报告行业投资评级 - 短期维持A股四大股指期货（IH/IF/IC/IM）为短期谨慎做多；商品维持为谨慎观望，维持国债为谨慎观望；排序上：股指>国债>商品 [2] 报告的核心观点 - 国内2025年一季度经济增速强劲且高于预期，消费、基建、制造业投资增长及抢出口效应推动经济增长，美国贸易缓和信号及政治局会议政策支撑国内市场风险偏好升温 [2] - 美国4月经济因服务业景气度下降整体放缓，国际贸易政策不确定性致经济预期放缓，但关税政策缓和，美元短期反弹，全球风险偏好大幅升温 [2] - 短期来看，A股四大股指期货谨慎做多，商品谨慎观望，国债谨慎观望，排序为股指>国债>商品；商品策略排序为贵金属>有色>能源>黑色 [2] 根据相关目录分别进行总结 上周重要要闻及事件 - 国际货币基金组织显著调降全球经济增速，预计2025年降至2.8%，2026年降至3% [3] - 美国总统及财长称美中贸易紧张局势将缓和，或将“大幅降低”对华关税，拟对汽车制造商免征部分关税 [2][3] - 美国4月制造业、服务业、综合PMI初值显示经济整体放缓，消费者信心指数终值创2022年7月以来新低 [4][5] - 欧洲央行预计2025年欧元区经济增长0.9%，通胀率为2.2% [5] - 中国4月LPR连续6个月维持不变，央行开展6000亿元MLF操作，实现净投放5000亿元 [7][8] - 中共中央政治局会议强调实施积极宏观政策，适时降准降息，支持科技创新、消费、外贸等 [9] 本周重要事件及经济数据提醒 - 4月28日发布产业数据，如电解铝库存、锌锭社会库存等 [10] - 4月29日发布产业数据及欧元区、美国相关经济数据 [10] - 4月30日发布产业数据及中国、日本、德国、美国等相关经济数据 [10] - 5月1日发布产业数据及日本央行利率决议等相关信息 [10] - 5月2日发布产业数据及美国失业率、非农就业人口变动等相关数据 [10] 全球资产价格走势 - 股票市场中，纳斯达克指数周涨跌幅为6.73%表现较好，上证指数周涨跌幅为0.45% [11] - 债券市场中，美债10Y周涨跌幅为-13.00BP，中债10Y周涨跌幅为0.82BP [11] - 大宗商品市场中，COMEX黄金今年以来涨幅为24.89%，SHFE螺纹钢今年以来跌幅为6.29% [11] - 汇率市场中，美元指数周涨跌幅为0.10%，欧元兑美元周涨跌幅为0.05% [11] 国内高频宏观数据 - 上游展示了CRB商品指数、国内南华商品指数、石油能源、煤炭能源、焦煤、焦炭、铁矿等相关价格及库存数据 [12][13][16] - 中游展示了钢铁、建材、有色、化工等行业的价格、产量、开工率、库存等数据 [40][41][52] - 下游展示了房地产、汽车、物价等相关数据 [69][70][79] 国内外流动性 - 全球流动性展示了美国国债收益率及周变化情况 [80][81] - 国内流动性展示了央行公开市场净投放、逆回购到期数量、银行间同业拆借利率、银行回购利率、国债利率等数据 [82][83][90] 全球财经日历 - 包含中国、美国、欧元区、德国、日本等国家和地区4月27日至5月2日的重要经济指标数据及预测值 [102]

VIX指数本质 - VIX指数由芝加哥期权交易所推出 用于衡量标普500指数未来30天的波动预期 反映期权市场对美股波动性的押注 [1] - VIX飙升通常由美联储政策突变 地缘政治危机或经济数据意外恶化触发 本质反映华尔街与政策制定者的焦虑情绪 [1] - 该指数被视为美国经济健康状况的"心电图" 而非客观中立指标 其波动隐含全球资本对系统性风险的定价 [1] VIX与资产联动机制 - VIX突破20阈值会触发市场Risk-Off模式 资金流向日元 黄金等避险资产 澳元加元等风险货币承压 [4][5] - 传统避险逻辑中美元指数与VIX正相关 但美国本土危机时可能出现美元黄金同步上涨的异常情况 [5] - 黄金作为终极避险资产与VIX呈现强正相关性 VIX每上涨10点黄金平均获得3-5%涨幅 [5][6] VIX应用策略 - VIX处于历史低位(低于12)可能预示市场过度乐观 黄金配置价值凸显 [6] - 需区分VIX波动的驱动因素 宏观事件引发的波动持续性优于技术性调整 [6] - 有效运用需结合美债收益率曲线 美联储点阵图等指标构建多维分析框架 [6][7] 交易启示 - VIX急升阶段应增持黄金空头仓位 但需警惕美国本土危机时的美元失效风险 [5][7] - 监测VIX期货期限结构比单纯观察指数水平更具前瞻意义 [7] - 机构投资者常利用VIX期权构建跨市场对冲策略 散户可借VIXETF间接参与 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国持续释放贸易缓和信号，全球风险偏好升温，国内政策支持力度加强，对国内市场风险偏好形成支撑，不同资产表现各异，部分品种短期建议谨慎做多或观望[2] 各行业总结 宏观金融 - 海外受美国关税政策影响，经济活动放缓、物价上涨，美国总统释放乐观信号，美元反弹，全球风险偏好升温；国内缓解人民币汇率压力，政策支持及贸易缓和信号支撑市场风险偏好；股指短期震荡反弹，国债短期高位震荡，商品板块中黑色短期偏弱震荡，有色、能化、贵金属短期震荡反弹，均建议谨慎操作[2] 股指 - 国内股市受部分板块拖累小幅下跌，但外管局纠偏、政策支持及贸易缓和信号支撑市场风险偏好，操作上短期谨慎做多[3] 贵金属 - 周三贵金属大幅回调，贸易缓和、美股走强、美元反弹给黄金带来压力，但美国政府信用下滑与贸易政策不确定性支撑黄金中长期基本面，回调是长线配置良机，白银跟随黄金高位运行但回调压力更大[3][4] 黑色金属 钢材 - 周三钢材期现货市场反弹，成交量回升，现实需求恢复，库存降幅扩大、表观消费量回升，供应有回升空间，短期宏观情绪主导，建议区间震荡思路对待[5] 铁矿石 - 周三铁矿石期现货价格反弹，基本面较强，铁水产量有回升空间，供应发货量回升、到港量回落，二季度发运旺季发货及到港量有回升空间，短期区间震荡思路对待，关注铁水产量顶部[5] 硅锰/硅铁 - 周三硅铁、硅锰现货价格持平，铁合金需求尚可，但硅锰企业停产意愿增强，硅铁价格趋势偏弱，短期铁合金价格区间震荡[6][7] 能源化工 原油 - OPEC+增产担忧盖过贸易谈判乐观影响，油价下行[8] 沥青 - 沥青跟随油价回落，南北供需分化，后续山东炼厂开工回升，供应增加，基本面驱动缺乏，跟随原油价格波动[8] PX - 外盘价格跟随原油反弹，PXN价差低位，PX需求有限，受汽柴需求影响有抬升趋势，当下供需两弱，与PTA同等幅度偏弱震荡[8] PTA - 基差小幅回落，关税缓和消息抬高盘面价格，但终端订单未好转，下游开工或下行，库存压力增加，价格上行驱动有限，保持偏弱震荡[9] 乙二醇 - 港口库存去库有限，隐形库存高，开工下行但基差变动有限，供需两弱，去库时点推后，价格弱震荡[9] 短纤 - 价格跟随聚酯小幅回升，抢出口量有限，内需低，终端开工弱，库存累积，订单减少，价格跟随原油但涨幅不及上游，短期偏弱震荡[10][11] 甲醇 - 太仓甲醇市场价随期货上涨，陕蒙市场有差异，装置有恢复无新增检修，港口库存减少，生产企业库存微降，05合约价格震荡，09合约供应预期压力大，等待反弹做空机会[12] PP - 国内PP市场报盘窄幅整理，美金市场价格稳定，检修装置增加，下游开工下降，供应端缩量缓解压力，预计价格震荡修复[13] LLDPE - PE市场价格调整，美金市场基本稳定，进口量后续下降，下游农膜需求回落，供应宽松，近月受低库存支撑价格震荡下方空间有限，09合约关注关税影响，长期新增产能释放价格承压[14][15] 有色 铜 - 4月全球制造业PMI好于预期，秘鲁铜矿事故停工，加工费下降，精炼铜去库好，基本面尚可，短期铜价延续震荡反弹[16] 铝 - 特朗普松口降低关税提振市场情绪，但后续关税仍可能不低，国内基本面好，库存去化，当前主要关注宏观因素，短期有反弹空间，中期看空[16] 锡 - 关注曼相矿区复产消息，供应端开工率回升但仍处低位，进口窗口未开，需求端锡焊料需求旺盛，库存下降，短期锡价反弹但空间有限[17] 农产品 美豆 - CBOT大豆收盘上涨，贸易紧张局势缓解、美元走弱支撑价格，美国大豆种植率高于预期[18][19] 豆粕 - 4月中旬以来油厂开机恢复慢，现货基差拉高，期货补涨临近压力位，进口大豆到厂、开机恢复后高基差会回落，近月追涨和交割意愿不强，合约拉涨有限[19] 豆菜油 - 国内油厂开机阶段性偏低，豆油库存去化、现货坚挺，菜籽油处淡季，二季度菜籽进口少但库存高，供应稳定；棕榈油需求预期稳定，但马来西亚库存出现拐点限制上涨空间；菜粕进入需求旺季，库存去化，但供应风险溢价回落，高库存风险增加，豆菜粕价差走扩[20] 生猪 - 现阶段栏舍利用率低、季节性补栏需求大，二育循环补栏增多，季节性需求预期增加，但需求匹配度低，上涨驱动不足，5月前后现货承压概率高[21][22] 玉米 - 现阶段区间上沿受弱需求和高库存压力，下沿有产区低库存、风险溢价和政策预期支撑，不排除C05合约下跌收缩基差，远月基本面逻辑不变[22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 海外方面，IMF因特朗普高额关税影响下调全球经济展望，美财长称美中贸易紧张局势将缓和，美元大幅反弹，全球风险偏好大幅降温；国内方面，外管局纠偏市场顺周期行为，人民币汇率压力缓解，国内政策支持力度加强以及美国释放贸易缓和信号，支撑国内市场风险偏好；资产上，股指、有色、能化、贵金属短期震荡反弹，谨慎做多，国债短期高位震荡，谨慎做多，黑色短期偏弱震荡，谨慎观望 [1] 各目录总结 股指 国内股市在物流贸易等板块带动下小幅上涨，外管局纠偏市场行为缓解人民币汇率压力，国内政策支持及中美贸易缓和信号支撑市场风险偏好，操作上短期谨慎做多 [1][2] 贵金属 黄金市场周二上行后夜盘回落，美元受美股提振，特朗普贸易信号、美国零售数据、地缘风险及鲍威尔表态等因素影响市场，美国政府信用及贸易政策不确定性支撑黄金短期强势，回调或现长线配置良机，白银高位运行但回调压力大 [2][3] 黑色金属 钢材 国内钢材期现货市场冲高回落，成交量下降，降息预期落空提升避险情绪，现实需求恢复缺乏持续性，供应维持高位，钢厂利润仍有回升空间，短期以区间震荡思路对待 [4] 铁矿石 铁矿石期现货价格小幅回落，在黑色板块中表现偏强，基本面尚可，铁水产量有回升空间，供应发货量回升、到港量回落，港口库存小幅回升，短期价格有支撑，若钢材价格低迷或补跌 [5] 硅锰/硅铁 硅铁、硅锰现货价格持平，铁合金需求尚可，硅锰企业停产意愿增强，开工率和日均产量下降，硅铁厂家有减停产现象，开工率和日均产量也下降，短期价格以区间震荡思路对待 [6] 能源化工 甲醇 太仓甲醇市场价窄幅波动，陕蒙甲醇交投一般，部分企业未出新价，甲醇装置有检修和恢复情况，港口MTO装置停车需求下滑，库存小幅上涨，预计供需压力不大，05合约价格震荡，09合约供应预期压力大，等待反弹做空机会 [7] PP 国内PP市场报盘窄幅整理，美金市场价格整体稳定，多套PP装置停车检修，下游开工略有下降，上游检修增加，反制裁关税影响丙烷预计导致PDH装置负荷下降，虽有新增产能投放，但供应端缩量缓解压力，预计价格震荡修复 [8] LLDPE PE市场价格调整，多数进口窗口关闭，进口量后续将下降，两油聚烯烃库存下降，下游农膜需求大幅回落，供应宽松产量攀升，近月受低库存支撑价格震荡下方空间有限，09合约供应端因素并存但需求下跌，长期新增产能释放价格承压 [9] 有色 铜 铜价因美元走软走高，秘鲁铜矿事故致全面停工，加工费下降，需求旺盛下精炼铜去库较好，基本面尚可，特朗普态度软化及国内政策加码预期提升市场风险偏好，短期铜价延续震荡反弹 [10] 铝 铝国内基本面较好，铝锭和铝棒去库，库存处于历史同期偏低水平，市场主要矛盾是宏观，短期无太多利空，后期关注关税谈判和国内政策，短期有反弹空间，中期看空，LME铝上方阻力位在2450 - 2480美元/吨 [10] 锡 关注曼相矿区复产消息，供应端刚果金锡精矿恢复运营，炼厂开工率回升但仍处低位，进口窗口未打开，需求端下游需求分化，锡焊料需求旺盛，锡价回落下游拿货增加，库存大幅下降，短期锡价反弹但空间有限 [11] 农产品 美豆 CBOT大豆收盘上涨，美国三角洲地区抢播使种植进度稍快，4月下旬至5月初美国部分地区降水和气温有异常情况 [12] 豆粕 油厂开机恢复慢，下游饲料企业豆粕库存低、提货困难，推动现货基差拉涨，期货M05补涨临近压力位，后期进口大豆到厂、开机恢复后高基差会回落，M07、M09合约受近月拉涨有限，远月报价稳定偏低，美豆天气升水不多，中美会谈推进则豆粕五一后回落风险高 [13] 菜粕 菜粕进入需求旺季，库存持续去化，进口渠道扩增，供应风险溢价回落，交割扩容且注册仓单增多，天气转暖高库存风险增加，市场情绪相对豆粕偏弱，短期豆菜粕价差有望走扩 [13] 油脂 国内油厂开机阶段性偏低，豆油库存加速去化，基差稳定，菜籽油高价且处淡季，库存高、基差偏弱，国内二季度菜籽进口少但积压库存高，供应稳定，ICE菜籽成本支撑稳定但驱动不足，马来西亚棕榈油库存出现拐点，增产顺利，限制国内外上涨空间，国内棕榈油低库存、高基差稳定但成本驱动减弱 [14] 生猪 现阶段栏舍利用率低，季节性补栏需求大，4月上中旬集团场挺价，饲料成本略降，二育循环补栏增多，5月季节性需求预期增加有助于抬升猪价，二育节前补栏和五月出栏意愿增加，但需求匹配度偏低，上涨驱动不足，现货价格回归，5月前后现货承压概率较高 [14] 玉米 现阶段玉米区间上沿受弱需求和高库存压力，港口去库缓慢，下游企业库存高、加工利润亏损、开机下滑，下沿受产区低库存、风险溢价和政策预期支撑，从估值看北港玉米2150元/吨不算高，目前北港集港价在2150 - 2200区间，对近月C05期货基差偏低，仓单注册量增加，不排除C05合约下跌收缩基差，远月基本面逻辑不变，C07/C09在2300或以下有买盘兴趣 [15]

文章核心观点 原油期货因风险偏好回升收复前一日大部分失地 [1] 市场情况 - 原油期货收复前一日大部分失地 [1] 分析师观点 - Price Futures Group分析师菲尔•弗林认为市场在进行现实检查后回升，结束周末假期后可能会有疯狂举动和过度反应 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 海外美联储官员言论及关税政策放松使全球风险偏好升温，国内 3 月金融和出口数据超预期且将推新政策，支撑市场风险偏好；各资产表现不同，股指、国债、有色、贵金属短期可谨慎做多，黑色、能化短期谨慎观望[1]。 各目录总结 宏观金融 - 海外美联储官员言论使美债收益率和美元走低，美国关税政策放松，全球风险偏好升温；国内数据超预期且将推新政策，支撑市场风险偏好；股指短期震荡反弹，国债短期高位震荡，商品中黑色短期偏弱震荡，有色短期震荡反弹，能化短期震荡，贵金属短期上涨，均建议谨慎操作[1] 股指 - 互联网电商等板块支撑下国内股市反弹，美国关税政策及国内数据和政策支撑市场风险偏好，短期谨慎做多[2] 贵金属 - 特朗普关税政策扰动，美国政府信用受损及地缘博弈支撑黄金强势，显著回调或现长线配置良机，白银跟随震荡偏强[3] 黑色金属 钢材 - 现货小幅反弹、盘面震荡，成交量回落，出口数据超预期使情绪好转；现实需求走弱，供应品种分化，成本端好转；短期观望，关注政策和宏观数据[4] 铁矿石 - 期现货价格回暖，铁水产量有回升空间但有产量压减预期；供应发运量回落、到港量回升；短期区间震荡，中线偏空[4] 硅锰/硅铁 - 现货价格持平，螺纹钢产量回升使铁合金需求尚可；硅锰供应小幅回升，硅铁供应小幅下降；短期区间震荡[5][6] 能源化工 原油 - 美国通胀预期和伊核谈判影响，短期油价低位震荡，等待现货供需驱动变化[7] 沥青 - 跟随油价偏弱震荡，厂库库存下降但刚需弱，库存去化驱动有限，价格波动偏高[7] PX - 外盘价格回落，成本塌陷，原油触底前难回升，近期偏弱运行，调油价差或提供反弹驱动[7] PTA - 涤丝产销和终端开工下降，下游利润低、库存累积，短期基差尚可但成交一般[8] 乙二醇 - 下游库存压力大，发货好转但需求困境仍在，短期震荡，去库时点推后，反弹空间有限[8] 短纤 - 油价带动回调，企业自律但发货加快有支撑，纱厂开工提升，后期关注库存去化[10] 甲醇 - 太仓市场弱势下滑，基差偏弱，装置开工上升使供应增加预期强，4 月底前 05 合约震荡修复、09 合约偏空[10] PP - 市场窄幅波动，检修装置有变化，下游开工下降但供应端缩量缓解压力，预计价格震荡修复[11] LLDPE - 市场价格窄幅涨跌，库存增加，下游需求回落，供应宽松，预计 09 合约重心下移[12] 有色 铜 - 去库良好，需求较好，中美关税扰动提升风险偏好，国内政策或提振情绪，美国关税若落地或刺激铜价上涨，短期寻低点反弹[14] 铝 - 出口同比下降，库存去化但市场预期差，铝价偏弱，铜价反弹后铝有补涨空间，短线可参与反弹[14] 锡 - 消费者信心指数下降，供应端有复产预期，开工率回落，库存下降，短期锡价反弹[15] 农产品 美豆 - 隔夜收跌，多头平仓抛售活跃，美豆油和豆粕也下跌，关注月度压榨报告和春播形势[16] 豆粕 - 油厂开机率上升，3 月进口到港量下降，库存减少但成交兴趣降低，4 月到港量攀升，库存将回升，现货深贴水限制溢价上涨[17] 菜粕 - 进入需求旺季，库存去化，豆菜粕价差走扩，供应链风险降低，未来到港量有预估[18] 豆油 - 油厂开机下降，供应减少加速去库，基差坚挺，短期到港节奏慢，中期进口集中到港压力下溢价风险不高[18] 棕榈油 - 美豆油下行使其承压，出口疲软，国内库存低位，短期区间行情稳定，关注外围冲击[19][20] 菜油 - 国内库存有变化，二季度进口少但积压库存高，供应稳定，成本支撑稳定但驱动不足，溢价回落风险高[20] 生猪 - 出栏价格反弹，期货预期改善，关注出栏节奏，负反馈行情影响空间不大[21]

宏观主线梳理 - 海外关税政策不确定性高企，4月2日美国对华关税政策超出市场预期，后续可能持续加码并引发各国报复性关税，市场风险偏好受压制 [3] - 美国关税政策面临两大中长期风险：特朗普政府可能高估关税威胁有效性加剧国际经贸对立，未来可能出现"加征-豁免-再调整"的政策震荡 [3] - 一季度国内经济开门红，政策加码发力使总量增长强于全年5.8%目标，但供强需弱问题仍存，3月制造业及服务业PMI回升仍弱于季节性，二季度修复速度可能放缓 [3] - 4月海外关税升级不利于全球经济增长预期，出口压力上升，需关注国内政策对冲强度，预计将通过提振消费需求应对外部压力 [3] A股策略与观点 - 关税扰动压制全球风险偏好，A股"重估"后进入休整阶段，市场从提估值转向关注业绩基本面，短期可能转向绩优、高股息方向 [4] - 建议适度降低风险偏好，关注大盘价值/红利方向如大盘蓝筹、银行、公用事业等板块，待风险偏好回升后可布局科技成长等高弹性方向 [4] - 中期看科技仍是年度主线，当前因全球风险偏好降低和国内科技叙事降温而调整，后续政策发力有望重新提振对科技板块的支持 [4] - 持续关注全球化多资产机会，重点关注海外债券（美债、亚洲高收益债等）和黄金等资产 [4]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：均线择时模型** - 模型构建思路：通过比较Wind全A指数的短期均线（20日）与长期均线（120日）的距离，判断市场整体环境（上行、震荡或下行）[2][4][11] - 模型具体构建过程： 1. 计算Wind全A指数的20日均线（短期）和120日均线（长期） 2. 计算两线距离百分比： $$\text{均线距离} = \frac{\text{20日均线值} - \text{120日均线值}}{\text{120日均线值}} \times 100\%$$ 3. 根据距离阈值划分市场状态： - 距离>3%：上行趋势 - 距离≤3%：震荡或下行趋势[2][11] - 模型评价：简单直观，但对均线周期选择和阈值敏感 2. **模型名称：仓位管理模型** - 模型构建思路：结合估值分位数（PE/PB）和市场趋势信号动态调整绝对收益产品的股票仓位[3][12] - 模型具体构建过程： 1. 计算Wind全A的PE/PB历史分位数（PE 60分位、PB 20分位） 2. 若均线模型显示震荡趋势且估值中等偏低（PB≤20分位），建议仓位50%[12] 3. **模型名称：TWO BETA行业配置模型** - 模型构建思路：通过双贝塔因子筛选科技板块中的高弹性行业[4][12] - 模型具体构建过程：未披露具体公式，但输出推荐通信设备/军工行业[12] 4. **模型名称：困境反转行业模型** - 模型构建思路：识别基本面触底但估值较低的行业（如新能源）[4][12] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：均线距离因子** - 因子构建思路：量化短期与长期均线的偏离程度[2][11] - 因子具体构建过程：同均线择时模型中的距离计算公式 2. **因子名称：成交缩量因子** - 因子构建思路：监测市场成交额萎缩至阈值（1.1万亿）作为反弹信号[4][11] 3. **因子名称：PE/PB分位数因子** - 因子构建思路：计算当前估值在历史序列中的相对位置[3][12] --- 模型的回测效果 1. **均线择时模型** - 当前均线距离：3.28%（上行趋势破坏）[11] - 趋势线均线位置：5250点，5日均线位置：5195点（低于趋势线）[11] 2. **仓位管理模型** - 建议仓位：50%（Wind全A PB分位数20%）[12] --- 因子的回测效果 1. **成交缩量因子** - 触发阈值：成交额<1.1万亿[11] 2. **PE/PB分位数因子** - 当前PE分位数：60%（中等水平） - 当前PB分位数：20%（较低水平）[12] --- 注：行业模型（TWO BETA、困境反转）未披露具体测试指标[4][12]

特朗普第二个任期内的ETF资金流情况 - 截至3月7日，2025年初ETF市场资金流入达2000亿美元，与特朗普第一任期2017年初的1010亿美元相比显著增长 [2] - 投资者对股票的偏好从2017年的73%降至2025年的56%，显示资产配置策略变化 [2] 第一任期表现最好的ETF当前表现 - 2017年表现最佳的100只ETF中仅一半在2025年初上涨，中国是少数持续表现良好的市场 [5] - ARK创新ETF(ARKK)2017年上涨87%，但2025年下跌15%，反映部分主题ETF业绩反转 [5] 投资者风险偏好变化 - 2024年底高Beta与低Beta ETF资金流之差创纪录，显示风险偏好远超特朗普第一任期初期 [6] - 标普500指数过去100天中有14天跌幅超1%，高于2017年同期的零跌幅，但低于2022年的30次 [6] - 标普500指数过去100天收涨天数占比53%，9月曾接近67%的历史高位 [6]

纪要涉及的行业 信用债、利率债行业 纪要提到的核心观点和论据 - **信用债性价比框架失效**：当前信用债性价比框架在某些情况下失效，虽按之前框架短端信用债进入投资区间，但市场环境和前提条件变化，2022 年起 3A 评级、3 年期限中短票信用利差在 30 - 50BP 波动，2024 年市场调整显示规律不适用[3]。 - **信用债与利率债配置差异**：利率债几乎所有固收投资者都会配置，如十年期国债；信用债以三年期限为界分割成交易盘和配置盘，广义基金主导三年以内短端信用，银行自营、券商自营、险资等偏好三年以上长端信用，不同机构对同一类资产有不同定价权[5]。 - **影响信用利差因素**：包括资产荒行情、流动性环境稳定性以及市场风险偏好变化。资产荒时资金面和可投资标的是决定性因素；流动性大幅波动会使利差趋势性压缩或扩张；市场风险偏好影响整体定价，如 2024 年 9 月以来股债跷跷板效应增强[6]。 - **公募基金行为变化**：2024 年以来公募基金在长端信用买入力度显著增加，导致 3 - 5 年及 5 - 7 年长端条幅调整幅度超过短端，改变市场震荡特点[7]。 - **构建信贷性价比框架条件**：需满足资产荒行情、流动性环境相对稳定、市场风险偏好无明显变化三个核心假设，否则适用效果受限[8]。 - **市场资金配置及影响**：市场资金主要配置于债券、现金和股票，股市和债市受大盘资金流向影响大。传统信用利差 30 - 50BP 是适合配置区间，目前利率债供给增加使逻辑可能变化，流动性不稳定时中枢应上调[9]。 - **股市与理财产品互动**：股市与理财产品存在显著互动，2024 年 9 月散户赎回现金类理财投入股市，对中短期信用债产生较大影响，不可忽视市场分化变化[10]。 - **投资策略调整**：广义基金仓位相对平衡时以防守为主，仓位低则先配置，核心是关注资金面和货币政策，当前资金面持续偏离政策利率，需关注银行态度及其引导资金流动方式[11]。 - **专项债发行影响**：2025 年 1 - 2 月专项债发行规模约 1.1 - 1.2 万亿人民币，完成度约 53%，对市场资金有扰动，央行采取紧平衡操作并引导资金中枢偏高运行，需关注银行态度及其引导方式[12]。 - **银行态度影响**：当前银行态度对未来市场走势至关重要，核心博弈点在于银行如何引导资金流动，涉及股债联动和货币政策走向，投资策略应关注银行动态及其政策指引[13]。 - **短债性价比**：当前资金面不稳定，短债性价比不高，春节后资金中枢过紧，资产收益率低，出现倒逼去杠杆情况，杠杆处于绝对低位但套现空间未显著改善，资金紧张时可能再次接近零，建议以稳为主[14]。 - **机构加杠杆趋势**：非法人产品和险资加杠杆相对突出，公募基金负债端稳定性差，仓位易受资金面扰动而拆掉，不同机构加杠杆策略需谨慎考虑[15][16]。 - **信用策略推荐**：基于机构性质和仓位不同而有差异，建议保守或选择利差最高品类配置，推荐配置安全垫较大的低资质短期城投债，而非资质较高但短期城投债[17]。 - **流动性紧张时投资品种选择**：流动性紧张时，广义基金挤兑卖出短券会使中等资质和超低等级城投债难以出售，保守策略是基于此考量，有配置压力可优先配置最低资质、安全垫空间大的短债[18]。 - **二级资本债表现**：震荡行情中，2024 年开始同等级同期限二级资本债与普通企业信用债反弹幅度无显著差别，原因是资产荒下各类信用品类被压缩，理财委外等机构大量买入使其逐渐退化[19]。 - **非标资产减少影响**：2023 年非标资产显著减少，2024 年投资者转向标准化债券市场，导致市场波动性增加，债市杠杆持续下行，2024 年主动去杠杆，2025 年被动去杠杆[20]。 - **央行管控能力变化**：2024 年央行对资金市场管控能力减弱，8 月和 11 月资金池增量不足，对大银行控制力下降；2025 年初通过调整存款准备金率等措施恢复一定控制力[21]。 - **保险公司作用**：保险公司在长债行情中起重要作用，2024 年 8、9 月大量保费涌入用于购买长期债券推动超长债行情，2025 年极端行情可能不再现[23]。 - **理财产品回表影响**：理财产品回表压力仍存在，季末观察重要，大型银行缺乏负债和资金运用端资金，需关注 3 月回表情况，短端信用有一定支撑但不如去年强劲[24]。 - **信用贷供应结构趋势**：2025 年信用贷供应结构与 2024 年一致，许多机构倾向置换高成本信贷为低成本债券，新的增量机会来自科创板块推进带来的产投平台和产业基金类金控公司等领域[25]。 其他重要但是可能被忽略的内容 无