报告投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为34.29元 [1][4][5] 报告核心观点 - **核心观点**：报告认为，均胜电子在2025年实现稳健增长后，正进入“收入结构优化+盈利能力修复”双轮驱动阶段 [3] 公司智能驾驶相关产品在手订单充足，有望于2026年逐步进入放量交付阶段，机器人业务定点项目也在稳步推进，看好公司中长期持续增长 [1][2] 2025年经营回顾 - **财务表现**：2025年实现营业收入611.8亿元，同比增长9.52%，但低于此前预测的640.0亿元 [1] 实现归母净利润13.36亿元，同比增长39.08%，略低于此前预测的15.56亿元 [1] - **业绩归因**：收入不及预期主要受全球通胀环境下汽车终端需求偏弱影响 [1] 利润略低于预期主要由于公司持续推进全球产能整合、四季度一次性资产处置产生损失、研发投入加大（重点投向智能驾驶及机器人等新兴业务）以及汇率波动导致汇兑收益同比减少 [1] - **主营业务**：汽车安全业务通过全球产能整合与供应链优化，毛利率提升至17.1%，经营韧性增强 [2] 汽车安全与汽车电子两大主业新获订单约970亿元，各占约一半 [2] - **新兴业务**：智能化业务在智能驾驶域控、中央计算单元、智能座舱等领域取得从0到1突破，相关订单规模快速提升 [2] 公司依托汽车产业链能力切入机器人赛道，布局域控、能源管理、灵巧手等核心部件，与多家头部客户开展合作 [2] 2026年及未来展望 - **增长驱动力**：2026年，前期获取的智能驾驶域控、中央计算单元及智能座舱等订单有望进入集中量产交付阶段，汽车电子业务收入占比预计持续提升 [3] 海外L2/L2+项目及东南亚产能投放亦将贡献增量 [3] - **盈利能力**：随着全球产能优化逐步完成（欧美高成本产能出清、东欧/墨西哥/摩洛哥等低成本地区承接），叠加供应链本土化与核心零部件自供比例提升，成本端仍具改善空间，有望带动利润率稳步提升 [3] - **新业务**：机器人板块预计2026年收入较2025年实现量级提升，定点项目逐步转化为实际出货，但整体仍处投入期，短期对利润贡献有限 [3] 盈利预测与估值 - **收入预测**：小幅下调2026/2027年营业收入预测至676.49亿元/737.06亿元（前值分别为707.89亿元/775.78亿元，分别下调4.44%/4.99%）[4] 预测2028年营业收入为791.32亿元 [4] - **净利润预测**：小幅下调2026/2027年归母净利润预测至18.31亿元/21.39亿元（前值分别为18.87亿元/21.85亿元，分别下调2.95%/2.14%）[4] 预测2028年归母净利润为23.24亿元 [4] - **估值方法**：基于SOTP估值法，给予2026年汽车电子业务34.5倍PE、汽车安全业务25.7倍PE、内饰件及其他业务22.7倍PE，其中汽车电子业务采用可比公司2026年PE均值给予50%溢价 [4][11] - **目标价构成**：目标价34.29元对应各部分业务价值分别为：汽车电子业务每股17.69元、汽车安全业务每股12.38元、其他业务每股4.21元 [11] 财务数据与业务拆分 - **2025年分部数据**：汽车安全业务收入384.586亿元，毛利率17.1% [10] 汽车电子业务收入163.358亿元，毛利率19.7% [10] 功能内饰件及其他业务收入63.883亿元，毛利率22.1% [10] - **2026年预测**：预计汽车安全业务收入415.353亿元（yoy+8.0%），汽车电子业务收入191.129亿元（yoy+17.0%），功能内饰件及其他业务收入70.012亿元（yoy+9.7%）[10] 预计整体毛利率为18.6% [10] - **关键财务比率预测（2026E）**：预计营业收入同比增长10.57%，归母净利润同比增长37.06% [9] 预计EPS为1.18元，ROE为10.12%，PE为21.80倍 [9]

报告行业投资评级 - 领先大市（维持）[1] 报告的核心观点 - 智驾政策加速完善，L3/L4落地有法可依 [2] - 城市NOA渗透率提速，高阶智驾迎来规模化渗透新周期 [2] - VLA与世界模型走向融合统一，智驾能力有望实现跃升 [2] - 自研与开放合作并行，第三方供应商助力智驾平权 [2] - 高阶智驾发展迎来拐点，渗透率有望持续提升 [2][143] 根据相关目录分别进行总结 智驾政策加速完善，L3/L4落地有法可依 - 智能辅助驾驶法规日渐完善，地方试点先行，全国标准逐步推进 [2] - 2025年9月，工信部就《智能网联汽车组合驾驶辅助系统安全要求》强制性国家标准公开征求意见，该标准将组合驾驶辅助系统分为基础单车道、基础多车道、领航组合及泊车组合四大类，并计划于2027年1月1日正式实施 [13] - 2026年2月，工信部发布《智能网联汽车 自动驾驶系统安全要求》征求意见稿，将成为首部针对L3级和L4级自动驾驶系统的强制性国家标准 [2][18] - 2025年12月，中国首批L3级有条件智能驾驶车型（极狐阿尔法S6、长安深蓝SL03）正式获得准入许可，在指定区域开展上路试点 [18] 城市NOA渗透率提速，高阶智驾迎来规模化渗透新周期 - 城市NOA已从“高端尝鲜”阶段进入“全面普及+规模化渗透”的新周期 [2][30] - 2025年1-10月，国内乘用车城市NOA搭载量为239.2万辆，渗透率达12.8%，较2024年增长4个百分点 [2][30] - 2025年10月单月城市NOA搭载量达34.3万辆，渗透率达16.5% [30] - 2025年1-10月上市新车中，城市NOA标配+预埋占比达21.7%，较2023年的6.3%和2024年的13.7%提升明显 [30] - 城市NOA功能正从高价车型向低价车型下放，2025年1-10月，20万以下车型的城市NOA搭载量占比约为10%，实现实质性突破 [34] - 多家车企将城区NOA功能下放至10-20万价格段车型，例如鸿蒙智行尚界H5 Max版（17.98万元）、小鹏Mona M03 MAX（12.98万元）、领克07EM-P（13.98万元） [2][34] - 在20-25万价位车型的用户购车考量中，城市NOA功能已成为排名第一的必选项 [35] - 比亚迪发布全民智驾战略，其天神之眼C技术覆盖7万级到20万级车型，截至2025年底，比亚迪辅助驾驶车型保有量超256万辆 [44] - 小鹏MONA M03 Max在13万元价格区间引入城市NOA功能，2025年全年交付超17万辆 [53] - 高速NOA与城市NOA计算平台市场份额存在差异：2025年中国自主品牌高速NOA计算平台份额前三为地平线（47.66%）、Mobileye（27.81%）、瑞萨（10.90%）；城市NOA计算平台份额前三为英伟达（49.36%）、华为（23.07%）、地平线（17.88%） [24][26] VLA与世界模型走向融合统一，智驾能力有望实现跃升 - 智能驾驶技术正从模块化架构、分段式端到端，向以一段式端到端、VLA（视觉-语言-行动）和世界模型为核心的“超人智能”阶段演进 [62][63] - 端到端架构已成为行业共识，并衍生出VLA和世界模型两条技术路线以解决其面临的挑战 [66] - VLA模型融合视觉、语言和动作三大模态，实现了从环境感知、语义理解到决策执行的真端到端，具备可解释性、强大的复杂场景理解与泛化能力，以及更自然的人机交互 [71][74][77] - 世界模型通过对真实世界建模，赋予系统预测未来环境演变的能力，擅长处理长尾、极端场景，并能进行内部仿真验证，提升决策的前瞻性和稳定性 [78][81][88] - VLA和世界模型优势互补，未来有望深度融合，共同塑造更强大的“驾驶大脑” [2][89] - 头部厂商技术路线逐渐收敛：理想汽车发布MindVLA-o1模型，采用原生多模态MoE Transformer架构并引入预测式隐世界模型 [107]；小鹏汽车发布第二代VLA，引入世界模型和隐空间思维链 [110]；华为乾崑智驾ADS 4采用WEWA（World Engine + World Action Model）架构 [118] 自研与开放合作并行，第三方供应商助力智驾平权 - 当前智驾解决方案呈现多元并存格局：头部新势力坚持全栈自研；传统车企多采用“自研打底+多供应商并行验证”的混合模式；部分车企选择全栈外采 [2][125] - 全栈自研能构建技术护城河和生态闭环，但需要高研发投入与数据闭环能力，仅头部厂商可长期维持 [2][125][129] - 自研+外采模式能平衡技术主权与开发效率，将成为多数车企的主流选择 [2][125] - 第三方智驾供应商助力功能普及和降本增效，2025年1-10月，Momenta、华为HI和其他供应商的城市NOA搭载量分别为34.8万辆、11.9万辆和11.1万辆，市占率分别为60.2%、20.6%和19.2% [134][136] - Momenta累计合作的城市NOA定点车型已超160款；华为HI累计合作定点车型超100款；元戎启行累计合作定点车型约15款 [137] 投资建议 - 报告建议关注智驾能力领先和处于强产品周期的主机厂，包括小鹏汽车、小米集团、赛力斯、理想汽车、吉利汽车、比亚迪、零跑汽车等 [2][143] - 在零部件方面，建议关注受益于高阶智驾渗透率提升和产业升级的厂商，如千里科技、电连技术、拓普集团、德赛西威、伯特利、耐施特、经纬恒润等 [2][143]

行业动态与战略合作 - 徐工集团与康明斯深化战略协同，围绕合资企业徐州美驰车桥有限公司，拓展在整机系统集成优化及新能源领域的合作，合作期限延长至2036年 [1] - 东风汽车与康明斯签署合作备忘录，未来合作聚焦“创世纪”卡车3.0项目、国七产品开发及整车匹配、海外市场拓展三大关键领域 [3] - 福田汽车与中远海运特运合资设立广州远福汽车供应链有限公司，标志着福田汽车正式构建自主可控、稳定高效的全球海运供应链体系，推动从“产品出海”向“体系出海”升级 [12][14] 资本运作与股权变动 - 潍柴动力与关联法人中国重汽集团氢动能汽车创新中心有限公司对潍柴新能源动力科技有限公司进行同比例增资，共计人民币58,900万元（5.89亿元），其中潍柴动力增资41,230万元（4.123亿元） [5] - 东风集团股份（0489.HK）获联交所批准，将于2026年3月18日撤销H股上市地位，实现100%国有控股，以简化结构、提升效率，更高效地整合资源向新能源、智能化等战略性新兴产业集中 [8][10] - 上汽红岩汽车有限公司获得A轮融资，投资方包括重庆发展投资、上海汽车工业集团、两江资本，融资金额未披露 [19][20] 新势力企业融资进展 - 陕汽旗下质子汽车科技完成数亿元B轮融资，资金将用于智能驾驶及自动驾驶等核心技术研发、补充运营资金、全球市场拓展等 [14] - 新能源重卡与智驾新势力零一汽车完成新一轮12亿元人民币融资，由溥泉资本（宁德时代旗下）、Momenta、蔚来资本联合领投，距其5亿元A轮融资仅过去半年 [16] - 专攻L4级自动驾驶编队业务的卡尔动力拿下超1亿美元B轮融资，由地平线与高榕创投联合领投，资金将用于加速干线货运无人化的规模化拓展 [18] 企业战略与目标 - 上汽红岩在获得A轮融资的同时，提出到“十五五”末期的发展目标：国内市场在工程运输、资源运输等核心赛道重回行业前三；海外市场年出口销量突破2万辆；整体销量突破5万辆；高阶自动驾驶和无人驾驶技术保持行业领先 [20] - 智能动力管理公司伊顿已完成对宝德公司旗下热管理业务的收购，该业务为数据中心、航空航天等市场提供热管理解决方案，预计将在交易完成后的第二年为公司的调整后盈利带来增长，并将并入伊顿电气全球业务板块 [22]

文章核心观点 - 公司当前采取“上下兼容”的战略，一方面通过推出10万元级别的MONA M03车型追求销量规模与现金流，另一方面通过更名集团、投入巨额研发资金讲述“物理AI”等高端科技故事以拉升品牌形象[6][5] - 该战略存在内在矛盾与风险：低价走量车型在普及核心技术（如图灵芯片、智驾）的同时，可能削弱高端车型的品牌溢价能力，导致品牌心智向“10万级智驾车”锚定，从而损害长期的高端化目标与盈利能力[6][26][27][30][32] 小鹏汽车的战略转向与市场表现 - 公司销量承压，2026年1月交付20,011辆，同比下降34.1%，2月交付15,256辆，同比下跌49.9%，一季度累计交付62,682辆，相比2025年同期的94,008辆下滑明显[11] - 产品结构失衡，2025年全年，MONA M03和P7+两款轿车合计贡献超过65%的销量，其中MONA M03单款车占比45.6%，而G6、G7、G9三款SUV合计销量不敌P7+一款轿车[11] - 公司核心的智能驾驶差异化优势正在减弱，从“独有卖点”变为“行业共识”，迫使公司寻求新的增长路径[13][15] MONA M03的产品定位与市场使命 - MONA M03是公司关键的走量车型，共推出6款版型，售价从11.98万元到15.18万元，覆盖10-15万价格带核心区间[17] - 该车型首搭自研图灵芯片（Max版单颗750TOPS，Ultra SE版双颗1500TOPS）及第二代VLA智驾大模型，并在续航（640km）、能耗（百公里电耗10.8kWh）及舒适配置上全面升级[17][18] - 该车型的战略意义在于：在智能化优势被追平后，通过低价产品抢占用户入口、重建规模与效率，为公司获取供应链话语权和支撑高强度研发的现金流[15][16] 品牌高端化叙事与研发投入 - 公司集团更名并大谈“物理AI”、飞行汽车、人形机器人等前沿技术，计划2026年物理AI相关研发投入提升至70亿元，2025年全年研发费用已达94.9亿元[5][22] - 讲述宏大技术故事的目的，是为了证明公司不仅是一家靠10万级车型冲量的车企，并试图支撑其作为科技公司的估值逻辑[24][25] - 然而，如果汽车主业（尤其是高端产品）无法恢复市场解释权，过于宏大的前沿叙事反而可能暴露主业的无力[26] “上下兼容”战略的内在矛盾与风险 - 核心矛盾在于：将最先进的技术（如图灵芯片、全国智驾）下放到10万级车型实现技术普惠，会反向削弱高端车型（如G9、P7）的溢价理由，压缩利润空间[27][29][30] - 品牌锚点一旦下移，不仅影响新车溢价，还会连带冲击二手车残值、用户换购路径及渠道推广高端车的积极性[31] - 与特斯拉和理想等竞争对手“先立高端品牌锚，再铺规模产品”的路径不同，公司在高端品牌锚（如G9月销量一度不足千台）尚未稳固时便大力下沉市场，面临“山头未立，先去抢平原”的挑战[32]

公司战略与转型 - 公司以电动化、智能化作为突破口，推动汽车从单一的交通工具向移动智能终端转型 [1] 智能化战略与品牌 - 公司发布“全民智驾”战略，践行“好技术，就应该人人可享”的理念 [1] - 公司发布“天神之眼”技术矩阵以满足消费者差异化需求 [1] 技术产品进展 - 公司发布“天神之眼 5.0”，搭载最新大模型版本，在全闭环端到端的基础上新增强化学习能力 [1] - “天神之眼 5.0”系统兼具“超安心、超拟人、超高效”三大核心特性 [1] - 公司结合“天神之眼”积累的海量车辆数据，构建起可快速迭代的核心竞争壁垒 [1] 行业承诺与保障 - 公司是中国市场首个提出“智能泊车兜底承诺”的车企 [1] - 公司为所有搭载“天神之眼”的车辆提供智能泊车场景下的安全及损失全面兜底 [1] 竞争地位与发展 - 公司的技术旨在提供行业领先的辅助驾驶体验 [1] - 公司巩固在智能驾驶领域的领先地位，为在智能化赛道上的长远发展持续赋能 [1]

新车发布与定价 - 公司于4月2日同步推出海洋网两款新车型：2026款海豹06GT与2026款海豹06DM-i旅行版[1] - 2026款海豹06GT官方指导价区间为12.89万元至16.99万元[1] - 2026款海豹06DM-i旅行版官方指导价区间为11.19万元至13.99万元[1] - 公司为两款新车提供涵盖购车、选装、养护等的多项用户权益，2026款海豹06GT用户额外享受1年闪充补能权益[1] 核心技术性能升级 (海豹06GT) - 新车搭载闪充技术与第二代刀片电池，最高纯电续航提升至620公里[2] - 闪充技术实现快速补能，宣传口号为“5分好，9分饱，零下30度只多3分钟”[2] - 电机最大功率升至240kW，百公里加速时间为6.5秒[2] - 车辆配备云辇-C智能阻尼车身控制系统，并新增路面预瞄功能以提升驾乘舒适性[2] - 新增自定义驾驶模式、防晕车模式及高速爆胎稳行控制系统[2] 智能化配置 - 车辆配备天神之眼B-辅助驾驶激光版(DiPilot-300)，升级搭载激光雷达，支持天神之眼5.0系统[2] - 智能驾驶功能涵盖城市领航辅助(CNOA)、高快领航辅助(HNOA)及全场景泊车[2] - 配备智能座舱高阶版DiLink 150[2] 设计与外观 - 新车定位为“年轻人的第一台GT”，旨在引领高能潮趣新生活[2] - 新增镜海银、波西娅玫红两种外观配色，以及爱琴海蓝、极光紫两种单色车身配色[3] - 内饰新增暮紫/暖白双拼配色[3]

文章核心观点 文章详细剖析了长城汽车旗下智能驾驶公司毫末智行从备受期待走向停摆的全过程 核心观点是 尽管毫末智行诞生于行业智能化浪潮和母公司长城汽车的战略扶持之下 但因内部管理混乱 技术路线选择失误 与母公司关系失衡以及未能兑现关键承诺等多重问题 最终导致其业务崩塌并被长城汽车放弃 其案例揭示了主机厂内部孵化的科技公司在市场化竞争和独立发展中所面临的固有挑战 [4][7][60][61] 毫末智行的成立背景与早期优势 - 公司成立于2019年11月29日 是长城汽车智能驾驶前瞻部独立拆分而来 长城汽车董事长魏建军是实际控制人 受益股份约37% 成立初衷是借鉴国际车企模式 让零部件业务独立运作 目标是成长为全球化零部件公司 [8][9] - 成立初期正值长城汽车发展向上阶段 2020年销量达111.16万辆 同比增长4.8% 公司发布了高举高打的“331”智能驾驶战略和“2025战略” 股价在2021年一度攀升至约68元/股 [10][13] - 在长城汽车“内部创业”浪潮下 毫末智行与蜂巢能源等成为少数获得融资的项目 被视为长城的“亲儿子” 获得了长城汽车在团队 知识产权和业务订单上的全力支持 [14][17][24] - 2021年12月 公司获得A轮融资近10亿元 投资方包括美团 高瓴创投等 但投资人坦言 投资逻辑主要是奔着魏建军个人和长城的背书而去 [19][23] 内部治理结构与根本矛盾 - 公司管理架构为“双领导制” 董事长张凯（长城系）与CEO顾维灏（前百度系）共同决策 且未设CTO 这导致决策效率低下 责任不清 并为日后内部分裂埋下隐患 [25][33] - 长城汽车通过魏建军本人及公司持股超过50% 董事会多数成员为长城系高管 核心决策 经营审批及财务均由长城掌控 管理层持股合计不足12% 对公司缺乏决定性控制力 [20][22] - 这种治理结构使得公司本质上难以独立 一位投资人指出 持股仅10%出头的管理层很难对公司起决定性作用 这是毫末智行的症结所在 [20] 技术发展 屡次跳票与内部冲突 - 公司早期业务规划具有前瞻性 覆盖乘用车辅助驾驶 末端物流配送和智能硬件三大方向 并率先提出轻图/无图路线和布局数据闭环 2020年发布无人配送车“小魔驼”并获美团 阿里订单 2021-2022年先后量产HPilot 1.0和2.0辅助驾驶系统 [26][27][28] - 然而 早期量产成绩主要依赖长城汽车托底和外部方案 例如HPilot 1.0基于Mobileye方案 HPilot 2.0承诺的行泊一体功能未能实现泊车 暴露了自研感知能力薄弱的问题 [30][31][32] - 公司承诺在2022年底实现的城市NOA量产一再跳票 连演示DEMO都是临时拼凑 未能通过验收 这直接导致长城汽车在2023年底转向与元戎启行合作 [32][33] - 内部因“双领导制”和地域差异形成“百度派”与“保定派”两大阵营 北京/上海研发团队与保定团队存在严重理念冲突和信任危机 甚至爆发公开争吵 且长期未向保定团队共享软件源代码 此事成为失去长城信任的导火索 [33][34][35][36][5] - 公司管理不透明 信息上下不通 员工对真实处境缺乏认知 在临近停摆时内部仍有200-300名员工 [37][38] 关键的战略与技术路线失误 - 芯片选型失误 2020年底长城汽车选择高通作为智驾芯片合作伙伴 但高通方案在工具链 生态支持和量产经验上不及英伟达 毫末智行需为高通“填坑” 导致基于高通8540/9000芯片开发的NOH 3.0项目从2022年底一再延期至2023年底仍未能量产 [40][42][43] - 自研感知算法存在明显短板 内部分析绝大多数P0级问题可追溯到感知模块 导致障碍物识别 车道线等效果不理想 [44] - 数据采集与部门协作低效 曾投入超千万元进行数据采集 但因场景沟通问题导致数据无法使用 感知负责人多次更迭 直到2024年从Momenta引入新负责人才改进工作方法 [45] - 技术路线转型迟缓 2023年行业已跟随特斯拉转向端到端技术 但毫末智行深陷旧技术路线 且在长城体系内 纠正路线错误需经历复杂审批 难以快速调整 [47][48] 长城汽车的态度转变与毫末的结局 - 2023年底 长城汽车组织毫末智行与元戎启行的方案试驾对比 毫末落败 随后长城将城市NOA项目交给元戎启行 将高速NOA项目交给卓驭 并引入了Momenta 几乎全面取代了毫末智行的项目 [50][51] - 2024年4月 魏建军在直播中亲自体验并认可元戎启行的无图城市NOA方案 并于2024年11月向元戎启行独家投资1亿美元 [50] - 毫末智行曾在2023年推进IPO 估值目标100亿元 但因外部股东期望150-200亿元估值及要求长城提供更多支持而于2024年初叫停 [52][53][54] - 尽管在2024年4月公司账上还有4亿元现金 并获得了现代汽车5年50万辆 价值约25亿元的辅助驾驶订单 但已无法扭转局面 [54] - 2024年10月 长城汽车派出副总裁刘向上接管毫末智行 并在11月进行裁员 2025年11月 公司银行账户被股东申请冻结 运行停滞 近300名员工安置问题悬而未决 [55][56] - 员工多次维权 要求长城汽车作为最大股东承担责任 但长城方面采取冷处理 试图与毫末保持距离 一位投资人表示 长城认为局面是毫末自身问题所致 因其只是“供应商” [57][59] 行业视角与深层原因分析 - 主机厂孵化的科技公司存在固有缺陷 缺乏市场化锻炼和独立竞争能力 如同“温室里的孩子” 其技术和产品竞争力往往不如经过市场洗礼的外部供应商 一旦失去母体支持 难以长期生存 [60] - 长城汽车在放弃毫末后 已在内部组建了数千人的智能化自研团队 并坚持对外宣传全栈自研 即使引入了元戎启行的方案 也不允许对方在宣传中出现长城汽车的名字 显示出其对掌控核心技术的战略执念 [59] - 文章通过毫末的案例揭示了在汽车产业智能化竞争中 内部孵化模式在管理独立性 技术市场化验证和资源依赖等方面面临的挑战 [4][60][61]

文章核心观点 - 2026年4月，中国新能源汽车市场将迎来四款定位中大型SUV的重磅新车上市，它们普遍采用纯电与增程双动力方案、800V高压平台、激光雷达智能驾驶系统以及空气悬架等高端配置，聚焦18-35万元的主流家用市场，竞争激烈 [1][3][9] 东风日产NX8 - 公司及产品：东风日产旗下天演架构2.0首款旗舰车型，定位中大型五座新能源SUV [3][4] - 上市与定价：计划于2026年4月8日上市，预计售价18-25万元 [3][4] - 动力系统：提供纯电与增程双动力选择 [3] - 纯电版：基于800V高压碳化硅平台，搭载宁德时代5C超充电池，提供73kWh（CLTC续航580公里，零百加速6.8秒）和81kWh（CLTC续航650公里，零百加速5.9秒）两种磷酸铁锂云盾电池版本 [3][4] - 增程版：搭载1.5T四缸增程器与195kW驱动电机，CLTC纯电续航310公里，综合续航达1450公里 [3][4] - 车身尺寸：长4870毫米、宽1920毫米、高1680毫米，轴距2917毫米 [3][4] - 智能配置：搭载激光雷达，支持高速NOA、城市NOA及记忆泊车 [3][4] - 座舱亮点：配备NISSAN OS 2.0座舱，AI语音控车能力提升25%，覆盖700+智慧场景，AI晕车缓解系统可降低晕车概率80%以上 [4] 零跑D19 - 公司及产品：零跑汽车D平台首款旗舰全尺寸科技豪华SUV，提供6座与7座布局 [4][5] - 上市与定价：计划于2026年4月16日上市，预计售价25-30万元 [4][5] - 动力系统：提供纯电与增程版本，基于LEAP4.0架构 [4] - 增程版：搭载800V系统、1.5T增程器与80.3kWh宁德时代电池，CLTC纯电续航500公里，系统综合功率400kW，零百加速4秒级，30%-80%快充约15分钟 [4] - 纯电版：采用1000V三电系统与115kWh超混电芯，CLTC续航720公里，三电机四驱综合功率540kW，零百加速3秒级，15分钟可补能350公里以上 [4] - 车身尺寸：长5252毫米、宽1995毫米、高1780毫米，轴距3110毫米，为全尺寸SUV [4][5] - 底盘技术：全系标配双腔闭式空气悬架与CDC连续可变阻尼减振，车身扭转刚度达50500N・m/deg，支持圆规掉头等功能 [4] - 智能配置：全球首发双高通骁龙8797芯片，总算力1280TOPS，搭载端侧AI大模型与五屏交互系统；VLA智驾系统搭载激光雷达及28个感知硬件，支持高速与城市NOA [4][5] 智己LS8 - 公司及产品：智己汽车旗下中大型增程SUV，提供五座/六座布局 [3][6] - 上市与定价：预计2026年4月16日上市，预售权益价25.98万-30.98万元 [6] - 动力系统：搭载1.5T增程器与800V平台 [3][6] - 后驱版：纯电续航355公里，综合续航1573公里 [6] - 四驱双电机版：综合功率390kW，零百加速4秒级，纯电续航430公里，综合续航1605公里，30%-80%快充12分钟 [6] - 车身尺寸：长5085毫米、宽2000毫米、高1807毫米，轴距3060毫米 [6] - 底盘与操控：全系标配灵蜥数字底盘3.0、空气悬架、CDC减振、24°后轮转向及全线控转向，转弯半径仅4.85米 [3][6] - 智能配置：智驾搭载英伟达Thor芯片（算力700TOPS）、520线激光雷达与Momenta端到端大模型；座舱配备高通8295芯片、多块大屏及IM Ultra Agent千问大模型 [3][6] 上汽大众ID.ERA 9X - 公司及产品：上汽大众旗下德系旗舰中大型六座增程SUV [8][9] - 上市与定价：计划于2026年4月25日上市，起售价32.98万元，预计售价区间32.98-37.98万元 [8][9] - 动力系统：搭载1.5T EA211增程器与双电机四驱，综合功率380kW，零百加速5.6秒；基于800V高压平台，10分钟快充可补能210公里；CLTC纯电续航400公里，综合续航1651公里，亏电油耗6.27L/100公里 [8][9] - 车身尺寸：长5207毫米、宽1997毫米、高1810毫米，轴距3070毫米，风阻系数0.253Cd [8][9] - 底盘技术：搭载双腔空气悬架、DCC电控减振、智能预瞄魔毯、全线控底盘及双向后轮转向，5.2米车长转弯半径仅4.85米 [8] - 智能配置：智驾搭载Momenta R7强化学习世界模型、192线激光雷达，全系标配并终身免费高速及城市NOA功能 [8][9] - 座舱亮点：采用2+2+2六座布局，配备三排零重力座椅、九屏交互系统及27喇叭音响等豪华舒适配置 [8] 行业趋势与竞争格局 - 市场定位：四款新车均聚焦于18-35万元价格区间的主流家用中大型SUV市场 [9] - 技术共性：普遍采用纯电与增程双动力方案，并集中应用800V高压平台以实现快速充电 [3][9] - 配置内卷：高端配置如空气悬架、后轮转向、激光雷达高阶智能驾驶系统成为竞争焦点 [9] - 产品导向：车型设计均强调大空间、家庭出行舒适性及智能豪华体验 [9]

报告投资评级 - 投资评级为“买入” [3] - 当前股价为19.82元，合理价值为21.52元 [3] 核心观点与业绩表现 - **2025年全年业绩**：2025年实现营业收入1840.0亿元（183,999百万元），同比增长8.5%；归母净利润72.1亿元（7,207百万元），同比增长7.5% [1][6][7] - **2025年第四季度业绩**：Q4实现营业收入531.5亿元，同比增长6.1%；归母净利润25.2亿元，同比增长13.0% [6][7] - **分红超预期**：2025年分红比率提升至43.74%，超出市场预期 [1][6][7] 盈利能力与效率提升 - **毛利率改善**：2025年全年毛利率为12.3%，同比提升0.2个百分点；Q4毛利率为13.5%，同比提升1.4个百分点，环比提升0.9个百分点 [6][13] - **净利率改善**：2025年Q4净利率为5.3%，同比提升0.5个百分点，环比提升0.9个百分点 [6][13] - **费用控制有效**：2025年期间费用率为8.8%，同比下降0.4个百分点；其中管理、研发、财务费用率分别同比下降0.2、0.1、0.1个百分点 [6][13] - **内部管理优化**：公司通过优化业务和基地，实现了减负增效，内部管理能力提升显著 [6][13] 业务结构与战略调整 - **客户结构优化**：2025年，公司主营业务收入的64.6%来自于上汽集团以外的整车客户 [6][21] - **聚焦新能源与智能化**：对非核心或竞争力不足的业务（如合资电驱动系统、传统智能装备等）实施有序退出 [6][21] - **订单结构向新能源倾斜**：截至2025年底，新获取业务的全生命周期订单中，新能源汽车相关车型业务配套金额占比超过80%，国内自主品牌配套金额占比超过65% [6][21] - **未来发展战略**：公司正逐步形成自主可控的“智能座舱”能力和国内较强的“智能底盘”架构，并积极开拓新能源、智能驾驶领域 [6][22] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为1999.68亿元、2152.98亿元、2317.54亿元，增长率分别为8.7%、7.7%、7.6% [2][29] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为78.91亿元、86.00亿元、92.43亿元，增长率分别为9.5%、9.0%、7.5% [2][29] - **每股收益预测**：预计2026-2027年EPS分别为2.50元/股、2.73元/股 [2][6][22] - **估值水平**：基于21.52元/股的合理价值，对应2026年预测市盈率（P/E）约为9倍 [3][6][22]

2025年业绩概览 - 2025年公司实现营收201.9亿元，同比增长38% [3] - 经调整净亏损为5.1亿元，同比收窄30% [3] - 全年毛利率为9.4%，同比提升1.3个百分点 [3] 业务板块表现 出行服务（基本盘） - 2025年实现营收185.6亿元，同比增长37% [4] - 业务覆盖城市增至195个，年内新增59城 [4] - 月活跃用户提升至4130万，月活司机数提升至63.1万 [4] 车辆销售 - 2025年实现营收14.2亿元，同比增长64% [5] - 车辆销售数量从2024年的0.8万辆跃升至2025年的1.5万辆 [5][6] - 增长主要系销售体系效率提升及第二代定制车型曹操60销售放量 [5][6] 其他业务 - 2025年营收略降至2.1亿元，系部分旧款车型淘汰导致车辆租赁规模缩减所致 [6] 成本与费用分析 - 销售及营销开支为18.0亿元，同比增长48%，主要因业务扩张带来的聚合平台佣金增加及获客投入 [3] - 一般及行政开支为6.1亿元，同比降低20%，主要系股份酬金开支减少 [3] - 研发开支为2.1亿元，同比降低12% [3] 战略发展与未来布局 Robotaxi业务 - 2025年底发布Robotaxi 2.0全栈解决方案 [7] - 截至2026年3月已部署90辆第二代车辆 [7] - 计划联合吉利集团于2026年推出专为Robotaxi设计的第三代L4汽车，并于2027年量产 [7] - 2026年2月完成配股融资3.8亿港元，其中约68%将投入国内外Robotaxi业务生态建设 [7] 外延并购与企业服务 - 2026年1月及3月分别完成对蔚星科技（耀出行）及吉利商务的100%股权收购 [7] - 预计此举将丰富公司在通勤、差旅等全场景企业出行领域的服务能力，与现有C端业务形成协同 [7] 财务预测与估值 - 下调2026-2027年营业收入预期至251亿元/310亿元（原值为262亿元/324亿元） [8] - 预期2028年实现营业收入380亿元 [8] - 调整2026-2027年归母净利润预期至-2.6亿元/0.6亿元（原值为-2.7亿元/8.9亿元） [8] - 预期2028年实现归母净利润6.5亿元 [8] - 2026年3月31日收盘价对应2026-2028年市销率分别为0.5/0.4/0.3倍 [8]