欧洲央行预计将在6月再次降息，但随着经济表现好于预期，以及通胀挑战可能在未来重新显现，后续 暂停降息的呼声渐高。 欧洲央行在过去一年中迅速放松货币政策，因此前失控的消费者通胀如今已得到有效控制，政策重点也 随之转向疲软的经济增长。全球贸易战、美国政策的不确定性，以及欧洲内部根深蒂固的低效率问题， 都加剧了经济增长的困境。 欧洲央行在过去八次会议中已进行了七次降息，这为经济发展提供了一定的喘息空间。然而，政策制定 者现在必须协调短期与长期经济前景之间的差异。 在接下来的几个月里，通胀可能会进一步下降，甚至低于欧洲央行设定的2%目标。这不禁让人回想起 新冠疫情前的十年，当时欧洲央行曾试图推动物价上涨至目标水平，但最终未能成功。 但从长远来看，政府支出的大幅增加、逆全球化趋势、贸易壁垒，以及劳动年龄人口减少导致的劳动力 市场压力，都有可能对物价形成上行压力。 一些政策制定者表示，目前的讨论焦点并非6月的降息决定，因为这一决策已基本在市场预期之中。鉴 于长期风险的存在，后续几个月的政策信号才是关键所在。 欧洲央行执委、直言不讳的政策鹰派人物伊莎贝尔·施纳贝尔（Isabel Schnabel）明确呼吁暂停降息，她 指出 ...

【黄金期货最新行情】 | 5月22日 | 收盘价（元/克） | 当日涨跌幅 | 成交量（手） | 持仓量（手） | | --- | --- | --- | --- | --- | | 沪金主力 | 780.10 | 1.22% | 307542 | 224049 | 打开APP，查看更多高清行情>> 【基本面消息】 数据显示，5月22日上海黄金现货价格报价779.8元/克，相较于期货主力价格（778.78元/克）升水1.02 元/克。 亚特兰大联邦储备银行总裁博斯蒂克周二表示，美国企业可能已经耗尽应对更高进口税的策略，无法再 推迟调整价格或雇佣状况，经济可能正处于新一轮价格上涨的边缘。 他目前预计，美联储今年只会进行一次25个基点的降息，之后还需要几个月的时间，特朗普政府政策的 效果才会明朗化。圣路易斯联储总裁穆萨莱姆周二表示，即使近期中美贸易关系缓和，劳动力市场似乎 仍可能走弱，物价将上涨。 不过，如果贸易局势缓和势头持续，美联储当前的货币政策立场可能"仍然合适"。美国总统特朗普推动 的减税法案陷入僵局。 目前，市场关注的焦点是美国众议院计划于本周末进行的一次关键投票。众议院的共和党领导人表示， 尽管税收法 ...

美国贸易战历史回顾 - 1890年以来美国发起六轮大规模贸易战，包括《麦金利关税法》《斯姆特 - 霍利关税法》等[3][11] - 贸易战对贸易影响：短期使全球贸易量走低，难改美国贸易逆差，对格局中长期影响不大，美日贸易战美出口占比短期抬升[21][25][26] - 贸易战对经济影响：使博弈双方及全球经济增速下滑，增加下游成本、减少就业投资，未直接致全球衰退但加剧已有问题[28][30][36] - 贸易战对货币影响：美元升值常是贸易摩擦诱因，对国际储备货币格局直接影响不大，通过地缘和货币竞争间接影响[40][41] 特朗普2.0贸易战影响 - 对全球经济：2025年全球经济增长预期从3.3%降至2.8%，美国GDP增长率降0.7%，中国对美出口降16%，欧盟GDP下滑0.3%，新兴市场增速从3.7%降至3.3%[48] - 对全球供应链：电子等领域跨国公司计划在美国、印度设厂扩产，中国或增大对欧出口，供应链向东南亚转移趋势短期延续[56][61][62] - 对全球资本流动：“对等关税”引发美元资产信任危机，后因政策放松“去美元化”逆转，中长期“去美元化”仍在进行但美元主导难动摇[68][69][70] 大类资产走势展望 - 历史贸易摩擦中多数时期黄金价格走高、美元贬值，不同时期资产走势因背景而异[72] - 近期全球风险资产价格修复，后续若关税博弈缓和有望继续修复，但美国或维持10%基准关税，资产价格仍有压力[87][88]

美国政府的关税政策对其国内经济的冲击在逐步显现，内河的货物运输量开始下滑。 尽管Marty Shell表示能理解特朗普政府试图实现的贸易目标，但他们应该用手术刀，而不是电锯一刀 切。他在接受采访时说，关税对经济和进出口的影响最大，几乎等同于对美国人民的征税，使得美国企 业和消费者面临着艰难抉择。 美国陆军工程兵部队（USACE）近日发布的数据显示，受关税政策影响，今年前4个月，阿肯色河沿线 总货运量约为380万吨，同比减少15%；其中，4月单月同比降幅达21%。 水运以其运能大、成本低、污染小、占地少的显著优势，在促进美国经济繁荣和区域互联发挥关键力 量。密西西比河水系以其庞大的规模和广泛的覆盖范围，占据了美国内河航道通航总里程的75%。其中 的阿肯色河航运系统是美国内河航道网的重要组成部分，主要负责运输农产品、木材、石油和煤炭等资 源，支撑流域经济发展。 管理阿肯色河沿岸范布伦港和史密斯堡港驳船交通运营的Marty Shell曾在2月特朗普上台前后预测，如 果特朗普的关税既广泛又有深度，吨位将受到打击。USACE的最新报告发布后，他进一步表示，由于 关税的不确定性，供应链陷入了一定程度的瘫痪。他们最怕的是， ...

编者按：2025清华五道口全球金融论坛于5月17-18日举办。在开幕式上，2001年诺贝尔经济 学奖得主迈克尔·斯宾塞通过视频连线形式发表主旨演讲，并参与讨论了此次贸易战对全球 经济的影响、AI对于金融和经济发展的作用等议题。观察者网经清华大学五道口金融学院 授权，整理、刊载迈克尔·斯宾塞的发言。 【对话/迈克尔·斯宾塞，整理/观察者网 唐晓甫】 主持人：想先问您一个问题：中美部分关税在90天内的临时性暂停执行，我们看到这一消息提振了全球 股市，并受到市场广泛欢迎。这是一个积极的进展，但也仅仅是一个开始。我认为所有人都想知道，中 美贸易在90天之后，最差与最好的情况会是如何？我们的未来将去向何方？ 迈克尔·斯宾塞：我们正处于一个充满不确定性的时代，中美刚刚达成一个短期共识，这无疑是非常积 极的进展。没有人愿意在相互伤害的道路上越走越远，这一协议也许将有助于推动双方进一步谈判并带 来更多改变。 在取消那些不合理的措施后，美方的目标或将更加聚焦于核心领域的直接投资，这或能在美国经济结构 中发挥作用，助力相关行业保持甚至提升竞争力。 4月2日掀起的关税战的最大问题在于缺乏针对性，几乎对所有领域一并征税。这种做法对美 ...

行业现状 - PTA价格跌至近4年低位 贸易战和政策不确定性带来市场阻力 [1] - 国内PTA总产能达8620万吨 20年内跃升全球第一 [2] - 行业形成"PX—PTA—聚酯"一体化竞争格局 龙头企业抗风险能力提升 [2] 供应端分析 - 2025年将新增3套PTA装置 合计840万吨/年产能 集中在华东地区 [2] - PTA产能增速持续高于下游聚酯增速 市场呈现买方主导格局 [2] - 小产能PTA装置因成本单耗高被迫长期停车 [2] 原料端动态 - 国内PX产能4348.5万吨 2024年无新增装置 [3] - 2025年PX产能预计降至4326万吨 裕龙石化300万吨项目可能推迟 [3] - PX供应偏紧格局持续 价格易涨难跌 挤压下游PTA利润空间 [4] 需求端表现 - 聚酯行业产能占全球70% 但增速放缓并出现过剩危机 [5] - 2024年聚酯新增产能带来348万吨PTA消费量 仍低于PTA产能增速 [5] - 纺织品对美出口额508亿美元（+9%）但贸易摩擦抑制整体需求 [5] 产业链困境 - 织造企业面临"高成本、低需求"困境 部分中小企业限产保价 [5] - 聚酯采购需求疲弱 难以对PTA价格形成有效支撑 [6] - 原料PX高价 下游聚酯疲软 PTA行业陷入三方挤压局面 [1]

纪要涉及的行业或者公司 涉及中美贸易、金融、科技、消费、地产等行业，公司提及微软、Meta等头部科技公司 纪要提到的核心观点和论据 1. **关税情况** - 当前关税水平优于预期，5月12日调降后的对等关税为10%，此前预期可能回到34%，但长期看10%可能是短期内最佳状态，除非降至20%的芬太尼相应关税 [3][4] - 美国有效税率从17%-20%降至16%-17%，因贸易量增加致基数扩大，7月9日和8月12日豁免到期前需达成协议，否则市场有压力 [5] 2. **美国调降关税原因**：高额关税使美国供给短缺、通胀压力加剧，中美贸易无法正常进行，若不及时调降，7月后经济数据将受严重影响 [6] 3. **特朗普政府应对措施**：进行谈判、力推共和党减税、施压美联储降息，但鲍威尔可能不配合，或缓解经济压力 [7] 4. **中美贸易战影响** - 中国对美出口4 - 5月下降，转向其他市场，关税降至可交易范围后，港口运输等业务起色，但需警惕美国增加出口转口限制 [8] - 对等关税实施后，比特币和黄金等替代性资产表现强劲，部分资金回流欧洲，新兴市场中印度类似，大宗商品受损，美元指数徘徊，中概股有金融制裁风险 [9] 5. **美股与港股表现** - 关税升级期间，美股反弹修复速度快于港股，因流动性冲击放大和头部科技公司业绩超预期 [10] - 2025年美股盈利预计从10个百分点降至5个百分点，科技龙头资本开支加速，若减税政策出台可对冲负面影响，纳斯达克指数估值反弹至27倍，当前位置不建议追高 [19][20] - 关税调降减少中国市场及港股盈利负面影响，港股盈利预计增长4 - 5%，关税调降后盈利增长可能受益约5个点 [27] 6. **美国经济情况** - 美国基本面底子不差，经济增长稳健，市场对衰退的担忧源于增长放缓，美联储降息可缓解大部分问题，预计年底PCE指数约4%，CPI约3.5% [12][13][15] - 美联储有望在四季度进行两次左右小幅度降息 [16] - 美国金融市场面临国债到期高峰和债务上限问题，国债供给增加压制美债利率，建议等待利率达前期高点时技术性做多 [17] - 美国财政赤字和美元信用问题不严峻，财政赤字扩张不显著，国债持有结构稳定 [18] 7. **市场资金流动** - 股债汇三杀使部分资金流出美国，大部分回到本土市场，外资回归中国市场受关税影响 [22][23] - 3月市场反弹驱动力主要是南向资金，长线外资未大举回归，近期南向资金走弱是正常现象，不破坏长期趋势 [32][33] 8. **资产表现** - 黄金和美元近期表现纠结，短期内弱势但空间有限，长期趋势分析更有效，可采用定投或网格式操作 [24][25] - 地产市场近期较弱，与需求和投资回报率倒挂有关，中美需关注成本和回报关系，中国降息空间更大 [36] - 中国国债利率反复摆动，信用周期无法逆转上行则长端国债利率中枢趋于下降 [37] 9. **投资策略** - 投资者可波段操作，把握科技、出海、分红和新消费等结构性机会 [39] - 行业选择采用哑铃型配置策略，在红利和科技板块轮动，关注科创、新消费等内部需求导向板块和创新药 [30][31] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 长期宏观逻辑短期化存在问题，投资者应关注已知信息和潜在变化，而非过度依赖宏大叙事指导短期操作 [21] 2. 2024年后宏观信用杠杆周期从单边下行转变为底部支撑牢靠，但上行空间暂打不开，应对策略是低迷时积极、亢奋时锁定利润 [29] 3. DeepSeek技术发展改变局部经济预期，但其他经济环节仍需财政刺激，实现稳杠杆阶段 [38] 4. 中国不同群体消费者信心差异显著，五六十岁高收入人群和20岁左右年轻人信心强，30 - 40岁中年人群相对较弱 [41] 5. 对等关税影响巨大且未完全显现，分析时应考虑对真实盈利的影响，结合国内政策推演投资方向 [42]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：A股市场、港股市场、大宗商品市场、消费行业、银行、非银金融、恒生消费、生物医药、公用事业、石油石化、有色金属、航运港口、互联网、传媒、电子、医药、商贸零售、煤炭、电信 - **公司**：腾讯 纪要提到的核心观点和论据 A股市场 - **整体趋势**：处于宏观叙事逐步退潮背景，贸易战休战及内需财政政策预期降低，维持震荡区间判断但震荡中枢调升，预计至少上修至半年线附近；企业盈利预期稳定，贸易战硬数据冲击未显现，政策支持逐步落地，不应过低下修全年企业盈利预测 [1][2] - **投资机会**：市场缺乏主线逻辑，板块轮动迅速，中美贸易休战窗口期美国进口商加速备货，至少持续90天，短期利好港口、航运板块；中国制造业全球竞争力持续提升 [1][3][4] - **公募基金新规影响**：新规扰动市场，欠配的银行、非银、公用事业、生物医药、石油石化等行业或受青睐，超配的电子、电力设备等板块可能受损；公募基金或逐步调整业绩基准，选择更贴合自身配置行业和风格的指数，短期活跃资金可能减少 [1][6][8] - **消费行业看法**：持续看好新消费领域，传统消费刺激政策短期效果有限，6月或是更好时间节点，发改委预计6月出台稳就业等政策，5月主要落实金融政策，7月政治局会议后评估效果并可能出台新政策 [1][9] 港股市场 - **市场现状及后续行情**：4 - 5月波动较大，多数股票已收复关税冲击缺口；外资短期积极但长期谨慎，中美关系反复影响风险偏好；国内机构是市场主要推动力，南向资金流入科技股后调仓至新消费和银行红利股 [3][11] - **外资与国内机构行为变化**：外资今年整体参与度较去年减少，卖空行为未大幅波动；国内机构二三月流入800 - 1000亿港币买科技股，四月调仓至新消费和银行红利股 [14][16] - **风险收益比**：对国内资金而言估值处于历史低位，红利股票收益率具吸引力，可获至少三个点以上超额收益；海外资金多做短线操作 [21] - **未来格局预测**：未来一两年内，持续吸引内地绝对收益型资金，外资以短线脉冲式影响为主 [22] - **估值变化及业绩修复情况**：去年二三季度港股处于历史级别便宜位置，目前整体业绩修复不明显，科网板块有一定业绩修复，传统行业表现疲弱，恒生科技指数修复较恒生指数明显 [23] 大宗商品市场 - **现状及未来趋势**：原油和工业金属尚未填补关税冲击后的缺口，油价受多重利空因素压制，但中东局势变化和需求恢复可能推动油价回升，对石油石化板块形成长期利好；工业金属需求将随各国自主可控发展而上升，价格低位是布局机会 [1][5] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **港股卖空数据趋势**：港交所公布的恒生指数卖空占比数据反映香港本地机构及对冲基金风险偏好，今年两次卖空高峰分别在年初和四月初，整体波动较去年少，因外资参与度边际变化不如去年明显 [15] - **港股通资金流向影响**：国内机构通过港股通买权重较大的互联网科技公司推动港股指数上行，四月调仓至新消费和银行红利股对相关板块产生显著影响 [17] - **国内机构港股配置比例**：主要集中在互联网、传媒、电子等成长性较强股票，医药、消费、商贸零售也占一定份额，银行和非银金融类股票配置相对较少 [18] - **南向资金表现**：险资和其他绝对收益机构主要投资银行、煤炭、电信等央企股票，2025年4月起国内资金调仓换股，外资为边际定价力量，推动市场波动 [19] - **港股与A股高分红股票区别**：A股高分红股票股息收益率较低，港股高分红股票仍具较高溢价，如同样公司在A股收益率4% - 5%，在港股超8%，只要中美利差维持现状，港股红利资金会持续吸引投资者 [25]

美国财政与债务状况 - 美国国债总额已超过36.8万亿美元，联邦政府债务率超过123%，赤字率高达6.36% [1] - 2024财年联邦政府债务利息支出首次超过1万亿美元，成为政府第三大支出项目 [1] - 2025年全年美国将到期的国债总额高达9万亿美元，其中6月底前到期的金额有6.5万亿美元 [4] 金融市场表现与风险 - 30年期美债收益率一度录得数十年来最大单周涨幅，美债“避风港”地位受到质疑 [1] - 穆迪将美国主权信用评级从“Aaa”下调至“Aa1”，美国失去最后一个最高信用评级 [3] - 关税战推高美国企业制造成本，美国股市、债市、汇市惨遭“三杀”，美债收益率大涨推高还债成本 [3] 经济前景与政策影响 - 国际货币基金组织预计美国2025年经济增速将放缓至1.8%，在发达经济体中下调幅度最大 [2] - 高关税推高通胀，进而需要高利率控制，高利率带来美债高收益率，高债务则带来经济高风险 [2] - 特朗普政府取消针对人工智能发展所用半导体芯片的出口禁令，以维持对华销售，这是一次重大政策转向 [5] 外部寻求援助的举措 - 特朗普中东之行获得沙特6000亿美元、卡塔尔2430亿美元投资承诺，以及与阿联酋敲定的2000亿美元协议，但在石油美元不脱钩和增持美债问题上未获承诺 [4] - 特朗普表态愿前往北京求援，希望在美债等金融问题上寻求援手，例如希望中国开放资本市场、增持美债或至少不要大幅抛售美债 [4] - 特朗普为寻求中方支持，大谈中美就关税问题达成协议对“统一与和平”有利，并取消了芯片出口禁令 [5]

刚果（金）钴出口政策动态 - 作为全球最大钴生产国，刚果（金）于2024年2月实施为期4个月的钴出口禁令以提振钴价，并可能继续收紧出口政策 [1] - 该国拟于6月下旬解除禁令，但矿业主管部门透露可能延长限制措施，包括讨论出口配额等长期价格管控政策 [11] - 若禁令延至2024年底，刚果（金）可能损失高达4亿美元收入，同时可能加速电池制造商转向无钴替代方案 [11] 中美在刚果（金）矿产竞争格局 - 刚果（金）向美国提出"用矿产换安全"协议构想，效仿美乌关键金属协议，美国国际开发金融公司或支持该国采矿业投资 [5][6] - 中国在刚果（金）拥有两座全球最大钴矿，2024年中刚双边贸易额达270亿美元，远超刚美贸易额（8.2亿美元） [1][2] - 中国企业从勘探到投产速度远超国际同行，例如全球最大钴矿Kisanfu项目仅用两年多实现投产 [7] 中国在钴产业链的主导地位 - 2023年中国企业取代嘉能可成为全球最大钴生产商，打破后者15年垄断地位 [7] - 中国掌握全球80%以上钴精炼产能，并通过国内加工厂、电池设施和电动汽车工厂影响钴价 [7] - 2000-2021年间中国向全球"转型矿产"项目提供569亿美元信贷和援助，巩固资源主导权 [7] 刚果（金）矿业经济与转型战略 - 铜和钴出口占刚果（金）GDP约40%，该国计划从"商品供应国"转型为"提炼战略矿物的关键参与者" [1][2] - 政府强调政策需平衡矿业发展与国民受益，包括资本回收和本土利益分配 [11] - 西方企业曾因营商环境恶劣退出，而中国企业已构建从大型到小微企业的完整商业生态 [6]