置模型** - 年化收益：8.0% - 年化波动：2.6% - 最大回撤：2.9% - 夏普比率：3.04 - 超额收益（vs目标波动基准）：3.0%[19][23] --- 因子的回测效果 1. **中长贷脉冲因子** - 信用扩张区间A股年化收益弹性：+6.9%（相对收缩区间）[11] 2. **主权CDS因子** - CDS下行区间A股胜率：78%（历史统计）[14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 商品整体未到多配时候 耐心等待 国债期货逢低偏多 股指上有顶 下有底 [2][3] - 美国经济存在“滞胀”或“衰退”风险 中国“再通胀”预期漫长 [8][25] - 2025年下半年美国经济韧性回落 中国积极财政政策托底经济 货币进一步宽松 资产配置上偏防守 [37] 根据相关目录分别进行总结 2025年上半年回顾 - 中美商品分化 美国先涨后跌 中国商品偏弱 国债震荡 股指偏多 商品偏空 [5] - 海外方面 4月2日特朗普发布对等关税政策 商品大跌 1 - 3月美国进口1.2万亿美元 同比23% 零售和食品服务销售额2.1万亿美元 同比4.6% 关税干扰使有色价格坚挺 [5] - 国内方面 3 - 4月商品房销售走弱 内需偏弱 5月中国PPI - 3.3% 持续回落 出口受抢出口因素支撑 但整体价格承压 10年期国债利率维持震荡 [6] 2025年下半年展望 美国：经济“软着陆”→“衰退”风险 - 美国经济存在“滞胀”或“衰退”风险 财政对居民就业与消费的支持难以持续 居民收入与消费有下行风险 [8] - 2025年4月美国财政支出5918亿美元 12个月Rollsum 7.09万亿美元 同比11.8% 财政收入8502亿美元 12个月Rollsum 5.06万亿美元 同比7.4% 年度赤字2.03万亿美元 占Q1美国GDP 6.8% [9] - 预计2025年美国实际GDP增速为1.6% - 2.3% 特朗普部分政策将拖累经济 如移民政策、贸易政策、减税政策等 [19] - 通胀或将持续高于2%目标 迫使美联储将政策利率维持在3.5%以上 预计到2025年底联邦基金利率降至3.75% [23] 中国：漫长的“再通胀”之路 - 2025年中国“再通胀”预期漫长 5月PPI同比 - 3.3% CPI同比 - 0.1% PPI回正之路艰难 房地产新发展模式下 商品房销售与M1回升缓慢 出口面临美国财政赤字滑坡和进口下行风险 [25] - 中国通胀上行面临挑战 包括美联储高利率使出口承压 房地产“止跌回稳”难 部分行业产能过剩压低私人部门商品需求 [31] - 中国信用扩张取决于基础货币、货币乘数和货币流通速度 2025年基础货币与存量货币（M2）持续回升 货币流动性未起来 [27] - 货币政策将维持支持性立场 预计2025年政策利率分两次共下降30 - 40BP 存款准备金率分两次下降50 - 100BP [36] 2025年下半年配置展望 - 美国经济韧性回落 美债收益率高位震荡有回落风险 美元震荡有走弱风险 黄金逢低偏多但交易机会不明显 [37] - 中国积极财政政策托底经济 货币进一步宽松 通胀依然承压 A股保持活跃成交 国债收益率下行 大宗商品价格受需求不足压制 [37] - 资产配置上偏防守 10年期美债收益率在3.8% - 4.5%之间震荡下行 美元在95 - 100之间震荡偏下行 黄金在3000 - 3400间波动 A股沪深300维持目标3400 - 4400点 10Y中债收益率在1.6 - 1.8% [38] - 大宗商品预期2025H2震荡偏弱 关注2025Q3行情机会 [39]

社融情况 - 5月新增社融2.29万亿，同比多增2271亿，存量增速持平前值8.7%，政府债券、企业债券和外币贷款同比多增是支撑项，实体信贷持续偏弱是拖累项[1][9] - 新增人民币贷款5960亿，同比少增2237亿，企业有效融资需求未实质好转[12] - 政府债券新增1.46万亿，同比多增2367亿，普通国债叠加超长期特别国债发行支撑社融[12] - 企业债券新增1496亿，同比多增1211亿，产业债为主要贡献，城投债净偿还[13] - 外币贷款新增135亿，同比多增622亿，或因美元走弱和企业外贸预期改善[13] 信贷情况 - 企业部门新增短期贷款1100亿，同比多增2300亿；新增中长期贷款3300亿，同比少增1700亿，企业倾向“保运转”[21] - 居民部门短期贷款减少208亿，同比多减451亿，消费意愿不强；新增中长期贷款746亿，同比多增232亿，与地产销售边际转暖一致，但楼市信心恢复偏缓[2][21] M1与M2情况 - M1增速环比回升0.8个百分点至2.3%，因去年基数低和企业“留现金不投资”[3][35] - M2增速小幅回落0.1个百分点至7.9%，与存款利率调降和财政资金释放慢有关[3][36] 展望与风险 - 下半年金融数据或“结构分化+缓步修复”，社融增速有望在8.5%-9.0%区间波动，需关注地方化债、居民信心和关税风险[6][44]

5月金融统计数据核心观点 - 5月信贷需求不足导致新增人民币贷款同比少增3300亿至6200亿，增速降至7.1%，但政府债置换影响减轻后还原增速或达8% [3] - 社融规模同比多增2271亿至2.29万亿，增速稳定在8.7%，M2增速7.9%与M1增速2.3%剪刀差收窄0.9pct显示货币活化边际改善 [4][7][8] - 银行板块年初累计上涨11.8%跑赢大盘，"一揽子"政策推动下行业NIM改善预期强化 [9] 信贷结构分析 - **对公贷款**：新增5300亿占比86%，中长贷新增3300亿发挥"压舱石"作用，短贷新增1100亿存在冲量特征 [4] - **居民贷款**：新增540亿同比少增217亿，按揭负增、消费贷疲软，仅经营贷同比多增232亿 [6] - **定价水平**：企业新发放贷款加权利率3.2%持平上月，较年初下行23bp，呈现"量价均衡"特征 [5] 货币与社融表现 - **M1变动**：同比少减8386亿但仍低于历史均值8031亿，反映私人部门风险偏好低迷 [8] - **M2稳定性**：增加6061亿同比少增504亿，理财扩容未显著冲击存款增长 [8] - **社融构成**：政府债发行前置及化债推进支撑社融增速，余额增速连续5个月上行 [7] 银行业影响 - 政策红利下银行指数5月以来上涨8.8%居行业首位，非对称降息缓解NIM压力 [9] - 外贸企业抢出口及地方债置换减轻信贷拖累，对公业务仍是银行投放主力 [3][4]

报告行业投资评级 - 银行业投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 5月金融数据显示信贷需求不足，银行业面临“量难增、价易降”问题，后续贷款增长需有效需求改善和财政政策加力提效 [4][5] - 对公中长贷发挥“压舱石”作用，短贷存在冲量特征，企业端信用扩张逐步向“量价均衡”模式靠拢 [15][19] - 居民消费购房需求待改善，零售信用扩张延续偏弱态势，6月零售信贷读数或小幅改善 [22] - 5月新增社融增速稳定，政府债供给放量对社融增长形成持续支撑 [29] - M1增速在低基数上反弹上行，M2增速运行大体稳定，货币活化程度边际小幅度提升 [36] - “一揽子”政策落地利好银行经营基本面，板块行情或仍可持续 [44] 根据相关目录分别进行总结 需求相对不足压制下5月信贷继续同比少增 - 5月新增人民币贷款6200亿，同比少增3300亿，增速降至7.1%，有效融资需求未实质性转暖，除季节性因素外，外部形势变动和地方化债发行影响贷款投放 [4] - 1 - 5月合计新增人民币贷款10.7万亿，同比少增4600亿，信贷投放节奏“月初回落、月末冲高”特点明显 [4] - 6月银行贷款投放强度将加码，地方债务置换对信贷读数的负面影响将逐步消散，贷款增长相对稳定，但实现“量、价、险”平衡需有效需求实质性改善 [5] - 5月短端票据利率中枢下移，未出现“零利率”行情，月末票据冲量不明显，票据贴现对信贷支撑减弱 [5][6] 对公中长贷发挥“压舱石”作用，短贷存在冲量特征 - 5月对公贷款新增5300亿，同比少增2100亿，占新增贷款比重86%，短贷、中长贷分别新增1100、3300亿，同比分别多增2300亿、少增1700亿 [15] - 短贷方面，月末部分银行通过对公短贷冲量填补信贷缺口，对公短贷新增对月内信贷增长形成一定支撑 [15] - 中长贷方面，基建相关高频数据延续稳步回升态势，专项债资金拨付落地，置换债发行节奏趋缓，对公中长期融资需求或相对稳定 [16] - 5月企业新发放本外币贷款加权平均利率在3.2%，同上月末持平，较年初下行23bp，企业端信用扩张逐步向“量价均衡”模式靠拢 [19] 居民消费购房需求待改善，零售信用扩张延续偏弱态势 - 5月份居民贷款新增540亿，同比少增217亿，短贷、中长贷分别新增 - 208、746亿，同比少增451亿、多增232亿，零售端贷款读数环比4月有一定改善 [22] - 按揭负增压力较大，转暖存在难度，5月新发放个人住房贷款加权平均利率基本持平，按揭定价进入磨底阶段 [22] - 非房消费贷增长相对疲软，居民扩表能力、意愿不足，消费贷“价格战”被监管叫停，后续规模增长或延续回落态势，6月居民端消费需求可能有所释放 [22] - 经营贷投放强度不及去年同期，1 - 5月经营贷新增4930亿，同比少增6548亿，占新增居民贷款比重95%，较去年同期下降44pct [22] 5月新增社融2.3万亿，增速稳定在8.7%，同4月末持平 - 5月新增社融2.3万亿，同比多增2271亿，余额增速8.7%，同4月末持平，年初以来稳定上行 [29] - 表内融资：5月社融口径人民币贷款新增5960亿，同比少增2237亿，外币贷款新增135亿，同比多增622亿 [29] - 未贴现票据：5月未贴现票据减少1162亿，同比少减169亿，表内外票据合计减少416亿，同比少增2656亿，5月末存量票据17.4万亿 [29] - 政府债：5月社融口径政府债新增1.46万亿，同比多增2367亿，占新增社融比64%，高于2020 - 2024年同期均值41% [29] - 直接融资：5月企业债券、股票融资分别新增1496、152亿，同比多增1211、41亿，4月以来流动性环境趋松，企业发债成本下降 [29][30] M1增速在低基数上反弹上行，M2增速运行大体稳定 - 5月M2同比增速7.9%，M1增速2.3%，M2与M1增速剪刀差5.6pct，环比4月收窄0.9pct，货币活化程度边际小幅度提升 [36] - M1增速低基数上反弹，去年5月企业活期受整顿存款“手工补息”影响压低基数，今年政府债发行前置使相关企业账面资金情况有所修复，但私人部门资金活化程度仍待改善 [36] - M2增速相对稳定，5月降息后“脱媒”压力显著弱于去年同期，主要因本次降息集中于零售定期存款，瞬时影响小，且今年债市偏震荡，理财产品比价优势弱化 [36][37] - 5月人民币存款新增2.18万亿，同比多增5000亿，月末增速8.1%，环比4月末上行0.1pct，居民、企业、财政、非银存款有不同变动 [37][38] “一揽子”政策落地利好银行经营基本面，板块行情或仍可持续 - 年初以来银行指数累计上涨11.8%，跑赢沪深300指数13.6pct，5月7日央行公布“一揽子”金融支持政策以来，银行指数累计上涨8.8%，跑赢沪深300指数7.4pct，涨幅居30个行业首位 [44] - 行业NIM呈现触底迹象，基本面“以稳为主”，2Q25银行净利息收入和非息收入增长压力减轻，主流上市银行经营整体稳定 [45] - 板块低估值、高股息的红利特征虽有所弱化，但吸引力仍存，银行股作为类固收资产配置性价比相对效应仍较为明显 [45] - 资金面的一些积极影响因素正在持续发挥作用，包括ETF基金、保险和AMC等长期资金、产业资本和公募基金考核机制改革等 [45]

核心观点 - 从经济循环视角看，4月企业居民存款剪刀差持续改善，经济循环自2024年9月以来持续修复[4] - 2025年前四个月非银机构新增存款规模创五年新高，反映居民存款搬家及央行稳定市场的双重逻辑[4] - 贷款总量偏弱但结构分化：居民消费贷款趋势增长而经营贷款回落，企业短期贷款增长而中长期贷款回落[4] 金融资产端数据 信用扩张季节性 - 4月新增社融1.16万亿，同比多增1.22万亿，但受季节性影响（4/7/10月为传统小月），经济信号有限[6][12] - 剔除政府债后4月社融增量0.19万亿，高于2024年但低于2022-2023年同期[12] 居民贷款结构变化 - 2024年9月起居民消费贷款单月同比持续多增，经营贷款同比回落，反映利率差异（消费贷款利率更高）及需求端改善[7][16] - 消费贷款定义指向终端需求，经营贷款反映生产活动，结构变化暗示居民行为边际调整[16] 企业贷款久期缩短 - 2025年前四月企事业贷款新增9.3万亿，规模仅次于2023年同期（9.7万亿）[8][18] - 中长期贷款占比从2023年76%降至2025年62%，显示企业融资久期缩短[18] 金融负债端数据 经济循环改善 - 企业居民存款剪刀差从2024年8月-14.7%修复至-8.4%，表明企业流动性改善快于居民[4][21] - 该指标反映资金从生产端（企业）向消费端（居民）的流转效率，剪刀差扩大预示经济向上周期[22] 非银存款高增长 - 2025年前四月非银存款新增2.2万亿，创五年新高，对应权益市场成交量放大[23] - 驱动因素包括：1）居民超额存款搬家（存款利率下行推高机会成本）[24]；2）央行通过平准基金等工具稳定资本市场[24] 4月金融数据细节 信贷结构 - 人民币贷款新增2800亿（同比少增4500亿），其中居民贷款减少5216亿（短期贷款降幅显著），企事业贷款增6100亿（票据融资占8341亿）[29] - 贷款余额同比增速7.2%，较上月回落0.2个百分点[29] 社融构成 - 政府债券净融资9729亿（同比多增10666亿）是主要拉动项，企业债券净融资2340亿（同比多增633亿）[31] - 未贴现银行承兑汇票减少2794亿（同比少减1696亿）[31] 货币供应 - M2同比增速8%（较上月升1%），新口径M1同比1.5%（较上月降0.1%），旧口径M1同比-1%[32] - 住户存款减少1.39万亿（同比多增4600亿），非银存款增1.57万亿（同比多增1.9万亿）[33]

金融数据概况 - 2025年4月新增社融1.16万亿，新增人民币贷款2800亿，社融存量同比增长8.7%，M2同比增长8%，旧口径M1同比增长 -1%，新口径M1同比增长1.5%[1] 核心观点 - 4月企业居民存款剪刀差持续改善，经济循环自2024年9月以来持续修复[2] - 2025年前四月非银机构新增存款规模处过去五年最高，或因居民存款搬家和央行稳定市场[2] - 当下贷款总量偏弱，居民消费贷款趋势增长、经营贷款趋势回落，企业短期贷款趋势增长、中长期贷款趋势回落[2] 金融资产端观察 - 4月是信用扩张小月，新增社融规模小，同比高低传递经济信号有限[3][11] - 2025年居民贷款结构转变，2024年9月以来消费贷款单月同比多增、经营贷款单月同比回落[4][13] - 2025年前四月新增企事业贷款9.3万亿，高于2021 - 2022年和2024年，低于2023年，企业贷款久期或缩短，中长期贷款占比降至62%[5][15] 金融负债端观察 - 4月经济循环领先指标改善，企业居民存款剪刀差从2024年8月的 -14.7%修复至 -8.4%[6][20] - 2025年前四月非银机构新增存款2.2万亿，高于2021 - 2024年，或因居民存款搬家和央行保护市场[24] 4月金融数据特征 - 4月信贷票据融资规模高，人民币贷款增加2800亿，同比少增4500亿[30] - 4月社融政府发债高，增量11591亿，同比多增12249亿，政府债券净融资9729亿，同比多10666亿[36] - 4月M2同比抬升，同比8%，增速较上月抬升1%，人民币存款减少4400亿[37][38]