对于DR001低位运行，天风证券固定收益首席分析师谭逸鸣认为原因有三： 对于DR001为何在近日跌破年内低点，多位分析师认为，这主要是资金供需两端共同作用的结果。 □置换债发行节奏前置、年末财政支出提速，对12月流动性形成补充 □央行投放力度与节奏匹配机构需求，稳定了资金面预期 □历史经验显示，12月资金利率波动多集中在跨年阶段，其余时点往往围绕中枢窄幅运行 ◎记者 张欣然 进入12月，银行间资金利率在低位区间继续回落。上周，具有市场风向标意义的DR001阶段性跌破 1.3%，收于1.27%的年内新低，打破了今年以来隔夜利率"低位低波但不破下限"的运行状态。 随着12月税期临近，市场对资金面是否转紧的关注明显升温。不过，从央行操作节奏及机构判断来看， 在中长期流动性提前投放、财政支出形成补充以及机构资金需求偏弱等因素支撑下，税期扰动预计难以 改变年末资金面整体平稳充裕的格局。 隔夜利率低位运行 进入12月，银行间资金利率延续平稳偏松态势。业内人士认为，财政支出投放提速、央行年末流动性呵 护以及机构资金需求阶段性偏弱等因素叠加，是推动短端利率回落的主要原因，整体流动性仍处于偏松 区间。 从走势看，隔夜资金利率呈 ...

文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人：殷雯卿 （19945767933） 核心观点 12 月 FOMC 宣布将启动储备管理购买（ RMP ）工具，从 12 月 12 日起将从二级市场购买短期国债；首月计划购买 400 亿美元，此后数月将维持在较高水 平。 预计本轮 RMP 需要至少向市场注入约 1500 亿美元准备金、持续到 2026Q2 ；购债结构倾向于超短期国债（购债比例计划 75% 为 1-4 个月期限的国债）。 重启 RMP 对经济的意义在于：一方面，能够改善短端流动性，有利于美股的"宽松交易"。但另一方面， RMP 并非 QE ，对长端利率以及实体经济融资成本的 影响或有限。 报告摘要 一、流动性短缺后美联储会做什么？ SRF 与 RMP 在美联储缩表周期中，官方有相关研究认为准备金余额/名义GDP处于10%-12%，或准备金余额/银行总资产处于12-13%是美联储准备金的合理区间。 目前美 联储准备金余额 / 名义 GDP 比重为 9.5% ，准备金余额 / 商业银行总资产比重为 11.8% ，均略低于合理水平。不过 2019 年缩 ...

美联储重启RMP操作的核心内容 - 美联储于12月FOMC宣布重启储备管理购买工具，自12月12日起从二级市场购买短期国债[2] - 首月计划购买400亿美元，此后数月维持在较高水平，预计需向市场注入约1500亿美元准备金，持续至2026年第二季度[2][4] - 购债结构倾向于超短期国债，计划75%为1-4个月期限的国债[2] 重启RMP的背景与目的 - 当前美联储准备金余额略低于合理水平，准备金余额/名义GDP比重为9.5%，准备金余额/商业银行总资产比重为11.8%[7] - RMP旨在永久性补充准备金，使其达到约3万亿美元的下限，以维持“地板系统”货币政策框架有效[4][22] - 同时需应对财政部一般账户的季节性波动，例如每年4月因季度缴税带来的流动性收紧压力[4][23] RMP与QE的区别及经济影响 - RMP并非量化宽松，主要购买短期国债，目标是管理准备金，而非直接刺激经济[5][27] - 对经济意义在于改善短端流动性，有利于美股“宽松交易”，但对长端利率及实体经济融资成本影响有限[2][5] - 历史经验显示，2019年RMP操作后，美股快速反弹并重回上涨路径[5] 当前流动性紧张程度评估 - 从价格指标看，非银机构流动性已显紧张，有担保隔夜融资利率自2025年10月起连续一周突破利率走廊上限[8] - 银行系统流动性开始收缩但尚未短缺，有效联邦基金利率与利率走廊上限利差最新值为-1个基点[9] - 总体流动性紧张状况优于2019年“钱荒”时期，重演钱荒风险不大[29]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 央行买断式逆回购、MLF 等中期流动性投放工具成本与同业存单发行利率形成比价关系，且公募货币基金和银行理财现管类产品规模有望继续增长，同业存单利率难明显上行，但 DR001 难大幅低于央行 7 天期 omo 利率，同业存单利率下行空间亦有限 [1] - 四季度以来 1 年期 AAA 评级同业存单到期收益率振幅仅 5bp，12 月以来振幅更收窄到 2bp，同业存单“多空”因素“势均力敌”，年内同业存单收益率或仍“进退维谷”，可等待 2026 年 1 月可能的存单配置时点 [2][4] 根据相关目录总结 “进退维谷”的同业存单 - 四季度以来 1 年期 AAA 评级同业存单中债到期收益率在 1.63% - 1.68%波动，12 月振幅收窄至 2bp，“多空”因素“势均力敌” [2] - 同业存单收益率上行难，一是央行中期流动性投放工具成本与同业存单发行利率形成比价关系，商业银行倾向增加对央行负债；二是活期理财产品规模增长带动存单配置需求上升 [3] - 同业存单收益率下行难，在收窄短期利率走廊政策导向下，DR001 和 R001 难大幅偏离央行 7 天期 omo 利率，DR001 往下大幅偏离 1.40%的 7 天期 omo 利率空间有限且 omo 利率降息概率极低 [4] 狭义流动性 央行操作：月初季节性净回笼 - 过去一周央行质押式逆回购净回笼 8480 亿元，周一净回笼最高，截至 12 月 5 日逆回购余额 6638 亿处于较低位置 [13] - 12 月买断式逆回购到期 14000 亿元、MLF 到期 3000 亿元，12 月 5 日央行续作 3M 期买断式逆回购 10000 亿元实现等额续作 [14][15] 机构融入融出情况：月初融出顺畅 - 12 月 5 日，大行净融出资金 4.1 万亿元较 11 月 28 日上升约 7415 亿元，净融出余额 4.7 万亿元较 11 月 28 日增加约 2966 亿元，均处往年同期较高水平 [16] - 12 月 5 日，货币基金净融出余额 1.2 万亿元较 11 月 28 日下降约 2366 亿元，处往年同期中性水平；股份制银行净融出 40 亿元较 11 月 28 日上升约 317 亿元，处往年同期较低水平 [16] - 12 月 5 日，全市场银行间质押式待购回债券余额约 11.7 万亿较 11 月 28 日上升 6678 亿元，全市场杠杆率 107%较 11 月 28 日上升 0.27pct，非法人产品杠杆率 111%较 11 月 28 日下降 0.84pct [26] 回购市场成交情况：月初流动性摩擦小 - 月末银行间质押式回购市场量价皆稳，日成交量中位数约 7.9 万亿较 11 月 24 - 28 日上升 4867 亿元，R001 中位数为 1.36%较上周下行 1bp，R001 与 DR001 价差中位数 6.4bp 较上周下行 0.2bp，GC001 与 R001 价差中位数为 6.4bp 较上周上行 1.3bp，流动性摩擦较小 [30] - 资金面整体宽松，月初融资难度低，情绪指数大部分时间处于 50 左右 [31] 利率互换：基本持平 - FR007IRS 1 年期利率和 SHIBOR3 月 IRS1 年期利率较上周小幅下降，本周 FR007IRS 1 年期中位数 1.54%处于 2020 年以来后 10%分位数，SHIBOR 3 月 IRS1 年期中位数 1.60%处于 2020 年以来后 22%分位数 [36] 政府债：未来一周政府债净缴款压力下降 下周政府债净缴款 - 过去一周政府债净缴款 1866 亿元，其中国债、地方债分别净缴款 500、1366 亿元；未来一周政府债预计净偿还 7952 亿元，其中国债净偿还 8797 亿元，地方债净缴款 845 亿元 [37] 当前政府债发行进度 - 截至 12 月 5 日，国债净融资进度 96.2%，过去一周进度上升 2.6%，2025 年剩余净融资空间约 2523 亿；新增地方债方面，年内拟结转使用的 5000 亿地方债限额余额已开启发行 [39] 同业存单：收益率窄幅震荡 绝对收益率 - 12 月 5 日，SHIBOR 隔夜、7 天、1M、3M、6M、9M、1Y 报价除 7 天期限较 11 月 28 日下行 2bp 外其余无变动；中债商业银行 AAA 评级 1M、3M、6M、9M、1Y 同业存单到期收益率 1M 及以上期限较 11 月 28 日分别上行 13bp、4bp、2bp、2bp、2bp [42] 发行和存量情况 - 过去一周同业存单一级发行量合计 4959 亿元较 11 月 24 - 28 日下降 636 亿元，发行期限上 1M、6M、9M 占比分别增加 4.71pcts、18.06pcts、3.25pcts，3M、1Y 分别减少 7.03pcts、19.00pcts [44] 相对估值 - 12 月 5 日，1 年期 AAA 评级同业存单到期收益率与 R007 利差为 16bp 处于 2020 年以来 35%分位数，10 年期国债到期收益率与 1 年期 AAA 评级同业存单利差为 19bp 处于 2020 年以来 47%分位数 [47]

投资评级 - 行业投资评级：优于大市（维持）[2] 核心观点 - 我国金融体系正显著呈现“大央行”特征，中国人民银行通过流动性操作和宏观审慎管理深刻重塑资产管理行业生态，强化对金融市场定价权的引导[4] - 金融机构格局面临结构性力量重构：大型商业银行市场定价影响力将持续增强，而公募基金及中小银行定价权有所削弱[4] - 2026年权益市场慢牛格局底层逻辑稳固，居民资产配置“存款搬家”趋势预计将持续，潜在迁入资管产品和直接入市规模约4-5万亿元[4] - 保险资金和理财资金均有动力增加对国内权益资产配置，叠加人民币资产国际化进程，资产管理行业将迎来新的战略发展机遇[4] 央行银行篇：大央行时代 - 央行引入7天逆回购利率作为核心政策利率，构建宽度显著收窄至70BP的新利率走廊机制，调控更为灵活直接[12] - 央行通过国债买卖操作直接锚定长债价格，从2024年7月的“应急干预”发展为“常态调控”，机制成熟化与政策协同深化[13] - 央行通过定向操作引导大行及政策性银行行为，并优化一级交易商考评办法，强化其逆周期责任，以提升大行债券定价权[21] - 大型商业银行凭借低负债成本及系统重要性地位，债券投资增速明显提升，市场定价权增强[32][35] - 中小银行因监管指导及自身风险，债券投资趋于收敛，转向表外资管和财富代销业务，行业合并加快，截至2025年11月底已有406家银行注销[48][51][63] 银行理财篇：多资产逐鹿 - 传统储蓄利率持续走低推动居民资金转向银行理财，理财产品存续规模持续增长，推测实际规模约33万亿元[66][67][70][72] - 新发理财产品业绩比较基准虽持续下行，但仍远高于存款利率，银行在营销端加大支持以壮大中收业务[75][77] - 银行理财目标客群风险偏好较低，产品存款化现象突出，资产配置中对银行存款比例增加[83] - 低利率环境下，银行理财通过多资产配置平衡风险与收益，中低波“固收+”产品持续带来增量，例如招银理财“全+福”系列累计募集规模突破3700亿元，部分产品年化收益率达7.49%[84][86][90] - 理财机构积极搭建多策略库，涵盖权益、固收、另类等资产，并寻找匹配“固收+”的合适资金来源与工具[92][95][99] 保险资管篇：浮动化负债 - 分红险凭借“低保底+高浮动”特点成为应对利率下行周期的关键产品，可分配盈余的70%分配给保单持有人，有效降低险企刚性兑付成本[108][109][111] - 2025年前三季度资本市场反弹带动上市险企投资收益率显著改善，例如新华保险总投资收益率达8.6%，同比增长1.8个百分点[122][123] - 险资持续加大FVOCI权益类资产配置力度，截至2025年三季度末，部分险企配置比例较2024年中期增长超过1个百分点，后续权益类资产仍有增配空间[123][126][127] - 部分险企探索新准则下另类投资策略，如设立私募证券投资基金投资高分红股票，或挖掘长期股权投资机遇以平滑收益波动[137] - 中小保险机构风险暴露加速，行业尾部风险持续出清，非上市险企将自2026年起执行新会计准则[146] 证券基金篇：多谱系共舞 - 证券公司金融投资资产中OCI权益投资占比逐步提升，成为重要扩表方向[148][151] - 公募基金被动化趋势显著，截至当前股票ETF占股票基金规模比重约45%，被动型基金占比约60%[158][159] - 证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，改革基金公司绩效考核机制，强化业绩比较基准约束，并推行浮动管理费率，引导行业从规模扩张转向质量提升[162][163][166] - 主动股基行业配置存在显著差异，对银行与非银金融欠配程度分别达8.09和4.10个百分点，而对电子、医药生物超配程度分别达7.30和5.31个百分点[169] - 多资产指数投资策略预计在2026年取得突破，国内混合型基金及FOF基金的发展体现了投资者对多资产投资的较强需求[171][176]

货币政策体系构建 - 中国人民银行行长潘功胜提出构建科学稳健的货币政策体系，核心是增强央行政策利率作用并收窄短期利率走廊宽度 [1] - 政策目标为畅通央行政策利率向市场基准利率再到各种金融市场利率的传导机制 [1] - 收窄利率走廊旨在解决市场基准利率大幅偏离政策利率的问题，并为货币政策框架由数量型向价格型转变奠定基础 [1] 利率走廊机制演变 - 原利率走廊上限为7天SLF利率（2.4%），下限为超额准备金利率（0.35%），宽度达240基点 [5][9] - 新利率走廊上限为临时隔夜逆回购操作利率，下限为临时隔夜正回购操作利率，宽度收窄至70基点，相比原走廊收窄135基点 [2][12] - 市场基准利率或从DR007切换为DR001，DR001将围绕7天逆回购利率波动 [2][12] 利率走廊宽窄的利弊分析 - 宽走廊弊端在于市场利率易严重偏离政策利率，例如2020年二季度和2022年二季度DR007低于政策利率100基点，弱化了政策利率引导作用 [8][9] - 直接“降上限、提下限”的调整方式面临挑战：上调超额准备金利率可能反向激励银行将资金存回央行，降低信贷投放动力；下调SLF利率则可能削弱其惩罚性和警示作用 [10][11] - 新走廊通过设置临时隔夜正逆回购操作利率作为“心理锚”，有效引导DR001在更窄区间波动，2024年7月以来DR001最低1.31%，最高1.97% [12][14] 政策实施路径与影响 - 收窄利率走廊更可行的路径是通过设置新的上下限压缩市场利率实际波动范围，而非直接调整原走廊上下限 [4] - 政策核心目的是向市场传递更清晰的利率调控信号，增强央行政策利率的引导作用，并顺畅向中长期债券利率和贷款利率传导 [14] - 临时隔夜正逆回购工具虽未实际使用，但已通过预期管理有效引导资金价格 [14]

货币政策立场与工具 - 预计2026年货币政策将延续支持性立场，数量工具上“降准”有1-2次操作空间，价格工具上政策利率有1-2次“降息”空间，对应10-20个基点（bps）的调降幅度[1] - 2026年通过公开市场净买入1万亿元国债的流动性投放规模等同于一次50个基点的“降准”[4] - 截至2025年11月中旬，货币政策在2025年内已落地10个基点的降息和50个基点的降准[9] 利率水平调节 - 新版“利率走廊”引导DR001围绕7天期逆回购操作利率波动，走廊上下限可能调整，波动范围或继续收窄[4] - “降准”投放基础货币的机会成本为35个基点，而国债买卖操作（如“2倍买入2年期、1倍卖出7年期”）的基础货币投放成本为116个基点[16] - 截至2025年10月末，MLF余额占基础货币的比例从年初的11%提升至16%[19] 利率比价关系与净息差 - 2025年三季度末人民币贷款加权平均税后利率为1.787%，与10年期国债收益率1.76%基本匹配，贷款利率进一步单边调降空间受限[37] - 2022年至2025年三季度，1年期LPR累计下调70个基点，5年期LPR下调110个基点，但实际人民币贷款加权平均利率降幅达141个基点，导致银行净息差持续压缩[42] - 截至2025年10月末，债券投资占金融机构总资产比例升至22.92%，同比增速17.61%，而贷款类资产占比降至71.60%，同比增速6.34%[35] 利率市场展望 - 预计2026年10年期国债利率在1.70%-2.0%区间波动，30年期利率在1.90%-2.30%区间波动[58] - DR007的250日移动均线（年线）约为1.74%，是10年期国债收益率的重要估值锚[55] - 7天期逆回购利率加点40个基点（OMO+40bps）是静态利差参考，10年期与政策利率的利差仍有陡峭化空间[58]

纪要涉及的行业或公司 * 行业为中国债券市场及货币政策操作框架[1][3] * 核心讨论对象为中国央行及其货币政策工具[1][3][4] 核心观点和论据 货币政策框架现状与改革方向 * 中国已形成以7天逆回购利率为基准政策利率、DR007为基准市场利率的货币政策调控框架[1][3] * 今年3月改革淡化了MLF（中期借贷便利）的地位，旨在解决多种政策利率并存的问题[1][3] * 当前利率走廊上限为SLF（常备借贷便利）利率，比7天逆回购利率高100个BP，下限为IOER（超额存款准备金）利率，固定在0.35%，走廊宽度为205个BP[1][3] * 当前较宽的利率走廊（205个BP）赋予央行较大操作灵活性，但可能影响向市场传递清晰的调控目标信号[1][3] 利率走廊收窄的潜在路径与借鉴 * 央行可能通过创设新工具或改革现有工具来收窄利率走廊，以降低DR007等货币市场基准利率的波动[1][4] * 可借鉴美联储经验：危机前通过日常OMO（公开市场操作）使有效联邦基金利率（EFFR）围绕目标波动；危机后创设IORB（准备金余额利率）和ONRRP（隔夜逆回购协议）组成地板系统来调节流动性[4][5] * 中国央行可考虑通过日常精准投放与新型工具组合，提高资金面稳定性与预见性[1][5] 理想短期利率走廊的特征 * 应能有效控制DR007等市场基准利率的波动区间，使其围绕政策目标稳定运行[5] * 应具备灵活且透明的调控机制，以便及时应对市场变化[5] * 应涵盖广泛参与者，包括商业银行及非银机构，确保全面覆盖金融体系[5] 对债券市场的具体影响 * 收窄短期利率走廊将显著降低资金面波动，对债市产生积极影响[6] * 若实现类似美国的价格型调控，存单隐含的流动性溢价可能下降，推动整体债券收益率曲线下移[2][7] * 投资者将不再需要频繁分析资金面及流动性供给，转而更关注央行动作及其对长期趋势的判断[6][7] * 在当前阶段，可考虑的信用策略包括三年以内短久期信用债下沉或高等级信用债拉久期[2][7] 其他重要但可能被忽略的内容 * 2024年6月陆家嘴论坛上潘功胜行长提到适度收窄走廊宽度，并于7月宣布视情况开展临时正逆回购操作，将利率设定为7天逆回购利率加减50个BP，但此后该工具未被启用，即使在2025年1-2月流动性紧张时期也未使用[3] * 今年1-2月流动性紧张未被使用临时工具，可能因为流动性紧缩本身是央行为纠偏市场投机行为而引导的一部分[3] * 对于震荡市中的灵活博弈，需要结合风险偏好、存单收益及流动性变化进行策略调整，以等待更佳交易窗口出现[7]

行业与公司 * 行业为中央银行与金融市场 公司为美联储[1] 核心观点与论据 * 美联储于2025年10月宣布降息25个基点 将联邦基金利率目标区间下调至3.75%-4% 同时宣布从12月1日起停止缩表[2][3] * 停止缩表的主要原因是银行系统流动性显著下降 导致货币市场利率上升 美联储资产负债表规模从2022年的8.9万亿美元降至6.5万亿美元 缩减约2.4万亿美元 银行准备金规模从2021年底的4.2万亿美元降至28,279亿美元 减少超过1.4万亿美元[10] * 为维持市场流动性 美联储使用多种工具 包括隔夜成本回购操作（上限5,000亿美元 利率4%） 隔夜逆回购操作（上限1,600亿美元 利率3.75%）以及常备回购便利工具（SRF） 2025年10月末SRF操作规模达到500亿美元 反映流动性紧张[2][6][12] * 结束缩表的操作具体为 到期赎回的美债本金将全部再投资于美债 机构证券本金也将全部再投资于美债 长期可能导致美联储持有更多美国国债[2][4][5][7] * 美联储参考了银行系统准备金规模下降至约2.8万亿美元的临界点 作为结束缩表的判断依据 以确保过程平稳[26][27] 其他重要内容 * 美联储设有外国央行常备回购协议便利（FIMA） 用于向外国央行提供美元流动性 例如在2023年瑞士信贷危机期间向瑞士央行提供了600亿美元的流动性支持[2][21][23] * 在疫情期间推出的多款借贷工具大部分已停止使用 仅剩主街企业贷款计划和工资保护计划流动性便利还持有少量资产余额[25] * 2025年10月份的政策宣布对市场产生短期影响 道琼斯指数和标普500指数由涨转跌 中长期美国国债收益率上涨 美元指数反弹 黄金价格短暂下跌[8][9] * 隔夜逆回购工具用于吸收过剩流动性并控制利率 其规模在2022年底曾超过2.5万亿美元 后随政策转向而减少[14][15]

好的，作为拥有10年经验的投资银行研究分析师，我已经仔细研读了这份2026年债市展望报告。以下是基于报告内容的详细总结，严格排除了风险提示、免责声明、评级规则等无关信息。 报告核心观点 - 2026年债市将呈现“低利率+高波动+下有底、上有顶”的特征，利率运行中枢持平或小幅抬升概率较高 [1] - 十年期国债收益率上限预计在2.0%-2.1%，下限预计在1.6%-1.7%，期限利差恐继续走扩 [1] - 债市“资产荒”逻辑趋于弱化，基本面因素重要性回归，机构行为是主要波动源 [1] - 核心投资策略排序为：波段操作+票息策略+权益暴露 > 品种选择 > 久期调节+杠杆 > 信用下沉 [1][5] 基本面：开局之年的名义GDP回升 - 2026年为“十五五”开局之年，美国迎来中期选举，全球宏观能见度有望提高，投资者或对关税等因素“脱敏” [2][13] - 全球存在“三个半”增长引擎：AI投资、国防开支、产业重构及不确定性较大的乌克兰重建，财政发力与货币配合下投资驱动特征明显 [2][14] - 国内供需再平衡期待取得进展，方向上积极但空间上暂“有顶”；供给端关注企业利润和产能利用率验证，固投转负对当期经济不利但对长期平衡有益 [2][22] - 需求端关注政策拉动和内生动能修复，预计企业利润小幅改善、产能周期迎来结构性拐点、融资需求小幅企稳 [2] - 名义GDP增速好转和增长结构更具有市场指示意义，广谱消费和地产若确认企稳将是债市的潜在风险 [2][31] 政策：支持性立场与有差别重心 - 货币政策将延续支持性立场，但政策空间可能小于2025年；预计全年降准1-2次，降息可遇不可求，结构性工具依然是重心 [3] - 流动性方面，2026年银行间流动性预计维持平稳，波动空间有望收窄；宏观流动性依然充裕，关注存款活化和搬家情况 [3][69][72] - 财政政策面临稳增长压力和收支缺口两大现实问题；预计2026年财政政策在“科学合理”基础上维持一定扩张力度，各项工具总规模预计为15.7万亿元，较2025年增长约1.2万亿元 [3][80] 机构行为与市场供求 - 债券供给端，政府债供给增加但节奏前置，在央行配合下债市压力不大；真正挑战在于需求端和机构行为 [4] - 债市“资产荒”逻辑趋于弱化，保险与银行扩表难，理财与基金负债稳定性弱化，股市或继续分流债市资金 [4][86] - 稳定性资金减少可能增大市场波动；机构行为催生结构性机会与风险，如ETF规模扩张压缩成分券估值，银行对长债承接力下降，保险I9准则全面落地抑制二永债需求等 [4][86] 债市估值与策略 - 十年期国债收益率1.82%位于2002年以来3%分位数，与7天逆回购政策利率利差为42bp，位于2015年以来14%分位数，绝对估值仍低 [102] - 相对估值方面，股债比价显示债券性价比修复但仍偏低；与存款利率相比性价比提升；全球视角下中债利率处于明显低位 [104] - 利率上行空间受制约因素包括：重演2017年再通胀概率低、融资需求弱、货币政策支持、银行负债成本下行 [5] - 策略上强调在“蛰伏”中伺机“反击”，把握波段机会，重视票息收益和权益资产暴露，对久期调节和信用下沉保持谨慎 [1][5]