文章核心观点 - 中央经济工作会议总结2025年、部署2026年经济工作，总体思路是更好统筹国内国际、发展与安全，实施更加积极有为的宏观政策，扩大内需，优化供给，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，实现“十五五”良好开局 [1] 工作基调：稳中求进，提质增效 - 会议基调坦诚务实且积极，肯定2025年经济工作，预计今年GDP增速将达到5% [2] - 冷静指出经济发展中老问题与新挑战并存，主要体现在三方面：外部环境变化影响加深、国内供强需弱矛盾突出、重点领域风险隐患较多 [3] - 外部环境方面，企业增强全球产业链供应链竞争力，前三季度净出口对经济增长的拉动升至1.5个百分点，高于去年同期 [3] - 国内供需方面，1-10月投资累计增速为-1.7%，是主要拖累，与工业增加值增速差扩大至7.8个百分点，消费累计增速为4.3%，修复幅度有限 [3] - 风险方面，认为2025年重点领域风险化解取得积极进展，因此2026年将“防风险”排序从上年第五后移至末位，主要聚焦房地产与地方政府债务 [3] - 提出“五个必须”作为新的规律性认识，强调问题可以解决，要巩固经济稳中向好势头 [3] - 将2026年经济工作定调为“稳中求进、提质增效”，预计经济增长目标继续锚定“5%左右”，更突出经济发展质效的要求 [4] 宏观政策：保持力度，提升效能 - 政策基调新增“存量政策”与“跨周期”关键词，重视发挥存量与增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度，对政策可持续性要求上升 [5][6] 财政政策：更加积极 - 要求继续实施更加积极的财政政策，总量安排表述由“提高”赤字率等调整为“保持”必要的赤字、债务规模和支出总量 [7] - 2026年财政赤字率或维持在4%的高位，对应赤字规模5.85万亿元，较2025年增加1900亿元 [7] - 2026年“前两本账”广义赤字率或上升0.3个百分点至9.7%，对应财政支出总量43万亿元，较上年增加1.6万亿元 [7] - 政府债券净融资规模或达14.65万亿元，较2025年增加约3000亿元，其中地方新增专项债和特别国债规模或分别升至4.8万亿元和2万亿元 [7] - 财政结构将进一步优化，强调规范税收优惠与财政补贴，增加民生类支出，重视解决地方财政困难 [8] - 中央财政或进一步积极发力，2026年新增赤字或全部为中央赤字，并进一步增加对地方转移支付 [8] 货币政策：适度宽松 - 货币政策继续保持“适度宽松”，体现连续性和稳定性 [9] - 政策考量核心变化在于“稳增长”先于“提通胀”，且对金融总量增长要求边际淡化，未提及M2和社融增速目标 [9] - 政策操作要求“灵活高效”降准降息，预计2026年或降准1次，幅度50个基点，OMO利率或调降1次10个基点至1.3% [9] - 结构上继续加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域 [9] 重点工作：内需主导、创新驱动、民生为大 - 会议部署八项重点工作，围绕扩大内需、优化供给、发展新质生产力、建设统一大市场、防范化解风险等提出具体举措 [10] 扩大内需 - “内需主导”仍居重点工作首位 [11] - 消费方面将从三方面发力：制定实施城乡居民增收计划、扩大优质商品和服务供给、清理消费领域不合理限制措施 [11] - 投资方面明确提出推动投资“止跌回稳”，2025年下半年以来投资增长持续放缓，于9月陷入收缩 [11] - 2026年将综合使用中央预算内投资、超长期特别国债、新增专项债及新型政策性金融工具等，激发民间投资活力，优化实施“两重”项目 [11] 创新驱动 - 政策重点呈现四大变化：创新体系升级首提制定一体推进教育科技人才发展方案、服务业地位显著抬升明确制定服务业扩能提质行动方案、产业链强基固本实施新一轮重点产业链高质量发展行动、AI发展与治理并行在深化拓展“人工智能+”的同时新增完善人工智能治理 [12] 统一大市场建设 - 突出“深入”整治“内卷式”竞争，一方面推动供需平衡促进价格回升，另一方面为高质量发展营造公平市场环境 [12] - 执行重心或由现象整治转向体制改革，通过规范税收优惠、财政补贴政策重塑地方政府行为 [12] 对外开放 - 开放基调更强调“合作共赢”，有三个更清晰方向：支持企业通过对外投资带动贸易、扩大服务领域自主开放鼓励服务出口、推动商签更多区域和双边贸易投资协定 [13] 区域协调发展 - 强调县域经济对城乡要素流动的基础作用，新增以县城为重要载体的城镇化建设与乡村全面振兴 [13] - 强调区域分工与协同，支持经济大省挑大梁，新增加强重点城市群协调联动和深化跨行政区合作 [13] - 明确加强主要海湾整体规划，推动海洋经济高质量发展 [13] 绿色转型 - 要求制定能源强国建设规划纲要，加快新型能源体系建设 [14] - 全国碳排放权交易市场建设从“推动”升级到“加强”，固体废物综合治理行动从“制定”发展为“实施” [14] - 要求加紧补齐北方地区防洪排涝抗灾基础设施短板，提高应对极端天气能力 [14] 民生保障 - 更聚焦就业、教育与人口底线 [14] - 就业优先战略升级，提出“稳岗扩容提质行动”，重点关注高校毕业生、农民工等重点群体 [14] - 社保扩面提质，鼓励支持灵活就业、新就业形态人员参加职工保险 [14] - 教育链条扩容，强调增加普通高中学位供给和优质高校本科招生 [14] - 提出人口底线思维，努力稳定新出生人口规模 [14] 化解重点领域风险 - 主要关注房地产与地方债风险 [15] - 房地产政策目标从“止跌回稳”调整为“着力稳定”，政策主要从优化供给发力，明确提出因城施策控增量、去库存、优供给 [15] - 商品房收储将成为去库存的重要抓手，“重点”用于保障房，并有序推动“好房子”建设 [15] - 新增公积金制度改革，方向或在贷款额度提升、使用场景丰富等方面 [15] - 地方债方面要求积极有序化解风险，督促各地主动化债，坚持“发展中化债”理念 [15] - 严格限制增量风险，不得违规新增隐性债务，重点关注地方政府融资平台，优化债务重组和置换办法 [15] - 根据注释，2024年10月中央制定化债方案，测算到2025年底地方隐性债务规模降至6万亿元左右，较2023年减少58% [16]

12月12日，央行发布最新数据，M2和社会融资规模增速均保持在较高水平，持续为经济回升向好创造 适宜的货币金融环境。 具体来看，11月末，广义货币（M2）余额336.99万亿元，同比增长8.0%，比上年同期高0.9个百分点， 在上年同期基数提高的背景下，仍保持较高增速；社会融资规模存量440.07万亿元，同比增长8.5%，比 上年同期高0.7个百分点；1-11月，社会融资规模增量为33.39万亿元，同比多3.99万亿元。 综合融资成本持续维持在低位，充分体现了适度宽松的货币政策状态。第一财经从央行获悉，贷款利率 保持在低位水平。11月份企业新发放贷款（本外币）加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约30个基 点；个人住房新发放贷款（本外币）加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约3个基点。 政府加杠杆支撑社融增长 随着财政赤字率提升，政府债券对社会融资规模的贡献度明显提高。 初步统计，2025年前11个月，社会融资规模增量累计为33.39万亿元，比上年同期多3.99万亿元。其中， 政府债券净融资13.15万亿元，同比多3.61万亿元。 业内专家表示，今年以来，宏观政策加大逆周期调节力度，对提振内需、稳定经济发 ...

金融总量数据体现适度宽松货币政策 - 截至2025年11月末，广义货币(M2)余额336.99万亿元，同比增长8.0%，比上年同期高0.9个百分点 [1] - 狭义货币(M1)余额112.89万亿元，同比增长4.9%，流通中货币(M0)余额13.74万亿元，同比增长10.6% [1] - 社会融资规模存量440.07万亿元，同比增长8.5%，比上年同期高0.7个百分点 [1] - 1-11月社会融资规模增量为33.39万亿元，同比多3.99万亿元 [1] - 前十一个月人民币贷款增加15.36万亿元，人民币存款增加24.73万亿元 [1][2] - 社会融资规模和M2增速比名义GDP增速高出约一倍，体现了适度宽松的货币政策状态 [2] 积极财政政策支撑信用扩张 - 今年新增政府债务总规模11.86万亿元，比去年增加2.9万亿元 [3] - 1.3万亿元超长期特别国债已全部发行完毕，2万亿元用于偿还存量隐性债务的再融资专项债和4.4万亿元主要用于项目建设的新增专项债也已基本发完 [3] - 初步测算，今年政府债券净融资额有望突破12万亿元，政府债券融资占社会融资规模增量比重达四成 [3] - 政府部门发债加杠杆，有力带动了全社会的信用扩张，对社会融资规模增长形成重要支撑 [3] 货币政策与财政政策协同发力 - 货币政策与财政政策在政府债券领域的协同，有效稳定了市场资金面，为重大项目提供了资金保障 [4] - 央行通过逆回购、买断式逆回购等操作注入流动性，为政府债券发行提供了坚实支撑，维护了资金面平稳 [4] - 宏观政策之间的协同配合可以产生“1+1大于2”的效果，共同支持稳增长、调结构 [4] 直接融资渠道加快发展 - 今年1-11月，企业债券净融资2.24万亿元，同比多3125亿元 [4] - 今年1-11月，非金融企业境内股票融资4204亿元，同比多1788亿元 [4] - 直接融资具有风险共担、利益共享与长期陪伴的特征，与高成长、重研发、轻资产的新动能领域更为契合 [5] 贷款规模合理增长且结构优化 - 11月末人民币贷款余额271万亿元，同比增长6.4%，还原地方化债影响后在7.5%左右，仍高于名义经济增速 [7] - 企业新发放贷款加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约30个基点，较2018年本轮降息周期以来的高点下降250个基点 [7] - 普惠小微贷款余额为35.88万亿元，同比增长11.4%，制造业中长期贷款余额为14.94万亿元，同比增长7.7%，增速均高于同期各项贷款增速 [7] - 信贷结构的变化反映了实体经济资金需求的变动，是经济结构转型升级的自然结果，也是金融支持实体经济质效提升的体现 [7] 政策引导信贷结构优化 - 金融管理部门发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，引导金融机构提升金融产品和服务对经济结构转型升级的适配性 [8] - 政策引导更多信贷资源投向国民经济重大战略、重点领域和薄弱环节，如金融“五篇大文章”以及支持扩大内需等 [8] - 银行通过改进内部资金转移定价、优化绩效考核标准等方式，有效传导央行政策激励，推动信贷结构不断优化 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中央经济工作会议通稿总基调和核心内容与本周初政治局会议基本一致，但篇幅更长、增量信息更多，与去年会议通稿相比有诸多变化 [3][5] - 服务消费和优化存量投资或是明年经济“开门红”的主要贡献者，但在增量财政空间有限的情况下，其持续性有待观察 [7] 根据相关目录分别进行总结 形势评估 - 今年会议对外部环境使用“影响加深”相对中性表述，去年为“不利影响加深”；今年指出内部问题大多是发展中、转型中的问题，经过努力可解决，防风险工作顺位从去年第五位降到今年第八位 [5] 财政政策 - 对财政政策“更加积极”定调与去年一致，但细节更显定力，明年财政政策总量空间可能不会比今年有明显变化 [5] - 今年指出要“规范税收优惠、财政补贴政策”，部分财政优惠政策或在明年有选择性退出 [5] 货币政策 - 提出“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，再提“双降”，“灵活高效”比“适时”时效性要求更低，定位依然是应对性和配合性，多种政策工具还包括国债买卖、结构性定向降息 [6] 扩大内需 - “坚持内需主导”为“八大坚持”之首，消费政策重心在优化结构和服务消费，对“两新”要求为“优化政策实施”，提出“释放服务消费潜力”，服务消费有望接棒商品消费成为明年增量 [6] 投资 - 今年下半年以来固定资产投资陷入历史少见负增长，明年资金来源一方面是“适当增加中央预算内投资规模”等侧重于优化的措施，另一方面是“继续发挥新型政策性金融工具作用”，对应5000亿新设金融工具 [7] 创新驱动 - 会议直接提及“人工智能+”，要求“深化拓展”、“完善治理”，相关产业链在前沿科技和大国竞争中享有重要地位，要注重配套规章制度建设 [7] “反内卷” - “坚持改革攻坚”首先强调“统一大市场建设”，“深入整治‘内卷式’竞争”，执行力度比去年“综合整治”更大，“纵深推进全国统一大市场建设”是未来重点工作，“反内卷”有利于驱动正向循环，带来物价回稳、优质企业盈利改善结果 [8] 房地产和化债 - 经济会议通稿将房地产置于防风险工作中，针对“着力稳定房地产市场”可能有增量政策推出 [8] - 今年明确要求“积极有序化解地方政府债务风险，督促各地主动化债”，对标2027年6月之前城投退平台要求，明年化债仍是地方政府工作重点 [8]

中央经济工作会议总基调与形势评估 - 对形势评估更有信心，对外部环境使用“影响加深”的中性表述，去年为“不利影响加深”[3] - 内部问题被定性为“发展中、转型中的问题，经过努力可以解决”，呼应了今年外交、经济、市场等方面的表现[3] - 防风险工作的顺位从去年的第五位降至今年的第八位[3] 财政政策定调与细节 - 财政政策定调“更加积极”与去年一致，但细节更显定力[3] - 提出“保持必要的”财政赤字、债务规模和支出总量，去年则直接要求“提高财政赤字率”、“加大财政支出强度”等[3] - 意味着明年财政政策的总量空间可能不会比今年有明显变化[3] - 指出要“规范税收优惠、财政补贴政策”，意味着部分财政优惠政策或在明年有选择性的退出[3] 货币政策工具与定位 - 货币政策提出“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，再提“双降”[4] - “灵活高效”比去年“适时”的时效性要求更低，货币政策的定位依然是应对性和配合性[4] - 多种政策工具也包括国债买卖，结构性定向降息[4] 扩大内需与消费投资重点 - “坚持内需主导”为“八大坚持”之首[4] - 消费政策重心在优化结构和服务消费，对“两新”要求为“优化政策实施”，去年为“加力扩围实施”[4] - 提出“释放服务消费潜力”，表明服务消费有望接棒商品消费成为明年增量[4] - 投资“止跌回稳”的要求不常见，背景是今年下半年以来固定资产投资陷入历史少见的负增长[5] - 明年资金来源一方面是“适当增加中央预算内投资规模”、“优化‘两重’”、“优化地方政府专项债券”，侧重于优化而非加力[5] - 另一方面是“继续发挥新型政策性金融工具作用”，对应5000亿新设金融工具[5] - 服务消费和优化存量投资或是明年经济“开门红”的主要贡献者，但在增量财政空间有限的情况下，其持续性有待观察[5] 产业创新与市场改革 - 会议直接提及的产业/行业主要是“人工智能+”，要求“深化拓展”、“完善治理”[6] - “反内卷”的执行力度边际上升，强调“深入整治‘内卷式’竞争”，去年为“综合整治”[6] - “纵深推进全国统一大市场建设”将是未来一段时期的重点工作[6] - “反内卷”有利于驱动“企业盈利-研发投入-科技创新”的正向循环，也将带来物价回稳、优质企业盈利改善的必然结果[6] 房地产与地方债务风险 - 经济会议通稿将房地产置于防风险工作中，反映针对“着力稳定房地产市场”可能还有增量政策推出[6] - 今年明确要求“积极有序化解地方政府债务风险，督促各地主动化债”，对标2027年6月之前城投退平台的要求，明年化债仍是地方政府的工作重点[6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年宏观政策延续积极方向，从超常规过渡到常规，更重视跨周期调节，结合存量与增量政策 [1][5] - 财政政策预计赤字率保持4%，新增地方债约4万亿，优化债务结构；货币政策大概率降准降息，流动性充裕，人民币双向波动 [2][6][8] - 消费方面将增收、扩大政策支持范围；投资推动止跌回稳，激活民间投资；房地产着力稳定，因城施策调节供需 [3][9][11] 根据相关目录分别进行总结 宏观政策 - 2026年延续积极宏观政策，表述从“加强超常规逆周期调节”变为“加大逆周期和跨周期调节”，提出发挥存量与增量政策集成效应 [1][5] 财政政策 - 预计2026年财政赤字率保持4%，新增地方政府债务约4万亿，适度扩大超长期国债规模，提高中央发债占比，优化债务结构 [2][6] - 2025年政府部门杠杆率提升过快，结合跨周期调节可缓解未来债务负担与财政空间问题 [2][6] - 规范税收优惠和补贴，避免地方招商内卷，稳定地方财力 [6] 货币政策 - 预计2026年大概率降准降息，央行会结合实际情况操作，流动性接近今年下半年，资金利率波动收敛，人民币双向区间波动 [2][8] 消费 - 2026年将制定城乡居民增收计划，提高中低收入人群社保、促进生育等，扩大消费政策支持范围和品类，延续消费贴息政策 [2][3][9] 投资 - 推动投资止跌回稳，政府投资有弹性，高质量推进城市更新，激活民间投资，稳定国际环境利于出口和民间投资增长 [3][10] 房地产 - 着力稳定房地产市场，因城施策控增量、去库存、优供给，鼓励收购存量房用于保障房，深化公积金改革，建设高品质住房 [3][11] - 稳定需求需增加居民收入和降低购房成本，部分城市购房贴息政策是否扩大待观察 [3][11]

重要会议政策信号解读 - 财政政策基调从“提赤字、加力度”转向“稳赤字、重落实”[2] - 货币政策核心考量明确为促进经济稳定增长和物价合理回升[2] - 内需发展被置于明年经济工作首位 核心是优化结构 推动消费释放潜力与投资止跌回稳[2] - 科技方向强调财政优势区域的集群效应 “人工智能+”被确认为科技主线[2] - “反内卷”和“国企改革”被并入改革章节 预计成为2026年政策重点[2] - 风险化解从“防范”转向“积极化解” 为地产和化债领域打开政策空间[2] 内需与消费政策展望 - “十五五”主要目标之一是显著提高居民消费率 增强内需对经济增长的主动力作用[3] - 基于会议将发展内需列为明年工作第一条 预计2026年消费鼓励政策将持续加码[3] - 研究机构提及的内需相关A股方向包括食品饮料ETF、旅游ETF、农业50ETF及消费电子ETF[3]

核心观点 - 2025年中央经济工作会议为“十五五”开局之年定调，政策表态积极，旨在改善市场信心与稳定预期，后续关键在于具体政策的落地节奏和力度 [1][12][13] - 会议对经济形势的判断相较于去年更为乐观，但仍指出“国内供强需弱矛盾突出”等老问题与新挑战，政策总基调继续为“稳中求进” [1][8] 宏观政策基调 - 货币政策定调为继续实施“适度宽松”，与去年一致，但将“促进经济稳定增长、物价合理回升”放在更重要的位置 [2][9] - 货币政策工具强调“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，在当前市场对降准降息预期较低的背景下，此表述有助于提升短期宽松预期 [2][9] - 财政政策要求实施“更加积极的财政政策”，但表述从去年的“提高赤字率……增加发行超长期特别国债”转变为“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量” [3][10] - 基于最新表述，预计明年财政赤字率将与今年持平或小幅上升，特别国债和新增专项债增量相对于今年变化不大，政府债券净融资规模可能明显低于2025年1-10月合计**3万亿**左右的水平 [3][10] - 财政政策更注重结构优化，包括优化支出结构、解决地方财政困难以及优化地方政府专项债券用途管理 [3][10] 重点领域政策部署 - **房地产市场**：继续强调“着力稳定房地产市场”，但政策重心从去年的供给侧改造（如城中村改造）转向需求端，要求“控增量、去库存”，并鼓励收购存量商品房用于保障性住房 [3][10] - **地方债务风险**：强调“积极有序化解地方政府债务风险”，督促各地主动化债，并明确“不得违规新增隐性债务”，继续保持对隐性债务的高压管控态势 [4][11] - **扩大内需**：延续实施“提振消费专项行动”，但今年更侧重从收入端发力，要求“制定实施城乡居民增收计划”，同时在供给端要求“扩大优质商品和服务供给” [4][11] - **产业与竞争**：要求“制定全国统一大市场建设条例”，整治地方过度投资和重复投资形成的“内卷式”竞争，部分供给过剩行业可能面临产能降低，但目的主要是规范不合理竞争而非推动价格大幅飙升 [4][11] 对债市的启示 - 短期来看，货币宽松预期的提升有助于缓和债券市场调整压力，可能带来市场修复行情 [5][13] - 中长期利率走势关键取决于财政政策能否足够发力以带动社会融资规模增速回升，如果财政力度有限导致社融增速持续回落，利率下行的压力将更大 [5][13]

宏观经济判断与政策基调 - 中央经济工作会议重点强调“外部环境变化影响加深”和“国内供强需弱矛盾突出”是当前主要问题[6] - 2026年宏观政策力度预计不低于2025年，但并非“强刺激”，强调发挥存量与增量政策集成效应[7] - 2026年GDP增速目标预计继续设在5%左右[7] 财政与货币政策预期 - 预计2026年狭义财政赤字率维持在4%，广义赤字率基本不变[8] - 预计2026年一般国债规模小幅增加0.3万亿元至5.9-6万亿元，超长期特别国债增加0.2万亿元至1.5万亿元，地方专项债增加0.1万亿元至4.5万亿元[8] - 预计2026年货币政策降息10个基点、降准50个基点，空间与2025年持平[11] 重点任务与行业政策 - 扩大内需连续两年被列为经济工作首要任务[12][13] - 房地产政策新增“鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房”，以缓解销售下行压力[14] - 2024年中国城镇化率仅提高0.84个百分点，约为2015年峰值（1.58个百分点）的一半，城镇化进程明显放缓[14] - 会议未再提及“稳住楼市股市”的表述[19] 市场展望与风险 - 报告认为2026年A股存在慢牛基础，但支撑快牛的因素不强，看好周期与科技板块双轮驱动[20] - 主要风险包括海外地缘政治风险突发及国内政策落地不及预期[22]

中央经济工作会议核心观点 - 会议总结2025年经济工作并部署2026年经济工作 为“十五五”良好开局锚定方向 肯定今年经济工作 重视短期扩大内需和中长期“内功”修炼 [1] 宏观政策基调 - 宏观政策保持“更加积极有为”的定调 聚焦内部形势和中长期问题 外部环境判断由2024年的“不利”转为偏中性 政策将更多聚焦内部 坚持稳中求进、提质增效 预计2026年宏观政策有望延续2025年的积极基调 [1] 内需与投资消费抓手 - 坚持内需主导 明确投资和服务消费两大抓手 推动投资止跌回稳 狭义赤字率可能维持平稳 继续发挥新型政策性金融工具作用支撑投资 [1] - 以改革的办法推动服务消费 以供给促需求 [1] 民生与增长目标 - 稳民生仍是重点 会议提及从医保、教育入学、就业、医疗护理多方施策 侧重从供给数量和质量的方式稳民生 [1] - 考虑到民生和就业的重要性 预计2026年经济增速目标保持相对稳定 兼顾稳增长和稳预期 [1] 财政政策方向 - 强调继续实施更加积极的财政政策 要保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量 预计2026年赤字率仍维持平稳 超长期特别国债和地方政府专项债保持稳定 [2] - 提出规范税收优惠和财政补贴政策 后续将清理规范不合理的税收返还和补贴 从制度层面推动解决地方保护和“内卷式”竞争等问题 也是稳定宏观税负的要求 [2] 货币政策方向 - 货币政策延续“适度宽松”的表述 并提出灵活高效运用降准降息等多种政策工具 相较于2024年经济工作会议“适时降息降准” 本次更加强调“灵活高效” 体现了货币政策更加注重力度与效能的统一 [2] - 会议从2024年12月政治局会议的“加强超常规逆周期调节” 转变为“加大逆周期和跨周期调节力度” 一方面表明逆周期调节力度不会明显退坡 以推动经济运行在合理区间 另一方面是兼顾短期与长期 更加注重跨周期调节 着力解决经济结构性、深层次问题 [2] - 预计降息降准在2026年仍会延续 [2]