基金经理投资框架 - 投资框架强调估值保护、产业趋势和公司价值三者缺一不可，排序为好价格优先，其次是产业趋势，最后是公司价值 [1][4] - 在科技制造行业，技术迭代和行业增速具有非线性特征，因此更加需要估值保护 [4] - 产业趋势往往具有数年的周期性，在产业链不同环节进行左侧布局可能捕捉到业绩和估值的"戴维斯双击"机会 [4] - 为控制组合波动和回撤，倾向于聚焦抗风险能力更强的龙头企业，并不断寻找新的高性价比资产 [5] TMT行业投资策略与机会 - TMT行业的投资本质是与技术演进周期同频共振，科技企业成长路径分为"从0到1"技术萌芽期、"从1到10"商业化快速成长期和"从10到100"成熟期 [1] - 重点关注企业完成研发并进入业绩兑现的"从1到10"阶段，该阶段伴随颠覆性创新、供给创造需求及非线性发展特征 [1] - 重点关注三类公司：产业领导者（如消费电子、电动车、人工智能芯片全球龙头）、产业协作者（围绕龙头的A/H股上市供应链企业）、高景气周期下阶段性供需错配（如AI数据中心的柴油发电机、硬盘存储紧缺） [2] - TMT是最能孕育万亿市值巨头的领域之一，全球前15大市值公司中有8家分布在TMT领域 [6] 具体持仓与标的筛选 - 持仓可归纳为两类标的：围绕行业龙头深度研究并挖掘其上下游产业链机会，以及从第一性原理出发捕捉中小企业的潜在颠覆性创新 [3] - 组合内持有不少公司八至十个季度，大多为科技制造龙头企业，覆盖消费电子、汽车零部件、新能源等细分领域 [3] - 在AI行情中，因AI应用概念股交易拥挤且估值较高，转而选择在估值较低的游戏公司挖掘个股机会 [5] 市场观点与未来展望 - A股当前核心矛盾是经济复苏进展和以AI为代表的科技创新能否持续突破 [6] - AI的商业化落地将是中长期驱动产业向上的关键变量 [6] - 未来聚焦三个方向：算力端作为AI基础设施已出现业绩兑现、软件应用端在估值合理时提前布局（如视频图像处理、游戏）、端侧硬件创新（如消费电子、智能驾驶与机器人） [6] - 消费电子若库存周期和技术创新共振，可能迎来新一轮"戴维斯双击" [6] - 基于周期成长逻辑（如面板、被动元件和模拟电路等处于周期底部的板块）和新兴成长逻辑（如卫星互联网）进行新方向储备 [7] 基金业绩表现 - 广发睿盛混合A近一年收益近60%，超越业绩比较基准约40个百分点 [1] - 基金经理任职近三年里，产品取得12.48%的任职年化回报 [3]

市场表现 - A股金融板块逆势走强，沪深300非银行金融指数上涨0.6%，中证银行指数上涨0.5%，中证全指证券公司指数上涨0.4% [1] - 香港证券指数表现疲软，下跌1.5% [1] 行业观点 - 保险行业负债端景气，投资端有韧性 [1] - 证券行业受益于市场活跃度提升，利润延续高增长 [1] - 非银板块当前兼具胜率与赔率，估值与业绩有望形成戴维斯双击 [1] 指数信息 - 中证香港证券投资主题指数由港股通范围内属于资产管理与托管银行、投资银行业与经纪业的股票以及港交所作为指数样本，反映港股通范围内证券行业的整体表现 [4] - 该指数市净率为1.1倍 [5] - 中证全指证券公司指数于2013年7月15日发布，中证银行指数于2013年7月15日发布，沪深300非银行金融指数于2012年12月21日发布 [6]

公司资源与增长前景 - 公司资源版图包括高原铜矿、盐湖锂资源和海外钾肥，形成多轮驱动格局 [1] - 公司铜矿二期项目已进入投产倒计时阶段 [1] - 机构预计公司在2025年至2027年期间的净利润复合年增长率将超过40% [1] - 公司估值有望迎来业绩增长和估值提升的戴维斯双击 [1] 行业市场规模与竞争格局 - 行业市场规模预计在2026年超过百亿级别 [1] - 国产化进程有效降低成本，催生行业渗透率实现跨越式提升 [1] - 3家自主供应商凭借产能优势和本土化服务抢占市场先机 [1]

公司资源版图与增长前景 - 公司业务涵盖高原铜、盐湖锂和海外钾资源，多轮驱动的资源版图已浮现 [1] - 公司铜矿二期项目进入投产倒计时阶段 [1] - 机构预计公司2025至2027年净利润复合年增长率将超过40% [1] - 公司估值有望迎来业绩与估值双双提升的戴维斯双击 [1] 新兴行业市场与竞争格局 - 某行业市场规模预计在2026年有望超过百亿元 [1] - 国产化带来的成本下降正催生行业渗透率实现跨越式提升 [1] - 3家国内自主供应商凭借产能优势和本土化服务抢占市场先机 [1]

板块市场表现 - 有色金属板块指数10月9日单日暴涨8.15%，开盘突破8380点，盘中最高触及8664点，成交量达6478万手，成交金额突破1511亿元 [2] - 申万有色金属指数今年以来累计涨幅达49.27%，远超沪深300指数表现，黄金、稀土等细分板块领涨 [2] - 二级市场呈现“量价齐升、结构分化”特征，山东黄金、北方稀土等龙头股股价屡创新高 [2] 宏观驱动因素 - 美联储9月开启降息周期，市场预期12月前累计降息50个基点的概率达65.1%，美元指数走弱支撑以美元计价的铜、黄金等品种价格 [2] - 全球滞胀风险加剧，黄金、白银等贵金属避险属性凸显，2025年以来白银涨幅已达30%，央行购金趋势持续强化配置价值 [2] 供需格局分析 - 供给端，铜因全球矿山扰动形成59万吨供需缺口，铝受国内4500万吨产能红线限制缺口扩大至128万吨 [3] - 缅甸锡矿禁令、刚果（金）钴出口限制进一步加剧供应紧张 [3] - 需求端呈现“传统 + 新兴”双轮驱动，基建投资支撑铜铝消费，新能源车、光伏等领域推动锂、钴需求增速超30% [3] - AI数据中心拉动高端铜合金需求爆发 [3] 政策与资金面 - 国内《有色金属行业稳增长工作方案》明确新能源、智能电网等需求发力点，对锑、稀土的出口管制拉大海外价差 [3] - 海外资源国政策收紧强化资源稀缺性 [3] - 板块主力单月净流入超10亿元，紫金矿业等龙头获北向资金增持，板块平均PE仅15倍，低估值吸引力显著 [3] 未来展望 - 政策端，超长期特别国债与产融合作平台将持续输血，新一轮找矿突破战略行动保障资源供给 [3] - 需求端，低空经济、人形机器人等新场景将打开钛合金、高端铜材的增长空间 [3] - 若供需缺口持续扩大叠加估值修复，铜、黄金及能源金属龙头有望迎来“戴维斯双击” [3]

黄金股市场表现 - 午后涨势不止，山东黄金、中金黄金、招金黄金、西部黄金、西部矿业等10余股涨停 [1] 黄金股业绩与估值分析 - 黄金股半年度业绩高增长的核心原因在于金价上涨和产量增加带来的量价齐升 [1] - 高增长的业绩进一步摊薄了金矿公司的PE估值 [1] - 后续黄金股或有望再迎戴维斯双击 [1]

行业整体表现 - 2025年上半年港股医药行业149家上市公司归母净利润同比增长29.7% [1] - 其中36家创新药企业实现总收入285亿元，同比增长15.8%，归母净利润18亿元，标志着行业进入“盈利驱动”新周期 [1] - 创新药板块完成从“研发投入期”向“商业化收获期”的关键跨越，形成“研发-盈利-再投入”的正向循环 [2] 板块估值与资金流向 - 港股通创新药指数和恒生医疗保健指数的当前市盈率分别为36.19倍和35.96倍，处于近5年24.64%和26.15%分位点，显著低于A股和美股生物科技指数超50倍的估值水平 [2] - 前期资金流向呈现两大特征：一是流向具备稳定研发管线和全球化布局的头部企业；二是流向核心产品已实现商业化落地的企业 [2] - 具备明确商业化路径但尚未被广泛关注的企业成为资金寻求“高性价比”标的的新方向 [3] 维昇药业核心产品分析 - 公司核心产品为长效生长激素隆培生长激素，有望成为国内第三款上市的长效生长激素，采用TransCon前药技术开发，具备“同类最优”属性 [5][6] - 该产品在海外已充分验证商业化能力，2023年第四季度跃升为美国生长激素市场第一品牌，2024年海外销售额达2.02亿欧元 [6] - 国内儿童GHD适应症上市申请已于2024年3月获受理，有望在2025年内获批 [6] - 据预测，到2030年中国长效生长激素市场规模将达211亿元，若抢占15%-20%市场份额，该产品可贡献数十亿营收 [6] 维昇药业商业化与管线储备 - 公司已通过战略合作构建商业化体系，与安科生物签订战略合作协议进行产品推广，并与药明生物进行本地化生产技术转移 [7] - 除核心产品外，公司管线还包括用于治疗甲状旁腺功能减退症的帕罗培特立帕肽和针对软骨发育不全症的那韦培肽，二者均处于后期临床或优先评审沟通阶段 [7] - 储备产品能与长效生长激素形成协同效应，拓展内分泌治疗领域覆盖场景 [7] 维昇药业投资价值 - 公司处于“核心产品临近商业化+估值低于板块均值+现金储备充足”的价值洼地状态 [9] - 核心产品聚焦未被满足的临床需求，具备“竞争格局清晰+市场空间广阔”特点，一旦商业化落地将快速进入收入兑现期 [8] - 参考同类公司产品上市后的股价表现，公司有望在产品落地后实现“业绩与估值”的戴维斯双击 [8]

上市概况与市场反应 - 公司为紫金黄金国际，是港交所年内首家中资背景的国际黄金开采企业，股票代码02259 [1] - 公司共计发行348,990,700股股份，募资总额高达约249.8亿港元，成为年内港股第二大IPO项目 [1] - 招股期间市场反应热烈，孖展认购在首日下午便已超购逾134倍 [1] - 吸引了包括新加坡政府投资公司、贝莱德、高瓴资本在内的29家全球顶级基石投资者，合计认购比例高达49.9% [1] - 上市首日股价表现强劲，开盘报111.5港元，较发行价71.59港元大幅高开55.75%，收盘报120.60港元，涨幅68.46%，总市值突破3164亿港元 [1] 分拆动因与公司定位 - 公司独立上市的核心动因在于解决其黄金业务长期在母公司综合矿业估值体系下被显著低估的"估值错配"问题 [2] - 通过将所有中国以外的黄金矿山整合并独立分拆上市，公司得以更清晰地展现其作为全球领先黄金开采公司的真正价值 [2] - 公司的黄金板块在2024年的产量已达73吨，净利润规模远超国内任何纯金矿企业 [2] 资源储备与全球布局 - 公司在全球核心黄金资源富集区持有8座黄金矿山的权益，其中7座为控股运营矿山 [2] - 截至2024年底，公司的黄金储量和产量已分别位居全球第九和第十一位 [2] - 截至2025年6月30日，公司应占的证实和可信矿石储量总计含有约756.5吨黄金金属，总矿产资源量估计约为11.76亿吨，金金属矿产资源量高达约1768.4吨 [3] 运营效率与成本优势 - 公司继承了紫金矿业在低品位、难选冶矿石处理方面的领先技术和逾30年的项目经验 [4] - 公司具备强大的并购整合能力，收购的矿山如圭亚那奥罗拉金矿和苏里南罗斯贝尔金矿均在收购后一年内迅速扭亏为盈 [4] - 2024年公司的全维持成本为每盎司1458美元，在全球前十五大黄金开采公司中位列第六低 [4] - 吨矿开采成本从2022年的38.7美元持续下降至2025上半年的32.7美元，吨矿处理成本也从20.6美元降至17.2美元 [4] 财务表现与增长势头 - 2022年至2024年间，公司黄金产量复合年增长率高达21.4%，收入从18.18亿美元增至29.9亿美元，复合年增长率为28.2% [6] - 同期归母净利润从1.84亿美元跃升至4.81亿美元，复合年增长率达到61.9% [6] - 2025年上半年实现营收20亿美元，同比增长43%，净利润飙升143%至5.2亿美元 [6] - 公司毛利率从2022年的34.1%提升至2025上半年的46.5%，净利率则从16.0%提升至31.3%，2024年的股本回报率高达21.4% [6] 估值水平与未来展望 - 按发行价71.59港元计算，公司总市值约1879亿港元，对应2025年预测净利润的市盈率约为23倍，估值处于同行业偏低水平 [6] - 公司计划通过"内生性增长+外延式并购"双轮驱动战略持续扩张，IPO募集资金净额约244.7亿港元，其中约33.4%将用于支付收购哈萨克斯坦Raygorodok金矿的代价 [7] - 民生证券盈利预测显示，不考虑新收购矿山，公司2025-2027年PE估值仅为19/15/14倍，预计2025-2027年实现归母净利润12.93/16.49/17.61亿美元 [7] 行业背景与投资逻辑 - 公司上市处于全球黄金价格持续攀升、市场避险情绪高涨的宏观背景下 [1][8] - 在全球央行持续增持黄金、地缘政治风险加剧的环境下，黄金的长期牛市格局有望延续 [8] - 公司作为黄金赛道中兼具稀缺性与成长性的龙头企业，为投资者提供了分享黄金牛市红利的优质工具 [8]

文章核心观点 - 当前股市成长行情的主角已从高端白酒、新能源转变为AI算力和机器人 [1] - 安信基金及其成长投资部总经理陈鹏通过将价值投资理念融入成长股投资体系，构建了回报回撤兼优、配置均衡的成长基金产品 [1][3][6] - 该团队以深度基本面研究为基础，在经济运行主要趋势中寻找景气上行能维持一年以上、业绩持续增长的“真成长”公司 [6][7][12] 价值投资辨析成长真伪 - 截至2025年9月26日，市场上有31只主动权益基金年内涨幅翻倍，多数为人形机器人、创新药、算力等主题基金 [3] - 陈鹏管理的安信成长精选、安信洞见成长、安信新回报三只全基产品作为成长宽基，通过均衡布局实现极强业绩锐度，且年内最大回撤均小于17% [3] - 团队将价值投资理念作为基础，寻找业绩持续增长的“真成长”公司，避免“伪成长”投资策略 [6] - 团队长期研究和跟踪科技、消费、医药、高端制造等成长属性强的行业，并精选当期景气度靠前的子行业进行个股挖掘 [7] 深度研究激发成长潜力 - 陈鹏拥有超过6000天的公募基金管理经验，其管理的第一只产品安信新回报在2020、2021两年累计涨幅超过100% [6] - 2018年加入安信基金后，陈鹏负责研究团队的招聘、管理与培训，带领团队在各行业“翻石头”，形成了结合价值投资与成长投资的自下而上投资框架 [11] - 安信基金目前拥有二十多名专职研究员，其中成长方向研究员占比过半，平均从业年限超过6年，实现一级行业全覆盖 [12] 均衡成长提升投资体验 - 为解决“基金赚钱基民不赚钱”的难题，安信基金成长基金的特色是采取持仓行业适度分散的策略，组合中保持3-5个看好的方向 [14] - 这种构建方式通过各行业股票的互补性与股价表现梯度，防止净值大起大落，帮助投资者“拿得住” [14] - 在买入环节，团队注重胜率与赔率的考量；在卖出环节，基于基本面变化和价值判断进行止盈与止损 [15] - 在不同市场环境下采取不同策略：牛市容忍一定估值泡沫但警惕情绪转变，震荡市保持理性，熊市则通过减仓和分散化来过渡 [16]

文章核心观点 - 单一使用市盈率（PE）对行业指数进行估值判断存在误导性，尤其是在利润波动剧烈的行业，应结合市净率（PB）等指标进行综合评估，以提升投资判断的准确性 [5][6][8][9] - 消费电子行业在过去几年完整演绎了PE估值失真的三个阶段，是分析“PE困局”的典型案例 [10][12][23] - 通过将PE和PB的历史百分位取平均来计算“估值温度”，可以更可靠地评估行业指数的真实估值区间，对于强周期行业可调整权重（如PE 30% + PB 70%）[27] PE估值失真的原因与阶段 - PE（市盈率）的计算公式为每股价格除以每股盈利，其参考价值的关键在于利润的稳定性 [8] - 宽基指数（如沪深300、中证500）因成分股多、行业分散，整体盈利相对平滑，PE参考价值较高；行业指数集中在少数赛道，盈利高度同步，利润波动易导致PE失真 [8][9] - PE波动存在三个典型阶段：第一阶段为下跌期，表现为价格跌、PE降、看似便宜，但利润滞后可能导致过早介入被套 [13][15]；第二阶段为筑底期，表现为点位低盘整、PE因利润持续下滑而被动抬高，看似不贵实则可能是介入时机 [17][19]；第三阶段为反转期，表现为指数价格上涨、PE因利润修复而走稳甚至下降，出现“越涨越便宜”的戴维斯双击 [21][23] - 消费电子指数在2022-2023年低谷期，指数下跌但PE被动抬升；2024年随AI需求兴起行业复苏，指数从年初约4508点升至年末约5305点，PE却从48倍降至38倍，呈现“越涨越便宜” [5][22] PB指标的价值与综合应用 - PB（市净率）的计算公式为每股价格除以每股净资产，相比利润，净资产波动更平缓，能更真实地贴合价格走势，在利润失真时提供更可靠的估值锚点 [25] - 在消费电子低谷期，PB与价格走势高度契合，一同走低，清晰反映出指数处于低估区域，而PE因利润问题显得极高 [25] - PB指标存在“慢半拍”的缺点，且对轻资产行业参考价值下降，因此需与PE结合使用 [27] - 综合PE和PB的“估值温度”体系，通过计算两者历史百分位的平均值（通常PE 50% + PB 50%），能更接近真实估值区间；对于强周期行业，可调整权重至PE 30% + PB 70%以提升稳定性 [27]