市场调整归因 - 近期市场调整主要反映风险偏好收缩，而非基本面恶化[1] - 黄金与科创板块因宏观流动性趋紧（美债收益率大幅上行）而承压[1][10] - 周期资源品回落源于风险偏好受抑及对滞胀的担忧[1] 基本面与盈利展望 - PPI转正预期将推升A股业绩，华创证券上修2026年A股非金融净利润同比预期，从中性假设下的11%至乐观假设下的17%[2] - 近五年周期资源品和制造业合计利润占全A非金融的45%，是盈利主要驱动力[2] - 过去四周全A 2026年业绩预期上修/下修公司比例维持在80%左右，未出现明显下修[2][22] 市场估值与下行空间 - 当前上证指数自高点回落至3957点，回调幅度约64%，已接近历史牛市回撤幅度[3][28] - 当前市场估值仍处高位（上证指数PE-TTM为16.6倍，处于近二十年约75%分位），需依靠高增长消化估值[29] - 若指数持续下跌，类平准基金（如中央汇金）可能介入托底[3][29] 关键影响因素 - 地缘政治风险及油价走势是打破震荡格局的关键，基于霍尔木兹海峡局势有三种情景假设[4] - 需求端变化对A股影响关键，内需“供强需弱”格局正边际改善，1-2月需求三大指标合计增速（6.6%）首次超过供给（工业增加值增速6.3%）[42] - 业绩好转将消化偏高估值，PPI转正下上游周期品（煤炭、有色等）显著受益[4][46] 行业配置建议 - 短期在地缘风险明晰前，建议配置低波稳定资产，如煤炭、农业、保险、电新、恒生科技[6][50] - 若地缘油价缓解、风偏回暖，科创AI板块将更具弹性[6][51] - 全年强调周期资源品（有色、化工、钢铁、建筑建材）的战略配置价值[6][51]

报告核心观点 - **核心观点**：尽管短期风险偏好因中东地缘冲突和滞胀预期升温而承压，但中期来看国内经济风险评价下行，中国资产相对占优，报告标题“风险偏好短期承压不改风险评价中期上行”概括了这一核心判断 [2][7][21][22] - **宏观环境**：中东局势进入战略相持阶段，导致原油供给冲击、美联储降息预期延后及全球滞胀预期强化，这压制了短期全球风险偏好，但对中国直接影响有限 [7][13][21] - **国内主线**：受输入性通胀和潜在供给侧政策驱动，国内PPI由负转正的预期强烈，“涨价交易”至少将持续至二季度中期，成为市场主线 [7][15] - **资产表现**：近期（2026年3月9日-15日）全球资产表现分化，商品（尤其是原油）强势而权益资产承压，A股相对抗跌，交易层面各资产整体震荡，商品和黄金短期波动上行 [7][10][23][26][33] 一、多资产周表现：商品分化，权益承压 - **商品市场**：近一周（2026年3月9日-15日）商品整体偏强但内部分化，布伦特原油受供给冲击大幅上涨12.08%，领涨全球大类资产；有色金属因滞胀预期承压，仅上期所铝上涨1.65% [7][10][11] - **权益市场**：全球避险交易延续，权益资产普遍承压，日经225指数下跌3.24%跌幅居前；A股相对抗跌，上证综指微跌0.70%，创业板指上涨2.51% [7][10][11] - **债市与汇市**：中债与美债整体震荡；美元指数反弹1.56%上破100关口，但人民币相对稳健，美元兑人民币汇率仅微升0.07% [7][10][12] 二、预期层面：滞胀预期强化 - **地缘与滞胀**：中东事件持续时间可能拉长，美伊进入战略相持，导致原油供给冲击持续，强化全球滞胀预期；市场预期美联储降息大幅延后，FedWatch显示已定价2026年内仅在12月降息25个基点 [7][13] - **国内PPI转正**：在地缘冲突输入性通胀和国内供给侧政策潜在加码的双重驱动下，国内PPI由负转正的预期强化；若3月布油均价维持在77美元/桶以上，PPI可能在3月转正；若全年布油中枢维持在80美元/桶左右，则PPI全年可维持正值 [7][15] - **国内经济平稳**：2026年开年内需平稳，1-2月累计社融同比多增3123亿元，2月当月同比多增1461亿元；社融结构变化主要受春节错期因素影响，宏观政策调控重心在结构，发力节奏保持平缓稳健 [7][19] 三、交易层面：资产整体震荡 - **收益因子**：从收益因子观察，近一周大类资产（商品、A股、黄金、中债、美股、美债）整体维持震荡格局，尚未出现明确的趋势性信号 [23][33] - **波动情绪**：从资产波动率观察交易情绪，商品和黄金的短期波动上行，表明其短期交易情绪和不确定性增加；A股、中债、美股、美债的中期不确定性则保持平稳 [26][33]

通胀数据解读 - 2月CPI同比为1.3%，较前值回升1.1个百分点，为近三年单月最高涨幅[5] - 2月服务CPI环比涨幅为近五年春节月最高水平，表明其涨幅高于季节性[5][8] - 春节错月对2月CPI同比有提振作用，例如2024年2月CPI同比从-0.8%升至0.7%[5] - 2月消费品价格环比涨幅不及2022和2024年同期表现[5][12] - 2月PPI同比降幅收窄0.5个百分点，表现好于市场预期[16] PPI趋势与驱动因素 - PPI同比的新涨价因素在2026年1月时隔41个月后首度转正，2月继续扩大[1][16] - 有色金属矿采选业和有色金属冶炼和压延加工业价格2月环比分别上涨7.1%和4.6%[19] - 受中东地缘冲突影响，3月国际原油价格大幅上涨，可能将PPI转正时点从年中提前至二季度内[1][20] - 锂离子电池制造价格同比在2月由降转涨，为月度同比连降33个月后首次上涨[19] 政策与市场展望 - 尽管2月CPI数据强劲，但服务价格上涨被视为暂时性脉冲，预计3月CPI同比将回落[1][15][22] - 油价上涨对PPI的传导效率可能高于CPI，整体通胀压力可控，为宏观政策预留了充足操作空间[1][22]

关键要点总结 一、 宏观与市场环境 * **核心变量：PPI转正** PPI是决定2026年人民币与人民币资产相对表现的关键变量，其关联名义增长、企业盈利与投资回报率[7] PPI已在负区间运行三年多，预计转正时间窗口为4-6月，预测中枢为5月[1][4] 若伊朗局势失控推升油价，PPI转正节奏可能前移至3-4月[1][4] * **地缘政治：美以伊冲突** 本轮冲突是1979年以来规模最大的冲突，有向“鱼死网破”演化迹象[1][4] 短期不确定性高，但美国不投入地面部队构成约束，且美国国内民意支持率不足50%，可能提高阶段性妥协概率[1][4] 伊朗政权更迭难度极高，更大的风险在于陷入类似伊拉克的长期混乱[5] * **宏观增长与传导** 地产调整后，名义增长企稳通常先于地产企稳[8] PPI转正后，GDP平减指数与核心CPI将趋同，名义增长改善将直接推动企业盈利修复[12] 预测四季度名义GDP可达5.6%左右，较2025年三季度上升200个基点[12] 以美元计价，在年底人民币汇率6.6~6.7的情形下，2026年以美元计价的名义GDP增长可达11%左右，为2015年以来最高（剔除2021年）[19][20] * **外需与投资** 2026年外需处于高位上行区间，与AI叙事、国防和再工业化相关[3][10] 固定资产投资整体判断较2025年更好[10] 制造业投资历史上约滞后PPI半年，2026年由PPI主导，下行斜率预计不会像2025年下半年那样陡[10] 基建投资2026年预计较2025年略强[11] * **汇率与美元** 将2026年年底人民币汇率预测上调至6.62（此前为6.82）[15] 关键催化剂是名义增长改善带来的投资回报率提升与资本流入[15] 短期美元具有避险属性，但中长期维持美元贬值预期，因美国行动削弱美元信用，各国可能减少对美元资产的配置[16][17] * **美联储政策** 对新任联储主席Kevin Warsh的判断是“真降息、假缩表”，其提出的缩表更可能是银行去监管条件下的自然结果，不会自发性地收紧流动性[18] 二、 行业配置主线：“HALO”板块 * **定义与逻辑** “HALO”板块对应高盛提出的heavy assets与low obsolescence，即重资产、被淘汰风险较低的方向[2] 其本质是“耗材型资本开支周期”下的配置线索，包括原材料、重资源等重资产环节，以及因替代成本高或过程依赖而难以被替代的“耗材”品类[2] 在该宏观环境下，这类资产估值有望“水涨船高”[2] * **交易与介入时机** 面对地缘尾部风险，市场可能沿冲突升级链条交易，或寻找中长期配置机会[6] 介入时点可观察：当黄金、石油、美元同时上涨时，意味着市场流动性可能被抽紧；波动平息的第一个风向标是石油“波动性下降”，随后观察美元与黄金波动率下降[6] 三、 石油化工行业 * **行业状态** 中国化工行业已是全球第一大，很多品种产能占比接近80%集中在中国，需求结构上强调“4成外需”[24] 从2025年年底盈利见底，企业资本开支开始减速，行业资本开支完成额已连续7个月负增长[24] 供给侧进入“严控增量供给、强化能耗与碳排放控制”的阶段[24] * **分析框架** 强调“资源归资源、化工归化工”[22] 化工生产效率已接近物理极限，AI对生产端效率提升空间有限，更可能的作用是AI for science在配方验证环节的效率提升[23] * **细分领域** * **农业链**：钾肥外需比例高；氮肥、磷肥受国家管控，盈利弹性未必显著[26] 若伊朗事件持续，全球尿素价格有上行压力，能获得出口配额的企业具备优势[26] 磷肥核心约束在磷矿石，具备磷矿石增量逻辑的公司值得关注[26] 农药行业周期基本处于底部，一体化、自动化能力强的公司值得跟踪[26] * **纺织服装相关**：化纤产能中国占全球近3/4，盈利反转依赖供给优化与需求回升中的价差修复[27] 配置上关注一体化、上下游配套完善的企业[28] * **其他化工品**：供给格局相对更优的集中在有机硅与制冷剂[28] 双碳对氯碱与PVC是较大的边际帮助，利好油气头工艺企业[28] 有机硅因需求较好（新能源电池及光伏等），价格传导较为完整，行业进入盈利修复阶段[28] PX与纯苯链条因全球主要需求集中在中国，产业配套完善，仍具备竞争力[30] * **原料链比较优势**：石油化工原料端（如聚烯烃）不具备显著优势，油价上涨形成成本压力[29] 煤化工企业基于中国煤资源具备相对优势[29] 但煤化工企业未来需面对通过“氢与电”优化生产能力的问题[29] * **伊朗事件影响** * **影响品种**：事件推升天然气价格风险[31] 霍尔木兹海峡运力占比高的品种包括尿素、原油、丙烷、液化天然气、甲醇等[31] 若状态持续，对硫磺、天然气、尿素三类品种的全球工业影响将非常显著[31] 硫磺问题严峻，中国约一半来自中东，短缺可能导致被动减产[31] * **配置方向**：资源品（国产天然气、国产原油、磷矿石、钾矿等）值得持续关注；海外供应比例仍较高的子行业（如蛋氨酸、MDI）更值得跟踪；双碳逻辑下的相关板块（如PVA电石、PVC、新能源相关需求）也属于相对更好的板块[33] 四、 能源与电力 * **煤炭**：行业一致预期煤价中枢上移，但出现类似上一轮大幅上涨的条件不具备[37] 2026年全年价格中枢预计从700~750上修至750~800[37] 若要显著突破市场普遍预期区间，更可能出现在2027年[37] * **天然气与替代**：海外发电对LNG依赖度高，若LNG紧张将增加煤炭采购[36] 亚洲对中东LNG依存度较高，若以煤炭替代，约需3300万吨标煤（约6000万吨印尼煤）[36] 印尼自2025年四季度释放“减少配额”信号，2026年可能从7亿吨下降至6亿吨附近，减少约1亿吨[36] * **美国政策变化**：2026年2月11日，特朗普推动美国国防部与电力公司签订煤炭电力采购协议，资金规模约1.75亿美金，信号意义强，是自2017年以来首次明确的政策“反转”迹象[38] * **电力基建与燃气轮机** * **燃气轮机**：海外电力基建紧张已演绎约一年多，燃气轮机相关标的表现突出[39] 核心逻辑是燃气轮机订单落地将直接带动能源需求上升[39] 能源价格上涨趋势不会因战争结束而消失，基准判断是2027年能源价格仍将上涨[39] 燃气轮机形态向小型化发展，目前基本以约3兆瓦量级为主[41] * **电网投资**：美国电网公司显著上调资本开支规划，例如Duke未来5年资本开支达1000亿美金，创历史记录[43] 电网投资与AIDC自备电源投资不相斥，数据中心常见的“自备电厂”属于bridge power（过桥电源）模式[42] 测算显示欧美变压器市场规模约2000亿美金，其中美国约1000亿美金[44] 电网与高压电网设备环节供给能力的企业数量有限、产能稀缺[45] * **新能源传导**：能源价格上涨最终会传导至电价，并对新能源投资回报形成滞后影响[47] 户储表现更直接，欧洲户储2023年增长显著（147%和83%），乌克兰需求极其旺盛[47] 近期户储产能开工率为全行业最好，3月同比基本翻倍[47] 五、 金属与材料 * **黄金**：地缘冲突影响偏短期，更底层逻辑在于个人与金融机构的资产再配置[50] 若到2028年黄金配置能达到5个百分点及以上，金价有望达到6800美金以上[50] 黄金板块头部公司成长确定性较强，金价大概率震荡上行[51] * **工业金属与小金属**：看好有色全品种，包括贵金属与铜、铝、铅、锌、锡、镍，以及小金属中的钨、钼、钴与稀土[52] 新增需求维度包括战备需求和库存逻辑转变（从低库存转向满足“安全库存”）[52] 建议重点重视“碳”相关链条，包括钢铁、碳素与预焙阳极[52] * **中东“蝴蝶效应”**：影响路径包括：1. 中东电解铝及锌供给侧可能出现边际影响；2. 硫磺与硫酸价格上涨影响镍与湿法冶炼铜；3. 油品结构变化推动石油焦与针状焦价格上涨，利好碳素行业与预焙阳极[51] * **钢铁**：需求端，地产拖累占比已从此前约40%收缩至约12%~13%，制造业与出口形成对冲[53] 供给端在双碳等背景下持续减量[53] 板块当前处于盈亏平衡或微利状态，具备较大的利润弹性[53] 六、 建材行业 * **涨价形态**：分为两类，一是“淡季提价”（如2024年水泥、玻纤），反映供给出清较深，是“底部临近”信号；二是旺季或链条景气带动的提价（如2025年三季度防水、涂料）[54] 淡季提价对当期基本面改善有限，旺季提价更具直接意义[54] * **细分品类排序**：优先关注供给结构更有利、提价更顺畅的品类[55] 建议顺序为：玻纤、防水、玻璃（玻璃板材），最后为水泥[55] * **玻纤**：核心需求来自AI驱动的高端电子布需求改善[55] 供给侧，高端产能扩张对低端普通电子布形成“挤压效应”[55] 价格方面，普通电子布自2025年12月起持续上涨，预计仍有上行空间[55] 判断G75电子纱价格中枢约在14500-15000元，电子布价格或在7-8元区间[56] 2026年3月仍偏紧，因织布机约束、库存低位、铂铑金属价格高位制约新增产能[57] * **防水**：属于开工端方向，行业集中度高（三家公司市占率合计可能在70%~80%）[58] 本轮在油气背景与成本上行推动下，三家同步提价特征明确[58] 原材料成本上行有利于利润修复，因成本具备一定向下游传导的条件[58] * **玻璃**：终端需求偏竣工端，但因存在社会库存，可能提前启动[59] 供给粘性强，停产或检修周期需6-9个月，因此价格弹性较大[59] * **水泥**：本轮更偏成本驱动，需求端偏弱，供给侧“去产能”处于刚开始阶段[60] 预计“十五五”才可能进入更实质性的供给端出清阶段[60] 2026年被判断为“整合年”，价格更可能体现为区间震荡与成本驱动[60] 预计2027年有望看到供需再平衡迹象[60] 七、 其他行业与主题 * **商用车**：在LNG供应出现风险的背景下，2026年LNG重卡向电动重卡替换的概率显著提升，存在超预期可能[48] 2025年中国LNG重卡销量约19.8万辆，保有量预估约100万辆[48] * **光伏**：此前判断年中为反转点[49] 若战争持续时间较长，反弹可能被提前至二季度；若不符合，则仍判断2026年下半年进入反转状态[49]

核心观点 - 通胀回归是2026年国内宏观主线之一，全球资源品价格大幅上涨对国内PPI产生超预期拉动 [1] - 2022-2025年PPI同比下行的核心逻辑在于内需不足，地产投资回落是拖累PPI的决定性因素，对整体降幅贡献超过六成 [1] - PPI定价权正由传统地产链条向能源、资源及高端制造迁移，价格体系从“黑色系”主导转向“资源与新经济共振”主导 [1] 大宗商品价格表现与驱动因素 - 2025年下半年以来，国际和国内大宗商品开启大幅轮动上涨，背后具有清晰的中长期支撑 [2] - 贵金属自2023年第四季度以来进入上涨周期，黄金价格最高突破每盎司2450美元 [16] - 2025年以来工业金属强劲上涨，截至26年2月，LME铜、铝现货价格中枢较25年初分别累计上涨18.51%、45.78%，碳酸锂、碳化钨价格中枢分别累计上涨93%、384% [17] - 能源化工板块价格启动晚于金属，但正蓄势待发，WTI原油价格从2025年12月的55美元/桶低点回升至65美元/桶附近，国内煤炭价格稳定在800元/吨以上 [21] - 大宗商品上涨的核心宏观驱动因素包括：美元进入贬值阶段、矿业资本开支持续收缩导致供给弹性下降、以及新能源与AI算力等结构性需求强化 [2][24][26][29] PPI下行历史归因分析 - 2022-2025年PPI低位运行，工业用品PPI当月同比已连续39个月为负，GDP平减指数同比已连续11个季度为负 [3] - 通过因子分解法测算，2023年以来拖累PPI的最主要因素为需求因素，其中地产领域对PPI下跌贡献了60.3%，基建和油价因素分别拖累17.2%和15.1%，出口则对PPI产生0.97%的向上拉动效应 [4] - 在控制了其他因素后，国内供给过剩仅占整体PPI降幅的3.87% [4] PPI行业结构变迁 - 2022年以来，对PPI定价最关键的前八大行业为油炭燃料加工、化学制造、电热生产、煤炭开采、有色冶炼、电器机械、油气开采、计算机制造业，合计贡献度高达70%左右 [10] - 与2015-2021年期间相比，黑色冶炼加工、非金属矿物制品业对PPI贡献度大幅下降，而计算机制造、电器机械制造、电热生产业贡献度明显抬升 [10] - 2025年末PPI环比超预期增长0.2%，分行业贡献中，有色冶炼（15.40%）、黑色冶炼（12.84%）、煤炭开采（10.16%）位列前三，前九大行业合计贡献了本轮PPI环比上涨的72.58% [11] PPI转正时点研判 - 铁矿石、原油、煤炭、铜、硅、碳酸锂六种大宗商品价格对中国PPI变动的解释度在98%左右 [36] - 中性情境下，2026年PPI同比大概率于二季度中后期转正 [2][39] - 若大宗商品价格上涨幅度是中性情形的1.5-2倍，PPI转正时点可能前移至二季度前期 [39] - 测算显示2026年5月PPI当月同比可能为0.18%，且2026年1月PPI环比超预期增长0.4%使得Q2转正概率大幅增加 [39]

2026年1月物价数据核心观点 - 在低基数与AI相关行业需求延续的背景下，PPI可能在二季度个别月份转正，但其持续转正取决于房地产投资能否见底企稳 [1][13] 物价数据口径修正 - 2026年物价数据完成五年一次的基期轮换，对CPI和PPI各月同比指数的影响平均分别约为0.06和0.08个百分点，总体较小 [3] - CPI总类别保持8大类、268基本分类不变，但增加了医疗美容服务、车用电力、互联网医疗服务等新消费相关商品价格，并新增计算出行服务价格指数数据 [3] - CPI八大类权重总体变动不大，2025年食品烟酒及在外餐饮、衣着、居住、生活用品及服务、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务的权数分别为29.5%、5.4%、22.1%、5.5%、14.3%、11.4%、8.9%和2.9% [3] - PPI分行业权重按工业企业营业收入估算，电气机械及器材制造业、计算机等电子设备制造业为代表的中游行业和有色金属行业权重稳步提高，2025年原油、黑色、有色、煤炭、中游、下游产业占PPI的权重分别为14%、13%、7%、11%、23%、31% [5] 1月物价表现的主要拉动因素 - 黄金价格对CPI形成显著支撑，2026年1月黄金相关商品价格拉动CPI、核心CPI同比上行0.5、0.6个百分点 [7] - 2025年以来，黄金相关商品一度拉动CPI和核心CPI同比增长0.3、0.4个百分点 [7] - AI投资扩张是PPI上涨的主要支撑，自2025年8月以来，PPI环比连续4个月正增长，2026年1月PPI同比为-1.4%，环比上行至0.4% [7] - 1月LME铜价相比2025年12月末一度上行10.7个百分点至1.3万美元每吨，带动PPI有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业同比分别上涨22.7%、17.1%，拉动PPI同比增长1.1个百分点 [7] - 1月AI相关行业（合并计算）拉动PPI同比上行0.9个百分点，相比2025年12月提高0.5个百分点，是去年下半年以来PPI降幅收窄的主要贡献者 [8] - 除AI相关行业外，其他行业整体好转有限，1月原油、黑色、煤炭、中游、下游行业对PPI的拖累分别为-1.2、-0.5、-0.4、-0.2、-0.5个百分点 [8] 2026年PPI走势展望 - 翘尾因素是今年PPI同比转正的主要支撑，其对PPI同比的影响会从年初的-1.5个百分点持续收敛至7月的+0.4个百分点左右，决定了PPI同比低开高走的大方向 [12] - 如果未来几个月PPI环比均值企稳在0%以上，则6月开始PPI同比能够转正；如果环比均值企稳在0.1%以上，则5月PPI同比有望转正，并有望向上触及1%左右的增速 [12] - 自2025年8月以来，PPI环比增速持续处于0%以上水平，均值为0.1% [12] - 2025年四季度铜、煤炭、铝、螺纹钢、油价格环比三季度分别变动+10%、+6%、+3%、-2%、-7% [12] - 考虑到翘尾因素上升、有色金属供需错配格局延续、节后实物工作量好转有望带动黑色价格好转、政策推动反内卷等因素，年内个别月份实现PPI转正并不困难 [12] - 物价向中下游传导并带动下游行业价格转正，需要房地产投资在年内逐渐见底，中下游行业占PPI权重的54%左右 [13]

文章核心观点 - 在低基数和AI相关行业需求延续的背景下，PPI可能在二季度个别月份转正，但价格回升的扩散性和持续性取决于房地产投资能否见底企稳，从而带动下游行业价格走出负增长 [2][17] 物价数据概况与基期轮换影响 - 2026年1月CPI同比因春节错位下滑0.6个百分点至0.2%，PPI同比上行0.5个百分点至-1.4%，估算1月GDP平减指数同比约为-0.4% [4] - 2026年物价数据进行了五年一次的基期轮换，对CPI和PPI各月同比指数的平均影响分别约为0.06和0.08个百分点，总体影响较小 [5] - CPI分类权重总体变动不大，2025年八大类（食品烟酒及在外餐饮、衣着、居住、生活用品及服务、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务）权数分别为29.5%、5.4%、22.1%、5.5%、14.3%、11.4%、8.9%和2.9% [5] - 按工业企业营业收入估算的PPI分行业权重显示，电气机械及器材制造业、计算机等电子设备制造业为代表的中游行业和有色金属行业权重稳步提高，2025年原油、黑色、有色、煤炭、中游、下游产业占PPI的权重分别为14%、13%、7%、11%、23%、31% [6] 物价变动的结构性驱动因素 - 黄金价格上涨对CPI形成显著支撑，2026年1月黄金相关商品价格拉动CPI、核心CPI同比上行0.5、0.6个百分点，2025年曾一度拉动CPI和核心CPI同比增长0.3、0.4个百分点 [8] - AI投资扩张是PPI上涨的主要支撑，自2025年8月以来PPI环比连续4个月正增长，2026年1月PPI环比上行至0.4% [8] - 受国际有色金属价格带动，2026年1月LME铜价相比2025年12月末一度上行10.7个百分点至1.3万美元每吨，PPI有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业同比分别上涨22.7%、17.1%，合计拉动PPI同比增长1.1个百分点 [8] - AI投资需求带动计算机通信和其他电子设备制造业PPI同比降幅收窄0.6个百分点至-1.6%，电气机械及器材制造业PPI同比持续回升，1月AI相关行业合计拉动PPI同比上行0.9个百分点 [9] - 除AI相关行业外，其他行业对PPI整体形成拖累，1月原油、黑色、煤炭、中游、下游行业对PPI的拖累分别为-1.2、-0.5、-0.4、-0.2、-0.5个百分点 [11] 对PPI走势的展望 - 翘尾因素是2026年PPI同比转正的主要支撑，其对PPI同比的影响会从年初的-1.5个百分点持续收敛至7月的+0.4个百分点左右，决定了PPI同比低开高走的大方向 [13] - 如果未来几个月PPI环比均值能够企稳在0%以上，则6月开始PPI同比能够转正；若环比均值企稳在0.1%以上，则5月PPI同比就有望转正，并有望向上触及1%左右的增速 [16] - 自2025年8月以来，在有色等部分大宗商品价格支撑下，PPI环比增速持续处于0%以上水平，均值为0.1% [16] - 2025年四季度铜、煤炭、铝、螺纹钢、油环比三季度分别变动+10%、+6%、+3%、-2%、-7% [16] - 考虑到翘尾因素上升、有色金属供需错配格局延续、节后实物工作量好转有望带动黑色价格好转、以及政策推动反内卷的共同作用，年内个别月份实现PPI转正并不困难 [16] - 目前中下游价格尚未有效跟随上游涨价，中下游行业占PPI权重约54%，其PPI同比负增长主要受地产投资下滑拖累，物价向中下游传导并带动下游行业价格转正，需要地产在年内逐渐见底 [16]

核心市场观点 - 华创证券指出，科技与顺周期是当前市场主线 [1] - PPI转正预期将带动EPS接替流动性成为核心驱动力，应从年度视角看待科创板的配置价值 [1] - 康波周期下的科技博弈有望继续打开估值上限 [1] 科技主线投资逻辑与关注领域 - 应重视端侧稳健增长以及应用侧ToB的商业化落地 [1] - 具体可关注算力硬件、储能、AI应用、智能驾驶等领域 [1] - 科创创业50指数聚焦于电子、电力设备、通信、医药生物等行业，强调科技属性和创新成长性 [1] 顺周期主线投资逻辑与关注领域 - 顺周期板块在PPI转正阶段的价格和估值弹性明显 [1] - 行业内卷程度降低有望带动业绩改善 [1] - 可关注有色、化工、机械、钢铁、建材等行业 [1] 相关金融产品表现与特征 - 2月10日，科创创业ETF国泰（588360）盘中涨幅超过1% [1] - 该ETF跟踪科创创业50指数（931643），单日涨跌幅限制为20% [1] - 指数从科创板与创业板中选取市值较大的50只新兴产业上市公司证券作为样本，行业配置相对均衡 [1]

市场表现与资金流向 - 截至2月6日10:50，中证石化产业指数强势上涨2.18% [1] - 跟踪该指数的规模最大的石化ETF（159731）上涨2.02% [1] - 石化ETF近20个交易日资金净流入超14.37亿元，资金抢筹特征显著 [1] 行业估值与配置 - 当前中国化工行业1.5倍的P/BV估值处于过去20年43%分位 [1] - 主动权益基金对化工板块的超配比例在2025年Q4触底回升，处于10年低位 [1] - 全球化工行业盈利低迷背景下，海外高成本产能加速退出 [1] 宏观与行业前景 - 历史数据显示，当PPI同比转正时，化工板块多实现超额收益 [1] - 瑞银宏观团队预测2026年末至2027年初PPI将重回正增长通道，行业配置价值凸显 [1] 相关金融产品与指数构成 - 石化ETF（159731）及其联接基金（017855/017856）紧密跟踪中证石化产业指数 [1] - 该指数受基础化工和石油石化双轮驱动，同时涵盖高股息和高成长资产 [1] - 指数权重股包括万华化学（全球MDI龙头）、中国石油（国内油气龙头）、中国石化（国内炼化龙头）、盐湖股份（国内钾肥龙头）等 [1]

市场整体表现 - 2026年2月3日，A股市场三大指数集体收涨，成交额超过2.5万亿元[1] - 全市场股票ETF（含跨境ETF）当日资金净流入近百亿元，扭转了此前连续多日资金净流出的趋势[1] - 截至2026年2月3日，全市场1327只股票ETF总规模达4.15万亿元[2] 资金流向分析 - 2月3日，股票ETF市场总份额增加87.95亿份，按成交均价测算，净流入资金为97.52亿元[5] - 有56只股票ETF净流入超过1亿元，中证500ETF、证券ETF、A500ETF南方资金净流入位居前三[5] - 从大类型看，宽基ETF与港股市场ETF净流入居前，分别达112.49亿元与23.6亿元；商品ETF净流出居前，达78.71亿元[5] - 具体到指数，中证500指数净流入居前，达38.01亿元，SGE黄金9999指数净流出居前，达68.46亿元[6] - 从5日维度观测，近期资金流入细分化工指数超61亿元，流入科创芯片指数超46亿元[6] - 当日有26只股票ETF净流出超过1亿元，有色金属、光伏等行业主题ETF是资金净流出较多的品种[1][7] 行业与板块ETF表现 - 从市场表现看，新能源、有色板块领涨，当日涨幅前十大股票ETF中，新能源板块占据4席，有色、工程机械分别占据3席和2席[2] - 券商、银行相关ETF表现不佳，跌幅居前的为新经济ETF、港股通科技ETF、券商ETF、银行ETF等，跌幅多在1%上下，最高接近7%[3] - 在涨幅排行中，中韩米导体ETF三日涨幅8.62%，成交额67.65亿元；光伏ETF国泰涨幅7.42%；有色ETF汇添富涨幅6.87%[4] - 在资金净流出排行中，有色金属ETF基金净流出41.78亿元，有色金属ETF（南方基金）净流出29.58亿元，黄金股ETF净流出7.14亿元[8] 主要ETF产品资金动态 - 在资金净流入排行中，中证500ETF（南方基金）净流入35.66亿元，最新规模969.50亿元[7] - 证券ETF（国泰基金）净流入11.17亿元，最新规模567.83亿元[7] - A500ETF南方净流入9.73亿元，最新规模447.25亿元[7] - 恒生互联网ETF净流入9.11亿元，最新规模363.33亿元[7] - 科创50ETF净流入7.60亿元，最新规模792.92亿元[7] - 沪深300ETF易方达净流入7.07亿元，最新规模1468.18亿元[7] 头部基金公司动态 - 2月3日，易方达基金ETF最新规模为6523.5亿元，规模增加96.4亿元（其中净流入17.9亿元，净值增加78.5亿元）[9] - 易方达旗下多只ETF净流入显著：沪深300ETF易方达净流入7.11亿元；中概互联网ETF易方达净流入5.28亿元；创业板ETF易方达净流入4.34亿元；恒生科技ETF易方达净流入3.65亿元；科创50ETF易方达净流入2.83亿元[9] - 华夏基金旗下恒生互联网ETF和科创50ETF净流入居前，分别净流入9.11亿元和7.6亿元，最新规模分别达363.33亿元和792.92亿元[9] - 华夏基金旗下沪深300ETF华夏、恒生科技指数ETF和中证1000ETF净流入都超5亿元[9] 机构观点摘要 - 国泰基金基金经理黄岳表示，2026年A股大多数行业板块有望见到盈利拐点，随着一系列政策逐渐落地，今年一季度有望迎来春季行情，关注证券、新能源、半导体、服务消费等板块的机会[9] - 景顺长城基金经理王开展认为，随着中美经济库存周期逐步走向同向，对于下半年国内制造业整体回暖有较强信心，届时PPI有望转正，资本市场机会或从当下的单一方向逐步扩散[10]